一、事件概述公司发布2020年一季报,实现营收21.23亿元,同比下滑1.91%,归母净利润2946.5万元,同比下滑13.68%。 二、分析与判断投资收益拖累公司利润,各项费用实现良好管控受疫情等因素影响,公司收入同比微降。在利润端,根据公司的联营公司鼎捷软件的一季报预告,2020年一季度鼎捷软件预计亏损5,200万元-5,700万元,按照中位数-5450万元计算,对神州信息的影响约为841万左右。我们认为,疫情对公司一季度业绩影响相对明显,但一季度业绩占全年比重相对较小,且随着工作日趋正常化,相关招标、订单等有望逐步落地,对全年影响有限。 与此同时,公司实现良好费用管控,销售费用占收入比为3.51%,为2014年以来同期的最低水平;管理费用占收入比为1.75%,较去年同期的3.28%明显下降。 银行IT核心能力持续拓展,金融信创有望成为长期看点公司深耕银行IT领域多年,具有较大客户群体,包括央行、3家政策性银行、6家国有银行、11家股份制银行、90余家城市商业银行和19家外资银行。公司以银行IT为核心能力,不断向农业、税务、金融场景创新等领域拓展,推动银农直连业务、单品全产业链大数据平台等典型产品的不断落地。 在金融信创领域,公司拥有良好的合作生态。截止到2019年,公司的金融行业全线应用产品已经完全适用于自主创新的基础软硬件环境,并与国内绝大多数优秀数据库进行了适配。生态方面,公司加入龙安联盟,以及华为金融开放创新联盟。金融领域是国产替代的重要领域之一,与华为的深度合作将助力公司在信创领域建立更大优势。 三、投资建议公司是金融IT领域领先企业,分布式应用平台等产品有望带来长期增量,同时信创领域有望建立更大优势。一季度波动对公司影响有限,看好公司长期前景。预计公司2020-2022年EPS分别为0.47/0.58/0.71元,对应PE分别为34X、28X、23X。选取Wind金融科技板块,相关公司2020年平均PE为40X(Wind一致预期),公司具有一定估值优势。维持“推荐”评级。 四、风险提示: 互联网金融领域竞争激烈,农业信息化行业空间不及预期。

一、事件概述 公司发布2020Q1业绩预告,预计2019Q1实现归母净利润5.85-6.35亿元,同比增长约20.4%-30.7%,其中游戏业务净利润预计同比增长60%-70%。 二、分析与判断 受益于宅居经济,公司游戏业务20Q1业绩预告高增 公司20Q1业绩预告高增,归母净利润同比增长约20.4%-30.7%,游戏业务净利润预计同比增长60%-70%,表现亮眼主要系2020Q1受疫情影响春节假期延长,复工延迟,玩家活跃度上升,具体看产品,主要是受益于《诛仙手游》、《完美世界》手游、《神雕侠侣2》手游及《新笑傲江湖》手游等精品移动游戏的良好表现,以及《CS:GO(反恐精英:全球攻势)》、《诛仙》等端游产品的业绩贡献。 公司MMORPG游戏品类长线化运营不断验证,看好多款重点手游储备蓄势待发 受到20Q1疫情和春节影响,公司游戏业务迎来爆发式增长,游戏玩家主要宅居在家,重度游戏受益明显。其中,2019年末公司推出拳头产品《新笑傲江湖》手游,表现优异,上线3个月流水破10亿元,2020Q1在iOS游戏畅销榜平均排名为第9名,最高至该榜单第4名,目前为8名,再一次验证公司在重度MMORPG游戏成熟优秀的产品力,继续看好公司在MMORPG游戏长线化运营+长生命周期。另外,公司2020年将推出《新神魔大陆》(Taptap评分7.1,超1.8万人预约,拿到版号)、《战神遗迹》(Taptap评分9.2,超2万人预约,拿到版号)、《梦幻新诛仙》(Taptap评分8.1,超5万人预约)、《幻塔》等多款重量级手游,看好多款重量级手游储备蓄势待发,继续增厚公司利润。 三、投资建议 我们预计公司2019-2021年能够实现每股收益1.18、2.00、2.58元,对应PE分别为39X、23X、18X。我们看好公司目前头部游戏的流水持续性叠加新游上线增厚公司业绩,目前公司PE(TTM)处于17年以来81.15%分位数,维持“推荐”评级。 四、风险提示: 新游未如期上线,游戏流水不达预期,海内外游戏政策监管风险。

对发展阶段的判断:产品优势叠加去中心化趋势,步入蓬勃发展的长周期 (1)我们对POCT行业投资机会的把握:在医疗机构控费压力向上游传递的背景下,产品迭代能力对企业发展阶段的判断至关重要。 (2)公司的技术平台优势和产品迭代能力为立身之本,“去中心化”趋势为发展契机。 我们认为,公司产品不断推陈出新、适时借助外力吸收前沿技术、专注POCT领域及重点应用场景打造特色,与我们提出IVD企业发展的三个关键点相吻合,进入蓬勃发展的长周期阶段。 l重点解决投资者关注的三个问题,从行业层面看公司产品和渠道的核心竞争力 (1)POCT产品壁垒是什么?——公司“技术+产品+市场”三位一体我们认为POCT产品的壁垒不仅仅在于设计、生产、质控,还有技术平台的丰富度、新品迭代的时效性、对市场需求变动的敏感性: ①技术平台:相对单品推广,整体解决方案成为一个重要的发展趋势,对技术平台的丰富度提出了要求。除了传统技术,公司开发了电化学、化学发光、分子诊断等新技术,平台布局的完善程度领先于同行企业,其“1平米POCT伴随快检实验室”组合式解决方案在新冠疫情中大放异彩。 ②产品迭代:POCT单品规模小、单点产出低,企业光靠单品做大规模很难,需要发展丰富产品线、多渠道业务。除了传统领域,公司培育了的流感、血气、凝血、肿瘤等新领域产品,开拓新的细分领域、为业绩持续增长提供保障。 ③把握需求:在产品研发的选择上,其关建在于及时精准地把握市场变化、挖掘客户需求,抢占先机。以此次新冠疫情为例,公司迅速研发新冠病毒检测产品,成为首批获准上市的抗体快速检测试剂,并取得了欧盟颁发的CE认证,从而海内外市场的销售都贡献了显著业绩增量。 (2)大仪器的IVD企业,介入POCT领域的难度在哪里?——公司把握先机搭建渠道我们认为大仪器厂家介入POCT,除了要补充新技术平台(要求研发储备)、设备小型化处理(要求集成能力)外,更大的障碍在于POCT渠道分散、对企业营销的技术支持和服务能力要求高,而大仪器厂家的客户集中在检验科、体检机构、第三方实验室等,与POCT的营销协同性不强、渠道搭建成本高,其次最好的布局时机也已经错过。 公司深度营销,通过与分销商战略合作、并购渠道型公司掌握终端,进入临床检验、基层医疗、灾难救援、现场执法及家庭个人健康管理等领域,销售人员近千人,产品销往140多个国家和地区,国内外的收入规模和增长速度都居国内同行首位。此次新冠疫情的刺激下,公司在传染病领域的影响力有望进一步提升、进而带动后续产品扩张。 (3)分级诊疗、五大中心建设等政策对行业的影响,能否量化?——增量超150亿①分级诊疗和基层建设,二级以下医院及基层医疗机构的常见病、多发病、慢性病患者数量增加,我们测算长期来看基层市场有望为POCT行业提供近百亿的增量。 ②危急重症的管理对救治时间窗口要求严格的,从而有望受益于胸痛中心、卒中中心、创伤中心等五大危急重症中心的建设。我们测算在未来3-5年内有望带来50亿以上的增量空间。 我们认为,公司已在各级医院、医疗机构建立了良好的用户基础,有望优先把握终端用户需求、显著受益于五大中心、临床科室、基层医疗机构三大市场对POCT产品的需求,驱动国内市场销售快速增长。 投资建议行业天花板因三大市场增量需求而提升;考虑到该行业属性为品种小、渠道散,对手不少、做大很难,我们认为公司凭借技术和渠道全面布局的先发优势、以及在发展过程中产品不断迭代的后续张力(包括化学发光、分子诊断等储备平台及相应产品),有望持续领先于同行、发展前景可期。 我们预计2020-2022年EPS分别为1.58、2.09、2.70元,2020年4月13日收盘价对应2020年49倍PE,低于同为POCT或类似领域企业在2020年平均52倍的估值水平;结合公司在POCT领域的龙头地位以及业务增长的可持续性强,我们认为公司相对行业应享有一定的估值溢价,上调至“推荐”评级。 l风险提示政策变化风险;商誉减值风险;新品研发、注册及认证风险;分销管理风险;汇率变动风险。

产销效益双丰收,带动业绩增长 2019年公司营业收入及各产品销量实现了较快的增长,其中PVA销量为21.89万吨,同比增长14.97%;水泥熟料销量为228.74万端,同比增长25.19%。公司增加了高端产品的有效供给,避免低端产品同质低效竞争,实现PVA销量的增长。全年聚乙烯醇均价同比上涨770元/吨,毛利率提升至22.95%;另外,出口延续增长态势,公司积极拓展东南亚、拉美等新兴市场,全年出口聚乙烯醇3.70万吨,同比增长14.43%,出口醋酸甲酯2.42万吨,同比增长157.4%,全年实现出口创汇1.31亿美元。其中,子公司蒙维具有成本优势,全年盈利1.86亿元,实现较大的业绩贡献。 降本增效,成本优势日益凸显 公司不断推进技术革新,运用新技术提升高强高模PVA纤维、可再分散胶粉等产品的日产量;另外,PVA产品、聚酯切片、电石等原料的消耗也有所降低。全年公司共降低成本费用3000多万元,为公司高质量发展和经营业绩提升奠定坚实基础。 抢抓机遇,三大项目培育利润新增长点 公司拟以自筹资金投资新建年产35kt差别化PET聚酯切片项目、10kt/a汽车胶片级聚乙烯醇缩丁醛树脂项目及年产20kt差别化可再分散乳胶粉三个项目。新项目的投建可以丰富公司的产品结构,实现产业链配套,培植新的利润增长点。全部建成达产后,预计公司年均利税总额达1.2亿元。 投资建议 我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.21,0.25、0.29元,对应当前股价PE为17.7、14.8和12.9倍,公司PB(MRQ)为1.40倍,行业中位值为2.79倍,维持“推荐”评级。 风险提示:行业退出产能复产超预期;原材料价格大幅上涨、新项目投建进程不及预期等。

一、事件概述公司发布2020年1季度业绩快报,2020年1季度实现收入7.58亿元,实现归母净利润1.31亿元。 二、分析与判断检测成本增加与低毛利品牌销售占比增加导致1季度毛利率下降,毛利率在接下来有望回升。 2020年1季度实现收入7.58亿元(+7.33%),实现归母净利润1.31亿元(+0.2%)。 受新冠疫情影响,静丙销量同比增加。净利润增速不及收入增速,预计主要是毛利率有所下降,下降近2个点,主要因为;一预计1季度疫情集中消耗了2019年年底静丙库存,该部分静丙库存预计主要为蓉生以外品牌(三大血制品和贵州中泰)为主,三大血制品和贵州中泰静丙品牌力不及蓉生毛利率偏低,拉低了整体毛利率,其次为2019年血浆加入核酸检测后,检测成本有所增加,但预计检测成本影响较小。从全年来看,静丙品牌结构比例基本不变,毛利率在接下来有望回升。 3月底公司各地采浆均已复工,预计疫情对公司2020年影响比较小。 根据测算,假设90%原材料为陈浆,按照吨浆成本80万计算,2019年陈浆月数为5-6个月,考虑到在产品比较多,预计存货“陈浆+在产品”能支撑7-8个月。截止到3月底,包括在湖北浆站都已复工,疫情对公司2020年血浆影响比较小。根据中检院批签发数据,1-3月份公司白蛋白批签发折合成10g规格为102.2万支((-2.4%)、静丙批签发折合成2.5g规格为82.7万支(+79.5%)。 海外疫情持续,预计血制品供给减少,血制品将处于景气度持续上升趋势。 进口白蛋白受海外疫情影响有望持续供给收缩(海外血制品企业80%左右产能在欧洲和美国,欧洲44%,美国35%;采浆60%在美国,20%在欧洲)预计全年血制品总需求不会减少:国内血制品静丙、白蛋白、凝血八因子和复合物需求刚性,从全年来看,正常的血制品需求不会减少。总需求的不变甚至增加,血制品总供给的减少,血制品在接下来2年内都将处于景气度持续上升趋势,价格有望往上走。 成都蓉生永安项目工程顺利推进,成都蓉生本部产能将如期释放,叠加新产品线,业绩有望大幅提升。 截至报告期末,成都蓉生永安项目土建施工已完成约80%,安装工程施工约完成70%; 2020年后续施工将进入系统调试,预计永安项目能如期完工。根据公告,成都蓉生的狂犬病人免疫球蛋白获得药品注册批件,人凝血酶原复合物完成临床试验,层析工艺静丙、重组人凝血因子VIII和纤原开展III期临床试验。永安血制投产后,产能释放以及新产品的投产(VIII因子+层析静丙)投产后,业绩有望大幅提升。 三、投资建议随着投浆规模进一步扩大,三大血制和贵州中泰浆量提升和产能利用率提升,吨浆利润率提升;预计2021年永安血制投产后,产能释放以及新产品的投产(VIII因子+层析静丙),业绩有望大幅提升。公司顺利托管广西冠峰,为血源规模扩大奠定基础,还有7家浆站获批待采,以及具备持续获批浆站能力,采浆量增长稳定。血制品在接下来2年内都将处于景气度持续上升趋势,价格有望往上走,公司浆量有保障充分受益于价格上涨。预计公司2020-2022年归母净利润达到7.6、9.4、12.2亿元,同比增长24%、24%、29%,EPS分别为0.73、0.90、1.17元,对应PE倍数为51、41和32倍,公司近年历史估值中枢在45-50倍,公司血制品龙头企业,采浆量增长稳定,成长确定性高。血制品在接下来2年内都将处于景气度持续上升趋势,可以享有一定的溢价,给予继续“推荐”。 四、风险提示: 毛利率改善不及预期,销售费用下降不及预期,永安血制投产时间不及预期,在产产品进展不及预期,安全性生产风险。

收入、效益不断提升,轮胎产品行销世界 公司2019年营业收入及净利润分别较上期增加18.62亿元和4.87亿元,主要是由于轮胎销售数量增加所致。2019年公司累计生产轮胎6,194.7万条,同比增长12.17%;累计销售5,899.48万条,同比增长10.37%。公司产品畅销全球180多个国家和地区,2019年半钢胎产量、海外工厂产量及公司利润居国内第一,轮胎外胎产量、子午胎产量、全钢胎产量均位居国内第二。 高效释放全球产能,市场份额持续增加 2019年公司有序推进国内外工厂建设,湖北荆门工厂一期项目全钢和半钢轮胎相继建成进行试生产,广西工厂100万套全钢子午胎达产,工程特种轮胎顺利投产,泰国工厂三期项目包括半钢子午胎300万套、全钢子午胎60万套也全部达产。公司2020年拟建长春生产基地,规划产能为1200万条半钢胎、200万条全钢胎、20万条翻新胎,进一步优化公司制造产地分布,提高市场占有率。 加强品牌高端化建设,塑造一流品牌形象 玲珑轮胎连续多年入围世界轮胎二十强,中国轮胎前三强。2019年6月25日,第十六届《中国500最具价值品牌》报告出炉,“玲珑”品牌以453.69亿元品牌价值,第十五次荣登榜单,排位116名,连续6年保持每年50亿元以上的增长。同时上榜“2020年全球十大最具价值轮胎品牌”,品牌价值进入全球前十。 投资建议 公司品牌战略清晰,且未来5年公司新产能将逐步投放,有望带动业绩的持续增长。我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.41、1.70、1.91元,对应当前股价PE分别为14.1、11.7、10.5倍,公司目前PE(TTM)为15.81倍,行业中位值为18.36倍,维持“推荐”评级。 风险提示:橡胶等原材料价格大幅波动、汽车产销景气度不及预期等。

一、事件概述 2020年4月12日,公司发布2019年年报,收入、归母净利润和扣非后归母净利润同比分别增长56.4%、64.6%、71.4%,经营活动产生的现金流净额1.48亿元(略低于净利润1.78亿元),同比-15.9%。公司业绩超过前次预告业绩(前次预告净利润和扣非后归母净利润同比增长40-60%),2019Q4收入、归母净利润和扣非后归母净利润同比分别增长76.3%、99.3%、101.5%。 二、分析与判断 略超我们前次预期,存货分析,2019年重在消化订单,20Q1有望延续高增长①略超预期,2020Q1收入、利润同比有望50%+的增速,全年高增长有望延续。公司2019年业绩超过我们前次预期(基于存货分析,我们前次预期2019Q4收入有望达到2.5亿元,实际2.9亿元),也超过公司前次业绩预告的口径,但是,我们认为Q4的收入量级基本符合我们的预期,我们在三季报点评中针对Q3净利润增速较低的问题提出“我们认为主要是高基数原因导致……假设订单确认结构、节奏没有变化的话,我们估计2019Q4单季的收入端有望达到2.5亿元,单季度收入同比增速达到50%左右”,因此,基本上2019Q4的高增长是可预期的,同样基于公司2019年底存货结构和民生证券对于昭衍新药“存货和短期业绩相关性模型”分析,我们预计2020Q1收入、归母净利润有望达到1.14亿、1880万元,同比增速均超过50%+,考虑一季度新冠防控相关产品在一季度新增滚动消化,我们认为可能实际情况会超过我们的预期。同时,基于2019年末在手订单10.3亿元,同比增长30%(2019年新签合同额同比增长超过50%,增速比往年大幅提升,该增速2018年为22%,2017年为20%+),book-to-bill达到1.6,依然处于高景气阶段,因此我们判断2020年公司随着太仓等基地产能的释放,收入和利润依然有望保持同比高速增长的趋势。 ②协同化业务及境外业务快速增长,打开长期增长空间。从业务拆分看,2019年,公司除临床前研究服务高速增长外,新增业务药物警戒服务收入215万元,同比大幅增长1265%,临床研究服务收入275万元,毛利率42%,盈利能力优秀。从区域看,公司境外收入也实现了快速增长(同比增长269%),收入占比达到7%。我们认为这种服务链及海外服务的拓展,进一步打开公司成长的天花板,同时对于公司竞争壁垒的搭建也非常重要,安评业务作为固定资产、人员密集型服务业,除了先发优势,我们更加关注这种一体化服务对于进入壁垒的提升作用,特别是在订单相对丰富的阶段,也是有效阻击价格战的有效策略,我们也将持续关注这种一体化拓展对于公司盈利能力的影响。 ROE达到上市以来最高点,我们认为仍有提升空间 2019年是公司上市以来第二个完整的会计年度,ROE快速提升到24.1%,达到近四年的最高点,我们发现主要是净利过去三年每年有至少1个点左右的提升(2019年同比提高1.41个百分点)、资产周转率2019年提高0.11个百分点的原因。①净利率仍然有提升空间:对于净利率的分析,我们发现毛利率基本稳定,主要是管理费用率的节省,而且这其中还包括激励股份支付费用的明显增加,扣除该因素后,我们估计管理费用率仍然有比较大的降低空间;②资产周转率也有动态提升空间:我们发现2019年公司资产周转率0.5,达到历史的最高点,固定资产和流动资产的周转率均达到近几年的新高,我们认为这也体现了公司可能基于订单增加速度的、稳健的资产扩张节奏。基于此,我们也对公司的产能做如下梳理: ——员工人数:2019年达到1224人,同比增长49.8%,不同于市场的观点,我们一直特别强调人员是公司收入增长影响权重更大的变量(这一点在我们的深度报告《昭衍新药:从首次海外收购,看昭衍新药业务拓展路径》中有详细的论述),而不是固定资产,这一点从2019年是公司人员和收入增速双双创最高值也可以得到验证。 ——2019年6月,昭衍新药小动物房翻新建设完成: ——2019年7月,苏州昭衍动物房3号楼、7号楼投入使用; ——2019年11月,3500平米功能实验室完成装修投入使用; ——根据2019年年报披露,公司计划昭衍(苏州)2020年继续装修5400平米动物房、实验室4400平米、同时启动昭衍(广州)安评、昭衍(重庆)新药评价中心的规划和建设。 ——在建工程显示:苏州园区办公及实验栋五楼工程,接近完工;梧州生物灵长类繁育与生物资源中心项目持续推进中。 根据如上梳理,考虑固定资产滚动产能利用率提升,我们认为公司ROE仍然有进一步提升的空间。 ?存货及订单短期执行节奏的影响,致经营性现金流下滑,看好未来向好趋势从经营性现金流分析,我们发现2019年公司经营性现金流下滑15.9%,我们发现主要是和存货、经营性应收项目的大幅增加及预收项目2018年基数较高有关,我们再次强调我们的判断,存货的增加反映了公司大幅消化订单的战略转变,因此,对于经营性现金流的下滑,我们认为更加反映了公司消化订单的努力,结合公司2019年订单和新签合同的趋势,及公司产能(人员、固定资产)扩张的节奏,我们看好2020年公司业绩的持续表现。 三、投资建议 考虑2019年,公司订单和合同金额远高于历史水平,我们略上调业绩预期,预计2020-2022年EPS分别为1.58、2.14、2.90元,按照2020年4月10日收盘价对2020年48倍PE(2021年36倍),考虑公司未来3年40%左右复合增速的预期,维持“推荐”评级。 四、风险提示: 短期订单波动性;大额合同增加导致应收账款波动风险;药审政策变动风险。

一、事件概述 4月8日,华正新材发布2020年一季报:营收4.1亿元,同比-6.8%,归母净利润1763万元,同比增长18.9%,扣非后归母净利润1565万元,同比增长16.7%;经营活动现金流净额为1219万元,同比-48.2%。 二、分析与判断 Q1盈利能力同比提升,高频高速覆铜板研发投入加大 20Q1营收环比-23.3%,归母净利润环比-26.3%;毛利率20.5%,同比+2.8pct,环比-0.8pct;净利率4.3%,同比+0.8pct,环比基本持平;预付款项1583万元,同比+54.5%,主要是预付材料款增加;研发支出2510万元,同比+31.5%,占营收比例为6.1%,研发费用主要用于高频高速等特种覆铜板研发。目前公司研发总人数为215人(含高频高速研发人员),占员工总数13%,以硕博为主。Q1业绩增长主要受益于: (1)产品结构持续优化,高毛利率产品占比提升;(2)PCB行业下游需求较好,青山湖一期产能释放,一季度整体产能利用率较高。 经营恢复正常,产能处于满产状态 公司于2月17日正式开工,目前已恢复正常运营,产能达到满产状态。3月份公司覆铜板产品产能约为120-130万张/月。青山湖一期产能全面投产后,设计产能为450万平米,目前产能利用率较高,拟打造标杆工厂。公司导热产品后续将拓展功率半导体封装市场,功能性复合材料将进入医疗领域,交通物流用复合材料将开拓冷链等市场。 受益5G新基建,高速高频覆铜板持续推进 2020年公司计划推进多个高频高速新产品认证,高速高频板多个细分产品已在终端客户认证方面取得重要进展,已认证产品实现量产出货,产品销量处于提升过程。公司拥有PTFE和碳氢两大系列产品,具备H5220、H5255、H5265、H5300等多款玻纤增强型PTFE系列基材量产能力,部分通讯用高速覆铜板已经通过国内大型通讯公司认证,部分产品可以实现进口高端产品的替代。 定增投向高频高速覆铜板,设立子公司拓展华南市场 1、公司拟定增不超过2587万股,控股股东承诺认购不超过本次定增数量的10%,募资不超过6.5亿元,用于年产650万平米高频高速覆铜板青山湖制造基地二期项目和补充流动资金,产品主要用于5G通讯、服务器、数据交换等领域,目前定增方案已经获得证监会核准批复。本项目建设期2年,达产后预计年均收入为13.68亿元。 2、公司拟设立珠海华正新材料有限公司,投资金额1.2亿元,子公司珠海华正将在华南区域建立覆铜板等材料的智能制造及服务基地,并推动覆铜板等产品的生产和销售。华南是国内PCB产业的重要市场及生产基地。我们认为,珠海华正将有望扩大公司覆铜板等产品产能,有助于更好服务华南PCB客户。 三、投资建议 公司是国内领先的覆铜板供应商,持续布局高速高频覆铜板产能,将受益于5G基建提速。预计20/21/22年归母净利润分别为1.8/2.4/3.7亿元,对应PE分别为37X/27X/17X。参考SW印制电路板行业PE(TTM,整体法)为40倍,考虑到公司未来的业绩增速,维持“推荐”评级。 四、风险提示: 1、覆铜板价格波动;2、高速高频覆铜板认证进度低于预期;3、新产能爬坡不及预期。

一、事件概述 公司发布2020Q1业绩预告,预计2019年一季度实现归母净利润3.20-3.27亿元,同比增长约50.0%-53.0%。2019年一季度实现扣非归母净利润2.94-3.00亿元,公司扣非归母净利润同比增速约为47.0%-50.0%。 二、分析与判断 受益于宅居经济,公司20Q1预告业绩高增 2020Q1归母净利润较2019Q1同比增加50%左右,主要系2020Q1受疫情影响春节假期延长,复工延迟,玩家活跃度上升,公司主要产品《问道手游》的营业收入较2019Q1增长。2020Q1公司拳头产品《问道手游》在iOS游戏畅销榜平均排名为第23名,最高至该榜单第13名,目前为26名;2019Q1在iOS游戏畅销榜平均排名为第28名,最高至该榜单第18名。 《问道手游》连开新服游戏热度高涨,看好4.24开启周年庆大服 《问道手游》截止19年末累计注册用户超4000万,自16年上线,已经运营接近4年,凭借《问道》IP价值转化庞大用户群体,MMORPG本身长生命周期叠加公司长线化游戏运营实力强劲,《问道手游》优异表现支撑整体业绩。《问道手游》20Q1共开新服13个,元旦推出了新年服“伶俐鼠”(新年服预约活动达到爆满档位)。《问道手游》在4.13公布当红男神代言人并且将于4.24开启周年庆大服,参照之前周年大服《问道手游》的优异表现,预计20Q2流水有望持续攀升。 三、投资建议 我们预计公司2020-2022年能够实现每股收益15.33、18.21、21.04元,对应PE分别为24X、20X、17X。我们看好公司目前头部游戏的流水持续性叠加新游上线增厚公司业绩,目前公司PE(TTM)处于17年以来51.85%分位数,维持“推荐”评级。 四、风险提示: 新游未如期上线,游戏流水不达预期,海内外游戏政策监管风险。

一、事件概述 2020年4月9日,公司发布2019年年报,营业收入、归母净利润和扣非后归母净利润同比分别增长8.3%、51.3%、26.6%,经营活动产生的现金流净额5.54亿元(远高于净利润2.38亿元),同比增长109%。 二、分析与判断 略低于预告,CDMO是业绩重要拉动力,期待2020年产品、产能的释放 略低于前次业绩预告:公司前次业绩预告归母净利润2.44-2.82亿元(实际2.37亿元),未达到股权激励计划设定的目标,我们估计可能是因为瑞科复产节奏及CDMO订单的波动性导致,2019年年报显示瑞科医药净利润-7392万元,亏损额持续扩大,同时披露江苏瑞科已递交复产申请,我们也将持续关注该复产进度;CDMO业务成为2019年业绩重要拉动力。1)诺欣妥项目毛利占比接近50%,仍然是CDMO业务盈利增长的重要基础。CDMO业务收入7.57亿元,同比增长41%,远高于公司整体增速,毛利率降低3.16个百分点至42.61%,同时我们发现公司“心血管类”产品销售收入2.6亿元,同比增长69%,毛利率提升0.82个百分点至58.08%,我们估计心血管类产品主要是公司CDMO业务中的诺欣妥项目,由此分析,我们发现公司CDMO业务中毛利占比接近50%,仍然是CDMO业务盈利快速增长的重要支撑,我们乐于看到2020年随着项目的持续丰富及结构的调整,公司CDMO业务仍有望保持快速增长的趋势(结合CDMO业务销量下滑分析,我们估计诺欣妥之外的项目在升级优化或产能利用率提升的过程中,规模效应逐步提升;2)项目和客户结构持续丰富:已上市项目11个,III期临床37个、临床早期330个,客户也包括贝达药业、艾力斯等创新药企业;3)CDMO业务并购拓展:我们关注到2019年年报中公司大篇幅介绍公司CDMO业务的变化(收购苏州诺华100%股权,收购美国PharmAgra100%股权、瑞博临海战略布局高活性创新药的承接能力),我们甚至罕见的看到这种定位“诺华苏州……是中国为数不多的具备承接专利期内重磅炸弹级创新药原料药委托加工的企业”,整体,我们认为公司的CDMO业务正处于能力搭建及产品、产能释放的关键窗口期,我们也将持续关注2020年开始随着诺华产能、产品转移,公司CDMO业务弹性持续体现。量价因素影响,原料药业务收入基本保持稳定。根据2019年年报披露公司奥卡西平、磺胺类抗菌素等产品销量下滑、但同时抗感染类、非甾体类、降血糖等产品毛利率明显提升,显示了瑞科等停产及上游原料药涨价过程中的成本转移带来的盈利能力提升,考虑公司相关API产品的全球竞争力,我们认为随着瑞科的复产,API业务有望保持稳定增长。 固定资产大幅增加导致ROE处于相对低点 2019年ROE达到8%,相比一般的API公司略低(普洛药业15.56%、天宇股份12%、美诺华8.3%,奥翔药业9.1%),核心的原因是净利率明显提升的同时,资产周转率明显下降,这主要又是因为2019年瑞博(苏州)的并表,固定资产明显增加41.7%,但并没有收入并表体现,因此资产周转率相对较低,但2019年ROE已经是过去四年的最高值,这也体现了过去几年公司业务结构的调整导致的盈利能力的提升,我们估计随着产品、产能转移的逐步落地,我们判断2019年有望是公司未来几年的相对低点(提示:收购考虑,短期借款增加3.1亿元,导致负债率2019年略高,因此未来几年随着负债率的降低、资产周转率的提升,我们预计ROE可能呈现逐步提升的趋势)。 三、投资建议 考虑诺华苏州产能、产品释放节奏,我们预计2020-2022年EPS分别为0.42、0.67、0.87元,按2020年4月8日收盘价对应2020年PE为49倍(2021年31倍)。未来三年利润复合增速43%,同时考虑CDMO业务放量的节奏具备一定程度的不确定性,我们维持“谨慎推荐”评级。 四、风险提示: CDMO的不确定性风险,原料药环保事件不确定风险,原料药价格波动风险。

一、事件概述2020年4月9日,公司发布2019年年报:营业收入24.60亿元,同比增长34.07%; 归母净利润 5.54亿元,同比增长 29.32%;扣非后归母净利润 4.89亿元,同比增长32.50%。经营活动产生的现金流 6.01亿元,同比增长 44.77%。 二、分析与判断? : 收入端: “漏斗效应”注水期,商业化订单处于爬坡期,长期稳健增长可期①临床阶段“漏斗效应”体现: :III 期项目占比提升,带动临床阶段收入量价齐升。2019年,公司临床阶段收入同比增长 71%(收入占比 41%),项目数同比增长 15%(191个),这显示了项目平均单价提升的趋势,原因分析:我们发现主要是单价更高的临床Ⅲ期的项目数(39个,YOY63%)占比提升导致的 。 ②商业化阶段” 业务收入进入“爬坡期”。2019年,公司商业化阶段的收入同比增长 17%(收入占比 50%),项目数同比增长 11%(30个),项目均价同比增长 5.4%,我们估计主要是项目间规模差异导致的均价波动,同时我们发现公司近三年商业化订单每年增加1-3个,但是收入的增速方面受品种间规模性差异会有影响,因此,我们认为商业化订单逐步进入爬坡期,随着早期项目池子的丰富、转化推进、下游产品的放量,商业化收入有望逐步加速。 ③“漏斗效应”持续体现的支撑:产能、客户基础。客户方面,2019年来自海外 Big Pharma、海外 Biotech、国内创新药企的收入同比增速分别为 30%、55%、25%,收入占比分别为 69%、22%、9%,全球产业转移背景下,海外客户依然是公司订单最主要来源。产能方面,公司小分子(吉林、辽宁)、化学大分子(凯莱英生命科学)、制剂(生命科学启动注射剂车间)、生物大分子(上海)均有产能建设有序推进,奠定“漏斗效应”持续体现。 ? 盈利端: 逐步跨过规模化量产期,盈利能力稳定性提升: ①毛利率: 趋于稳定,跨过量产期,盈利能力稳定性有望逐步提升。2017年-2019年,公司临床阶段毛利率分别为 48.6%、41.4%、46.4%,商业化阶段毛利率分别为51.0%、46.3%、41.6%,两块核心业务的毛利率略有波动,进而带来整体毛利率的波动,我们发现主要是业务结构变化及细分业务毛利率的波动导致,我们认为主要是公司商业化订单的丰富度、资产规模化效应暂时未体现导致,我们认为 CDMO公司毛利率的稳定来自跨过规模化量产期,随着天津 III 期等产能利用率的提高,规模效应将进一步体现。 ②远期看 ,产品升级提升盈利能力天花板。就产品结构来看,公司正由关键中间体向 API、制剂进行产品升级,年报显示“公司已承接部分欧美大型制药公司的 API 项目;中小创新药公司特别是国内公司,其服务项目通常为“API+制剂”,2019年公司承接“API+制剂”项目 22个。”我们认为原料药、制剂是 CDMO 业务产业升级的必然路径,我们看好公司在这方面的探索,这也为公司盈利能力的提升打开了天花板。 ? 优质的经营效率致R R OE 达历史高位,关注产能释放的业绩弹 性2019年公司 ROE 19.94%,为 10年来最高值,高于可比公司(合全药业 2018年 ROE 17.89%、博腾股份 2019年 ROE 6.24%),核心原因是连续三年资产周转率持续提升导致,特别是流动资产周转率显著提升,公司 CDMO 业务进入需求提振阶段。剖析公司 2019的新建产能,我们发现公司主要是跟随存量订单需求的扩建产能、产品升级的储备产能及提升自身α能力的拓展产能,包括小分子(早期临床及商业化)、cGMP多肽、注射剂和生物大分子。公司作为国内甚至全球领先的医药CDMO公司,服务国内外创新药企的广度和深度正逐步提升,我们将持续跟踪新产能投产后客户需求释放的业绩弹性。 三、 投资建议暂时不考虑增发摊薄的影响,我们预计 2020-2022年 EPS 分别为 3. 10、3.98、5.16元,按 2020年 4月 9日收盘价对应 PE 为 62、48、37倍,考虑公司未来三年有望保持接近 30%的复合增速及产业地位,我们维持“推荐”评级。 四、 风险提示不确定的宏观环境变化导致全球创新药研发投入景气度下滑的风险;生物大分子 CDMO 不顺的风险;汇兑风险。

一、事件概述4月9日,公司发布2020年一季报:营收25亿元,同比+15%,归母净利润2.8亿元,同比+48%,扣非归母净利润2.5亿元,同比+47%,经营活动现金流3.6亿元,同比+495%。 二、分析与判断业绩高速增长,盈利能力持续提升20Q1毛利率为25.6%,同比+2.1pct;净利率为11.1%,同比+2.4pct,主要受益5G等高毛利产品占比提升以及管理效率改善;销售期间费用率为12.6%,同比-0.25pct;研发支出为1.2亿元,同比+14%,研发费用率为4.8%,公司继续加大5G、存储芯片封装基板等高端产品研发。固定资产约48.7亿元,相比去年底增加13%。 受益5G基站订单+云计算高景气,中短期业绩确定性高南通数通二期项目已于Q1末投产,数通二期项目定位中高端通信及服务器市场,目前产能处于爬坡阶段,达产后预计营收15亿元,盈利达3亿元。公司与华为等28家客户建立了业务联系,受益5G基站订单需求较好以及云计算资本开支回暖,新增产能将有望承接5G+云计算需求。基于数通一期的量产经验和客户基础,南通二期产能释放有望进一步加快。 IC载板卡位存储市场,长期受益存储国产化公司在硅麦克风封装基板市占率超30%,终端应用主要在三星、苹果等国际客户,射频模组封装基板已经实现大量应用。无锡封装基板于去年6月投产,产品定位存储芯片领域,目前产能处于爬坡阶段。存储芯片是集成电路的重要通用产品之一,封装基板作为配套存储芯片的核心零部件,价值量高。目前公司在国内外存储类大客户开发顺利,随着国内闪存和DRAM规模化量产,公司将有望受益存储国产化需求。 三、投资建议预计公司2020~2022年实现归母净利润17亿、21亿、26亿元,对应2020~2022年PE分别为45、36、30倍。参考SW印制电路板行业目前市盈率(TTM、整体法)为40倍,考虑到公司为国内PCB领域的领军企业,基于业绩弹性,维持公司“推荐”评级。 四、风险提示:1、行业竞争加剧;2、扩产不及预期;3、原材料价格波动风险;4、汇率波动风险。

疫情影响有限,一季度实现同比增长 2020年一季度,公司预计实现归母净利润同比增长6.90%-31.19%,盈利2200万元-2700万元。业绩实现增长主要原因为公司图形显控领域产品销售增长。受疫情影响,公司上下游客户复工有所延迟,虽对生产经营有所影响,但报告期内公司业绩仍呈稳定增长趋势。 军用芯片仍为核心业务,海军有望成新增长点 公司为国内GPU领导者,自主研发的第一代芯片JM5400依托强大的研发能力和技术实力迅速占领军机市场。公司图形显控业务毛利率近年来一直保持在80%左右,我们预计未来毛利率水平仍将维持。在军机的基础上,公司不断开拓下游军工客户,2020年海军有望为公司贡献较大的业绩增量。 JM7200已获订单,有望应用于党政军办公系统 公司研发的二代芯片JM7200有望应用于党政军办公系统。目前,JM7200芯片已完成与国内主要的CPU和操作系统厂商的适配工作,并已获得部分订单,批量订单落地速度有望加快。2019年11月29日,公司发布公告称与湖南长城科技信息有限公司达成合作框架协议,拟于2020年为其提供10万套JM7200图形显卡。军用方面(XYD),JM7200图形显卡推进顺利,预计今年有望获得增长;民用方面(AK),目前价格已与国外大厂同水平产品持平,民用领域有望实现突破。随着自主可控和国产替代的快速推进,公司自主研发的多款芯片有望获得大批量订单。 小型专用化雷达可期,民用芯片稳定增长 公司较早开始在微波射频和信号处理方面进行技术积累,成功开发了多种用途雷达核心产品及微波射频组件等,在小型专用化雷达领域取得了一定的先发优势。经过多年研制,公司小型专用化雷达已实现批产,近年来销售收入取得显著增长,后续项目进展顺利,有望实现持续突破。公司民用芯片主要有MCU芯片、BLE低功耗蓝牙芯片、Type-C&PD接口控制芯片。随着公司军用芯片的不断发展,民用消费级芯片领域有望从中受益。 投资建议 公司作为国内GPU领导者,在显控领域具有绝对优势,积极拓展小型专用化雷达和民用芯片,我们看好公司的快速发展。预计公司2020~2021年EPS分别为0.79和1.05元,对应PE为69X和52X,可比公司平均估值90X,给予“推荐”评级。 风险提示:1、JM7200项目进展不及预期;2、雷达定型进度不达预期。

一、事件概述公司预告 20Q1归母净利润 1931万-2180万元,同比增长 55%-75%。 一、 二、分析与判断 一季度高增长,大客户新产品导入顺利公司一季度在行业整体环境不佳的背景下实现70%左右增速,我们认为主要得益于: 1)复工顺利,预计 3月份整体产能利用率处于高位;2)国内外大客户新产品开拓顺利,全面参与国内外大客户多产品散热方案并量产。 5G 散热需求倍增,行业增长剑已在弦5G 手机射频前端升级带来天线数量增加,传输速度提高增加散热需求;智能机执行高效能耗电的功能和应用时 SoC 将会发出大量热量,此外无线充电等都将增加散热需求。传统导热金属材料不能满足高导热效率要求。热管/均温板散热方案导热系数高于其他方案,导热效率优势突出。华为、小米等 5G 手机均开始采用热管/均温板散热方案,预计 2020年智能机散热市场达到 70亿元,随着热管、VC 渗透加速,市场空间进一步打开。 二、 三、 投资建议预计公司 19-21年收入 7.8、12.0、16.0亿元,归母净利润 1.26、2. 10、2.86亿元,对应估值 34.6、20.9、15.3倍,参考 Wind 一致预期 2020年立讯精密 34.1倍、碳元科技 27.5倍,考虑到公司在散热行业的龙头地位,给予“推荐”评级。 三、 四、风险提示: 中美贸易摩擦加剧、疫情控制不达预期、大客户技术变革不达预期、消费降级

限制性股票激励涉及对象89人,覆盖面广力度大,考核目标彰显未来增长信心 本次限制性股票激励计划共涉及激励对象89人,包括董秘柳伟亮、首席财务官李楠、核心管理人员10人及核心技术人员77人,激励对象总数占公司2018年底员工总数10.4%,覆盖面较广;首次授予股票数量63.6万股,平均每人授予0.7万股,授予价格72.8元/股,以4月7日收盘价计算平均单人溢价57万元,激励力度大。从解禁考核目标看,2020/2021/2022年归母净利润分别不低于1.5/1.8/2.0亿元,相比2019年增速分别为25%/50%/75%,三年复合增速不低于20.5%,对应4月7日市值市盈率分别为55.7X/46.4X/39.8X,业绩考核目标彰显公司未来增长信心。 一季度业绩跟踪 业绩层面:根据招股书,公司主营业务分为佣金和广告两大部分,拆分来看:2018年佣金收入占比39%,京东和阿里两平台的导购佣金占总佣金收入80%以上;广告收入占比60%,主要客户有苏宁、戴森、国美、阿里、京东、宝洁等品牌。根据阿里和京东最新财报电话会议:疫情影响下,一方面佣金收入由于供给端受制于实体生产可能出现缓慢甚至负增长;另一方面广告市场受疫情影响将面临更大压力。综上,短期看公司一季度业绩或受疫情影响承压明显,但长期来看疫情冲击无碍公司核心竞争力。 运营层面:根据七麦数据,值得买APP2月初~3月中旬的用户下载量相较平时有较高增长,主因疫情期间公司上线了“口罩专区”等一系列运营活动,预计疫情期间月活(MAU)/日活(DAU)等数据相较平时亦有较高增长。 投资建议 我们预计2020-2021年公司营收分别为8.85/11.46亿,同比+33.7%/29.5%;归母净利分别为1.47/1.79亿,同比+25.6%/22.1%;2020~2021年对应PE分别为55.5X/45.4X。作为一家互联网内容导购平台,公司在A股具有稀缺性,较难针对PE等估值指标进行横向对比。我们对公司上市以来(剔除上市之初股价波动较大的半个月,自2019.8.1开始)PE(forward)估值进行纵向对比,2019.8.1以来PE(forward)估值最低39X,最高91X,当前估值52X,处于2019.8.1以来26%分位数。我们认为公司聘任实控人隋国栋为首席执行官及4月7日限制性股票激励计划的公布均彰显了大股东及管理层对公司未来业绩增长的目标和信心,同时公司自身质地优秀、盈利能力强,十年间深耕内容导购领域护城河深厚,积累了一群高粘性用户群体,综上,给予值得买“推荐”评级。 风险提示:电商行业增长不及预期;电商平台佣金政策变化;导购行业竞争加剧。