肛肠健康领域品牌龙头， 已具有四百多年历史的中华老字号。 公司以肛肠及下消化道领域为核心， 致力于成为肛肠健康方案提供商， 形成了医药工业、 医疗服务、 医药商业的全产业链布局。 2023年， 公司实现营业收入 31.4亿元（ yoy-11.2%)， 实现归母净利润 4.4亿元（ yoy-7.4%） ， 业绩下滑主因公司主动进行渠道调整和库存优化。 具体来看， 2023年， 医药工业、 医药商业和医疗服务收入占比分别为 56%、33%和 11%， 医药工业以 91%毛利占比成为主要利润来源， 医药商业和医药服务的毛利占比分别 5%和 4%。 我们认为通过渠道优化， 公司有望轻装上阵， 开启新一轮经营周期， 同时品牌 OTC 具有一定的提价属性， 公司盈利能力预计将进一步增强。 治痔药主业稳健增长， 渠道优化释放业绩弹性。 2023年中国城市实体药店和公立医院的痔疮药中成药市场规模分别为 18.9亿元和 15.0亿元， 公司凭借肛肠领域的强品牌力和多元化产品组合， 龙头地位稳固， 2023年药店和院内市场份额分别达 34%和 8%。 治痔类药品 2024年 1-3季度实现收入同比增长12.6%， 我们预计治痔类药品 25-26年有望保持较快增长， 基于： 1） 渠道优化， 2023年公司将核心产品渠道归拢， 减少一级经销商合作数量， 渠道管控能力显著增强； 2） 营销创新， 公司不断加大营销推广力度和终端产品动销，同时积极拓展线上营销和内容电商； 3） 价格调整： 鉴于公司产品定价低于同类竞品， 预计公司将逐步提高产品终端零售价， 同时伴随着渠道库存出清， 出厂价具备提价空间。 持续拓展大健康业务， 有望开启第二增长曲线。 公司深入挖掘老字号品牌价值，围绕肛肠和眼科健康拓展大健康增量业务， 已累计开发大健康产品近百个， 全面涵盖功能性化妆品、 护理品、 食品和消械产品。 大健康业务 2024年 1-3季度实现收入同比增超 50%， 随着公司聚焦马应龙八宝眼霜、湿厕纸等重点单品，我们预计大健康板块收入有望实现快速增长， 成为公司新增长引擎。 肛肠全产业链布局， 打造肛肠健康方案提供商。 1） 医疗服务： 23年实现收入3.4亿元（ yoy+33%） ， 旗下拥有 6家直营肛肠连锁医院、 90余家马应龙肛肠诊疗中心和“小马医疗” 移动医疗平台， 构建一体化的肛肠健康生态圈。 2）医药商业： 23年实现收入 10.9亿元（ yoy-20%） ， 其中医药零售线上线下全面布局， 医疗物流深耕湖北市场， 预计盈利能力有望提升。 盈利预测与估值： 我们预计 2024-2026年归母净利润分别为 5.64亿元、 6.64亿元、 7.88亿元， 增速分别为 27%/18%/19%， 当前股价对应 PE 分别为 19X、16X、 13X。 我们选取医药工商业于一体的中药老字号企业云南白药、 同仁堂和达仁堂作为可比公司， 考虑到公司是国内肛肠健康领域品牌龙头， 工业主业稳健增长， 同时大健康业务持续发力， 首次覆盖， 给予“买入” 评级。 风险提示。 产品放量不及预期的风险， 行业竞争加剧的风险， 原材料成本上涨的风险。

液压油缸“小巨人” ， 2024H1境外开拓效果显著。 万通液压是主营自卸车专用油缸、 机械装备用缸、 油气弹簧等产品的专精特新“小巨人” 企业。 产品广泛应用于汽车、 能源采掘设备、 工程机械、JG 装备等领域。 2023年公司营收 6.69亿元（ yoy+32%） 、 归母净利润 7935万元（ yoy+25%） 。 公司 2024H1境外收入 3264万元（ yoy+62%） ， 境外开拓效果显著。 油气弹簧与空气弹簧差异性？ 行业现状怎么看？ 油气弹簧用于自卸车、 工程车辆、 特种车辆和新能源乘用车等领域。 与空气弹簧相比具有体积小、 质量轻、 安全性能好等优势。 国外高压密封技术、刚度阻尼特性研究等技术领先国内， 部分零部件尚未实现国产化。 公司 2015开始自主研发油气弹簧， “军转民” 具备先发优势， 2024H1油气弹簧创收 5,229万元（ yoy+119%） 。 2023年我国油气弹簧市场规模为 104亿元左右， 随着降本催生的下游各领域渗透率不断提升， 油气弹簧市场需求有望拉升， 公司业务有望持续增长。 电动缸与液压缸、 气缸相比情况？ 空间如何？ 电动缸下游包括工业自动化、 包装机械、 机器人、 军工和娱乐等领域， 2022年中国电动缸行业市场规模约为 11.56亿元。 与液压缸、 气缸相比， 电动缸具有结构简单、 受温度影响较小、 维护工作量小等优点。 电动缸是用途广泛的直线传动部件， 可以应用在机器人关节驱动等领域， 2021年公司电动缸研制成功， 截至 2023年底已完成 10T 电动转向缸及控制系统研制等技术结项。 公司坚持军民融合双轮驱动， 积极配合军工院所完成电动缸产品的研发。 行星滚柱丝杠和滚珠丝杠区别？ 国内企业发展？ 与滚珠丝杠相比， 行星滚柱丝杠具有承载能力强、寿命长等优点。 行星滚柱丝杠下游包含汽车及新能源、 智能汽车等场景， 根据 DATAINTELO 预测，2028年全球行星滚柱丝杠市场规模有望超 16亿美元。 由于产品制造加工壁垒高， 国内企业产品性能和寿命均落后于国外厂商， 2022年中国行星滚柱丝杠厂商合计国内份额占比仅 19%。 公司积极储备行星滚柱丝杠技术， 有望配套电动缸产品打开增长空间。 盈利预测与评级： 我们预计公司 2024-2026年归母净利润为 1.05、 1.41和 1.86亿元， 对应 PE 为18.5、 13.8、 10.4倍。 同业可比公司包括恒立液压、 中航重机、 艾迪精密， 可比公司 2024PE 均值为 27.2X。 通过加快标准化进程， 降本增效， 公司油气弹簧业务下游市场使用渗透率有望提升。 公司坚持军民融合双轮驱动， 配合军工院所完成电动缸产品研发， 同时积极储备行星滚柱丝杠技术，有望配套电动缸产品打开增长空间。 首次覆盖， 给予“增持” 评级。 风险提示： 原材料价格波动的风险、 技术更新和产品开发风险、 客户集中度较高风险。

浙江省属国企，煤炭流通与热电联产双主业驱动发展，逐步布局新能源。2021年，公司从物产中大分拆并在A股上市，上市时控股股东承诺确保公司“作为物产中大下属唯一能源环保综合利用服务业务平台”。截至2024年9月底，公司控股股东物产中大直接或间接持有公司56.56%股份，实控人为浙江省国资委。公司主营煤炭流通与热电联产，2021年起投资布局新型储能、分布式能源、绿色物流等新能源业务。 煤炭流通业绩短期承压，热电联产相对稳定。2023年公司实现营收443亿元，同比下降19.7%；实现毛利总额23.07亿元，同比下降6.7%，其中煤炭流通、热电联产、新能源毛利分别占毛利总额的65.9%、32.69%、0.3%。2024年前三季度公司实现归母净利润5.33亿元，同比下降35.72%，主因煤炭流通板块利润下滑所致。 煤炭流通：客户基本盘稳固，静待煤价企稳。公司是煤炭流通行业最大的参与者之一。2022年7月，公司被国家发改委列入第一批7家电煤重点保供贸易企业名单。历经70余年发展，公司已成为行业最大的参与者之一，上市以来公司煤炭销售规模始终维持在5000万吨以上。 就盈利指标而言，以母公司净利润率近似作为煤炭流通业务净利润率，在相对稳定的净利润率下，若后续煤价回升，公司煤炭流通业绩表现有望企稳。 热电联产：多元业务协同发展，价值挖潜仍有空间。公司旗下共计6家热电子公司，总装机407MW，主要布局于浙江省内工业园区，年供热能力约2000万吨/年，当前产能利用率小于50%，仍有价值挖潜空间。政策规定下蒸汽热电联产具备一定区域壁垒，随着公司进一步拓展用热客户、通过固废处置等方式推动能源综合利用，公司热电板块效益有望进一步提升。 新能源：新型储能、分布式能源、绿色物流等三条主线齐头并进，有望成为重要增长点。新型电力系统为新能源相关产品及技术服务提供广阔空间。自2022年逐步搭建新能源业务体系后，2024H1公司新能源业务实现营收0.21亿元，同比增长398%，有望成为重要增长点。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.82/9.12/9.42亿元，同比增速分别为-26.13%/16.56%/3.29%，当前股价对应的PE分别为9/8/7倍。选取具有煤炭贸易或电力业务的永泰能源、山煤国际、厦门国贸等作为可比公司，其2024年平均PE约12倍。公司热电联产项目可贡献较稳定的业绩及现金流入;作为煤炭流通行业最大参与者之一，客户基础盘稳固,若后续煤价回升，煤炭流通业务业绩表现有望企稳。当前公司正布局储能、光伏等业务，新能源业务有望为公司中长期业绩贡献弹性。首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：煤炭流通毛利率下行风险、下游客户需求不及预期、新能源市场开拓不及预期

引领国风竞技， 稳步推进多元布局。 电魂网络成立于 2008年 9月， 于 2016年 10月登陆 A 股。 2009年， 公司推出自研端游《梦三国》 ， 率先抢占国内 MOBA 市场，成为国产 MOBA 标杆， 并成功拓展至港澳台及东南亚地区。 在十几年的长线经营中，公司业务已覆盖端游、 手游、 电子竞技、 漫画、 VR 游戏和 H5游戏等多个领域。 《 梦三国》 国产 MOBA 领军， 长期贡献稳健业绩。 《梦三国》 系列端游作为公司核心产品， 近年营收占比约 65%左右， 构筑业绩稳健基本盘。 我们认为， 《梦三国》的核心优势有以下几点： 1）先发优势： 公司前瞻性地将 DOTA 经典玩法从魔兽 RPG地图中独立出来， 率先推出国产 MOBA 端游《 梦三国》 ， 抢占市场先机； 2） 创新玩法： 通过 10V10官渡之战模式、 5v5v5v5大乱斗模式等创新模式引入， 持续丰富玩家游戏体验， 满足不同玩家需求； 3） 高频更新： 坚持数值平衡与竞技公平性， 每年多次进行大版本更新和基础调整， 保障游戏长线运营； 4） 国风特色： 将传统文化融入角色设计与地图细节， 塑造独具辨识度的“国风电竞” ； 5） 强化社交生态： 引入城镇和房间系统， 强化社交生态， 提升玩家黏性与对局外商业化价值。 打造全产业链电竞生态， 夯实核心竞争力。 公司依托《 梦三国》 IP， 构建了涵盖赛事运营、 内容制作、 直播转播和电竞教育在内的全产业链生态体系。 通过电魂数娱文化产业园、 电魂智能创意孵化器等平台， 并携手杭州人社局、 京东方、 e 游小镇等机构、 企业与项目， 公司持续推动电竞上下游产业集聚， 成为 A 股市场少数实现电竞全产业链布局的企业之一。 新品储备丰富， 核心产品《野蛮人大作战 2》 《修仙时代》 蓄势待发。 公司聚焦优质新品研发， 重点产品稳步推进。 其中， 《野蛮人大作战 2》 作为经典 IP 续作， 继承了前作核心玩法， 融合部落建设与世界探索等创新元素， 并引入 AI 对战提升玩家体验； 另一重磅产品《 修仙时代》 以国风美学与开放世界为特色， 深度还原玩家的修真体验。 盈利预测与评级： 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 0.9/3.0/4.2亿元，同比增速分别为 61.4%/229.3%/38.3%， 当前股价（ 2025/01/07） 对应的 PE 分别为52.6/16.0/11.6倍。 我们选取吉比特、 恺英网络、 巨人网络、 神州泰岳为可比公司，鉴于公司新品储备丰富， 具有较强市场竞争力， 首次覆盖， 给予“增持” 评级。 风险提示。 经营风险， 行业政策风险， 核心人员流失风险。

特色产品线不断丰富，创新药大品种研发顺利推进，经营有望迎来拐点。公司以代理起家，后逐渐加大研发和自产，目前已经形成相对完善的产品布局。2021-2024上半年期间，受疫情扰动、和胃整肠丸产能供应限制、市场竞争以及研发投入加大等影响，公司收入和利润增速放缓，展望未来：1）随着和胃整肠丸国产化顺利推进，一方面产能问题将得到解决、且有望提高毛利率，同时转为自有产品后战略定位将得到提升，未来有望加速推向全国市场；2）白癜风创新药二期临床顺利推进中；3）其他特色品种：复方硫酸钠片已报产，非那雄胺他达拉非胶囊已报产，米诺地尔搽剂已报产，毛果芸香碱临床三期入组完成等，随着产品管线不断丰富，公司未来成长确定性增强，经营有望迎来反转。 和胃整肠丸国产化持续推进，未来市场潜力值得期待，公司目标3-5年销售超10亿元。和胃整肠丸为公司深耕20多年独家OTC产品，在广东、广西、福建等地享有较高知名度，2023年公司肠胃领域销售2.0亿元，同比增长29.2%。2023年，公司与泰国李万山达成协议，获得和胃整肠丸全套生产技术，使其成为自有产品。中国胃肠道领域市场空间较大，我们认为随着未来和胃整肠丸国产化落地之后，一方面产能问题将得到充分解决，更为重要的是我们预计公司未来将全力将其推向全国市场，市场潜力值得期待，公司目标未来3至5年内争取将其打造为超10亿元肠胃领域知名产品。2024上半年，和胃整肠丸毛利率为81.1%，我们判断国产化之后毛利率还有较大提升空间。 1类白癜风创新药临床疗效趋势较好，市场潜力较大。创新药方面，用于治疗白癜风适应症的1类创新药CKBA软膏II期临床方案完成全部受试者入组，根据公司公告，目前II期临床整体安全性良好，盲态数据下已体现出较好疗效趋势，展现了该产品后续开发较大潜力。白癜风属于自身免疫性疾病，据公司公告，全球白癜风患病率约0.50%-2.00%，中国白癜风患病率约为0.18%-0.90%。目前治疗白癜风的现有外用药物疗法糖皮质激素（TCS）及钙调神经磷酸酶抑制剂（TCI）均为标签外用药，且有长期用药的不良反应和疗效有限的临床痛点，临床需求迫切及市场规模大。白癜风难治、易复发，国内外目前除了芦可替尼乳膏在美国FDA获批外，还未有相关产品上市。 特色产品不断丰富，打开成长空间。其他特色产品方面：1）复方硫酸钠片已报产，其目标替代胃肠镜前需要服用的复方聚乙二醇电解质（清肠胃），其有口服液体量大、口味较差等临床痛点，米内网数据，2023年复方聚乙二醇电解质在中国公立医疗机构终端销售额超过13亿元；2）毛果芸香碱临床三期入组完成，目前进度处于国内第一梯队，适应症为老花眼。此外，公司还有非那雄胺他达拉非胶囊、米诺地尔搽剂已报产等，随着公司产品管线不断丰富，未来成长确定性增强。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.45/1.94/2.43亿元，同比增速分别为-9.4%/33.4%/25.7%，当前股价对应的PE分别为44/33/26倍。我们选取奥赛康、海思科和一品红作为可比公司估值，考虑到公司创新药研发持续推进，特色产品线不断丰富，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。研发进度低于预期的风险；市场竞争加剧的风险；和胃整肠丸国产化进度低于预期的风险

星网首发成功，我国低轨卫星进入规模化部署阶段。卫星互联网是我国重点发展方向。2020年9月我国经向国际电信联盟（ITU）递交了GW星座计划，计划发射的卫星总数量达到12992颗。2021年4月28日，中国卫星网络集团有限公司成立，专门负责统筹我国空间互联网建设的规划与运营。2024年12月16日，我国在文昌航天发射场使用长征五号乙运载火箭/远征二号上面级，成功将卫星互联网低轨01组卫星发射升空，卫星顺利进入预定轨道，发射任务获得圆满成功。此次发射的是中国星网公司GW星座的首批低轨互联网卫星。 卫星的正常运行离不开稳定充足的能源供应，钙钛矿太阳电池有望成为新一代的空间太阳能电池。目前，砷化镓太阳能电池凭借高转化效率、耐辐照和高电压等特性使其在人造卫星、空间站、空间探测器和着陆器等领域占据主导地位，超过95%的空间供电都依赖于锗衬底砷化镓太阳能电池。而钙钛矿太阳电池凭借可柔性制备、高能质比和优异抗辐射性能等优势有望成为新一代的空间太阳能电池。 公司拥有卫星钙钛矿电池技术积累，有望乘低轨卫星发力之风，构建钙钛矿先发优势。根据天眼查及国家知识产局显示，公司控股的子公司上海伏曦炘空科技有限公司拥有多项相关专利，其中包含《卫星蓄电池模组通用抗振及优化绝缘导热成型方法和结构》，《一种柔性太阳帆板的展开锁定机构》、《一种空间航天器用钙钛矿太阳电池片粘贴方法及系统》等专利及领域相关的软件著作权。 盈利预测与评级：公司切入卫星钙钛矿电池领域，带来潜在增长点，我们维持2024-2026年归母净利润预测为2.05亿元、2.69亿元、3.48亿元，对应1月2日股价PE为28、21、16倍。维持“增持”评级。 风险提示：国内宏观经济承压，国际宏观经济增长不及预期，国际地缘政治局势变动等造成订单需求不及预期

成功转型半导体， 激发成长动能。 香农芯创前身为聚隆科技， 成立于 1998年，最初的主营产品为洗衣机减速离合器。 2019年， 基石资本完成对聚隆的要约收购， 开始转型布局半导体领域， 目前， 公司已形成芯片分销和自研产品两大业务板块， 成长天花板打开。 分销： 深度绑定代理品牌， 手握核心客户资源。 公司通过联合创泰主体开展半导体分销业务， 上游深度绑定头部供应商， 下游与国内互联网客户联系紧密， 代理品牌包括 SK Hynix（ 海力士） 、 MTK（ 联发科） 、 Giga Device（ 兆易创新） 、AMD（ 超威半导体） 等多家一线企业； 下游客户包括阿里、 腾讯、 字节、 百度等一线互联网厂商， 经过多年合作， 已构建较强客户黏性。 产品： 自研产品打开第二增长曲线。 公司联合 SK 海力士、 大普微电子等合作方先后成立控股子公司海普存储和海普芯创， 分别负责企业级 SSD 和 DRAM 产品的设计、 生产和销售。 目前公司自主品牌建设、 开发进展顺利， 以深度服务国家大数据产业为出发点， 围绕国产化、 定制化路线， 截止 2024年中已完成企业级DDR4、 DDR5、 Gen4eSSD 的研发试产， 产品性能优异。 根据公司股权激励计划目标， 我们预计企业级产品未来将处于高速增长通道。 盈利预测与评级： 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 4.81/5.29/6.53亿元， 同比增速分别为 27.38%/9.87%/23.55%， 当前股价对应的 PE 分别约为27/25/20倍。 由于 A 股没有分销业务结构完全可比的公司， 考虑到香农正在进军存储模组行业， 开展第二增长曲线， 我们选取存储模组公司江波龙和德明利作为可比公司， 2024-2026年平均估值分别约为 27/28/23倍， 公司估值与行业平均水平接近， 鉴于公司分销业务深度绑定上下游， 企业级 SSD 和 DRAM 业务打开第二增长曲线， 首次覆盖， 给予“增持” 评级。 风险提示。 上游供应商依赖风险； 下游客户资源依赖风险； 存货跌价风险； 新产品业务拓展不及预期风险

华明装备是变压器分接开关优质企业，行业优势地位稳固。前身上海华明于1995年成立，2015年借壳法因数控在深交所上市，自2019年收购国内最大竞争对手长征电气后，占据国内分接开关市场80%以上市场份额，同时也是全球第二大分接开关生产商（第一是MR公司）。自2018年公司收缩光伏EPC业务后，公司营业收入稳步增长。公司盈利能力强劲，毛利率从2018年的43.5%提升至2023年的52.2%。 分接开关是变压器关键配件，受益于新型电力系统建设加速。分接开关是变压器调压的核心组件，产品型号众多，涉及零件众多，生产工艺复杂，产品验证周期长，由此形成了非常高的技术壁垒。按照相关标准规定，35kV及以上电力变压器必须安装调压开关。在双碳目标下，新型电力系统加速，电源侧装机量有望迎来大幅上升，由此带来电源侧变压器需求大幅上升。此外公司攻克特高压变压器分接开关技术，特高压分接开关技术难度和价值量高，国产替代有望给公司带来额外业绩。 设备保有量大，检修服务需求旺盛。有载分接开关是变压器运行中具有运动功能的部件，其可靠性直接关系到变压器能否安全运行。在网运行的有载分接开关累计分接变换次数或运行年限达到生产制造时所规定的检修周期时应进行大修，通常每分接变换1-2万次或运行3-6年时应吊芯检查。截至2020年底，华明加长征目前大概有16万台的在运行分接开关，公司预计每年会保持1万台左右的增量，未来市场保有量会越来越大，后续有望给公司带来稳定持续的检修服务收入。 逐鹿海外市场，拓宽第二成长曲线。公司目前在国内市占率领先，但海外MR公司仍然占据绝对优势。公司陆续布局海外市场，基本完成了土耳其、俄罗斯和巴西的市场化布局。2021年海外营收1.71亿，同比增长30%，但2022年受疫情及海外局势影响有所压缩。随着疫情好转，公司2023年海外营收2.74亿元，同比增长79%，预计今后数年里海外需求持续增加，公司海外营收有望提高。受海外旺盛电力建设需求及供需错配影响，国内变压器出口额大幅增长。2023年我国变压器出口金额高达357.6亿元，同比22年增长26.8%，其中650kVA以上的变压器同比增长87%。 盈利预测与估值：2024-2026年公司归母净利分别为6.34/7.69/8.81亿元，同比增速为17%/21%/15%。考虑到公司的竞争格局稳定性以及盈利能力，我们选取与公司格局、毛利率水平类似的国电南瑞、许继电气和思源电气作为可比公司，当前股价对应三家公司2024—2026年平均PE分别为26倍、21倍、18倍，华明装备2024—2026年PE为24倍、20倍、17倍，略低于可比公司。考虑华明装备在电网设备领域拥有独特的商业模式和地位，主要表现在：（1）分接开关是非常传统的电力设备，技术成熟度高、壁垒深；（2）公司成本优势显著；（3）变压器厂向上延伸动力不强。故首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新能源建设不及预期，电网建设不及预期，海外市场开拓不及预期

公司发布2024年三季报：前三季度实现营业收入3.65亿元，同比增长18.15%，实现归母净利润0.53亿元，同比增长2.69%。24Q3实现营业收入1.41亿元，同比增长17.34%，实现归母净利润0.19亿元，同比下滑0.86%。 收入稳定增长，毛利率维持稳定，费用率有所增加。受益于风光高增及创新业务，公司营收保持稳定增长，前三季度整体毛利率67.28%（同比-0.47pct）维持稳定，但费用率有所提高，其中销售费用率和财务费用率分别提高2.23pct和1.68pct，研发费用率降低2.60pct，总费用率提高1.39pct。公司目前正处于市场开拓期，销售费用处于上升通道，但随着股权激励费用逐步降低费用率有望企稳。 风光并网维持高增，存量不断扩大提供持续稳定收入来源。截止三季度末，我国已分别建成太阳能和风电装机773GW和480GW，分别同比增长48.3%和19.8%，继续维持较高增速。存量装机规模不断扩大的情况下，功率预测服务收入持续提升，上半年功率预测产品收入1.32亿元，同比增长3.3%。前三季度我国太阳能和风电分别新增装机161GW和39GW（同比去年增加32GW和5.6GW），随风光电站建设销售的新能源并网智能控制系统销售也随之增加，上半年此业务收入0.53亿元，同比增长44%。 分布式光伏和新型业务主体政策出台，创新业务迎来机遇。分布式光伏一般不安装功率预测产品，因此公司此前较少受益于分布式的发展。但今年先后出台分布式光伏和新型业务主体政策，分布式光伏有望逐步进入电力市场，从而对功率预测准确度提出要求，公司功率预测产品有望在此领域发力。此外，新型业务主体政策出台，虚拟电厂、智能微电网等业务形态将豁免电力业务许可证，并公平参与电力市场，公司于2022年6月设立控股子公司国能日新智慧能源（江苏）有限公司重点拓展虚拟电厂运营业务，且计划募集资金约3.78亿投入微电网及虚拟电厂综合能源管理平台项目、新能源数智一体化研发平台建设项目等，公司创新业务迎来机遇。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.0/1.3/1.6亿元，同比增速分别为19.2%/30.7%/24.3%，当前股价对应的PE分别为46/35/28倍。公司正处于成长早期，功率预测长坡厚雪，创新业务在电力体制改革加持下有望迎来发展机遇，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示。风光装机增长不及预期，行业竞争加剧，电力体制改革进展不及预期

中科集团旗下垃圾焚烧发电企业，实控人为中国科学院。中科环保于2012年由中科实业集团联合其他股东出资成立，2022年完成IPO上市。截至2024年三季报，公司第一大股东为中科实业集团，持有公司57.75%的股权，公司实控人为中国科学院。 中科实业集团是中国科学院控股有限公司（简称国科控股，中国科学院持股100%）旗下大型高科技产业投资集团，聚焦稀土永磁材料和环境保护产业发展，旗下拥有2家上市公司，分别为中科三环（主营稀土磁性材料及其应用产品的研发、生产和销售）和中科环保（负责废弃物处理处置综合服务），总资产近200亿元，年营业收入近120亿元。 公司接连发布股权激励和分红承诺，充分体现公司发展信心。近期公司公告计划授予骨干员工限制性股票2881.6万股，授予价格2.41元/股；其中首次授予293人，授予数量2311.6万股，业绩考核目标为2024-2026年每年净利润分别较2023年增长15%、25%、40%；2024年10月，公司发布五年分红承诺，规划2024-2028年每年现金分红比例不低于60%，五年高分红规划充分体现了公司对于未来发展的信心和对股东回报的重视。 公司主营垃圾焚烧发电业务，积极拓展供热带来持续盈利成长性。2018-2023年公司垃圾焚烧发电在运规模持续提升，截至2023年底，公司拥有在运规模10500吨/日，在建及筹建项目5450吨/日，项目主要分布在浙江、四川、广西、山西、辽宁、河北等地，预计在建项目未来两年陆续投产。 除此之外，为应对国补退坡带来的影响，公司积极拓展供热，2023年实现供热量112万吨，位于行业前列。据测算，1吨垃圾焚烧供热相较于发电能够带来210-230元的净利润增量，公司当前供热项目包括慈溪、宁波和石家庄，后续供热改造潜力较大，预计将给公司带来持续的盈利成长性。截至2024年半年报，公司签署供热意向协议共计11个，意向协议全部落地后，预计将在现有基础上新增年供热量超过75万吨。 盈利预测与评级：我们预期公司2024-2026年公司营业收入分别为13.8、18.6、19.7亿元，同比增长率分别为-1.7%、34.4%、6.3%，实现归母净利润分别为3.3、3.8、4.6亿元，同比增长率22.8%、14.6%、21.1%，当前股价对应的PE分别为24、21、17倍，考虑未来成长性，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示。1）新增项目投产进度不及预期；2）供热竞争加剧，导致供热规模拓展不及预期；3）供热价格下滑风险

远东成品油运输佼佼者。招商南油是以油品运输为核心业务的航运公司，具备“油化气协同、内外贸兼营、江海洋直达、差异化发展”的业务格局。公司实行“专业化、差异化、领先化”的发展战略，外贸成品油运输业务规模位居远东第一，内贸原油运输业务规模位居国内第二，化学品运力规模位居国内前列，乙烯运输业务为国内独家经营。 供给紧张支撑成品油运景气持续。需求端：地缘冲突导致航线重构，刺激成品油运输需求。红海绕行目前暂无解决进展，预计将长期持续，影响成品油海运量约8.6%，叠加俄乌冲突、影子船队制裁等其他政治要素，预计将长期支撑运量需求。加上全球炼厂产能预计将继续保持东移趋势，亚太地区或将成为主要增量地区，客观情况下会长期利好远洋海运。供给端：船队老龄化使供给增量受限，以MR船型为例，我们预计超过20年的老船和15-19年的老化船分别占比14%和30%，将远高于在手订单新船占比（13%），新船难补老船空缺，船队运力增长缓慢。叠加环保法规出清，成品油轮船队目前环保表现不佳，预计被迫减速运营，进一步拖累船队运力，长期来看利好成品油运。 盈利预测与评级：招商南油是亚洲成品油运输龙头，拥有远东最大MR成品油船队。 在成品油运处于持续景气的背景下，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为21.02/21.93/22.45亿元，同比增速分别为35.00%/4.31%/2.40%，当前股价对应的PE分别为7.13/6.83/6.67倍，首次覆盖，考虑到成品油轮景气度持续，给予“增持”评级。 风险提示。成品油贸易需求不及预期；老船淘汰不及预期；成品油轮订单量超预期增长；汇率波动风险；地缘政治风险。

背靠大股东晶科集团，定位清洁能源供应商和服务商。公司成立于2011年，经过多年积累，公司已具备光伏“项目开发-施工并网-运营发电-资产交易”一体化解决方案能力，目前主要从事光伏电站运营及开发转让。公司于2020年在A股上市，控股股东为晶科新能源集团有限公司，截至2024年9月底，控股股东控制比例为23.9%。 盈利主要源于光伏发电与电站开发转让。轻重资产相结合的经营模式下，公司既可通过持有电站资产获得稳定发电收入，亦可择机出售电站获取收益。2023年公司实现营收43.7亿元，同比增长36.72%，其中光伏电站开发运营转让、光伏电站EPC、户用光伏电站滚动开发营收分别占总营收的74.4%、6.6%、14.8%。2023年公司实现利润总额4.69亿元（剔除减值影响后约为7.25亿元），分拆来看：电站转让对业绩税前贡献约3.75亿元，约占剔除减值影响后利润总额的51.7%，其他3.5亿元则主要源于发电利润。 存量自持发电装机新旧结构优化，现金创造能力有望改善；增量装机重心南移，良好的经济及消纳环境有望为资产质量提供一定支撑：1）公司自2018年起开展电站资产交易业务，2020-2023年分别转让129/448/0/593MW，其中2020-2021出售项目主要为带补贴项目，新旧项目结构优化助力现金流逐步转好。2）2024年增量装机主要分布于华东华南区域，良好的经济及消纳环境为增量装机资产质量提供一定支撑，公司装机资产质量有望逐步改善。 年度新增补贴规模较稳定，补贴占发电收入比例下降：2021-2023年公司新增电费补贴收入规模维持在12~14亿元水平，较为平稳。2023年公司发电收入约30.20亿元，其中补贴收入约13.37亿元，随着公司平价项目占比提升，补贴占发电收入比例已由2021年的56.5%下降至2023年的44.3%。 绿电板块压力客观存在，未回收补贴直接影响新能源资产质量，关注未回收补贴价值释放：公司存量未回收补贴近60亿元，占净资产比例约37%。公司应收账款/当前市值规模约56%，与其他绿电运营商相比，公司处于较前列。若补贴欠款得以回收，公司股价有望展现一定弹性。 盈利预测与评级：我们预测2024-2026年公司实现归母净利润5.16、7.38、7.47亿元，同比分别增长34.58%/43.09%/1.22%，当前股价对应PE分别为21/15/15倍。选取同样具有光伏发电或EPC业务的芯能科技、林洋能源、太阳能等作为可比公司，其2024年平均PE为16倍。考虑到公司装机资产质量逐步转好，随着电站建设与转让节奏加快，以及补贴回收出现转机，公司业绩及股价均有望展现一定弹性。首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：电价波动风险、电站转让不及预期、补贴回款不及预期。

专注内镜超20年，AQ系列产品建立国内外口碑。澳华内镜1994年成立，专注于电子内窥镜设备及配套手术耗材研发、生产和销售，产品已在消化科、呼吸科、耳鼻喉科等临床科室稳定使用，通过底层技术的持续积累，公司实现光学成像、图像处理、镜体设计等关键内镜技术突破，形成以AQ系列为代表的梯度产品，其中AQ-300逐步在国内头部医院形成口碑，并有望为海外增长提供有力基础。 消化道诊疗仍为痛点，产品力提升加速对日系品牌弯道超车。2022年国内新发癌症中，与消化道相关的结直肠癌、胃癌、食管癌合计占比约为22.80%，国内消化道内镜开展与日本仍有较大差距，是国内胃癌5年生存率低于日韩的主要原因之一。2023年国内软镜市场规模约为73.3亿元，预计2025年有望达到81.2亿元，2015-2025年复合增长率为10.96%，随着国产软镜产品力持续提升，日系品牌垄断的格局逐步被打破，根据医招采数据，2024Q3澳华国内软镜新增中标数量占比为13%，处于国内领先地位。 头部用户持续突破，海外或缔造第二增长曲线。公司自2005年推出首款内镜，到2022年首款4K超高清内镜问世，从学习到引领行业发展，光学放大、CBI染色、激光传输等硬件持续突破，针对用户操作，给与更多设计端支持，提高诊疗效率，并逐步进入国内头部医疗机构。截至2024H1，公司海外收入0.68亿元，同比增长22.40%，中长期有望成为公司收入增长第二曲线。 盈利预测与评级：我们预计2024-2026年公司总营收分别为7.99/9.91/12.31亿元，同比增长17.85%/24.03%/24.24%；2024-2026年归母净利润分别为0.65/1.04/1.58亿元，增速分别为13.18%/58.74%/52.03%，当前股价对应的PE分别为94x、59x、39x。选取医疗器械头部厂家迈瑞医疗，以及同为内镜厂家的开立医疗、海泰新光作为可比公司。基于公司内镜产品矩阵逐步成型，中高端产品受到终端认可度不断提升，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。新品获批进度不及预期风险、国内政策风险、竞争加剧风险。

公司概况：公司是国内领先的汽车零部件供应商，形成“紧固件+冲焊件+大型铝铸件”的产品体系。公司深耕汽车零部件行业三十余载，形成“紧固件+冲焊件+大型铝铸件”的产品体系，围绕四大汽车产业集群布局生产基地，向客户提供近地化配套服务，新能源客户持续突破，2024年以来收到多家新能源客户项目定点。 紧固件：高强度紧固件产能扩张，切入碳陶盘领域贡献盈利新增量。公司汽车紧固件品类齐全，销量稳定，毛利率处于行业上游水平。伴随一期9.25亿件高强度紧固件投产及新能源客户持续突破，公司紧固件产能超过40亿件，业务有望稳定增长。 公司切入碳陶盘领域，与金博股份达成战略合作，公司为其提供碳陶刹车系统专用合头及紧固件套装，2025年有望放量。公司一期具有年配套20万件的生产能力，单车价值量超一千元，已获得定点，预计将于2025年批量供货，成为业内率先批量生产碳陶刹车系统金属零部件套装的供应商。碳陶刹车盘相比传统刹车盘具有高性能、轻量化和耐久性的优势，碳陶盘刹车领域仍处于蓝海市场，国产替代和渗透率提升空间较大，我们预计2025年中国碳陶盘市场规模达79亿元，2030年有望达215亿元，复合增速达22%。公司切入碳陶盘领域有望为公司盈利贡献新增量。 冲焊件：冲焊件产能持续扩张，布局轻量化铝压铸赛道。冲焊件相对于紧固件单重更大、运输成本更高，就近配套需求更大，公司通过募投项目实现产地外扩。公司在武汉的子公司武汉长源重点为东风本田配套生产汽车零部件，2020年公司IPO募资扩大武汉长源产能以满足东风本田的业务需求，年产能9431万件；2021年度定增募资新建广东清远冲焊件生产基地，年产能5100万件；同时公司在武汉新建轻量化汽车铝部件智能化生产基地，年产能60万件，以顺应汽车轻量化的发展趋势。伴随新能源客户持续导入以及武汉长源和广东长华两个生产基地扩产放量，公司冲焊件业务有望实现稳定增长。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.26/1.79/2.24亿元，同比增速分别为15%/43%/25%，当前股价对应的PE分别为40/28/22倍。我们选取紧固件和冲焊件行业公司为可比公司，2024-2026年平均PE分别为17/14/11倍，公司切入碳陶盘刹车蓝海领域，有望为公司盈利贡献新增量，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示。下游汽车需求增长不及预期风险；关键客户流失风险；项目进展不及预期风险。

深耕个性化教育20余年，创始人历经千帆再掌舵。公司2001年成立以来，深耕个性化教育并迅速扩展全国学习中心，至2024H1已有240余所学习中心，覆盖100多个城市。在巩固个性化教育的基础上，积极布局职业教育、文化阅读和医教融合新领域，拓展多元化业务。2016年因定增方案终止，公司背负巨额债务，创始人金鑫失去公司控制权。2019年起金鑫通过多种方式逐步增持股份，于2021年再次成为企业实控人，目前公司股权架构趋稳，期待战略重塑后再次起航。 全日制教育板块提升盈利能力，高中学科培训需求不减。由于“一对一”培训模式毛利率提升空间有限，公司逐步布局以班课为主的全日制教育服务业务，未来随着全日制学习业务板块占比提升，公司毛利率有望继续抬升。据我们测算，普通高中在校人数/高考报名人数预计将分别在2030/2035年达到高峰，高中学科培训需求中期来看将持续增长。“双减”政策后学科类培训机构供给大幅出清，公司作为头部企业有望通过市场整合提升市占率。 职教业务顺应国家人才战略，外延并购推动扩张。公司职业教育战略涵盖中职教育、高职教育及产教融合、职业技能培训，目前通过联合办学、托管办学及投资等方式运营16所中职院校并与多所职业院校和企业合作共建实习基地和产业学院。近期公司通过外延并购拟获得岳阳育盛教育和岳阳现代服务职业学院的控股权，进一步扩大职业教育布局。 平滑股权激励费用扰动后24Q3归母净利润同比+5.6%，利润增长具备持续性。 2024Q1-Q3公司实现营收22.47亿元(yoy+25.3%)，归母净利润1.76亿元(yoy+50.16%)。2024Q3公司实现营收6.27亿元(yoy+15.7%)，归母净利润和扣非归母净利润分别为1418.58万元(yoy-49.7%)和912.44万元(yoy-46.0%)，考虑到本季度产生1557.22万元的股权激励费用扰动，剔除该扰动后公司Q3归母净利润和扣非归母净利润同比增速分别为+5.6%和+46.3%，利润增长有可持续性。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为26.76亿元、32.29亿元、38.84亿元，同比增速21.0%、20.6%、20.3%，归母净利润预测分别为2.05亿元、2.64亿元、3.35亿元，对应PE分别为28X、22X、17X。我们选取新东方-S、昂立教育、科德教育作为可比公司，2024-2026年平均PE分别59X、23X、18X，考虑到公司个性化教育培训下游需求旺盛叠加供给减少，业绩高增长确定性较强。公司持续收购托管新学校，职业教育培训有望带来第二增长点，公司PE低于可比公司平均水平，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示。教育政策变化风险、招生情况不及预期、新业务拓展不及预期。