事件概述公司24H1营业收入200.68亿元，同比-7.1%，归母净利润36.42亿元，同比+6.3%，扣非归母净利润34.27亿元，同比+6.15%。据此推算，公司24Q2营业收入99.2亿元，同比-8.89%，归母净利润20.44亿元，同比+3.55%，扣非归母净利润19.14亿元，同比+1.87%。 分析判断:销量端有所承压，结构升级韧性仍在拆分量价来看，公司24H1实现销量463万吨，同比-7.8%，对应吨价4334.77元，同比+0.85%；据此推算，公司24Q2实现销量244.6万吨，同比-8.05%，对应吨价4055.6元，同比-0.85%。公司24H1吨价维持稳定，销量端有所承压，我们认为主因消费环境较为疲软。分产品档次来看，公司24H1/24Q2中高端以上产品分别实现销量189.6/93.6万吨，分别同比-4%/-5.6%，销量下滑幅度低于公司整体水平，结构升级仍有韧性。分品牌来看，公司24H1/24Q2主品牌青岛啤酒分别实现销量261/128.8万吨，同比-7.18%/-8.72%。 分地区来看，24H1公司山东地区/华北地区/华南地区/华东地区/东南地区/港澳及海外地区分别实现收入129.11/37.39/14.65/13.57/3.56/2.36亿元，分别同比-3.71%/-7.68%/-10.23%/-17.36%/-29.5%/-32.57%，其中山东基地市场表现较为稳健，我们认为公司在山东市场基础深厚，未来该市场有望在相对较弱的行业环境下提供稳定的收入与利润来源。 成本红利+稳健控费，利润率维持稳定成本端来看，公司24H1/24Q2毛利率分别为41.6%/42.8%，分别同比+2.4pct/+2.7pct，毛利率有所提升，我们预计主因麦芽等产品原材料价格下降所致。费用端来看，公司24H1销售/管理/研发/财务费用率分别为10.8%/3.3%/0.2%/-1.4%，分别同比-0.3pct/+0.3pct/持平/-0.4pct;其中公司24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为8.7%/3.2%/0.1%/-1.5%，分别同比+0.4pct/+0.2pct/持平/-0.4pct。公司费用率整体水平保持稳定，24Q2销售费用率略有提升，我们预计主因旺季促进销售加大投放所致。利润端来看，公司24H1/24Q2归母净利润率分别为18.2%/20.6%，分别同比+2.28pct/+2.48pct，24H1/24Q2扣非归母净利润率分别为17.1%/19.3%，分别同比+2.12pct/+2.05pct，公司盈利能力进一步提升。我们预计随着结构升级持续推进和成本红利释放，公司今年全年利润率水平有望较去年有明显提升。 公司业内地位稳固，静待行业拐点受到宏观消费偏弱及天气影响，啤酒行业上半年销量端未出现明显增长，根据国家统计局数据，今年1-6月啤酒行业产量达1908.8万吨，同比+0.1%。我们认为青岛啤酒上半年销量端承压一方面受宏观及行业因素所致，同时经营节奏上的调整也为渠道健康发展提供有利条件。从主流啤酒公司24H1产销量数据来看，青岛啤酒行业地位依然稳固，强大的基地市场基础为其提供了稳定的利润来源，同时公司积极推动产品升级与多场景营销，坚持高质量发展,静待后续行业复苏拐点到来。 投资建议参考公司最新财务数据，我们将公司24-26年营业收入为357.07/374.36/388.57亿元的预测下调至325.85/335.32/346.45亿元，将24-26年EPS为3.59/3.97/4.34元的预测下调至3.34/3.60/3.94元，对应9月13日收盘价53.96元/股，PE分别为16/15/14倍，维持“买入”评级。风险提示消费复苏进度不及预期，原材料成本波动风险，市场竞争加剧

事件概述：公司24H1实现营收14.68亿元，同比+3.0%，实现归母净利润2.47亿元，同比+18.8%，扣非归母净利润2.10亿元，同比+17.7%。据此推算，公司24Q2实现营收6.14亿元，同比-6.8%，归母净利润0.71亿元，同比-10.9%，扣非归母净利润0.63亿元，同比+6.1%。 分析判断:底料业务承压，线上渠道高增分产品来看，公司24H1火锅底料／中式菜品调料／香肠腊肉调料／其他业务分别实现营收4.91/8.87/0.33/0.54亿元，分别同比-10.15%/+11.62%/+21.43%/-0.43%；据此推算，24Q2公司火锅底料／中式菜品调料／香肠腊肉调料／其他分别实现营收1.98/3.92/0.001/0.24亿元，剔除因淡季销售规模过小而不可比的香肠腊肉调料来看，24Q2火锅底料/中式菜品调料/其他业务营收分别同比-22.97%/+4.75%/-12.17%。火锅底料业务上半年有所承压，中式菜品调味料维持增长，我们预计主因：1）消费环境整体疲软；2）新品上市与小龙虾调味料增长带动中式菜品增长。分渠道来看，公司24H1线下渠道/线上渠道分别实现营收12.1/2.54亿元，分别同比-5.35%/+77.48%；据此推算，24Q2公司线下/线上渠道分别实现营收4.92/1.22亿元，分别同比-15.3%/+57.4%。我们预计公司线上表现亮眼主因去年并购入表的食萃高增所致。根据公司半年报披露，食萃24H1实现利润1808.12万元，延续较好势能。 毛利率提升+费控良好，盈利能力提升成本端来看，公司24H1／24Q2毛利率分别为39.6%/33.3%，分别同比+3.3/+2.2pct。毛利率水平有所提升，主因：1）原材料综合采购成本下降，2）产品结构变化。费用端来看，公司24H1销售／管理／研发／财务费用率分别为14.4%/5.8%/1.5%/-0.3%，分别同比+1.1/-1.2/+0.2/+0.2pct;据此推算24Q2销售／管理／研发／财务费用率分别为10.7%/6.9%/2.0%/-0.3%，分别同比-0.7/-1.4/+0.6/+0.3pct。公司上半年销售费用率有所提升，主因增加广告及市场费用投放（24H1同比+29.1%）；管理费用率有所下降，主因股权激励费用减少。利润端来看，公司24H1／24Q2归母净利润率分别为16.8%/11.6%，分别同比+2.24/-0.53pct，剔除非经营性扰动后，24H1/24Q2扣非归母净利润率分别为14.3%/10.3%，分别同比+1.79/+1.24pct，盈利能力提升。 关注旺季动销情况，期待后续表现根据年初公司发布的员工持股计划草案，公司2024年营收计划的保底目标为同比增长10%。根据上半年财报情况推算，公司24H2营收端需同比实现15.8%及以上的增长才可达到目标。从经营节奏上看，公司重点销售时点为下半年，因此24H2表现对全年目标是否达成至关重要。根据公司投资者调研活动记录表披露，公司将结合市场情况与营销策略制定相应投放计划，预计下半年旺季广告营销费用投入将高于上半年。我们仍看好公司作为复调行业龙头，下半年业绩有望企稳恢复。 投资建议：参考公司最新业绩公告，我们将公司24-26年营收分别为35.59/40.59/45.23亿元的预测下调至33.73/37.89/42.32亿元，将24-26年EPS分别为0.54/0.65/0.74元的预测下调至0.50/0.58/0.66元，对应9月13日收盘价8.56元/股，PE分别为17/15/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期，市场竞争加剧，新品增长及新渠道扩张不及预期。

事件概述海德股份发布2024年中报。2024年上半年，公司实现营业收入5.90亿元，同比增加7.17%；归母净利润3.78亿元，同比下降26.63%；归母扣非净利润3.50亿元，同比增加6.66%；基本每股收益0.1934元/股，同比下降26.63%；加权平均ROE为6.69%，同比下降2.83个百分点。 分析判断:机构困境资管：压舱石业务，表现稳健。 机构困境资管业务系公司基石业务，2024年上半年公司实现不良资产处置收入5.48亿元，同比增长11.94%，占营收比重达92.83%。截至报告期末，公司能源类/上市公司类/特殊机遇类/商业地产类困境资产项目存量余额分别为45.7/5.50/22.93/10.95亿元，占公司机构困境资管业务存量投资余额比重分别为54%/6%/27%/13%。 个人困境资管：科技赋能公司挖掘蓝海市场。 随着政策的逐步放开，个贷不良资产批量转让市场日趋活跃，2024年1-6月，在银登中心开展的个贷不良资产批量转让资产包共成交135单，同比增长13%，成交金额达321.5亿元，同比增长128%。公司顺应市场发展，积极拓展个贷不良资产管理领域，公司全资所属持牌AMC海徳资管已获批在全国范围内开展个贷不良资产收购处置业务，利用“大数据+AI技术”形成了“资产收购+后端处置”全链条、专业化、批量化、智能化的个贷不良资产投资和管理能力，初步构建了个贷不良业务生态圈。目前公司个贷不良资产管理规模在国内AMC中市场占有率位居行业领先水平。 投资建议公司依托股东在能源和地产上的产业优势、上市公司重整管理经验及稀缺牌照资质，深耕机构困境业务；顺应市场发展，积极拓展个贷不良资产行业蓝海。结合中报数据，我们维持此前2024-2025年营业收入13.97/15.36亿元的预测值，新增2026年营收预测16.25亿元；维持此前2024-2025年净利润9.24/9.89亿元的预测值，新增2026年净利润预测10.04亿元。相应地，维持此前2024-2025年EPS0.69/0.73元的预测值，新增2026年EPS0.75元，对应2024年9月13日4.55元/股收盘价，PE分别为17.01/15.90/15.65倍，PB分别为2.85/2.82/2.81倍，维持公司“增持”评级。 风险提示个贷不良业务拓展不及预期、监管政策趋严、宏观经济变动。

事件概述公司发布2024年中报，2024上半年公司实现营收160.6亿元，同比增长6.8%；实现归母净利润9.84亿元，同比增长60.2%。单看24Q2，公司实现营收81.2亿元，同比增长12.1%；实现归母净利润4.86亿元，同比增长62.5%。 业绩符合市场预期，毛利率再创新高公司2024年上半年业绩符合市场预期。根据公司2024年中报，24Q2公司毛利率达24.0%，较去年同期提升2.5pct，核心系海外收入占比提升拉动毛利率上行，目前柳工海外比国内毛利率高约11pct。24H1柳工海外收入占比达48%，较去年同期提升4pct以上；24H1海外收入增速18.8%，国内近似持平。 土方业务继续跑出α，产品线持续拓宽1）土方业务继续发力：根据公司中报，24H1公司土方机械板块销量增速跑赢行业8.8pct。公司电装产品迭代，根据中报，公司土方机械市场销量和占有率稳居行业前列。2）新产品先持续拓宽：24H1公司的小型工程机械、矿卡、汽车吊、高机等增速超过100%，非土方业务持续带来增量，帮助公司拓宽产品线，拉动出口增长。 制造及管理再优化，公司净利率持续提升由于公司传统土方业务持续跑赢行业、海外收入占比提升等，公司毛利率提升显著。公司三费费率保持相对稳定，在24H1同比汇兑减少超过7000万元的情况下，净利率再次突破6%。 1）智能制造升级：根据公司2024年中报，公司智能制造工厂及智慧工厂，大幅提升了制造效率。2）渠道优化：公司近年渠道层面直销和经销并行，两种模式之间的转化和择优变动，保证了从毛利率提升传导至净利率的通畅。 投资建议公司业绩符合预期，24年持续兑现较高的利润增长，且毛利率持续改善。公司24Q2现金流同环比大幅改善，土方强势且非挖接力，看好公司国企改革背景下的利润率持续提升。我们预计公司2024至2026年营收为301/342/392亿元，归母净利润为14.2/19.9/25.2亿元，对应EPS为0.72/1.01/1.27元。按照2024年9月5日收盘股价9.33元，公司2024至2026年PE为13.0/9.3/7.3倍。首次覆盖，给予"买入"评级。风险提示国内行业需求修复不及预期的风险、海外市场拓展进度不及预期的风险、行业竞争加剧，价格战未缓解的风险。

事件概述公司发布2024年中报。Q2营收端改善明显，新接订单快速增长2024H1公司实现营收3.79亿元，同比-0.6%，其中Q2营收2.42亿元，同比+33.5%，环比+77.1%，明显改善，主要系封测行业需求回暖。分产品来看：1）测试系统：24H1实现收入3.35亿元，收入占比为88.4%，同比-7.2pct；2）配件：24H1实现收入4284万元，收入占比为11.3%，同比+7pct。分地区来看：1）境内：24H1实现收入3.55亿元，同比+2.4%，收入占比为93.67%，同比+2.77pct；2）境外：24H1实现收入2399万元，同比-30.93%，收入占比为6.33%，同比-2.77pct。截至24H1末，公司合同负债为0.53亿元，同比+65%，一定程度验证公司新接订单持续快速增长，随着产品交付确认，全年收入有望保持稳健增长。 产品结构优化驱动毛利率上行，Q2净利润超市场预期2024H1公司归母净利润和扣非归母净利润分别为1.12和1.27亿元，分别同比-30.2%和-18.7%，其中Q2归母净利润和扣非归母净利润分别为0.89和0.95亿元，分别同比+2.85%和+11.88%，分别环比+280%和199%，盈利水平持续恢复，超预期。2024H1公司销售净利率和扣非销售净利率分别为29.68%和33.51%，分别同比-12.59pct和-7.41pct，其中Q2销售净利率和扣非销售净利率分别为36.76%和39.29%，分别环比+19.63pct和+16.02pct。1）毛利端：24H1公司毛利率为75.85%，同比+5.28pct,根据公司投关活动记录表，毛利率提升主要系产品结构变化，高毛利产品占比提升；2）费用端：24H1期间费用率为37.8%，同比+6.7pct，其中销售、管理、研发和财务费用率同比+1.9/+0.1/+3.1/+1.59pct。研发费用率提升，主要系公司持续加大在模拟、数据混合、功率模块和SoC测试领域研发投入，截止24Q2，公司共有研发人员330人，占员工总数的47.62%，较上年同期增长22.22pct。3）24H1主要由于股票市场波动造成公司非经常性损益为-1452万元，较去年同期减少1967万元，短期影响利润端表现。 8600系列进入客户端验证，全球化战略布局顺利1）产品端：公司作为国内测试机龙头厂商，已形成8200/8300两大测试平台，8200系列主要面向模拟功率类芯片和模块测试，8300系列主要用于电源管理类和混合信号集成电路测试，平台化设计使得各项产品具有优秀的可扩充性和兼容性。2023年公司推出了面向SoC测试领域的全新一代测试系统STS8600，STS8600拥有更多的测试通道数以及更高的测试频率，进一步完善了公司的产品线，拓宽了公司产品的可测试范围，为公司未来长期发展提供强大助力。2）全球化布局：公司积极布局海外市场，2024年4月，日本全资销售和服务公司正式投入运营；7月，美国子公司在美国加州硅谷地区正式开业；同月，首台马来西亚槟城工厂生产的测试机STS8300在全球半导体封测供应商Unisem完成装机。截至2024H1，公司测试设备全球装机量超过7000台，全球竞争力逐渐显现。 投资建议我们预计公司2024-2026年营业收入分别为8.98、10.91和13.11亿元，同比增速为30%、22%和20%；归母净利润分别为3.20、4.32和5.76亿元，同比增速为27%、35%和33%；EPS分别为2.36、3.19和4.26元。公司2024/09/05股价84.6元对应PE分别为36、27和20，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示新品产业化不及预期，半导体行业需求复苏不及预期等。

国内教练机研制基地，形成教练机++导弹++无人机多元发展公司拥有完备的飞机、导弹研制生产能力的专业航空研发制造能力，兼具“厂所合一、机弹合一、战训合一”特点。自建厂以来，先后研制生产了5大系列20多种型号飞机，交付飞机5000余架，并成功实现出口。教练机主要产品包括CJ6初级教练机、K8基础教练机和L15高级教练机等。导弹相关产品包括YJ-9E和TL系列产品（TL-20、TL-7、TL-17、TL-30等），涵盖反舰导弹、制导弹药、空地导弹、巡飞弹等多型产品。 2023年由于公司供应链状况发生变动以及公司对部分产品进行改进和改型，交付推迟，导致业绩大幅下滑。但据24年中报，截至中报期末，公司已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额达743.97亿元，预计将于42024年度确认收入。以此推测，公司42024年全年营收至少在657.6亿元，同比增速至少在50%以上。同时，我们判断，公司交付回暖，或为部分产品改进改型完成。此外，公司近几年境外收入增长迅速，2022、2023、2024H1境外收入分别为0.08、2.04、4.02亿元，我们预计L15高教机外贸款或也已开始交付。 教练机上量周期来临，5L15内贸、出海需求两旺教练机是飞机训练系统的核心，装备规模大约占到空军航空装备的20%～30%左右，需求极大。我军目前存在较大的教练机缺口，亟需补量补强。据《WorldAirForces2024》，我国拥有全球第三大教练机队伍，仅次于美国和俄罗斯。但从比例上看，美国教练机（含教直）占军机总规模的比例在20.07%，而我军教练机（含教直）仅占总规模达12.1%。从战斗机与教练机的数量比来看，美军保持接近11:1的优秀配比，而我军该比例仅为3.94：11，也就是，约44架战斗机才配有11架教练机。可以看出，由于近几年我国战斗机进入批量列装阶段，教练机放量速度尚未跟上。 L15是洪都研制的新一代双发超音速高级教练机，目前已陆续装备我国空、海军部队。其兼具先进战斗机机动性与教练机低速安全操纵性，已经发展出L15A、L15AW、L15B以及教10等多种型号。据CCTV《军工巡礼》2024年3月4日报道，航空工业洪都成功试飞了经过发动机改装的国产5L15高级教练机，报道称：“改装后的L15“猎鹰”拥有了更加强劲的战鹰之心”。我们认为，L15改装后，将满足自用和出口需求，甚至有能力替代轻型战斗机执行任务，且物美价廉，需求即将爆发。 拓展导弹、无人机产品线，实现多元发展公司具有“机弹合一”的能力，公司YJ--E9E反舰导弹、TL--020小直径制导炸弹均可通过5L15挂载投发。据公司官微，2018年9月，洪都公司在某基地进行了L15高教机挂载两型外贸产品YJ9E及TL20打靶飞行试验，飞机分别在三个不同高度进行发射，导弹发射正常，机弹正常分离，发射后导弹各系统工作正常，飞行正常，制导弹直接命中靶心。自洪都公司充分挖掘机弹一体优势，提升整体研发能力以来，L15高教机已配挂三型自研导弹并试验成功，三型产品挂载成功丰富了L15高教机打击能力，提高了整体竞争力。 从集团层面看，洪都集团是我国无人机重点科研生产基地。公司2019年公告《洪都集团资产置换评估报告》中提到，集团深度聚焦具有较强核心竞争力的教练机、导弹、无人机三大产品谱系，着力打造中国教练机基地、航空工业空面导弹基地、航空工业攻击系统基地之一和国内外知名的机身段一级供应商。目前国内已建立成熟的无人机需求谱系，歼20忠诚僚机概念成型，我们认为将进入需求释放阶段，或能频繁看到订单落地。 参股公司洪都商飞为9C919机身两部段唯一供应商，单机价值量或达四千万元据公司官微、央视财经、澎湃新闻报道，参股公司江西洪都商用飞机股份有限公司（参股25.5%）是C919前机身/中后机身两大机体结构部件的唯一供应商，约占C919机体结构份额的25%。C919大飞机进入批量生产和交付阶段，5年内规划产能将达到150架，而订单数量已经超过1200架。据我们测算，洪都商飞9C919单机价值量近440000万元，在9C919项目上收入有望达到55000亿元以上。随着9C919大规模批产，其将为上市公司提供较大业绩支撑。 投资建议洪都航空是国内唯一的飞机+导弹总装平台，已实现由单一的教练机向兼具教练机、无人机、导弹产品多元化纵深化发展。随着公司L15高级教练机批产列装、防务产品定型放量、无人机和民机需求释放，公司业绩即将触底反弹，进入高速增长期。预计2024-2026年分别实现营业收入58.99/89.10/112.53亿元，归母净利润1.02/1.93/2.90亿元，同比增速+214.9%/88.8%/49.9%，EPS为0.14/0.27/0.40元，对应2024年9月2日20.72元/股收盘价，PE分别为148/77/51倍。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示下游放量节奏不及预期的风险、军贸市场竞争加剧的风险、研发技术风险等。

公司发布2024年中报公司发布2024年中报，2024上半年公司实现营收38.6亿元，同比增长24.6%；实现归母净利润8.24亿元，同比下降0.88%。单看24Q2，公司实现营收24.08亿元，同比增长34.0%；实现归母净利润5.22亿元，同比增长2.0%。 24Q2收入历史新高，受益于CMEC完成并表浙江鼎力24Q2实现收入24亿元，同比增长34%，创季度收入新高，核心原因系CMEC在24M5开始实现并表。CMEC上半年收入19亿元，增厚了公司的营收规模。根据公司2024年中报，臂式系列作为公司近年来主推产品，已成为公司成长主要动力。2024年上半年，公司臂式产品销售收入同比增长57.67%，占主营业务收入比例达48.57%。公司产品创新力强，拥有众多高品质、差异化产品，包括1500kg大吸力纯电动玻璃吸盘车、路轨两用轨道高空车、无油设计纯电剪叉等。会计政策变更小幅影响毛利率，汇兑收益影响季度利润24Q2公司的毛利率31.8%，同比微降。实际上背后的原因是，由于计政策变更，质保费用从财务费用计入成本，导致公司24Q2毛利率同比小幅下行。考虑CMEC在Q2的并表，对鼎力整体毛利率也有一定拖累。24Q2鼎力净利润5.2亿元，同比增长5%，核心系23Q2季度汇兑1.7亿元，今年同期汇兑亏损。鼎力的利润水平在季度汇兑压力较大情况下，已经较为优秀。新工厂投产，即将贡献增量根据公司2024年中报，公司募投项目“年产4,000台大型智能高位高空平台项目”已结项，目前正处于产能爬坡阶段。该项目产品具有更高米数、更大载重等特点，能够进一步丰富公司产品线，增强差异化优势，完善公司产品结构，更好提升公司技术水平及产能规模。 投资建议鼎力已经是一个α较强的出口成长股，海外市场业绩持续兑现。预计公司2024至2026年营收为76.8/93.3/109.6亿元，归母净利润为21.7/25.9/32.4亿元，对应EPS为4.29/5.12/6.40元/股。按照2024年9月2日收盘股价46.85元/股，公司2024至2026年PE为11.3/9.5/7.6倍。公司海外成长性较强，产品具备领先优势，且公司利润率保持高水平。首次覆盖，给予"买入"评级。风险提示国内市场增长不及预期的风险；国内市场竞争加剧的风险；海外市场拓展不及预期的风险；海外头部企业产能扩张的风险。

事件概述公司发布2024年上半年财务报告。2024年上半年，公司实现总营业收入26.17亿元，同比230.25%；利润总额达到1.16亿元，同比441.56%；实现归母净利润0.72亿元，同比307.9%。单Q2公司实现营业收入15.92亿元，同比+143.25%，实现归母净利润0.44亿元，同比+1369.27%。 分析判断::2214H1收入利润同比大幅增长，持续强化门店网络布局和产品力24H1公司营业总收入26.17亿元，同比增长230.25%，恢复至2019年的46%。分业务来看，公司24H1旅游批发收入20.69亿元，同比增长449.23%。旅游零售收入2.75亿元，同比增加111.32%。整合营销收入2.53亿元，同比减少9.81%。公司24年上半年毛利率为13.07%，同比提升2.06pct，同比19H1提升2.71pct。其中，旅游批发毛利率11.53%，同比减少1.9pct。旅游零售毛利率21.92%，同比增加10.32pct。 零售网络加速扩张。公司零售板块进一步加强精细化管理，不断开拓细分增量市场，持续赋能实体门店多元化发展。截至2024年6月30日，公司全国门店累计超过2000家（23年底为超过1500家），覆盖接近20个省份，其中北京地区已超百家。 公司持续布局境内外上下游资源。根据公司半年报，2024年4月公司隆重推出了“众信制造2.0”主题产品系列，重点打造区别于市场差异化的旅游系列产品，旨在以定制化、灵活化、品质化为核心，不断从产品制造向产品创造优化升级，进一步凸显产品的创造力、品质感及服务性，该系列首批推出的产品超过500条，其中90%以上为公司独家产品。 打造行业级分销平台，开启全链路数字化新征程报告期内，公司的参股公司杭州阿信继续以平台身份助力产业链上下游企业协同发展，推动业内跨渠道跨地域间的互联互通、资源共享，充分发挥平台聚集优势，提高资源利用效率，降低企业自身运营成本。2024年上半年，阿信平台用户活跃度和成交总额均有所提升。截至2024年7月底，杭州阿信累计注册旅游顾问及门店数量较2023年底增长35%，上线商品线路约3,000条，单月成交额峰值约4,000万。其中履约订单量较上年同期增长32%，整体支付GMV较上年同期增长779%。 费用率持续优化，利润率超过疫情前由于收入端尚未恢复至疫情前水平，公司费用率水平仍高于疫情前，但同比保持改善。24H1公司销售费用率、管理费用率分别为7.42%、1.90%，分别同比-3.5pct、-3.7pct。24Q2公司归母净利润0.44亿元，归母净利润率2.7%，同比提升2.2pct,同比2019Q2提升1.3pct。我们认为随着国际航班供给以及收入的逐步恢复，费用率优化仍有较大空间。 投资建议我们维持之前的盈利预测。我们预计公司2024-2026年取得营业收入63.1、107.8、133.8亿元，同比增长91%、71%、24%；实现归母净利润1.5、2.8、3.1亿元，对应EPS分别为0.15、0.28、0.32元，按照2024年8月30日收盘价6.35元计算，对应的PE分别为43、23、20倍，维持“增持”评级。风险提示行业竞争加剧、国际航班恢复不及预期、地缘政治风险等。

事件概述公司发布2024年半年报。24H1公司营业收入37.33亿元，同比+3.46%，归母净利润3.58亿元，同比+27.49%，扣非归母净利润3.23亿元，同比+38.50%。 分析判断::2Q2业绩增长略超市场预期，降本增效显著24Q2公司营业收入及归母净利润分别为18.88亿元和2.37亿元，同比分别为-3.33%和+18.51%。收入端承压主要系RevPAR相对承压及直营店减少；利润端表现略超市场预期，主要系费用端优化效果显著。24Q2销售费用、管理费用、财务费用率分别为6.01%/10.46%/4.69%，同比-0.89pct/-0.97pct/-0.52pct。 短期RRevPAR继续承压，开店呈现稳步推进态势24Q2公司酒店板块整体RevPAR/ADR（房价）/OCC（出租率）同比-7.7%/-4.9%/-2.9%，RevPAR表现相对承压，我们认为主要系去年高基数及当前消费环境相对疲弱所致。开店方面，24H1整体新开店/净开店分别为567/212家,其中经济型新开店/净开店分别100/-8家，中高端新开店/净开店分别171/128家。截止到Q2底，公司门店总数达6475家，已签约未开业和正在签约店为1906家。 投资建议我们维持之前的盈利预测。我们预计公司2024-2026年实现营业收入82.2、84.9、86.3亿元，同比增长6%、3%、2%；实现归母净利润9.7、11.1、12.1亿元，同比增长21%、15%、9%。对应的EPS分别为0.86、0.99、1.08元，按照2024年8月30日收盘价11.77元计算，对应PE分别为14、12、11倍。公司从拓店、提质增效、门店升级等方面有望持续迎来边际改善，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济增长放缓，用工成本大幅增加，拓店不及预期，收购事项尚未完成存在不确定性。

事件概述2024年8月27日，华金资本披露中报。2024年上半年，公司实现营业收入1.96亿元，归母净利润3000万元，同比分别增加11.40%/35.18%。截至2024年6月底，上市公司总资产23.29亿元，净资产13.59亿元。加权平均ROE(非年化)2.20%，ROIC(非年化)2.19%，较上年同期分别提高0.50/0.43个百分点。 主要观点::文远知行赴美OIPO在即，背后创投基金独具慧眼美国东部时间2024年7月26日，自动驾驶企业文远知行（WeRide）向美国证券交易委员会（SEC）递交招股书，计划以“WRD”为股票代码在纳斯达克挂牌上市。8月20日更新的招股预案显示，文远知行此次IPO将发行645.2万股ADS，预计募资约1.1亿美元（以发行价区间中值计）；同时拟进行3.205亿美元私募配售，合计募集约4.3亿美元。博世表示有意向认购不超过1亿美元ADS，约占此次IPO数量的91.2%。 值得注意的是，2024年8月22日早间，据路透社旗下媒体IFR，文远知行推迟纳斯达克IPO，没有新的时间表。 华金资本：成长迅速的创投新星根据天眼查文远知行融资信息，华金资本参与了文远知行2021年1月B+轮融资。华金资本连续多年入选清科“中国私募股权投资机构年度50强”、“中国国资投资机构50强”；2023年位居清科“中国私募股权投资机构年度100强”第15位，创造了珠海本地股权投资机构全国排名最高记录。公司在自动驾驶和人工智能、新能源新材料、半导体和医疗健康等产业的投资比较活跃，参投了优必选、酷哇机器人（并将该项目引荐到珠海横琴新区落地）等多家独角兽企业。 历经多次转型，形成“创投++实业++平台服务”新格局华金资本成立于1992年，1994年在深交所主板上市，系珠海第三家上市企业。2015年正式启动战略转型，在巩固电子设备制造、电子元器件生产及污水处理等传统业务的同时，组建华金创新投资、华金资产管理、铧盈投资等专业子公司开展股权投资。公司坚持“以研促投”策略，打造专家型投资团队，依托华发集团的多元化产业资源，与IDG资本、东方富海、方正科技等知名创投机构和产业资本开展合作。 2024年上半年，上市公司营收和净利润分别增长11%和35%。2024年第一季度和第二季度，公司营收9812/9836万元，同比+18%/+5.6%，环比-21%/+0.25%；归母净利润+10864/-7866万元，同比+641%/-1147%，环比+274%/-172%；公允价值变动净收益分别为+1.32/-1.07亿元，主要来自公司投资的优必选于2023-12-29港交所上市后的市值波动——优必选（9880.HK）在2023Q4末、2024Q1末、2024Q2末的总市值分别为344亿元、858亿元、584亿元人民币。 在营收贡献方面，投资与管理/电子器件制造销售/公共设施服务/科技园区业务在2024年上半年实现8432/6707/3066/985万元收入，贡献总营收43%/34%/16%/5%，各项业务收入较2023年同期变化+12%/+40%/-31%/+80%。 背靠国资股东，拥抱粤港澳大湾区创新热土根据华发集团官网和天眼查珠海华发投资控股集团的对外投资信息，华金资本是华发集团金融产业投资板块旗下唯一上市的核心控股平台。华发集团旗下金融资产还包括华金证券（集团持股79%）、华金期货（集团持股99%）等。珠海市国资委为华金资本的实际控制人。 珠海市作为唯一陆域与中国香港地区、中国澳门地区连接的城市，区位优势明显，将在深化粤港澳合作中发挥更为重要的作用。华金资本可充分受益于大湾区建设带来的产业集群效应，发掘优质产业项目、拓展股权投资业务。 2024年，短期和中长期的居民新增贷款持续减少，企业扩大再生产/再融资的需求也不旺盛，消费内循环、新质生产力的社会资本投入不足等现状，地方国资创投有望成为破局点之一。 投资建议华金资本背靠国资股东、身处粤港澳大湾区创新前沿阵地，我们认为其有望受益于大湾区产业集群效益、以及投向前瞻性战略性新兴产业的“耐心资本”的相关政策支持。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为439.35/481.96/534.62百万元，分别同比9.57%/9.70%/10.93%，归母净利润分别为79.75/85.28/88.03百万元，分别同比7.76%/6.93%/3.23%，EPS分别为0.23/0.25/0.26元，2024年8月30日收盘价为10.87元，对应2024-2026年PE分别为47.0/44.9/42.6倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示宏观经济波动对公司盈利带来不确定影响；IPO进程对创投项目退出周期的影响。文远知行IPO尚未完成，存在不确定性。国企改革不及预期；行业竞争加剧导致公司盈利增长不达预期风险。

事件概述24H1公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为 28.30/1.70/2.64/4.51亿元，同比增长-0.35%/-23.50%/37.50%/203.76%，收入持平我们分析主要由于面料受国内需求低迷影响，净利下降受汇兑收益减少和非经影响，非经下降主要由于持有金融性资产产生的公允价值变动亏损 1.26亿元（23H1为收益 0.06亿元），经营性现金流高于归母净利主要由于公允价值变动损失增加、折旧费用较大以及应收减少。24Q2公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为 14.48/1.01/1.41亿元、同比增长-0.98%/-19.52%/0.53%。 公司派发中期股利，每股派发 0.1元，对应分红率 48.2%，年化股息率 3.8%。 分析判断: 面料产能利用率提升，其他地区增长最高。 （1）分产品看，24H1面料/衬衣/电汽/其他收入分别为20.08/6.19/1.36/0.67亿元，同比增长 3.90%/-11.90%/13.12%/-20.78%。 （2）从产能产量看，海外产能占比逐渐提升，24H1公司纺织面料/服装总产能分别为 14415万米/1220万件，同比增长-3.08%/9.42%，产能利用率分别为 76%/82%，同比提升 6/-2PCT，从而测算 24H1面料/服装产量分别增加 5%/7%。其中面料产能国内/国外占比分别为 74%/26%，同比增加-6/6PCT，国内/国外产能利用率均为 76%，同比增加 8/-1PCT；服装产能国内/国外占比为 31%/69%，同比增加-9/9PCT，国内/国外产能利用率 83%/82%，同比下降 3/1PCT。 （3）分地区看，日韩/东南亚/欧美/其他 /内销收入分别为 1.77/8.07/4.28/3.62/10.57亿元，同比增长-6.96%/-2.24%/-12.32%/22.36%/1.51%。 （4）子公司鲁丰织染/鲁联新材料收入为 6.43/0.54亿元，同比增长 1.91%/-9.17%，净 利 润 为 0.44/-0.24亿 元 ， 同 比 增 长 630.01%/-58.58% ， 净 利 率 为 6.83%/-44.09% ， 同 比 增 长5.87/52.60PCT，24H1鲁丰织染产能利用率提高，规模效益提升；24年 7月公司与联业制衣签订了《股权转让协议》，本次交易完成后，鲁联新材将成为公司的全资子公司。 扣非净利率改善受益于毛利率提升，净利率下降主要受汇兑收益及投资净收益减少及公允价值变动亏损影响。（ 1） 2024H1公司毛利率为 24.68%、同比增长 3.33PCT，其中面料产品 /衬衣产品毛利率分别为26.33%/24.61%，同比增长 4.08/0.04PCT，主要受益于面料产能利用率提升。分地区来看，东南亚/欧美/内销毛利率分别为 26.28%/25.12%/22.71%，同比增长 3.94/1.17/4.16PCT。 （2）24H1公司归母净利率/扣非净利率分 别 为 5.99%/9.32% ， 同 比 增 加 -1.81/2.56PCT ， 24H1销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为2.24%/5.61%/4.08%/0.15%、同比下降 0.10/0.56/0.55/-2.16PCT，财务费用率提升主要由于汇兑收益同比减少68%至 0.23亿元。其他收益占比同比下降 0.45PCT；投资净收益占比同比下降 1.77PCT；公允价值变动净收益占比同比下降 2.48PCT 至-3.98%，主要受理财产品影响；资产减值损失占比同比增长 1.44PCT 至-1.23%；信用减值 损 失 占 比 同 比 下 降 0.57PCT 至 0.02% 。 （ 3） 24Q2公 司 毛 利 率 / 归 母 净 利 率 / 扣 非 净 利 率 为25.79%/7.00%/9.75% 、 同 比 增 加 3.87/-1.61/0.15PCT 。 24Q2销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为2.24%/5.27%/4.11%/0.08%、同比下降 0.03/1.06/0.64/-6.45PCT。其他收益占比同比下降 0.43PCT 至 0.20%； 投资净收益占比同比下降 2.41PCT 至-1.85%；公允价值变动净收益占比同比增长 1.46PCT 但仍为浮亏；资产减值损失占比同比减少 1.53PCT；信用减值损失占比同比增加 0.37PCT；所得税费用/收入为 0.39%，同比增加0.09PCT。 公司库存减少。24H1公司存货为 21.43亿元，同比下降 3.61%，公司存货周转天数 180天，同比增加 6天；应收账款为 7.25亿元，同比上升 35.76%，应付账款为 2.22亿元，同比上升-14.82%。应收账款周转天数49天，同比增加 11天。应付账款周转天数 21天，同比增长 1天。 投资建议我们分析， （1）短期来看，公司产能利用率跟随下游补库存、需求复苏有所恢复，服装基本恢复正常、但面料受国内需求低迷影响仍有改善空间； （2）中期来看，功能性面料投产有望贡献增长，根据投资交流纪要，目前月产量约 70万米，未来将着力进行技术完善和市场推广；未来伴随万象高档面料项目投产，面料业务将进一步增长； （3）长期来看，若功能性面料进展顺利、实现针织领域突破，有望成为新的增长点。下调公司 24-26年营收预测 66.69/74.23/80.15亿元至 62.15/65.83/71.04亿元、下调归母净利预测为 5.61/6.66/7.65亿元至 4.03/5.64/6.47亿元，对应下调 2024-2026年 EPS 0.69/0.81/0.94元至 0.49/0.69/0.79元，2024年 8月 30日收盘价 5.44元，对应 24-26年 11/8/7XPE，维持“买入”评级。 风险提示产能扩产进度不及预期；海外需求不及预期风险；原材料价格波动风险；系统性风险

事件概述公司公告2024年中报：2024年H1公司实现营业收入21.38亿元（yoy+0.93%），归母净利润3.40亿元（yoy+12.56%），扣非归母净利润3.31亿元（yoy+11.78%）。2024年Q2公司实现营业收入11.00亿元（yoy-5.25%），归母净利润1.89亿元（yoy+11.8%），扣非归母净利润1.86亿元（yoy+13.35%）。 8月30日杭州奥默宣布其与仙琚制药合作研发的一类创新药奥美克松钠已顺利向NMPA递交NDA制剂：已走出集采影响，新品放量++在研储备有望持续注入业绩动力24年H1公司制剂销售收入12.15亿元，同比增长10.6%，其中制剂自营产品销售收入11.63亿元，同比增长9%；医药拓展部制剂配送销售收入0.52亿元。按治疗领域划分：妇科计生类实现收入2.33亿元（yoy-1%）；麻醉肌松类0.63亿元（yoy+28%）；呼吸类3.93亿元（yoy+30%）；皮肤科制剂1.2亿元（yoy+26%）；普药制剂3亿元（yoy-6%）普药主要系受第九批集采影响公司产品地塞米松磷酸钠注射液同比减少2600万；其他外购代理产品0.08亿元。 对各治疗领域制剂产品的展望：1）妇科计生类：黄体酮胶囊区域集采影响下收入企稳，首仿品种屈螺酮炔雌醇片II（2023.4获批）和戊酸雌二醇片（2024.6获批），和公司战略性品种复方庚酸炔诺酮注射液，及处于审批阶段的地屈孕酮片等有望带来新增长动能。2）麻醉肌松类：主要产品过去两年均已集采，集采影响后恢复性增长，新产品舒更葡糖钠增长较快。同时，1.1类新药奥美克松钠（已递交NDA），2.2类新药注射用CZ1S目前正处于临床II期。3）呼吸类：我们认为糠酸莫米松鼻喷雾剂和噻托溴铵吸入粉雾剂有望持续放量。同时在研双动力鼻喷剂项目等均在积极推进，根据药智网，参股公司浙江萃泽的2.2类新药CZ4D吸入粉雾剂正处于临床I期。4）普药和皮肤类：有望呈稳健增长。 原料药：规范市场打开长期成长空间，并持续降本增效优化成本竞争力24年H1公司原料药及中间体实现收入9.1亿元（yoy-9%），其中主要自营原料药销售收入4.89亿元（yoy-1.2%），公司自营原料药销售额基本持平但销量增长；意大利子公司销售收入2.97亿元（yoy-15%），主要受海外下游客户去库存、部分国家受经济环境和汇率因素影响、采购端皮质激素类产品上游价格波动等导致销售收入同比下降；仙曜贸易公司销售收入1.1亿元，其他原料药贸易0.12亿元。在原料药竞争加剧及非规范市场价格仍处底部背景下，公司持续进行降本增效，通过技术工艺改善、优化成本竞争力，原料药利润同比有所改善。并充分发挥原料药与制剂一体化综合优势、法规市场注册优势积极拓展新客户。 投资建议公司持续深耕甾体原料药领域，系甾体激素行业原料药及制剂一体化的龙头企业。公司制剂集采影响逐渐消化后续新品放量可期，及原料药规范市场开拓有望打开长期成长空间。考虑到原料药竞争加剧导致价格波动及公司持续进行的降本增效逐渐显现等，调整前期盈利预测，即24-26年收入从47.56/54.92/64.30亿元调整为45.06/52.25/61.25亿元，EPS从0.68/0.83/1.02元调整为0.70/0.84/1.01元，对应2024年08月29日的收盘价11.50元/股，PE分别为17/14/11倍，维持“买入”评级。 风险提示在研产品线推进不及预期;新品获批进度及放量低于预期;汇率波动和地缘政治对公司业务造成不确定性;原料药规范市场拓展不及预期;原料药价格波动风险

事件概述公司发布2024年中报。 确认节奏影响2Q2营收增速，新接订单实现高增2024H1公司实现营收4.64亿元，同比+26.91%，其中Q2实现营收2.28亿元，同比+12.07%，单季度营收增速放缓，我们判断主要系订单确认节奏影响，分产品看：2024H1检测设备收入3.07亿元，占营收比重66.18%，较2023年有一定下降，是公司主要的收入构成；2024H1量测设备收入1.50亿元，占营收比重32.32%，较2023年提升明显；2024H1服务及其他实现收入0.07亿元，占营收比重1.50%，贡献较小。截止2024H1，公司存货和合同负债分别为13.70、6.28亿元，分别环比+6.46%、31.21%，持续历史新高，主要系公司在手订单充足、发出商品持续提升，我们判断2024H1公司新接订单较好增长，展望2024H2，随着订单确认加快，看好公司收入端提速。 研发投入加大影响期间费用率，12024H1利润端短期承压2024H1公司归母净利润和扣非后归母净利润分别为-0.68亿元、-1.15亿元，出现亏损，其中Q2归母净利润和扣非后归母净利润分别为-1.02亿元、-1.23亿元。2024H1公司销售净利率和扣非后归母净利率分别为-14.66%、-24.82%，分别同比-27.23pct、-25.46pct，盈利水平出现大幅下滑。 1）毛利率端，2024H1公司毛利率46.23%，同比-5.02pct，2024H1质保金0.12亿元计入营业成本，对毛利率影响约2.7pct，剔除会计准则调整影响，毛利率同比-2.31pct，24H1量测设备和量测设备毛利率分别为50.62%、36.53%，毛利率较低的量测设备占比提升，对整体毛利率有一定影响。2）费用端，2024H1公司期间费用率66.12%，同比+18.39pct，其中销售、管理、研发和财务费用率分别同比-1.90/+2.22/+18.20/-0.14pct，2024H1研发投入2.07亿元，同比+114.22%，主要系公司进一步加大新产品及现有产品向更前沿工艺的迭代升级等方面的研发投入，可见研发投入加大或是导致盈利短期承压的主要因素，此外，2024H1新增股份支付费用0.29亿元，对利润端表现也有一定影响。 明暗场等设备取得积极进展，引领量//检测设备进口替代公司在稳固现有产品竞争优势同时，积极布局先进制程设备，并不断拓展量/检测产品品类，成长空间持续打开。1）公司六大类成熟产品（无图形晶圆缺陷检测、晶圆图形缺陷检测、三维形貌量测、介质&金属薄膜膜厚量测、套刻精度量测）正式实现批量产业化，市场竞争力持续稳固，市占率有较大提升空间。2）纳米图形晶圆缺陷检测设备、暗场纳图形晶圆检测设备、关键尺寸量测设备等新产品线，目前进展顺利，其中明场设备小批量出货到多家国内头部客户产线上进行工艺开发与应用验证工作，暗场设备、关键尺寸设备已出货到部分客户产线上进行工艺开发与应用验证工作，此外，电子束设备已经进入研发设计阶段。3）在加大量/检测设备扩张力度的同时，公司将人工智能和大数据技术应用到半导体质量控制数据上，形成一系列提升高端半导体制造良率的软件产品，三大系列智能软件已全部应用在国内头部客户。 投资建议考虑到收入确认节奏及研发投入较大，我们调整2024-2026年营业收入为12.98、19.95和29.61亿元（原值为13.41、19.97和28.70亿元），分别同比+45.6%、53.7%和48.5%；调整2024-2026年归母净利润为1.62、3.28和5.33亿元（原值为2.20、3.60和5.20亿元），分别同比+15.1%、103.2%和62.5%；调整2024-2026年EPS为0.50、1.03和1.67元（原值为0.69、1.13、1.63元）。2024/08/30股价54.3元对应PE分别为108、53和33，考虑到量/检测设备广阔的市场空间和较低的国产化率，公司成长弹性较大，维持“增持”评级。 风险提示晶圆厂资本开支不及预期，设备研发验证进度不及预期等。

事件概述新华保险发布 2024年中报。2024年上半年，公司实现营业收入 555.91亿元，同比+13.6%；归母净利润110.83亿元，同比+11.1%；每股收益为 3.55元，同比+10.9%；加权平均 ROE 为 11.21%，同比+2.53pt。截至2024年 6月末，公司归母净资产 900.25亿元，较上年末-14.3%；内含价值 2,683.68亿元，较上年末+7.1%。 分析判断: 长期期交势头强劲，NBV 显著提升。 2024年上半年，公司实现原保险保费收入 988.32亿元，同比-8.4%，其中续期保费 776.71亿元，同比+8.6%，持续发挥“压舱石”作用；新单保费 211.61亿元，同比-41.7%，主要系趸交新单由 163.77亿元同比大幅下滑 81.0%至 31.09亿元。公司上半年 NBV 为 39.02亿元，同比+57.7%，主要系 NBVM 同比显著改善，由6.8%提升 12.0pt 至 18.8%。公司不断深入业务的期交化、长期化转型，十年期及以上期交保费收入 20.42亿元，同比+16.3%，在新单保费中占比同比+4.8pt 至 9.6%。渠道各价值指标均实现增长。个险渠道上半年 NBV同比+39.5%至 27.80亿元，NBVM 同比+8.6pt 至 30.5%，主要系 1）渠道大力推动长年期业务转型，上半年实现长期险首年保费 84.91亿元，同比+1.8%，其中长期险首年期交保费 82.62亿元，同比+4.1%；2）加快推进绩优队伍建设，月均万 C 人力同比+19.0%，万 C 人力占比 3.2% ，同比+1.0pt；月均人均综合产能 1.04万元，同比+28.3%。银保渠道上半年 NBV 同比+97.1%至 13.78亿元，NBVM 同比+11.1pt 至 13.8%，主要系渠道积极推动业务期交化转型，上半年实现长期险首年期交保费收入 71.44亿元，占长期险首年保费比例为 71.7% ，较上年同比+34.3pt。公司业务品质显著改善，个人寿险业务 13个月继续率为 95.0%，同比+5.8pt；25个月继续率为85.6%，同比+6.6pt。2024年 1-6月退保率为 0.9% ，同比-0.2pt。 总投资收益同比高增，受益于公允价值变动损益显著提升。 投资资产规模方面，截至 2024年 6月末，公司投资资产总额 14,389.91亿元，较上年末+7.0%。主要品种来看，按投资对象分类，债权投资占比 49.2%，较上年末-1pt；定期存款占比 18.6%，较上年末-0.4pt；股票和基金占比 18.1%，较上年末+3.9pt；按会计核算方法分类，FVTPL 占比 33.1%，较上年末+4.8pt；FVOCI 占比23.1%，较上年末-3.1pt；AC 占比 42.1%，较上年末-2.3pt。投资收益方面，2024年上半年，公司实现综合投资收益/总投资收益 426.00/316.13亿元，同比+51.8%/+43.3%，主要系公允价值变动损益达 149.67亿元（其中FVTPL 金融资产公允价值变动损益 149.63亿元），同比+104.7%；公司实现净投资收益 214.87亿元，同比+6.3%。公司年化综合投资收益率/总投资收益率/净投资收益率分别为 6.5%/4.8%/3.2%，同比+1.8pt/+1.1pt/-0.2pt。 投资建议我们看好公司负债端长期期交业务势头强劲、续期业务基本盘稳固，推动价值持续增长。考虑到公司资产端投资收益有望延续上行，结合 2024年中报业绩，我们上调此前盈利预测，预计 2024-2026年营收分别为827/864/906亿元（原值为 767/817/866亿元）；2024-2026年归母净利润分别为 123/143/161亿元（原值为117/140/159亿元）；对应 EPS 分别为 3.95/4.57/5.16元（原值为 3.76/4.48/5.09元）。对应 2024年 8月 30日收盘价 33.05元的 PEV 分别为 0.38/0.35/0.33，维持“买入”评级。

事件概述2024H1公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为 19.36/4.79/4.59/5.33亿元、同比增长15.02%/15.25%/20.52%/-13.38%，收入和扣非净利符合市场预期，收入增长主要来自加盟单店出货提升，资产减值损失及信用减值损失减少 2300万元。非经主要为政府补助（24H/23H 分别为 0.13/0.22亿元）。经营性现金流高于净利主要由于使用权资产折旧增加和应收项目减少。 2024Q2公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为 6.68/1.17/1.08/-0.12亿元、同比增长10.5%/1.7%/16.3%/转亏。 分析判断: 收入增长主要来自加盟贡献，直营放缓，上半年新开/净开店 59/8家。 （1）分渠道来看，2024H1线上/直营/加盟收入分别为 1.25/12.77/5.17亿元、同比增长 34.58%/2.41%/56.51%。2024H1直营/加盟店数分别为 609/654家、净开 2/6家、同比增长 5.2%/6.5%，推算半年直营店效/加盟单店出货（210/79万元）同比增长-2.6%/47%；直营/加盟单店面积为 157/196㎡，同比增长 5.2%/17%，推算半年直营/加盟单平出货为 1.34/0.4万元/㎡/半年、同比增长-7.5%/25.6%。 （2）分地区来看，核心区华南（收入占比20% ） 增 速 放 缓 ， 东 北 / 华 北 / 华 东 / 华 南 / 华 中 / 西 北 / 西 南 收 入 分 别 为1.78/3.57/3.57/3.84/1.29/1.03/2.85亿元、同比增长 24%/21%/10%/7.9%/24%/15%/8%。 资产减值损失同比下降 2300万元，净利率增幅低于毛利率主要由于销售、管理费用率增加、投资净收益下降。 （1）2024H1公司毛利率为 77.9%、同比提升 0.7PCT，其中线上/直营/加盟/其他销售毛利率分别为77.59%/81.40%/71.91%/-2.96%、同比提升 14.94/1.48/1.11/-82.07PCT, 线上毛利率大幅提升估计来自控折扣，其他销售毛利率下降主要因为境外品牌授权收入及其他零星业务变化。2024H1净利率为 24.75%、同比提升 0.1PCT。从费用率看，2024H1销售/管理/研发/财务费用率分别为 39.0%/7.8%/3.2%/-1.3%、同比增加0.3/0.5/0.1/-0.4PCT，销售费用率增长主要由于门店运营费、员工薪酬、装修费增加；管理费用率增加主要由于职工薪酬、折旧摊销增加。投资净收益/收入占比下降 1.1PCT；其他收益/收入占比下降 0.3PCT 至 1.0%； （资产+信用）减值损失占比下降 1.4PCT 至-0.2%；所得税占比增加 0.3PCT 至 4.6%。 （2）24Q2公司毛利率为81.3%、同比提升 1.6PCT；净利率为 17.5%、同比下降 1.5PCT，净利率下降主要由于销售费用率提升、投资收益及其他收益占比下降。24Q2销售/管理/研发/财务费用率为 50.2%/11.0%/3.4%/-1.8%、同比增加 1.8/-0.6/0.1/-0.6PCT。24Q2投资净收益/收入占比下降 2.5PCT 至-0.8%；其他收益/收入占比下降 1.2PCT 至 1.5%； 公允价值变动收益提升 0.4PCT；（资产+信用）减值损失占比下降 0.6PCT 至-0.3%；资产处置收益/收入占比提升 0.1PCT；所得税占比增加 0.2PCT 至 0.9%。 存货结构和周转天数改善。2024H1末存货为 7.63亿元、同比增长 11%%。分库龄结构来看，1年内/1-2年/2-3年/3年以上占比分别为 75.34%/18.44%/5.79%/0.43%，同比增长 4/0.6/-2.96/-1.69PCT。存货周转天数为 309天、同比减少 27天。应收账款为 2.80亿元、同比增长 5.35%，应收账款周转天数为 28天、同比增持平。应付账款为 1.65亿元、同比减少 4.68%，应付账款周转天数为 80天，同比减少 4天。 投资建议我们分析， （1）短期来看，加盟端可能存在一定去库存压力，预计全年开店 100家左右，但同时也仍存在关店调整； （2）中期来看，公司店效稳步提升，24上半年直营店店效已达 210万元，我们估计未来全年店效有望提升至 500万以上； （3）长期来看，高尔夫系列、2个并购品牌有望构成新增长点。下调盈利预测，下调 24-26年营业收入预测 42.54/49.38/55.87亿元至 38.81/43.67/48.89亿元；下调 24-26年归母净利预测11.94/14.85/17.92亿 元 至 10.02/11.56/13.38亿 元 ； 对 应 下 调 24-26EPS 2.09/2.60/3.14元 至1.75/2.03/2.34元，2024年 8月 30日收盘价 18.99元对应 PE 分别为 11/9/8X，维持“买入”评级。 风险提示开店低于预期风险；加盟终端存货高企风险；费用高企风险；系统性风险。