3Q2014 年公司净利润继续同比下滑。 2014 年3 季度,东方航空实现营业收入261.44 亿元,同比增长1.99%,实现归属于上市公司股东的净利润20.93 亿元,较去年同期下滑28.37%,实现每股收益0.16 元/股,同比下滑33.14%。 2014 年前3 季度,东方航空实现营业收入687.35 亿元,同比增长2.42%,实现归属于上市公司股东的净利润21.39 亿元,较去年同期下滑40.43%,实现每股收益0.1625 元/股,同比下滑47.10%l 毛利率水平继续同比下滑。 2014 年3 季度,2014 年3 季度公司毛利率继续同比下滑,2014 年3 季度公司毛利率15.59%,同比2013 年3 季度18.30%继续同比下滑。 营业外收支同比大幅增加。 2014 年3 季度公司营业外收入的大幅增加,2014 年3 季度公司营业外收入为8.93 亿元亿元,同比2013 年3 季度的5.96 亿元同比增长49.72%,同比增加约3.8 亿元,营业外收入的大幅增加导致公司营业外收支同比大幅增加,公司营业外收支由2013 年3 季度的5.94亿元同比增加至2014 年3 季度的8.81 亿元。 盈利预测与投资评级。 总体而言,我们认为东方航空2014 年3 季度业绩基本符合预期,我们预计公司2014 年至2015 年EPS 分别为0.12 元/股、0.16 元/股,1)基于油价近期的下滑,我们认为2015 公司业绩存在正增长的可能,在2015 年行业需求增速9%-10%,行业供给增长10%-11%的预测下,2015 年行业供需水平大概率依旧小幅下滑,行业收益水平约下滑1%-2%之间,但考虑到航油成本下滑带来的成本节约以及汇兑损益的变动影响,2015 年公司利润有正增长可能,2)具体至2015 年上半年,公司业绩同比增长概率较大,我们认为油价因素、汇兑损益因素均对2015 年上半年公司业绩产生较大的正向影响,因此我们预计2015 年上半年行业业绩将同比正增长,基于我们对于航空业未来半年、一年的景气判断,我们看好公司未来半年的正收益,维持公司“谨慎推荐“的投资评级。 风险因素:航空需求大幅下滑、油价持续大幅上涨。

1.事件 公司披露三季报,前三季度,公司实现营收41.24亿元,同比减少1.35%;实现归属净利润3.74亿元,同比减少3.95%;实现扣非后归属净利润2.84亿元,同比减少8.84%;前三季度EPS0.2124元。 2.我们的分析与判断 (一)业绩小幅下降,基本符合预期 公司前三季度业绩小幅下降,收入同比降低1.35%,毛利率为10.55%,去年前三季度毛利率为10%,毛利率小幅提升,但是财务费用同比增长39%、管理费用也同比增长6%。 公司业绩基本符合预期,我们认为业绩下降的主要原因可能来自于两块:一是公司2013年采取债务融资的方式收购航电企业,增加了今年的财务费用,预计约8000万元;二是公司于2013年12月成立了商业创新中心,预计该中心今年的研发和运营费用为1.1亿元左右,这两部分将可能降低EPS0.11元左右。 公司今年6月公告托管航电系统公司,航电系统公司盈利能力和成长性较好,13年实现的收入和净利润分别为148.8亿元和13.59亿元。按千分之五的托管费率粗算,14年可为上市公司增加约8000万元托管费收入,这部分将增厚EPS0.05元左右。 如果不考虑上述费用,预计公司2014年利润将增长10%左右。 (二)未来将受益研究所改制,持续整合航电系统优质资产 公司是中航工业航电系统公司的主要上市平台,目前公司已公告托管航电系统公司,资产注入预期十分明确。预计未来随着国家关于研究所改制政策的落实,航电系统5家重要研究所的优质资产会尽快注入上市公司。由于待注入资产盈利能力强,如果注入,将对上市公司业绩有较大增厚。 3.投资建议 基于上述分析,预计公司14-15年EPS分别为0.32和0.41元。目前股价动态市盈率约90倍。估值不具有优势。公司将显著受益于研究所改制。由于公司资产注入预期明确且待注入资产盈利能力较强,我们中长期维持“推荐”评级。

核心观点: 、我们的分析与判断 公司发布2014三季报。Q3当季收入符合预期,但净利超预期。 (1)2014年1-9月收入35.33亿,同比增加7.57%;营业利润4.83亿,同比下降2.06%;净利润3.99亿,同比下降10.11%。 (2)当季拆分来看,Q3当季收入12.15亿,同比增10.93%;营业利润1.82亿,同比增18.60%;净利润1.58亿,同比增21.45%。 公司Q3当季收入增速和Q2当季(11.51%)相近,原因主要仍在于色纺纱销量的持稳增加驱动,考虑色纺纱单价同比有所降低,再结合前期中报,我们预计1-9月色纺纱销量同比增速接近20%。在材料销售方面,我们预计三季度材料销售依然是下滑。 毛利方面,1-9月公司毛利绝对额同比增17.67%,毛利率同比提高1.82PCT至21.24%,且主要是Q3当季的贡献,其中,Q3当季毛利额同比增39.67%,毛利率明显提高4.59PCT至22.29%,我们认为主要还是公司越南一期10万锭、淮安保税区16万锭的投产贡献,因两个产区均可使用海外低价棉花,且无配额限制,从而拉低了总体的用棉成本。此外,公司管理层面,亦加强成本控制,对毛利率亦有贡献。 1-9月,公司销售费用1.03亿,同比增30.23%,主要是销售量增加相应运费增加所致;管理费用2.01亿元,同比下降5.01%;财务费用0.41亿元,同比增519.07%,主要是本期借款金额增加相应的利息支出增加、及汇兑损益减少所致;公允价值变动收益-1232万元,下降159.02%,主要是期末远期外汇合约变动所致;投资净收益1.09亿,同比下降23.64%,主要系上年同期有棉花加工厂的股权转让贡献;其他综合收益-488万,同比减少2335.08%,主要系人民币汇率变动所产生的外币报表折算差额影响。除了管理费用略有降低之外,其他均科目均下滑,从而拖累净利增长。 2014年9月底,公司应收账款4.16亿元,较年初增加23.38%(同比则是减少3.51%),主要是销售量增加相应增加应收账款所致;公司存货24.80亿,较年初增加23.00%(同比则是增加45.37%),主要系新产能逐渐投放,原料需求增大。1-9月,经营活动产生的现金流量净额为-2.40亿元,同比减少-209.22%,主要是收到政府补助、银行活期利息收入、保证金收回等同比减少,本期棉花采购增加及新工厂投产后机物料等采购增加所致。 2、投资建议 目前看,公司越南除了一期(10万锭)已顺利投产之外,二期(约18万锭)2014年底也将正逐步投产;淮安保税区16万锭在2014年初已陆续投产。目前,我们估计公司自有总计约100万纱锭(外协的比例在降低,且公司自己也在进行技改,前期淘汰部分纱锭),则公司约有44%的比例可使用海外低价棉(因内外价差已经收窄至1000元以内,收益相对减少,但考虑2015年进口配额大幅缩减,未来公司海外产区在使用海外高等级棉方面,则不受限制),从而在用棉结构上继续贡献。 毛利率能否持续提升,除了公司产能的区域结构优化之外,还取决于国内外棉价走势,2014年中国政府启动新疆棉花目标价格补贴试点(并取消收储),且2015年滑准税配额发放取消,导致内外棉花价格下跌明显。我们初步判断2014年底2015年初,新棉价格有望触底,但后期反弹空间有限,一是中国储备库里1000万吨的棉花需要消化,中国棉花仍是一个去库存的过程,二是下游需求尚未见明显恢复。然而,在棉价底部向上趋势通道中,棉纺织行业至少是好于今年。 我们预计公司2014-15收入额分别为47.33、53.02亿元,同比增加10.77%、12.00%,净利额分别为5.10、5.91亿,增速分别为0.4%、16.0%,EPS分别为0.68、0.79元;当前股价对应PE分别为13.3、11.5倍,目前PB1.05倍。维持“谨慎推荐”评级。

核心观点: 1.报告背景: 2014年1-9月,公司实现收入21亿元,同比下滑11.1%,归属上市公司净利润2.9亿元,同比增8.5%,EPS0.73元。 其中,三季度,公司实现收入6.7亿元,同比下滑13.7%,净利润1.2亿,同比增11.8%,EPS0.30元。 期末,公司货币资金与其他流动资产合计25.4亿元,资金实力雄厚。 公司公告,拟在美国投资成立子公司创蓝控股公司,从事太阳能级净水业务的研发、销售及投资事项。 2.我们的分析与判断: (一)传统业务增长乏力,期待净水业务大发展. 太阳能热水器产品,受行业饱和、增长放缓影响,公司传统业务收入规模持续下滑。行业需求增长乏力加剧竞争,加快小品牌洗牌,行业龙头份额提升部分对冲总量下滑,传统业务规模有望止跌企稳。 公司围绕空气、水布局多元化战略,已确立净水领域发展突破口。 下半年净水产开始向渠道铺货,预计2014年净水收入有望突破亿元。 净水市场尚处发展初期,未来行业空间大,公司在资金、渠道、市场以及品牌等方面拥有领先优势,净水业务将成为公司未来规模重要增长点。 (二)盈利水平大幅提升. 受益产品结构优化以及原材料价格下降,公司毛利率水平大幅提升。 1-9月毛利率35.9%,提升4个百分点。其中,三季度单季毛利率36.7%,同比大幅提升6个百分点。 新业务净水产品尚处市场推广期,投入较大,加上收入规模下降影响,费用率有所提升。1-9月销售费用率18.4%,提升1个百分点,管理费用率5.3%,提升0.5个百分点。综合形成1-9月净利率13.9%,提升2.5个百分点,其中三季度淡季净利率17.6%,大幅提升4个百分点。 2013Q4净利润仅4%,较低基数下,四季度业绩增长弹性大。 (三)资金实力雄厚,外延式扩张助力多元化发展. 随着传统业务发展瓶颈,公司积极拓展相关多元化,未来将围绕空气、水进行多元化发展战略。2014年以来,公司加大对外投资力度,成立子公司加大在净水、净空以及卫具等方面投资。新业务净水业务进展顺利,上市首年有望实现破亿收入。目前公司流动资金25亿元,未来有望通过外延式扩展,开展相关新业务拓展,公司规划未来三年收入翻倍。 3.投资建议. 公司作为太阳能热水龙头,传统业务提供丰厚现金流。同时,外延式扩张业务收入增长有望弥补公司传统业务增长放缓的影响。预计公司2014/2015年业绩分别为0.88元和1.13元,目前股价相对2014年PE在19倍左右,给予“谨慎推荐”评级。 4.风险提示:净水业务拓展低预期

核心观点: 1.事件。 大众交通2014年前3个季度的营业收入同比减少8.07%至19.9亿元,归属于上市公司股东的净利润同比增加1.98%至3.57亿元,基本每股收益为0.23元,符合我们的预期。 2.我们的分析与判断。 2.1.业务结构逐渐转变。 2014年以来,公司的业务及收入结构逐渐转变。汽车修理、房地产等业务收入呈主动大幅收缩之势;旅游服务业得益于大众大厦改建加层全面完工、大众空港宾馆的客源结构优化、大众国旅推出私人订制服务等因素,收入和利润显著上升;汽车4S店业务扩张较快;交通运输业务(含出租车、租赁车、物流等)稳中有降;小额贷款业务有序扩张。整体而言,公司因应市场环境的变化主动转型、稳中求进。 2.2.小贷业务贡献上升。 2014年中报指出,公司净利润增加的主要原因是小额贷款公司利润增加。公司第三季度的利息收入同比增加41.7%至5283万元,应该仍是三季度利润增长的主要来源。大众交通旗下的小贷公司未来可能继续有序扩张。 2.3.行业与市场机遇并存。 本地市场为公司提供了较好的转型发展机遇,例如上海自贸区的发展、2015年迪斯尼开园;同时,公司原有的股权投资(国泰君安证券、吉祥航空等)可能在证券市场的持续健康发展中释放较高的潜在价值。 3.投资建议:维持推荐。 公司迄今仍然保持了稳健的盈余管理,因此我们维持对其2014-2016年的EPS预测为0.26/0.26/0.26元,对应PE为31倍。 考虑到良好的行业与市场机遇,以及公司主动转型、稳中求进的战略姿态,我们维持对该股的“推荐”评级。 4.风险提示。 出租车业务盈利下滑过快;国泰君安证券未能顺利上市。

核心观点: 1.事件公司发布了2014年三季度报告。 2.我们的分析与判断。 1)业绩增速超预期,杠杆率提升显著。 截止2014Q3,公司共实现营业收入111.88亿元,同比增加35.63%;归属于上市公司股东净利润49.49亿元,同比增加34.07%;EPS0.52元,同比增加33.33%,表现超越预期。公司ROE 同比增加1.62个百分点,达到7.74%。目前,公司总资产杠杆率为3.51,剔除客户资产后的杠杆率为2.69倍,较年初提高了34.21%,三季度以来公司通过证券公司债和短融等多种融资工具进一步补充了资本金规模。 2)经纪业务同比显著提升,投行业务大幅回暖。 公司2014Q3的股基交易市占率约为4.59%,较去年同期下幅度下滑约1.64%;但由于今年三季度市场交易活跃度整体同比大幅增长42.4%,因此公司报告期内经纪业务收入达到了11.48亿元,实现同比增幅49.52%。公司三季度投行业务则贡献净收入3.22亿元,同比增幅达1.37倍;公司三季度完成IPO 一单、增发项目4单。目前,公司有效IPO 在会项目52单,其中已反馈10单,后续项目储备丰富。 3)自营业务表现进一步提升 ,资管业务高速增长。 公司三季度实现自营业务投资收益约15.14亿元,较去年同期大幅增长2.6倍;忽略应收账款类投资,截止2014Q3公司期末自营业务规模为583.40亿元,较2014H1回落5.52%;据此估算的公司单季度自营业务年化投资收益率约为10.47%,表现进一步提升。此外,公司三季度资产管理业务净收入0.71亿元,同比大幅增加51.71%。 4)资本中介型业务规模及收入持续高增长。 截止三季度末,公司两融余额达到343.5亿元,单季度增幅高达36.08%;公司单季度实现利息净收入10.71亿元,同比增幅高达53.59%。 此外,公司三季度末买入返售金融资产的余额达到了227.78亿元,较年初大幅增长了1.52倍,其中股票质押式回购业务规模的高速增长是买入返售金融资产规模大幅增长的主要原因。 3.投资建议。 我们认为,公司自今年二季度以来业绩持续改善,作为行业龙头之一在重资本业务及创新业务等方面优势显著,因此维持“推荐”评级,我们提高此前的盈利预测至2014/2015年EPS0.65/0.80元。

1.事件 三季报:前三季度实现收入79.9亿元元,同比下降4.28%;实现归母净利润1.9亿元,同比增长17.47%;扣非后净利润1.8亿元,同比增长6.9%。产生的现金流量净额2.6亿元,同比减少49%。 2.我们的分析与判断 (一)电商发展超预期 远东买卖宝公司1-9月份收入10.19亿元,同比增长104%。三季度单季收入4.37亿元,同比增长107。三季度单季月平均盈利66万元,与上半年月平均盈利293元相比下降77%,原因在于公司降低供应商在平台交易的中间费用,毛利率有所下降,但销售收入高速增长,这也是电商平台的精髓所在。电缆行业规模大(超过一万亿),平台粘性高,公司支持力度大,我们看好公司电商平台在风口的爆发。 (二)转型条件更为成熟 2012年证监会已公司涉嫌信息披露违法为由立案,近日结案,违法事实不成立。公司在股权融资方面的限制解除。在解除之前公司股权融资途径受限,公司通过并购实现转型智慧能源专家的战略目标可操作性大幅受限,解除之后,公司可以通过增发、换股等多种更灵活的方案实施并购活动。智慧能源的转型之路更为通畅。 (三)业绩受累基建和房地产 国家固定资产、房地产投资增速放缓,行业增速由去年11%,下降到今年的6%。公司电缆产品销售受大环境影响,公司三季度单季利润同比增长17%,龙头优势明显。由于三季度旺季已过,公司实现扣非后净利润1.8亿元,我们下调全年的盈利预测至3.6亿元(原值4.6亿元)。 3.投资建议 内生外延助力公司持续转型,电商业务突飞猛进;赢利点扩增和业务协同效应提升。预计公司2014-2016年EPS分别为0.37、0.63和0.83元。对应目前PE为28x,16x和12x,考虑到公司的内生外延和电商平台,估值水平较低,维持推荐评级。 4.风险提示 下游需求大幅萎缩。

核心观点: 1.事件。 公司披露三季报,前三季度,公司实现营收159.13亿元,同比增长11.39%;实现归属净利润4.65亿元,同比增长88.75%;扣除后净利润3.45亿元,同比增长492.33%;前三季度实现每股收益0.26元。 2.我们的分析与判断。 (一)业绩略超预期,未来新机型的列装将带动发动机需求大增,持续高成长可期。 三季报略超预期,今年前三季度收入同比增11.4%左右,毛利率15.3%,去年同期毛利率14.9%,毛利率也实现小幅提升,达到16%左右。 公司的三项费用同比也小幅增长,销售费用、管理费用和财务费县分别同比增长5%、15%和3%。公司投资收益1.22亿元,比去年同期增加约9000万元,在一定程度上支持了利润的提升。不过公司的营业外收入比上年有所减少。 公司今年完成了对黎明、黎阳等发动机资产的收购,基本实现了国内发动机整机的整体上市。未来几年三、四代战机、轰炸机等新型航空装备将逐步列装,将带来可观的发动机需求。我们预计未来发动机需求数量将远大于近几年,公司在航空发动机整机处于垄断地位,未来高速成长可以期待。预计公司未来几年收入增速有望保持15%-20%以上的增速。 (二)航空发动机将受到国家政策支持,公司将是最大受益者。 我国航空装备主要瓶颈在于航空发动机,航空发动机的发展也越来越受到国家的重视。在十八大深化改革的背景下,航空发动机领域面临较强的技术升级和改革预期。公司作为航空发动机的最主要平台,将是发动机改革和产业升级的最大受益者。如果国家出台相关产业政策,将提升公司的中长期投资价值。 3.投资建议。 预计公司2014-2015年EPS分别为0.5和0.6元。按目前股价,今明两年市盈率分别为60倍和50倍左右,处于中等水平。考虑到航空发动机的巨大发展空间,以及可能面临的产业支持政策,维持推荐评级。

1.事件. 公司发布三季报,实现收入22.75 亿元,同比下降5.61%;实现净利润2.09 亿元,同比下降3.25 %;扣非后业绩下滑0.35%;EPS 为0.25 元。 2.我们的分析与判断. (一)业绩低于预期,两笔收入尚未确认影响业绩. 一是公司根据中国铁路总公司要求三季度已生产完成的700 辆C80E型敞车,由于尚未签订合同,不具备收入确认条件,造成本期主营业务收入同比有所降低。我们假设C80E 价格为50 万元/辆(C70E 价格为34万元/辆;神华C80 型铝合金运煤专用敞车价格为66 万元/辆;我们假设取两者中间值),本次收入少确认3.5 亿元,按照10%的销售净利率粗略计算,这笔收入影响净利润在3500 万元左右。 二是由于资产置换完成,本期合并报表范围发生变化,新置换进入的内蒙古一机集团特种技术装备有限公司和内蒙古第一机械集团铸造有限公司由于办理一般纳税人资格认定事宜未得到批复,无法确认收入。 我们估计如果考虑这两笔收入确认,3 季报公司收入可能同比增长接近10%,净利润可能同比增长接近20%。 (二)铁路货车产品升级;将向100t 级升级换代. 公司业绩主要驱动力为自备车、出口车和军品。公司上半年订单饱满,今年上半年已新接订单超4751 辆(神华2800 辆、国铁700 辆,埃塞俄比亚1100 辆,其他自备车151 辆)。公司产品结构改善,高毛利率的自备车、高毛利率的80 吨级车占比提升。 与神华铁路货车运输公司签战略合作协议,合作研发30t 轴重铝合金电控式漏斗车;铁路货车向100t 级升级,铁路车辆毛利率仍有提升空间。 (三)兵器集团推进无禁区改革;公司未来将受益. 大股东内蒙一机集团是国家唯一主战坦克和8*8 轮式战车研制基地。 兵器集团目前资产证券化水平不足20%,兵器集团大力推进“无禁区”改革,我们认为北方创业未来将受益于兵器集团资本运作。 3.投资建议. 下调公司盈利预测;考虑上述两笔收入部分确认,预计14-16 年EPS为0.37/0.44/0.52 元,PE 为36/31/26 倍;如计入近期资产置换全年业绩,预计14-16 年备考EPS 为0.41/0.51/0.62 元,PE 为33/26/22 倍;如果未来兵器集团启动资本运作,预计估值和业绩将双提升。维持“推荐”。风险提示:铁路货车收入确认低于预期;海外出口风险;资产整合低于预期。

1.事件 大秦铁路2014年前3个季度的营业收入同比增加6.88%至405.9亿元,归属于上市公司股东的净利润同比增加15.93%至111.6亿元,基本每股收益为0.75元。 2.我们的分析与判断 2.1.货运潜力继续释放 2014年以来,公司管内线路的货运潜力继续释放,其中大秦线运量屡创新高。推动运量增长的因素包括:重载技术再获突破,开行了2.1万吨重载列车;加强路港联动,使得大秦线周转效率进一步提高;建立了网格化三级货运营销体系,并配合铁路总公司逐步取消运输立户管理,从而改善了揽货服务效率;通过拓展白货资源、开办高铁快递等新业务拓宽了服务领域。 2.2.毛利率有望保持高位 2014年初的货运提价(基价2上调1.5分/吨公里)有效对冲了经营成本的持续攀升(包括人员费用、大修支出、营销费用等)。 辅以更高的货运效率和严格的成本控制,公司第三季度的毛利率比去年同期提高了4.37个百分点。我们预计,2015年初铁路货运价格将再次提高,因此公司毛利率有望继续保持高位。 2.3.改革红利将不断释放 建立铁路发展基金、沿线土地开发、敞开货运受理、发送货运动车等市场化改革措施已在铁路总公司的主导下陆续铺开,将为公司盈利能力的长期提升带来正面影响。公司作为铁路系统最大的资本平台,有望从后续的铁路改革中不断收获红利。 3.投资建议:维持推荐 我们维持对2014-2016年EPS的预测:1.00/1.10/1.15元。公司中期盈利能力稳健,长期改革红利空间较大,高分红带来较高的安全边际,因此我们维持推荐。 4.风险提示 后续货运提价低于预期;经营成本上升过快;铁路市场化改革的后续措施影响公司盈利的稳定性。

核心观点: 1.事件公司发布了2014 年三季度报告。 2.我们的分析与判断1)业绩增速继续冠绝上市券商,杠杆率仍有大幅提升空间。 截止2014Q3,公司共实现营业收入8.74 亿元,同比增加120.41%;归属于上市公司股东净利润3.50 亿元,同比增加343.44%;EPS0.114 元,同比增加137.50%; ROE 同比大幅增加4.31 个百分点,达到7.94%,业绩增速继续冠绝上市券商。截止三季末,公司总资产杠杆率为1.59,剔除客户资产后的杠杆率仅为1.20,由于定增因素主动杠杆率较年初下降了14.72%;目前 公司正在申请发行不超过10 亿元的公司债以期进一步利用充裕的加杠杆空间。 2)经纪业务市场份额保持稳定,债承发力投行业务增长1.38 倍。 公司2014Q3 的股基交易市占率约为0.23%,与去年同期持平,市场份额保持稳定;归功于今年三季度市场交易活跃度整体同比大幅增长42.4%,公司报告期内经纪业务收入达到了1.02 亿元,实现同比增幅32.85%。投行业务方面,尽管公司在三季度没有完成股权融资项目,但凭借其在债券承销方面的收入实现了净收入0.16 亿元,同比增长1.38 倍;目前公司IPO 项目有效在会数量为5 单。 3)自营业务保持优异表现,资管业务稳步开展。 公司三季度实现自营业务投资收益约2.33 亿元,较去年同期大幅增长了3.01 倍;截止2014Q3 期末自营业务规模为27.33 亿元,较2014H1小幅减少了6.28%;据此估算的公司单季度自营业务年化投资收益率达到了17.60%,持续了今年以来的优异表现。2014Q3 公司资产管理业务净收入0.13 亿元,由于去年同期低基数的原因,同比增幅达到90.07%。 4)两融业务规模单季度爆发式增长,资本中介型业务总体发展迅猛。 公司自今年取得两融业务牌照以来资本中介型业务取得了长足的进步。截止三季度末,公司两融余额达到10.03 亿元,单季度增幅高达3.05倍;公司单季度实现利息净收入0.93 亿元,同比增幅高达3.43 倍。此外,公司三季度末买入返售金融资产的余额达到了35.26 亿元,较今年初大幅增长了3.77 倍,主因为股票质押式回购业务规模同样爆发式增长。 3.投资建议。 我们认为公司作为极具特色的区域型小券商,今年明确迎来了业绩拐点,自营业务及资本中介型业务的表现尤其突出,因此维持“推荐”评级,并大幅提高此前的盈利预测至2014/2015 年摊薄EPS0.139/0.28 元。

投资要点: 事件 华英农业今日发布2014三季报,公司前三季度实现收入13.14亿元,同比增5.19%,净利润为116.33万元,同比增101.20%;扣非后净利润为亏损3780.89万元,同比增61.17%,EPS为0.003元。其中Q3实现收入5.14亿,同比增14.93%,净利润为5370.92万元,同比增283.50%,EPS为0.126元。同时,公司预计2014年净利润为1000-3000万元。 2.我们的分析与判断 (一)三季度鸭产业链触底反转,公司扭亏为盈 三季度是鸭肉产品消费旺季,鸭产业链价格也一路攀升,从8月份开始,鸭苗价格出现大幅上涨,从7月底左右的1.2元/羽上涨至8月底的5.3元/羽,鸭苗开始大幅盈利(成本约在2.4元/羽左右),我们预计公司三季度销售鸭苗约1500万只左右。鸭肉冻品小白条价格从5月份的7700元/吨上涨至8月份的8500/吨,公司7月份冻品价格约在9200元/吨附近,略有盈利,8-9月份上涨至9400元/吨。 价格上涨使公司毛利率从去年前三季度的1.82%上升至今年的8.27%,提升了6.45个百分点,其中Q3毛利率达到18.99%,而去年由于冻鸭价格低迷,同期毛利率为-1.56%。 公司前三季度营业外收入达到了4051万元,同比增长了38.10%,主要一方面政府补助达到2682.19万元,另外公司上半年出售了淮滨分公司土地,交易利得1367.76万元。 (二)、祖代鸭产能加速淘汰,鸭产业链触底反转 从中长期来看,今年祖代鸡和鸭的引种量、存栏量较去年有大幅减少,加之白羽肉鸡联盟成立(鸭产业联盟即将成立)对行业的管束,我们认为2015年禽类行业将会迎来周期性的反转!主要原因:1、鸭产业链去产能、去库存超预期:14年上半年祖代鸭去产能30%,今年3月-6月父母代鸭苗有20-30%转商(预计15年2月-3月供求非常紧张),屠宰加工企业、经销商库存非常低,整个产业链均处于强复苏阶段。2、鸭产业链龙头企业如华英农业、新希望、和康源等为行业长远发展,加强产业内企业协同发展,避免行业大起大落,发起成立樱桃谷鸭产业联盟。未来行业引种及生产将会更加理性。我们认为鸭产业链目前处于大幅反转行情的前夜。 (三)公司治理结构趋于优化,产能利用率将大幅提升 公司高管集体融资1.5亿增持公司股票彰显对公司信心,并有助于改善公司治理结构,目前大约还有3000万左右资金没有增持完毕,我们预计将会在今年完成。 目前,公司将拥有年孵化1.6亿只鸭苗,每年1.1亿只商品鸭屠宰量产能、9000万只鸡苗产能和羽绒加工量10000吨/年的生产能力。由于上 产能利用效率,从而降本增效。 未来公司将延伸产业链经营,打通终端,未来或将通过外延式扩张方式开拓渠道,直面终端消费者。并加大出口业务。一方面能避免养殖周期价格波动;另一方面,有利于公司产品结构的优化。 3.投资建议。 14年上半年祖代鸭去产能30%,今年3月-6月父母代鸭苗有20-30%转商(预计15年2月-3月供求非常紧张),屠宰加工企业、经销商库存非常低,整个产业链均处于强复苏阶段。我们认为鸭产业链目前处于大幅反转行情的前夜。近日预计大型禽产业链龙头企业将再次对鸭苗、鸭肉再次提价,15年春节后预计出现淡季不淡、旺季更旺的局面,2015年重复2011年暴利行情将是大概率事件!我们预计2014/15/16年EPS分别为0.02/0.86/0.98元,给予“推荐”评级,建议投资者积极关注。

1.事件 公司发布2014 年第三季度报告。 2.我们的分析与判断 (一)公司乳品业务保持增长态势 云南市场的快速增长以及销售费用核算调整等因素使得公司净利润实现较快提升。2014 年1-9 月,公司实现营业收入7.94 亿元,同比增长6.37%;实现归属于上市公司股东的净利润3296.12万元,同比增长23.79%,基本每股收益为0.15 元,符合我们的预期。其中,公司第三季度实现营业收入2.92 亿元(yoy+10.28%);归属于上市公司股东的净利润790.11 万元(yoy+43.94%)。具体分析促进增长的因素,我们认为:一是云南来思尔通过进一步完善以酸奶等高毛利产品为主导的巴氏奶销售网络的培育和发展,产销量稳步提高。特别是今年的新品推广较成功,使得收入及利润均比上年同期有了较大幅度的提升,云南市场前三季度为公司贡献了约2.5 亿元的收入,以及过千万的利润。二是因销售核算模式的调整,使得公司的销售费用持续下滑。1-9 月,公司的销售费用率为13.94%,同比下降了3.24 个百分点。 我们认为,因为此前在一线市场推广摩拉菲尔遭遇激烈竞争失利,公司现正处于费用收缩与恢复性增长阶段,从目前情况来看进展良好。公司现阶段仍十分看好城市奶未来的市场前景,特别是现正在全国热销的常温酸奶及活性乳酸菌饮料两款产品已取得良好成效,目前正成为公司一个新的增长点。我们预计,皇氏未来将有望成为广西及云南地区的乳制品龙头企业。 (二)传媒业务开启爆发式增长 2014 年,公司跨界进入影视文化领域,先后对御嘉影视、盛世骄阳以及北广高清发起收购。我们认为,这三家收购标的基本已涵盖了影视行业内从上游发行制作,到中游版权所有及推广销售,直至下游终端播放平台在内的全产业链领域。预计未来这部分业务将成为公司利润的重要来源。 目前公司对御嘉影视的收购已于9 月25 日获证监会有条件通过,预计今年12 月并表将是大概率事件。公司承诺御嘉影视2014—2017 年归属母公司所有者净利润将分别不低于6,500、8,775、11,846、15,992 万元,仅此一项,按摊薄后股本计算可分别贡献EPS0.24、0.33、0.45、0.60 元。此外,我们尤其看好盛世骄阳这一拟收购标的的资质。盛世骄阳现已与国内外近200 家知名影视制作方缔结合作关系,独家拥有国内外影视剧超过30,000 集,在新媒体市场的版权及渠道占有率高达80%以上,在国内主流视频网站的覆盖率达98%以上。我们认为,随着目前国家对版权保护的执法力度越来越严格,未来部分地级电视台、网络视频播放、手机客户端等终端播放平台对版权的需求量将越来越大。盛世骄阳作为在新媒体版权及渠道领域拥有极高市场份额的企业显然已领先一步,未来发展潜力巨大。进一步考虑到盛世骄阳所拥有的超过3500 万客户群体,结合北广高清6700 万的客户(与盛世骄阳未重叠),最终可达到超过1 个亿的终端客户群。我们判断,一旦未来收购顺利达成,这一上下游的整合效应将十分显著。 (三)长期仍有待观察公司收购方向 我们认为,公司短期的主要看点还是在于影视文化领域的收购进程。如果拟收购的三家公司最终都能顺利并表,那么,对公司短期的业绩增厚将十分显著,长期发展则取决于公司未来多元化经营的发展方向。总而言之,公司未来成为拥有乳制品生产销售、文化传媒并行的双主业上市公司已是大势所趋。 3.投资建议 公司预计2014 年归属于上市公司股东的净利润同比将增长40%-70%。考虑到御嘉影视有望于12 月纳入公司合并报表范围,将带来部分收益(仅计入资产交割日后的净利润)。暂时仅考虑这一例收购事件,我们预计,公司业绩未来增长确定性较高。然而,不同于半年报点评时按照备考净利润计算,预计2014-15 年按收购完成后最新股本(2.66 亿股)计算的EPS(摊薄)为0.21/0.52 元。 4.风险提示 文化传媒领域收购进程未达预期;原奶价格大幅提升;食品安全问题等。

1、我们的分析与判断 公司发布三季报,Q3当季收入超预期,但净利低于预期。 (1)2014年1-9月收入6.06亿,同比增加32.97%;营业利润0.74亿,同比增4.82%;净利润0.68亿,同比增10.96%,归属于上市公司股东净利润0.68亿,同比增5.84%。 (2)2014Q3当季收入2.29亿,同比增39.78%;营业利润0.26亿,同比下降4.15%;净利润0.21亿,同比下降11.19%;归属于上市公司股东净利润0.23亿,同比下降3.53%。 (3)公司对2014年1-12月的净利增速区间预计为(0,50%)。 公司收入额增长主要还是在于,公司毛皮产业园一期、京南裘皮城部分商铺转让带来的收入贡献。其中,京南裘皮城2014年6月26日投入使用,该中心建筑面积13.06万平方米,总计拥有商铺752户,露天摊位约844个。在裘皮服饰出口方面,1-6月是出口收入下滑10%,我们预计三季度当季延续下滑。 综合毛利方面,2014年1-9月毛利绝对额是同比增加63.36%,毛利率为30.26%,同比提高了5.63PCT,仍主要系毛皮产业园一期、京南裘皮城经营权转让带来的贡献(公司地价成本较低),Q3当季毛利率29.83%,同比亦提高了3.71PCT。 销售费用额同比增105.80%,主要系广告及业务宣传费及店面费用人工成本、折旧增加所致;管理费用额同比增72.34%,主要系研发费用、折旧及人工成本增加所致;财务费用额同比增483.94%,利息支出增加及利息收入减少所致;资产减值损失同比大幅增加了276.24%,受期末应收账款、长期应收款余额及账龄的影响,计提的坏账准备相应增加。此外,少数股东损益部分亦大幅增加,2014年1-9月是23万元,上年同期是-275万元)。费用率提升、坏账准备增加等,综合导致1-9月归属于上市公司股东净利润的增速明显低于收入增幅。 9月底,公司应收账款1.72亿元,同比增187.38%,主要系毛皮产业园一期和子公司京南裘皮城部分商铺转让产生的应收款项及销售裘皮服饰应收账款增加所致;存货额4.04亿,同比增21.35%。现金流方面,1-9月经营活动产生的现金流量净额-2.62亿,同比下降379.66%,主要系应收账款增加较大预付原材料款和存货增加较多所致;投资活动产生的现金流量净额-1.91亿,同比增43.96%,主要系公司投资活动现金流出减少所致;筹资活动产生的现金流量净额6.59亿,同比大增1511.18%,主要系本公司增发及取得银行借款所致。 2、投资建议 目前公司正筹建毛皮产业园二期及其配套设施的项目,建设面积约为10万平方米,主要通过租赁经营或自用模式进行裘皮制品的集散交易。据公司公告,假设全部用于租赁经营,预计每年新增收入1.10亿元,新增净利润3600万元。我们预计该二期项目将于2015年四季度开业。此外,2015年毛皮产业园一期、京南裘皮城也将开始贡献商铺租金。公司的产业链上下延伸已经显示效果,从而有效规避裘皮服饰出口下滑带来的拖累,虽然租售收入计入报表的进度存在不确定性,但不影响整体的业绩保障。 定增项目进展方面,公司12家店铺数量计划未变,但是部分开店地点出现变更,以更好地适应市场环境变化,使营销网络建设得到顺利实施。 貂皮价格方面,继2014上半年明显下滑之后,9月价格已经触底回升;而在上半年低价位时,我们估计公司已择机储备一定低价原料,从而利于保障后期毛利率。 我们预计公司2014-2015年;归属于上市公司股东净利润额为1.05、1.21亿元,同比增25%、15%;每股摊薄EPS为0.60、0.69元,当前股价对应PE分别为25.8、22.4倍。公司目前总股本1.74亿股,总市值27.16亿元。维持对公司“谨慎推荐”的评级。 风险因素:毛皮产业园二期项目进展低于预期。

核心观点: 森马服饰今日发布三季报,业绩符合预期:(1)2014Q1-Q3营业收入53.62亿,同比增8.8%;营业利润8.81亿,同比增22.3%;利润总额8.82亿,同比增14.7%;归属母公司净利润6.71亿,同比增21.7%。(2)Q3收入24.3亿,同比增10.34%;营业利润4.34亿,同比增22.8%;Q3利润总额4.36亿,同比增21.08%;净利润3.27亿,同比增22.04%(单纯Q3计提了1.54亿元减值损失)。(3)公司预计2014年归属母公司净利润变动幅度为0%-30%。 收入增速符合预期,增长驱动主要来自于童装,但休闲装调整效果慢慢显现。公司未披露分品牌的收入情况,我们估计前三季度增速与上半年趋势一致。公司H1童装销售额11.71亿、同比增30.9%,收入占比40.45%;休闲服饰H1收入17.24亿、同比下滑4.35%,主要源于公司关闭较多不盈利的直营渠道。我们认为森马休闲装近两年一直在调整过程中,2012年下半年-2013年关闭不盈利渠道和处理存货、2013年-2014年为整合供应链、2014-2015年为渠道的有效调整,休闲装业务经营基础发生较大改进。结合14秋冬、15春夏订货会数据,全年休闲装业务收入可实现正增长;2015春夏有望实现两位数的收入增长;如果2015年渠道调整措施到位,不排除2016年休闲装进入快发展通道的可能。 Q1-Q3营业利润率16.4%,较上年同期提高1.8个百分点,净利润率提高5.2个百分点至21.7%。Q1-Q3毛利率提升0.8个百分点至36.6%,从单季看,Q3毛利率微降0.17个百分点至36.7%。Q1-Q3销售费用同比下降1.3%至6.55亿,其中Q3同比增11.94%至2.40亿。Q1-Q3管理费用同比增17.9%至2.18亿,其中Q3同比增16.98%至0.77亿。Q1-Q3财务利息收入为0.91亿,较去年同期减少0.36亿(因理财增加,部分利息收入转为投资收益,投资收益较去年同期增加0.2亿),营业外收入745万(去年同期6000余万)如果剔除营业外收入和财务利息收入的较少,公司业绩增速将更高。 Q1-Q3经营性现金流净额4.8亿(去年同期8.4亿),存货增加主要源于秋冬备货和对库存处理节奏的不同。至Q3末,公司账上存货16.24亿(较去年同期增加3.44亿,较年初增7.02亿),存货有所增加主要源于秋冬大量备货(14秋冬加盟商订货大幅增加)和存货处理节奏(去年主要在线下清存货、快速有效,今年主要靠电商分季节的处理应季存货,周期较长)的影响。公司账上应收账款8.37亿(较去年同期增加2.31亿,较年初增加2.21亿),主要源于公司今年对三、四线加盟商的支持力度所致。 维持对公司推荐评级。预计公司2014、2015年收入规模分别为78.7、88.7亿,同比增7.9%、12.7%;净利润规模分别为11.1亿、13.8亿,同比分别增22.8%、24.4%;对应EPS 分别为1.65元、2.06元;当前股价对应PE 分别为21倍、17倍。考虑到未来2-3年业绩稳定增长性、良好现金流、稳定现金分红,及儿童产业集群、线上业务发展的想象空间,维持对公司推荐评级。股价表现短期催化剂主要在于公司在儿童产业领域(动漫影视、游戏等相关行业)的投资并购及资源整合的成功。长期还要看公司供应链整合后为休闲装业务带来确定性的机会。