事件概述: 公司发布2019年半年报,2019H1实现营收908.62亿元,同比增长10.5%;归母净利润52.88亿元,同比增长20.4%;扣非后归母净利润49.52亿元,同比增长18.5%。分季度来看,2019Q2实现营收456.51亿元,同比提升6.0%;归母净利润26.96亿元,同比增长9.0%;扣非后归母净利润25.05亿元,同比增长14.4%。 分析判断: 重卡、非重卡业务营收持续向上,国内外均衡发展。 2019H1国内重卡行业高景气度得到延续,累计销量65.6万辆,在去年的高基数下同比下滑2.3%,公司重卡相关各业务板块均有亮眼表现,重卡发动机销量21.8万台,同比增长10.5%,陕重汽重卡整车销量8.7万辆,同比增长3.1%,法士特变速箱销量58.2万台,同比增长11.3%;2019H1母公司(主要是重卡发动机业务)营收244.1亿元,同比增长17.3%,陕重汽营收305.7亿元,同比增长9.4%,法士特营收85.9亿元,同比增长6.7%,各板块营收增速均超过行业销量增速。受益于历史订单释放,KION营收328.6亿元,同比增长10.1%。分区域来看,2019H1国内外营收分别增长11.3%/9.1%,表现均衡。 费用控制得当,各板块盈利随营收继续提升。 2019H1公司毛利率21.75%,同比微降0.04pct,其中2019Q1/Q2基本持平。费用率方面,销售费用率5.91%,同比下降0.74pct,主要是因为三包及产品返修费用下降,管理费用率3.61%,同比下降0.27pct,财务费用率0.16%,同比增长0.09pct,研发费用率2.64%,同比增长0.51pct,费用率合计12.32%,同比下降0.42pct。得益于费用的有效控制,2019H1公司净利率达到7.59%,同比增长0.44pct。分业务板块来看,上半年母公司净利润38.6亿,同比增长20.1%,陕重汽净利润4.2亿,同比增长27.1%,法士特净利润4.4亿,同比增长2.2%,KION净利润5.8亿,同比增长49.1%,各板块盈利均跟随营收增长继续提升。 看好重卡板块高景气度的可持续性,配套中国重汽贡献额外弹性 “蓝天保卫战”要求2020年底前京津冀及周边地区、汾渭平原淘汰国三及以下中重型柴油车100万辆以上,而目前全国国三重卡保有量仍有100万辆左右,排放升级将助力重卡板块的高景气度至少持续到2020年以后。大吨小标事件短期内对自卸车、水泥搅拌车上牌造成负面影响,但长期来看单车运力下降将带动保有量提升,从而带动更新需求提升。综上,我们看好重卡板块高景气度的可持续性。持续的高研发投入下公司的技术水平不断提升,排放升级将加速落后产能出清,而近期重新进入中国重汽配套体系对公司来说是新的增长点,市占率有望进一步提升。 投资建议 我们认为重卡板块的高景气度仍有后劲,而随着落后产能出清、配套中国中汽,公司重卡发动机市占率有望继续提升。中长期来看,非道路用发动机、海外业务的拓展将对冲重卡板块的周期性,增强公司业绩的稳定性。预计公司2019-21年的EPS为1.19/1.33/1.45元,对应PE为9.5/8.5/7.8x,公司过去5年PE大致在7~30x之间,按照中枢给予公司2019年12倍PE,对应目标价14.28元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 重卡行业销量低于预期;非道路用发动机业务拓展速度慢于预期;海外KION业绩低于预期。

收入端:下游Capex支出回暖,Q2业绩环比改善 从季度数据来看,公司2019Q2实现营收11.60亿元,YoY-18.7%,QoQ32.4%,归母净利润1.08亿元,YoY-36.26%,QoQ8.4%,业绩环比改善。 公司业绩同比下滑主要受Amazon等云计算厂商整体Capex增速放缓影响。Q2环比增长主要来自于100G产品收入增长,以及400G产品的逐步起量,相应2019Q2互联网厂商Capex增速回暖。公司作为全球少数为大厂供货400G厂商之一,预计随着下游厂商需求扩大能持续占据领先优势,业绩增速有望增长。 分产品来看:2019H1高端光通讯收发模块实现营收19.99亿元,YoY-27.5%;其他业务实现营收0.36亿元,YoY-46.0%。 成本端:“以销定产”优化供应链管理,控本增效毛利率稳定提升 2019H1整体销售毛利率28.4%,YoY+3.3pct,较2018年整体提升1.1pct。从分季度毛利率来看,公司Q1、Q2分别为28.1%、28.7%,YoY分别提升3.8pct、2.8pct。 子公司苏州旭创结合“以销定产”生产模式,优化供应链管理有效控本增效,整体毛利率增长稳定,预计随着400G及5G高速光模块需求逐步起量,依靠公司研发领先优势,整体毛利率有望持续提升。 费用端:研发费用持续加大投入,巩固研发优势 销售费用:整体趋稳,销售费用率远低于业内平均水平,体现公司细分领域龙头地位:管理费用:2019H1新会计准则下管理费用1.19亿元,YoY3.4%,与去年基本持平;财务费用:YoY-81.5%,财务费用率YoY-1.4pct,减少主要原因是汇兑损益减少以及上年同期发生的超额业绩奖励折现费用。 研发投入:公司研发投入持续加大,2019H11.91亿元,YoY15.9%,研发投入占收比9.4%,YoY+3.5%。研发投入占收比持续增长,同行业处于领先水平,巩固研发领先优势。 目前公司于2018年3月OFC展会推出业内首款400GQSFP-DDFR4光通信模块,同时推出400GOSFP和QSFP-DD系列产品,持续在高速光通信模块领域创新优势。持续研发投入有望保持公司未来新产品竞争力,有效控制成本。 通信光模块领域,公司已经开始5G前传25G通信光模块供货,随着5G组网加速,对于中、回传光模块也在加速研发推进。 400G+5G高速光模块起量临近,公司未来业绩有望快速提升 目前,公司已经形成10G/25G/40G/100G多型号光模块规模优势,随着400G需求快速起量,公司依靠大厂客户认证以及产品优势有望持续保持行业领先优势。 此外,5G周期内光模块需求大幅提升,目前公司产品已全面覆盖。在2020年起的5G建设高峰期中,公司有望突破获取新收入增长点。 盈利预测与估值 我们认为公司作为数通领域光模块龙头有望持续保持领先优势,并在5G高速光模块领域获取新增驱动力,预计2019-2021年公司总营收分别为:52.5亿元、69.6亿元、85.7亿元,归母净利润分别为:6.8亿元、9.5亿元、11.6亿元,对应现价PE分别为42.5倍、30.4倍、24.9倍。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 5G建设不及预期,云厂商Capex不及预期,数通光模块市场竞争加剧,贸易争端风险,技术研发风险。

整车销量维持正增长,营收下滑源自销量结构变化及促销。 2019H1公司整车销量49.4万辆,同比增长4.7%,明显好于乘用车行业同比下滑14.0%的销量增速水平,但同期公司营收下滑15.0%,我们认为主要原因包括:1.销量结构变化:高端品牌WEY销量同比下滑39.6%,单价较低的哈弗M6、欧拉R1等销量提升;2.面对车市的不景气公司采取以价换量的策略,产品优惠力度加大,给经销商的返利增加。分季度来看,2019Q2实现营收187.5亿元,同比下滑15.2%,下滑幅度相比Q1略微扩大,考虑到2019Q2销量增速转负,同比下滑2.4%,营收表现与销量基本吻合。 毛利率下降较多是导致盈利大幅下滑的主要原因。 2019H1公司毛利率15.06%,相比2018H1下降5.71pct,一方面是因为加大了优惠力度,另一方面营收下滑导致固定成本占比增加。费用方面,2019H1销售费用率3.55%,相比2018H1下降0.71pct,主要是因为运输费下降,4月以后部分运输费被计入营业成本,财务费用率-0.18%,相比2018H1下降0.80pct,主要是因为汇兑收益和银行利息费用减少,管理费用率、研发费用率略微上升,四项费用率合计7.36%,相比2018H1略微下降0.39pct,总体变化不大。毛利率下降较多是导致盈利大幅下滑的主要原因,2019H1净利率仅3.85%,相比2018H1大幅下降3.90pct。 乘用车需求有望迎来拐点,公司盈利见底,看好业绩弹性爆发。 随着排放升级对销量的扰动逐步消退,我们认为乘用车需求的拐点有望在三季度末出现,公司主要产品条线都存在积极变化,看好业绩弹性的爆发:1.F系列相比传统产品成本增加可控,售价中枢显著提升,短期对哈弗品牌销量和盈利均有支撑;2.高端品牌WEY销量企稳,经过历史积淀后有望向上突破;3.推出欧拉品牌、与宝马合资、入股御捷,公司转型电动车的态度坚决,同时在中上游布局三电和锂矿,保障资源和核心零部件供应;4.皮卡限行逐步放开,销量维持快速增长,根据中国皮卡网数据,公司皮卡市占率稳定在30%左右,是最大的受益者,近期推出“长城炮”,顺应皮卡高端化、乘用化的发展趋势;5.不断整合优化零部件资源,提高规模效应,需求向上时将贡献额外的业绩弹性。 投资建议 预计公司2019-21年的EPS为0.49/0.66/0.81元,对应PE为16.9/12.5/10.2x,公司目前处于盈利低点,采用PB估值较合理,参考公司过去5年PB水平,给与2.3xPB估值,对应目标价12.97元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 乘用车板块销量低于预期;自主品牌SUV市占率下滑;新能源车销量低于预期。

大中客销量逆势增长,新能源客车销量表现好于行业,市场份额稳步提升,实现营收正增长。 根据中客网数据,2019H1全行业大中客销量5.92万辆,同比下滑9.5%,新能源客车销量2.96万辆,同比下滑3.1%;同期宇通大中客销量2.12万辆,同比逆势增长2.4%,新能源客车销量8745辆,同比仅下滑0.1%,大中客和新能源客车销量表现均好于行业平均水平,市场份额稳步提升,带动上半年营收实现正增长。分季度来看,2019Q1/Q2营收同比分别增长3.9%/4.2%,表现平稳,Q2营收环比增长58.4%,销量环比增长40.4%,对应单车均价环比提升5.9万元至51.6万元,销量结构改善显著。 产品竞争力和成本控制能力强,盈利略有提升。 2019H1公司毛利率22.94%,相比2018H1增加1.52pct,主要得益于公司基于产品竞争力所获得的产品溢价,及优秀的成本控制能力。费用方面,销售费用率8.23%,同比下降0.18pct,管理费用率2.64%,同比增长0.09pct,主要是因为管理人员费用增加,财务费用率0.84%,同比增长1.06pct,主要受汇兑损益的影响,研发费用率6.33%,同比增长1.16pct,主要是为了应对需求疲弱的市场公司加大了研发投入,四项费用率合计18.04%,同比增长2.13pct。2019H1净利率5.54%,相比2018H1略微增加0.33pct。分季度来看,2019Q2毛利率22.10%,环比下降2.18pct,净利率4.94%,环比下降1.56pct,毛利率和净利率同步下滑,主要受新能源客车过渡期补贴退坡的影响。 盈利水平处于底部区间,行业充分洗牌后市占率、利润率有望同步提升。 我们认为公司当前的盈利水平仍处于底部区间,目前补贴退坡对新能源客车的冲击已近尾声,部分落后车企已处于亏损状态,随着落后产能出清,行业洗牌将逐步完成,公司的市占率、利润率有望同步提升。在新业务布局方面,公司出口销量一直维持行业领先,针对国内快速增长的商务出行、房车领域也推出了有针对性的产品,未来都可能成为重要的增长点。 投资建议 回顾历史,在2014年以前新能源客车尚未普及的阶段,彼时大部分客车企业都处于盈亏平衡线附近,而公司的毛利率/净利率高达25%/10%左右,产品竞争力和成本控制能力毋庸置疑,我们认为随着新能源客车行业竞争格局改善,公司的盈利水平将逐步回归。预计公司2019-21年的EPS为1.12/1.29/1.45元,对应PE为11.8/10.3/9.2x,公司过去5年PE大致在10~15x之间,考虑到公司盈利已经出现边际改善,给予公司2019年13倍PE,对应目标价14.56元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 客车销量进一步萎缩;新能源客车补贴加速退坡侵蚀客车企业利润。

全面掘金云计算时代机遇,盈利能力持续加强。 公司2019年上半年,实现营收33.27亿元,同比下滑5.43%;归属于上市公司股东的净利润1.57亿元,较上年同期增长34.22%;基本每股收益为0.27元,上年同期为0.2元。公司作为领先的ICT解决方案提供商,近年来通过有效的内生外延实现多元发展。在完成资源整合的同时,公司盈利能力以及产品竞争力都得到了有效地提升,并开始凭借技术实力全面受益云计算以及5G建设带来的发展机遇。 研发投入持续不断,驱动高端业务成长。 公司2019H1在营收规模下滑的情况下,依旧投入研发费用共计4.80亿元,相较于去年同期增长14.66%,我们认为,目前正是公司布局高端ICT解决方案并深入行业应用布局的关键阶段,充足的研发投入以及合理的薪酬激励将帮助公司更好地巩固市场,建立更大的先发优势。 自主可控受益,5G量速提升打开成长空间。 公司一直以来都是国内自主可控排头兵,持续围绕政府、医疗、教育等领域的需求,推出一系列采用龙芯、兆芯等国产化芯片的安全可控的国产化云桌面解决方案。同时,公司已经以中移动为突破口进入运营商数通市场,未来将有望受益于5G、物联网带来的流量增长需求。 风险提示宏观经济影响,国际贸易争端加剧,云计算、5G建设不及预期等。

公司中报符合预期,电力业务由于电量增长及煤价下降而大幅增厚利润,热力业务减亏。 公司电力收入30.73亿元(同比+19%),电力成本26.17亿元(同比+10%),毛利率14.84%(同比+7.22pcts);热力收入2.38亿元(同比+4%),热力成本2.44亿元(同比-),毛利率-(同比+14.15pcts)。公司归母净利润2.55亿元,位于公司2019年7月9日的2019年半年度业绩预告的中值水平(预告业绩区间2.3-2.9亿),符合预期。 发电量:2019年上半年公司完成发电量88.44亿度(同比+,占湖北全省上半年发电量1351亿度的6.55%,主要由于湖北省电力需求增速高于全国平均水平,以及湖北省上半年省内来水偏枯。其中Q1发电量54.57亿度(同比+23%),Q2发电量33.87亿度(同比+7%),Q2一定程度上受到了鄂州三期和京能热电等新机组的冲击。 售电价:2019年上半年测算电价0.3697元/千瓦时(以“电力收入/售电量”测算,同比+2.4%),与2018年全年的测算电价0.3679元/千瓦时基本持平,处于较为健康的水平。 燃料成本:2019年上半年公司入炉综合标煤单价747元/吨(不含税,同比-),换算为5500大卡含税价672元/吨(由于4月1日增值税率从16%下调至,换算时上半年的综合增值税率以14.5%计)。湖北省电煤价格指数613元/吨(5000大卡,根据长源电力季度上网电量加权平均,同比-),换算为5500大卡含税价675元/吨,公司煤炭成本基本处于湖北省电煤成本的平均水平。 维持我们2019年7月25日报告中关于2019年全年公司归母净利约3.4亿元的盈利预测。 我们假设,下半年公司发电量或将继续受益于湖北省相较全国平均而言较高的电力需求,但同时也将继续受制于新机组的竞争,电价或一定程度上受到扩大的交易电市场冲击。但是,我们也假设公司成本端将进一步受益于煤价下跌,我们维持2019年全年归母净利3.4亿元的预测。 投资建议“煤价下跌+蒙华开通”投资逻辑未变,维持盈利预测,维持7.33元/股的目标价,重申“买入”评级。 我们判断动力煤价格位于三年景气周期尾声,开通在即的蒙华铁路将加剧煤炭市场和煤运市场的竞争。作为最受益于蒙华铁路开通的湖北省内最纯的火电标的,我们看好公司未来的业绩弹性。由于业绩符合预期,且投资逻辑未变,我们维持2019-21年EPS预测0.31元/0.49元/0.68元,并维持7.33元/股的目标价及“买入”评级不变。 风险提示:矿难等非经常性因素、进口煤政策以及电价等。

事件: 公司 2019H1实现营收 119.14亿元, YoY -23.5%;归母净利润 6.81亿元, YoY +80.25%,扣非归母净利润 4.18亿元, YoY -39.02%%。 ? 收入端: 2019H1组织架构优化,防伪税控业务受政策影响增速放缓2019年上半年公司优化组织架构,将金税及企业市场、金融科技及服务和物联网及应用三大产业板块调整为金税产业、金融科技服务产业、智慧产业和网信产业四大产业板块。 报告期内,营业收入较去年同期下降 36.6亿元, YoY -23.52%。产品结构来看,渠道销售及集成占比减少。 分业务来看: ( 1)防伪税控及相关业务收入 29.7亿元, YoY 9.41%,公司在涉税领域已累计超过 1300万用户, 2019H1新增用户超过 160万户, 整体收入放缓主要系政策影响导致; ( 2)网络软件与系统集成业务 28.0亿元, YoY -18.32%, 公司主动减少低毛利系统集成业务,优化业务结构,在核心产业聚焦,虽然整体收入减少, 但毛利率YoY +2.32pct; ( 3)渠道销售收入 52.1亿元, YoY -39.6%,同样是业务结构调整,减少低毛利业务所致。 ? 物联网分拆智慧和网信产业: 智慧聚焦重点客户, 网信新增业务快速增长上文系统集成业务中,报告期内公司业务量减但毛利率提升,主要系公司发力公安、政务、边检等多个重点业务。公安领域,中标公安部智能治安一期项目,完成全国旅店业系统企业端、公安端开发架构升级改造;边检业务领域成功实施各类项目近 20个,合同总金额超过 2亿元;智慧粮农业务累计新增合同金额超过 0.6亿元。 同时, 公司积极发挥协同优势, 2019H1网信产业新中标25个试点项目, 已累计中标 63个试点项目,中标率稳居业内第一。从自主安全可靠业务出发,向多行业渗透; 同时进一步拓展信任交换产品,在国资委、最高检、最高法等都有选用。 ? 扣非归母净利润受业务架构优化影响,但毛利率稳中有升2019H1公司实现归母净利润 6.81亿元, YoY 80.25%,扣非后归母净利润 4.18亿元, YoY -39.02%。非经常性损益主要包括中油资本限售股公允价值变动损益2.72亿元及计入当期损益的政府补助 0.45亿元。 毛利率: 报告期内,公司整体毛利率 20.7%, YoY+4.4pct,较去年全年 20.4%提升 0.3pct,整体毛利率水平稳步上升; 费用端: 公司销售费用率 3.8%, YoY +1.6pct,主要系人员工资( +0.75亿元) 以及资产折旧摊销( +0.11亿元) 增加导致。 新会计口径下管理费用率(剔除研发费用) 5.0%, YoY +0.4pct,主要系人工费用影响。 财务费用受可转债利息支出增加同比增加约 2100万元。 ? 研发投入持续增长,加速智慧网信新产业布局本期研发投入共 2.73亿元,其中费用化支出 2.64亿元, YoY +34%,主要是人工费及外协费增加。报告期内,公司确立了“ 1+4+2+N”的研发布局,主要包括防伪税控、云税智能、智慧粮农、智慧交通、智慧办公和网信产业等等多方面加大研发投入,并完成 5项国拨课题申请。 ? 积极优化资金资源配置, 应收、预付情况预计下半年业绩有望改善现金流方面,公司应收、预付账款均快速提升,主要受电商及零售业务备货及预付采购款。存货也有相应增长。经营性净现金流 YoY +9.14%,报告期内销售回款及收现力度加强,降低购货付现比例。 投资性净现金流 YoY -41.31%,主要系针对子公司航天网安股权投资 4.65亿元。 筹资性净现金流 YoY +8.03%,主要系本期新取得短期借款 3.2亿元及分配股利 YoY +2.09亿元。 ? 加大对外合作,利用外部资本资源优势推动合作共赢报告期内,公司加大对外合作力度。加强各地方政务需求沟通,构建立体化营销体系;同时加深与铁路总公司、光大银行、招商轮船等大 B 企业合作;深化与阿里、腾讯、京东等大互联网厂商合作,共建产业生态圈,实现合作共赢。 盈利预测与估值我们预计公司 2019-2021年总营收分别为: 286.8亿元、 318.4亿元、 342.2亿元,归母净利润分别为: 19.3亿元、 22.2亿元、 24.6亿元,对应现价 PE 分别为 21.2倍、 18.4倍、 16.6倍,给予“增持”评级。 风险提示行业政策变化风险,市场竞争加剧风险,分子公司管理风险,技术研发不及预期,系统性风险

事件概述公司发布 2019年半年报, 2019H1实现营收 6.08亿元, 同比下滑5.6%; 归母净利润 1.26亿元, 同比下滑 20.5%, 接近中报业绩预告的下限; 扣非归母净利润 1.12亿元,同比下滑 22.4%。 其中,2019Q2实现营收 2.94亿元,同比下滑 8.5%; 归母净利润 0.60亿元, 同比下滑 34.9%。 分析判断: 收入端:得益于出口业务快速增长,收入表现优于行业平均水平。 2019H1国内乘用车行业处于主动去库存阶段, 产量同比下降 15.8%,同期公司营收仅下滑 5.6%,主要得益于出口业务收入维持快速发展2019H1公司海外收入达到 1.70亿元,同比增长 20.9%,美国、 欧洲、日本和泰国的配套项目均顺利开展;国内收入同比下滑 13.5%,上半年公司主要终端客户上汽大众、一汽大众、 上汽通用的产量分别下滑 18%、 18%和 14%,公司国内业务收入下滑幅度与主要客户生产情况基本匹配。 利润端:毛利率下降明显,净利润跌幅超过营收。 2019H1公司毛利率 36.5%, 同比下降 4.5pct,一方面是因为主要原料齿轮钢价格上涨, 另一方面开工率不足导致分摊到单件产品上的固定成本增加。公司主营的精锻齿轮业务资产周转率低、经营杠杆高,需求下行时利润端压力超过收入端。 2019Q2毛利率 35.0%,同比大幅下降 6.5pct,主要原因是 2018Q2为近几年毛利率高点,基数较高; 环比下降 2.8pct,与开工率环比下降相关,表现基本正常。 新项目储备充足,新产能即将落地, 看好行业需求拐点确认后公司的业绩弹性。 传统业务: 2019H1公司结合齿业务收入同比增长 8.9%, 考虑到 SUV车型密集投放和上汽奥迪项目落地将带动大众 DCT 变速器需求提升、 主要客户之一格特拉克 DCT 产能扩张、自主品牌将 DCT 作为主要升级路线,我们认为结合齿业务仍有增长潜力。 新能源业务: 2019H1配套新能源车的差速器总成占营收的比例达到 4.5%, 新能源车配套产品开始放量。 2018年 11月以来,公司先后拿到大众MEB 转子轴项目提名,大众 MEB 差速器齿轮和主动轴、从动轴项目提名,沃尔沃新能源汽车差速器总成及行星支架项目定点,并获得多项外资、自主品牌新能源车差速器总成项目, 新能源项目储备充足。 天津工厂设备陆续完成安装调试,达产在即, 行业需求转暖时新产能释放配合项目储备, 助力公司业绩弹性爆发。 成长路径清晰,看好公司长期发展潜力。 公司的核心成长路径在于单车配套价值量的提升, 一方面积极拓展产品品类,目前结合齿业务已经初具规模, 变速箱轴、电机轴、 驻Table_Summary] 事件概述公司发布 2019年半年报, 2019H1实现营收 6.08亿元, 同比下滑5.6%; 归母净利润 1.26亿元, 同比下滑 20.5%, 接近中报业绩预告的下限; 扣非归母净利润 1.12亿元,同比下滑 22.4%。 其中,2019Q2实现营收 2.94亿元,同比下滑 8.5%; 归母净利润 0.60亿元, 同比下滑 34.9%。 分析判断: 收入端:得益于出口业务快速增长,收入表现优于行业平均水平。 2019H1国内乘用车行业处于主动去库存阶段, 产量同比下降 15.8%,同期公司营收仅下滑 5.6%,主要得益于出口业务收入维持快速发展2019H1公司海外收入达到 1.70亿元,同比增长 20.9%,美国、 欧洲、日本和泰国的配套项目均顺利开展;国内收入同比下滑 13.5%,上半年公司主要终端客户上汽大众、一汽大众、 上汽通用的产量分别下滑 18%、 18%和 14%,公司国内业务收入下滑幅度与主要客户生产情况基本匹配。 利润端:毛利率下降明显,净利润跌幅超过营收。 2019H1公司毛利率 36.5%, 同比下降 4.5pct,一方面是因为主要原料齿轮钢价格上涨, 另一方面开工率不足导致分摊到单件产品上的固定成本增加。公司主营的精锻齿轮业务资产周转率低、经营杠杆高,需求下行时利润端压力超过收入端。 2019Q2毛利率 35.0%,同比大幅下降 6.5pct,主要原因是 2018Q2为近几年毛利率高点,基数较高; 环比下降 2.8pct,与开工率环比下降相关,表现基本正常。 新项目储备充足,新产能即将落地, 看好行业需求拐点确认后公司的业绩弹性。 传统业务: 2019H1公司结合齿业务收入同比增长 8.9%, 考虑到 SUV车型密集投放和上汽奥迪项目落地将带动大众 DCT 变速器需求提升、 主要客户之一格特拉克 DCT 产能扩张、自主品牌将 DCT 作为主要升级路线,我们认为结合齿业务仍有增长潜力。 新能源业务: 2019H1配套新能源车的差速器总成占营收的比例达到 4.5%, 新能源车配套产品开始放量。 2018年 11月以来,公司先后拿到大众MEB 转子轴项目提名,大众 MEB 差速器齿轮和主动轴、从动轴项目提名,沃尔沃新能源汽车差速器总成及行星支架项目定点,并获得多项外资、自主品牌新能源车差速器总成项目, 新能源项目储备充足。 天津工厂设备陆续完成安装调试,达产在即, 行业需求转暖时新产能释放配合项目储备, 助力公司业绩弹性爆发。 成长路径清晰,看好公司长期发展潜力。 公司的核心成长路径在于单车配套价值量的提升, 一方面积极拓展产品品类,目前结合齿业务已经初具规模, 变速箱轴、电机轴、 驻4828

事件: 2019年上半年实现营收 55.1亿元,同比增长 13.7%;归母净利润 6.3亿元,同比增长 15.0%;扣非后归母净利润 5.9亿元, 同比增长 15.7%。经营活动现金流净额为 10.2亿元,同比大幅增长 86.6%。分季度来看, 19Q2营收为 33.1亿元,同比增长12.5%, Q2归母净利润 5.4亿元,同比增长 13.5%。业绩整体稳健,增长符合预期。 零售渠道稳健增长,工程渠道和整装大家居继续发力,报表高质量: ①2019H1营业收入在去年同期高基数上延续了快速增长态势,主要受益于传统渠道的稳健增长、 以及工程和整装业务的拓展。②2019H1毛利率同比增加 0.4pct 至 37.6%,净利率增加 0.1pct 至 11.5%,期间费用上升 0.4pct 至 24.0%, 盈利提升估计与制造效率提升与成本管理优化相关。 ③应收账款和票据同比增加 61.4%至 5.3亿元,应付账款和票据同比增加30.3%至 11.1亿元, 主要是整装和工程业务发展迅速;经营活动产生的现金流净额同比增加 86.6%至 10.2亿元,现金流良好。 行业龙头地位稳固,品牌、渠道建设卓有成效: 定制家居龙头企业,有望受益于行业集中度提升的趋势;橱柜业务和衣柜业务两大支柱,衣柜业务是第一增长动力;渠道下沉,深挖终端市场;双品牌优势,扩大客户群体。 投资建议: 我们看好欧派整装、工程业务的行业发展机遇,以及欧派家居作为龙头企业在市场整合时期的品牌、渠道优势,预计公司市占率将持续提升。 参考可比公司 2019年平均30.7倍 PE,给与公司 31倍 PE 估值,对应目标价 138.6元,首次覆盖给予“买入“评级。 风险提示: 房地产销售不及预期,家装需求走弱;渠道变革竞争加剧带来不确定性;传统橱柜零售渠道增速放缓。

事件概述公司发布 2019中报:2019H1实现营收 10.8亿元,同比下降25.4%;归母净利 1.9亿元,同比增加 9.1%,扣非后归母净利1.8亿元,同比增加 6.0%。其中,2019Q2营收 5.8亿元,同比下降 27.8%;归母净利 1.0亿元,同比增加 9.8%,扣非后归母净利 0.9亿元,同比增加 7.3%。 分析判断: 专用车缩量致营收下滑,技术服务驱动利润增长2019H1营收达 10.8亿元,同比下滑 25.4%,新签合同 12.5亿元,同比下滑 22.6%,而归母净利同比增长 9.1%至 1.9亿元,主因毛利率较低的专用车业务同比下滑。分业务看,2019H1技术服务营收为 4.7亿元,同比增长 10.1%;专用车等产业化制造业务营收 6.1亿元,同比减少 40.2%,主要受重卡底盘市场低迷的影响。 毛利率显著提升,盈利能力增强2019H1公司毛利率为 29.3%,同比提升 8.9pct,主因毛利率较高的技术服务业务占比增加。受益于毛利率的显著提升,2019H1公司净利率 17.5%,同比提升 5.5pct。费用方面,2019H1销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为2.4%、6.7%、3.1% ,对应同比提升 4.7pct、2.6pct、1.7pct。分业务看,2019H1技术服务毛利率 53.7%,同比提升 0.6pct,主因成本控制加强;产业化制造业务毛利率10.4%,同比提升 3.5pct。 单季度看,2019Q2公司毛利率 28.4%,同比提升 11.1pct,净利率 16.3%,同比提升 5.5pct;销售费用率 2.6%,同比提升 0.6pct,管研费用率 10.5%,同比提升 4.9pct。 商用车+风洞提升 H2业绩弹性,前瞻布局智能化短期:1)国五国六切换,预计 2019H2将迎来商用车公告数目高增长,而公司业绩与汽车公告数目直接挂钩;2)国内第二座动力学风洞将于三季度投产,有望显著提升公司业绩弹性。 长期:1)公司推出行业领先的五大指数市场认可度逐渐提升,未来有望反哺检测业务,目前已有车型主动送检;2)公司积极布局前瞻性检测,如智能驾驶检测,氢能源检测,并投资建设智能驾驶、智能网联检测基地,并牵头智能检测相关标准,有望在自动驾驶网联等方面引领行业发展。 投资建议公司是汽车研发性检测唯一上市公司,行业壁垒高,业绩稳定,行业变革有望带来量价齐升。预计 2019-2021年营收分别下降 13.1%、增长 8.0%、增长 12.7%,达到 24.0亿元、25.9亿元、29.2亿元,归母净利分别增长 12.4%、、19.8%、23.4%,达到 4.5亿元、5.4亿元、6.7亿元,EPS 分别为 0.47元、0.56元、0.69元,对应当前 PE 16倍、14倍、11倍。 参考公司历史估值中枢 12-22倍,鉴于公司短期具备业绩弹性,给予公司 2020年 15倍 PE 估值,目标价 8.40元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示政策推进不及预期;原材料价格上涨;智能网联发展不及预期等。

事件: 公司 2019H1实现营收 228.74亿元, YoY 1.92%; 实现归母净利润 8.47亿元, YoY 15.51%。 营业收入稳步增长,数字化设施及服务业务占比提升: 报告期内公司继续通过创新驱动发展,提升数字服务能力,公司核心竞争力不断提升,营业收入稳步增长; 整体收入结构逐步改善, 数字化基础设施及服务业务毛利较高, 营收占比提升。 “云网”战略核心, 子公司新华三业绩斐然: 新华三2019年上半年实现营业收入 145.53亿元,归母净利润11.63亿元;新华三贡献了紫光股份主要的营收与净利润增长。 加大研发投入,“智能数字平台”赋能“云网端”产业链: 2019年上半年,公司研发投入 18.22亿元,同比增长 15.21%。研发费用占营收比创下 8%的新高。 我们认为,随着“数字大脑”计划的不断施行和 5G 商用化落地,公司赋能“云网端”产业链。同时云计算市场和 5G发展的广阔空间,也为公司带来了新的成长机遇。 盈利预测与估值我们预计公司 2019-2021年总营收分别为: 571.25亿元、 671.77亿元、 788.21亿元,归母净利润分别为: 20.04亿元、 23.54亿元、 27.98亿元,对应现价 PE 分别为 35.0倍、 29.8倍、 25.1倍,给予“增持”评级。 风险提示宏观经济环境变化风险;汇率波动风险;系统性风险。

收费公路业务收入基本符合预期,房地产业务收入略超预期。 收入方面:根据公司2019年中报,2019年H1公司实现营业收入48.35亿元,同比-5.96%。各项业务收入:报告期内公司通行费收入37.8亿元,同比+5.18%,基本符合预期,其中2019年Q2通行费收入为19.2亿元,同比+2.5%,较2019年Q1约+8.1%的同比增速有所放缓,原因主要为2018年Q1公司主要路产受冰雪等恶劣天气影响,车流量及通行费收入增速下降。报告期内公司配套服务业务收入6.1亿元,同比-14.96%,主要原因为油品销售收入受加油站双层油罐改造关闭施工影响,但此项业务毛利占比仅约1%,对公司业绩影响有限。报告期内公司地产销售业务收入4.12亿元,同比-48.38%,主要原因为地产项目交付结转规模同比下降,但由于报告期内宁沪置业地产项目交付均价同比上升,地产业务毛利率同比+10.89pcts,收入略超预期。报告期内公司广告及其他业务收入0.33亿元,同比+3.19%。 成本方面:报告期内公司营业成本19.56亿元,同比-13.33%。各项业务成本:2019年H1收费公路业务成本为11.86亿元,同比+7.65%,其中征收成本因路费收入规模增加以及沿线收费站房建改造等原因,同比+34.4%,养护成本因锡澄高速大修,同比+12.4%。配套服务及地产销售业务成本因收入规模下降而有所降低,同比分别为-16.3%/-57.62%。广告及其他业务成本为0.13亿元,同比+16.2%。 费用方面:报告期内公司三费合计为3.31亿元,同比-5.6%,其中财务费用为2.27亿元,同比-10.5%,主要原因为报告期内公司负债规模和融资成本的下降。 参股路产车流量稳定增长,江苏银行、江苏租赁分红同比增加,2019年H1公司投资收益4.78亿元,符合预期。 报告期内公司投资收益为4.78亿元,同比-34.54%,主要原因为去年同期公司按照非同一控制下企业合并准则要求合并瀚威公司,确认了约人民币4.3亿元评估增值收益,扣除该非经常性因素影响后,2019年H1公司投资收益同比+49.7%。主要原因为:1)报告期内公司参股路产车流量稳定增长,联营企业长期股权投资收益3.55亿元,同比+24.7%。2)报告期内公司确认参股的江苏银行、江苏租赁投资收益合计约1.15亿元,同比+308.7%。 投资建议:维持2019年8月12日首次覆盖的盈利预测及11.03元/股的目标价不变,维持“增持”评级。公司2019年中报业绩基本符合我们在2019年8月12日发布的宁沪高速首次覆盖报告中的预测,所以我们维持2019-21年EPS分别为0.84元/0.90元/0.92元的盈利预测以及11.03元/股的目标价,维持“增持”评级。 风险提示:ETC推广政策可能在收入及成本端对公司造成影响,系统性风险。 1020

公司主营业务整体符合预期:煤炭成本略低预期,表内电厂电价略超预期,表外电厂盈利低于预期。 (1)煤炭板块量、价均符合预期,外购/自产煤成本下降略超预期:2019年上半年抵消前分部收入936亿元(占比),经营利润193亿元(占比,同比-),主要由于煤价下降、运输成本上升。2019年上半年煤炭产量1.45亿吨,基本持平(同比-),销量2.17亿吨,略有下滑(同比-);吨煤售价420元/吨(同比-,同期环渤海指数+0.6%,CCTD指数-3.2%,CCI指数-,神华煤炭议价能力较强,售价较市场煤价更稳定;自产煤吨煤开采成本111元/吨(同比-,外购煤吨煤成本321元/吨(同比-),外购/自产煤成本下降均超预期,其中自产煤成本的下降主要由于计提但未使用的维简安全费同比减少,以及部分生产设备提足折旧。 (2)电力板块量、成本均基本符合预期,电价上涨略超预期,出表电厂业绩不达预期:2019年上半年抵消前分部收入262亿元(占比),经营利润47亿元(占比13%,同比-),主要由于售电量下降。2019年上半年发电量799亿度(同比-40%),售电量750亿度(同比-),主要由于一半装机与国电电力成立合资公司后于2019年1月底出表;平均售电价0.33元/度(同比+5.8%),电价上涨略超预期,或由于留存表内机组的平均电价较出表机组高;度电燃料成本0.199元/度(同比-0.3%),单位售电成本0.259元/度(同比+0.7%),基本持平。出表电厂业绩不达预期,北京国电上半年净利润仅4.14亿元(根据神华中报,该业绩为2019年2月1日至6月30日五个月期间的财务数据,其中中国神华占北京国电的股权比例为42.53),盈利能力远低于表内电厂。 (3)运输板块量、价、成本均基本符合预期:2019年上半年抵消前分部收入247亿元(占比),经营利润109亿元(占比31%,同比+1%),主要由于铁路运量略增。2019年上半年自有铁路周转量1429亿吨公里(同比+3%),保持稳步增长;吨公里收入0.141元(同比+2%),吨公里成本(测算值)0.053元(同比+1%)。自有港口下水煤量1.13亿吨(同比-);航运货运量0.55亿吨(同比+6%)。 归母净利略超预期:毛利同比-,归母净利+5.5%,主要由于期间费用/所得税下降、投资收益(非经常)增长。 (1)投资收益中主要为非经常部分:2019年上半年投资收益19亿中,11亿来自成立合资公司时形成的非经常损益,4亿来自处置交易性金融资产的投资收益,权益法核算的长期股权投资仅1.9亿(去年同期2.7亿)。 (2)期间费用略低于预期:2019年上半年三费合计(含研发)101亿,同比-,吨煤销量期间费用46.4元/吨。 (3)所得税费用略低于预期:占利润总额的21.7%(18H1为),或因所得税率较低的运输板块盈利占比提高; (4)Q2单季自由现金流较低,但主要由应付项引起,尚属合理范畴:主要由于应付账款及应付票据减少/支付各项税费/支付职工薪酬/部分电厂出表等,尚属合理范畴。 投资建议:上调2019/20年盈利预测,维持26.08元/股的目标价,重申“买入”评级。 由于非经常损益/电价略超预期,我们上调2019-21年EPS预测至2.17元/2.13元/2.15元(首次覆盖中2019-21年EPS原预测为2.16元/2.12元/2.15元),但由于原目标价为基于2021年业绩(该项预测不变)给12倍PE,故维持26.08元的目标价及“买入”评级不变。 风险提示:宏观经济下滑超预期,能源进口政策变化,非煤能源发展超预期,集团整合对公司治理的影响等。

事件: 2019年 H1实现营收 77.6亿元,同比增长 21.7%;归母净利 27.1亿元,同比下降 11.0%( 主要是 18年同期所得税返还及公允价值净收益较高);扣非后净利为 17.1亿元,同比增长6.1%。 2019Q1/2019Q2营收分别同比增长 22.4%/21.2%;归母净利分别同比增长 11.1%和下降 25.0%。 公司业绩符合市场预期。 自营增长稳健、 委管提速,新零售业务快速拓展: ①自营商场:进入平稳发展期,经营质量提升。 报告期实现营收39.5亿元,营收同比增速为 11.8%,毛利率增加 1.3pct 至79.5%; ②委托商场: 深入三四线城市,轻资产模式快速占领市场。 报告期内实现营收 21.6亿元,营收同比增速为 23.6%,毛利率增加 4.9pct 至 65.5%,毛利率表现良好; ③建造施工和设计: 报告期实现营业收入 9.4亿元,营收同比增长 104.3%,实现高增长; ④新零售:阿里战略加盟,业务推进顺利。 前端设计、商品零售和阿里合作发展顺利,线上引流带动线下收入增长; ⑤快速拓展期,费用整体走高,预计下半年盈利质量有所改善。 综合毛利率为 67.0%, 同比减少了 2.3pct, 由于业务拓展,期间费用率有所上升。 “自营+委管” 双轮驱动模式稳步推进, 携手阿里稳步布局新零售: 自营稳固品牌,委管拓宽渠道,“ 自营+委管”双轮驱动助力市占率提升; 公司携手阿里进军新零售,商业模式转型升级带来增长动力。 投资建议: 我们看好美凯龙在家居产业链中较强的议价能力,“自营+委管”模式带来业绩稳健增长,同时发力新零售进一步提升综合竞争力,预计公司市占率将持续提升。参考可比公司 2020年的平均 10.3倍 PE,我们给予公司 10倍 PE 估值,对应目标价 16.4元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示: 房地产销售不及预期,家居需求走弱; 新零售模式拓展不顺利。

事 件 : 公 司 2019H1实 现 营 收 3.34亿 元 , YoY26.12%;实现归母净利润 0.66亿元, YoY 6.84%。 运营商收入比重持续提升, 4.96亿电信订单提升业绩确定性2019H1公司实现营收 3.34亿元, YoY 26.12%,主要系下游采购及建设增长,尤其是宽带网产品增速贡献。 分季度收入来看, 公司营收受季节性影响明显, Q1作为淡季增速较慢, YoY 8.2%, Q2营收保持稳定增长, YoY35.3%。 分行业来看, 运营商业务营收实现 1.30亿元, 占收比持续增长,由 2017H1的 24.4%提升至 39.3%,增长了14.9pct。其中, 2018年与中国电信签订的中国电信侧配套工程项目合同金额 4.96亿元, 截至报告期累计确认收入的有 1.43亿元,贡献主要收入来源,后续仍有约3.53亿合同金额,运营商业务收入增长确定性强。 政府业务实现营收 2.03亿元, YoY -4.38%。 分产品来看, 宽带网产品实现营收 2.30亿元, YoY75.61%,主要来自于中国电信侧配套工程项目以确认收入; 移动网产品实现营收 0.65亿元, YoY -8.12%,主要系市场竞争加剧导致单价下降,同时高毛利率产品销售比重下降拉低毛利率。除此之外,网络内容安全产品2019H1实现营收约 709万元, YoY -73.95%,波动主要系海外收入确定造成的,个体订单金额较大; 大数据运营产品实现营收约 927万元,去年小基数影响, YoY630.70%。 成本端: 移动网产品行业竞争加剧拉低毛利率公司 2019H1营业成本 0.71亿元, YoY 37.4%。 从成本结构来看, 制造费用基数最小因此同比快速增长, YoY 168.46%,劳务成本同比略降 -0.23%,其他包括原材料、直接人工和加工费均保持约 38%左右增长,主要系销售规模扩大导致。 另外, 制造费用增长主要是设备折旧导致。 从毛利率情况来看, 主要系移动网市场行业竞争加剧导致,行业角度政府业务毛利率 YoY -4.38pct,产品角度移动网产品毛利率 YoY -8.12pct,但高密度板卡销售额增长拉高宽带网产品毛利率 YoY +0.98pct。 费用端: 团队快速扩张加速费用增长, 预算管控及提升资金管理效益平滑费用增长本期虽然销售规模扩大,但加强预算管控,整体销售费用率较往年同期略有下降, 主要系销售薪酬、市场服务费和其他费用大幅缩减, 预算管控控制得当;此外, 管理费用及研发费用稳步增长,主要也是人员薪酬的增长。 其中 2018H1和 2019H1,研发人数分别为 561人、 754人, 2018H1、 2019H1占公司总人数比例分别为57.36%、 59.98%;研发人均工资由 10.6万元提升至11.0万元,主要系研发人员增加导致研发费用增长。 其他人员工资也有所增长。 本期财务费用 YoY -44.56%,主要系汇兑损益及利息收入提升。 收入结构变化导致应收票据增长,整体业绩增长确定性高资产负债端: 公司上游话语权优势体现。公司应收票据及应收账款增长,主要系中国电信侧配套工程项目大额银行承兑汇票导致。整体预收账款同期也匹配增长,主要系公司现金流紧张,另一方面也说明公司上游话语权优势体现。 公司预付款项增长主要源自预付购置办公楼款项所致。存货较 2019年期初值基本保持稳定, 根据预收及存货预期下半年收入将保持持续增长。 现金流方面: 受季节性影响, 2019H1公司现金流净额均为负值,主要系经营性活动现金收入主要来源于下半年。公司整体现金收入比率由于收入结构调整有所下降,主要系运营商客户业务收入账期较长导致。 盈利预测与估值我们认为公司在网络可视化领域全面布局,产品模块化、平台化优势日益显著,预计 2019-2021年公司总营收分别为: 9.26亿元、 12.79亿元、 17.47亿元,归母净利润分别为: 2.64亿元、 3.64亿元、 5.09亿元,对应现价 PE 分别为 45.6倍、 33.1倍、 23.7倍。 首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示大订单收入确认风险;人员规模带来的管理风险;系统性风险。