探路者作为国内大众户外用品的领先品牌,在近几年依靠快速扩张实现高速增长的同时,管理能力也得到持续提升,且体现出较强的战略发展能力。但探路者现有线下业务明年将进入稳定的增长阶段,因此公司不仅聚焦于多品牌的发展,且为了顺应大数据互联网业务的发展,率先在业内放开探路者经销商的线上经营权,并通过收购整合开始着眼于线上服务平台商的打造。目前阶段看,伴随大股东减持事宜逐步推进,短期内可能的热点业务推进与收购将可能起到推升估值的作用,刺激股价。基于此考虑我们近期对公司的投资机会做了重点提示。长期而言,公司对于全渠道模式发展做出的全新尝试符合品牌商未来的发展趋势,但短期内转型势必需要面对一些不确定性以及新问题的考验,转型效果是需要逐步观察的。 事件:近日在招商证券消费品高端论坛上,我们与公司总经理彭昕总及董秘兼财务总监张成总就公司近期经营情况及未来如何打造线上服务平台商的发展战略进行了深入的沟通。具体要点总结如下: 评论: 1、在零售环境不振及海外竞品频繁促销的背景下,公司产品性价比及综合管控能力的持续提升,仍保证今年可获得快速的增长 年初至今在国内零售市场持续低迷及海外竞品频繁促销的情况下,公司稳步推动线下业务的同时,积极部署线上业务。从线下探路者品牌的发展看,年初至今公司开店计划稳步推进,截止至中期门店总数达到1535家(直营及加盟分别为192和1343家),外延扩张速度为25%,有效保证主品牌上半年线下业务收入达到4.43亿元,同比增长24.16%。而线上业务随着差异化产品的大量投放、加盟商的参与及新品牌ACANU及DiscoveryExpedition的贡献,上半年公司线上业务实现收入7122.06万元,同比增长205.62%,收入占比达到13.86%,较去年同期增加7.72个百分点。 从目前终端情况看,尽管需求端仍未出现回暖迹象,但公司产品性价比的持续提升(上半年产品均价下调17.48%)及自身运营管控能力的不断强化,使Q3销售仍保持了相对较好的状态,预计终端零售基本维持在40%左右增长的水平,且8月底春夏装售罄率较中期也有所提升,预计可达到公司计划的50%多的水平,而9月份有望进一步提升至60%多。综合Q3公司的零售表现,我们预计收入仍可维持在上半年30%多的增长水平,利润方面,在费用管控严格的背景下,预计有望实现40%左右的增长。 2、布局全渠道发展,积极探索线上和线下与加盟商共赢的发展模式,但此模式也有些不确定性 探路者线下业务经过多年持续的高速发展后,今年已开始逐步放缓,预计明年将进一步继续放缓,进入稳定的增长阶段。为了迎合行业的发展趋势,获得更为快速的发展,公司在其他子品牌尚未成熟的阶段,顺应电商发展的大势,率先放开探路者加盟商的线上经营权。尽管电商业务的开拓及期货政策调整,短期内影响到14年春夏订货增速放缓至20%,但供应链反应速度的加快及线上业务的大力推动,使14年春夏产品期货的订货质量较往年更有保证,执行率将会有所提升,明年上半年达成7.8亿的销售保证性较强。 且全渠道模式发展是大势所趋,益于长期发展趋势。 今年在弱市环境下,国内电商业务的发展势头依然强劲,我们在中期策略中也曾提出,传统品牌商需要积极运用电商化战略做出发展规划,打造全渠道模式,以及充分利用大数据的运营思路,构建高效的供应链。从而才能跟上从渠道为王的时代迈向消费者为王的时代的转变,为消费者提供无缝的最佳购物体验,提升单店实力。但受制于线上线下价差明显的现状,线下品牌商如何发展线上业务,并梳理好与加盟商之间的利益冲突,是发展全渠道模式的核心问题。 公司在电商化战略方面表现出领先于市场的积极性,现已着手对线上线下业务及加盟商利益分配上进行调整。采用线上线下差异化的产品策略,目前线上特供款产品已占据全部电子商务产品销售中大部分比重;同时,公司在淘宝网推出线上产品分销平台,积极发展线上分销业务,并通过后台系统对于线上产品价格等核心内容进行管控。公司鼓励加盟商积极参与该线上分销平台,在淘宝网上开设店铺发展线上业务,培养电子商务销售运营能力,促进公司与优质加盟商伙伴的长期协同发展,上半年南京等地区的加盟商已参与该分销平台,取得了初步成效。但需要注意的是,放开加盟商网络销售的授权这一举措,可能也会带来一些管控方面的不确定性,因此也是需要在明年的发展过程中逐步观察收效的。 今年8月公司又召开了针对加盟商线上业务的特供款产品订货会,30个天猫经销商,每季可选订2-3个款,每款起订量为10万件。通过对线上业务的持续开发,公司计划今年电商收入占比将由去年的10%提升至20%,未来则希望达到40%的水平(其中,自营及加盟各占50%的份额,加盟份额中30%是定制产品,20%来自于线下产品)。 3、战略高度提升,未来的发展战略将大为改变,致力于成为行业的整合者,着眼线上服务及交易平台的搭建,但需要较长的过程以及给予公司充分的时间去转型与准备,也具备一定的不确定性 根据户外用品消费者分类,主要以衣着、装备类型消费者和重视享受及信息分享型消费者。而前者是当前户外用品市场最为主要的消费者,而后者则是户外用品市场的潜在消费者。公司不仅需要把握当前的消费者,同时需要加强与潜在消费者的粘性。因此,鉴于近几年电商的迅速发展,消费者对传统零售认知的媒体正在弱化,公司把握住互联网发展的大势,希望通过打造线上户外交易平台和旅行服务平台,建立可为消费者提供认知、购买以及交流的综合性平台。 对于线上平台商的打造,公司已经开始着手进行一系列收购,AsiaTravel只是一个开始,公司可以通过学习其丰富的线上运营及后台管理能力,从而应用于线上业务的开发与管理。鉴于平台商战略转型的需要,预计公司后续仍会有关于线上业务的热点收购,为打造平台做基础。 我们认为当前公司提出的平台商的理念,较为符合长期发展趋势,但服务平台的搭建需要一个整合的过程,预计需要3-5年的时间才能完成。且由于此战略转型太大,公司是否具备这方面强大的整合能力也是需要观察的。 4、盈利预测与投资建议 结合户外行业自身发展的阶段、订货会情况及近期零售市场对公司明年的发展影响考虑,我们预计14年公司收入增速将回归至20-30%的区间,且预计收购等事件短期内无法直接贡献业绩,维持13-15年EPS分别为0.57、0.72和0.79元/股,对应13年的PE为22.4倍。 目前阶段看,由于近日公司核心高管行权完毕,后期伴随大股东减持事宜逐步推进,短期内可能的热点业务推进与收购将可能起到推升短期估值的作用,刺激股价。基于此考虑我们近期对公司的投资机会做了重点提示,维持“强烈推荐-A”的评级。长期而言,公司对于全渠道模式发展做出的全新尝试符合品牌商未来的发展趋势,但短期内转型势必需要面对一些不确定性以及新问题的考验,且服务平台商的打造需要一段较长的时间,公司是否具备这方面强大的整合能力也是需要逐步观察的。半年目标价以13年25倍为中枢,目标价格中枢为14.15元。 5、风险提示 1)订货会增速放缓短期抑制股价的风险;2)经济放缓影响消费需求的风险;3)新品牌与线上业务发展不及预期的风险;4)下半年大小非解禁的风险。

我们对公司经营情况及近期投资机会进行了及时跟踪,继续看好公司近期的估值修复机会并重申观点:1、湖南单店坪效最高的友谊商城提前完成升级改造,于9月12日重新开业,70%品牌升级调档,化妆品牌称霸东塘商圈。随金九银十消费旺季到来,公司主业将迎来增速契机。2、受益金改,友阿担保公司增资至2亿元。公司近年参股长沙银行、浦发村镇银行、小额贷款、担保公司每年带来超过1亿元稳定利润,特别是小贷公司,规模居湖南省第一,A股小贷概念中,无论从参股比例还是资金规模都位居前列。3、具潜在O2O概念。上周湖南省网商协会成立,董事长胡子敬当选协会首届会长。公司线上及移动互联网平台有望在年内推出,积极拥抱互联网和微信线上与线下进行融合将改变现有电商对传统零售冲击的格局。 1、友谊商城提前完成升级改造开业,带来主业增速契机三大主力店之一,盘踞东塘商圈的东南角黄金码头的友谊商城自5月19日停业装修升级,于9月12号顺利赶工提前重新开业。友谊商城在2012年用2.7万㎡营业面积创下了13亿元(含税)营业额的业绩,巩固了湖南单店坪效最高的地位。此次升级,商城品牌围绕“精品高档百货”定位,对70%品牌升级调档,并引进了众多一线品牌。其中国际化妆品兰蔻、娇兰、纪梵希、香奈儿、雅诗兰黛等将进驻,加上原有的迪奥、资生堂、SK-II,友谊商城的化妆品品牌将称霸东塘商圈。此外,商城在精选品牌方面下足功夫,二楼精品女装引进Pinko、恩曼琳、Kistina、马天奴等知名品牌,并放弃同质化较高的时尚休闲品牌,而运动品牌也只保留了阿迪达斯,大嘴猴等时尚潮品采用品牌直营方式,具明显价格优势。 外部环境上,作为长沙三大老牌商圈之一的东塘商圈,在城市改造和整体升级的境遇中,正面临重大的发展契机。随着近年来长株潭一体化建设速度的加快,省级机关南迁,交通网络逐步完善,已成为周边多个城市市民进入省会中心城区的必经之地,平均人流量达15万人次/日,最高人流量超过40万人次/日,战略位置炙手可热。 因此从内外部条件来看,我们认为此次品牌及商品结构的提级升档,将赋予商城强劲的内生增长空间。 2、积极布局商业网络,’人才青训’支撑扩张公司所处长株潭区域的经济发达,在上半年经济环境错综复杂,百货业依然面临增长放缓、竞争加剧的压力下,公司仍然以15%的收入增速位居行业前列。已有门店中,预计三大主力店的AB馆、阿波罗广场今年维持20%内生增长;奥特莱斯保持在60-80%左右强势增长,全年营业收入目标8-10亿可期,预计将贡献4000万元左右利润;1月30日重新开业的友阿春天也是销售增速的动力,我们看好该门店全年收入增速的前低后高走势,预计全年销售4亿目标志在必得,三年内达到项目计划的15亿(含税)销售可期。外阜门店--春天百货常德店和郴州店同店增速预计在10%左右。 外延扩张方面,公司将继续以长沙作为省内商业布局的中心,逐步形成湖南14个市州完整的商业网络。已公告的新项目将集中于14、15年开出,并在未来还将用5年的时间在省内二、三线城市增开8个门店,抢占黄金码头,预计销售目标将达到120亿-150亿,即销售年复合增速24%。 同时为应对积极外延扩张带来的人才需求,公司未雨绸缪,于今年开展‘储备店长训练营’-即青训体系,通过在集团内部海选储备店长人才,并在门店店长岗位进行为期6个月的实习及理论培训,考核合格的员工将直接晋升为公司副店长或店长助理职位,积极应对公司接下来的外延扩张。 3、加大金融板块投入,拥抱金改制度红利在国家宏观调控、银根紧缩的大背景下,公司借助商业充足现金流及丰富的供应商客户资源,在金融领域步步挺进,先后参股长沙银行、浦发村镇银行,成立小额贷款、担保公司以及增资,每年带来超过1亿元稳定利润。 近期公司启动了对控股子公司担保公司的增资以及收购担保公司自然人股东的部分股权。增资实施完成后,友阿担保公司注册资本从原先1亿元增加到2亿元,担保能力大大提升。按3%担保费计算,2亿元注资可担保20亿贷款,理想状态下,一年可为公司增加6000万收入。 更值得关注的是旗下小额贷款公司,目前规模居湖南省第一,市场宽阔、风险可控。公司借助在长沙地区拥有的近2000家供应商作为潜在客户,业务针对供应商在经营过程中面临的资金回笼时间长、资金使用效率不高和靠自身资金的自然流转很难满足资金的正常需求。由于供应商在与公司的业务往来中有存货抵押在公司手里,以及存在对客户的应付款项,因此风险较一般客户要低,目前公司的不良贷款率控制在1%以内。 公司成立小额贷款公司的最初想法是为解决供应商的资金问题,但转型银行业也是小额贷款的前景之一。根据《中国银行业监督管理委员会中国人民银行关于小额贷款公司试点的指导意见》以及2009年6月中国银监会发布《小额贷款公司改制设立村镇银行暂行规定》,明确小额贷款公司改制为村镇银行的准入条件:一是小额贷款公司新设后持续营业3年及以上;且最近2个会计年度连续盈利。二是不良贷款率低于2%;三是考虑支农和服务当地的要求,小额贷款公司资产应以贷款为主,最近四个季度末贷款余额占总资产余额的比例原则上均不低于75%,且贷款全部投放所在县域,最近四个季度末涉农贷款余额占全部贷款余额的比例均不低于60%等。根据公司10年8月公告,公司小额贷款的战略目标是力争在三年内通过银行融资总规模达到3亿元,实现营业收入4000万元以上、盈利3000万元以上(目前均已实现),通过四年时间规范改造成村镇银行或区域性商业银行。 总体来看,预计公司金融业务13年净利润8000万-1亿元,其中小额贷款贡献净利润4500万-5000万;担保公司预计贡献净利润2000万元;长沙银行20%的分红比例预计贡献利润2300万。公司金融板块的业务说明,请参考我们于2012年4月26日的报告《友阿股份(002277)-金融领域步步挺进,小额贷款担保公司助力》。 此外,我们统计了2013年上半年A股31家涉及发起、增资或参股小额贷款、融资租赁、担保等不同业态的金融类公司的上市公司,并做了初步梳理。在A股小贷概念中,无论从参股比例还是资金规模都位居前列,此前并未被市场充分挖掘。 4、加速布局电商平台,迎接O2O时代上周湖南省网商协会成立,董事长胡子敬当选协会首届会长。公司线上及移动互联网平台有望在年内推出,积极拥抱互联网和微信线上与线下进行融合将改变现有电商对传统零售冲击的格局。 近年来,互联网及移动互联网发生了翻天覆地的变化,正所谓‘工作在PC,生活在手机’。在电商导入期,铺天盖地的地价策略让市场一面倒认为线上线下为互斥对立关系,反应在市场上则是给予零售行业悲观的低估值。伴随近期苏宁云商的积极转型,天虹与腾讯在微信O2O的合作探索,线上线下融合的O2O模式逐渐被市场所关注并注入正能量。我们认为腾讯的战略是抢占移动互联网入口,未来其他线下零售商也将成为腾讯积极争取的商家资源,尤其是拥有众多网点资源、购物卡资源的区域和全国龙头。互联网大佬腾讯与实体零售商的合作,也代表着互联网资本对实体渠道价值的认可。我们看好公司加速布局电商平台,积极迎接O2O时代的准备。 维持’强烈推荐-A’投资评级:预计2013-14年EPS预测分别为0.78、0.98元,净利润增速15%、27%。考虑到公司所处区域经济高速增长、门店收入处稳定快速增长期、春天百货及友谊商城改造后带来高盈利增长的确定性、以及未来2-3年内几个低成本储备项目的陆续开业带来的业绩新一轮增长,应给予公司估值溢价。 风险提示:宏观经济波动影响消费者信心;公司电商平台进展低于预期;公司其他项目进展低于预期。

新工艺研制成功,口感提升明显,已获两项发明专利。经过三年研制,在生产过程中对挂面进行热处理以提升口感的新工艺已经研制成功,该工艺可以改善挂面中的蛋白质结构且无需添加任何食品添加剂。经过现场对新老工艺产品的对比试吃,可以明显感觉到新工艺生产的产品口感更加爽滑、柔韧,且食用后回味中酸味明显下降,目前该工艺已获得两项发明专利。公司新建生产线将全部采用新工艺,同时老生产线也在逐步改善中。预计同行要进行同类工艺研发,至少需要三年时间,公司将可充分利用先发优势配合产能扩张获取更多份额。 高端新品“柔韧600”将于9月上市,毛利率将大幅提升十几个百分点。公司新品“柔韧600”已经研发出来,预计从九月底开始就会从局部市场推向全国市场。新品采用新工艺,定位是中高端,产品定价也偏高,最后具体定价也会根据市场销售情况作出一定调整,预计毛利率可以提升十几个百分点。至于新品的成本,主要考虑设备的改进成本和新产品的生产成本。新品的生产成本方面,因为不添加任何添加剂,可省下添加剂成本,但新工艺因存在加热过程而增加了耗能成本,二者可以大致抵消。由于今年新品上市时间短,且无专门广告支持,类似试销阶段,我们预计对今年利润贡献有限。 募投产能稳步释放,成都5万吨新产能即将开工,预计15年8月达产。长沙基地建设将于10月基本完成,年底总产能应能达到24万吨。目前公司已从南县总部派驻了部分前期员工,生产工人招募也在同步进行,由于克明的工资待遇较高(每月男工3000-4000元、女工2500-3500元),预计难度不大。成都设厂意在贴近消费市场减少运输成本,从河南运输成品到成都每吨300多元的运费,而用铁路运输面粉过去只需100多元,公司原本希望将成都项目作为募投项目,但当时拿地尚有不确定性,目前成都克明面业的营业执照已经办好,土地证即将到手,因此希望能加紧建设投产,该项目资金来源自筹,最近大股东克明投资质押股票融资中有部分就是为这个项目筹备资金。成都项目具体投资规模和计划要经公司董事会研究后确定。 Q4提价在即,将覆盖今年成本上升。面粉占克明的成本约75%,过去七年面粉价格平均每年上涨七个点左右,2012年上涨九个多点,面粉价格趋涨几乎是可以确定的。按季度来看,一般Q4面粉价格会上涨,Q1保持高位,而二三季度会有所回落。公司近期会有提价,提价幅度尚未确定,但将确保覆盖成本上涨后的盈利能力。挂面产品的提价不同于面粉价格波动频繁,一般通过1-2次提价覆盖全年成本上升,并保持一定的盈利空间。目前行业中的一些中小厂家在成本压力之下,已面临了很大的经营压力。 补贴款700万预计Q4发放,全年业绩20%以上增速问题不大。公司上半年几无政府补贴款,导致了同比净利润增速偏低,预计今年补贴约700万左右,将在Q4发放。三季度以来,7-8月份增速虽略滑落至16-17%,但自9月天气转凉开始,依靠阳光晒制的小作坊将逐渐退出生产,公司产品目前已出现供不应求状态,预计Q4将继续保持良好势头。公司今年完成24万吨销量目标将是大概率事件,部分产能缺口可通过1万多吨的外协加工补足,问题不大。此外,全年营销费用率将基本保持稳定,Q1销售费用率高企是因为央视广告集中投放1000多万所致,下半年将会相对平滑。 品牌运作仍有较大改善空间,包装改进正在进行。公司的优势在产品力和渠道力,品牌上虽具知名度,但品牌定位及背后的品牌资产并不清晰。由于快速消费品同质化严重,渠道和产品的竞争优势多是阶段性的,最后本质上的竞争优势还是在于品牌。目前挂面行业的集中度正在不断提升,竞争重点已开始由渠道转为品牌,公司以往简单地请明星做广告的方法,其边际效用将逐渐降低,更多的需要从品牌整体定位和消费者研究着手,打造一个专属克明的品牌体系,并将品牌内涵逐步落实到包装、品牌色、广告卖点及风格等具体品牌元素上,目前公司已聘请上海一家策划公司着手进行包装改进,但品牌定位及差异化卖点的提炼还需要继续加强。 总体而言,挂面市场整体高度分散且很多中小企业开工率低于50%、生存艰难,克明作为龙头品牌空间非常巨大,若能积极提升品牌营销水平,长期前景依然乐观,目前股价接近合理估值上限,维持“审慎推荐-A”评级。克明目前总的销量份额不到5%,大卖场以外的流通渠道仍有广阔成长空间,份额正在逐步集中,流通的主要竞争对手为金沙河,公司已积极推出新品牌“金麦厨”专攻流通渠道,包装设计上已有很大提升,值得看好。而大卖场渠道虽面临外资巨头金龙鱼潜在威胁,但只要在品牌营销水平上积极转型应对,长期前景依然乐观;此外由于市场集中度仍较分散,短期新品牌的崛起更多是挤占小品牌的市场份额,也为克明品牌转型提供了缓冲时间。维持13、14EPS预测1.21、1.49元,目前13年PE25倍,股价达到合理上限,维持“审慎推荐-A”评级。 风险因素:食品安全;华东扩张放缓;新品上市失利。

中国平安的愿景:未来平安要在中国拥有行业占比最大的富裕及大众富裕客群、拥有客户的主要资产及账户;围绕个人“医、食、住、行”提供金融服务;成为中国最大的个人零售金融服务集团之一。 平安的商业模式和利润构成:金融超市加客户迁徙。一个客户多个产品的金融超市让平安成为客户资产的管家和理财助手,低成本的获取客户信息和交易。从保险到银行和财富管理的客户迁徙已经通过信用卡和信托业务的迅猛发展得到印证。未来的金融业务与非金融业务两翼齐开。预计六至八年后保险、银行、资产管理各占约三分之一。 平安的四大核心竞争优势:一、量大质优的客户基础;8000万个人客户的财富度远高于中国城镇市场平均值,平安的富裕和大众富裕客户有近70%年龄在26-45岁之间,且人均价值贡献远大于大众客户,有巨大综合金融潜力。 二、强大稳定的销售渠道。三、创新科技的应用;大数据的应用以及新业务、新门店、新工具等将为平安未来的利润持续增长打下坚实基础;以交易所和支付为代表的创新业务体现了平安轻资本、重科技、高盈利的未来发展方向。 四、双重管控模式对于综合金融风险的把控较市场及监管更加严格。 平安的科技创新:改良和颠覆齐开。改良型创新围绕服务、销售、管理三主题,持之以恒的地推动科技应用,目标是持续领先行业2-3年,现有的MIT和后援集中已经收效。颠覆性创新在非金融领域做开放的平台收集客户,将其迁徙到金融平台中,其中的一账通、路金所、支付平台等均是创新成果。 在可控的科技投入基础上,平安配置资金于ROE持续较高的项目上,且杠杆大有逆势提升空间,长期利润增长前景优于同业。低估反转态势已成型,把握基本面的价值投资必选中国平安,维持强烈推荐评级。 风险提示:整合低于预期,股市波动风险。

7 月22 日我们发布报告《中集集团—深圳前海开发催化土地重估价值》后,中集涨幅达到50%,已达到我们上次报告的目标价。考虑到集装箱行业处于景气底部明年有望复苏,海工明年有望扭亏,未来深圳前海自贸区有望获批,土地价值尚未体现,我们维持公司强烈推荐的评级,上调目标价至20 元。 深圳前海自贸区有望获批,将提升中集集团价值。8 月26 日前海管理局正式对外发布了《广东省人民政府关于支持前海加快开发开放的若干意见》全文,其中“支持将前海建设成为珠三角金融改革创新综合试验区的核心功能区”、“支持前海湾保税港区向自由贸易园区转型升级”等新提法受到广泛关注。 深圳前海开发及自贸区建设将催化中集集团前海土地价值。中集就前海土地开发已经和政府谈了两个月,预计明年一季度方案可以落地。中集前海项目不是搞房地产,而是和政府合作搞项目,项目将围绕前海三个定位:1、特区中的特区;2、粤港合作,是全球的创新;3、高端服务业发展的探索区。我们认为随着前海开发方案的确定,中集52 万平方的土地价值将在股价上逐步得到体现。按最新可比土地的拍卖价格计算,中集前海土地的市价在900 亿元左右,考虑土地性质转换成本,假设未来开发项目中集和深圳市政府各持50%股权,再考虑二级市场折价率20%,土地估值在360 亿元左右。 中集集团传统业务按净资产估值200 亿元,对盈利影响最大的集装箱业务正处于七年来景气底部。预计2013 年全球集装箱量200 万TEU,比预计的270万TEU 低,上半年毛利率同比下降3.7 个百分点,集装箱是周期性行业,已经调整了7 年,近几年航运市场不景气,旧箱推迟更新,目前集装箱行业需求和价格(考虑汇率的因素)均处于底部。由于集装箱行业现金流较好,中集海工业务明年将扭亏,因此用净资产估值是比较保守的。 维持“强烈推荐”评级,上调目标价至20 元。从投资策略上来看,近两个月宏观经济指标好于预期,经过长期的下跌,传统机械大盘股的市值接近净资产,投资风格有望轮换。中集具有土地升值的潜力,又可能享受自贸区优惠政策,是一个不错的主题投资标的,从绝对价值来看,土地重估价值+传统业务净资产估值,合理估值应在560 亿左右,股价合理区间18-20 元。 风险提示:集装箱盈利保持低迷;海工业务继续亏损。

自2012 年江南红箭正式筹划重大资产注入及定向增发事宜,目前资产注入事宜已经完成,本次交易资产标的为中南钻石100%股权。中南钻石以此借壳上市。 中南钻石为国内人造金刚石龙头,具备产业链、规模、成本和技术等多项优势,我们充分看好行业和公司未来的发展前景,首次给予 “强烈推荐-A”投资评级。 有关本次重大资产注入和定向增发:江南红箭以9.68 元/股价格发行4.1 亿股,受让中南钻石合计100%股权(标的价格39.7 亿),交易已经完成,中南钻石成为江南红箭全资子公司,中南钻石的主营业务为超硬材料(人造金刚石、氮化硼等)生产销售。同时,江南红箭计划以不低于9.68 元/股价格定向增发1.37 亿股募集13.2 亿投入超硬材料新增项目,目前增发仍在筹划中。 朝阳产业超硬材料人造金刚石正处于快速发展阶段:行业规模保持高速增长,技术水平日新月异,同时下游需求领域迅速扩大,未来行业增长空间巨大。 粗略估算,目前我国人造金刚石产量已超过120 亿克拉,约占全球总产量的90%,前十年的CAGR 超过20%;同时,行业技术水平快速发展,行业成本迅速降低,进而替代空间打开,新增需求增速可观;而下游建材、机械和电子加工以及能源开采领域的需求依然保持旺盛态势。未来行业长线增长可期。 中南钻石是人造金刚石龙头,具备显著的规模、产业链、技术和品牌等优势。 目前行业处于寡头垄断竞争格局,前三甲产能占比全行业80%以上,中南钻石作为行业龙头,市占率约45%,规模远超同行,在行业走出阶段性低谷、呈现重新回暖的增长态势时期,公司将首先受益;同时,公司具备完善的上下游一体化产业链,产业链内化的设置进一步助推公司的规模效应,同时有助于公司控制产品质量,统筹生产规划,增强公司品牌效应;公司技术实力雄厚,拥有58 项专利,从原材料、设备/零部件、合成/控制和维修等全部核心业务基本实现自主完成,资源配置能力强,效率高,具备显著的成本优势。 首次给予“强烈推荐-A”投资评级。中南实力雄厚,2013-2015 年业绩承诺为3.9、4.2 和4.6 亿,加上未来定向增发募投项目产生的收益,对应江南红箭每股收益为0.52、0.66 和0.9 元,PE 为23X、18X 和13X,强烈推荐-A。 风险提示:存货上升较快,同时需关注未来新增产能消化情况。

近日,宝钢股份上调碳钢板10月份出厂价格,这已是宝钢延续9月份提价趋势第二次上调出厂价格,对公司经营构成持续性利好。自7月份以来,钢材整体价格持续上涨,下游需求呈现“淡季不淡”迹象,而9-10月份是传统的钢材需求旺季,预计钢材市场景气有望持续。上调公司评级至 “强烈推荐-A”投资评级。 宝钢股份上调碳钢板10月份期货价格,具体调整如下。一、热轧,基价维持不变,取消原有订货优惠100元/吨。二、酸洗,直属厂部:维持不变;梅钢:基价维持不变,减少原有订货优惠100元/吨。三、普冷,直属厂部:CQ级产品及非汽车品种钢上调100元/吨;其余产品维持不变;4季度双层焊管用钢BHG2价格在3季度价格基础上上调100元/吨;梅钢公司:在直属厂部价格基础上优惠50元/吨。四、热镀锌,直属厂部:CQ级产品、S系列结构钢及热轧酸洗基板热镀锌上调100元/吨;其余产品维持不变;梅钢公司:上调50元/吨。五、电镀锌CQ级产品上调100元/吨;其余产品维持不变。六、镀铝锌上调100元/吨。七、无取向电工钢基价维持不变,减少原有订货优惠100元/吨。八、取向电工钢维持不变。 自7月份以来,钢材市场下游需求呈现“淡季不淡”的迹象,社会流通库存处于持续去化状态,同时供给端并未出现明显减产,钢材整体价格呈现稳步上升势头。受益于行业整体景气度转暖,公司8月份出厂价格平盘,9月和10月出厂价均出现显著上调,利好公司下半年经营。 上调公司评级至“强烈推荐-A”。目前公司主业经营稳健,受益于宏观经济转暖,汽车板需求超预期,热轧板(含热镀锌)是公司近期利润主要来源,看好公司下半年经营。同时,公司正在筹划“一铁两e”的重大转型计划,在积极发展钢铁主业的同时筹建宝信软件和上海钢铁交易中心,筹划信息和电商平台,使得公司经营搭上“信息消费”快车,与上海正在筹建的“自贸区”逻辑思维不谋而合,我们充分看好公司长期发展前景,预计2013-2015年每股收益为0.40、0.45和0.53元,对应PE为11.9X、10.5X和8.9X,强烈推荐-A 。 风险提示:经济再度下行,行业需求减弱

事件: 根据国资委和相关发电集团网站报道,今年以来,深圳地区多个燃气发电项目获得核准,电厂类天然气用户将稳步增加。 1月30日,广东大唐国际宝昌燃气热电联产扩建项目正式获得深圳市发展和改革委员会核准。该项目将建设2台40万千瓦级燃气蒸汽联合循环天然气热电联供机组,配套建设热网工程,利用发电后低品位蒸汽向深圳市龙华新区实施集中供热(冷)。预计年发电量31.8亿千瓦时,年供热量531万吉焦,项目气源主要来自于西二线。 8月5日,京能集团深圳钰湖电力有限公司热电联产扩建项目正式获得深圳市发展和改革委员会核准。该项目将建设2台39万千瓦天然气热电联供机组,配套建设热网工程,利用发电后低品位蒸汽向平湖片区有关园区实施集中供热(冷)。预计年发电量37.87亿千瓦时,项目气源主要来自于西二线。 9月10日,华电国际深圳华电坪山分布式能源项目正式获得深圳市发展和改革委员会核准。该项目将建设3台6FA级燃气-蒸汽联合循环热电联供机组,装机容量32.1万千瓦,配套建设热网工程。项目建成后,年发电量约18.87亿千瓦时,年供热量约432万吉焦,项目气源主要来自于西二线。 评论: 1、多个项目获得核准,燃气电厂规模持续增长 今年以来,深圳市新核准的三个燃气电厂项目总装机达190万千瓦左右,是宝昌和钰湖电厂现有装机的2倍以上。这些项目装机属于新型热电联供机组,具有能效高,单耗低,符合节能环保的政策的优点,盈利能力较强。 我们预计,由于周边热、电等用户较为充足,在核准之后,各项目均将较快进入建设期,并有望于明年开始陆续投产,推动深圳市燃气电厂规模持续增长。 2、装机推动用气量增加,未来增长空间广阔 我们认为,新核准项目使用西二线为主要气源,且已与公司签订意向书,均将成为公司的供气客户。今年上半年,公司供电厂气量为1.62亿立方米,而根据我们的计算,在这3个项目完全投产并正常运行之后,全年用气量将达到19亿立方米以上,将大幅提升公司电厂供气规模。 由于深圳市目前已停止新建燃煤电厂,其他已获得路条的燃机电厂项目也有望陆续核准建设,从而产生更多的天然气需求。根据公司与各电厂签订的意向书,西二线达产之后,公司对电厂的意向供气量将达到39亿立方米,加上现已签订购销协议的电厂,规模有望达到40亿立方米以上。 同时,根据“西二线深圳配套工程”可行性研究报告,深圳市2020年电厂用气将达90~100亿立方米,公司未来电厂用气增长空间十分广阔。 3、西二线供气稳定,保证近期气源供应 根据公司与中石油签署的协议,在西二线向深圳供气达产之日起至协议期满,公司每年向中石油采购40亿立方米天然气,照付不议气量36亿立方米;正式供气日至达产期各年公司向中石油采购的天然气数量依次为10.5亿立方米、12.1亿立方米、23.2亿立方米、25.6亿立方米、40亿立方米,照付不议气量分别为7.5亿立方米、9.3亿立方米、18.9亿立方米、22亿立方米、36亿立方米。 近期,我国与土库曼斯坦在天然气领域的合作取得重大进展。中石油新签250亿立方米天然气进口协议,“复兴”气田也已正式投产,中土管线C线将加速建设,投产后输气能力达250亿立方米。我们判断,未来西二线供气将保持稳定,公司发展所需气源量具有坚强的保证。 4、远期各类气源形成充足保障 由于广东地区经济发达,天然气销售价格较高,将成为三大石油公司天然气市场竞争的热点。 中石油方面,将承建土库曼斯坦“加尔金内什”气田工程,未来形成300亿立方米商品气能力,西三线建设也正在快速推进;中石化方面,随着新疆各大煤制气项目的推进,新粤浙管线建设有望加速;中海油方面,深圳迭福LNG等项目正进行建设,将形成新的LNG接收能力,同时南海气田开发也取得进展。 我们认为,随着上述天然气中上游建设项目的进展,公司未来有望获得多种气源供应。由于各类气源之间存在一定竞争关系,且公司通过建设天然气调峰设施,在采购环节将获得一定的自我调节能力,未来将获得相对充足和价格合理的气源供应,从而支撑天然气业务长期稳健发展。 5、维持“审慎推荐” 公司深圳本地天然气业务暂不受调价政策影响,气量将维持稳健增长;异地燃气市场拓展较为顺利,增长基础坚实,本次调价影响也有望逐步顺调释放;另外,两家液化工厂已投产,将推动天然气批发业务增长;公司全年盈利将稳步增长。长期来看,公司气源充足,市场空间广阔,管理优良,我们坚定看好公司的发展。给予公司13~15年EPS0.38、0.44和0.56元,维持“审慎推荐”评级。 6、风险提示:供气量低于预期,电厂管输费定价偏低,异地业务受门站调价影响。

国务院9月12日晚印发《关于印发大气污染防治行动计划的通知》,其中重点提及京津冀、长三角、珠三角地区500万辆黄标车淘汰项目。政策推进将对公司汽车拆解业务构成政策利好及明确推进作用,维持公司 “审慎推荐-A”投资评级。 《通知》内容摘录 加快淘汰黄标车和老旧车辆。采取划定禁行区域、经济补偿等方式,逐步淘汰黄标车和老旧车辆。到2015年,淘汰2005年底前注册营运的黄标车,基本淘汰京津冀、长三角、珠三角等区域内的500万辆黄标车。到2017年,基本淘汰全国范围的黄标车。地方人民政府要对涉及民生的“煤改气”项目、黄标车和老旧车辆淘汰、轻型载货车替代低速货车等加大政策支持力度,对重点行业清洁生产示范工程给予引导性资金支持。要将空气质量监测站点建设及其运行和监管经费纳入各级财政预算予以保障。 突破:拆解项目进入地方政府考核体系 此次通知将各项规划项目及相应指标正式写入地方政府考核及问责体系。“对于那些没有通过考核的地方政府,环保部门将会同组织部门和监察部门约谈省级政府和相关部门的责任人,予以督促”,此前由于地方政府监管力度不足,大量废旧车辆没有进入报废流程。但此次《通知》明确提出将正式写进地方政府考核、问责体系,将有力推进车辆保有量最大的长江三角洲地区的废旧汽车拆解规范化、规模化进程。 利好:公司汽车拆解项目喜迎政策东风 根据2012年10月印发的《重点区域大气污染防治“十二五”规划重点工程项目》,国家对黄标车项目投入资金规模将达到940亿元,仅长江三角洲地区淘汰黄标车规模将达到109万辆,占全国1/5。天奇与ALBA合力进军汽车拆解领域将有力提升公司技术实力。目前在投项目年拆解能力将达到10万台(一期5万台/年)。与此同时,公司将形成年拆解能力20-30万台/年的配套设备生产能力。公司计划后续进一步打造国内最大的“二手零件交易平台”,形成全车二手资源综合利用。公司在长三角地区的汽车拆解业务将随着国家环保规划的正式启动得到有力推进。由于之前长三角地区汽车拆解产业链后续精细拆解及回收利用环节缺失,公司与ALBA在物料精细化自动分选(ASR)系统业务的合作将为其构筑技术门槛,对公司业绩构成积极影响。

公司在重组后经历了业绩和估值双杀,我们认为除了行业景气下滑因素外,还有三大因素导致(战略不清晰、产业链缺乏协同、文化冲突)。新管理层于行业底部接手,隐隐有种天将降大任感觉,而他们也仅仅用了三个月就证明了能力,给公司带来三大变化(清晰的战略、内部高效的调整,文化的融合),业绩7月份开始复苏,8月大幅改善,不论是与高管的深入交流,还是对下面基层的调研,久违的势头再次出现,维持强烈推荐-A投资评级,目标价17.27元。 三大因素使得公司在重组后和资本市场渐行渐远。与刚公布重组时公司意气风发及资本市场的心潮澎湃相比,公司2011年重组完成后,整个增长出现停滞,业绩持续低于预期,估值不断下跌。我们认为除了行业本身景气下滑以外还有三大因素导致:一、战略不够清晰,这使得对内公司上下人心出现松动,对外投资者对公司未来成长性不断质疑,股价遭遇业绩和估值双杀。第二、产业链内部缺乏协同,去年底爆发的食品安全问题,也说明了公司的产业链管控能力不强。第三、文化冲突,人心不稳,中层团队流失严重。 新管理层三个月三大变化,经营重大拐点已现。5月底公司成立了新的三人领导班子,陈春花老师回归,刘畅接班。我们认为新的领导层的能力仅仅用了三个月就已经得到了证明,但这一点并不为市场知悉。主要原因有三个:一、市场对这种表现不好就换人的故事早已麻木。二、新管理层务实低调。三、半年报体现不出七八两个月份的改善。在这个三个月里面,我们和新管理层一对一深度交流,同时对公司基层做了大量的草根调研,发现新的管理层在这个三个月已经使得公司发生了三大变化:一、战略更加清晰,二、组织架构调整到位,三、文化融合完成。 战略更加清晰,背后却不为人知。对于公司最近的战略转型,市场一般理解为公司放弃发展饲料,准备往下游和海外发展,或者理解为公司打算做全产业链。我们认为这种过于简单粗暴。我们的看法是公司提出往下游和海外发展,不是为了公司要走全产业链的道路,更不是公司打算放弃在饲料上的竞争力,而是更好的去体现公司在饲料上的能力以及由此带来的产业链优势。往下游和海外发展我们认为更是一种长期战略,也是公司未来成为世界级农牧企业的一个必然,其实现的前提,是需要公司进一步做强饲料能力。公司其实能拥有行业目前的龙头地位实际上也是靠饲料贡献。 新的战略强调从生产商到服务商转型其落脚点仍然是饲料。公司过去战略重点在饲料,通过饲料的成本优势,迅速取得了规模的扩张。2012年饲料销量1686万吨,销量规模稳居第一。新的战略其重点仍然是在饲料,但是具体玩法和以前不一样,因为对公司来说规模不再是唯一目标,盈利能力更重要,其实在过去两年公司一直在规模和盈利之间纠结,这也是战略不清晰的一个重要原因。新的战略强调从生产商到服务商的转型,实际上从过去强调成本优势,注重规模扩张,延伸到强化对养殖端的服务能力,提升公司盈利能力上来。并且不同于一般饲料企业(所谓服务更多是营销),公司的服务更多地是通过产业链以及类似于正大那种高端服务(比如成立养猪大学)。 巧施妙手,设立五大特区,解决两大顽疾。我们认为公司一直有两大顽疾没有解决,一是产业链大而不强,管控能力较差,这也直接导致了去年的药残鸡事件。二是重组后人员流失严重,据我们草根了解公司近两年饲料十四个片区,流失了差不多一半的团队。因此陈老师上任以后第一件事实际上就是稳人心,对于已经涣散的人心,光靠个人魅力是不够的,因此在组织架构上陈老师提出划小经营单元,取消青岛中心,设立五大特区(中原、胶东、鲁西、沂蒙、滨海)。五大特区总裁统管区域内饲料、养殖、屠宰业务。 五大特区看似不经意,实际大有学问。设立五大特区后,公司只需要管理好五个人,并给这五个人足够的激励就能很好解决好人员流失问题,以前青岛中心光饲料就有14个片区,算上屠宰、养殖,公司要直接管理的中层太多,直接导致这个层级人才流失严重。这五个总裁公司精挑细选,并且充分授权,因此即使下面再有人走影响已经很小(实际上陈老师上任至今中层未出现一个流失)。第二个这五个总裁统管三块业务,很好地解决了产业链协同的问题,在这之前六和的产业链实际上内部非常市场化(饲料的客户很多不是屠宰场的合同户,屠宰的很多客户是从社会收购),这也直接导致了去年药残鸡事件的爆发。在五大特区内部纵向一体化后,一是减少了饲料销售的中间环节,提升了饲料的利润,同时也为未来往下游走,提供了可靠的低成本的原料。 文化融合看似简单,其实最难。陈老师回归公司后第一次讲话里,提到了不论新希望文化,还是六和文化,归根到底是绩效文化,这句话后来成为了新的公司文化。在这之前两年,新希望文化和六和文化之争,实际上不但造成经营上停滞不前,也客观上影响了人心稳定。一方面母公司的制度文化,母公司作为上市公司强调所有事情均应照章办事,另一方面是六和的善干学和以人为本的文化,母公司认为六和既然已经注入,就应该按照作为上市公司的制度文化为准,但遭到六和重激励以人为本文化的抵制,认为六和的文化能够让公司发展更快(对比公司10年,六和确实发展远快于新希望),围绕文化之争实际上已经消耗了经营的精力。陈老师提出的绩效文化,跳出了原有怪圈,得到了双方认可。 绩效文化效应逐渐显现。新文化首先体现在今年的业绩考核上,针对上半年目标达成不理想,陈老师并没有直接降低目标,而是采取了只要你量和利完成一定比例,就给予全部奖金,对于量和利都完成80%以上的加倍奖励。同时要求生产、采购、配方、费用每个环节每月进行对比,对于比较差的要求说明。据我们和下面员工了解,大家都觉得虽然压力大,但是干劲非常足。 盈利7月复苏,8月继续大幅提升,饲料盈利达到历史最好水平。以某区域饲料业务为例,上半年单月净利润没有一个月是超过200万,但是7月份净利润达到500万,8月份达到800万,单吨净利超过100元,盈利达到历史最好水平。除了行业略有复苏以外,我们了解到在成本管控上有大突破。比如在配方方面以前配方师为了确保饲料营养方面不低于同行,在添加剂方面追求全,但通过各家对标分析,实际上有一些添加剂属于可有可无,光减少这部分一吨饲料就能节省成本10元,其他生产,采购环节通过对标均提升了效率。从8月份数据来看公司饲料业务单吨净利提升到50-60元,达到历史最好水平。 外部环境也开始缓慢复苏。随着猪价持续上涨,以及禽流感H7N9逐渐远去,鸡肉消费逐渐复苏,三季度鸡肉价格出现温和上涨,鸡肉价格的上涨带动补栏热情也逐渐回暖,目前鸡苗价格已经破2元,接近盈亏平衡。鸭产业链更是好于鸡产业链,鸭苗价格大涨至4元。对于整个禽产业链,我们认为去产能尚未结束,因此不会出现大行情,但是最差的时候肯定已经过去,在稳增长预期的带动下,随着制造业回暖,开工率提升对于禽肉消费的刺激将远大于猪肉,因此我们预计这种温和复苏有望一直持续。 投资策略:新的管理层上任仅三个月给公司带来了三大变化(清晰的战略、内部高效的调整,文化的融合),使得公司的盈利能力迅速恢复。禽产业链也在缓慢复苏,因此这种好的变化正赶上好的时候,也验证了我们在对此次增发的点评,这次8月份增发略显匆忙其实也从另一侧面证明公司业绩8月份的大幅提升。我们在9月5日报告《新希望(000876)-内外改善使得业绩有望超预期》上调了今年农牧部分的EPS至0.24元(原来为0.14元),上调公司今年EPS至1.07元(原来为0.98元)。我们预计13、14年EPS分别为1.07、1.45,其中农牧部分EPS分别为0.24、0.47元,按照14年农牧业务20倍PE、民生银行8倍PE,给予一年目标价17.27元,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:疫病爆发,食品安全问题。

事件: 公司于9月12日在水立方举办了“苏宁开放平台战略通报暨联盟大会”,通过开放平台,把苏宁多年积累的物流、金融、信息流等资源全面对外开放,由此苏宁“电商+店商+零售服务商”的格局基本成型。 评论: 1、自贸区式开放平台是对传统平台的颠覆与创新,具有广阔市场空间一、自贸区的规划。苏宁平台套用了上海自贸区的模式,分为八大园区,分别是商户园、流量园、开发园、运营园、服务园、金融园、保险园、培训园。公司对于自贸区的规划是,园区企业数量13年为1万家、14年5万家、15年10万家。 日均访客13年为600万、14年1200万、15年2000万。 二、自贸区配套设施。自贸区还拥有类似于政府类的公共设施,如:规划局、设计局、商务局、统计局、通信局、交易局、质监局。自贸区还提供大量的商业配套,主要包括:一、店面云,目前苏宁拥有1600多家实体门店,2020年将达到3500家,自贸区商户可以进入苏宁实体门店。二、金融云,提供金融支付服务、供应链融资服务,满足低成本低风险的融资需求。利用好苏宁小贷、易付宝等金融理财工具。三、IT云,通过云储存、云计算、云应用为商户提供IT定制服务,目前苏宁已经拥有4000多人的技术团队,15年要超过1万人。四、物流云,提供云储存和云速递,苏宁拥有60个大型物流基地和12个自动拣选中心。5000辆干线运输,5000个配送点,2万个快递员。五、广告云,通过苏宁平台自有资源,利用导航、户外、电视、自媒体等进行宣传。六、运营云,提供呼叫坐席服务,售后服务和代运营服务,拥有4000个售后网点。七、知识云,提供在线学习、云商学院、专题讲座、业主沙龙、营销培训和远程指导。 三、自贸区法规。自贸区的商户都必须遵守自贸区法规,包括:公司法、税务法、物价法、消费者权益法、版权法。坚决打击水货假货、走私及偷税漏税行为。 四、自贸区招商规则。对于整个自贸区的招商规划,一是招商类目,全品类招商,品类无限、品牌无限和单品无限。二是商户类型,同品类同城只限5家商户。三、招商政策,采用三免、两低、一担保的政策。三免是指永久免年费、免平台使用费、免佣金。两低是指低保证金(分为1万、3万、5万三级)、低服务基金只收取销售额的0.1%。一担保是指用易付宝结算,使用担保交易。苏宁的自贸区式开放平台是对传统平台的颠覆与创新,具有广阔的市场空间。 2、平台3.0有望解决1.0和2.0版本的局限性,通过发挥公司在金融、物流及信息上的优势,以优惠的政策吸引商家入驻平台1.0是从2003年推出的C2C模式,主要是由个人+商户组成,供应商自行提供商品和服务,支付广告费和部分技术服务费,定位为跳蚤市场。平台2.0是从2008年推出的B2B2C模式,主要是由企业商户组成,平台制定服务框架,商户自行提供服务,支付年费+平台使用费+技术服务费+销售佣金,定位为集贸市场。 平台3.0是2013年推出的O2O模式,主要是由品牌+品牌授权商+零售商构成。定位为自贸区的模式,统一的贸易服务法规,固定费用全免+商户自选低成本服务费用。全球商户符合自贸区招商标准,免费进驻,享受金融、仓储物流、信息等各项服务,是前两者的升级版。 平台1.0中存在大量的水货假货,畸形的价格战扰乱市场秩序,平台定位低端。2.0模式较1.0有了明显的改善,首先是供应商资质有了明显的提升。但平台仅仅是提供流量,而且缺少对供应商数量的限制,平台竞争激烈,缺少金融、物流、信息、实体门店的支持,平台供应商提供的服务与电商企业自身的服务存在较大的差距,而且售后问题繁琐。 传统的平台更多扮演法官的角色,而3.0平台颠覆了这样的定位。统一服务并承担所有商品质量和服务,3.0模式进一步提高了供应商的标准,并对供应商数量加以限制。为供应商提供一系列配套服务,针对消费者客户体验,一旦出现问题,将全部由平台负责。 3.0模式将坚决打击假货水货、走私及偷税漏税行为,真正打造成一个高品质的共赢平台。 对于苏宁整个开放平台,可以用十六个字概括:一、双线开放,全平台全渠道开放,展示仓储、快递服务。二、免费政策,转变平台盈利模式,商户零成本入驻,提供低成本增值服务。三、统一承诺,商家全部由苏宁认证,由苏宁统一对消费者承诺。四、优选精选,同商品精选5家,商品价格服务质量作为精选标准。 苏宁开放平台的目标是打造“结合自营零售差价、提成、物流、金融、引流、数据、推广、售后”的综合盈利模式,其为商家提供金融、物流、信息数据、推广等核心资源。 目前苏宁整体的SKU数量已经超过200万,其2020年的目标是SKU数量达到1000万,销售规模争取在2020年达到1万亿。我们认为平台3.0更好地发挥了苏宁在金融、物流及信息上的优势,使供应商和消费者均从中受益。 3、O2O模式有望改变现有零售格局,重估现有零售行业估值O2O模式可以很好地将线上与线下进行融合,将改变现有电商对传统零售冲击的格局。 给线下企业带来机遇,移动互联网是未来发展趋势,苏宁通过开放第三方平台,迅速丰富产品品类。我们认为当前网购增量在B2C类,在B2C电商企业中,我们更看好平台类的供应链服务商,网购中能够赚钱的商品是不容易比价,数量众多,单品类总销售不大的长尾商品,而对单个企业来说,很难在各个品类经营中都占有优势,只有以开放平台的方式,才能有效的整合社会资源,做大而全的电商,以满足消费者一站式购买的需求。 如果传统零售商能够转换思维,借助互联网的力量,将客户互动与流量转换,那么电商对实体零售的冲击将大幅降低,很多传统零售企业估值将会得到修复。 二、投资建议 —看流量、销售额及自由现金流我们认为苏宁当期关注的焦点就是在于其电商平台及门店转型,在行业下滑及易购砸费用,大力促销冲量的背景下,利润下滑市场已有预期,这两年公司的利润将难有增长,但一旦电商平台有起色,公司估值水平能得到大幅提升。未来市场对苏宁的关注主要会集中在网上平台流量的变化及公司自由现金流的情况。 我们在8月初上调苏宁评级至强烈推荐-A,主要逻辑是:微信5.0的出现让市场看到了新的商业模式,O2O模式落地成为可能,苏宁有望从中受益。后期的催化剂在于苏宁与腾讯合作,在微信上推出接口;苏宁推出一系列与移动互联网相关的产品;三方平台推出后的效果。需要跟踪观察的指标是苏宁体系总的有效SKU数量以及流量指标。预计13、14年EPS0.11元、0.06元,维持“强烈推荐A”评级。 风险因素:不与腾讯合作;电商平台业务未见起色

公司启动第四次资产重组。公司拟非公开发行不超过22.08亿股股票,本次募集资金不超过84.8亿元,拟以约32.7亿元收购大船集团、武船集团相关军工重大装备总装业务及资产,拟以不超过26.6亿元,用于6个军工装备项目和7个军民融合产业技术改造项目,并拟补充流动资金不超过25.4亿元。 定增收购实现产业结构战略转型。公司完成此次资产收购后,我们预计军工军贸收入占比将从目前的不到10%大幅提升到20%以上,形成以军品为核心,包含军品业务、海洋经济业务、能源交通装备及科技产业、民船制造及修理改装业务、舰船装备业务五大产业布局,实现公司的战略转型。 公司后续资产注入空间依然较大。截至2013年6月30日,中国重工总资产、净资产和2013年上半年营业收入、净利润对中船重工集团的贡献分别为48.01%、50.35%、28.81%和29.21%。考虑此次目标资产的注入,我们测算总资产、净资产、营业收入、净利润对中船重工集团的贡献分别为53.41%、53.15%、32.22%和33.74%,中船重工集团存续资产注入空间依然较大,我们预计此次资产注入完成后公司启动28家研究所的分期分批注入。 维持“强烈推荐-A”投资评级:本次资产收购完成后,2013-2015年备考EPS分别为0.20、0.25、0.28元,对应PE为22、21、19倍。我们认为虽然业绩短期没有明显增厚,但注入军工资产,提升估值。今年大幅增长的军品订单也将在明后两年开始逐步释放业绩,公司业绩迎来拐点。同时公司将可能承建首艘国产航母,且后续仍有较大资产注入预期,具有一定的主题投资机会,维持公司强烈推荐评级。 风险提示:公司资产重组方案尚需得到国资委、股东大会及证监会的批准。

近期我们对安居宝进行了调研,公司楼宇对讲业务表现强势,订单保持40-50%的高速增长,与竞争对手的差距不断拉大,市场份额今年有望做到20%。今年公司新增智慧交通看点,与地方政府合作建设城市级别的停车引导系统,如果运维管理顺利将对业绩产生较大弹性。我们维持13、14年公司eps0.6/0.85元,维持“强烈推荐-A”的评级,目标价24元。 楼宇对讲显现霸主地位,竞争对手感到压力。安居宝从06年开始从事楼宇对讲业务的研发,行业积累与沉淀较深。今年伴随安防产品的价格战,公司主动对低端的黑白可视产品进行了降价,一方面加速落后产品的市场退出,另外也对竞争对手形成压力。国内竞争对手福建冠林有意向被新大陆收购,对市场前景看淡,相反的是安居宝楼宇对讲保持50%增速,半年时间市占率从15%提升至18.6%,毛利率仍保持46%的高位,显示安居宝楼宇业务的强势。 进入智能交通咪表系统,每年带来上千万的现金流。安居宝在现有的停车场系统基础上研发了城市停车引导系统和城市咪表停车收费系统。安居宝通过与当地政府合作成立合资公司,将提供包括产品在内的全套解决方案,赚取管理运营的利润分成。我们按照一个咪表每天收30块钱计算,一年就是1万,而一个中型城市需要建立几千个咪表,每年将带来上千万的现金流,对业绩影响较大。 目前二、三线城市反应较为积极,安居宝将通过建立样板工程逐一打开各个城市的市场,将成为未来新的增长点。 公司管理层展望乐观,毛利率未来将会回升。董事长对公司展望积极乐观,认为未来两年对讲产品将保持较高的增长,每年市占率增长5个百分点。而平安城市、智能交通基数较低,未来有希望翻翻增长。毛利率方面,低端产品的降价是为了带高端产品的销售,加快产品淘汰升级。45%的毛利水平是公司策略低点,未来几年,随着高端产品销量的增加,毛利率可能会上升。 维持“强烈推荐-A”投资评级:安居宝三季度迎来业绩高增速的回归,楼宇业务与地产商合作更加紧密,龙头潜质已然显现。智能家居、平安城市、智能交通等新增业务将打开想象空间。我们保守预计未来40%的年复合增速,13/14年EPS0.6/0.85元,目标价24元。 风险提示:广州智慧城市招标拖后,停车运营管理的盈利风险

半年报后,我们对公司情况进行了跟踪分析。我们认为,上半年业绩符合预期,主要看点是金融电子业务和无线集群业务。前者保障公司业绩稳定增长,是目前公司主要的利润来源,需要关注公司自主品牌和自研机型情况;后者决定了公司业绩弹性和高成长性,TETRA推进比较顺利,PDT受行业影响进度低于预期,公司需要大单来证明其技术能力。我们预测公司13-15年EPS为0.18/0.24/0.29元,短期维持“审慎推荐-A”推荐评级,催化剂在于无线集群订单释放(尤其是PDT)和专网行业推进速度加快。 上半年业绩符合预期。2013年上半年,实现营业收入17.97亿元,同比增长47%,实现净利润8098万元,同比增长19%。主要增长来源于贸易,收入增长71.9%,其他业务金融电子收入增长11.2%,通信电子业务收入增长32.2%,毛利率基本维持。 金融电子业务保障公司业绩稳定增长,上半年收入增长11.2%,是公司目前主要的利润来源。从整个市场来看,ATM市场稳定增长,预计行业未来几年增速10-20%左右.公司有望全年保持15%左右增长,未来几年这块业务可能也会保持一个稳定的增长速度。这块业务贡献了公司毛利润的40-50%,是公司目前主要的利润来源,也是公司业绩增长的主要保障。 公司自主品牌ATM机销售较好,但一体机比例低于行业水平,机芯自研能力有可能成为金融电子板块业务成长的瓶颈环节。2012年,预计公司自主品牌ATM占比在50%左右,一体机占比在20%左右,这个比例要远低于行业平均的60%水平。未来整体行业一体机比例可能进一步提高,公司机芯自研能力有可能成为公司金融电子板块业务成长的瓶颈环节。另外,公司目前只是着力于ATM机的市场拓展,VTM机正在进行市场调研,对钞票清分机以及AFC售票机公司暂未考虑。随着银行对公业务无人化的需求增加,未来支持支票打印、电子回单打印功能的ATM机需求会增加,ATM机的功能会复杂化,公司也在布局相关产品。 专网通信(无线集群)业务是公司业绩高成长性的主要保证,目前还处于投入期。公司这块业务主要产品是TETRA和PDT系统,终端目前采取合作方式,自主终端正在研发中。这块业务目前人员400人左右,其中研发200多人,每年投入预计在6000万以上,短期都会是投入,对净利润不会产生正向影响。 TETRA项目进展较顺利,已经在国内逐渐打开市场。TETRA今年上半年订单较好,预计有8000-9000万,主要包括成都、杭州等,但山东大单全部由MOTOROLASOLUTIONS中标,略低于预期,后续可关注辽宁订单中标情况。TETRA产品已经逐渐打开市场,2012年专网通信订单1.39亿、收入1.02亿全部来自于Tetra产品,13年上半年订单依然绝大部分是TETRA,公司无线集群千万以上订单全部来自于TETRA。 PDT进度情况略低于预期,主要是行业整体推进进度低于预期,公司需要大单来证明技术能力。我们从海能达了解的情况也是如此,编码器一直没有发布可能是PDT延误进度的主要原因。具体到公司上半年PDT订单,成功中标内蒙古锡林郭勒盟公安局集群通信系统模转数改造项目,预计金额几百万,后续还有些小单。我们预计2014年是PDT发展大年,公司对这块业务13年定位为拿单,所以收入确认上我们对13年不做太高预期,14年则对这块业务收入预期较高。另外,公司PDT业务急需一个几千万级别的大单来证明自己的产品能力和市场能力,否则很难在PDT市场打开局面。同时,MOTOROLASOLUTIONS、建伍等老牌国外公司陆续加入PDT联盟,有可能在一定程度上会改变行业整体格局,值得关注。 战略布局LTE集群技术,着眼宽带专网集群解决方案。公司参与了中国普天TD-LTE宽带集群解决方案的研发,目前系统正在联调。宽带专网集群主要用于政务网,目前虽然有个别省市政务网用的是TETRA技术,但从长远来看政务网还是LTE的技术为主,可能会走BT或者BOT模式,公司现金充裕(账上现金12亿左右),做这种模式具有优势。 网络优化板块目前不是公司发展重点。传统网络优化业务在4G大发展时期会有一定发展,但是这块业务已经不是公司战略发展的重点,公司主要是为运营商以及华为这样的设备商提供第三方服务,这块业务预计基本保持平稳。 维持“审慎推荐-A”投资评级。公司未来业务最大看点是无线集群业务,这也是业绩高增长的主要来源。公司TETRA业务推进比较顺利,而终端研发和PDT市场推进情况是影响这块业务的最主要因素。另外,由于股权激励的要求(三年净利润复合增速不低于15.5%),12年增速2.5%,预计13-14年公司业绩增速有望提高。我们预测公司13-15年EPS为0.18/0.24/0.29元,短期维持“审慎推荐-A”推荐评级,催化剂在于无线集群订单释放(尤其是PDT)和专网行业推进速度加快。 风险提示:集群通信进度低于预期,电子金融客户开拓不达预期。

拓维信息是A股传统移动增值服务商转型移动互联网的代表性企业。移动互联网市场高速增长,随着传统增值业务逐年下滑和移动互联网商业模式的逐渐清晰,公司转型的决心是坚定的。转型方向上选择以手机游戏与在线教育作为业务重心,以此驱动未来发展,公司并将深度享受互联网未来3-4年的高景气度。 “海外精品代理+自研+并购”助力公司成为国内手机游戏领域新星。国内手游市场未来三年复合增速51%,2015年将达到212亿元。拓维信息通过“海外精品代理+自研”一体化有望后发制人。与宝开深度合作,并获《植物大战僵尸2》代理权,流水有望持续超预期。全渠道代理形成,且未来运营商渠道开放合作对公司形成利好。首款自研游戏《霸气江湖》试水手游开发,未来有望通过资本并购方式着力打造开发能力。 提前进行教育平台化布局,市场一旦爆发将成功打开未来成长空间。在线教育有望成为手机游戏之后下个金矿,拓维布局在线教育“名校资源平台”和移动教育客户端“微校”,借助校讯通千万用户,目标教育平台化。同时拓展线下实体培训业务,未来结合线上资源形成O2O一体化布局。且在线教育尚处市场蓝海,公司在市场启动初期全方位布局,市场一旦爆发,将成功打开未来成长空间。 合理市值100-120亿,上调至“强烈推荐-A”,目标价35.00-42.00元。移动互联网转型代表,手机游戏和在线教育形成双轮驱动,预计公司13-15年EPS为0.16/0.28/0.44元。采用分业务估值法,手游估值80亿,教育估值20-40亿,整体合理市值100-120亿之间,对应当前市值存在20%-40%左右的成长空间,上调至“强烈推荐-A”投资评级,目标价35.00-42.00元。 风险提示:市场风格转换,手机游戏不达预期,成本控制不达预期。