三季报EPS为0.32元,改善明显,业绩略超预期。公司1-9月实现营业收入48.52亿元,同比增长57.5%,归属上市公司股东的净利润为3.2亿元,同比增长了7.16%,和中报业绩增速相比,第三季度改善明显。1-9月EPS为0.32元(Q1为0.02元,Q2为0.02元,Q3为0.28元),业绩略高于我们在前瞻中0.31元的预测。第三季度收入为23亿元,同比增长了83.7%,净利润为2.8亿元,同比增长了310%。公司同时预告了1-12月业绩,预计净利润同比增长幅度在10-40%之间,对应EPS在0.66-0.84元之间,符合预期。 第三季度毛利率提升,销售费用率大幅下降,因此净利润率提升明显。公司三季报毛利率为44.5%,比中报毛利率提升1.7个百分点,三季报销售费用率为28.3%,比中报大幅下降6.1个百分点,因此三季报净利润率为6.6%,比中报净利润率高出5个百分点。 收入和净利润大幅增长,我们认为有以下原因:(1)直营店铺可比收入稳步增长,加盟市场恢复很快,加盟商开店积极,预计今年新增门店已超过500家;快速外延扩张和同店增长使得收入大幅增长;(2)09年三季度的收入和净利润较低,因此基数较低导致增幅较大;(3)公司销售费用相对较为固定,淡旺季之间的业绩弹性较大。这个逻辑我们在9月的《美邦服饰跟踪报告:收入快速增长,销售费用相对固定,下半年业绩弹性较大》一文中已经提出过。 业绩迎来反转,上调盈利预测,维持买入。公司经过一系列调整后,随着产品开发能力和店铺终端服务管理水平的提升,直营店铺和加盟店铺可比收入持续增长,毛利率稳中有升,因而整体业绩持续增长。考虑到公司三季度业绩已出现反转,且公司在2010年秋冬备货充足,如果天气寒冷对服装是利好,我们上调了2010-2012年EPS为0.76/1.17/1.56元(原预测为0.75/1.02/1.37元),净利润复合增长率为37%。目前股价对应市盈率为37.8/24.7/18.4倍,我们认为可以给予公司2011年35倍市盈率,目标价格40元,维持买入评级。

制冷配件龙头,分享家用空调高景气。今年前三季度中国空调内外销合计7331万台,同比增长41.8%,空调主机的高景气带来了空调配件的高景气。盾安环境作为制冷阀门行业龙头,其生产的截止阀和四通阀全球份额超过40%和30%,前三季度制冷配件增速达65%,虽然旺季已过,但目前生产依旧繁忙。我们预计公司全年制冷配件增速有望超过35%,为公司业绩奠定基础。 制冷设备:以商用空调为基础,大力拓展核电空调和污水源热泵机组等新兴产业领域。核电方面,公司今年4月份收购了江苏大通风机,我们预计2011年公司有望具备核级HVAC系统总包资质。而总包商盈利水平高于普通设备提供商,目前国内仅有南风股份具有核级HVAC系统总包经验,未来大通风机核级风机生产资质如果顺利通过,盾安环境将有望成为第二家具有核级HVAC系统总包资质的企业,盈利水平将大幅提升。我们预计公司2011年将获得核电HVAC订单超过2亿元,毛利率有望达到35%。 污水源热泵方面,今年4月,公司收购太原炬能57%股权,并同比例将注册资本从5000万增加到11200万元。标的公司为一家从事城市污水源热泵系统、水(地)源热泵系统技术替代燃煤锅炉供热的企业,其业务模式包括合同能源管理、特许权经营和项目总包等。公司截止5月份在手建筑规模订单近600万平米,累计合同额已超出2亿元。公司业务已经拓展至山西以外,西安、辽宁、山东等地都有项目进展。我们保守预计公司未来每年将新增订单300-500万平米。公司还将积极拓展合同能源管理业务,未来有望受益政策推动。我们预计2010-2012年将分别贡献收入0.8、1.5和3亿元,毛利率30%-40%。 首次给予“增持”评级,目标价30块。我们预计公司10-12年实现EPS0.56、0.92(考虑少数股东权益贡献0.20元)和1.15元,未来三年复合增速39%,考虑公司未来两年公司核电、污水源热泵、新能源都处于爆发期,前景值得期待,我们给予公司11年32倍PE,目标价30块,首次给予“增持”评级,建议投资者中长期关注。

业绩基本符合预期。中石油10年前三季度营业收入同比增长58.5%,净利润同比增长23.1%,EPS0.55元,与我们此前预计的0.54元完全一致,其中三季度实现EPS0.19元,环比增加了0.01元。 经营及业绩分析:油价区间震荡,宏观平稳复苏,业绩稳定增长。三季度原油均价环比二季度小幅回落,公司前三季度实现油价71.76美元/桶,天然气实现价格受调价带动升至899元/千立方米,同比增长9.56%。宏观经济稳步复苏带动下游消费增长,三季度成品油日均销售33.3万吨,创单季度最高,同时销售方面成品油贸易量同比增72%,规模不断扩大。炼化受新增产能投放带动,原油加工量同比增长8.3%,乙烯产量同比增长30.5%。 关注天然气影响:短期受进口气亏损不利影响,但中长期依然受益于价格改革的推进。目前中亚气到新疆口岸价约2元/立方米,中石油目前每立方米亏损在1元以上,按照今年全年45亿立方米的输气量,亏损会占到09年公司天然气与管道板块经营利润的约1/4,但我们相信国内天然气价格改革会进一步推进,中长期公司会是最大的受益者。 调高业绩预测。预计四季度油价依然会围绕在80美元区间震荡,我们调高四季度均价至78美元/桶,将10年的业绩预测由此前的0.71元上调至0.75元,11年由此前的0.80元调高至0.88元。 投资建议:从中石油、中石化两家公司比较来看,由于中石化下游强大的炼化、销售能力,在80美元/桶以下环境下,中国石化的盈利能力要强于中国石油,但在流动性充裕的环境下,作为拥有国内72%原油储量,以及83%天然气资源储量的公司,公司的资源价值会凸显。我们给予11年15x,对应目标价13.2元,维持增持投资评级。

公司是全球第三、国内第一的特种电磁线行业龙头。全球电磁线市场容量130万吨,其中特种电磁线的高端市场40万吨、年增长率10%以上。2010年公司销量突破13万吨,在高端市场占有率超过30%。我们预计到2015年,公司产能有望从17万吨扩张到25万吨,未来将成为全球特种电磁线行业龙头。 公司积极切入新能源节能低碳的蓝海市场。公司生产的200℃以上等级耐高温电磁线是热泵压缩机的关键部件,经过长期配套测试后预计将于2010年底投入大规模商用;具有节能效率COP>4的热泵压缩机,将成为耐高温特种电磁线的下一个蓝海市场。受益于国家电网“十二五”特高压电网建设拉动,异形工程线的总需求量有望达到25万吨/年;公司研发生产的异形工程已成功切入国内市场,预计在2011年通过1000kV等级测试、进入国网采购目录,成为新的利润增长点。此外,公司积极切入新能源汽车电磁线、风电机组电磁线等新能源节能低碳的蓝海市场,并在传统家电电磁线市场上引领产结构升级。 与市场对公司的传统看法不同,我们认为公司具独特的竞争优势和盈利能力,业绩持续增长具有确定性。公司掌握拉丝和涂漆模具核心技术,通过合资引进吸收国际先进的技术工艺设备,形成产品性能质量优势。公司销售吨毛利3700元、吨净利润1000元,盈利能力业内一流。公司业绩成长的首要动因在于持续低成本扩张产能,上市8年产能扩张7倍,并通过产品优势和客户渠道不断拓展新兴市场需求,最终转化为业绩的持续增长。 目标价位13元,建议“增持”。我们预测公司2010-2012年EPS=0.45/0.56/0.68元,当前股价10.45元对应动态市盈率分别为23/19/15倍。综合绝对估值与相对估值,给予目标价位13元,对应动态市盈率为29/23/19倍;与当前股价相比,仍有24%的上涨空间,首次给予“增持”评级。

业绩继续超出预期。继中报之后,公司三季报业绩继续超我们预期。前三季度实现收入增长0.8%(扣除去年同期转回的10.73递延收益,实际增长9.5%),净利润34.3亿元,同比增长22.2%,EPS0.76元,高于我们此前预测的0.70元,单季度实现EPS0.28元,环比增长7.7%。 经营分析:净利润:公司三季度净利润环比二季度增加了58亿元,主要在于营业外收支差异,从营业利润角度与二季度持平。收入方面:钻井板块作业天数环比小幅增加21天,物探勘察板块业务恢复比较明显,二维处理、三维采集、三维处理业务量环比分别增长2430%、39%、83%。但公司单季度收入环比下降8.4%,可能在油田服务和船舶板块,或者费率的降低。毛利率水平继续提升:一至三季度的毛利率水平分别为37.1%、39.6%、41.3%,呈逐步提升状态,显示公司成本控制比较有效。财务负担继续减轻:期末长短期债务环比降低12亿元,减少财务费用1500万。 调高今明两年业绩预测:四季度受天气因素影响,公司业务量都会下降,毛利率也会下滑,历史上波动也比较剧烈,毛利率下滑可以在10%-30%之间。如果按照单季度45亿元的经营收入,15%-20%的净利率,则正常情况下四季度EPS在0.15-0.20元之间,全年业绩在0.91-0.96元之间,高于我们此前0.82的业绩预测。11年公司钻井板块将新增1艘半潜式钻井船,加上4艘200英尺钻井船的投入,作业天数会增长10%-15%,假定费率小幅提升5%,我们预计明年的收入增长会在15%左右,同时董事会此前已公告近70亿的增发方案,如果明年上半年顺利实施,预计财务费用会进一步降低。综合我们调高10/11年EPS至0.92/1.15元(原0.82/1.03)。 投资建议。公司未来受益于行业景气复苏以及深水业务发展,同时受产业政策支持,我们看好公司发展前景,我们认为公司可享受20x估值,随着估值切换至11年,目标价可至23元,给予买入评级。

股价被低估,重申增持评级。暂维持公司10年、11年EPS分别为1.63元、1.92元(4季度需求好于预期,则业绩仍将上调),目前股价相当于10年和11年PE分别为13倍和11倍,公司估值远低于汽车行业整体估值水平及远低于A股市场整体估值水平,我们认为市场普遍用行业销量增速来给汽车公司估值,而忽视了公司自身盈利增长的空间,行业转好时,公司盈利增速远高于销量增速;我们仍看好11年上海大众业绩增长空间、自主品牌的扭亏空间,看好公司新能源汽车发展前景,公司是行业转好时最大受益者,目前公司股价被低估,重申增持评级。 业绩符合预期。3Q10年公司实现收入816.1亿元,环比下降3.8%,归属母公司净利润37.1亿元,环比增长24%,每股收益0.44元,业绩符合预期,收入环比略下降主要是自主品牌及通用五菱3季度销量略有下滑,净利率达到7.7%,环比增长0.8个百分点;净利润环比增长主要原因是自主品牌盈利能力提升、上海通用、上海大众盈利增长及南汽计提减值准备减少,其中上海大众盈利提升明显。 预计4季度业绩仍将环比向上。3季度轿车行业销量环比增长2%,而上海大众销量环比增长13.6%,上海通用销量环比增长6.6%,均高于行业平均增速;自主品牌略有下滑;4季度是行业正常的销售旺季,且行业9月份需求回暖明显,我们预计轿车需求在4季度仍将持续,4季度销量仍将环比回升;上海通用和上海大众需求仍将环比增长;同时,预计通用五菱微车4季度销量也将环比回升;另外,自主品牌销量也将环比提高,且相应地亏损幅度将环比下降;4季度公司业绩环比向上确定。 产品结构改善及规模效应导致上海大众盈利增速远高于销量增速。1-9月上海大众销量71.6万辆,同比增长39.84%,其中3Q10年上海大众销量环比增长13.6%的主要原因是途观销量环比增长60%,月均销量达到0.96万辆,预计4季度单月可达到1万辆以上;上海大众产品结构的提高直接导致盈利能力的提升,我们预计3Q10年其净利率提高约3个百分点;1-9月上海大众净利润同比增长达到140%。 上海通用实现量利齐升,且盈利增速远高于销量增速。1-9月上海通用销量72.35万辆,同比增长54.6%,销量提升主要贡献者是君越、君威及科鲁兹,且由于盈利能力高的产品销量提升,其盈利能力仍保持上升趋势,1-9月上海通用净利润同比增长160%左右;净利润增长远超出销量增长。 3季度单季南汽实现扭亏及自主品牌进一步减亏。2Q10年由于南汽一次性计提5.1亿元,导致南汽单季亏损扩大;3Q10年减值准备计提主要体现为上柴合并报表的计提,且也是一次性计提,3季度单季已经实现扭亏,预计4季度减值准备计提将大幅度减少。自主品牌3季度销量略有下滑,但预计4季度销量将环比增长,其4季度亏损幅度将进一步减少。

稀土价格大幅上扬提升业绩,资产项目大幅增厚。公司1-9月份实现销售收入36.7亿,同比大幅增长135.3%。实现归属于母公司净利润6.0亿元,同比大幅扭亏为盈(09年同期亏损1365万元)。前三季度每股收益为0.75元,基本符合预期。业绩同比大幅好转来自稀土产品价格快速提升。公司1-9月份氧化谱钕的平均价格为16.8万元/吨,同比增加147%。目前氧化谱钕价格已提升至21万元/吨,延续持续上扬趋势。公司预付账款相比期初增加120.7%,因新增三家子公司合并范围所致,同时长期股权投资相比期初增加153.4%,因公司增加对江西赣州晨光稀土公司投资。值得关注的是,公司其他非流动资产增加6.5亿元,表明公司已经正式实施稀土产品战略储备,增加了稀土氧化物等物资储备公司规划有条不紊,迈出“南北合作”一大步。公司实现跨越式发展,迈出三大步,一是国贸公司,二是稀土储备,三是南北合作。2010年7月31日,公司出资7387万元对江西赣州信丰新利进行股权投资、出资8920.78万元与江西赣州全南晶环共同组建稀土企业、出资6934万元对赣州晨光稀土进行股权投资,控制了南方中重稀土约20%的分离产能。此外,公司在新材料领域的产业布局值得关注,包括核磁共振项目、抛光生产线(由目前的2000吨/年扩产到5000吨/年)、镍氢电池(完成技术改造)以及1.5-3万吨钕铁硼永磁材料的投产,将在中长期逐步释放业绩。公司打造稀土上中下产业链已具雏形。 稀土贸易争端凸显行业长期投资价值。2010年稀土出口配额大幅下调至30258吨,且不排除2011年有继续下调的可能性,加重了稀土国际贸易紧张格局,目前出口相比国内价格高15万元左右,且呈不断上升之趋势。美日等国对中国稀土贸易密切关注,凸显了稀土元素在新能源、风电等新兴领域以及军用装备领域的不可或缺性。 我们认为,中国对稀土行业的整合将在以下几方面再出重拳:一是产量配额、二是出口配额、三是国家/企业收储、四是鼓励龙头企业兼并重组、五是继续规范行业准入条件和环保标准。政策最终目的一是保护国内稀缺资源,二是鼓励国内钕铁硼等深加工企业的快速发展。我们预计,在政策红利和新经济推动下,稀土价格仍将持续上扬,有望突破历史高点。 上调2011-2012年盈利预测30%,维持增持评级。作为国内最大的稀土氧化物供应商,包钢稀土将充分享受稀土价格上涨所带来的业绩增长。我们维持2010年每股盈利预测1.10元。考虑到稀土价格仍有上行空间,我们上调公司2011-2012年每股收益为1.81/2.67元,较上一次预测增加28%和33%,隐含的氧化谱钕价格分别为250000和320000元/吨。目前股价对应的PE倍数分别为83.5/51.8/35.2倍,重申增持评级。

大厦股份三季报业绩基本符合我们预期。三季度,大厦实现归属股公司净利润1.63亿元,同比增长24.2%,EPS为0.31元。百货以女性消费品牌为重心,克服地铁道路施工的不利,3Q单季销售同比增长9.48%。汽车业务积极开拓周边市场,顺应节能汽车惠民政策,在去年高基数情况下,3Q单季收入同比增速仍达到12.23%。 实地调研后,我们认为“大东方百货”品牌明确是门店扩张起步的一个信号。 原有的“无锡商业大厦”的称呼带有明显的地域特征,无法用于异地门店。为此,公司将原有单体店商业大厦正式更名为“大东方百货”,这无疑预示了公司百货盈利增长空间将远远不限于内生增长。目前公司正在规划中的两个新店项目是:海门大东方百货、大东方伊酷童。 海门大东方百货:异地扩张第一步。海门是江苏中高端百货发展的空白,2011下半年该店以精品百货店姿态开业的可能性较大。我们预计13-14年进入盈利期,年销售有望达到5-8亿元,增厚EPS0.04-0.08元。大东方伊酷童:变身“儿童体验式百货”是二百商厦发展的最优选择。无锡对高端品牌消费需求有限,儿童体验式百货尚无先例,而儿童消费市场毛利率高、更新需求大。该店距离商圈近且年租金仅300万元。我们预计该店2011年春节前后开业,由于新项目新尝试,盈利不确定性较高。 汽车后市场始终是4S店未来增长的方向。东方汽车新城在建中。新市场不仅汽车展示厅宽敞,且便于店铺开展修车试驾等服务。在成熟汽车市场,汽车后续服务占4S店盈利半壁江山,粗略估算无锡尚不到20%。汽车销售增速势必趋于平稳,未来汽车后续服务有望给现有汽车4S店带来34-60%业绩增长空间。 维持增持,看好2013-2014年大厦百货扩张后的盈利业绩增长。我们对2010-2011年公司盈利持保守态度。2011年中山路店仍将受地铁建设的不利影响,且异地门店处于培育期。我们预计异地新店步入第一阶段盈利高增长期,需待到2013年后。此外,汽车后市场业务也需逐渐增长,东方汽车新城投入经营将是汽车4S店经营进入新阶段的起点。我们预计2010-2012年公司EPS为0.43元、0.50元和0.59元,同比增长18.4%、17.4%和18.2%,维持增持。

三季报业绩超预期:2010年前三季度公司实现收入6.5亿元,同比增长21%,实现净利润1.45亿元,同比增长46%,每股收益1.04元,超过我们0.92元的预期,主要是片仔癀销售超预期以及三季度资产减值损失减少898万元。扣除非经常性损益后前三季度每股收益0.88元,同比增长24%。三季度单季公司实现收入2.34亿元,同比增长19%,实现净利润5017万元,同比增长48%,每股收益0.36元,扣除非经常性损益后每股收益0.30元,同比增长25%。 片仔癀收入增长25%-30%,出口有提价可能:分业务来看,我们预计片仔癀系列收入超过2.7亿元,同比增长25%-30%,主要是①内销出厂价同比提高11%;②上年同期出口收入基数较低;③VIP营销增加了内销收入。我们预计普药收入基本持平,化妆品收入增长20%-30%,医药流通收入增长15%-20%。我们预计年底前片仔癀系列有可能提高出口价格,主要是出口已有两年未提价,与内销之间的价差已经扩大至30%。 三季度现金流表现大幅好转:2010年前三季度公司毛利率同比提高1.8个百分点,主要是高毛利的片仔癀系列收入占比提高。应收账款周转天数66天,存货周转天数228天,周转均加快。三季度单季每股经营活动现金流0.63元,较上半年的0.21元每股经营活动现金流大幅好转,主要是应收账款和存货较上半年末减少2682万元。 上调盈利预测,维持增持评级:考虑到片仔癀销售超预期和非经常性收益增加,我们上调公司2010-2012年每股收益至1.31元(其中0.16元为非经常性损益)、1.38元、1.62元(原预测为1.17元、1.38元、1.62元),同比分别增长42%、5%、17%,对应的预测市盈率分别为42倍、40倍、34倍。考虑到片仔癀有持续提价空间,化妆品业务换包装后明年开始增长加快,公司总市值76亿不高,我们维持增持评级。

广州友谊2010三季报业绩符合市场预期:2010年第三季度公司实现营业收入24.65亿元,同比增长20.21%;营业利润3.08亿元,同比上升21.65%;归属于母公司的净利润2.30亿元,比上年同期增长20.53%。EPS为0.64元,同比增长20.75%;ROE为16.77%,同比增加0.4个百分点;每股经营活动现金流0.48元,同比下降42.17%。 三季度内生增长强劲,毛利率小幅下降0.82个百分点:广友盈利能力一直较强,管理团队激励到位,经营效率较高,品牌招商能力强,属内生增长强劲的亚运会主题投资品种。今年三季度实现营业收入24.65亿元,同比增长20.21%,远高于去年12.96%的增速。一方面新开门店业务占比上升拉低了整体毛利率,另一方面由于促销较多,导致毛利率同比下降0.82个百分点至21.23%。 费用集约带动期间费用率下降0.97个百分点,凸现公司优秀的成本控制能力:本报告期广友销售费用同比仅上升10.6%,管理费用更是出现了业内目前少见的同比下降0.78%,体现了公司优秀的成本控制能力。销售费用率下降0.57个百分点至6.63%,管理费用率下降0.53个百分点至2.5%,期间费用共下降0.97个百分点,基本抵消了促销所带来的毛利率下滑的不利。这体现了公司经营效率和管理能力的持续提升。净利率微幅上升0.03个百分点至9.33%。 三大驱动力推动未来业绩高增长:首先,新店孕育未来业绩增长新动力。天河商圈正佳店增长势头良好,步入盈利快速增长期;南宁店成为公司异地开店的标杆;高端百货西塔店今年11月亚运前开业,分享珠江新城CBD成长。其次,扩容推动核心门店增长加快。核心的环市东店发展稳步上升,新增2.5万平米世贸店更为环市东店未来发展奠定基础,契合商圈扩容新机遇。第三,OUTLETS开辟新业态发展空间。首期6万平的长隆友谊购物公园预计在11年建成开业,将成为华南地区最大规模的OUTLETS之一,旅游和商业相得益彰,兼具品牌招商能力强和交通便利的成功基因,为友谊长远发展打开成长空间。 受益于广州亚运会的区域概念股,维持增持的投资评级:广友目前主力门店发展稳健,但新开门店尚需大笔投入。在三大业绩驱动力的推动下,未来成长值得期待。我们预测2010-2012年公司每股收益为0.95元、1.17元和1.48元,目前PE为30倍、24倍和19倍,鉴于公司目前估值处于低位,短、中、长期扩张门店盈利可期,加上公司高管逢低增持印证对公司发展的认同,同时考虑到广友是10年广州亚运会的受益概念股,我们维持增持的投资评级,风险主要来自旧店内生增长的下滑和新店盈利周期的拉长。

三季报业绩符合预期,第三季度产品综合毛利率已现回升趋势。公司前三季度实现销售收入和净利润分别为30.95亿元和2.69亿元,同比增长15%和-8%,实现每股收益0.26元,符合我们的预期。上半年为应对两轮摩托车国三标准,重点加大了两轮车发动机的销售,而高毛利率的三轮发动机仅增长7%,加上原材料价格的持续上涨使得综合毛利率由09年的19%下降至10年中期的16%,但是从第三季度的财务数据来看,综合毛利率已由上半年的16%上升至目前的17%,我们预计四季度产品销售结构将继续改善,毛利率将维持在16%以上。 新能源摩托车国际合作目前仍存在重大不确定性,但未来发展纯电动动力的方向和趋势不变。报告期内公司与美国波士顿电池公司签署了《合作备忘录》拟组建合资公司生产车用动力电池包,目前仍处于对电池样品测试和技术沟通阶段,合作能否成功还取决于样品测试的结果;目前已完成对美国MISSIONMOTORS相关技术的评估、法律尽职调查和财务审阅工作,正在磋商被投资公司治理结构等部分主要条款,力争在年底前达成协议。我们认为,公司发展纯电动动力的战略方向没有改变,继续期待公司在该领域的新拓展。 非公开增发筹划进展顺利,柴油发动机和营销售后服务网络建设项目值得期待。公司公告,非公开发行股票筹得资金投向营销及售后服务网络建设、柴油机以及研发中心,目前已初步完成营销及售后服务网络建设、技术研发中心建设等项目的可行性研究,正积极开展、募集资金项目报批、中介机构尽职调查、前次募集资金审计等基础工作,我们预计增发筹划仍将按照计划进度进行,预计11月将完成董事会审议的可能性比较大。 维持盈利预测,维持“增持”评级。考虑到若干筹划阶段项目的不确定性,在不考虑新项目对公司未来三年业绩的影响的情况下,我们维持2010-2012年EPS为0.40元、0.51元和0.63元的预测,鉴于公司清晰的燃油动力-油电混合动力-纯电动动力发展战略和精良制造的品牌和行业地位,长期成长性值得看好,维持“增持”评级。

盈利增速逐季回升,前三季度净利润增长16%。前三季度公司实现收入5.8亿元,同比增长24%,净利润1.9亿元,同比增长16%,每股收益0.38元,基本符合我们预期。三季度单季实现收入2.4亿元,同比增长29%,净利润7866万元,同比增长25%(1Q增长3%,2Q增长16%),每股收益0.16元,盈利增速逐季回升。前三季度主营业务利润同比增长17%,较中报11%有所加快,扣除非经常性损益后净利润同比增长16%,主业恢复良好。 出口带动免疫试剂恢复增长,仪器继续快速上升。从分产品来看,诊断试剂业务前三季度收入约3亿元,同比增长10%,免疫和生化试剂分别增长11%左右。受出口订单确认5000多万收入拉动,免疫试剂三季度快速恢复,7-9月同比增长34%、环比增长37%。血筛试剂审批进展缓慢,核酸试剂销售同比持平。仪器业务前三季度同比增长约40%,自产和代理仪器分别增长38%和42%,延续今年中期的快速上升态势。 综合毛利率下行,现金流良好。受毛利率较低的仪器业务占比提高影响,前三季度综合毛利率同比下降3.5个百分点,期间费用率同比下降1.3个百分点,期间费率降幅小于毛利率降幅,使净利润率同比降低了2.1个百分点。前三季度应收帐款和存货周转天数分别为53天和98天,保持正常,每股经营活动现金流0.35元,同比增长18%,现金流良好。 关注血筛审批进展,维持增持评级。我们维持2010-2012年EPS至0.51元、0.66元和0.84元,同比增长22%、30%、28%,对应市盈率分别为34倍、26倍、21倍。未来血筛试剂获批将给公司经营带来较大弹性,仍值得关注,维持增持评级。

业绩符合预期。公司公布2010年三季报:1-9月,公司实现营业收入11.29亿元,同比增长13.3%;归属于母公司的净利润为2.86亿元,同比增长16.6%。 其中,三季度实现营业收入3.23亿元,同比增长7.5%。 前三季度收入保持稳定增长,持续获得大额订单,海外市场取得突破。公司在2010年前三季度保持收入稳定增长的同时,还持续获得大额订单:1)公司在5月公告,与中国银行签订两份总计4亿元的ATM销售合同;2)于2010年9月发布公告,全资子公司运通国际中标土耳其ZiraatBank金额约2亿人民币的合同,此次中标标志着公司的产品以及品牌在国际上影响力逐渐扩大,整体竞争力得到实质性提升,这将对今后的海外市场起到良好的示范作用。 综合毛利率大幅提升。公司在2010年前三季度毛利率大幅提升,较去年同期增加7.2个百分点,达到47.2%。主要是由于毛利率更高的服务收入大幅增长:公司ATM机的销售在07年进入高峰期,相应服务收入在10年进入了快速增长期;同时,控股子公司广州穗通开展的ATM全外包服务业务也得到进一步发展。此外,ATM销售和服务毛利率均有较大幅提高,主要原因是自主机芯批量投入生产,且深圳银通维护的设备逐年大幅增加,规模效益日益显现。 期间费用增加较快。公司在2010年1-9月期间费用增长较快,其中销售费用率同比增长32.77%,管理费用率同比增长47.82%,主要是由于人员工资、研发费用等大幅增加所致。 维持“增持”评级。我国ATM市场仍处于快速发展阶段,而公司不断将产业链延伸,具备长期投资价值。海外业务取得突破、服务业务进入快速增长期,使得公司未来几年业绩快速增长的确定性增强。预计公司10、11年EPS分别为1.45、1.79元,对应动态市盈率分别为35.1、21.1倍,维持“增持”评级。

三季度净利润超预期:2010年前三季度公司实现收入3.3亿元,同比增长35%,实现净利润1.24亿元,同比增长49%,每股收益0.46元,超过我们0.39元的预期,主要是公司上半年部分产品延迟至三季度确认收入。三季度单季公司实现收入1.4亿元,同比增长71%,实现净利润5333万元,同比增长68%,每股收益0.20元。 综合毛利率同比提高:2010年前三季度公司综合毛利率63%,同比提高6.4个百分点,主要是静丙、凝血因子VIII和纤维蛋白原等产品出厂价同比大幅上涨。应收账款周转天数27天,存货周转天数406天,均属正常。每股经营活动现金流0.42元,低于0.46元的每股收益,主要是存货较年初增加3191万元。 白蛋白供需已平衡,静丙仍供不应求:由于进口白蛋白大幅增加,目前市场上白蛋白供需已经基本平衡,价格维持在高位。由于需求持续增长,静丙仍供不应求,考虑到除白蛋白之外的血制品都不能进口,血浆供给增长缓慢,我们预计未来静丙价格将维持在高位,出厂价仍有可能上涨。 维持增持评级:我们维持公司2010-2012年每股收益0.76元、0.99元、1.29元,同比分别增长53%、30%、30%,对应的预测市盈率分别为50倍、38倍、29倍。考虑到公司可能获批新建浆站,现金流充裕有可能外延扩张,未来盈利有可能超预期,我们维持增持评级。

今日公司公布股权激励草案:拟授予激励对象1665万份股票期权(其中预留股票期权165万份),占总股本5.72%,行权价格为32.15元,有效期五年,自授权日起满12个月后,激励对象可在行权日内按10%:10%:40%:40%比例分四期行权,行权条件为:以2009年为基期,2010-2013年的净利润分别不低于2009年净利润的120%、144%、180%和225%,饲料销量分别不低于2009年饲料销量的125%、156%、195%和244%。 激励对象范围较广,激励程度适中。本次激励对象包括公司高管3人(共授予130万份),总公司核心技术、管理人员43人(授予625万份)、子公司高管、公司核心管理人员、技术、业务人员共80人(授予745万份),合计125人,占职工总数的2.69%。公司下属近50个子公司的总经理、副总基本全部涵盖,平均授予总经理25万份,副总8-10万份,激励面较广。假设子公司销售副总拥有10万份期权,且2010年业绩达标,可行权10%,股价较当前上涨20%(与利润增长同步),则其行权后税前净收入约为6.4万元,相对其10-15万的年收入(华东地区调研数据),激励力度较为合理。范围、力度适中的股权激励方案有利于分子公司与集团利益一致,稳定管理团队及业务骨干。 行权条件为公司未来业绩成长提供有力支撑,首期目标有望顺利实现。根据股权激励行权条件,公司2010-2013年要实现饲料销量219/273/341/427万吨,归属母公司净利润1.86/2.23/2.79/3.49亿元(如某年未达标,需次年完成两年合计指标),4年复合增长率22%,激励目标为公司持续增长提供有力支撑。 2010年前三季度公司已实现饲料销量176万吨,净利润1.96亿元,同比增27.5%,四季度是畜禽饲料旺季,预计全年饲料销量220万吨,公司实现2010年业绩目标是大概率事件。 期权费用摊销增加账面压力,但不影响公司实际价值。假设授予日股价为行权价32.15元,则2010-2014需摊销期权费1219/4657/3850/2955/1181万元,其中2011年费用压力较大。如果授予日股价较目前上涨30%,则粗略估算期权摊销费增长80%。期权费用会增加利润表账面压力,但由于不直接影响现金流和实际财务状况,因此不影响公司实际投资价值。 投资建议:股权激励方案符合预期,维持“增持”评级。公司核心竞争力突出,凭借强大的服务体系及高效的执行力实现饲料产销规模快速扩张,股权激励方案出台后,公司上下利益一致,贴近饲料销售一线的分子公司动力更足。预计10-12年全面摊薄EPS0.70/0.92/1.21元(考虑期权摊销费用,原预测0.73/1.06/1.32元),三年复合增长率32%,目前股价对应10-12年PE44/30/24倍,估值较为合理。但考虑公司作为养殖服务综合提供商持续增长可期,以及股权激励方案对业绩的有力支撑,建议投资者积极增持正处于“大踏步成长”中的海大集团。 风险提示:正式批文获取时间较长,以及此期间股价波动对最终期权费用的影响。