经调整Non-IFRS归母净利润增长38.2%,超市场预期,主业业绩增长表现强劲。公司发布2019年年报,营业收入128.72亿元,同比增长33.9%。公司2019年实现归属母公司净利润18.55亿元,同比减少18.1%,主要是股权激励计划开支、上市开支及可转股债券发行成本、可转股债券衍生金融工具部分的公允价值变动损益、汇兑波动相关损益、并购所得无形资产摊销、已实现及未实现权益类投资损益、已实现及未实现应占合营公司的亏损变动较大。剔除这些因素影响后,经调整Non-IFRS归母净利润增长38.2%,超市场预期,主业业绩增长表现强劲。 四大板块均实现高增长,“长尾客户”战略成果不断显现。分板块看,中国区实验室服务实现收入64.73亿元,同比增长26.6%;CDMO/CMO服务实现收入37.52亿元,同比增长39.0%;美国区实验室服务实现收入15.63亿元,同比增长29.8%;临床研究及其他CRO服务实现收入10.63亿元,同比增长81.8%,四大板块均实现高速增长。公司长尾战略成果不断显现,“长尾客户”订单实现增长35%。2019年公司全球“长尾客户”和国内客户订单比例达到67.5%,销售额达到86.85亿元,同比增长35%。另外全球前20大药企订单比例为32.5%,同比增长31%。目前公司前十大客户保留率100%,32.3%的客户使用公司多个业务部门的服务,客户粘滞度较强。 预判新兴研发趋势,建立领先的赋能平台。2019年为客户完成30个IND申报,并获得23个CTA。1个项目处于Ⅲ期临床试验,6个项目处于Ⅱ期临床试验,38个项目处于Ⅰ期临床试验。随着临床试验不断向前推进,我们认为公司服务费+里程碑分成将加速增长。公司PROTAC药物发现平台助力客户研发新一代小分子新药,2019年PROTAC平台生物技术公司服务收入达到4.74亿,同比增长90%。 疫情影响有限,基本面依旧强劲。疫情期间公司坚定执行业务连续性计划,预计疫情对公司收入的影响为两到三周的运营时间。截至3月24日,公司中国地区员工复工率超过96%,并成立全球COVID-19抗疫指挥部,公司的全球化布局及业务连续性计划,能够为客户提供更好的服务。客户可以在COVID-19期间“在家”推进新药研发项目的进展。 盈利预测与投资评级:我们预计2020-2022年公司的经调整Non-IFRS归母净利润分别为31.3/57.7/73.8亿,净利润分别为26.4/34.0/42.6亿,对应EPS分别为1.60/2.06/2.58元,对应PE为58/45/36倍。我们认为公司在新药研发外包领域全球龙头地位突出,疫情影响有限,基本面依旧强劲,维持“买入”评级。 风险提示:研发创新低于预期的风险,投资收益低于预期的风险等。

事件:安正时尚拟分拆旗下礼尚信息上市,并以1.122亿元的对价向长兴启芮等6名交易对方转让礼尚信息合计16.5%股份,交易完成后安正时尚对礼尚信息持股比例将由60%降至43.5%,安正时尚旗下安正儿童(安正时尚持股70%)仍持有礼尚信息10%股份,合计持股比例53.5%,礼尚信息此后每年将有50.5%的利润由安正时尚的股东享有。 拆分上市有助于礼尚信息获得更直接高效的融资平台,助推公司业务发展。礼尚信息所从事的电商代运营行业,运营能力与资金实力是竞争壁垒建立的源头。服务类业务方面,公司年均触达超过1.5亿电商消费人群,经销客户全年销售额超过10亿。当前公司在母婴、食品保健、运动户外、宠粮家居类目的电商代运营平台中处于领先地位,公司未来将围绕以上几个类目做深价值链。贸易类业务方面,公司覆盖所有主流电商平台,在海内外均拥有发达的供应链网络,覆盖70余个国家。公司IPO获得独立融资平台后,有利于拓展优质品牌客户、加强贸易类业务渠道及供应链建设,助力业务规模快速扩张。 安正时尚仍对礼尚信息保持控股权,有利于礼尚信息IPO期间保持综合竞争力,引入社会资本有助于优化礼尚治理结构。礼尚信息上市后,安正时尚对其持股比例由60%降至43.5%,安正时尚旗下安正儿童仍持有礼尚信息10%股份,安正时尚仍为礼尚信息的控股股东,合计持股比例达到53.5%(考虑安正儿童的少数股东权益,礼尚业绩的50.5%由安正时尚股东享有)。安正时尚作为国内领先的服装品牌集团,截至2019年三季度报,公司在手资金(货币资金4.5亿+交易性金融资产6.8亿)达11.3亿元,在礼尚信息IPO期间可助力其在电商代运营行业内保持竞争优势,抵御市场环境波动。 Q1主业受疫情影响承压,截至目前零售已恢复至19年3月的60%-70%。经历节后疫情的非常规扰动后,当前零售情况已逐步恢复,公司也采取了各种新零售方式来强化自身渠道能力,转危为机。我们预计公司Q1服装主业收入下滑幅度在30%左右,考虑经营杠杆,预计业绩下滑幅度在40%左右。 盈利预测与投资评级:考虑主业稳健发展、礼尚信息快速扩张,结合转让礼尚信息股权带来投资收益2700万元,暂不考虑疫情影响,预计2019-2021年公司整体归母净利同比+7.2%/+33.5%/-4.4%至3.01/4.03/3.85亿元,其中礼尚信息整体业绩预期为0.9亿/1.65亿/2.15亿元,按照安正时尚持股比例计算,预计贡献业绩为6030万元/8333万元/1.08亿元。分部估值,公司主业市盈率按照行业均值12.5X计算,礼尚信息估值按照40X-50X计算,公司整体市值安全边际在70亿以上,叠加公司账上的丰富现金储备,我们认为公司当前市值存在低估,维持“买入”评级。 风险提示:疫情后服装主业受挫,宏观经济低迷,市场竞争加剧。

公司发布 2020年第一季度业绩预告, ,预计实现归属于上市公司股东的净利润 12,485.77万元-14,689.14万元,相比上年同期增长 70%-100%。 预计一季度增值业务实现强劲增长 ,是亮眼业绩的主要原因 。一季度净利润环比 2019Q4新增 0.15-0.37亿元,中位数为 0.26亿元,环比增量相比 19Q4有比较明显的提升,我们判断主要原因在于:1)公司延续了自 2019年下半年开始的增值业务高增长趋势,且去年同期基数较低;2)春节疫情期间对于基础包用户获客略有点影响,但假期延长有助于存量用户活跃度提升及付费增长,公司顺势在假期也与内容供应商进行了多种促销合作,有力的提升了用户消费。随着各地陆续复工,基础包新增用户缺口有望逐渐得到弥补。3)疫情本质上加速了客厅用户的回流,在并不需要太多营销支出的情况下,达到了超预期的增长效果,这也驱动了净利润的增长。4)互联网电视业务预计延续高增长趋势。 展望全年,我们预计 增值业务的高增长可持续。我们预计一季度增值业务的高增长并不是阶段性的,伴随着大屏产品体验的持续升级,疫情加速了客厅用户的回流趋势,因此并不会只是一个季度的影响。通信运营商近年来也逐渐加大对于增值业务的重视程度,后续增值业务渗透率及ARPU 值均有望持续提升。 积极布局 5G 新应用、超高清视频领域 ,强化入口稀缺价值 。公司近期以现金增资形式通过一级全资子公司广东南方电视新媒体有限公司向二级全资子公司广东南新金控投资有限公司增资 1,000万元人民币,增资用于广东南新金控投资有限公司投资获得广东博华超高清创新中心有限公司 10%股权。广东博华超高清创新中心有限公司由深圳龙岗智能视听研究院旗下深圳智能视听技术有限公司发起设立,致力于在超高清视频领域开展关键共性技术研发及应用,推进关键共性技术产业化,构建超高清视频产业生态圈。深圳龙岗智能视听研究院由数字视频编解码技术国家工程实验室、中关村视听产业技术创新联盟和深圳市龙岗区人民政府共同发起成立,由中国工程院院士、AVS 工作组组长高文任院长,指导研究院的建设和发展,产业资源丰富,技术实力突出。超高清产业在国家政策鼓励下,将有望迎来产业机遇。本次合作将有助于公司整合超高清产业资源,把握超高清产业快速发展的机遇,强化入口稀缺价值。 维持“买入”评级!上调公司 2020/2021年盈利预测,分别为 5.83/7.82亿元,同比增速分别为 50.6%/34.1%,给予公司 2020年 45倍 PE,上调目标价至 204.43元。 风险提示:内容监管风险,用户增长低于预期,运营系统故障等。

投资端表现优异+税优政策释放盈利驱动净利润高增+83.8%,EV同比+18.4%略超预期:公司2019年实现归母净利润145.6亿,同比大增83.8%,其中Q4单季实现净利润15.6亿元,同比+607.3%(去年同期基数较低),具体来看:1)2019年公司总投资收益率4.9%,较去年提升0.3pct.,主要系公允价值变动损益实现26.5亿元(去年同期为-3.8亿元);投资端表现优异带来投资回报偏差82.66亿元,账面浮盈39.6亿元(较年初增加67.5亿元),驱动内含价值同比+18.4%。2)由于税收政策调整,2019年所得税返还合计增厚公司利润19.32亿元。3)受折现率假设调整等会计估计变更影响,公司增加保险合同准备金等相关负债,对应减少2019年度净利润合计62.49亿元。 新单保费增长+新业务价值率下滑,NBV同比-19.9%略低于预期:公司全年实现新业务价值97.8亿元,同比-19.9%,主要系新单保费增长和新业务价值率下滑共同作用。1)2019年公司总新单保费323.1亿元,同比+22.3%,其中Q4单季新单保费106.8亿元,同比高增128.6%。我们认为主要驱动因素是在“资产负债双轮驱动”的发展模式下,银保渠道再次激活,Q4单季长险趸交保费实现60.24亿元(2017、2018、2019Q1~3分别为0.36、0.04、0.04亿元),推动全年银保渠道新单保费同比+115.8%至102.5亿元,占比+13.7pct.至31.7%。2)价值率方面,2019年NBV margi同比-17.6pct.至30.3%,预计主要系产品结构变化,银保渠道销售趸交储蓄型产品拉低价值率,银保渠道NBV同比-49.7%至2.9亿元。 队伍发展导向下人力规模实现逆势正增长,代理人质量有所下滑:2019 年公司提出“业务增长,队伍先行”的经营策略,通过实施专项组织发展方案推动队伍规模大幅提升。截至2019年末,公司个险渠道人力规模较年初大增37.0%至50.7万人,达历史新高,月均合格人力13.3万人,同比+3.5%;但优质产能有所下滑,月均合格率33.1%,同比下滑19.7pct.,月均人均综合产能3387元,同比下降22.5%。2019年公司修订完成营销员基本法,预计在公司全力支持一线队伍发展的情况下,2020年代理人产能将有所改善。 盈利预测与投资评级:公司明确资产负债双轮驱动、规模价值全面发展的战略,人力规模、新单快速增长,期待后续代理人产能提升改善NBV。预计公司2020年、2021年NBV 增速分别为3.1%、11.2%,目前A股估值为0.56倍2020PEV,维持公司“买入”评级。 风险提示:1)保障型产品后续销售不及预期;2)长端利率大幅下行影响投资端;3)投资收益大幅下行。

江苏化工园区综合治理进入收官阶段。受天嘉宜事件冲击,淮安基地19年二季度开始未能正常运行。春节后,淮安基地逐步全面复产,南京基地一直正常生产。考虑到江苏省化工园区的综合整治进入收官阶段,武汉新冠肺炎后政府稳增长压力加大,公司的生产经营外部环境趋于好转。 策划股权激励,后续运作空间打开。公司计划授予核心技术和管理人员267人604.35万股,授予价格13.17元/股,激励条件较为宽松。 业绩增量有保障。首先,公司淮安国瑞400吨HPPA及600吨HPPA-ET 项目、中旗作物300吨氟酰脲原药及300吨螺甲螨酯原药项目、江苏中旗作物500吨甲氧咪草烟及500吨甲咪唑烟酸原药项目均已2019年上半年建设完成。公司19年也有计划继续在南京、淮安基地进行投资,新建多个新型农药项目。其次,海外新冠疫情的加剧使得跨国农化巨头加大对华的业务采购。最后,国内的出口退税条件较好。 盈利预测与投资评级:预计公司2020-2022年的营业收入分别为23.34亿元、27.10亿元和30.01亿元,净利润分别为3.02亿元、3.48亿元和4.05亿元,EPS分别为2.29元、2.63元和3.07元,当前股价对应PE分别为12X、10X和9X。维持“买入”评级,目标市值45亿元,对应2020年PE为15X。 风险提示:农产品景气下行带动原药价格下行,公司的生产继续受到环保整治的干扰。

一季报预增7-8倍,大超预期:公司发布2020年一季度业绩预告,报告期实现归属母公司净利润5800-6000万元,同比增长759.07%-788.69%,大超市场预期。 无惧停工影响,季度出口创新高:2020Q1尽管有春节较早,以及国内受疫情影响带来的全面停工影响,公司业绩仍实现大幅增长,创历史新高。测算一季度收入3.0-3.5亿元,环比2019Q4基本持平,其中海外出口0.37-0.42亿美金,环比2019Q4海外出口0.35亿美金仍实现了10%以上的增长,同比增速大约有100%;国内市场受装机延后影响出货0.3-0.6亿元。海外占比进一步提升,带来较高的毛利率表现,同时费用率较2019Q4有所降低,整体净利率水平较2019Q4的15.14%预计提升了2个百分点左右。 小型化溢价明显、出口市占率提升:据海关出口数据,2020年1-2月全国逆变器出口量6.57GW,同增44%,其中1月逆变器出口量4.17GW,同增34.5%,2月逆变器出口量2.4GW,同增64%,环比下滑明显,主要是疫情停工影响。锦浪1-2月逆变器出口金额0.16亿美金,同增47.1%;根据业绩预告,Q1出口0.37-0.42亿美金,同增大约100%,测算3月出口金额0.21-0.28亿美金,恢复相当明显。按金额测算,1-2月出口市占率6.35%,较之2019Q4的4.35%提升显著。单价方面,2020年1-2月锦浪以0.0673美元/W,远超行业平均水平(0.0384美元/W)。公司主打小型化、高溢价优势相当明显。 二季度国内市场启动,有效对冲海外波动:近期,受疫情在海外蔓延影响,市场对光伏板块恐慌情绪弥漫。考虑到正常情况下海外需求二季度较一季度环比上行,产业链相关公司的出口仍在进行,疫情虽有影响,也应远小于市场预期。另一方面,国内政策已经明朗,国内户用市场已经陆续展开,今年的户用市场规模预计将从2019年的4GW,上升至7GW,提升幅度较大。同时去年遗留项目,叠加新增竞价市场陆续开展,锦浪在原有小型分布式市场的基本盘之外,在工商业屋顶、地面电站市场,也将加大扩展,我们预计二季度国内市场将对海外市场的不确定性构成有效对冲,并不会对全年目标的逐步达成造成实质影响。 盈利预测与投资评级:我们预计公司2019-2021年业绩1.25、2.50、3.51亿元,同比增长6.3%、99.2%、40.5%,对应EPS为1.57、3.12、4.39元。目标价93.9元,对应20年30倍PE,维持“买入”评级。 风险提示:政策不达预期,竞争加剧等

事件:3月24日,国家电网发布《进一步支持和推进增量配电业务改革的意见》。 政策进一步细化,明确了改革的范围、方式、审批、合作对象: 1)范围:鼓励电网处于不同发展水平和阶段的地区均衡参与试点。 2)方式:鼓励在增量配电网规划阶段划分试点区域,促进改革顺利推进;对于已划定配电区域内的存量电网资产,可通过资产入股、出售、产权置换、租赁等方式,依法合规处置。 3)审批:所有试点项目可研批复和项目公司组建职责下放至省级公司。公司所属出资单位对配电公司股权投资额2亿元以下的投资事项全部由省级公司决策。 4)合作对象:积极支持民营资本、外资等社会资本参与增量配电试点。 n三峡水利是配电业务改革的显著获益龙头,成长逻辑逐步兑现:我们在3月7日外发的深度报告《三峡水利:长电入渝降成本、四网融合迎扩张,电网改革龙头腾飞可期》中已经介绍: 1)电改9号文及配套政策密集出台后,配电网环节鼓励社会资本投资、售电环节有序向社会资本放开成为最大亮点,目前除了国网和南网在手的存量配电网之外,地方存量配电网和增量配电网均有望成为电改推进的突破口。 2)重庆市由于自发电难以满足用电量需求使得外购电占比持续增长、电价显著高于全国平均水平等原因,作为全国首批售电侧改革试点省市,本身存在电改降成本的诉求。 3)在电改浪潮起、重庆作为排头兵的形势下,三峡集团作为拥有最优质发电资产的能源集团,乌、白电站将投产+降低弃水率目标,从单纯发电环节逐步向发配售电一体化平台转型势在必行。 4)三峡水利作为三峡集团旗下唯一的配售电业务平台,未来将会是三峡集团以重庆为核心、逐步向周边和全国范围扩张、整合存量和增量地方配电网的唯一平台,也是配电业务改革试点的显著获益龙头,成长逻辑正在逐步兑现。 盈利预测与投资评级:资产重组完成情况下,我们预计公司2020-2022年备考EPS(未考虑配套融资)分别为0.44、0.68、0.72元,对应PE分别为18、11、11倍,因此,我们维持公司“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行使得终端工业用电需求减弱、发电小时数不达预期、上网电价受到政策影响持续下降、公司资产重组进程不达预期等。

2019年业绩稳健,自营业务领涨,信用减值损失上升。1)2019年市场行情回暖,证券行业整体净利润上涨84.8%。公司2019年实现归母净利润+28.8%,保持稳健增长,受较高基数影响(2018年确认国联安基金51%股权的处置收益)净利润涨幅不及行业。2)公司2019年实现自营业务同比+53.7%至88.4亿元,驱动业绩增长。公允价值变动由亏转盈,由-12亿元增至17亿元,交易性金融资产大幅增加(同比+37.3%至1890.2亿元),主要系交易性债券和股票规模增长。3)受计提融出资金和股票质押式回购的减值准备影响,信用减值损失同比+109.9%至20.5亿元。公司始终风险为本,股票质押待购回余额规模较年初下降16.6%至410.7亿元,其中融出资金下降17.5%至328.5亿元,信用风险总体可控(股票质押业务平均履约保障比例260%)。 打造两大客户服务体系,机构金融业务亮眼。1)2019年公司机构金融业务实现收入同比+38.2%至155.7亿元,主要原因系零售和机构客户数量增加。2019年公司着力打造零售及企业两大客户服务体系,其中机构客户同比增长22%,机构客户资产规模同比增长56%;个人客户同比增长6.7%,高净值客户同比增长28%,驱动机构金融业务发展。2)投行业务方面,受一级市场IPO强势反弹影响(据Wid数据,2019年募资总额同比+84%至2533亿元),公司加大IPO业务投入,全力推进科创板(IPO承销额同比+142.5%),实现投行业务同比+29.1%,证券主承销家数同比+79.1%,承销规模同比+47.4%。3)机构经纪业务方面,公募业务深化矩阵式管理,完善交易系统,不断提高客户服务能力,PB系统期末客户资产规模同比+90%至1180亿元。托管外包业务深化金融机构及私募基金合作,实现持续增长,同比+19.3%至11146亿元。 资管转型主动成效显著,场外衍生品发展迅速,国际化进程加快。1)资管新规背景下,公司聚焦主动管理,持续推进资产管理业务转型,资产管理规模下降7.1%至6974亿元,其中主动管理资产规模同比+35.1%至4200亿元,占比达60.2%。2)公司依托雄厚资本实力和专业能力,进一步发展交投业务,场外衍生品迅速增长。2019年场外权益类衍生品业务累计新增本金1186亿元,同比+311%,其中权益类跨境业务新增本金291亿元,同比+4547%。3)国际化进程不断加快,资本实力增强。2019年公司实现国际业务同比增长69%,保持在港中资券商领先地位,国泰君安国际完成控股收购越南投资证券,推进国际化布局。此外,公司2019年通过配股和可转债进一步增强资本实力,推动公司稳健发展。 盈利预测与投资评级:公司2019年业绩保持稳健增长,始终保持风控为本,机构金融业务表现亮眼。资本市场全面深化改革背景下,头部券商综合实力强劲,创新能力和风险控制能力突出,有望持续受益于行业集中度提升,预计2020、2021年归母净利润分别为111.9亿元、127.1亿元,A股目前估值处于较低水平,约0.99倍2020PB,维持“增持”评级。 风险提示:1)市场成交活跃度下降;2)股市波动冲击自营投资收益;3)疫情控制不及预期。

进口价差贡献增量,存货维持高位保证。19年公司拟与罗特克斯关联交易计划采购金额为55亿元,实际采购额52亿元,我们测算采购量约为40万吨,在猪肉成本上涨周期,进口有效摊薄成本。目前国内生猪存栏处于低位,19年22省生猪均价21.8元/公斤,同增72%,达到历史高位,20年春节后国内猪肉均价也维持在36元/公斤以上。目前中美猪肉价格约为4倍,进口肉成本优势仍然显著。自3月2日起,国务院关税税则委员会将接受相关中国境内企业申请,对符合条件、按市场化和商业化原则自美采购的进口商品,在一定期限内不再加征对美301措施反制关税。若申请核准后,对美进口猪肉关税将从63%降至33%。双汇20年规划进口关联交易上限175亿元,关税下调将扩大通过进口调节成本的空间。截至19Q4公司存货88.0亿元,环比Q3增加10.4亿元,生鲜肉库存20.9万吨,同比增长70.42%,处于历史高位,预计20年库存和进口肉将持续体现成本控制能力。 屠宰:猪价高企Q4屠宰量持续回落,进口冻肉保证量利。19Q4屠宰业务收入135.1亿元,同比+81.1%,其中对外收入112.3亿元,同比+77.6%。拆分量价来看,因猪瘟抑制部分需求,19Q4屠宰生猪193万头(同比-55%,环比-28%),进口冻肉体现成本优势,Q4头均利润311.5元(环比+74%,同比+268%);外销生鲜冻品37万吨(-4%),吨价3.0万元/吨(+84.4%)。19Q4屠宰实现营业利润6.01亿元(同比+66%),营业利润率4.4%(环比19Q3降0.2pct)。短期看,2020年猪价或维持高位运行,屠宰量仍将有所承压,但公司有能力通过进口肉调节保证销量稳定,因低价肉优势有所减弱,预计屠宰利润增长有限。长期看,19年因行业屠宰量下降、环保整治,大量中小产能迅速退出,预计在全国出栏量回升后,公司屠宰将有显著增长,市场份额也能得到进一步提升。 肉制品:多策略缓解成本压力,肉制品如期增厚利润。19Q4肉制品收入64.45亿元,同比+16.4%。拆分量价来看,吨价1.66万元/吨(+16.1%),19年采取随行就市小幅多次提价,累计提价约20%,此外高端品策略对吨价亦有所贡献;成本上涨期,肉制品提价敏感性降低,19Q4外销肉制品约39万吨,基本持平。此次疫情加大消费者囤货需求,虽复工和物流导致供给略有滞后,但渠道降库存使得终端需求基本满足,预计在物流和产能完全恢复后,渠道将迎来补库存。此外,我们草根调研了解到,公司加大对高端品推广力度,新品也侧重产品升级,预计20年肉制品销量保持稳中增长的趋势不变,吨价和吨利都会有较好增长。 降本增效,预计高端化势头不变。19年全年毛利率18.8%(-2.6pct),其中19Q4毛利率17.22%(-4.6pct),虽全年猪、鸡价格持续走高,公司通过库存调节、降本增效,产品升级等方式稳定了经营效益。19年销售费用率4.48%(-0.9pct),展望20年公司将重视品牌建设,推广新品、高端产品的理念不变;管理费用率(含研发费用)2.3%(-0.14pct),综上19年实现归母净利归母净利54.4亿元(+10.6%)。 盈利预测与投资评级:猪瘟疫情影响下,屠宰方面,全国布局的龙头企业短期增厚利润和长期整合产业;肉制品方面,公司进口肉目前有一定储备且进口渠道不断拓展,且公司在研发、销售等方面不断调整,随着产品结构升级、市场营销拉动,提价成效将持续体现。我们预计20-22年公司收入达630/674/713亿元,同增4.4/7.1/5.8%;归母净利润分别为60/68/73亿元,同增11/12/8%;对应PE为20/18/17X,维持“买入”评级。 风险提示:生猪价格波动,高端产品市场推广不及预期,渠道开拓不达预期。

事件:公司2019年实现营收15.80亿元,同比增长39.82%,归母净利润4.01亿元,同比增长28.94%,扣非净利润3.15亿元,同比增长16.60%。 投资要点 订阅和授权业务高增长,预收账款高增印证云化逻辑:分业务,办公软件授权业务营收4.96亿,同比增长39.41%;办公服务订阅业务营收6.80亿,同比增长73.06%;互联网广告推广业务营收4.04亿,同比增长5.99%。毛利率方面,整体毛利率85.58%(-1.13pct),办公软件授权、办公服务订阅、互联网广告推广毛利率分别为97.47%(+0.33pct)、80.73%(+0.09pct)、79.16%(-4.10pct)。费用率方面,销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为21.83%(+2.72pct)、8.59%(+0.73pct),37.91%(+0.06pct),呈现增长趋势,主要是上市当年公司加大经营投入。预收账款方面,为4.38亿元,同比增长125.71%,持续强化云化逻辑。 MAU和付费会员数均增长迅速:公司主要产品月度活跃用户数保持稳定增长,截至2019年12月31日,公司主要产品月度活跃用户(MAU)已达到4.11亿,同比增长32.6%,环比增长7.6%。其中WPSofficePC版月度活跃用户数1.54亿;移动版月度活跃用户数2.48亿;公司其他产品如金山词霸等月度活跃用户数接近0.1亿。2019年度,公司累计年度付费个人会员数达到1,202万,同比增长104.42%。付费转化率提升至2.92%(2018年底为1.90%)。 云化产品加速推进,带动业务增长。1)政企业务:着力推进客户云化,推进公司及组织客户由桌面及移动端使用公司办公产品向云端转化。公司推出文档的行业解决方案,在能源、金融、大型民营企业等领域打造出一批业界最佳实践。面向中小型企业及组织的WPS+业务,整合了旗下全线产品,满足企业和团队在文档处理、云存储、共享协作等全场景的办公诉求。2019年,已为数十万家中小微企业提供云办公服务。疫情期间,公司给政府、企业、学校、医院等机构捐赠超过400万个云办公账号,覆盖30个省份。2)金山文档业务:截至2019年12月31日,MAU为6700万。受延时复工影响,各公司远程办公需求爆发式增加,截至2020年3月2日,MAU达到2.39亿。3)个人增值业务:会员业务不断升级会员服务,不断提升跨端体验以及协同服务能力,使得个人用户云化程度不断加深。4)海外业务:WPSOffice目前已经发布超46个语言版本、覆盖国家和地区超过220个;2019年10月,海外终端总MAU超过1亿。截至2019年12月31日,印度NAU达到3800万以上。 盈利预测与投资评级:预计公司2020-2022年实现营收24.27亿元/35.42亿元/50.60亿元,归母净利润6.70亿元/9.87亿元/14.25亿元。作为国内最大的办公软件厂商,今年信创、在线办公加速、订阅服务指标提升(转化率、MAU、消费频次)等多重利好推动下,业绩将保持高速增长态势,给予“买入”评级。 风险提示:产品单一风险;付费用户增长不及预期;云化不及预期。

事件:公司拟向35名特定对象发行不超过2.42亿股,占发行前总股本不超过30%,募集金额不超过50亿元,用于江西通瑞隔膜一期(15亿)、无锡恩捷二期(20亿)和流动资金补充(15亿)。 两大项目新增近10亿平产能,隔膜龙头扩大规模优势。此次定增项目中拟投资17.5亿,建设江西通瑞一期4亿平隔膜产能,单位投资额4.4亿/亿平;拟投资28亿,建设无锡恩捷二期5.2亿平基膜和3亿平涂覆膜产能。2019年底恩捷隔膜产能23亿平,规模领跑全球;并规划2020年底达到33亿平母卷产能(不含捷力)。公司长期稳健的扩产规划,为持续保持全球隔膜龙头地位奠定基础。 拟募资15亿补充现金,优化财务结构。截至19年底,公司总负债73.12亿,较18年底增加36.82亿。全年财务费用0.99亿,同比增长298%。 此次募投项目含15亿用于补充流动资金,将有效降低资产负债率和优化财务结构。且公司19年现金流大幅好转,结合在手现金的强化将进一步支持公司的研发投入,增强领先优势。 收购苏州捷力进军海外3C湿法,收购东航光电打通储能干法。1)3月公司完成收购苏州捷力,目前湿法隔膜8条产线对应4亿平产能,收购完成后公司整体湿法国内市占率约60%,拥有一定定价权。两厂设备相同,协同效应明显,且客户网互补,动力+消费并行。预计20年捷力转型消费市场,产能主要被LG和ATL消化。2)公司以自有资金收购东航光电70%股权,目前已经完成工商登记变更。根据GGII口径,东航光电19年干法隔膜出货2400万平,年产能约8000万平。公司收购东航光电,后续将在储能干法市场有更大突破。 一季度疫情短期影响,20年海外持续放量,涂覆占比提升盈利水平。 受疫情影响1-2月国内电动车销量6万辆,同比下滑60%,但是公司春节基本连续生产且海外订单增长明显,1季度预计排产1.5亿平,同比略微下滑,好于行业情况。2020年全年出货高增长目标不变,有望超过12亿平,且受益于海外LG率先放量且松下采购起量,海外销量有望达到4亿平,占比提升至30%左右。同时20Q2开始给LG加大涂覆比例,产品均价提升,有望平滑国内价格下降(预期降价10%左右)。从单平盈利看,我们预计海外单品利润可1.5-2元/wh,海外占比提升可提高公司整体盈利水平。 投资建议:我们预计公司2020-2022年预计归母净利11.7/15.5/20.2亿,同比增长38%/32%/31%,对应PE为30x/23x/17x,给予2020年45倍PE,目标价66元,维持“买入”评级。 风险提示:价格下滑超预期;公司出货量低于预期。

业绩略超预期,肿瘤、造影板块增长强劲,带动公司业绩增长。公司发布2019年年报,2019年营业收入232.89亿元,同比增长33.70%;归母净利润53.28亿元,同比增长31.05%,略超市场预期。 抗肿瘤板块:营收105.76亿元,同比增加43.02%,紫杉醇白蛋白和卡瑞利珠有力拉动了肿瘤板块业绩增长。紫杉醇白蛋白于2018年9月获批上市,2019年销售量65.76万瓶,同比增加1536.89%,销售额约15亿元,放量明显,峰值预期达30亿元。卡瑞丽珠单抗(PD-1)经典型霍奇金淋巴瘤获批上市,为国产第三家获批上市的PD-1单抗,销售额约10亿元,随着适应症陆续获批,峰值有望达100亿元。麻醉板块:营收55.07亿元,同比增长18.35%,右美托咪定受集采影响销售额增速较低,瑞马唑仑获批,预计峰值将达20亿元,拉动麻醉板块增长;造影剂板块:营收32.30亿元,同比增长38.97%,碘克沙醇、碘佛醇保持高速增长。 研发费用高速增长,布局热门靶点,拓展重磅药物适应症。2019年公司研发费用为38.96亿元,同比增长45.90%,占营业收入的16.73%,接近国际大药企研发占比。目前,公司共有47个在研新药,包括IL-17、PD-L1/TGFβ、JAK1、CD47、等具有较大潜力的靶点。同时,公司积极拓展卡瑞丽珠单抗、阿帕替尼、吡咯替尼等获批药物适应症,布局一线治疗扩大市场空间。 研发成果稳步转化,有望每年上市2-3个新药。2019年,卡瑞丽珠单抗、瑞马唑仑获批上市,卡瑞丽珠单抗拓展适应症肝癌获批,联合培美曲塞、卡铂一线治疗晚期或转移性非鳞状非小细胞肺癌、单药二线治疗晚期食管鳞癌两个适应症、氟唑帕利治疗BRCA1/2突变的复发性卵巢癌被纳入优先审评审批,处于NDA阶段,公司研发成果在逐步有效转化成营业收入。随着公司研发管线的推动,公司有望每年上市2-3个新药,推动公司业绩稳定增长。 盈利预测与投资评级:基于公司稳健的经营风格、多样化的产品线以及丰富的研发管线储备,我们上调公司盈利预测,预计公司2020-2022年归母净利润为69.5亿元、89.9亿元、115.9亿元,同比增长30.3%、29.5%、28.9%,对应PE为51X/39X/31X,PD-1、吡咯替尼、紫杉醇白蛋白等重磅产品上市带来销售增长,丰富的研发管线为公司未来发展提供持续推动力。公司作为行业龙头,受益于政策带来的创新药利好及行业集中度提升,因此我们维持“买入”评级。 风险提示:公司药品招标低于预期;药品审评审批进度低于预期;研发管线进度低于预期;制剂出口低于预期。

事件 据微酒、酒业家报道,3月19日公司宣布《山西竹叶青大健康产业项目改革方案》已经经汾酒集团党委会审议通过,得到省委领导的认可和批示。当天山西竹叶青大健康产业团队出征大会也在汾酒集团总部举行。 投资要点 竹叶青启动全国化,未来成长空间广阔:公司重启旗下“竹叶青”品牌,本次改革聚焦全国保健酒市场,主要凸显三大亮点,1)有望吸引跨领域资本,强化战投资源支持,推进多轮融资;2)竹叶青将逐步形成“市场选聘+股权激励+项目投资+风险基金”的市场化“事业合伙人制”,进一步释放企业动能;3)公司将通过信息赋能,通过数字化技术打造传统酒业供应链。竹叶青酒最早可追溯至南北朝时期,中国最古老的保健酒品牌,在70年代竹叶青超过了茅台酒等产品,出口列行业第一,具有广泛的品牌认可度。19年公司实现营收约5亿元,营收距离“保健酒第一品牌”的产品定位仍有较大成长潜力。 竹叶青布局益处良多:我们认为公司重启竹叶青全国化布局好处良多,1)中高档保健酒市场空间广阔,亟待升级整合。据前瞻产业研究院数据,当前国内保健酒市场规模约300-400亿,其中以劲酒(10-15元/瓶)为代表的低档保健酒市占率过半,随居民消费水平及健康意识的提升,公司未来有望借助强大的品牌底蕴与灵活的管理机制快速切入50元及以上保健酒价格带,直接增厚公司业绩。2)本次改革将在公司的组织管理(信息赋能、数字化管理)、深化改革(混改推进市场化)及品牌运作(利好未来“杏花村”的品牌全国化)方面留下宝贵的经验。3)助力公司全国化战略,在“汾酒”品牌基础上公司可借助“竹叶青”品牌拓展省外尤其是养生文化盛行的南方市场。 汾酒延续国改思路,红利有望持续释放助力公司复兴:三年国改期间公司在产品策略、组织管理、营销体系等方面的调整正步入收获期,本次竹叶青混改,公司在激励机制、股权混改以及品牌运营等方面继续做出突破,体现公司贯彻国改思路持续释放红利的发展路径不变,未来品牌释能有望持续释放,全国化市场开拓潜力仍大。作为全国清香酒龙头,预计未来公司的各项深化改革措施将持续落地,助力公司实现复兴目标。 盈利预测与投资评级:预计19-21年公司营收为119.1/138.7/166.7亿,同比+27.0%/16.4%/20.2%;归母净利为20.3/24.8/31.2亿,同比+38.2%/22.4%/25.8%,对应PE为36/29/23X,维持“买入”评级。 风险提示:疫情加剧,省外竞争激烈,宏观经济消费需求疲软。

结转提速,盈利持续改善,业绩增速靓眼。2019年公司实现营业收入677.73亿元,同比增长64.36%;实现归母净利润56.76亿元,同比增长46.06%。整体销售毛利率28.84%,同比增长0.26个百分点;净利率9.38%,同比减少0.37个百分点。公司结算提速,进入业绩释放期。利润增速低于收入增速,主要由于:1)公司谨慎计提9.8亿的存货跌价准备;2)本期利息收入减少导致财务费用同比多增5.8亿元。截至2019年末,公司预收账款1146.94亿元,同比增长50.37%,未来业绩确定性强。 销售增长靓眼。2019年公司实现销售金额1860亿元,同比增长57%,完成年度目标的124%;销售面积1905万平米,同比增长42%。公司全国化版图全面展开,在重庆市场占有率达到11.66%,同比增长2个百分点;除重庆以外的市场增长势头强劲,销售金额同比增长达到82%,合肥、苏州、南宁、成都等重点城市的市场占有率同比增长均超50%以上。2020年公司销售目标2200亿元,以此计算销售同比增长18%。 投资坚持区域深耕。2019年公司新增土地192宗,拿地金额达888亿元,权益比例为63%,拿地金额占销售金额的48%;拿地建面3323万平米,同比增长62%;平均楼面价2672元/平米,地货比仅27%,有效保障公司未来毛利水平。截至2019年末,公司总可售面积近6700万平米,其中重庆占比降至29%,华东、西南(不含重庆)、华中、华南、华北占比分别达到22%、18%、16%、7%、5%,布局结构更加合理。 回款率较高,杠杆水平可控,融资方式多样化。2019年,公司全年实现销售回款1610亿元,同比增长53%,回款率高达87%;货币资金余额近360亿元。截至2019年末,公司资产负债率83.78%,同比基本持平;扣除预收款项后的资产负债率48.12%,同比下降2.44个百分点。 投资建议:金科股份是成渝地区的地产开发龙头企业,土地储备充沛,低成本拿地具备先发优势。近年来公司销售提速,业绩增长有保障。股票激励计划和同舟共赢等多种激励方式共同提升员工积极性。我们预计2020-2022年公司EPS分别为1.35、1.65、1.98元人民币,对应PE分别为5.2、4.3、3.6倍,维持“增持”评级。 风险提示:行业销售波动;政策调整导致经营风险;融资环境变动;企业运营风险;汇率波动风险。

电网投资有望超预期、特高压建设加速。从历史上看,电网投资是拉动基建投资的主力军,此外,今年在新官上任+十三五收官之年的推动力下,电网投资有望超预期。特高压是投资加码的重点,此前18年能源局发文推动的12条线路截至19年8月仅核准了6条,剩余6条“2直4交”将在2020年迅速核准开建,3月国网内部印发特高压工作规划,详细给出时间表,同时超预期新增3条线路进入前期阶段。整体而言,今年电网投资有望超4500亿(同比持平~小幅增长)、特高压投资有望超1000亿、明显提速,同时特高压建设有望拉动500kV、220kV的,输配电行业有望迎来景气度向上周期。 优秀的一线电力设备民营企业,多产品和两个市场同发力,进入收获期。思源形成了开关类、线圈类、无功补偿类、智能设备四大品类产品,主要定位110和220KV高压产品,管理优秀、品质稳定、成本控制好、业内口碑好,传统优势产品消弧线圈、断路器、互感器等市占率稳居国内第一梯队,110和220KV电压等级常年国网第一份额。05-10年培育的GIS、电容器等业务接力贡献新增长点,也开始稳居市占率前三的行列,19年110和220KV的GIS招标量大幅提升、价格回升,公司GIS订单增长显著,毛利率有望明显回升,同时500kV储备产品也持续推进。同时公司电网以外拓展成绩显著,目前网外业务占比超过50%。 海外EPC加速拓展,在手订单锁定增长。09年设立输配电工程公司,13年获总包资质,经过几年的开拓在一带一路及非洲国家取得了丰硕成果,拿到巴基斯坦伊斯兰堡新国际机场145kV GIS总包项目、肯尼亚33kV线路总包项目等标志性工程,目前在手的海外EPC项目超20个,我们估计金额超16亿,分3-5年确认,预计有望持续稳增长。 持续通过内生、外延加速新业务培育,在手大量现金仍有进一步并购可能性。公司早期在瑞士设立SECH SA超级电容器公司,并设立上海稊米汽车科技(占比55%),均已进入主流整车厂供应体系;18年通过上海集岑与北京君正投资集成电路产业。估计目前在手现金超10亿。 新增不含税订单80亿确保收入稳增,毛利率提升利润高增可期。公司04年上市以来营收CAGR到达26%,远高于国网投资CAGR 11.5%,归母净利润CAGR高达17.8%,16-17年业绩也出现下滑,18年恢复,19年新增不含税订单超80亿,同比增长20%,营收63.8亿,同增32.7%,归母净利润5.7亿,同比大增94.7%,锁定高成长性。 盈利预测与投资评级:预计2019-21年归母净利润分别5.74/8.01/10.27亿元,同比分别增长94.7%/39.7%/28.2%,对应PE分别26/18/14倍,给予2020年25倍PE,目标价26.3元,给予“买入”评级。 风险提示:电网投资不及预期,新业务拓展不及预期等。