投资要点: 投资评级与估值:我们认为由于油价高企、油公司盈利能力持续增强、刺激政策进入密集出台期,石油石化设备迎来行业景气周期。石油炼化领域换热器将向板壳式转换,公司是科研院所的业内技术翘楚,板壳式换热器国内唯一生产厂商,拥有雄厚的客户资源,成长空间广阔,市占率将不断提升。控股股东背景雄厚,业务向电力冶金、船舶等行业多元化经营有保证。同时公司高管对公司未来发展充满信心,以平均1.8倍年薪的资金首次购买公司股票,高管利益与公司发展挂钩。我们预计2011-2013年EPS为0.50、0.71、0.91元,复合增速34.9%,对应PE32、23、18倍,给予增持评级。 我们的核心观点:1、板壳式换热器国内唯一生产厂商,市占率逐步提升。公司产品具有核心竞争力,板壳式换热器国内唯一生产厂商,板壳式换热器渗透率逐步提高,公司将在下游需求向板壳式换热器转换的过程中直接受益,市占率逐步提升。 2、石化换热器市场仅占换热器空间的30%,控股股东背景雄厚,下游多元化经营有保证。换热器被广泛运用于石油、电力、化工、冶金等工业领域,石化换热器2009市场空间约为153亿,仅占换热器空间的30%。控股股东国机集团工程承包能力强,拥有电力、冶金矿山、汽车工程等多项总包能力,公司下游扩张有保证。 3、公司高管以自有资金首次购买公司股票,显示对未来发展的信心。公司高管以自有资金首次购买公司股票,绝对金额虽不高,但平均购买金额与年薪相比倍数却高达1.8倍,显示了极强的对公司未来发展的信心,将高管利益与股东利益紧密连接。

投资评级与估值:略微下调盈利预测,目前我们预计11-13年摊薄后每股收益分别为1.23元、3.05元、4.15元,9个月目标价(即年内高点目标价)91.5元,对应12PE30倍、13PE22倍。短期内,由于备考方案利润预测低于预期、仔猪疫病出现、一月份销售情况平淡等因素,股价可能横盘整理(目前12PE22.5倍),但用9个月时间看,长期投资者可趁机逢低配置,维持买入评级。

投资要点: 未来三年,3D&智能电视激发庞大的更新需求,技术领先的黑电龙头海信将受益,长期来看,我们看好公司综合竞争力不断提升成为国内电视机的“三星”。我们预测11-13年EPS为1.95/2.16/3.03元,目前股价对应11-13年PE7.4/6.7/4.7倍。尽管公司股价从12月底部上涨38%,考虑到市场对公司业绩预期仍有较大分歧,估值水平偏低。参考行业平均,我们给予公司12年EPS10x估值,目标价21.6元,仍有50%的上涨空间,维持“买入”评级。 庞大的更新需求和保有量的进一步提升支撑行业的长期需求增长:1)市场存在3.2亿台CRT存量有待更新,受益于2015年模拟信号关闭,未来三年更新有望加速;2)彩电家庭保有量进一步提升仍有空间,平板电视在商用领域持续拓展,支撑行业的长期需求增长;3)我们预计2011-2015年国内需求总量年复合增长为19.4%,其中2014年将达到7900万台以上。 具有差异化消费体验的3D电视&智能电视,联手拉开需求更替的帷幕。1)3D电视未来三年渗透率将达到40%、60%、80%,预计2012年内销总量可达1800万;2)智能电视重新定义电视产品,苹果电视的推出将加速消费者对智能电视的认知,有望激发更大的市场需求,预计未来三年渗透率将达25%、35%、55%,2012年内销总量可达900万台。3)以海信为代表的国内厂商在3D&智能产品储备上同步甚至优于国外厂商,一旦需求得到催化,将直接受益。 海信电器四大优势成为国内电视行业的“三星”,长期竞争力的提升确保盈利水平的提升:1)以技术领先为发展战略,始终把握行业趋势,实行产品差异化;2)公司营销优势可助公司增加市场份额,提高品牌定价能力;3)深化模组整机一体化,毛利率不断提升;4)经营管理效率优势突出。 股价表现的催化剂:年报业绩正式出台后市场预期统一,家电补贴新政出台。 风险:终端需求持续低迷,上游格局变化风险,新显示技术产品提早上市。

11年营业利润同比增长90%,略低于我们预期。1)11年公司实现营业收入7.41亿,同比增长58.36%;实现营业利润1.81亿,同比增长92.56%;基本每股收益0.52元,同比增长90.1%。2)尽管营业利润高速增长,公司业绩仍略低于我们预期(我们年报前瞻预计每股收益0.57元)。我们判断业绩低于预期的主要原因是:11年三季度起银行招标进度趋缓,造成公司四季度单季的利润增速仅为55.2%,低于前三季度平均。2)我们判断公司11年业绩的高速增长既来自取款机的出货量稳步提升,又来自于客户对取款机/循环一体机运营的强需求。11年中,公司关于循环一体机的投放经验得到增强,预计将成为未来业绩增长的重要基础。 毛利率略受影响,仍维持50%以上高位。1)11年公司主营业务中,产品销售和合作运营毛利率基本稳定,同比10年分别下降和上浮1-2个百分点。2)尽管公司融资租赁业务和技术、金融服务业务均下降8-10个百分点,但仍维持50%以上高位。我们判断融资租赁业务和技术、金融服务业务毛利率下滑的原因与广东省外业务快速扩张息息相关。11年公司广东省外业务营收同比增速达到60.26%,高于广州地区业务增速。3)公司高毛利率既和取款机/循环一体机的技术和认证门槛相对较高有关,又和公司在合作运营/融资租赁领域具备核心竞争优势有关。 人行“助农取款“推广,未来两年看好公司前景。1)人行发文推广助农取款,要在13年前实现农村乡镇及行政村基本覆盖,力争12年在农村布放ATM6万台。2)公司选点布放能力和成本优势明显,将是最受益于“ATM下乡“的厂商之一。3)预计公司未来两年营收保持约40%同比增速,净利润增速将高于营收增速。公司的快速成长也可能对现金流带来压力。 维持“增持”评级。我们预计公司12/13/14年EPS分别为0.73/0.95/1.15元,对应动态市盈率17/13/11倍。由于看好“助农取款”带来的持续市场机会和公司模式、技术优势(选点布放能力),维持公司“增持”评级。

投资要点: 公告解答了“社保卡发放结束后公司如何增长”的问题。公司于2月15日召开董事会会议,决定新设运维管理中心、民生信息服务中心和设备分公司等三个分支机构,并将医疗软件子公司注册资本从原来100万元增加至2000万元。 三分支机构各司其职,为高速发卡结束后全面构建用卡环境夯实基础。 自助终端等用卡设备有望带来新的业绩增长。设备分公司负责生产读卡机具和自助终端,带金融功能的社保卡专用读卡机具应用于医院及药店等场所,我们预计每省市场需求约为十万台。自助终端可用于医院、社保大厅和全国乡镇,为参保人员提供自助挂号结算、劳动就业、社保查询缴费等功能。自助终端有望成为公司主打产品,目前已铺设四个试点,全国市场规模约为70亿元。 “民生云”降低IT 成本,支持增值服务创新。民生信息服务中心首次将云计算引入民生服务领域。云技术能充分利用处理器、网络和存储等硬件资源,同时也支持在线服务和按需付费等新业务模式。人保部提出“全国8亿张社保卡”规划将导致参保人数在十二五期间激增,必将给后台系统带来严峻考验。我们认为“民生云”的搭建能降低大规模民生信息系统的IT 成本,也可以为公司尝试远程缴费等新增值服务提供技术支持。 运管中心提升服务质量,医疗公司加强服务能力。运维管理中心扩充了原呼叫中心功能,在直接服务客户基础上增强了技术支持和运维外包等业务的资源整合,有利于提升服务质量并降低运维成本。医疗子公司主要为医疗机构提供解决方案和技术服务,增资后有利于加大对医疗机构的业务拓展力度。 我们预测公司 2011-2013年EPS 分别为0.50元、0.62元和0.76元。给予2012年30倍PE,公司目标价是18.6元,维持“买入”评级。公司未来两三年的业绩贡献仍主要来自于发放社保卡,短期股价催化剂为安徽和湖南两省社保卡的政府招标,我们认为公司在已建有省级社保平台的安徽湖南两省复制“福建模式”是大概率事件。 核心假定的风险:安徽湖南两省业务拓展失败,或社保卡发放进度低于预期。

政府信用促规模平稳快速扩张,风险抵御优势显著。北京市政府与北京银行深厚的渊源使其在享受城商行快速扩张的同时,保持了与大行资产负债扩张速度相同的低波动性,充分证明经营风格的稳健。其次,北京首都政府资源保障存款增长可持续,且系统客户和企业客户的存款成本低廉。在存款竞争激烈、增长压力较大的背景下,稳定而持续的存款增长可支持资产规模的快速扩张,并且保证贷存比处在60%左右的水平,使规模驱动业绩增长的优势非常明显。 最后,北京银行稳健的经营赋予其很强的风险抵御能力,2006年至今不良贷款余额、不良率和逾期贷款持续下降,资产质量优势明显。 在上市银行中,北京银行的成本收入比始终最低,这既与其员工单兵作战能力很强有关,也与其合理的股权激励方案和科技强行的战略密切相关。北京银行人均营业收入、人均利润一直领先其他上市银行,这大大节约公司的员工费用。在上市之初,北京银行即实现了全员持股的激励机制,使员工收益与银行业绩直接挂钩,真正实现长期高效的员工激励机制。在“科技强行”的战略理念,公司构建了安全高效的信息技术平台和完善的电子化服务渠道,利于成本节约。 股价上涨的催化剂来自即将实施的定增方案和城商行跨区域经营政策的放开。根据估值模型,我们预计11年北京银行的核心资产充足率将达9.52%,定增实施后,将提升1.67个百分点至11.19%,处于上市银行前列。充实的资本将保证北京银行未来2-3年的资产扩张,12年其贷款规模增速将提升3%至20%,远高于行业平均水平,同时为向资本节约型银行转型争取时间。此外,定增后EPS、BVPS得以增厚,公司PB降至1.05,低于可比银行,估值吸引力进一步凸显。我们预计城商行跨区域经营政策将于今年上半年逐步明朗,该政策的最大受益者即是北京银行。2012年北京银行的网点渠道和资产规模将因此加快扩张。 预计11-13年北京银行的净利润增速分别为30.72%、20.94%和18.14%,对应EPS为1.43、1.47和1.74元,BVPS为8.04、9.66和11.10元,给予12、13年估值6.89X、5.83XPE,1.05X、0.91XPB。在可比银行中,北京银行规模驱动业绩增长优势明显,抗风险能力最强,经营效率最高,而估值最低(与深发展被吸收合并前比)。且近期定增方案的推出,将进一步充实其资本实力,为全国布局和业务转型争取时间。我们将北京银行的评级从“中性”上调至“增持”。

投资要点: 中国人寿2012年1月按照《保险合同相关会计处理规定》调整后的保险合同保费收入为491亿元,同比增长11.85%。中国人寿1月总保费增速低于平安和新华,高于太保,较高增速预计由续期保费40%左右的高增长带动。 受公司主动结构调整和春节因素的负面影响,个险新单保费收入1月单月预计同比下降,但缴费期限结构大幅好转。中国人寿一直以来较关注保费规模和市场份额,寿险保单缴费期限都低于其他几家上市公司,影响了保费收入的持续性,且易发生集中给付情况。中国人寿2011年二季度以来更注重价值增长,调整产品期限结构,主要销售五年期和五年期以上保单。2012年“调结构”持续,且力度有所增大,虽然预计1月份个险新单负增长20%以上,但十年期及以上保单仍实现两位数正增长,五年期保单保费增速更快,保单利润率大幅提升。此外,2012年中国人寿营销员整治已经完成,增员情况将好于2011年。 银行渠道仍然承压,2012年上半年预计仍负增长。2011年3月保监会和银监会联合发布《商业银行代理保险业务监管指引》,规范银保市场秩序,对于2011年银保产品销售和总保费规模产生较大负面影响,同时加息、股市下跌等外部金融环境转变亦对银保产品销售构成困难,大量保险公司银保出现负增长,全年中国人寿银保新单预计负增长20%以上。当前各保险公司都在积极探索银保转型模式,提高产品价值含量。而归因于保费基数下降,2012年银保保费降幅将缩窄,但改善可能低于预期,其中一季度由于基数原因,同比仍将出现大幅下降。 看好公司经营目标转变带来的业绩改善。中国人寿2012年开始着力实现由“规模推动型”向“价值驱动型”转变,未来公司会更看重NBV增长,大力调整险种结构和期限结构,加大长期保障型保单销售力度。2011年中国人寿新业务价值预计零增长,而2012年预计将实现5-10%的增长。 公司业务质量改善,当前绝对股价略有低估。中国人寿公司治理层面正发生积极变化,保费和新业务价值增长情况较2011年将有较大改善。但相比其他上市保险公司,并无估值优势,给予增持评级。

投资要点: 按已经中国证监会核准的重大资产重组方案口径,公司备考报表2011年1-12月业绩预告EPS 为0.45元,基本符合我们的预期。由于公司此次重大资产置入资产、指出资产相关工商变更、过户手续尚在办理过程中;按已经中国证监会核准的重大资产重组方案口径,公司备考报表2011年业绩预告EPS 为0.45元,基本符合我们之前预期的0.44元。 由于会计处理确认的复杂性,目前公司2011年业绩涉及的重大资产重组会计确认方法需要请示相关部门,存在不确定性。由于证监会对于重大资产置换的会计确认方法并无统一明文规定,公司在公告中披露了除资产置换后口径的其余两种口径的业绩;以2011年12月31日为资产交割日进行测算(不包括海外资产并不考虑海外资产的盈亏情况),公司2011年EPS 为0-0.03元,该方法业绩预计仍包括了公司置出的全部资产的盈亏情况;若以重组完成前口径,由于钢铁行业的景气低位,公司2011年EPS 为-0.19元。三种口径的业绩差异较大,目前以何种口径披露业绩仍存在不确定性。 看好公司未来资源优势,大力发展钒钛产业带来估值提升空间。资产置换完成之后,公司下属的矿业资源包括存续资产攀钢矿业,以及此次置换新增的矿业资产鞍迁矿业和卡拉拉铁矿。公司的铁矿石资源储量从13亿吨大幅提升至41.6亿吨,资源优势明显;并且公司积极贯彻大力发展钒钛产业战略,目前公司具备年产钒制品2万吨、钛精粉56多万吨、钛白粉8万吨的综合生产能力,钒钛产业的大力发展能够提升公司的估值空间。 维持盈利预测,维持“买入”评级。公司目前正积极办理资产置换相关手续,资产重组进程顺利;我们维持公司2011、12、13年的盈利预测0.44元、0.55元、0.88元,并且给予公司12年PE 15X 的估值,给予公司8.25元的目标价格,目前仍有20%以上的空间,维持公司的“买入”评级。

投资要点: 公司今日公告:公司控股股东甘肃农垦集团在 2011年12月16日-2012年2月15日期间增持公司股份1754.9万股,约占公司总股本1.01%,总持股比例达到18.04%,截至当前农垦集团及一致行动人合计持股比例29.24%。 大股东增持体现其对公司未来发展的信心以及对当前投资价值的认可。按照大股东增持期间公司股价平均值计算,本次增持金额近8600万元,且大股东计划将继续实施增持公司股票计划,并承诺增持期间大股东及其一致行动人不会减持。大股东在A 股市场尚未明朗的情况下持续增持公司股票显示了对公司长期发展的信心,这也与大股东近年来对公司的全力支持相一致:从资源上,09年以来农垦集团已将8家优质农场资源置入上市公司,并计划以公司为平台继续整合集团农场资源;此外,本月公司又以低价收购大股东旗下“农垦良种”(净利润约1000万元),为公司打造现代农业再添动力。从管理上,农垦集团董事长、副董事长均兼任上市公司高管,以确保公司转型战略的顺利贯彻。总之,农垦集团正全力以赴将亚盛集团打造成现代化大农业集团,本次增持行为是对公司支持的又一具体表现。 整合土地资源,转变盈利模式,做现代化大农业的领军者。①土地资源丰富: 通过整合集团资源,公司现拥有授权经营的土地面积达到342万亩,其中耕地面积47.5万亩,宜农未开垦土地近48万亩,牧场面积185万亩。预计集团尚有四个农场资源有待整合,估算经营土地面积35万亩。近年来的土地储备为公司发展现代化大农业奠定资源基础。②盈利模式转变:公司经营模式正由“家庭农场承包”转为“统一经营模式”,通过集中土地资源,解决缺水问题,调整种植结构,提高机械化程度,将亩均利润从此前的100-300元提升至1000元以上。条山农场的成功案例已证明了统一经营的巨大优势。③走向省外,复制模式。公司在建设现代化大农业方面已有一定积累,未来将在吉林、内蒙等地区复制成功经验,据报道,11-13年公司在吉林松原市将建设2/8/38万亩的示范田,远景利用土地资源达到100万亩以上。成功模式在省外复制将成为公司另一增长来源。 看好公司转型“现代化大农业”,建议“买入”。公司主业聚焦大农业,整合耕地资源,转变盈利模式,突出优势产业,提升资产盈利能力。预计11-13年全面摊薄EPS0.09/0.23/0.33元(假设按增发底价5.48元发行新增股本2.1亿股),目前股价对应PE57/22/15倍。考虑公司盈利拐点已现,以及未来土地资源的升值空间,建议“买入”。

投资要点: 新华保险2012年1月根据《保险合同相关会计处理规定》要求的累计原寿险保费收入132.4亿元,同比增长19.56%;维持2011年下半年较高的增速。 近20%的总保费增速高于平安的16%和太保的4%,预计也将高与国寿。新华保险较高的保费增速来自:1)个险新单保费实现正增长;2)20%左右的个险续期保费增长;3)银保总保费预计仍维持正增长,远好于同业。 “开门红”准备充分,单月个险新单保费预计同比增长10%以上,远好于同业情况。2012年以来新华保险加大个险渠道的发展力度。2011年个险新单出现4%左右的负增长,增速低于同业。2011年12月融资完成后,新华保险更注重个险渠道,开门红准备充分细致。虽然受春节因素的负面影响,2012年1月个险新单保费增速较节前大幅下降,但10%以上的增速仍远高于同业。 考虑到个险和银保的负增长,我们预计2011年新华保险新业务价值零增长。 而2012年新华保险仍受益于管理改善带动和偿付能力约束解除的经营好转,新业务价值增长预计10%以上,可分解为15%的营销员渠道价值增长和银行渠道零增长。 银保保费预计实现正增长,区别于同业。2011年3月保监会和银监会联合发布《商业银行代理保险业务监管指引》,规范银保秩序,对于银保规模产生较大负面影响,此外银行揽储压力也使得银行销售保险动力不足,大量保险公司出现负增长。新华保险2011年三季度开始调整银保业务结构,7月份开始便扭转上半年的负增长局面,2011年全年银保总保费预计仅出现7%左右的小幅负增长。2012年新华保险银保转型仍持续,1月银保总保费和新单保费预计都实现10%以上增长,但受销售环境所限,期交新单保费预计仍未较大幅度负增长。 较低估值对应较高增长,建议增持。新华保险目前股价对应2012年新业务倍数6倍,在保险股中处于中等,从绝对估值角度看大幅低估。考虑到新华保险在偿付能力约束解除后,保费和价值增速将领先,建议增持。短期对于保险公司排序为中国太保>新华保险>中国平安>中国人寿。

投资要点: 1月销售面积同比下滑57%,比11年2月仅下滑 9%,春节因素或放大对销售下滑的担忧:1月份公司房地产销售面积29万方,销售金额34亿元,销售均价1.17万元,同比增幅分别为 -57%、-55%、6%,其中中海地产销售面积25.6万方,销售金额为港币39.4亿元,销售均价为港币1.54万元,同比增幅分别为-52%、-49%、2%;公司销售面积下滑在趋势和幅度上与其他龙头房企基本一致,在价格上虽然同比小幅上涨,但环比下降20%。 考虑到比11年2月仅下滑9%,同比数据或许会放大市场对公司地产销售下滑的担忧。 1月新签合同同比增长22%,继两个月下滑之后首次恢复正增长,由于受部分合同跨年度确认影响,目前尚未能说明景气好转,但数据略超市场预期:1月份公司新签合同524亿,同比增长22%,而11年9月以来,每月单月同比增速分别只有-2%、6%、-11%、-35%,1月数据首次转正,但由于11年12月部分订单可能滞留至今年签约,尚未能说明景气好转。 新开工面积同比增长5%:比11年2月增长36%,但由于相关工程机械需求惨淡,投资意愿是否回暖有待确认。1月份公司新开工面积1517万方,同比增长5%,比11年春节期间的2月份增长36%,由于新开工的确认较为简单,考虑到挖掘机1月销量同比下滑53%,投资意愿是否回暖仍有待更多数据验证。 未来预期改善可期,估值便宜,维持“增持”评级:对1月地产销售的下滑和新签合同的增长都不宜过分解读,我们预计公司11、12年EPS 分别为0.43、0.52元,目前股价12年PE 仅6.1,存在估值修复空间,考虑到目前地产政策预期位于底部,未来信贷改善或地方政府博弈升级或可改善预期,维持增持评级。

们在2月2日正式将中海油服上调至“买入”评级,主要原因是看好公司的深水勘探有望在1季度正式实施,从而提升公司的估值。在2月6日我们又通过点评报告进行了强调,但从2月2日至今,中海油服的绝对涨幅仅为1.6%,而同期沪指涨幅为3.4%,这反映出目前投资者对中海油服的认可度并不高,目前我们仍然坚定推荐中海油服,下面我们对投资者的一些主要疑惑进行了归纳总结和回答。

投资要点: 公司本部增产主要首山一矿、改扩建和整合矿井。公司本部为低灰、低硫、低磷、粘结性较强的焦煤资源,核定能力3300多万吨,未来扩能一方面是新建首山一矿240万吨达产,另一方面是矿井技改扩能。预计公司本部11年原煤产量3840万吨,预计12年原煤产量可提升至3980万吨左右。 集团整合 1872万吨产能,公司直接参与465万吨产能,预计12年开始逐步释放产能。集团整合118个小煤矿,1872万吨产能,可采储量约2亿吨;公司负责整合29家,对应465万吨产能,合计可采储量3442万吨。预计12年公司整合矿贡献40-50万吨,集团整合矿贡献350-400万吨,产能将逐步释放。 哈密矿业注资4亿,着眼1000万吨矿区。11年公司收购集团哈密矿业,增资至4亿元,规划1000万吨产能,将来可通过哈密矿业这一平台,充分利用公司的技术和资金优势,加大在新疆获取煤炭资源的力度。 集团规划“十二五”亿吨产量,两次承诺资产注入,整体上市箭在弦上。平煤同神马集团合并后融资需求较大,承诺解决平煤和神马两个同业竞争问题,但目前神马已启动资产注入,而平煤承诺期已到,集团尚有成熟产能千万吨,资源储量4.4亿吨,权益可采储量1.6亿吨,在建产能2000万吨有待注入。 宝钢武钢近期提价超预期表明节后大钢厂出货较为顺畅,预计粗钢日均产量下滑空间收窄,焦煤价格下跌风险短期释放。 预计公司11年业绩0.78元/股,12年业绩0.90元/股,13年业绩1.05元/股,12年估值13倍(低于行业平均15倍)。根据测算,公司优质的焦煤资源吨可采储量价值仅6元,明显低于行业平均14元,且11年焦煤资源采矿权交易价格在28-72元/吨,远高于公司吨资源焦煤价值,如果按照行业平均水平估算公司合理市值370亿元,对应股价15.7元/股。另一方面,如果考虑集团资产注入增厚15%(并不激进),公司12年业绩1.04,给予15倍行业平均估值,对应股价15.5元/股,所以综上两种估值方法给予公 司目标价15.5元,评级从“中性”上调至“买入”,将公司作为申万煤炭一季度首推品种。

投资要点: 2011年公司盈利增速出现下滑,已在预期之中: 11年3月开始的杭州房地产限购政策,致使公司的房地产结算延后,11年东城印象颗粒无收。同月,随着商贸城五区和篁园市场的开张,账上贷款约1个亿的利息费用暂停资本化,造成期间费用大幅上升。11年公司盈利增速出现下滑已在市场预期之中。 2012年增长依旧稳健,期待四季度商铺到期后的提租可能:12年商贸城五区和篁园市场的剩余商铺招商将会带来约3.4亿元的租金,剔除四区1.27亿元的租金补贴,仍有近2.1亿元的增量。东城印象的房地产结算估计在二季度完成,按照50%的确认进度,将带来5.56亿元收入,1亿净利润。三季度商贸城一到三区租约到期,新一轮租金定价方案已经提上议程,值得投资者期待。 步步为营,丰富的储备项目是下一轮增长的新动力:公司储备项目丰富,将着力打造有义乌特色的电子商务平台,实现商贸城线上线下的共同繁荣;义西生产资料市场一期将于今年开工,宾王市场改建城市综合体项目也标志着小商向新业态的进军。此外,为了配合国家贸易综合改革实验区政策,公司开始培育进口转口等贸易项目,这将进一步提升现有商铺的市场价值。 现有资产价值超过536亿元,被资本市场所低估:公司当下市值235亿元,其实公司仅商贸城市场资产就值474亿元。主要地产项目的地块价值大约为44.7亿。宾王市场地块重估后价值约为100亿。三类资产价值在扣除公司净负债82.1亿元之后,合理净资产价值为536.6亿元,是现有市值的2.3倍。 短期估值合理,但考虑长期的市值增长空间,维持增持:随着12年五区和篁园市场招商的完成,房地产项目结算进度逐渐明朗,公司即将走出盈利低谷。 我们判断11年到13年EPS 为0.25元、0.33元和0.51元,年复合增长率为43%,对应34、26、17倍PE,短期估值尚属合理。但鉴于公司优异的商业资产质量及长期清晰的发展路径,将带来公司市值的合理回归,我们维持增持的投资评级。

投资要点:公司公布 2011 年业绩快报:全年业绩同比下滑35.1%,符合预期。报告期内,公司实现营业收入20.4 亿元,同比增长6.9%;归属于母公司净利润2.13 亿元,每股全面摊薄收益0.32 元,同比下滑35.1%,符合之前EPS 0.30 元的预期。2011 年综合毛利率为10.2%,较10 年全年下滑10.7%。四季度单季收入、净利润分别为6.11 亿元、9270 万元,环比分别增加90.7%、134.1%,对应EPS为0.14 元。 需求下滑、重油纯碱价格上涨拉低11 年全年业绩。公司11 年业绩同比大幅下滑35.1%,同时11 年毛利率同比下滑10 个百分点,我们认为主要原因有两个:(1)下游占比最大的房地产行业11 年受到宏观调控,致使玻璃市场整体需求疲软。玻璃价格自11 年4 月的96 元/重箱下滑26 元至11 年年底的70 元/重箱,下滑幅度为27.1%,一定程度上拉低了公司盈利水平;(2)占成本比例较高的纯碱(约占24.2%)、重油(占比超过50%)价格上涨至2000 元/吨以及4000-5000 元/吨的高位,从而进一步拉低11 年全年盈利。 政府补贴、Low-E 销量增加拉动四季度净利环比大幅增长。公司四季度单季净利环比大幅增长134%,主要原因有以下两个:(1)公司于12 月23 日公告收到政府补贴2700 万元,占四季度总净利的29.1%,从而拉高了四季度净利水平;(2)公司四季度Low-e 销售情况环比较好,下游出货顺畅,预计贡献净利约2000-3500 万净利,占当期总净利22-38%。 预计 11-13 年EPS 至0.32/0.36/0.44 元,维持“增持”评级。考虑到公司未来Low-e 产品销量随着产能扩增将进一步扩大,公司2 月13 日公布的限制性股票激励草案也有利于公司未来业绩增长,留住公司核心技术人员。我们维持公司11-13 年 EPS 为0.32/0.36/0.44 元的预测,并维持“增持”评级。