我们预计公司14-16年EPS分别为0.27元、0.34元和0.42元,对应PE分别为23X、18X和15X。我们长期看好公司优异的管理能力、供应链整合能力以及短时间难以模仿的差异化生鲜经营模式。维持公司“推荐”评级。 高基数下净利润实现10.8%的增长,业绩符合预期:2013年一季度公司实现营业收入93.39亿元,同比增长22.7%,实现归属上市公司股东的净利润3.06亿元,同比增长10.8%,EPS为0.19元,扣非后EPS为0.16元,业绩符合预期。 公司全年营收增长主要得益于较好的同店增长和外延扩张下新开门店的拉动:报告期内,公司新开1门店(上海汇暻生活广场),我们预计公司2014年新开门店数在40-60家,全年营业收入增速可维持在20%左右,新签约门店16家,总签约门店数达155家,主要集中在新区和次新区,充足的门店储备将有力支撑公司未来高速扩张。随着公司调整扩张节奏,加强精细化管理,减少无效促销,13年次新区、新区经营状况已实现好转,我们判断安徽14年能基本实现盈亏平衡,河南较13年减亏幅度继续缩小,江苏也将有不同程度的经营改善。 公司综合毛利率19.34%,同比下降0.05个百分点:我们判断主要是受外租业务毛利率下降和部分门店促销影响所致。费用方面,受公司下半年开店节奏影响,期间费用率上涨0.47个百分点,销售管理费用率为15.10%,较去年同期提升0.52个百分点。 物流体系不断完善,满足公司发展需求:公司彭州农产品加工配送中心二期项目于去年12月完工;重庆西永物流二期生鲜工程已投入试运行;安徽肥东物流二期生鲜工程于去年12月底交付使用;其他各大区也在积极落实物流项目。完善的物流体系和优化的供应链系统将是公司另一重要的核心竞争力。 公司债务风险低,整体现金流量状况健康良好:公司透过异常商品管理、供应链计划组订单管控等措施,使存货周转率同比提升0.18次至2.51次,随着物流项目的建设陆续完工投入使用,供应链管理的完善,门店经营质量的提升,公司未来存货周转将进一步好转。资产负债率下降0.6个百分点至53.80%;流动比率和速动比率分别是1.11和0.74;公司账面货币资金21.16亿元,每股经营性现金流0.54元。 风险提示:经济下滑,新开门店培育低于预期。

投资建议 预计公司2014年和2015年EPS分别为0.56元和0.77元,当前股价对于PE为28.9倍和21.2倍,维持“推荐”评级。 投资要点 事件:公司发布年报,2013年实现营收5.70亿元,同比增长20.6%;实现归属于母公司股东净利润5848万元,同比下降47.44%;扣非后,实现归属母公司股东净利润5501万元,同比下滑36.65%。实现每股收益0.41元,利润分配方案为每10股派现0.98元(含税)。公司同时发布2014年一季报,一季度实现营收1.31亿元,同比增长7.63%,实现归属母公司股东净利润1268万元,同比增长35.87%,基本每股收益0.09元。 产销同比大增,年报业绩符合预期:全年受下游光伏行业景气度影响,太阳能背材基膜的销量和价格均经历了上半年大幅下滑而下半年逐步回升的态势,但由于设备折旧增加和人员成本相对刚性,导致毛利率明显下滑,功能性聚酯薄膜和综合毛利率均下降了14个百分点左右。受公司超募项目的4#生产线投产,其他膜种销售良好及太阳能背材基膜底部回升影响,2013年薄膜产量和销售量仍然同比增长了36%和50%,最终实现20%的营收增幅。全年费用得以有效控制,主要得益于管理费用减少5.39%,财务利息净收入1749万元,三费占比下降3.43个百分点至5.05%。受政府补贴减少影响,营业利润/利润总额的同比下降分别是36.68%/48.14%。 Q1扣非业绩符合预期:Q1净利润增幅略低预期,但不考虑非经常性损益影响,Q1实际业绩增幅达到45.16%,由于Q1通常是淡季,这一增幅基本符合预期。业绩增长动力是去年同期基数较低。Q1单季度综合毛利率18.29%,较去年同期大幅提升4.04个百分点。但这一水平基本和去年Q4的18.41%持平,尚未回归到2012年Q4的水平,距离历史近40%的高点仍然相去甚远,主因是太阳能背材膜的复苏尚不能一蹴而就,而其他通用型聚酯薄膜产品由于市场竞争激励盈利能力大幅下滑。Q1的三费占比同比小幅提升0.82个百分点,对业绩也有所拖累。 现金充裕,关注应收账款周转情况:一季度末资产负债率5.69%,公司目前在手现金达到6.2个亿,流动比率和速动比率分别是20.01和18.36。但受到下游太阳能背材企业盈利能力影响,2013年应收账款增幅较大,导致周转率下降至11.08,存货周转和2012年水平相当,导致营运周期从2012年的60天上升至70天。未来仍然需要关注应收账款回收情况。2013年净利润现金比率达到1.34,反应了较好的现金质量。 太阳能背材基膜将继续回暖,新品种投放利好产品结构改善:下游光伏产业经过前两年的行业洗牌,目前产能过剩正逐步消化,而且光伏成本继续下降,加上国内经济转型对新能源产业的大力扶持,未来国内光伏投资仍然将继续向好,加上欧洲以外其他国家的投资驱动,将带动上游背材膜行业景气度继续回升,催化公司的业绩弹性。此外今年反射膜、低萃取膜等新产品投放市场销售均是亮点;阻燃膜、抗紫外膜等新产品研发突破也有望进一步改善公司产品结构,有效改善盈利能力。 光学基膜空间广阔,期待研发突破:在面板产业链转移的大背景下,我们继续看好上游光学膜及基膜材料的进口替代需求集中爆发的机会,尽管目前裕兴股份光学基膜在高端品种研发和商业化的进程低于我们预期,但裕兴仍然是国内企业在光学基膜的品种研发和商业化上最先进最优秀的公司之一,其他企业尽管都有投资计划,但最快的投产也将在今年下半年,加上新设备调试、产品测试等,真正投放时点预计会到2015年以后。我们仍然相对看好裕兴在高端光学基膜领域继续领先的可能性。 风险提示:应收账款回收风险;光伏行业景气复苏低于预期风险;光学基膜研发进度低于预期风险。

投资建议 预计公司14年、15年EPS分别为1.20元和1.59元,目前股价分别对应6.8X和5.2XPE。公司13年结算结构的因素导致毛利率超预期下滑,而14年下半年预计将有明显改善,同时销售将保持20%左右的增长,我们维持公司“推荐”评级。 投资要点 结算毛利率大幅下降致业绩低于预期:报告期内,公司实现营业收入161亿元,同比增长55.3%;实现归属上市公司股东净利润9.8亿元,同比下降23.1%;EPS0.85元。业绩远低于市场预期。主要原因一是公司当期结转的苏州、无锡、张家港等项目拿地成本较高、毛利率较低,同时重庆结转的部分项目为11年底、12年初楼市低迷期销售,导致当期地产业务结算毛利率大幅下滑9.9个百分点至25.2%;二是营业税金及附加增加5.2亿元,其中土地增值税增加1.9亿元。往前看,随着楼市低迷期的项目进一步消化,预计公司毛利率在年内恢复至30%以上。 地产销售符合预期,预计14年销售金额可达245亿元(+18%):报告期内,公司地产业务销售金额208亿元(+27%),基本符合市场预期。预计公司14年存量项目货值170亿元,新推项目货值320亿元,合计可售项目货值约490亿元,按50%的去化率估算,预计全年地产销售金额可达245亿元,增长18%。14年公司新开工计划约500万平米,较13年增长23%;竣工计划约270万平米,增长13%,战略较为进取。 土地拓展重点布局中西部地区,以二三线城市为主:公司项目拓展以二三线城市为主、一四线城市为辅,并计划用10年时间进入中西部地区的60个城市。13年新获取项目19个,规划建面879万平米,总价94亿元,占地产销售金额的45%。平均楼板价1073元/平米,同比下降14.8%。现有土地储备2700万平米,足够未来3~5年持续开发。 财务状况有所下滑:期末,公司扣除预收账款后的负债率54%,较3季报上升3个百分点;货币资金64亿元是短期借款与一年内到期非流动负债之和的83%,大幅下滑;净负债率141%,上升15个百分点。 积极探索细分物业类型,5年内计划销售过千亿:公司坚持深耕已进城市群、产业嫁接地产等几大发展战略,力图实现住宅地产、商业地产、养老产业、文化旅游产业的齐驾并驱,力争5年内实现销售规模超1000亿元的战略目标,按此估算,未来5年公司销售年复合增长率约34%。 风险提示:业绩不达预期;系统性风险。

投资建议 证券研究报告计算机| 公司动态点评2014年04月23日公司作为我国B2B电商平台第二梯队企业,具备一定的规模优势,同时公司手握大量现金,有利于并购。预计公司2014-2016年EPS分别为1.24元、1.35元和1.58元,对应目前股价PE分别为35.3x、32.4x和27.8x。我们维持“推荐”投资评级。 投资要点 2013年业绩略低于预期:公司2013年实现营业收入5.1亿、增长13.6%;归属上市公司股东净利润1.39亿,增长10.7%;归属上市公司股东的扣非净利润为0.99亿,下降8.7%;实现EPS1.18元,略低于我们前期预期值1.26元。 B2B业务增长有限、保险业务体量有限:公司B2B业务实现7.24%增长,至4.66亿。但由于成本上升,毛利率微降0.27个百分点,至72.76%。注册收费会员数量继续下降。英文版收费用户下降104户,至12936户;中文版下降250户,至481户。我们认为由于阿里巴巴在全球B2B市场竞争优势越来越明显,公司作为我国B2B电商平台的第二梯队企业,未来很难获得B2B行业平均增速发展水平。保险B2C业务实现快速增长,增幅为127.4%,至2675.8万,同时毛利率大幅提升21个百分点至30.42%。但公司保险业务体量太小,对公司业绩的影响非常小。公司保险B2C业务的成长性还有待持续观察。 现金流诱人,手握大量现金:公司营业资本长期为负,这是因为公司一次性收取会员费或服务费,然后分期确认所致。2013年,公司拥有现金及其等价物为18亿元,无有息负债。这为公司未来进行并购或者进入新的市场提供了资金保障。 估值和投资评级:预计公司2014-2016年EPS分别为1.24元、1.35元和1.58元,对应目前股价PE分别为35.3x、32.4x和27.8x,维持“推荐”投资评级。 风险提示:中国企业出口竞争力风险、竞争风险。

公司发布2013年度业绩低于我们预期,但公司在专用打印和扫描领域具有较明显的竞争力,随着公司大客户和聚焦金融领域战略的逐步落地,公司前景依然值得关注。预计公司2013-2015年EPS分别为0.81元、0.70元和0.87元,对应PE分别为13.9x,15.9x和12.9x,维持“推荐”投资评级。 2013年实现增长、但低于我们预期:2013年公司实现营业总收入8.56亿元,较上年同期增长13.2%;实现归属于上市公司股东的净利润2.27亿元,较上年同期增长10.6%,低于我们预测的2.51亿元。实现EPS0.38元。我们认为公司业绩低于预期的主要原因在于:1)公司传统的日志/票据打印机受到国内餐饮业去年不景气导致销售下降,公司国内收入仅增4.4%。2)公司的海外大客户ODM/OEM战略的推进,导致海外收入实现32.3%的增长,但由于需要抢占对手的份额,公司海外销售毛利率较低,仅为37.4%,远低于国内55.3%的水平。 未来还是看海外ODM和国内金融领域的扩展:公司是少数掌握专用打印和扫描核心技术的企业。随着公司海外大客户战略以及聚焦金融领域战略的不断落地,公司未来实现高成长值得期待。2013年,公司的关键基础零部件实现收入1.68亿,同比增长22.6%,毛利率水平也提升了近7个百分点至62.5%。公司今年控股国内CIS龙头--华菱光电,进一步对掌握核心零部件的控制。而在金融领域,公司控股子公司荣鑫科技目前也储备了较多的新产品,如硬币兑换模块、票据ATM受理模块、VTM模块等。 2014年中期受非经常性损益影响很大:公司2014年Q1实现收入1.83亿,同比增长38.1%,归属母公司股东净利润0.4亿,增长31%。同时预告由于收购华菱光电26%的股权,导致公司原先持有华菱光电25%的股权重估,将带来1.75亿的报表投资收益,使得公司2014年中期暴增255%至285%。如果剔除上述一次性的损益影响,公司中期净利润为0.8至1亿元,同比增长10%至40%。 估值和投资评级:预计公司2013-2015年EPS分别为0.81元、0.70元和0.87元,对应PE分别为13.9x,15.9x和12.9x,维持“推荐”投资评级。 风险提示:战略落地慢于预期。

公司是汽车铝型材龙头企业,正逐步向海水淡化、空冷、高铁航空等新型领域转型。我们预计2014-2016年每股收益为0.47、0.60、0.70元,对应动态PE为22X、18X、15X。当前公司主业景气稳步上行,募投项目逐步释放确保业绩高增长,同时新产品领域稳步扩张,新涉足的3D打印业务技术及市场前景乐观,目前公司估值水平仍存在上行空间,维持“推荐”评级。 公司14年一季度业绩继续稳增:一季度公司实现营业收入5.21亿元,同比增长16.8%,归属上市公司股东净利润4117.56万元,同比增长34.82%,基本每股收益0.099元,同比增长34.88%。公司预计上半年业绩增幅15%-40%。 公司盈利能力稳步提升:公司是汽车铝型材龙头企业,并在逐步向海水淡化、空冷、高铁航空等新型领域转型。随着2013年募投产能逐步释放、下游需求逐步回暖以及公司产品结构逐步升级,公司盈利能力稳步提升,一季度公司毛利率达19.95%,同比增长3.58个百分点。公司预计上半年盈利区间为8373.74万元至1.02亿元,主要是因为整个汽车行业市场需求有所回升,公司开始供应动力系统及车身用铝,同时非汽车行业市场不断开发,销售接单稳定;此外,公司募投项目产能进一步释放,产销量不断提高,效益进一步提升。 募投产能逐步释放:募投项目亚通公司已于2013年开始大幅贡献业绩,未来产能仍有释放空间是短期内利润主要增长点,而后续接力业绩增长的主要依靠公司规划的8万吨铝挤压材项目。目前总投资为12亿元的新扩建年产8万吨轻量化高性能挤压材项目已于一季度取得建筑工程施工许可证。按照投资计划项目前两年主要为基建期,第三至四年未试生产期,主要为设备的安装调试,第五年达产,即2018年后达产,项目建成后预计年销售收入25亿元人民币。 涉足3D打印业务,抢占市场先机:公司已公告与美国DM3D科技有限公司共同出资设立合资经营轻易建设金属增材制造技术研究及其产业化项目。亚太科技持股70%,DM3D持股30%,并规划自2015年1月起即推进3D打印的研发、生产、销售工作。DM3D公司通过收购POM集团的DMD技术,是当前领先的能直接读取3D CAD数据,利用金属激光沉积技术生产金属部件的附加金属3D企业。而亚太科技已进入精密模具加工行业,具备稳定的市场基础,此次成立合资公司,拟从模具修复3D打印切入国内铝型材模具行业,再逐步推广3D打印技术到其他领域拓展。目前来看3D打印技术将直接有利于公司现有铝挤压材的生产对模具的需求,而中长期来看,在技术及市场基础已完全具备的前提下,公司3D打印业务的市场前景十分乐观。 维持“推荐”评级:我们预计公司2014-2016年每股收益为0.47、0.60、0.70元,对应动态PE为22X、18X、15X。当前公司主业景气稳步上行,募投项目逐步释放确保公司业绩高增长,同时新产品领域稳步扩张,新涉足的3D打印业务技术及市场前景乐观,目前估值水平仍存在上行空间,维持公司“推荐”评级。 风险提示:行业景气下行风险。

我们认为2014年将是公司业绩和订单再一个丰收年,异地扩张仍在继续、合资公司业务多点开花、现有项目推进顺利,膜法水处理工艺渗透率近几年会有快速提升,新标准和污水资源化进展值得期待。预计2013-2015年EPS 为0.95元、1.44元、2.23元,目前股价对应2013-2015年PE为36.3倍、24倍、15.5倍,估值与增速出现显著背离,维持“强烈推荐”评级。 事件:公司发布2014年第一季度报告。 业绩符合市场预期:2014年一季度公司实现营业收入2.82亿元,同比增长31.2%;实现归属于母公司净利润0.17亿元,同比增长37.0%,与业绩预增公告30%-40%一致,EPS0.02元。净利润增速高于收入增速主要原因:1、毛利率上升:公司一季度毛率为30.8%,比去年同期提升6.3%,其中母公司综合毛利率为49%,同比上升4个百分点,一季度毛利率波动与项目进度差异有关以及膜综合解决方案与土建业务在收入中占比有关。2、投资收益增加:公司BT业务的增加,使其从765.2万元增加到1822.1万元。 1季度,公司销售费用同比增长159%,费用率上升2.4%,主要是净水器业务营销力度增加所致;公司一季度预收款项8788.3万元,同比增加233.4%,环比增加28.2%,体现了后续项目或比较丰富;应收账款和长期应收款基本与年初相当,单季度经营活动现金流净额为-2.9亿元。 公司未来高成长逻辑不变,主要观点: 水处理市场正在加速:今年以来各地政府对水处理的重视程度不断提高,浙江更是提出了宏大的“五水共治”方案,我们跟踪了新加坡上市公司联合环境网站公告的新闻,自2013年下半年以来订单获取速度显著提高,今年一季度更是连签四单,合同金额达到11.76亿元。相关网站也公布了碧水源2014年以来中标的一些项目,如北京密云新城再生水厂、门头沟第二再生水厂、长沙湘湖和武汉三金潭项目,合同金额或已经超过20亿元。 污水标准进一步提高值得期待:2013年9月《国务院关于加强城市基础设施建设的意见(2013)36号文》提到“优先升级改造落后设施,确保城市污水处理厂出水达到国家新的环保排放要求或地表水Ⅳ类标准”。部分地方层面上已经出台了更严格标准,比如北京2010年底出台的地方标准要求排入二类、三类水体执行北京一级,排入四类、五类等执行北京二级(北京一级标准高于地表四类水,二级也比一级A要高);长沙湘湖项目提质改造项目也要求从一级B提高到地表四类水。标准进一步趋严将给公司膜处理带来更大机会。 未来污水资源化的空间持续看好:由于华北和西北严重的缺水问题,以及部分省份水质型缺水问题持续存在,南水北调和海水淡化已经开始成为新的水源储备,与这些高成本水相比(南水北调完全成本或在8-9元/吨,海水淡化6-7元/吨),污水进一步提标至三类或四类的竞争力也将显现,公司作为这些区域重要的污水处理服务商潜在机会值得关注。 投资建议:我们认为2014年将是公司业绩和订单再一个丰收年,异地扩张仍在继续、合资公司业务多点开花、现有项目推进顺利,膜法水处理工艺渗透率近几年会有快速提升,新标准和污水资源化进展值得期待。预计2013-2015年EPS 为0.95元、1.44元、2.23元,目前股价对应2013-2015年PE为36.3倍、24倍、15.5倍,估值与增速出现显著背离,维持“强烈推荐”评级。

投资建议 上调盈利预测,预计2014-2016年EPS为0.87、1.16和1.46元,当前股价对应的PE为18.3倍、13.8倍和11.0倍,看好公司2014年产销进一步提升及新产品逐步放量,维持“强烈推荐”评级。 投资要点 重回高增长:公司发布2013年年报及2014年一季报,2013年实现营业收入7.27亿元,同比增长18.67%,归属于上市公司股东的净利润0.90亿元,同比增长4.31%,EPS0.57元,同比增长3.64%。利润分配方案为每10股派1元(含税)。2014年一季度实现营业收入1.91亿元,同比增长35.4%,归属于上市公司股东的净利润0.22亿元,同比增长70.97%,EPS0.14元,同比增长75%,高于市场预期。 运动鞋领域低迷、新线转固与运行不稳是影响2013年业绩增速主要原因:2013年公司业绩增速放缓,首先是由于下游需求占比较大的旅游鞋、运动鞋行业持续低迷。其次两条新线转固,折旧摊销增大,且运行不稳产品部分不达标,使得毛利率与净利率有所下滑。三季度开始公司生产线运行开始逐渐稳定,产品产销量也稳步提升。 出口增长与新产品销售旺盛使今年营收大幅提升:旅游鞋市场的持续低迷促使公司在产品上的创新,2013年公司开发的新产品仿真皮等因其优异的性能与更高的性价比实现了部分领域对真皮的替代,而可染基布、汽车内饰革、鞋里革等新产品也开始逐步放量。进入今年3月以来,订单数更是快速增加,其中外贸出口同比增速超过了60%,在提升营收的同时毛利率提升幅度更大,使得一季度利润增速远高于收入增速。 产能投放是收入增长来源,定岛产品或超预期:2013年公司两条新线投产,使得总产能达到2880万平米,带来营业收入增长接近20%。2014年产能将进一步扩张至3600万平米,销售额达到10亿元左右。新产品应用领域的拓宽与出口的显著增长带来公司产品的量价齐升,使得下游旅游鞋低迷带来的影响进一步缩小,加上定岛产品开工率不断提升,新产品陆续开拓,公司2014年起将重回高增长。 风险提示:国内超纤产能迅速扩张,下游需求持续低迷。

投资建议 假设杭能环境2014年收购完成,按照全年预测2014-2016年EPS分别为0.71元、1.01元、1.46元,目前股价22.5元对应PE分别为31.7倍、22.3倍、15.4倍,与杭能环境换股价格23.16元,不论从估值、主题投资的受益性还是股价的安全边际,目前价格都非常具备吸引力,建议现价买入,维持“强烈推荐”评级。 投资要点 事件:公司发布一季报。 业绩符合预期、毛利率回归正常:一季度营业收入8716.7万元,同比增长35.95%,主要是因为2013年新获项目陆续开工以及运营业务收入实现1866万元,同比增长25.15%;归属于母公司净利润1182万元,同比增长14.33%;EPS0.07元,业绩符合预期。2014年毛利率一季度为40.18%,与去年同期41%基本相当,环比2013年四季度29.2%有显著改善;三项费用率1Q2014为27.43%,同比1Q201325.79%高1.64%,主要是因为质保期项目增多以及新增两家控股子公司导致销售费用率从1Q2013年5.49%增长到1Q2014年8.96%。资产负债表看,应收账款2.87亿元,相比年初2.91亿元小幅下降;其他应收6617万元,比年初8031万元显著下降,体现了公司加大回款力度降低坏账风险的努力。 项目正常推进,中报业绩高增长可期:从资产负债表看,与今年年初相比,预付款3295万元,增长67.58%,主要系新项目开工导致采购预付款增加;预收款1337万元,增长457.8%,主要因为新项目开工所致。公司同时公告了2014年上半年业绩预测,不算杭能环境的并表,实现归属于上市公司净利润2273.56万元至2699.84万元,同比增长60%-90%,2013年大量新签订单开始体现。 餐厨垃圾成为亮点:公司同时公告一季度订单情况:新签垃圾渗滤液处理工程建设项目1项,合计金额5,588.03万元;新签垃圾渗滤液处理BOT项目工程1项,合计金额3,000万;新签餐厨垃圾处理工程建设项目3项,合计金额13,858万元;新签垃圾渗滤液运营合同订单1项,合计金额727.98万元。与2013年相比新签餐厨垃圾成为最大亮点,一季度订单金额比2013年全年还多,进一步验证了我们深度报告中餐厨行业正在进入加速发展期的判断,公司大力拓展餐厨垃圾处理工程建设项目。 综合环保平台稳健推进: 业务模式上:未来将充分利用上市后所具备的优势,积极与各地方政府探讨尝试BOT或BT的工程建设模式不断提升委托运营业务收入占公司营业收入的比重 业务领域:继续大力拓展固废处理领域的新业务,例如:有机垃圾处理业务、工业危废处置业务等,以便于公司能够针对同一个客户(各地负责城市垃圾管理处置的城管、城建及环卫等政府职能部门)为其提供更多的环保治理设施建设服务,充分发挥公司在渗滤液处理工程业务中所积累的丰富客户资源,实现原有客户对公司的工程建设和技术服务的重复购买。 盈利预测与投资建议:假设杭能环境2014年收购完成,按照全年预测2014-2016年EPS分别为0.71元、1.01元、1.46元,目前股价22.5元对应PE分别为31.7倍、22.3倍、15.4倍,与杭能环境换股价格23.16元,不论从估值、主题投资的受益性还是股价的安全边际,目前价格都非常具备吸引力,建议现价买入,维持“强烈推荐”评级。

投资建议 预测14、15年EPS分别为0.44元和0.6元,目前股价对应的2014年PE为20倍,我们认为此估值水平仍未充分体现出其持续成长性和可能的转型预期,2014年将是公司“二次腾飞”的元年,维持对其“强烈推荐”评级,建议在股价调整时积极买入。 投资要点 业绩符合预期,年报展现多重经营亮点:北京利尔今日发布2013年年报,公司全年实现营业收入14.8亿元,同比增长34.5%;实现归属母公司的净利润1.73亿元,同比增长54.5%;由于前期公司已做业绩预告,因此整体业绩符合预期。纵览公司年报,我们认为其中展现了经营方面的多重亮点,接下来我们依次分析阐述。 营业收入快速增长高于产品销售,商业模式作用初显:2013年公司34.5%的收入增速高出耐材产品销量增速(23.6%)近11个百分点,这种差异产生的原因一方面来自于产品结构的变化,如洛阳煤化工耐材销售大幅增长,而其销售价格远高于传统钢铁用耐材。而更重要的一方面则是“合同耗材管理”商业模式的持续深化使得收入与销量增长难以呈现线性关系,基于整体承包的“合同耗材管理”模式下,公司的产品配置自由度大幅提升,可通过发挥技术研发优势优化耐材间的配置和延长使用寿命,从而降低了耐材的耗用,因此同样的收入规模下对应的耐材使用量是降低的。 毛利率小幅提升,整体盈利能力见底回升:2013年公司毛利率35.63%,高于2012年1.27个百分点,分产品看,除了高毛利的功能耐火材料(2013年53.81%)小幅下降1.64个百分点外,其他如不定型和定型耐火材料均提高了0.53个百分点。费用率方面,管理费用率同比下降了0.72个百分点,销售费用率提升了0.73个百分点,财务费用率由于科目调整原因(原计入利息收入的银行理财产品该计入投资收益科目)增加了1.7个百分点,调整后的统一口径下提高了0.41个百分点。销售净利率11.68%,同比提高了1.59个百分点,印证了我们此前关于公司整体盈利见底回升的判断。 相比3季度的现金流入大幅改善,经营性现金流入净额同比大增253%:市场此前担心的应收账款和现金流问题在年报数据里已经得到显著改善。公司13年销售产品和提供劳务收到的现金同比增长52%,经营现金流入净额1.64亿,同比大幅增长253%。我们分析现金流改善的主要原因有两点:1)公司4季度加大了回款力度(其实应收款净额4季度相比3季度均有一定程度的改善,说明4季度是公司回款的高峰期),使得包括现金和银行承兑汇票的资金流入大幅增长;2)对外的采购支付多以银行承兑汇票方式结算(不计入现金流出)。由此对应的“应收款/收入”由3季度的88%下降至54%--大约历史平均水平。 年报数据分析总结--商业模式创新和精细化推动主业快速增长:考虑到东北基地的盈利贡献相当之小,公司13年业绩基本来自于内生贡献,对比行业内其他公司,我们认为公司业绩高增长的核心推动力是:1)通过“合同耗材管理”的商业模式创新,以降低钢企耐材消费成本换取市场份额,带动收入快速增长;2)通过精细化管理和研发优势提升盈利。而今年辽宁镁质材料产业链和基地的投产无疑为“合同耗材管理”模式的深化和推广奠定更坚实的物质基础。 关于2014年经营展望,我们对公司存在如下期待:1)公司针对行业内企业的整合能否顺利展开:行业整合大幕已经拉开,继工信部2013年3月11底发文《关于促进耐火材料产业健康发展的若干意见》提出2015年行业前十集中度达到25%、2020年达到45%后,2014年3月24日国务院发文《关于进一步优化企业兼并重组市场环境意见》,公司在2014年能否借政策东风实现对同行互补性企业的持续并购整合值得期待;2)辽宁镁质材料生产基地建成投产在即,铝质耐材基地建设能否启动:公司在年报也提到在建设好辽宁镁质基地的基础上,进一步通过产业链纵向延伸和与横向扩大,向上游控制前端矿山等原料资源、完善公司产业链,由此推断铝质耐火材料基地建设已经提上公司议事日程,这一块能否在14年启动建设值得期待;3)基于“合同耗材管理”商业模式下的客户深入合作能否持续取得突破:随着公司的整体承包服务由“单点”向“全线”逐步铺开,意味着公司与下游钢企已经形成排他性合作关系,这种通过BOO(青岛钢铁石灰项目)或股权关系(包钢利尔)的更多客户深入合作能否持续取得突破值得期待;4)相关多元经营延伸能否伴随总部基地建设有效展开:公司在年报中提到,经过几年的发展,公司面临“二次腾飞”的战略机遇,我们认为所谓“二次腾飞”目标的实现将不再单纯局限于耐材行业,基于客户渠道共享的相关多元经营或将有效展开,实际上,“青钢石灰项目”已经是一个有益的尝试,我们判断公司更进一步将涉足其他冶金辅料,甚至更高层次的符合产业政策多元经营。 投资建议:重申“强烈推荐”,建议在调整时积极买入:延续我们此前关于公司投资价值的观点:公司短期有高增长的业绩、中长期有清晰的成长逻辑、而且9亿现金在手有进一步转型的预期和动力,股价的上涨逻辑可谓清晰。预测14、15年EPS分别为0.44元和0.6元,目前股价对应的2014年PE为20倍,我们认为此估值水平仍未充分体现出其持续成长性和可能的转型预期,2014年将是公司“二次腾飞”的元年,维持对其“强烈推荐”评级,建议在股价调整时积极买入。 风险提示:客户整合进度低于预期而难以对冲钢铁行业去产能的影响,辽宁镁质材料基地建设进度低于预期。

我们预计公司2014-2016年EPS分别为0.41元、0.45元和0.51,对应PE分别为26X、24X和21X。公司作为国内便利超市龙头企业,以“商品+增值服务”的模式形成差异化竞争,门店可复制性强。在移动互联网浪潮下,便利超市结合移动网购存在着内在的优势,公司强大的网点资源已为O2O战略实施打好了渠道基础,后续可关注具体业务进展情况,继续维持“推荐”评级。 公司13年营业收入稳步增长,业绩符合我们预期:公司13年实现营业收入44.37亿元,同比增长13.62%,实现归属上市公司股东的净利润1.57亿元,同比下降9.49%,每股收益为0.39元,扣非后归属于母公司净利润1.36亿元,同比下滑13.98%,业绩符合预期。 区域龙头扩张稳健:截止去年底,公司新开门店151家,装修待开业及新签储备门店合计约136家,已开业24小时便利店约45家(总数达98家),快捷店15家。我们预计14年新开店数将在170家左右。公司目前新开门店多以24小时店、快捷店为主,同时积极引进自有品牌和更高性价比的商品,较少采用价格竞争策略,我们认为公司区域竞争优势明显,定位清晰,注重培养渠道的便捷。随着门店扩张稳步推进,将进一步巩固公司在成都便利店行业的龙头地位,增强公司经营规模及议价能力。 反腐、促销及门店培育期延长致使净利润首现负增长:在反腐倡廉的大环境下,公司名烟名酒等高毛利商品销售不及预期(下滑约5个百分点),致使主营毛利率下降1.28个百分点至20.05%;其次在费用方面,销售费用中的职工薪酬(同比增长22.51%)、促销和租金(同比增长27.45%)等刚性费用增长较快,对当期净利润也产生较大影响,公司期间费用率同比增加1.6个百分点至22.21%,销售管理费用率为22.66%,同比上升2.14个百分点;最后随着募投项目建设的推进,公司正逐步向郊区及周边地区外延,导致新店培育期相应延长。 n 便民特色突显差异化竞争力。公司不断完善和拓展便民服务,增值业务收入保持高速增长,除了现有电影票、长途车票代售和广电业务费代收等服务外,公司13年新增火车票代售、EMS和顺丰快递寄存试点服等,增值业务实现收入33.5亿元(产生佣金约2000万元,同比增长43.96%)。公司已在成都市形成蜂窝式门店网络,为增值业务的推广提供了良好的基础,未来增值服务将成公司的一大看点。 积极探索线上发展道路,联姻微信和支付宝,打造便利消费O2O:公司联手微信打造便利生活O2O平台现已面向用户开放,用户可通过微信获得商品优惠、服务信息以及基于LBS(位置服务)的门店查询系统。另一方面,公司联合支付宝,推出“电子货架”,实现门店品类扩充,现所有门店已提供支付宝条码扫描结账服务。我们认为公司充分利用自身网点优势资源,布局O2O领域,突出业态所带来的购物、时间、距离、服务与移动互联网“碎片化”相结合的优势,针对消费者提供差异化营销和个性化服务,强化消费者黏性及体验。 风险提示:新区域门店培育低于预期;同店增速低于预期。

投资建议 公司持续高强度投入产品研发、注重包括合作伙伴、最终用户等在内的生态圈建设与维护,在国产GIS平台软件商中脱颖而出。GIS系统有望成为中国政府和企业信息化应用的下一个标准,未来空间巨大。公司最终将成为我国GIS平台软件的王者。预计公司2014-2016年EPS分别为0.67、1.08和1.54元,对应当期股价PE分别为27.9x、17.2x和12.1x。根据可比公司相对估值法计算,公司的合理价值在28.82-31.68元,故上调公司投资评级至“强烈推荐”。 投资要点 GIS将成为政府、企业信息化的标准应用类型:GIS日益发展成为一种越来越重要的基础信息系统技术,广泛地应用于政务信息化、企业信息化等领域。随着我国信息化应用的深化,GIS系统将替代MIS成为我国政府和企业信息化下一个应用标准类型。 未来中国GIS平台软件市场规模有望超140亿元:全球GIS市场近一半在北美,并依然处于成长期。新兴市场,包括中国在内的GIS市场空间广阔。初步测算,未来中国政府GIS软件平台年需求有望超过57亿。若考虑企业和国防军事市场,未来我国GIS平台软件市场有望超140亿元。 超图作为中国GIS平台软件市场的潜在王者,未来有望获得超过40%的市场:分析美国GIS软件企业的发展轨迹,我们可以看到只有专注于GIS平台软件并服务于全业务领域的独立通用型GIS软件厂商,才能获得未来GIS软件领域最大的市场份额和持续可观的增速,成为最大的赢家。超图已经在国产GIS平台软件商中脱颖而出。由于中国政府对信息安全的日益重视,超图最终将战胜美国GIS巨头ESRI,成为中国GIS平台软件市场的王者,有望获得超过40%的中国GIS平台软件市场份额。 持续在研发和生态圈加大投入,夯实竞争优势:公司拥有全球第二大GIS基础平台研发力量,每年将20%以上收入投入研发。公司正在建设强大的合作伙伴体系,非常注重其生态圈的建设和维护。 估值和投资评级:预计公司2014-2016年EPS分别为0.67、1.08和1.54元,对应当期股价PE分别为27.9x、17.2x和12.1x。根据可比公司相对估值方法计算,公司的合理价值在28.82-31.68元,上调公司投资评级至“强烈推荐”。 风险提示:规模扩大带来的管理风险,与ESRI之间竞争加剧风险、云服务等新业务拓展。

投资建议 预计公司2014-2016年EPS分别为0.84元、1.04元和1.25元,对应PE分别为22.0倍、17.8倍和14.9倍,首次给予“推荐”的投资评级。 投资要点 一季报业绩符合预期:报告期内公司实现营业收入1.21亿元,同比增长19.84%,净利润1481万元,同比增长34.76%,每股收益0.09元。业绩符合预期,达到此前业绩预告25%-35%的上限。 智能表继续发力:一季度是公司业务的传统淡季,不过公司在前三个月智能成表发货量同比增长157.08%,计入一季度的智能成表销售量同比增长107.37%,带来销售收入的提升。另外智能成表销量的增长,直接拉动了产品综合毛利的增长,公司一季度综合毛利率29.5%,同比提升2个百分点。销售和管理费用率同比各增加约2个百分点,主要是研发费、员工薪酬增长以及新增子公司并表所致。投资收益324万元,同比增加接近4倍,主要是报告期对鹰潭供水的投资比例增长22%,以及子公司甬岭水表项目投资获利。一季度投资收益占到整个公司净利润的15%左右。 政策驱动行业高增长:我们坚定看好三川所处的智能水表行业,国家实施阶梯水价、城镇化建设、智慧城市建设等宏观政策都将加速传统机械表向智能水表的替代,而智能化比例的提高将显著提升行业的总规模。我们测算未来2-3年整个水表行业总规模增速在25-35%水平。而三川作为龙头企业有望享受更高的行业增速。 公司在智慧水务布局完整合理:公司在一季度已经完成了厂房搬迁,新厂区规模大、设施先进,产能问题将不复存在。除了产品结构向智能产品的倾斜,公司也通过收购组建区域性水务来作为新产品战略的试验基地,另外公司增资控股软件公司国德科技,意在为下游客户提供水务管理软件增加粘性。我们认为公司在智慧水务方面的布局已趋于完整合理。 风险提示:阶梯水价等政策推进不达预期、智能表竞争加剧导致产品价格下滑。

投资建议 公司一季度为传统淡季,且受到费用拖累。更多公共安全订单将在二季度末或者三季度落地。我们预计公司2014-2016年EPS为0.77元、1.04元及1.35元,对应目前股价PE为23x、17x及13x,维持公司“强烈推荐”评级。 投资要点 公司一季度为传统淡季且受到费用拖累:公司一季度实现销售收入5737.2万元,同比下降4.5%;实现归属于母公司股东的净利润为836.2万元,同比下降43.0%。报告期内,由于研发支出、募投项目折旧摊销、各项管理成本大幅增加以及股权激励费用摊销等因素的影响,公司管理费用与上年同期相比大幅增加48.07%,对公司2014年一季度的净利润也产生了较大影响。扣除掉股权激励费用的影响,公司一季度净利润同比下降32.9%。 公司一季度毛利率略有下滑:公司一季度毛利率为52.2%,同比去年同期57.2%略有下滑。主要是受到产品结构变化以及下游客户经营状况不景气的影响,公司综合毛利率较上年同期有一定幅度的下降,预期随着后续煤企大型项目的增加,公司毛利率将有所提升。 费用及坏账准备侵占了较多利润:报告期内,由于研发支出、募投项目折旧摊销、各项管理成本大幅增加以及股权激励费用摊销等因素的影响,公司管理费用与上年同期相比大幅增加48.07%,吞噬较多利润。另外由于应收账款的问题导致了较多的坏账计提,计提的坏账准备为1975.7万元,也吞噬了部分利润。 应收账款仍在增加:截止一季度末,公司应收账款为2.8亿元,仍呈现上升趋势。虽然公司下游客户主要是大中型国有煤矿企业,拥有较好信誉,但对此公司仍采取了如下措施来改善应收账款问题:(1)加强客户的信用管理和应收账款的催收力度,加快货款回笼;(2)将应收账款周转率列为各个销售区域重要的业绩考核指标之一,同时对各个区域实行应收账款额度管理,以保证公司应收账款得到有效控制。 经营性现金流开始改善:截止一季度末,公司经营活动产生的现金流量净额比上年同期增加721.2万元,增幅为69.0%,主要原因是为应对外部经营环境的不利变化,公司加强了应收账款的管理,把应收账款管理作为全年的首要工作来抓,保证了本期经营活动产生的现金流量较上年同期有明显好转。 我们对公司2014年全年达到净利润增长不低于25%的经营目标有信心,

维持推荐评级。2014年积极推进转型。不考虑业绩补偿,2014、2015年EPS分别为0.30、0.33元。2013年营业收入98.4亿,同比增长27.53%,营业利润8.79亿,同比下降47.97%;归属母公司净利润4.76亿,同比减少51.77%,EPS为0.2696,符合预期(我们的预期为0.28元)。 营收增长显著,煤炭采选主业扩大:全年公司实现原煤产量1081.08万吨,同比增长27.79%;销量977.38万吨,同比增长14.72%;采选业务收入66.5亿元,同比增长23.46%。煤炭贸易330万吨,实现营业收入29.9亿,同比增长30.25%。 成本大幅上升,煤炭采选毛利率大幅下降:吨煤销售成本370元,同比上升37.08%,其中吨煤人工、制造费用分别为99、145.26元/吨,同比比大幅上涨59.34%、56.92%;煤炭营业成本上升57.25%,毛利率45.45%,下降了11.72个百分点。煤炭贸易业务成本上升32.97%,同比下降了2.02个百分点。 2014年将增加非经营性收入2.2亿:由永泰集团向永泰能源补偿康伟集团实际盈利与承诺业绩的差额部分(57196.95万元-23370万元)*65%,将于6月15日之前支付到公司账户。 维持推荐评级:不考虑业绩补偿,2014、2015年EPS分别为0.30、0.33元。2014年积极推进转型。(1)煤炭业务。预计未来2年公司煤炭产量年增长10%左右。公司在建优质动力煤总产能规模为600万吨/年,未来将陆续释放;年内计划完成山西境内所有技改矿井建设。(2)电力业务。加快电力业务项目的筹备工作,江苏沛县2×100万千万发电机组年内有望开工建设;筹备报批与国电陕西电力有限公司合作的一期2×100万千瓦发电机组项目;(3)页岩气项目。推进贵州永泰能源页岩气开发有限公司中标区块的前期勘探与开发工作。 风险提示:煤价大幅下跌。