业绩符合预期。公司发布2020年中报, 2020H1实现营收3.16亿元,同比增长14.46%实现归母净利润1.18亿元，同比增长23.72% ;实现扣非归母净利润0.92亿元,同比增长-2.69%。 Q2收入体现龙头韧性主要影响因素已经出现拐点。公司20Q1. Q2收入增速分别为31%、0.58% , Q2增速下滑主要由于外部环境导致手机销量大幅下滑。需要注意的是,公司存在固定费用、计件收费两种模式, 预计前者维持19Q4-20Q1的趋势, 后者为主要影响部分。 根据IDC数据, 20Q1-Q2全球智能手机整体出货量同比下滑11.9%、16.6% ,国内同比下滑20.3%、10.3%。 但从趋势上看,国内增速已经掉头向上,预计海外Q3将收窄,所以预计公司Q3手机业务增速将改善。 费用率保持稳定, 毛利率略微下滑,扣非归母净利润增速失配主要为投资减少与理财收益。 销售人员差旅费用减少,销售费用同比减少-37.46%。研发仍保持正常投入,同比增长17.72%。毛利率相对19年报下滑4.4ptc 至88.9% ,其中手机业务毛利率维持Q1提升状态为94.83% ,智能驾驶及IOT下滑0.77ptc至42.42%。扣非归母净利润与收入增速不匹配主要为:20H1对联营企业登虹科技确认的权益法核算的长期股权投资收益为-115.62万元,而上年同期为-1,445.28万元，投资损失大幅减少; 银行理财收益2,353.79万元，.上年同期无该部分收益。 智能驾驶、AI开放平台等新业务亮点不断。1)智能驾驶业务逆势增长, 2020H1实现营收3495.74万元,较上年同期增长31.52倍,相较于2019全年已实现倍增。2)对比19年报及20中报,公司在多个业务新增解决方案;计算摄影解决方案新增”智能人脸细节增强方案”、智能深度摄像新增“智能 3D自动对焦”, 智能座舱新增“车载视线唤醒技术”, ADAS新增"AR 实景导航系统”, 软硬- -体车载视觉新增"Baikal 系列软硬- -体车载视觉解决方案”。3)截至2020年6月,虹软视觉开放平台用户已累计超过17万，20H1新增用户约6.7万以上,预计已经开始小幅盈利。 屏下指纹进展顺利。公司披露“光学屏下指纹解决方案已经通过了部分客户的测试,并完成小批量试产”, 之前仅在测试阶段。 维持增持评级维持2020-2022年盈利预测。预测2020-2022年实现营收8.24. 12.87.21.81亿元;归母净利润为2.974.34、 7.36亿元。对应PE为105X. 72X. 42X。 风险提示:手机业务进展受到海外环境影响。

事件： 公司于8月17日公布2020年半年度报告，报告期内，公司实现营业收入141.51亿元，同比减少16.43%；归母净利润10.84亿元，同比减少14.51%；基本每股收益0.26元。其中二季度单季归母净利润5.50亿元，环比一季度的5.34亿元增加3.05%。业绩基本符合预期。 投资要点： 报告期内商品煤销量和吨毛利均同比减少。报告期内公司煤炭产量1349万吨，同比去年的1482万吨，减少了8.97%；商品煤销量1038万吨，同比去年的1302万吨，减少了20.28%。年初至二季度末，公司商品煤平均售价645.42元/吨，同比去年的679.47元/吨，减少5.01%，吨煤成本275.55元/吨，同比去年的286.00元/吨，下降3.64%，吨煤毛利369.58元/吨，同比去年的393.37元/吨，下降6.05%。公司毛利润为43.40亿元，毛利率30.67%，同比下降2.21%。 期间费用大幅缩减，销售费用降幅最大。报告期内公司期间费用21.17亿元，同比减少25.46%，其中销售费用8.03亿元，同比减少5.81亿元，同比减少41.97%，主要是由于运输费、港口运杂费减少及结算不均衡；管理费用9.30亿元，同比减少9601万元，同比减少9.36%；财务费用3.84亿元，同比减少4649万元，同比减少10.80%。研发费用1.09亿元，同比减少16.72%。 集团资源整合持续推进，资产注入落地。4月24日公司公告称，控股股东焦煤集团吸收合并山煤集团的100%股权，山西焦煤集团与山煤集团的合并重组有望为公司焦煤主业硬实力的提升提供强劲动力。6月3号公司公告称，公司的关联方西山集团对标的资产所涉及的房屋作出了承诺，西山集团预计于2020年6月30日前取得该等房屋的所有权证书并登记在上市公司名下，资产购入推进业务合持续发展。2017年山西国企改革拉开帷幕，控股股东山西焦煤是山西省改组国有资本投资公司试点企业，是山西省打造的全球最大炼焦煤供应商，有望进一步拓展业务空间。 投资建议：2020年半年报业绩基本符合预期，虽然国内焦煤具有稀缺性，现货焦煤价格继续保持高位盘整，我们小幅上调20-21年归母净利润预测，从原来的22.23、22.82亿元上调至22.26、22.91亿元，此外我们新增2022年归母净利润预测为24.32亿元。对应公司PE估值仅8倍、8倍、7倍，处于较低位置，且山西国改推进速度加快，公司为受益于国企改革的低估值焦煤龙头标的，维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济下滑，环保限产加剧，下游需求下滑，公司销量下降。

公司基本面重要进展：AI 赋能/开放平台迭代/大智能化 SKU 等，公司智能化业务的“飞轮效应”显现。从近期官方公众号公开信息可获得明确线索： 仅 8月以来两周，官方已发布八大赋能典型案例：1）水产养殖；2）家装定制；3）电力输送；4）公租房管理；5）风力发电运维；6）啤酒节管理；7）智慧工地；8）物流在途资产管理。今年以来 AI 赋能案例落地频率和丰富度持续上升；组件化后，人效将显著提升，2019年底组件数量达到 1644个、经过 24000余套验证；组件复用率达 93%——人均创收提升的条件已经齐备。 AI 开放平台快速迭代，证明正在获得大量应用。7月份海康 AI 开放平台重磅上新两大明星功能：1）智能标注-主动学习：显著降低标注工作量；2）数据质量诊断：大幅提升训练效果。同时，也重点优化了模型校验优化-支持校验集、模型智能调优、AI 配套硬件产品新增系列、物体检测预置算法升级等功能。能力快速迭代是 AI 开放平台被大量应用的信号，海康正在获得充足的数据来提升自身的 AI 能力，并通过 AI 开放平台输出，吸引更多合作伙伴和客户。在正反馈下，壁垒已经构建。 海康机器人智能硬件新品推出，为智能化的大 SKU。海康机器人 8月重磅发布三款叉取式机器人，产品矩阵覆盖货箱到人型、搬运型、堆垛型、平衡重车型等品类，为企业打造智能化、柔性化的智慧内物流解决方案；工业相机领域，密集发布 1亿超高分辨率面阵相机、微小型智能读码器、CS 系列二代工业相机等新品，均有望成为智能化大 sku，智能制造产品线进一步拓宽。 上半年 EBG 收入高增，同样是 AI 赋能加速落地重要信号。公司 EBG 上半年实现收入 59.1亿元（YoY+20%），我们认为 AI 赋能业务是关键增长动力。公司表示有大量头部企业客户，在经济下行时增加信息化投资，EBG 各个细分行业整体增长良好。同时，机器人业务收入上半年同比增长 46.5%，证明下游企业借助数字化转型降本增效的诉求强烈。 维持盈利预测和“买入”评级。公司二季度业绩大超预期，并且伴随毛利率大幅上行、EBG收入高增、现金流大幅提升等关键乐观信号同时出现，我们认为公司进入新一轮增长曲线的“超级拐点”已至：在统一软件架构下，公司薪酬和费用增速将持续下行，伴随 AI 赋能业务带来的收入和毛利增速回升，剪刀差扩大带来利润双击。我们维持 2020-2022年归母净利润预测 136.0/181.6/229.4亿元，对应 2020-2022年 PE 分别为 27/20/16倍，维持“买入”评级。 风险提示：外部环境尤其海外市场存在不确定性，宏观经济波动对需求端的影响。

公司发布2020年半年报：2020H1实现营业收入309.07亿元（YoY-2.00%），实现归母净利润28.35亿元（YoY-49.56%），扣非后归母净利润24.90亿元（YoY-50.62%），其中Q2实现营业收入15.56亿元（YoY-0.15%，QoQ+1.44%），Q2归母净利润14.58亿元（YoY-48.39%，QoQ+5.89%），Q2扣非归母净利润14.27亿元（YoY-45.63%，QoQ+34.40%），Q2经营性业绩略超市场预期。 Q2聚氨酯国内需求复苏良好，单吨盈利能力安全垫稳固。20H1公司聚氨酯板块产销量分别同比下滑8.98%、5.87%至122.74、124.23万吨，营收134.19亿元同比下滑18.59%，毛利率34.94%同比下滑7.7pct，销量下滑主要是因为上半年国内外需求下滑，环比看Q2国内需求快速复苏，抵消部分出口下滑的影响，聚氨酯产品产销量环比实现增长，分别增长0.69%、6.69%至61.58、64.13万吨，我们跟踪测算Q2公司异氰酸酯产品销量45-48万吨，改性产品2-3万吨；需求受阻叠加成本支撑减弱导致MDI、TDI市场价格下滑，纯/聚合MDI以及TDI2020Q2的市场价格均价分别为13704、11630、9955元/吨，同比去年分别下滑36.6%、22.7、30.0%，环比下滑11.6%、6.4、9.7%，公司直销渠道比重较大价格波动低于市场价，Q2聚氨酯板块整体售价（包含MDI、TDI、聚醚等产品）10992元/吨，环比Q1增长3.71%，销量增长带动下Q2聚氨酯板块营收环比增长10.65%至70.49亿元；盈利能力角度看，虽然异氰酸酯市场价格下滑，但是公司主要原材料采购价也同向降低，纯苯、煤炭、丙烷、丁烷上半年采购价分别同比降低7%、11.5%、14%、13%，我们根据市场价测算，Q2MDI加权价差、TDI价差环比变动：+0.9%，-1.3%，二季度MDI、TDI在产品价格最底部是的单吨盈利能力环比基本持平，一体化成本优势抵御风险能力再次体现。石化业务贸易量大增但高价库存导致毛利率降低，新材料板块持续放量。公司石化板块20H1产量84.54万吨，同比下滑7.08%，主要由于Q2PDH装置长时间停产检修所致，同时贸易量增加导致石化产品销量增长91.7%至280.75万吨，石化业务营收同比增长38.61%至104.14亿元，由于上半年油价快速下跌，公司高价库存影响叠加装置低开工率导致石化业务毛利率大幅下降9.93pct至0.04%；精细化工及新材料板块20H1产销量分别增长24.85%、27.89%至24.93、22.46万吨，主要是PMMA及烟台HDI新装置贡献销售增量，由于PC、PMMA、HDI价格下滑（见下表），导致新材料板块整体营收下滑1.28%至31.96亿元，新材料板块毛利率同比下滑6.86pct至19.38%。财务费用降低增厚业绩，在建工程增长保证各项目有序推进，上半年业绩承诺粗略测算完成最低限额的40%左右。由于公司在建工程持续推进，利息资本化同比增加1.79亿元，叠加公司融资成本降低，财务费用下降1.85亿元。公司经营性现金流净额62.89亿元，同比下滑24%，依然保持健康，足以支撑高额资本开支；报告期内公司在建工程较一季度末增加55.5亿元，各项在建工程有序推进保证公司成长性；关于业绩承诺，根据公司披露的子公司经营情况，万华宁波H1净利润18.1亿元（25.5%承诺），BC净利润3.1亿元，万华氯碱热电净利润1.1亿元，按权益合计已完成业绩承诺约7.32亿元，20年业绩承诺24.67亿元，考虑18、19年超额部分，20年完成承诺的最低业绩为18.27亿元，上半年业绩承诺粗略测算完成最低限额的40%左右（据申万测算），考虑到下游需求逐步修复复苏，全年完成业绩承诺压力较低。 Q3多套MDI、TDI装置停产或检修，全球MDI、TDI价格上涨，业绩环比有望持续增长。7月以来，MDI、TDI市场多套装置停产或检修，需求端，正是欧美需求缓慢复苏，国内三季度基建保温领域小旺季的时刻，相当于全球MDI需求持续复苏，国内MDI需求加速复苏（主要是出口需求），MDI具备涨价的需求支撑，截止8月19日纯/聚合MDI价格14300、13900万元/吨，一个月涨幅分别为8.7%、19.3%，我们重申看好MDI价格随全球需求复苏而由历史底部逐渐向中枢修复的观点，此次供给端短期变化只影响涨价节奏；对于TDI，由于下游需求相对稳定，价格对供给端状况敏感度较高，历次TDI大涨价均是供给端逻辑占主导，此次TDI停产或检修涉及是产能合计约41万吨，全球占比12%左右，短期看涨价动力存在，截止8月19日TDI价格13350万元/吨，一个月涨幅分别为27.8%。万华MDI产能210万吨，TDI产能65万吨（权益63万吨），是主要的利润来源，产品价格上涨叠加需求复苏有望带动业绩环比持续增长。 MDI行业格局稳定不惧短期波动，乙烯项目投产在即，新材料板块有序推进，长期看好万华全面发展成为全球化工行业领军者。短期MDI行业需求下滑较大，考虑到MDI行业格局稳定，未来需求复苏，行业盈利能力有望恢复；公司烟台工业园100万吨大乙烯项目总投资约178亿元，预计2020年下半年陆续投产，项目达产后预计将会为公司贡献重要业绩增量；此外公司尼龙12、柠檬醛等多个新材料项目有序推进，支撑未来发展，且大板块协同下成本优势明显。公司烟台工业园资本开支持续进行，福建基地、眉山基地正在积极布局，长期看好万华全面发展成为平台型化工新材料公司，成长为全球化工行业领军者。 投资建议：维持“买入”评级，维持盈利预测，预计2020-2022年归母净利润80.1、120.4、143.8亿元，EPS2.55、3.83、4.58元，当前市值对应PE为27X、18X、15X。 风险提示：新项目投产不及预期；下游需求不及预期。

《问道》基本盘稳固，分成成本由摊销改成当期确认影响毛利率水平。上半年《问道手游》延续精细化运营打法，4月份4周年大服开启，配合线上线下营销矩阵扩大推广声量，上半年累计注册用户净增300万；1Q20《问道手游》流水大幅增长，二季度环比正常回落，但我们预计去年高基数下仍保持了同比双位数增长。雷霆平台运营的创新游戏如《贪婪洞窟2》《失落城堡》等亦有不错贡献，整体收入增速略超预期。从毛利率看，公司2Q20毛利率为87.2%，相较1Q20下滑较多4.3pct，主要由于1）出于会计从严处理，外部研发商的游戏分成支出不再进行摊销处理；2）游戏授权金摊销增加。 投资收益扰动利润增长，现金流表现持续优秀。公司1H20管理费用1.4亿元，同比增长93.7%，其中2Q20管理费用7710万元，比19年同期增加4053万元，主要系1）投资业务根据投资标的情况预提业绩奖金；2）办公楼折旧增加；3）管理部门薪酬的增加。现金流延续良好表现，2Q20经营现金流净额4.3亿元，远高于同期净利润（3.0亿）。1H20公司确认投资亏损780万元，其中2Q20投资亏损2003万元，由于公司参股的青瓷数码新作《最强蜗牛》6月23号上线，报告期内收入贡献时间短，但前期买量推广确认的销售费用较高，权益法下对青瓷数码确认了4259万的投资损失。考虑到《最强蜗牛》7月以来仍稳居畅销榜TOP10，投入产出匹配后下半年可观的正向投资收益有望体现。 公司储备的创新游戏符合品类融合与年轻化趋势，业绩弹性可期。公司下半年储备产品丰富，其中《荣誉指挥官》《不朽之旅》《魔渊之刃》等已定档于9月，《一念逍遥》《白之物语》亦值得期待。公司后续产品线中融合品类占比较高，如放置+RPG、Roguelike+ARPG、MMO等中重度或具备重度元素品类，在符合年轻人审美的同时长生命周期和强变现潜力可期，我们预计下半年雷霆运营的融合创新游戏有望带动整体业绩弹性释放。 维持盈利预测，维持“买入”评级。考虑到短期投资收益波动和管理费用变化对全年整体业绩影响不大，我们维持盈利预测，预计吉比特20-22年实现营收34.13/55.89/67.05亿，归母净利润12.63/17.83/20.97亿元，对应20-22年PE为34/24/20X。公司一方面业绩具备高弹性，另一方面符合融合创新、代际迁移（年轻化）趋势，具备较强的中长期增长逻辑，维持“买入”评级。 风险提示：行业监管政策边际变化风险，游戏项目延期/表现不及预期风险，资产减值风险。

公司发布2020年半年报，业绩符合预期。报告期公司实现营收9.29亿元（YoY+7.8%）；归母净利润2.11亿元（YoY+110.3%);扣非后归母净利润1.55亿元（YoY+67.1%)。其中Q2营收4.90亿元（YoY+10.0%,QoQ+11.7%);归母净利润0.95亿元（YoY+60.7%,QoQ-18.3%);扣非后归母净利润0.82亿元（YoY+50.7%,QoQ+11.3%)。公司综合毛利率同比提高5.5pct至39.2%，主要系高毛利率半导体化学材料持续快速发展，业绩符合预期。公司预计前三季度净利润将在3.00-3.30亿元之间，同比增长61.5%-77.6%。 半导体化学材料加速发展，LDS设备迎来收获期。随着芯片厂商采购需求的扩大，公司半导体化学材料实现营收3.50亿元同比大增66.1%，毛利率50.5%提高1.7pct，贡献净利润0.97亿元增长147.5%。在新产品开发布局上，UP在14/12nm节点DRAM存储芯片正与客户共同开发新型材料；在逻辑芯片，与全球代工大厂联合开发3nm等先进节点的high-k前驱体等。受益于集成电路封装需求的增长，公司硅微粉实现满产满销，营收8272万元同比增长35.3%，贡献净利润1476万元同比增长61.1%。公司LDS设备迎来收获期，实现营收2823万元，同比增长近25倍，贡献净利润304万元（去年同期亏损-240万元）。LDS设备在报告期连续取得长江存储的订单，并积极拓展至中芯国际、华虹宏力等多个客户。截至2020年7月末，在手订单4324万元，预计全年LDS设备将持续大幅增长。公司积极研发高温环境下抗腐蚀性能更好的LDS输送设备，有望在未来带来新的利润增长点。公司电子特气受外部因素影响，营收、净利有所下滑。总体来看，电子材料营收6.60亿元，同比增长37.0%，毛利率49.6%，收入占比提高到7成，毛利贡献近9成。随着未来收购LG彩色光刻胶事项的落地，公司将集前驱体、SOD、电子特气、硅微粉、LDS设备、光刻胶等多元化产品于一体，综合型电子材料平台型企业凸显。 LNG保温材料在手订单充足后续将重拾增势，剥离阻燃剂业务，公司未来轻装上行。公司LNG保温材料实现营收1847万元，同比减少61.2%，主要系订单交付周期较长，同时下游客户受外部环境影响建造进度推后。截至2020年7月末，公司在手大型订单合计约6.85亿元，在手订单的逐渐落地，公司LNG保温材料业务有望重拾增长势头。报告期响水雅克和滨海雅克合计亏损1851万元，公司拟剥离阻燃剂资产，聚焦电子材料主业，公司未来发展有望轻装上阵。 投资建议：维持“增持”评级，维持公司2020-2022年归母净利润预测为4.50、6.00、7.97亿元，EPS为0.97、1.30、1.72元，对应PE为73X、54X、41X。 风险提示：新材料拓展不达预期；内部整合不及预期。

从聚酯产业链到上游炼化，进入更好赛道。公司起家于化纤产业，不断向上游产业链延伸，打通PX产业链，不断的降低成本，带动“PXPTA-聚酯化纤”产业链的竞争力提升。而依托浙石化项目发展炼化一体化，进入容量更大的炼油和乙烯领域。石化大宗产业链价格仍在底部，虽然未来或将竞争加剧，但拥有低成本一体化综合竞争力的民营炼化公司有望获得超额盈利。 公司浙石化一期项目投产后带来明显业绩提升。公司持股51%的浙石化项目，总投资17,308,485万元，总规模为4000万吨/年炼油、800万吨/年对二甲苯、280万吨/年乙烯。一期规模为2000万吨/年炼油、400万吨/年对二甲苯、140万吨/年乙烯及下游化工装置。浙石化一期装置开车顺利， 2019年底项目的炼油、芳烃、乙烯及下游化工装置等已全面投料试车，打通全流程，实现稳定运行并产出合格产品，常减压装置及乙烯装置均已在2020Q2实现满负荷运转，2020H1项目实现营业收入275.41亿，净利润44.88亿。 看好浙江石化竞争力，公司具备持续成长性。公司在建浙石化二期炼化一体化项目，有望于2020Q4开启常减压，并于2021年打通全流程，二期2,000万吨原油加工规模在一期经验上建造，并且工艺在一期上优化，成品油收率进一步下降，更多生产附加值高的化工品，盈利有望强化。另外子公司浙江逸盛新材料600万吨/年PTA 项目一期300万吨有望于2020H2尽快投产，二期300万吨项目也在积极推进中，预计于2021H1投产，将进一步巩固低成本优势。 盈利预测不变，维持“增持”评级。公司公告预计2020年1-9月实现归母净利润55~60亿（YoY+197.94%~255.03%），其中2020Q3单季实现归母净利润22.93~27.93亿，主要系控股子公司浙石化项目一期贡献。聚酯部分随着油价回升持续享受库存收益，同时海外疫情恢复，叠加三季度涤纶行业旺季，聚酯产业链利润有望迎来修复，公司在建及规划项目带来持续成长性，同时公司拟发行不超过6亿募集80亿元用于浙石化项目建设，暂不考虑增发摊薄，维持2020~2022年EPS预测分别为1.25元、1.53元和2.03元，对应PE分别为16X/13X和10X。 风险提示：国际油价大幅下跌；炼化、聚酯景气度下滑；在建项目建设速度不及预期；装置运行的稳定性风险；负债经营风险。

事件：公司发布2020年半年报，1H20实现营业收入2.59亿元，同比下滑77.86%；归母净利润为2057万元，同比下滑80.46%；扣非归母净利润亏损1319万元，同比下滑119.22%；2Q20公司实现营业收入3289万元，同比下滑87.08%；归母净利润亏损891万元，同比下滑165.19%；扣非归母净利润亏损2507万元，同比下滑416.32%；整体业绩符合预期。 投资要点：上半年影院停运对电影业务影响较为明显。1）电影及衍生品：上半年受外部环境影响，影院自1月24日后停运，1H20中国内地总票房仅22.41亿元（YOY-92.84%），报告期内公司实现电影及衍生品收入9179万元，同比下滑90.06%，主要系原定于春节档、情人节档上映的热门影片《姜子牙》《荞麦疯长》等主控影片撤档，票房受到较大影响。期间收入主要来自参投发行并有部分票房计入的影片共三部合计3.77亿元及部分衍生业务。 2）电视剧（含网剧）：报告期内公司确认了《新世界》的投资收入，实现营收1.53亿元，同比减少30.56%，但公司目前在电视剧及网剧领域着重于头部内容的投入，单部剧的盈利能力有所提升。年初公司发布14部电视剧片单对业绩进行补充，加强电视剧业务投资制作力度，对冲外部环境影响下带来的增收压力。 复工后项目上线预期兑现，后续公司储备丰富，有望于行业景气度恢复后释放较大业绩弹性。7月16日国家电影局官网发布电影院恢复开放通知指导有序复工，公司于复工初期上映具备爆款票房爆发潜力的中小成本影片《妙先生》（7.31）、《荞麦疯长》（8.25），全面复工后下一热门档期开始上映盈利能力较强的大制作影片。8月16日公司发布官方海报，其主控动画电影《姜子牙》中国内地定档10月1日，为复工后春节档首部回归影片，犀牛娱乐预测其票房超15亿。公司其他年内可上映的主控真人电影项目包括《如果声音不记得》、《坚如磐石》；动画电影项目包括《墨多多秘境冒险》，《最后的魁拔》等。 此外，公司正积极制作完善《深海》、《大鱼海棠2》、《大圣2》等优质动漫IP续作，待行业景气度恢复后有望帮助公司实现业绩快速复苏。 动画电影货币化能力较强，产业战略已初现格局。动画电影制作周期较长，但利润率及成为爆款的概率均高于真人电影，且动画电影成本相对可控、系列化后成本将大幅摊薄，相比真人电影确定性强。长期来看国产动画电影票房有望占整体票房份额20%以上，公司计划每年平均推出5部以上动画电影，未来有望能够占据中国国产动画电影80%以上的市场份额，其旗下彩条屋投资超过20家动漫产业链上下游公司，几乎已涵盖中国顶级动漫制作团队，3-5年内国内目前无与之相竞争的优质动画内容稳定产出者。 维持盈利预测，维持“增持”评级。我们预计公司20-22年归母净利润为6.73/13.39/16.80亿，对应PE为66/33/27X，维持盈利预测。考虑到影院已恢复营业，观影需求回暖，且公司账面资金充沛，资产负债率低，具备优秀内容制作能力，21年业绩确定性强，维持“增持”评级。 风险提示：政策监管变化风险；复工进度不及预期；内容投入效果不及预期。

公司发布2020年半年报：2020H1实现营业收入75.95亿元（YoY-21.29%)，归母净利润22.69亿元（YoY-10.36%），扣非后归母净利润12.41亿元（YoY-39.50%），其中Q2实现营业收入33.95亿元（YoY-30.41%，QoQ-19.18%)，归母净利润10.93亿元（YoY-13.87%，QoQ-7.02%），扣非后归母净利润4.41亿元（YoY-60.01%，QoQ-44.84%），业绩低于预期。受公司主营业务染料价格下滑影响，20Q2单季度销售毛利率41.15%，同比下降8.5pct，环比下滑1.1pct，20H1加权平均ROE同比下滑2.92pct至8.90%。此外，公司上半年收到政府补助、投资收益等非经常性损益共计10.28亿元。 Q2下游需求低迷，染料业务量价齐跌。受下游开工不足、物流不畅等因素影响，公司染料销售量价齐跌，Q2均价（不含税，下同）3.58万元/吨，同比、环比分别下滑-38.61%、20.71%，Q2染料销量4.21万吨，同比、环比分别下滑3.87、18.14%，导致Q2营收同比、环比分别下滑40.98%、35.09%至15.07亿元；上半年整体看，染料销量9.36万吨，同比下滑7.64%，销售均价4.09万元/吨，同比下滑22.57%，营收38.30亿元，同比下滑28.48%。 Q2中间体业务销量下滑，20H1甲苯二胺及间苯二酚盈利能力依然较强：间苯二胺与间苯二酚20Q2成交价格分别约为4.8、8.9万元/吨，同比、环比基本持平。20Q2中间体板块整体销售均价5.18万元，同比增长11.21%，环比增长20.95%，我们认为主要是由于甲苯二胺及间苯二酚占比提升所致，但是受制于下游需求受阻，Q2中间体销量同比、环比分别下滑41.71%、31.72%至1.6万吨，板块营收规模8.43亿元，同比、环比均下滑较为明显，Q2中间体业绩下滑是拖累业绩的主要原因。整体看，20H1公司中间体业务营收下滑19.57%至19.12亿元（已扣除内部结算），其中公司间苯二胺主要生产子公司浙江安诺实现营收7.31亿元，同比增长2.17%，净利润1.13亿元，同比下滑9.76%；间苯二酚主要生产子公司浙江鸿盛实现营收17.08亿元，同比下滑4.42%，净利润8.79亿元，同比增长21.36%。间苯二胺及间苯二酚格局稳定，盈利能力维持高位。 间苯二胺供给再收紧叠加染料需求逐渐复苏，Q3染料价格上涨动力较强。间苯二胺是间苯二酚和分散染料的重要原料及中间体，目前国内主要由浙江龙盛与四川红光供给，产能分别为6.5、1万吨，四川红光因安全环保问题停产整改，预计整改期为7-10月。截止目前国内间苯二胺稳定供给方只有浙江龙盛，报价已由6万/吨上涨至7万元/吨。对分散染料及间苯二酚价格将会带来支撑。原料价格涨价叠加需求逐渐复苏，预计随着下半年需求旺季的到来，染料价格上涨持续性强。截止目前分散黑、分散翠等染料报价已经上调。 房地产大统路项目预计下半年预售，大额现金有望流入，染料龙头静待行业反转。公司房地产黄山路项目一期已于2019年实现交房并确认收入；二期公司已竞得土地，将继续推进项目建设工作。华兴新城项目已取得项目控制性详细规划局部调整的批复，截止目前拆迁工作已全部完成。大统基地项目将在2020年下半年开始预售，预计将有大额的经营性现金流入。公司房地产项目逐步进入回收期，现金流有望持续改善。当前染料价格在底部运行，随着下游企业开工负荷提升及终端需求复苏，染料需求端有望逐步回暖。公司作为龙头企业，有望持续长期受益。 投资建议：维持“增持”评级，维持年盈利预测，预计2020-22年归母净利润47.20、52.34、60.15亿元，对应PE11X、10X、8X。 风险提示：下游需求萎缩，中间体价格回落，房地产项目不达预期。

切入跨境电商，推动流量变现，估值中枢有望提升。渤海轮渡2020年8月6日晚间发布公告，公司与烟台综合保税区管委会签署《战略合作协议》。双方致力于打造国内日韩跨境商品分拨中心和集散地，打造国内日韩商品跨境电商标志性平台。由于主业相对稳定，过去渤海轮渡更多被归为高分红稳定收益标的。我们认为在公司切入跨境电商领域后，市场对潜在线下客流量变现，跨境电商业务线上潜在空间预期不足。我们认为电商业务落地后、中期通过线下跨境电商业务贡献的利润有希望超过运输主业。 线下业务流量变现。凭借自身轮渡客流及烟台旅游流量优势，开展保税展示+跨境电商产品线下自提业务。预计2023年烟台旅客达9000万人次（比2019年烟台旅客8600万人次高4.7%），按照4%转化率，客单价500元的情况下（远低于三亚18%转化率，6000元客单价），预测2023年将带来约18亿元销售额。净利润率15%-20%谨慎测算，2023年线下净利润增量约为2.7-3.6亿元，1倍PEG 对应折算后2021年市值约为114-153亿元。后期线上模式对标日上直邮，或进驻电商平台，成长空间大。 线上业务对标日上上海直邮，线上渗透空间巨大。参照公司公告，烟台综合保税区绝大部分跨境电商商品采用综合税制（免关税，进口环节增值税和消费税，暂按法定应纳税额的70%征收）为商品价格的 9.1%，价格优势突出，且消费者凭身份证登记个人信息即可购买。对于境外集中采购和厂家直供商品，由于公司经销商层级较高，消费者可以享有比在境外免税店更低的购买价格。公司线上直邮业务或类似日上上海直邮模式，2020年受新冠肺炎疫情影响，中免调整经营策略，日上上海直邮模式发力，消费者习惯已经初步培养，公司线上业务单价具有优势，潜在渗透空间巨大。 双主业发力，估值体系上升。在跨境电商新利润增长的驱动下，公司存在业绩增长加速与估值重估的双重空间。我们采用分类加总估值法，公司客滚船业务维持不变，归母净利润2021年后有望稳定在5亿上方，利润随环渤海区域车流量稳步增长，有望维持8%-15%增速，10倍2021PE 对应50亿市值。跨境电商业务暂不考虑线上转化。线下流量将为公司带来2.7-3.6亿2023年净利润增量，此部分业务给予1倍PEG，对应2021市值约为114-153亿；公司2021总合理市值约为164-203亿元。本次报告主要测算中期空间，由于公司跨境电商具体落地情况仍需持续跟踪，短期盈利预测暂维持客滚船业务盈利预测不变，预计2020-2022年公司客滚船业务归母净利润2.65亿，5.03亿，5.45亿，考虑公司开展跨境电商业务，中期空间打开，评级从“增持”上调至“买入”。 风险提示: 跨境电商业务开展不及预期。经济衰退，渤海湾车流量负增长。隧道技术超预期，烟大隧道可以克服安全、通风、融资、低回报等困难方案重新开启。

公司公告：2020H1公司实现营业收入8.79亿元，较去年同比下降19.9%，净利润9909万元，同比下降27.65%；毛利率为32.2%，较去年同期增加2.8pct；基本EPS0.73元，加权平均ROE为6.03%。2020Q2单季实现营业收入5.53亿元，同比下降5.7%，净利润6948万元，同比下降12.25%，业绩较一季度环比改善，略低于预期。 海外市场与韩国大客户合作稳定，互惠互赢，其余市场开拓顺利。2020H1公司海外业务在2020Q1下滑40%的情况下奋起直追，实现营业收入4.90亿元（YOY-6%），销售量与去年基本持平。其中公司与韩国大客户BODYFRIEND在一季度销售额达到1.43亿元，目前4-7月待交货订单金额为1.62亿元。上半年公司进一步加强与BODYFRIEND的合作，向其两家美国子公司增资共同开拓美国市场。同时公司在俄罗斯和越南等市场的开拓均取得佳绩，越南市场销售同比增长超过50%以上。 国内市场正式组建新媒体运营团队，线上线下形成消费闭环。2020H1公司国内实现营业收入3.78亿元（YOY-34%），上半年主要受到外部环境影响，线下店面延迟开店，新开店增速放缓。公司上半年新开门店27家，新增4S销售网点179家，目前全国线下门店超过1200家。线上公司推出新的营销模式，将当红明星、网络红人等纳入新媒体体系，以直播+短视频等相互配合的形成多维营销模式。公司在618直播中将专业化标签推向消费者，针对按摩功效细分领域在京东/天猫/小米有品三大电商平台直播引流，蝉联各平台618品类销售冠军。共享按摩椅业务的主要服务于高铁/机场/电影院等场景，消费客群上半年大幅减少，体验式按摩服务业绩受影响下滑较明显（2546万元，YOY-82%）。 定增项目新增产能以满足国内外需求。公司目前按摩椅已有产能约为27万台，根据过去三年的产销量来看公司已处于满产满销的状态，现有产能已无法满足公司未来发展需求。预计由募投项目变更的新厂房在今年底能够投产（截至目前工程主体结构已基本完成），达产后新增产能为15万台；同时公司拟通过可转债募集资金不超过6亿元，用于湖州南浔按摩椅制造基地项目，目前预案还需等待证监会核准，通过后预计在2021年12月完成，三年达产后设计产能为30万台，在上述项目完全达产后，公司按摩椅产品的设计产能将达到约72万台，能够满足未来几年的市场需求。 维持盈利预测，维持增持评级。公司持续多品牌差异化经营，双品牌战略让“荣泰”和“摩摩哒”能在各自的细分市场独立竞争，抢占市场份额。长期来看居民收入的提升以及消费者对健康产品的关注度增强，市场需求将不断增加，国内外市场均有广阔的发空间。目前公司受制于产能瓶颈，待新增产能达产后，公司业绩有望进一步提升。我们维持盈利预测，预计2020-2022年净利润分别为2.44/2.84/3.34亿元，对应PE分别23/20/17倍。

投资要点： 公司Q2业绩大超预期：公司上半年实现营业收入9.16亿元，同比+33.6%；归母净利润3.57亿元，同比+143.3%。其中，20Q2实现营业收入5.44亿元，同比+35.6%，归母净利润2.47亿元，同比+149.3%。我们在业绩前瞻中预测20Q2公司营收/归母净利润增速分别为+22%/+72%，实际业绩大超预期。 MAU 已连续4个季度同比30%以上增长，付费用户数同比接近翻番！办公服务订阅业务上半年收入5.33亿，同比增长70.9%，其中个人客户订阅继续成为关键动力。截至6月底，公司主要产品月活（MAU）已达4.54亿，同比增长30.5%，连续四个季度维持30%以上的高同比增速。尤为靓丽的是累计年度付费个人会员数，6月底达到1681万，同比+98.5%接近翻番，且相比去年底的1202万增长了39.9%。计算“付费用户数/MAU”比例，从2019H1的2.4%大幅提升至2020H1的3.7%，证明个人用户付费意愿显著提升。 人员数量基本不增长，人效显著上行。截至6月底，公司员工数量2371人，相比去年底的2267人仅增加104人；其中，研发人员数量1547人，与去年底基本持平。我们此前预判“由于WPS 高度产品化、SaaS 化的特点，未来几年人员将继续维持中低速增长，而人均创收/创利有望进入上升通道”获得进一步验证。与此同时，公司费用增速明显下行，二季度销售/管理/研发费用同比增速均在20%以内，其中研发费用同比仅增长10.2%。 继续保持云化后的高FCF 特征。公司的自由现金流持续高于净利润，17-19年自由现金流/净利润的比值分别为1.48/1.18/1.30，20H1该比值为1.19，体现公司盈利的高质量，加速的FCF 与海外云领军Adobe/Amazon 类似。相应地，公司期末合同负债为5.03亿元，去年同期的可比项预收款为2.52亿元，同比翻倍，主要由个人客户SaaS 订阅高增，以及WPS+在中小微企业的顺利推广所贡献。 公司同时公告对外投资：拟以自有资金1.5亿元，收购数科网维37.5%的股权。收购完成后公司将持有数科网维67.5%股权。根据公开资料，数科网维专注于版式技术研发和信息化应用十余年，是OFD 国家版式标准的主要编制单位之一，也是党政机关电子公文标准规范等一系列国家电子文件相关标准的参编单位。此次投资显示出公司在办公领域的外延扩张，也将成为后续成长的主要驱动力。 盈利预测与评级：由于二季度业绩超预期，我们上调盈利预测，预计2020-2022年公司实现归母净利润8.91/14.06/19.70亿元（原预测值为8.60/13.61/19.32亿元）。考虑到公司的竞争环境和赛道足够好、云化商业模式不断成熟、成长性极佳，目前可见业务远期市值空间3000亿元，维持“增持”评级。 风险提示：当前估值水平相比行业的溢价明显；可能面临行业巨头以及新进入者的挑战； 国产替代项目中标情况不达预期；海外市场扩张存在不确定性。

事件：公司公布2020年半年度报告，实现营业收入30.1亿元，同比增长11.7%，实现归母净利润2.04亿元，同比增长0.9%，实现扣非归母净利润1.79亿元，同比增长28.3%，超市场预期。 2020Q2营收同环比显著改善，商用车+工程机械超预期放量。2020Q2公司实现营业收入17.3亿元，同比增长32.8%，主要系2020Q2商用车及工程机械配套需求超预期爆发。 2020年基建投资拉动下重卡及工程机械处景气高位，2020H1我国重卡/挖掘机销量达81/17万辆，同比增长23%/24%，Q2销量54/9.5万辆，同比增长63%/70%。且当前处重卡国六升级的关键时点，公司EGR等尾气处理产品2020H1放量增长47%。 潜在经营性净利润增速远超表观增速，利润逐季加速兑现。2020H1公司扣非净利润达1.79亿元，同比增长28.3%，增速远超账面净利润增速，主要系同期交易性金融资产（圣达生物、ST厦工股票）公允价值损益影响。2020Q2公司毛利率达25.1%，同比+1.4pct，期间费用率达15.5%，同比下滑0.8pct，当前已进入商用车+工程机械营收端爆发，新能源产品逐步爬坡的利润逐季加速兑现阶段。 2020下半年至2021年，新能源产品将进入快速爬坡放量阶段。公司水冷板、冷却器、chier等订单情况均表现良好。当前合计新能源在手订单超过60亿元（全生命周期），主要包括吉利汽车PMA-2平台和江铃新能源热泵空调项目，沃尔沃新能源汽车SPA2平台BEV（纯电）冷却模块，GSE长安福特BEV-A平台、吉利汽车BE12纯电动平台、通用新能源BEV3平台水冷板，吉利新能源PMA平台chier、长安汽车MPA2平台冷却风扇等订单。公司新能源在手订单有望2020年开始放量，2021年集中爆发。 充分受益于国产进口替代，高端化+国际化进程有序，切入特斯拉供应链国产替代再加速。 近年来随着全球车市增速放缓，主机厂及部分零部件厂商降本压力巨大，热管理领域国产替代趋势进一步凸显。公司新获订单合资及外资客户持续提升，乘用车方面现有的捷豹路虎、雷诺、东风日产等订单。商用车方面获包括卡特比勒（冷却模块）、约翰迪尔（封条式冷却器）、采埃孚（缓速器油冷器）、康明斯（板式机油冷却器）、曼胡默尔（水空中冷器）等项目。且2020年公司公告通过特斯拉质量体系认证，国产替代进程再获加速。 预期后续有望随国产Mode3/Y零部件国产化率获全新业务增量，公司配套空间广阔。 上调盈利预测，维持买入评级。考虑商用车超预期景气及新能源放量，上调2020-2022营收预测为64.2、75.6、91.0亿元（调整前58.8、69.3、83.3亿元），对应归母净利润4.2、5.1、6.5亿元（调整前3.3、4.4、5.6亿元）。对应2020-2022年估值为26倍、21倍及16倍，维持买入评级。

公司发布2020半年报：2020H1公司实现营业收入12.47亿元（YoY-3.60%），净利润2.46亿元（YoY+2.10%），归母净利润2.16亿元（YoY-6.22%）。其中Q2实现营业收入5.78亿元（YoY-8.43%，QoQ-13.5%），净利润1.11亿元（YoY-16.78%，QoQ-17.43%），实现归母净利润0.92亿元（YoY-28.77%，QoQ-25/84%）。业绩基本符合预期。 出口业务下滑拖累业绩，经营性现金流保持健康。公司出口业务占比较高，Q2海外需求下滑影响下，公司H1境外业务销售收入9.62亿元，同比下滑15.96%，H1出口业务销售收入占比77.12%同比下滑4.71pct，导致公司上半年业绩下滑。公司积极应对，一方面调整排产计划为后期订单储备存货，20H1公司存货13.47亿元同比增长2.21%；另一方面进行产品结构及成本优化，利润率保持增长，H1毛利率达到42.89%，同比提升0.75pct，其中Q2毛利率43.11%环比Q1提升0.41pct。分业务看，公司20H1功能性材料业务实现营收9.63亿元，同比下滑7.42%，毛利率44.16%，同比提升2.3pct；主要因为国外下滑影响下沸石分子筛出口下滑，我们测算20H1年销量下滑约500-600吨。大健康类业务实现营收2.73亿元，同比增长13.62%，毛利率39.26%，同比下滑7.04pct。公司销售回款及退税款同比增长，经营性现金流净额4.00亿元，同比增长33.72%，经营性现金流保持健康。此外，公司期间费用率同比下降0.40pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别变化-0.97/0.55/-0.11/0.14pct。 OLED材料持续发展，九目化学持续高速增长，三月科技完成股份制改造，拟引入投资人复制九目发展路径。九目化学与三月科技是公司OLED材料板块重要子公司，九目化学20H1实现营业收入2.01亿元，同比增长61.85%，净利润5948万，同比增长171.2%，盈利能力持续高速增长；三月科技20H1实现营业收入559万元，同比增长1.4%，亏损601万元，三月科技终端专利材料尚处于下游面板企业认证阶段，因此目前尚未实现盈利，2020年6月三月科技完成股份制改造，拟以增资扩股方式引入外部投资人，增资完成后，万润股份持股比例不低于52.79%，保持控股股东地位，此次意向投资人应在OLED显示领域或柔性显示领域与三月科技产生良好的协同效应，目的是解决三月科技资金需求，扩大其经营规模，提升其盈利能力，带来产业与社会资源，力争将三月科技打造成业内领先的自主知识产权电子化学材料平台企业。九目化学与三月科技股份制改造可为两家公司未来在符合有关法律、法规及有关规定的条件下进行资本运作拓展融资渠道奠定基础，从而保障未来发展。 低杠杆企业加大融资，在建工程大幅增长保障长期发展，高强度研发支撑新项目持续落地。 公司20H1筹资性现金流量净额同比增加1.42亿元，现金及等价物净增加额1.89亿元，同比增长209.5%，公司资产负债率比年初提升3.54pct至18.67%，公司加大融资主要为后续发展考虑，截止20H1，公司在建工程10.89亿元，较去年同期增长87%，公司7000吨沸石材料项目（4000吨车中+3000吨工业用）进入建设阶段，未来将根据市场需求逐步投产，万润工业园一期投入6.3亿元建设年产医药中间体及原料药产能共3155吨/年，预计可实现销售收入9.51亿元，利润总额1.52亿元。报告期内，公司研发费用达到0.99亿元，占收入比重8%，公司积极布局聚酰亚胺材料和光刻胶单体材料领域，有望成为未来新的利润增长点。 盈利预测与投资评级：维持“买入”评级，维持盈利预测，预计2020-2022年归母净利润5.28、7.31、9.97亿元，PE29X、21X、15X。 风险提示：1）新项目进展不及预期；2）产品价格大幅回落。

事件：（1）公司发布2020年中报：2020H1实现收入25.96亿元，同比+14.32%；归母净利润2.30亿元，同比+125%；扣非后归母净利润1.08亿元，同比+133%。（2）公司发布2020三季报预告：前三季度预计实现净利润2.6亿~3.4亿，同比+82%~138%。 剔除Ficha上市影响，西威2020H1归母净利润符合预期。根据中报数据，6月西威投资的Ficha在东京交易所上市所带来的公允价值变动收益合计为1.07亿元，此前我们在《德赛西威2020中报预告点评：主业业绩符合预期，静待下半年确定性高增》中写到“我们预计Ficha上市所带来的公允价值变动收益大约为9000万-1亿元。此前我们预计西威2020H1归母净利润1.2-1.3亿，同比增速20%~30%（假设Q2单季度收入增速20%，毛利率22%）“。——若剔除Ficha公允价值变动收益，西威归母净利润为1.23亿元，与我们此前预计西威1.2-1.3亿归母净利润区间完全相符，因此归母净利润符合公司发布中报业绩预告前我们对于西威业绩的预测；另外公司Q2单季度收入增速略低于我们预测的20%，主要因为西威Q2受海外疫情影响国外业务下滑约28%，幅度高于我们此前预测（西威主要海外客户日本马自达上半年销量同比-25.1%）。 Q2单季度毛利率高于我们此前预期，公司ADAS和液晶仪表业务上半年均实现收入同比翻番。公司毛利率Q2单季度达到23.73%，高于我们此前预测的22%大约1.73个百分点，公司毛利率提升主要来自于老产品车载信息娱乐系统毛利率提升1.14%。另外公司上半年实现ADAS收入约3亿元，同比+113%；驾驶信息显示系统（绝大部分是液晶仪表）实现收入2.94亿元，同比+163%。 推测因为考虑到Ficha后续股价波动较大从而导致公司预告的Q3单季度净利润区间较大，由于无法分离Ficha公允价值影响，暂时无法判断Q3业绩超预期或低预期。根据公司所发布的三季报预告计算，Q3单季度净利润波动为-25%~+175%。Ficha在6月30日收盘价为4195JPY，8月13日收盘价为3275JPY，股价下滑22%，对应公允价值变动-3227万元。我们推测公司Q3单季度净利润区间范围过大主要是因为其中考虑了Ficha后续股价波动影响。 维持盈利预测和“买入”评级。我们维持2020年、2021年、2022年盈利预测不变，预计EPS分别为0.94元、1.46元、1.87元，对应PE分别为73倍/47倍/37倍，维持“买入”评级。