一季报符合预期,毛利率高于预期,存货上升明显。公司公布11年年报以及12年一季报,业绩符合此前年报业绩快报和一季度业绩预告。值得指出的是,1Q12的毛利率好于预期,管理费用高于预期,另外,由于一季度铁路订单执行放缓影响发货,存货水平异常。若排除铁路影响,一季度本应高增长。 一季度收入同比下降42%符合预期,若排除铁路影响收入应增长29%。(1)铁路行业受7.23事件影响资金状况紧张,公司很多在手订单无法按期执行,影响了一季度的收入确认。(2)公司一季度收入4190万,同比下降42%,基本符合我们一季报预告点评中4500万的预期。(3)公司一季度存货水平异常。 2Q11-4Q11,季度存货周转率(单季度营业成本/存货)水平在0.85-1.35,而1Q12该比率只有0.39。假设排除铁路影响,按0.75的季度存货周转率计算,1Q12公司收入应达9400万,同比增长29%(存货由6400万降低至3300万,营业成本从2500万增长至5600万,毛利率按40%计算)。 毛利率好于预期,管理费用高于预期。(1)公司一季度毛利率39.9%,同比提高8.4%,环比提高9.4%,高于我们35%的预期。(2)一季度管理费用2400万,高于我们1800万的预期,原因是公司规模扩张和产品研发力度加大。 铁路订单执行推迟影响短期业绩,带来买入时机。(1)我们的盈利预测已经考虑了铁路投资放缓带来的订单增速下降,而当前由于资金紧张造成的铁路订单执行推迟,预计将随着铁路资金逐步恢复而缓解。(2)铁路之外,预计石油石化行业需求12年将随着应急通信网的全面建设爆发,一个区域性分公司的需求即可上亿,必将拉动公司业绩高增长。 维持盈利预测,重申“买入”评级,预计12-14年EPS分别为0.82、1.12和1.49元,复合增速35%,对应PE19、14和10倍,重申“买入”评级。

公司解决一参一控之后创新加速,传统业务同比下滑,创新业务同比增加。 2011年全年,公司实现营业收入59.46亿元,同比下滑41.8%;实现净利润20.58亿元,同比下滑51%。其中经纪业务收入30.34亿元,同比下滑45%,占比51%,投行业务收入8.71亿元,同比下滑5.5,占比14.6%,;自营业务收入1.58亿元,同比下滑84%,占比4.2%;资产管理业务收入2.5亿元,同比增加54%,占比4.2%,融资融券市场份额从6%提升至6.97%。 公司经纪业务下滑幅度较高,投行业务结构明显好于行业。2011年公司经纪业务市场份额从4.16下滑至4.11;佣金率从2010年的0.098%下滑至0.083%;加之总体市场交易额下滑23%,公司经纪业务收入下滑45%;公司投行业务结构明显好于行业,公司投行业务收入中IPO收入仅占46%,远低于行业水平(约80%),债券承销收入占比26%,高于行业水平,公司债券主承销行业第四。 公司资产管理收入超预期,自营浮亏大幅低于预期。在解决一参一控之后,公司可以发行新产品,集合理财规模从45.3亿增加至79.2亿元,增加74%;公司自营规模(交易性金融资产+可供出售)从2010年的176亿元增加至235亿元,自营实现投资收益4.5亿元,公允价值变动-2.76亿元,可供出售金融资产浮亏3.86亿元,大幅低于预期,自营亏损的大部分均以兑现,体现在投资收益里面(减项)。公司浮亏较少,在接下来市场反转中,将会给公司贡献更多的浮盈和投资收益。 维持“增持”评级。随着证券行业创新转型的趋势逐步得到验证,我们战略性看好券商行业,公司业绩基础较好,创新能力较强,将在行业创新转型中受益,继续重点推荐。

业绩增长符合预期。公司公告2011年年报,营业收入、净利润分别为47.6亿元、5.2亿元,同比增长-15.4%、4.3%。每股收益0.73元,略高于我们年报前瞻中预测的0.71元。同时公司拟每10股派现1元。营业收入下降主要因为房地产业务结算和金属业务销售都出现下降,分别下降20%、8%,其中房地产收入下降主要因为结算面积偏少,为33.9万方较去年42.9万方下降21%;金属业务主要因为钢绞线销售有较大幅度下滑。公司净利润率从8.9%上升至11.0%,主要因为房地产高毛利项目水岸国际等进入结算期,房地产结算毛利率从32.2%上升至43.3%,带动公司综合毛利率从26.2%上升至31.7%。 公司资金压力已解,扩张能力将取决于公司销售情况。1)公司同时公告中融信托和渤海信托共计20亿元的到期信托已偿付,这部分信托还款主要依靠销售回款和私募股权基金资金完成。今年再无到期信托计划;2)由于公司去年新开工230万方,今年主要以在建项目为主,新开工面积预计在30万方左右,资本开支在30亿元左右(25亿建安支出+5亿拆迁补偿款),公司今年计划推售量110亿元,以去年综合去化率60%计算,2012年销售回款预计在70亿元,整体看资金宽裕,多余的资金将有利于公司进一步扩张。 2012年业绩确定性强,源于公司2011年销售高增长。公司2011年期末预收款为44亿元,远高于2011年初的12亿元,可以说目前公司的业绩锁定度是公司历史上最高的,是我们预测2012年房地产结算收入37亿元的119%;公司2011年销售额为66亿元,增长51.9%,2012年销售额有望达到70亿元。 公司资金压力小,业绩确定性高,维持“增持”评级。我们预计公司2012-2014年业绩分别为0.91元、1.13元、1.45元,对应市盈率为10X、8X、6X。公司在手城中村项目资源优质,RNAV为13.2元,P/RNAV为73%,折价较大。公司股价催化剂为销售加速、逆市拿地和异地扩张;核心假定的风险是武汉市场的销售下行带来公司销售缩量。

2011年报完全摊薄EPS为0.62元,净利润同比增长51.7%,业绩符合预期。 2011年营业收入为20.28亿元,同比增长61.2%,归属于上市公司股东的净利润为3.68亿元,同比增长51.7%,2011年完全摊薄EPS为0.62元,年报业绩符合我们预期。公司第四季度营业收入为6.97亿,同比增长91%,净利润1.19亿,同比增长43.4%,四季度在整体服装消费放缓的大背景下,业绩仍有不俗的表现。2011年利润分配预案为每10股派发现金红利1.5元(含税)。 加强对优秀加盟商的支持使得收入快速增长,品牌附加值提升带动毛利率稳步上升。2011年受益于公司启动区域巨人计划、与加盟商共同二次创业,鼓励加盟商继续做大做强,因此收入实现61%的增长。2011年公司应收账款同比增长172%至7.16亿元,其他应收账款同比增长177%至1.51亿元,主要是公司加大了优秀加盟商的授信力度所致。同时,公司继续遵循谨慎性原则,计提预计负债3.2亿,同比增加172%,与应收账款增幅接近。另外,预计2011年产品提价幅度在15%-20%,使综合毛利率大幅上升4.7个百分点至58.9%,销售费用率上升1.2个百分点至17.7%,管理费用率上升2.3个百分点至15.4%,净利率同比小幅下降1.1个百分点至18.2%。现金流方面,母公司经营性现金流为8128万元,但受宝鸟品牌拖累,合并报表经营性现金流为-711万元。 2011年底公司销售终端达到1068家,多品牌协作带动报喜鸟持续增长。2011年公司净增加终端渠道212家,其中报喜鸟品牌净增106家至821家,圣捷罗品牌净增106家至247家。报喜鸟品牌作为主打品牌,2011年外延扩张效果显著,向规模、毛利率双轮驱动转变,成为公司业绩快速增长的最大贡献者;圣捷罗品牌2011年销售收入及利润均完成目标;宝鸟虽在2011上半年受阶段性成本费用较高影响,但下半年已扭亏为盈。其他小品牌增长将成为未来看点。 公司订货会增速较好,再融资在即业绩可期,上调盈利预测,维持买入。预计2012-2014年按目前股本算EPS为0.84/1.19/1.65元(原预测12-13年为0.83/1.15元),按公开增发后摊薄股本EPS为0.72/1.01/1.39元,对应PE为17.7/12.6/9.2倍,预计未来3年净利润复合增速38%,估值低,维持买入。

维持公司增持评级。考虑公司2012年受益于国际手机大厂客户开发顺利以及游戏类、智能电视类产品稳步推进,我们略微上调盈利预测,预计2012-2014年EPS分别为1.13元、1.72元、2.27元,净利润同比增长81.7%,52.3%,31.9%,目前价格对应12-14年PE为23.2X、15.2X和11.5X,考虑公司业绩高成长性,3个月合理估值为12年25倍PE,对应目标价28.25元,维持增持评级。 1季报业绩符合预期。公司12年1季度实现营业收入9.8亿,同比增长60.1%,环比下降25.9%,归属上市公司股东净利润1.15亿,同比增长94.2%,环比下降35.4%,对应EPS0.15元,符合预期。1季度公司毛利率28.6%,比11年1季度毛利率26.6%提升2个百分点,比11年4季度毛利率28.0%,提升0.6个百分点。公司1季度三项费用合计1.34亿,同比增长50.7%,环比减少7.1%l顺利开拓国际消费电子新客户。公司从国际消费电子大客户平板电脑产品和智能手机耳塞产品开始,逐步渗透到包括Receiver、Speaker、Microphone、HandFree多项声学器件,逐步获取原本有欧美厂商占据的份额,可望继续推动公司电声器件业务持续增长。 电子娱乐产品与智能化产品成为增长亮点。电子娱乐产品方面,公司凭借自身在模具加工,生产管理,成本控制方面的优势,稳步推进电子代工制造业务快速增长。而以SmartTV、SmartCar为代表的未来产品中,新型电声器件存在较大的发展机会与空间,成为未来公司重要的增长亮点。 成长中的电子制造明星。作为国内电子行业中管理能力优秀、成本控制严格、精细加工工艺积累深厚的制造业公司,歌尔声学正逐渐从单一声学器件制造走向更全面的电子产品EMS、ODM制造业务,成为中国本土的电子制造明星企业。

维持“买入”评级。预计11-13 年公司肉鸡宰杀量1.8/2.4/2.8 亿羽,全面摊薄EPS 为0.68/0.97/1.14 元,三年复合增长率30%。12-14 年动态PE22/15/13倍。公司拥有稳定的大客户销售渠道、产业链一体化的风险消化能力及稳定增长的产能,目前估值较为合理,维持“买入”评级,建议长期投资者积极关注。

维持“增持”。长期而言,在品牌渠道效应的逐步发挥下,国内珠宝行业集中度正日渐提高。机会留予有准备之人,公司专注于K 金这一细分市场,经过多年精耕细作,品牌知名度和美誉度快速提升。近期而言,受到宏观经济形势以及金价波动影响,国内金银珠宝类增速面临回落压力(国内金银珠宝零售额12Q1 增速为16.5%,较11 年明显回落)。12 年公司计划新开门店数80 家,同时也将通过改建终端形象、加强产品差异化、加快存货周转等角度着手,进一步提升单店效益。公司董事长于11 年末12 年初三次累计投入375.84 万元在二级市场买入16 万股公司股票(均价23.49 元),体现对公司长远发展信心。我们维持公司12-13 年盈利预测为1.11 元和1.62 元,目前股价(24.71)对应12-13 年PE 分别为22 倍和15 倍,维持“增持”。

一季度亏损幅度加大,低于预期。公司公告2012年一季度业绩预告,公司一季度实现归属母公司净利润亏损2-2.5亿元,折合EPS-0.15至-0.19。我们预计公司一季度亏损2.29亿元,折合EPS-0.17元,低于我们前期-0.01元的预期,主要源于区域价格同比回落,同时成本费用提高。 主要市场水泥量价齐跌,费用增加是公司大幅亏损的主要原因。我们预计公司12年一季度公司水泥销量约在730万吨,同比减少约20-30万吨。同时受区域价格回落,成本费用上升影响,预计一季度吨水泥盈利同比下滑近30元,导致企业大幅亏损。一季度为传统淡季,公司所在地华北、西北地区P.O42.5水泥均价同比回落35元/吨、76元/吨,较11年四季度分别回落8元/吨、15元/吨。另外,公司在建项目陆续投产,同时将新并购的秦岭水泥纳入合并,导致费用同比大幅增加。 协同效应增强,旺季逐步来临,二季度华北、陕西地区价格有望稳中有升。 华北地区自3月中旬以来价格稳中有升。其中河北唐山、北京地区自3月中旬上调价格以来,价格总体平稳,河北地区停窑也执行较好。目前河北、北京地区P.O42.5散水泥价格分别350、500元/吨,较去年同期仅回落20、25元/吨。陕西地区今年以来企业协同明显加强,继3月下旬上调价格后,近期陕西价格再度上调30元/吨,西安P.O42.5散水泥价格达340-350元/吨,目前,西安、宝鸡、安康等地库存仅45%-50%。随着旺季的来临,在净新增产能有限,同时企业加强协同的背景下,预计华北、陕西地区价格有望稳中有升。 盈利预测与估值。公司定向增发项目完成后,将缓解新增产能的资金需求。 预计12年公司共有3条生产线投产,包括秦岭、永吉、伊东在建项目投产,水泥总产能达到1.07亿吨。由于公司一季度区域盈利略低于预期,我们略下调吨盈利水平,下调12-14年EPS至1.2/1.66/2元(原预测12-14EPS为1.44/1.8/2.14元),维持“增持”评级。

业绩完全符合预期,利润分配方案为“10派2转增6”。1)公司11年实现营业收入2.41亿,同比增长27.68%;实现营业利润0.60亿,同比增长52.11%;归属于上市公司股东的净利润0.61亿,同比增长32.70%。公司实现全面摊薄每股收益0.56元。公司同时公告11年利润分配方案为“10派2(含税)转增6”。2)我们年报前瞻预计公司11年实现归属于上市公司股东的净利润增速33.0%,对应每股收益为0.56元;公司实际实现归属于上市公司股东的净利润增速32.7%,对应每股收益0.56元,完全符合我们预期。 收入增长主要来自集团管控业务,相关业务增速高达92%。1)公司11年集团管控业务收入高达1.04亿,同比增速高达92%,并在工程建设、通信、金融保险、能源、商贸等多个行业取得突破。我们认为公司集团管控业务增长较快的主要原因是抓住央企“集团管控”业务机会。2)国资委“十二五”要求央企全面完善信息化程度,并在《关于加强中央企业财务信息化工作的通知》中,要求完善财务信息系统八大模块。面对集团管控行业投资机会,久其GMC集团管控业务不仅涵盖八大模块,而且与久其报表、统计等优势业务结合,形成解决方案,更易于满足客户整体需求,因而收入增速较快。 主要平台DNA、BI2.0研发顺利。1)久其DNA研发和业务生成平台在功能全面性、运行效率等方面提升,支持了全面预算、集中核算、资产管理等产品研发工作。2)久其BI2.0中,增加了ABM3.0/数据测算分析/数据预警分析等新模块,相关产品已在广东移动、湖北电信、黑龙江移动部分项目中得到应用。 12年力争收入增长达到30%以上,电子政务、公有云新产品是潜在新增长点。1)公司12年力争收入同比增长达到30%以上,高于11年27.7%的同比增速。2)电子政务领域,公司形成GMS/GSI/GAMS/CCP四大业务,且近期已中标中国民用航空局、交通运输部科学研究院、财政部,有望行业内复制这些标杆案例。3)共有云角度,公司12年2月推出新产品“速速报”、“鱼儿多”,产品定位在公司技术优势最明显的财务领域,客户针对小微企业,有望成为公司未来收入新增长点。 首次给予“增持”评级。我们看好央企集团管控机会、小微企业长期的财务管理需求和公司积累的出众技术优势。我们预计公司12/13/14年EPS分别为0.76/1.03/1.39元,分别对应25/18/14倍PE,首次给予“增持”评级。

业绩低于市场与我们预期。11年度公司实现营业收入10.57亿元、营业成本6.68亿元,分别同比增长17%和15.2%,实现归属于上市公司股东的净利润1.32亿元,同比增长0.9%,对应全面摊薄EPS0.32元,低于市场与我们预期(我们在年报前瞻中预计全年业绩为0.35元、wind一致预期为0.42元,分别低于我们与市场预期9%和31%)。4季度公司分别实现营业收入3.3亿元、归属于上市公司股东的净利润0.42亿元,分别同比增长-14.4%和-20.3%。同时公司已发布12年1季度业绩预告,预计实现归属于上市公司股东的净利润为0.32—0.35亿元,同比增长-5%—15%。11年度公司拟每10股派2元人民币现金(含税)。 收入增长主要来自非动漫玩具业务,毛利率和费用率基本保持稳定。11年全年公司动漫影视业务实现营业收入1.61亿元(收入占比15%),同比增长8.03%;动漫玩具业务实现营业收入6.16亿元(收入占比58%),同比增长2.19%;非动漫玩具实现营业收入2.17亿元(收入占比21%),同比增长49.5%,是公司营收增长的主要来源。同时公司综合毛利率稳中有升,同比增长0.99个百分点至36.7%。费用率有所上升,销售费用率和管理费用率分别提高1.6和1.8个百分点至10.5%和11.6%,主要原因在于人员薪资的提升及营销推广费用的增长。 授权业务推动动漫影视业务稳步成长。11年公司动漫影视分别实现营业收入1.61亿元,营业成本0.78亿元,分别同比增长8%和50.67%,毛利率相比去年同期下降7.53个百分点至51.62%。公司收入增长主要是因为11年公司推出包括《铠甲勇士》、《闪电急速》、《机甲兽神》、《超兽武装》、《巴啦啦小魔仙之彩虹心石》等在内超过5000分钟的动漫作品,从而带动授权收入不断提高。营业成本提高及毛利率下降的主要原因在于部分动漫影视剧如《超兽武装》为3D影片,制作成本相对较高所致。 受累于上年同期的高基数,动漫玩具业务增速较低,毛利率有所上升。 11年公司动漫玩具业务实现营业收入6.16亿元、营业成本3.87亿元,同比分别增长2.19%和-4.56%。收入增速较低的主要原因在于上年同期悠悠球等系列动漫玩具产品较高的收入基数。我们认为随着公司动漫内容质量的不断提高和渠道结构调整优化(11年公司加强了与沃尔玛、家乐福、大润发等大型超市的合作与管理力度,并且实现了与TRU的战略合作,同时开拓了京东商城、淘宝、宝尊电商、唯品会等一线电子商务平台),12年度公司动漫玩具业务有望获得恢复性的高成长。同时动漫玩具业务毛利率同比提高4.53个百分点至37.22%,主要原因在于毛利率相对较高的悠悠球、铠甲勇士等系列产品占比有所提升。 婴童玩具业务推动非动漫玩具业务快速成长。11年非动漫玩具业务实现营业收入2.17亿元,同比增长49.5%,是公司营收增长的主要来源。收入高速增长的主要原因是公司加大了婴童业务上的投入力度、强化渠道布局(11年新增分销网点2344家,总数达到6401家,其中母婴店新增1948家,总数达到4711家),从而推动“奥贝”系列婴童玩具获得快速成长。我们认为,随着公司渠道布局的不断推进以及婴童玩具市场巨大的潜力,未来公司非动漫玩具(主要为婴童玩具)有望迎来持续快速增长的空间。 嘉佳卡通营收增长迅速,全国范围覆盖获得显著进展。嘉佳卡通实现营业收入2383万元、营业成本2449万元,分别同比增长306%和86%。 营业收入增长的主要原因在于公司签署广告代理合同从而带来广告收入的大幅增长,营业成本的增加在于落地费用的提高。11年全年嘉佳卡通实现全国16个重点省市落地,覆盖人口达到2.8亿。而根据央视-索福瑞公司统计数据显示,2011年底,嘉佳卡通在广东省内落地覆盖已实现97%,综合市场份额达2.09%;在全国71城市卫视综合市场份额排名第25位,综合市场份额为0.3%,已经成为国内具备较大影响力的专业动漫平道。我们认为,虽然短期内嘉佳卡通难以为公司贡献明显收入,但是由于卫星电视频道的稀缺性和作为奥飞动漫专属播映平台的定位,将会有力推动公司全动漫产业链的构建、提升公司核心竞争力。 婴童业务开局良好,公司向其他衍生领域扩展获得初步成功。11年公司通过收购“藤木工坊”进入婴童内衣服饰领域,同时亦推出奥贝洗涤用品等婴童产品,从而带动公司婴童用品分别实现营业收入3955万元、营业成本2031万元,毛利率48.7%。我们认为,虽然婴童业务在公司总体收入中占比较小,但是得益于庞大的市场规模和公司从动漫领域向婴童用品拓展的天然形象优势,未来有望成为公司营收的重要增长点。 维持盈利预测,看好公司最具价值动漫平台,维持“买入”评级。我们维持盈利预测,预计公司12/13年全面摊薄EPS0.44/0.59元,当前股价分别对应12/13年54/40倍PE,高于传媒行业同期28/22倍PE的估值中枢。尽管估值水平较高,但考虑到公司是国内最具价值的动漫产业平台,拥有较好的内容创作能力/销售渠道资源/媒介覆盖能力以及优异的执行力,我们看好行业及公司长期成长的空间,维持公司股票“增持”评级。

一季报净利润基本符合预期。1)公司12年1季度实现营业收入0.79亿,同比增长92.68%;实现营业利润0.13亿,同比增长79.74%;归属于上市公司股东的净利润0.15亿,同比增长27.25%。公司实现全面摊薄每股收益0.13元。 2)我们一季报前瞻预计公司12年一季度每股收益为0.14元,公司实际实现每股收益0.13元,基本符合我们预期。 公司收入增长92.68%,高于市场预期。公司一季度营业收入同比增速较高的直接原因是,11年四季度出货量同比大幅增长。一方面,第三方支付方牌照11年逐步落实,销售给第三方支付方客户的机具出货量开始高增长;另一方面,从11年下半年开始,央行“助农取款”政策落实,电话EPOS机具开始放量,预计公司11年电话EPOS全年出货量已达10-20万台。 公司毛利率维持48.3%的高位,高于市场普遍预期的40%-45%。1)毛利率合计了金融POS、电话EPOS的毛利率水平,预计公司核心的金融POS毛利率更高。2)公司毛利率压力的主要来源是银联的集中采购,预计未来毛利率将稳定。一方面,银联普遍每两年一次招标,预计公司12、13年毛利率稳定,10、11年的稳定毛利率验证了此观点;另一方面,公司仍然是行业中毛利率最具优势的企业之一,银联价格压力对竞争对手的利润影响更大。由于银联定价往往参考POS机行业整体盈利水平,在目前行业利润率情况下,我们预计两年后银联降低采购价的可能性较低。3)由于销售给大银行、物流厂商(支付宝、京东等)的机具价格更高,若相关业务突破顺利,毛利率将上浮。 费用率环比下降,费用控制初见成效。1)由于公司11年销售、服务、研发人员均已扩张超过50%且工资上涨幅度较高,预计12年人员扩张幅度、薪资上调幅度均放缓,费用率将稳中有降。公司一季度实现销售费用率16%,管理费用率18%,环比分别下降一个百分点,费用控制初见成效。2)由于近期招标测试频繁,我们预计一季报管理费用包含了偶然测试费,预计经常性管理费用率约为16%-17%,费用控制好于预期。 软件增值税退税和所得税拖累公司净利润增长。1)公司一季度实现营业利润同比增长79.74%,导致公司净利润增长与营业利润增长不同步的主要原因是较低的营业外收入和较高的所得税费用。2)公司一季度实现营业外收入426万元,而去年同期基数高达571万元。我们认为11年一季报营业外收入基数较高的主要原因是2010年年末较多月的增值税退税计入该季,而历年退税落实时间点具备偶然性。3)公司一季度实现所得税费用219万元,比去年同期109万元增长约1倍。所得税费用增幅较高的主要原因是,公司结转了约170万元递延所得税资产。 维持“买入”评级。我们十分看好增速不断上调的POS机行业和公司技术、资质、价格三大优势。公司一季报中,营业利润同比增长79.7%,支持我们对行业景气和公司竞争力的判断,只是偶然性的增值税退税和所得税影响了公司一季报利润增长。我们维持11/12/13年EPS0.66/1.03/1.53元。维持“买入”评级。

业绩低于市场与我们预期。11年度公司营业收入18.98亿元、营业成本17.61亿元,分别同比增长0.2%和10.9%,实现归属于上市公司股东的净利润2.79亿元,同比增长-19.4%,对应全面摊薄EPS0.26元,低于市场与我们预期(我们在年报前瞻中预测公司全年业绩为0.31元、朝阳永续一致预期为0.29元,分别低于我们与市场预期16%和10%)。其中4季度公司分别实现营业收入6.66亿元、净利润5500万元,分别同比增长21.5%和61.3%。同时公司拟每10股派发现金红利1.00元(含税)但不进行资本公积金转增股本。我们预计公司12年1季度归属于母公司的净利润同比增长5%,对应EPS为0.03元。 收入增速较低源自上期朝阳监控项目影响,基本收视业务增长稳定。剔除朝阳监控项目影响(2010年朝阳监控项目完工结转确认工程建设费收入2.42亿元),则营业收入同比增长14.85%。其中有线电视收看维护收入达到9.78亿元(收入占比51.6%),同比增长5.85%,增长源自用户数的增长。11年底公司有线用户数接近476万、同比增加6.25%,其中数字电视用户为345万户,同比增长22%。随着人口自然增长及城镇化率提升,我们预计12年公司有线用户数全年增加15-20万户;工程建设及维护实现营业收入2.39亿元(收入占比12.6%),同比增长-45.9%(朝阳监控项目影响);信息业务实现营业收入3.66亿元(收入占比19.3%),同比增长16.84%,是公司本年度营业收入增长的主要来源,主要是因为个人及集团用户数量的增长(个人宽带用户从12万增长至16万户,集团数据业务已开通1万多个接入点)。 毛利率下降明显,费用率有所上升。11年度公司毛利率相比上年下降8.4个百分点至7.2%,主要原因在于公司大力推广高清交互数字电视业务,业务运营成本和折旧摊销费用大幅增长。而随着公司圆满完成北京市政府确定的3年普及260万高清交互数字电视用户的工作目标(11年底达到272万户),未来在高清交互数字电视推广资本开支有望降低,从而降低折旧摊销费用压力,未来毛利率有望逐步回升。同时公司销售费用率和管理费用率亦有所上升,分别提高1.2和0.4个百分点至5.3%和5.1%,主要原因公司加强了高清交互数字电视市场推广力度带来的营销和管理费用增加。 资本开支高峰或将过去,业绩有望迎来反转期。受累于高清交互数字电视业务3年260万户的推广目标,公司近3年资本开支分别达到16、21、23亿元,从而使得同期折旧费用分别达到4.17、5.84、8.43亿元(分别占同期营业成本和营业收入的39%/37%/48%和28%/31%/44%)。而随着这一目标的完成,我们预计公司未来资本开支规模将有望显著下降,若仅考虑12年80万户的双向网络新建、改造目标,那么投资规模有望下降至2.8亿元(按照350元/户的改造成本计算),公司资本开支带来的摊销顶峰会在2012年显现,13年后业绩有望迎来显著拐点。 期待增值业务获得突破。11年公司有线业务户均ARPU值17.12元,与公司基本收视费18元/月相当(少数困难家庭享受更低资费),显著低于其他有线公司平均ARPU水平。而随着公司高清互动业务的推广,当前用户数量已达272万户,占有线用户比例为57%。我们认为,随着公司在高清内容上的储备不断加强(14套高清节目、在线视频超过1.2万小时其中高清节目近两千小时、并与上海文广合作推出的“歌华SiTV高清”节目包等内容)、基于双向网络的电视支付业务不断推进(目前已完成了与工商银行、北京银行等银行的接口连通实现电视支付),基于公司用户的规模效应、使用习惯以及北京地区较高的人均收入水平,使得公司在增值业务收入上存在显著的发展优势和潜在空间,期望公司增值业务能够在12年获得突破。 维持盈利预测,看好增值业务发展潜力,维持“增持”评级。由于我们已经考虑到折旧摊销高峰对12/13年业绩产生的压力,我们继续维持12/13年盈利预测为0.30/0.29元,当前股价分别对应12/13年27/28倍PE,与A股有线电视行业基本相当。而以每用户价值比较,公司当前每用户价值仅为1491元,仅高于广电网络、武汉塑料1111、1186元的水平,远低于其他上市公司同期每用户价值(考虑整合预期后,天威视讯、吉视传媒分别为2102、2975元),考虑到公司较低的每用户价值以及在增值业务上的发展潜力并且业绩有望迎来拐点,我们继续维持公司股票“增持”评级。

中国靶向抗癌药11年市场规模63.6亿,多数品种销售具备爆发力!国际上,部分靶向药已被权威指南推荐作为针对特定病人的一线治疗药物;国内,由于临床刚性需求、高收入群体壮大与外企多年培育,我们预计,2011年中国靶向抗癌药市场63.6亿,05-11年复合增长率59.2%。样本医院靶向抗癌药季度销售数据证实:多数品种销售具备爆发力。57.1%的新药上市后一年实现近亿元销售;28.6%的新药两年销售过3亿,42.9%的品种超过2亿。 阿帕替尼胃癌适应症预计年内获批,创新药进入收获季。恒瑞创新药研发逐步迈入收获季:阿帕替尼胃癌适应症预计年内获批;肺癌三期临床完成,年内将报批;法米替尼肾癌二期完成将启动有条件提前上市申报,预计13年将获批,阿帕替尼、法米替尼其他适应症临床进展顺利。恒瑞创新药研发梯队化,今后每年都将申报2~3个创新药临床,取得1~2个创新药批文。结合我国靶向抗癌药上市后销售进展,阿帕替尼市场导入速度将较快,实际销售有超预期可能。 现有产品维持3年增长无忧,13-15年新上市仿制药品种数有望超过60个。 我们通过对恒瑞现有产品分析后认为,现有产品维持3年增长无忧:预计肿瘤药增长10~20%,麻醉药增长30~50%,造影剂、电解质输液翻番增长。13~15年新上市仿制药品种数有望超过60个,多数为具备一定壁垒、有工艺专利等自主知识产权的产品,恒瑞新一波产品上市潮即将开始。 伊立替康12年将正式出口,国内招标价有保障。美国市场注射剂产能受限,伊立替康持续短缺,我们预计,恒瑞伊立替康12年将正式实现规范市场出口。 政府拟对通过规范市场认证品种给予优质优价,国内招标价有保障。恒瑞已申报ANDA品种主要有:奥沙利铂、多西他赛、七氟皖、加巴喷丁、来曲唑等,未来每年申报5~6个ANDA号。 会计政策稳健,创新药行情有望启动,维持买入评级。恒瑞固定资产加速折旧,研发全部费用化,会计政策稳健。12年阿帕替尼获批有望启动恒瑞创新药行情,我们维持12-14年每股收益预测0.97、1.22、1.52元,同比增长25%、25%、25%,对应预测市盈率28、22、19倍,维持买入评级。

公司11年业绩大幅增长,基本符合市场预期。公司2011年实现营业收入39.41亿元,同比增长104.26%;实现营业利润9.98亿元,同比增长381.96%;实现归属母公司所有者净利润6.61亿元,同比增长224.80%;实现每股收益1.29元,其中第四季度0.52元,基本符合市场预期。公司拟向全体股东每10股派发现金1.5元(含税)。 业绩大幅增长得益于稀土价格飙升带来的盈利能力的明显提升。稀土价格全年上演过山车行情,以氧化镨钕为例,11年氧化镨钕价格由年初的约20万/吨最高飙升至7月底的约120万/吨,继而跌回至年底的约50万/吨。在稀土价格飙升的拉动下,同时受益于低价库存,公司钕铁硼业务盈利能力提升明显,钕铁硼业务全年毛利率由10年的29.75%大幅上升至47.12%,上升17.37个百分点。由于公司生产以长期协议订单为主,提价相比稀土价格有所延迟,公司全年分季度每股收益分别达0.09、0.14、0.54、0.52元,盈利能力的提升主要体现在下半年。此外,公司另一大主营业务电机业务实现稳定增长,毛利率基本稳定,受钕铁硼业务大幅增长的影响,其占主营收入的比重由10年的38.27%大幅降至20.82%。 汽车EPS领域爆发支撑短期业绩,新能源汽车拉动长期发展。汽车EPS领域爆发有望为公司短期业绩提供支撑:正如我们3月初的判断,近期汽车EPS领域的爆发以及稀土价格的回稳,有望为公司短期业绩提供有力保障。新能源汽车拉动长期发展:首先,新能源汽车正在全球范围内取得快速进展,新能源汽车市场前景广阔、单辆汽车钕铁硼用量极大,未来有望成为钕铁硼行业增长的主要驱动力;其次,不同于其他领域,汽车对安全性要求极高,随着市场竞争的优胜劣汰,新能源汽车电机用钕铁硼市场集中度也许将非常高,公司有望在竞争中获得有利地位;再次,公司此前参股上海电驱动(持股比例35%),上海电驱动作为国内新能源汽车电机龙头,目前在国内新能源轿车电机市场上占有率超过60%,技术与市场先发优势明显,将大幅受益于未来国内新能源汽车市场的蓬勃发展。公司作为上海电驱动的主要参股企业,有望获得可观的投资收益,同时也为公司新能源汽车电机用钕铁硼的销售提供了有力保障。 维持公司“增持”评级:我们预计,2012-2014年,公司每股收益分别为1.41、1.68、2.04元,对应目前PE分别为14.5、12.2、10.1倍,考虑到短期内汽车EPS领域的爆发、稀土价格有望企稳回暖、新能源汽车良好的发展前景以及公司较低的相对估值水平,我们维持公司“增持”评级。

公司4月10日孔庄矿井发生透水事故。2012年4月10日,公司所属孔庄煤矿发生一起透水事故,7名工人被困井下。截至目前,3名工人已获救,4名工人遇难,相关后续工作正在进行中。为吸取事故教训,消除安全隐患,保证安全生产,公司主动要求所属矿井进行短期停产整顿。 公司孔庄矿4月14日恢复生产,截止目前公司全部矿井已恢复正常生产。4月14日,根据江苏煤矿安全监察局要求,所属孔庄煤矿经公司组织验收后恢复正常生产。公司前期对所属姚桥煤矿、徐庄煤矿和龙东煤矿也进行了全面安全检查,经逐级验收达到了复产要求,2012年4月12日晚,前述三座煤矿已恢复生产。公司2011年原煤产量906万吨,其中姚桥煤矿、徐庄煤矿和龙东煤矿三座煤矿原煤产量合计为755万吨;孔庄煤矿原煤产量151万吨。 该事故对公司12年产销量和业绩影响并不大。发生事故的孔庄矿年设计产能为155万吨,11年产量达151万吨。经调研了解,截止公告公布时,孔庄矿积水已经基本抽干,而其他矿井经短期整顿已恢复生产,预计孔庄矿不久也将复产,考虑库存和排产的调节,整体看对公司12年产销量及业绩影响较小。 公司出于安全考虑主动进行停产整顿,并非政府强制,同元宝湾矿难和王家岭矿难相比影响较小。公司此次矿难与去年9月16日公司实际控股股东中煤集团下属山西金海洋公司元宝湾煤矿透水事故相比,影响程度较小,故此次事故后江苏政府并未像去年山西政府一样要求责任公司进行停产整顿。公司则是出于为员工安全着想,主动选择对所有矿井进行安全排查。 因考虑此次矿难对公司业绩影响甚小,我们维持公司12-13年原有盈利预测1.99元/股和2.09元/股,对应12年动态PE10倍,低于行业平均估值水平13-14倍。虽矿难短期内对公司估值可能会产生负面影响,但鉴于公司后续省外扩张增长可期,且具备估值优势,维持“增持”评级。