爱施德2010年1-9月的业绩符合我们此前的预期:2010年1-9月爱施德实现营业收入81.67亿元,同比增长29.02%;利润总额6.77亿元,同比增长68.90%;归属于上市公司股东的净利润4.59亿元,增长43.45%;每股收益0.99元,ROE为19.07%,每股净资产7.51元。 3G市场快速发展拉动爱施德营业收入增长29%:爱施德的增值分销业务直接受益于3G市场的快速发展,3G分销量占比已经从2009年上半年的1%上升至2010年上半年的34%。今年爱施德还将强化摩托罗拉品牌智能手机的分销,同时加强了与中国电信的合作。在数码产品销售方面,公司充分把握了苹果的品牌效应,加速苹果零售店的标准化复制,大幅提高了数码产品销售收入。 期间费用率下降0.34个百分点:公司优异的费用管控能力和增值分销业务规模扩大带来的规模效应叠加使公司销售费用率下降了0.66个百分点至5.23%。 财务费用率从0.45%微降至0.42%。由于爱施德业务的扩展,相应的人员成本与办公费用增加,管理费用率从去年同期的1.16%上升至1.51%。期间费用率总体下降了0.34个百分点至7.16%。 即使三星推行直供模式,对爱施德影响也有限:爱施德对苏宁和国美的三星手机分销额分别占爱施德三星手机分销额的7%与5.5%。我们认为随着爱施德代理的手机品牌不断丰富,对三星的依赖度会逐步下降。以未来三星占手机分销额50%计,三星对苏宁和国美直供的影响预计将使爱施德的手机分销收入下降约6%,影响有限。我们认为,爱施德代理新手机品牌的增量收入将足以覆盖三星分销收入的下降部分。 维持对爱施德的“买入”评级:作为全国性的手机分销商,爱施德的产品运营能力和渠道管控能力均强于行业平均水平,凭借超越同行的竞争优势,获得了远高于同行的毛利率。我们预计未来六个月内,爱施德将新增1-2个知名手机品牌的代理权,其市场占有率将如我们之前所判断,得到进一步提升。爱施德Apple数码产品零售业务未来的发展空间广阔。我们预计爱施德2010-2012年的EPS分别为1.32元、1.76元和2.20元,维持“买入”的投资评级。

上调盈利预测,维持增持评级。公司业绩好于预期,盈利能力环比改善明显,预计4季度业绩将好于3季度,我们上调公司10年、11年EPS分别至7.91元和8.61元的盈利预测(若4季度需求好于预期,则盈利仍存向上空间),对应动态市盈率分别为13.5倍和12倍,PB为5.4倍。公司拥有重卡动力总成的黄金产业链,并逐步完成对发动机上下延伸的全面布局,预计公司业绩未来仍有望实现稳定增长,维持增持评级业绩好于预期。公司3季度实现销售收入136.9亿元,环比下降24%,归属公司净利润15.66亿元,环比下降3%,与2季度基本持平,前三季度实现归属母公司净利润48.01亿元,同比增长102%,对应每股收益5.76元。净利润环比下降幅度低于收入下降幅度主要原因是盈利能力改善明显,弥补了收入下滑对业绩的影响。 3季度公司收入环比下降,预计4季度将环比向上。国内重卡行业3季度实现销量20.4万辆,环比下降36%,装载机行业3季度实现销量4.9万台,环比下降29%,公司主要下游行业在经历了上半年的超常高速增长后,需求在三季度明显回落,从而导致公司收入环比下降24%;预计4季度重卡需求将环比向上,相应地公司收入及盈利能力均将环比向上。 3季度毛利率环比改善,预计4季度仍将环比向上。公司2季度受到钢价成本等影响毛利率环比下滑,但随着原材料价格在3季度回落,公司盈利能力明显改善,虽然销售收入环比下降24%,但3季度毛利率为24.3%,较2季度环比提升2.3个百分点;同时对营业费用和管理费用控制良好,费用率均环比下降0.7个百分点,共同推动销售净利率环比提升2.6个百分点。我们预计4季度行业供求格局与原材料价格与3季度基本保持一致,4季度公司盈利能力将好于3季度水平。 预计公司未来业绩仍将稳定增长。从中长期来看,预计固定资产投资仍将保持稳定增长,公司在重卡动力总成领域具有强大的统治力,同时公司将产品线进行延伸,小马力发动机将逐渐批量生产,将弱化公司依赖重卡发动机的风险,公司抗周期风险能力相对较强。

业绩符合预期。公司10 年三季度实现营业收入30.7 亿元,同比增长28.58%,实现归属母公司净利润2.58 亿元,同比增长28.96%,全面摊薄EPS0.448 元,符合我们的预期0.45 元。其中三季度单季实现营业收入12.58 亿元,较09年同期提高约23.11%,实现归属母公司的净利润1.06 亿元,同比上涨28.28%,折合EPS0.18 元/股。 产量提高促业绩增长。公司业绩增长主要原因为产量提升,随着石膏板新建生产线相继投产,预计公司前三季度产石膏板销量达到4.4 亿平米,同比提高约38%。受美废涨价影响,贴面纸价格上涨,公司纸面石膏成本上升,前三季度综合毛利率在26.9%,同比下滑约2.2%。 公司石膏板已实现10.4 亿平米布局。公司快速推进全国石膏板产业布局规划和基地建设。浙江宁海、江苏太仓一期、广东肇庆纸面石膏板生产线项目已正式投产;广安、武汉纸面石膏板生产线项目已于2010 年3 、5 月正式投产,至 2009 年底公司石膏板产能规模为7.2 亿平米,包括已投产、试产和已签约在建的纸面石膏板生产线合计达到43 条,整体布局达到10.4 亿平米。 维持增持评级。公司主要产品石膏板和正在积极研发的整体节能房屋,符合建材下乡政策和发展节能环保发展趋势。我们预计公司10-12 年业绩为0.7/0.9/1.05 元,维持“增持”评级。

业绩符合市场和我们预期。10年前3季度公司实现营业收入5.39亿元,营业成本2.63亿,分别同比增长62.3%和48.6%,实现归属于母公司股东净利润8506万元,同比增长137.9%,对应EPS0.25元,符合市场与我们预期(公司前期已公布业绩快报)。第3季度公司实现营业收入3.37亿,同比增长370%,环比增长229%,净利润5678万,同比增长1423%,环比增长212%。 大片对利润表影响较大,但公司大片运作成功概率极高。第3季度公司毛利率同比提升6.7个百分点至52.0%(环比提升7.2个百分点),主要由于《唐山大地震》3季度上映。同样,第3季度收入和利润大幅提升主要原因也在于《唐山大地震》(前3季度电影收入3.1亿,同比增长227%)。至于销售费用率大幅提升,主要原因在于:(1)电影院投入运营;(2)电影宣传发行费用上升。在中国当前优质影片供不应求和电影屏幕供不应求背景下,华谊兄弟领先于本土竞争对手的影视制作能力和宣传发行能力保证了公司商业大片票房达到并超越市场预期概率较高。近两年大片《非诚勿扰》、《风声》、《唐山大地震》均超出公司及市场预期,而《狄仁杰》近3亿票房并占据国庆假期50%票房份额再一次验证了华谊兄弟卓越的市场竞争力,根据我们测算,《狄仁杰》利润贡献与《唐山大地震》基本相当。 电视剧收入略有下降。前3季度电视剧收入1.36亿,同比增长-18.4%,有所下滑原因在于09年同期《我的团长我的团》每集收入高达150万左右,而10年同期并未出品类似大制作电视剧。前3季度电视剧收入来自于主要4部连续剧,而第4季度将有5部连续剧发行,预计单季度电视剧收入有望接近甚至超过前3季度累计收入,09年4季度单季度电视剧收入相当于前3季度电视剧合计收入70%。 艺人经纪业务稳步发展。前3季度艺人经纪收入8618万,同比增长18.7%。近期市场担心一线艺人流失对公司有所负面影响。从3季报数据看,前20大艺人合计收入贡献2907万,仅占营收5%左右,人均贡献约150万(前5大艺人合计收入贡献1235万,人均贡献约250万),艺人流失对公司短期业绩影响很小。而公司领先的影视娱乐平台,不仅能迅速培养出新的一线艺人,同时也在源源不断吸引艺人加盟。 创业板减持风险为市场带来更好介入机会。公司股价受10月份创业板减持风险影响,短期仍有向下压力,但不容忽视的是,中国影视行业正在步入高速成长阶段,而华谊兄弟凭借出色的市场竞争实力有望占据中国影视产业最大市场份额(详见我们《华谊兄弟深度研究》)。未来创业板可能出现分化格局,优质公司继续被市场认可,创业板减持为投资者带来更佳投资机会,建议在25-30元之间陆续介入(公司10/11年EPS分别为0.50元/0.83元,25元对应11年PE30倍),考虑到电影行业未来3年35%增速和公司未来3年净利润50%复合增长率,维持“买入”评级。

1-3Q主业净利润增长145%。2010年1-3Q公司实现收入14.66亿元,同比增长50.3%;实现净利润1.60亿元,同比下滑2.1%,每股收益0.34元,扣除非经常性损益后,净利润增速达到145%,主业净利润增速符合我们三季度前瞻的预期。三季度实现收入5.20亿,同比增长51.1%,净利润5492万元,同比下降55.5%。三季度净利润下滑的原因:1)投资收益同比减少73.7%。主要是2009年同期处置子公司中国联合生物技术公司和武汉杰士邦卫生用品公司股权所致。2)出售华夏学院的投资收益没有在三季报中确认。预计该4000万元投资收益会在年报中确认,贡献全年每股业绩0.085元。 麻醉药及计生药持续高增长。1)1-3Q麻醉药增速达到40%以上。受益于麻醉药物高管制高门槛及行业自身高增速(手术麻醉用药增速为30%),前三季度麻醉药保持高速增长。2)1-3Q计生药增长达到30%以上。 期间费用控制良好,经营性现金流受应收影响为负。1-3Q期间费用率为31.37%,同比大幅下降11.61个百分点,控制良好。而公司经营性现金流较差,每股经营活动现金流净额-0.07元,主要因应收账款增多而导致。 以麻醉药为核心,多元化发展支撑未来持续高增长。1)麻醉药未来二年增速达到30%以上:产品结构升级换代(高毛利的舒、瑞芬太尼代替芬太尼)、产品梯队日益丰富(新药镇痛药纳布啡、麻醉药阿芬太尼2011年上市)。2)计生药新产品为增长助力:米非司酮的新适应症及新的长效避孕药制剂正在申报中。3)制剂出口推进中:公司出口制剂基地建设中,并有多款产品在申报美国ANDA文号,主要涉及心血管、精神病、麻醉药等领域,制剂出口将成为未来新增长点。我们维持2010-2011年0.49、0.65、0.85元盈利预测,同比增长15.3%、31.4%、31.5%,对应的预测市盈率分别为43倍、33倍、25倍,公司作为A股市场上为数不多的麻醉药企业之一,具有投资稀缺属性。以麻醉药为核心,多元化发展支撑可持续高增长,我们维持“增持”评级。

公司于10月26日召开股东大会及董事会,朱友文先生正式成为公司新任董事长。朱有文先生就任之前,曾任中铁集党委书记等职务近三年,对铁路集运比较了解,因此可能在较短时间内就对行业发展提出新的思路和战略目标,加速包括铁龙物流所从事的特种箱在内的铁路集装箱业务的发展进程。 铁路集运步入快速增长轨道。今年中铁集装箱的经营目标是做到350万TEU,从目前的经营数据来看,同比已经实现20%左右的增长,全年最终可能接近400万TEU。在未来两年高速铁路成网、运能逐步释放的背景下,铁路集运业务将以中心站为关键节点,增加“五定”班列、形成综合物流网络,实现跨越式发展。以武广间为例,货车开行对数因高铁开通而增加了50%;这一效果随着路网延伸还将进一步提升。“五定”班列的线路规划明年将从77条增加至99条,大大提升铁路集运网络的覆盖度和便利性。 明年公司新箱型发展有望超预期。新董事长上任后提出的新战略目标可能会加速公司特种箱业务,尤其是目前重点发展的冷藏箱和化工箱业务. 1)冷藏箱:机保车可能将在未来三年内分批退出,由公司经营的冷藏箱逐步承担原有120万吨的运量(根据测算,每10万吨运量约需冷藏箱250只)、并成为铁路冷藏运输主力产品. 2)化工箱:针对甲醇、乙醇等货源的箱型有望上线运营,这些产量上千万吨的化工品类对铁路运输需求旺盛,能够提供充足货源,预计公司明年的化工箱购箱订单将超出预期。 地产业务仍将持续贡献业绩。公司目前已有两个地产储备项目,均定位高端市场。其中,大连头道沟项目将于明年下半年结算,视进度贡献EPS0.05-0.1元。两个储备项目未来3-5年可为公司贡献EPS共计0.4元。 维持买入评级。我们维持公司2010-2012年0.49、0.64和0.90元的盈利预测,根据公司未来发展超预期程度再进行上调。重申买入评级。

业绩略超过我们预期。公司公布2010年三季报:1-9月,公司实现营业收入68.35亿元,同比增长41.0%;实现净利润7.36亿元,同比增长46.0%。其中,三季度实现营业收入26.89亿元,同比增长36.4%;实现净利润3.26亿元,同比增长70.0%。 业绩大增源于降标效果显现,以及非防伪税控业务快速增长。公司在2010年前三季度实现收入的快速增长,主要是由于国家关于增值税一般纳税人门槛降低的效果持续显现。在非防伪税控业务方面,公司加强系统集成项目的参与力度,并且通过完善渠道建设使得渠道销售收入保持快速增长。 综合毛利率较去年同期下降。公司2010年前三季度综合毛利率较去年同期下降1.17个百分点,为23.77%,主要是由于防伪税控以及系统集成等主要业务毛利率均出现下滑。 费用控制良好。公司2010年前三季度在收入快速增长的同时,期间费用得到有效控制,销售费用率与管理费用率分别较去年同期的3.38%与6.03%,下降为2.45%与4.97%。 上调盈利预测,并维持“增持”评级。公司2010年前三季度业绩略为超过我们预期,而一般纳税人降标的正面效应持续显现。我们上调公司10、11年盈利预测,以反映公司增值税防伪税控以及渠道销售业务的快速增长,预计公司10、11年EPS分别为0.93、1.04元,上调幅度分别为9.8%、9.5%,对应动态市盈率分别为22.9、20.5倍,维持其“增持”评级。

公司3季度业绩报0.18元,超预期。中远航运2010年1-9月份实现归属上市公司股东净利润2.36亿元,对应EPS为0.18元,超我们此前0.16元的预期。扣除非经常性损益后,公司1-9月份实现EPS0.17元;非经常性损益主要为处置老旧船收益1900万元。 重吊半潜船业务3季度强劲表现是公司3季度业绩超预期的主要驱动因素。 2010年3季度公司半潜船运量达到2.2万吨,较今年上半年运量的还高;我们判断认为随着4季度另一艘半潜船的交付使用,半潜船的运量将会进一步提升。重吊船运量仍然维持在高位,3季度达到21万吨,单季度重吊船运量占比达到10%,已经连续三年上升。 3季度重吊船和半潜船运量的大幅上升验证了我们前期对于公司业务逐渐转型的判断。业务转型后,公司业务“周期弱化”,中远航运成为国际航运板块中的“不合群者”,公司价值期待“重估”;另一方面,由于重吊船和半潜船寡头垄断性质的市场结构将提升公司未来业务的整体未来3年内公司业务的整体毛利水平将由20%提升至35%。 传统多用途船业务持续复苏,船队经营效率自06年以来不断提升。多用途船运量在3季度140万吨,已经恢复至历史正常水平;单船TCE涨幅在30%左右。 3季度燃油单耗由于周转量的大幅上升有小幅提升,但仍维持了近5年以来燃油单耗不断下降的一个趋势,平均运距自06年以来不断拉长,年度复合增速达到7%。 调高2011-2012年盈利预测至0.41元、0.58元,重申公司的“增持”评级。 考虑公司10配3配股影响,我们预计公司2010年-2012年EPS分别为0.26元、0.41元和0.58元;对应当前股价的PE分别为35.3倍、22.4倍和15.8倍,对应PB为1.4倍、1.3倍和1.2倍。

业绩低于我们预期:2010年前三季度公司实现收入6.9亿元,同比增长2%,实现净利润8019万元,同比下降12%,每股收益0.26元,低于我们0.30元的预期,扣除非经常性损益后的每股收益0.20元,同比下降33%。三季度单季公司实现收入2.1亿元,同比下降4%,实现净利润2083万元,同比下降35%,每股收益0.07元。三季度净利润低于预期,主要是公司营销改革减少了发货。 千金片收入下降15%:分业务来看,中药工业收入约3.8亿元,同比下降8%,子公司湘江药业收入同比增长50%。分产品来看,千金片收入同比下滑15%,主要是①基本药物受各省地方政策影响,推动不畅,没有实现较好收入;②公司正在进行营销改革,减少了发货。千金胶囊收入同比增长约15%,补血益母颗粒收入同比增长约25%。 三季度经营活动现金流表现好转:前三季度公司期间费用率同比提高4.34个百分点,主要是销售费用率同比提高3.45个百分点。应收账款周转天数17天,存货周转天数114天,均属正常。前三季度每股经营活动现金流0.07元,低于0.26元的每股收益,但第三季度每股经营活动现金流0.08元,较上半年明显好转。 下调盈利预测,2011年有望实现恢复性增长:公司新总经理王琼瑶上任后亲抓营销改革,公司营销模式和考核制度有较大的调整。考虑到营销改革减少发货,我们下调公司2010-2012年每股收益至0.43元、0.56元、0.71元(原预测为0.50元、0.65元、0.83元),同比分别增长0%、30%、27%,对应的预测市盈率分别为40倍、30倍、24倍。考虑到2011年开始营销改革出成效,千金片和胶囊在基药市场逐步放量,公司业绩有望实现恢复性增长,我们维持“增持”评级。

公司三季度业绩0.15元/股,低于申万(0.37元/股)及市场预期,成本费用率及所得税率大幅上升是主因。公司一季度业绩0.4元/股,二季度单季0.88元/股,三季度单季0.15元/股,低于申万(0.37元/股)及市场预期。业绩环比下降主要原因在于营业收入环比下降而成本费用率及所得税率大幅上升。 前者是申万预测已经充分考虑的,后者上升幅度则超出预期。历史经验来看公司上半年产量普遍高于下半年,三季度是产销淡季,在三季度产量212万吨,原煤均价598元/吨,洗煤均价1000元/吨,吨铝均价12821元/吨的假设下,营业收入基本符合预期,环比下降13%。公司三季度成本费用计提上升幅度超出预期,营业成本环比上升15%,毛利率从二季度41%下滑到21%;管理费用环比上升555%,费用率从二季度1%上升到9%(公司解释为绩效工资及附加增加)。所得税率的上升亦大大超出预期,从二季度的22%上升到46%。 维持全年产量价格预测,调高成本预测:基本维持全年产量价格预测,即原煤900万吨(乐观情况下可略高于核定产能,达910万吨),洗煤370万吨,原煤全年均价646元/吨,洗煤均价1062元/吨,吨铝均价12799元/吨。调高煤炭生产成本至357元/吨,吨铝生产成本至11902元/吨。基本维持原费用率及所得税率预测。 下调全年盈利预测至1.66元/股:基于假设下调2010年盈利预测至1.66元/股(原1.9元/股),2011年1.82元/股(原2.07元/股),2012年1.96元/股(原2.21元/股),对应动态PE分别为22.3X、20.3X、18.9X,维持“增持”评级。7月我们强调公司存在较强估值修复机会以来,至今累计涨幅已达120%,超额收益56%,在煤炭板块排名前列。目前公司股价达到36.98元,2010年动态PE为22.3X,相对煤炭行业重点公司平均估值24X折价7%,低于公司估值折价历史均值25%,近期不做重点推荐。

前三季度净利润增长41%,超出我们预期。前三季度公司实现收入44亿元,同比增长13%,净利润2.7亿元,同比增长41%,每股收益0.56元,超出我们0.49元的预期,扣除非经常性损益后净利润增长29%。三季度单季收入15.8亿元,同比增长13%,净利润1.2亿元,同比增长95%,每股收益0.25元。7-9月毛利率同比提高0.6个百分点,拉动主营业务利润增长22%,主业增速加快。 三季度净利润增速高原因还包括出售联环药业股权获上千万收益、获得碘补贴2000多万和宜昌人福高速增长拉动(贡献了净利润增量30%)。 主业收入平稳增长,宜昌人福投资收益同比大增。前三季度医药流通业务收入约43亿,同比增长15%左右,药品纯销、分销和麻药批发的收入增速也在15%左右,其中纯销业务较中期有所改善,医药工业(国瑞药业)收入同比增长约30%。前三季度投资收益6403万元,拉动营业利润快速增长,其中两家麻药厂(宜昌人福+青海制药)贡献投资收益4500万元-5000万元,同比增长约100%,处置联环药业股权贡献收益1500万元左右。 三季度单季毛利率同比提高,存货有所上升。三季度单季毛利率9.4%,同比提高0.6个百分点,期间费用4977万元,同比增长仅3%,期间费用率下降了0.4个百分点,两项因素都推动了盈利提升。前三季度应收帐款周转天数63天,保持正常,存货周转天数41天,同比增长12%,存货水平上升,每股经营活动现金流0.26元,同比下降12%。 维持买入评级。我们维持2010-2012年每股收益0.65元、0.77元和0.93元,同比增长37%、19%和21%,对应市盈率为36倍、30倍和25倍。国药控股回归A股是大势所趋,我们认为国药股份仍然是其回归A股的最佳平台。当前股价就国药股份而言是合理的,但就国药控股则具有明显投资价值,维持买入评级。

中药材涨价推动前三季度净利润增长47%:2010年前三季度公司实现收入23亿元,同比增长32%,实现净利润4.7亿元,同比增长47%,每股收益0.28元,超过我们0.27元的预期。三季度单季公司实现收入8.3亿元,同比增长51%,实现净利润1.6亿元,同比增长61%,每股收益0.10元。净利润大幅增长,主要是中药材涨价导致中药材贸易业务收入和毛利率大幅提高。 中药饮片平稳增长,中药材贸易增长加快:分业务来看,我们预计前三季度中药饮片业务收入同比增长10%-15%,延续了上半年的缓慢增长态势,主要是产能达到瓶颈,新建产能预计明年开始逐步投产。受益于中药材价格上涨,我们预计前三季度公司中药材贸易业务收入同比增长50%,其中三季度单季收入增长接近100%,毛利率维持在上半年较高的水平。 三季度存货减少,经营活动现金流明显好转:前三季度公司综合毛利率36%,同比提高6个百分点,主要是中药材涨价导致贸易业务毛利率提高。销售费用率和管理费用率同比分别提高1.76和1个百分点,主要是收购来的子公司并表,导致费用相应增加;应收账款周转天数39天,存货周转天数235天,均属正常。三季度单季每股经营活动现金流0.16元,较上半年大幅好转,主要是公司储备的中药材涨价后实现销售,销售回款增加,三季度单季存货较减少9074万元。 融资扩张带来持续高增长:我们维持公司2010-2012年每股收益0.46元、0.62元、0.81元,同比分别增长55%、35%、31%,对应的预测市盈率分别为40倍、30倍、23倍。公司围绕中药饮片核心,以规模化经营大宗中药材贸易,通过贯穿中药材上中下游,获取全产业链利润。在中药材长期看涨背景下,公司多次融资外延扩张将有力的推动业绩增长,我们维持增持评级。

百联股份2010三季报基本符合市场预期。2010年三季度百联实现营业收入93.1亿元,同比增长21.7%;营业利润7.7亿元,同比增长48.3%;归属于上市公司股东的净利润4.99亿元,比上年同期增长51.4%;EPS为0.45元,扣除非经常性损益后EPS为0.34元同比增长30.8%;ROE为7.91%,同比增加1.53个百分点;每股经营活动现金流0.90元。 海通分红和出售东方证券收益贡献当期27.8%的净利润。今年年初,百联获得海通证券4914万元的股利分红,税后贡献EPS0.04元。8月底,根据证监会关于证券公司股东“参一控一”的监管要求,公司以每股8.06元的价格,出售1823万股东方证券,扣除1945万元成本,取得收益1.24亿元,税后贡献EPS0.09元。上述两因素共贡献EPS0.13元,相当于当期净利润的27.8%。 把握世博商机,旗下多家门店和青浦OUTLETS销售增长均较快。第一百货内上海最大的世博特许商店和世博园区内2家特许商品店直接受益于世博纪念品消费。南京路步行街成为世博游客必到的景点之一。东方商厦南东店、第一食品成功将人流转化为客流,十一黄金周两家销售同比增速分别达到39.7%和41.2%。此外,青浦OUTLETS也深受大家青睐,十一黄金周销售增速达到37.8%。 费用集约带动营业利润率上升1.5个百分点。本期百联管理费用率和财务费用率同比分别下降1.78个百分点和0.72个百分点,部分抵消了促销所带来的毛利率下滑的不利。这体现了公司经营效率和管理能力的持续提升。 OUTLETS异地扩张和远郊购物中心新建将成为未来经营业绩增长的主要动力。 杭州下沙OUTLETS已于6月试营业,经营情况良好,而无锡OUTLETS处于规划建设中。此外,金山购物中心建设和南桥购物中心二期项目也均在稳步推进中,前者将打造成金山新的商业地标,后者将进一步巩固百联在南桥的商业领先地位。以百联的经营实力,依照青浦OUTLETS发展轨迹和中环购物中心的成功案例推测,这些项目将成为未来百联经营业绩增长的主要动力。 将2010-2011年EPS由0.43元和0.49元上调至0.51元和0.55元,维持增持。 考虑到我们之前对公司2010年投资收益估计较为保守,以及青浦东方商厦未体现在之前的盈利预测中,我们上调百联2010-2011年盈利预测。百联和友谊吸收合并的重组方案仍在论证中,我们目前的盈利预测暂不考虑重组因素。从长远来看,百联OUTLETS和购物中心两大业态顺应整体消费发展趋势,未来成长空间值得期待,维持增持。

王府井2010三季报业绩符合市场预期:2010年三季度公司实现营业收入99.31亿元,同比增长26.75%;营业利润4.95亿元,同比上升26.33%;归属于上市公司股东的净利润3.24亿元,比上年同期上升18.46%。EPS为0.82元;ROE为11.27%。每股经营活动现金流1.83元,是同期EPS的2.23倍。 展店布局节奏快,积极尝试新业态:报告期内王府井新开HQ尚客(大钟寺店),百货大楼主楼重装亮相,长沙店、洛阳店全新装修,并将在年内新开大兴火神庙店、湖南株洲店、鄂尔多斯店,11年将新开成都2号店和广州2号店,12年有可能新开郑州店、西宁2号店、唐山店,展店布局节奏加快。其中,“HQ尚客”是全新子品牌,启用新的品牌标志,区别传统的精品百货和大众定位,主要针对年轻时尚领域,标志着王府井试图通过覆盖更广大的人群,攫取更大的细分市场份额。此外,还将开始探索尝试大型购物中心的运营。 受益于近两年内涵和外延的双积累,收入保持较快增长,但毛利率稳中有降:北京等地的主力门店保持稳健增长,次新店以及重新装修后的门店客流与销量逐步上升,使得王府井即使在部分门店大规模扩容装修的条件下依然保持了比较快速的总体增长,三季度收入达到99.31亿元,同比增长26.75%,体现出良好的市场份额提升。三季度毛利率为17.55%,同比下降0.91个百分点,我们判断一方面是由于公司在二三线城市业务占比上升压低了毛利率,另一方面是由于部分门店因为装修所以打折促销力度较大。 各项期间费用率均有所下降,但受投资收益大幅减少和所得税费用大幅增加影响,拖累净利率下降0.23个百分点至3.26%:由于前期新店逐渐走出培育期,且成熟门店优化运营管理,各项期间费用增速都低于收入增速,销售费用率下降0.51个百分点至8.73%;管理费用率下降0.77个百分点至3.18%;财务费用率下降0.05个百分点至0.68%。期间费用率合计下降1.34个百分点。 但是由于投资收益同比减少3097万元、所得税费用同比增加2899万元,拖累净利润率下降0.23个百分点至3.26%。 上调盈利预测,维持增持的投资评级:王府井作为中国较具前瞻性行业经验的零售商,近几年一直保持着快速的发展势头,经营战略清晰稳健,盈利能力尚有提升空间,且公司近年来不断加快在优势区域内的布点和二三线城市的布局,我们预测2010-2012年EPS为1.23元、1.55元和1.95元,目前PE为35倍、28倍和22倍。考虑到公司近两年内涵和外延两方面均有较大积累,且在中西部地区和二三线城市的选点增长潜力大、竞争环境缓和,未来将充分分享区域经济的崛起和消费升级带来的收益,成长性值得期待,我们给予“增持”的投资评级。

1-9月,公司实现主营业务收入11.53亿元,净利润4.78亿元,分别同比增长-24.4%和0.1%,EPS为0.31元/股。 参股公司房地产项目结算导致投资收益大幅增长。报告期内,公司主营业务收入负增长,主要与项目结算有关,参股公司微电子港的张江汤臣豪园三期以投资收益方式确认利润,导致三季报投资收益达到2.94亿元,占到净利润约60%。 大规模开发建设导致公司负债和财务费用增长明显。由于公司2010年面临大规模开发建设任务和大体量的产业投资计划,资金链趋紧,导致负债及财务费用都有明显增加。公司资产负债率从年初57.6%上升至61.5%,有息负债率从年初的43.6%上升至52.9。1-9月,公司财务费用率达到了18.4%,远高于一般房地产公司水平,这一定程度上与公司部分投资于非房地产业,利息支出无法归结入营业成本有关,但更主要的原因还是公司有息负债的大幅增加,从年初的43.6%上升至52.9%。 微创及嘉事堂上市,是对公司投资能力的一种认可,但对当期业绩及重估值影响较小。报告期内,公司参股的嘉事堂和微创医疗分别在深圳中小板和香港上市,汉世纪参股的超日太阳能IPO也获证监会审批通过,这些都是对公司投资能力的一种认可。但是,由于有一年限售期,公司将参股公司列入“长期股权投资”,上市股价不影响当期业绩。另外,由于公司股本较大,创投公司上市对公司重估价值增值的影响也比较小,如直接参股的嘉事堂,按25日收盘价计算,约增厚公司价值0.35元/股。 下调10、11年EPS。公司年报业绩存在一定不确定性,取决于天之骄之酒店式公寓是否能在本年销售并结算。考虑到目前开盘时间晚于预期,保守起见,我们下调公司业绩,预计10、11年EPS分别为0.52和0.68元/股,对应20和15倍PE。