投资要点 事件:ST大荒公布2014年报三季报,期内实现营业收入40.15亿元,同比下滑40.86%,实现归属上市公司股东净利润12.08万元,同比增长1114.67%,折合EPS0.68元,符合预期。其中,Q3单季实现收入8.51亿元,同比下滑54.23%,归属上市公司股东净利润2.16万元,同比增长312.76%,折合EPS0.12元。 公司收入下降主要由于剥离北大荒米业所致,但由于亏损资产相继关停并转,公司业绩实现恢复性增长。 我们认为公司非耕地出租业务资产重整初见成效,公司依托于地租业务模式已经带来业绩底部好转,未来公司主要经营看点在于如何充分利用现有土地资源与外部资本合作来获取更多收益,以及在农垦系统改革大背景下如何实现经营绩效的进一步提升,尽管上述事项任重道远,但公司基本面向好的长期趋势不变。公司拥有1296万亩的优质耕地资源是公司核心价值所在,未来经营绩效提升所释放的盈利能力增长空间是现有农业公司所无法比拟的。 从土地改革角度来看,我们认为中国农业种植业正在经历前所未有的变革期,种植业的经营模式将发生巨大变革,包括种植业的盈利模式,农资配套服务提供商新型的商业模式等等。就北大荒而言,公司拥有的土地资源是其他公司无法具备的优势,在种植业变革以及农垦系统改革大背景下,外部资本介入会提升公司的经营效率,而且从政府改革的诉求而言,农垦系统的非市场化机制一定会破冰,北大荒在农垦系统改革中具有战略意义。我们认为北大荒的投资价值并非在于短期业绩的多寡,而在于其陈旧经营体制改革的步伐。 我们认为2014年将是农村土地深入改革的元年,短期来看农地改革政策将继续推出,土地改革板块将迎来年内第二波机会。 我们预计*ST大荒2014-2016年EPS分别为0.80、0.71、0.83元运用DCF绝对估值将公司目标价设定为15.17元,维持“买入”评级。随着亏损资产剥离,公司的经营正逐步由低谷复苏,在土地改革以及农垦体制改革的大背景下,集团资产整合、公司现有资源的产业链扩张等将进一步提升公司经营绩效和盈利水平。 政策因素、公司经营层面的积极改善都将成为公司股价的催化因素。 风险提示:农垦政策出台低于预期,导致集团资产整合以及公司产业链扩张低于预期、租金增长低于预期。

投资要点 三季报业绩同比增长46.21%符合预期,四季度同比有望继续维持高增速。公司2014年前三季度实现营业收入31.30亿元,同比增长24.07%;实现营业利润5.24亿元,同比增长36.62%;实现归属于上市公司股东净利润3.50亿元,同比增长46.21%,对应EPS 为0.66元;其中,公司三季度单季实现营业收入11.51亿元,同比增长35.84%,环比增长6.28%;实现归属于上市公司股东净利润1.42亿元,同比增长38.26%,环比增长9.35%,对应的EPS 为0.27元。公司三季报高增长超出市场预期,预计全年保持高增长。 第三季度收入同比增长35.8%,毛利率同比提升1.5%,增长势头非常好。公司今年1、2、3季度的收入分别为8.95、10.83、11.51亿元,分别同比增长15.6%、20.26%、35.84%,收入增长幅度逐步上升。四季度预计维持三季度的格局,前三季度收入同比增长24.07%,预计全年收入同比增长25-30%。今年1、2、3季度的毛利率分别为31.23%、35.50%、36.37%,同比分别提升0.5%、3.4%、1.5%,毛利率的提升则主要是因为规模效益和生产工艺自动化水平提高的结果,另一方面公司产品成本中40-50%是跟铜、银、塑料、钢铁相关,今年以来价格都处于下降通道,从成本端看毛利率有上升的空间。 通用、电力、通信继电器保持平稳增长,而汽车继电器、工控继电器、低压电器增长潜力巨大。公司的五大来产品之中,通用继电器下游家电为主,宏发已是全球最大的家电继电器销售企业,市场份额稳中有升,客户结构也在逐步优化,前三季度保持10%多的增长,未来持续稳定增长可期;电力继电器也是全球第一的品牌,包括国内和国际两大市场,今年国内和国外继电器市场需求均不错,未来更多看国际市场的增长,保持平稳;汽车继电器宏发规模尚小,汽车继电器本身市场最大,是近几年公司战略布局和重点打造的领域,也逐步地进入通用、本田、宝马的供应链体系。电动车、低速电动车里的直流继电n 器是新增的需求,宏发较早即投入很大的研发,国内的电动车、多家低速电动车企业都有接洽,也已有部分订单和交付,未来增长前景看好;通讯继电器市场行业增速不高,宏发在这块销售规模并不大,未来随着4G 推广,通讯继电器有一定的增长空间;工控等其他继电器实现收入3.4亿元,同比增长48%,其他产品包含工控产品、自动化生产线、低压电器,甚至包含部分通用、电力继电器,增长最快,同时毛利率迅速恢复到所有产品中最高,主要是工控、自动化生产线均是高毛利率的产品,工控继电器、低压电器未来均有较大的增长空间。 三项费用率增减不一,总体费用控制跟收入增长同步。前三季度销售费用为1.18亿元,同比增长23.43%,销售费用率为3.77%,同比减少0.02个百分点;第三季度销售费用为0.44亿元,同比增长16.22%,环比增长10.13% 。前三季度管理费用为3.83亿元,同比增长37.45%,管理费用率为12.23%,同比增长1.19个百分点;第三季度管理费用为1.41亿元,同比增长62.57%,环比增长8.39%。前三季度财务费用为2481.41万元,同比增长1.27%,财务费用率为0.79%,同比减少0.18个百分点;第三季度财务费用为1361.28万元,同比减少1187.59%,环比增长62.47%。 前三季度现金流净流入2.37亿元,存货同比增加36.11%,领先指标表现良好。前三季度净现金流入2.37亿元,同比增长0.60%,第三季度净流入1.43亿元,较上期3596.31万元,同比增长298.54%,现金流指标良好。存货7.21亿元,较期初增长21.26%,存货也处于历史最高水平,后续收入增长的潜力良好。预收账款为1228.66万元,较期初减少3.66%,公司产品主要采取经销的模式,预售款比重非常之低,跟公司经营状况关联不大。应收账款10.68亿元,较期初增长20.82%,应收账款增长速度也低于收入增长速度,公司收入增长质量高。 盈利预测与估值:我们预计2014-2016年EPS 分别为0.90/1.20/1.54元,同比增长46/30/28%,考虑到公司在继电器领域的龙头地位、公司在产品上的持续投入和战略布局,给予2015年25倍PE,目标价30元,维持买入评级。 风险提示:家电继电市场竞争恶化,新能源汽车渗透率低于预期,大宗商品价格上升

投资要点 事件 中国国旅2014年1-9月实现营业收入145.36亿元,增长14.92%,归属于上市公司股东净利润11.9亿元,增长5.98%,扣非后净利润增速为7.98%,基本每股收益1.2214元。第三季度实现收入55.87亿元,增长16.31%,归属于上市公司股东净利润3.42亿元,增长6.54%。第三季度三亚免税店免税品销售额6.55亿元,整体业绩增长略低于预期。 经营分析及投资逻辑 海棠湾项目尚处培育期,关注旺季销售弹性释放:因9月仍为三亚的旅游淡季,去年大东海店基数较小,今年海棠湾店在大幅促销活动的刺激下,销售额实现了较大增长。据商务部披露数据,9月海棠湾店免税品销售额达3.2亿元,同比增长118.13%。但由于开业初期项目承受一定开办费,以及大幅促销产生大量市场费用,项目的利润贡献较为有限,预计净利润率约13%。 进入10月后,商品促销力度有所下降,销售额的同比增速较9月有明显下降,预计为40%-50%。并且,由于目前海棠湾店相对大东海店主要是增加了更多的品牌和商品品类,尤其以精品为主,这部分商品的销售额对淡旺季更为敏感,目前精品的销售占比已经超过50%,因此在尚未进入三亚旅游旺季的10月,购物中心销售额增长略低也是可以理解。但由于促销力度减弱,10月单店利润率有所提升。 我们认为随着三亚旅游市场景气度提升,以及春节前二期的全面开业,购物中心销售额有望实现较快增长,旺季销售额弹性实现有效释放。同时,去年四季度利润为全年最低,因此今年单四季度的利润增长或将较为突出。 中免商城及吴哥市内免税店年内推出,新业态或将带来新增长点:公司旗下官方购物平台-中免商城将在近期上线公测。商城通过跨境通平台以及公司有税代理渠道将为顾客提供100%品牌授权、并具有免税价格优势的商品。面对鱼龙混杂,品质参差不齐的海淘市场,中免商城商品兼具品质保障和价格优势,有望在其中抢占一定市场份额,进而丰富公司旅游零售产品业态。吴哥市内免税店将在今年12月底开业,宽松的政策条件和良好的客源结构都为项目提供优越的成长环境。尽管暂时不能完全排除未来其他旅游零售商进入柬埔寨市内免税市场的可能,但中免及背靠的庞大大陆团队游客及先入者地位,仍能保障其项目的市场竞争优势。 盈利调整及投资建议 我们仍维持对公司未来三年的盈利预测,预计2014-2016年公司的EPS分别为1.603元、1.888元和2.203元。后续,海内外新项目的逐步成长(海棠湾免税购物中心、中免商城、柬埔寨市内免税店、北京上海机场重新招投标)、行业政策的调整预期(入境免税店重启、海南离岛免税政策调整)、以及可能推进的国企改革及股权激励事宜,都将会是影响公司股价表现的重要因素。我们仍维持公司的“买入”评级,未来6-12个月目标价位区间43.3元-45.0元。 风险提示 公司新项目建设进度或运营情况低于预期。行业或区域政策调整情况低于预期。

三季报出炉:公司前三季度实现收入41.74亿,同比增长10.95%,净利润5.1亿,增长6.68%;其中,三季度单季度收入15.4亿,净利润1.82亿,分别同比增长20.79%、1.76%。 公司三季度收入增长略超市场预期,主要是因为豆浆机的恢复、压力锅电磁炉下滑趋缓、新品的增长迅速以及电商的持续发力。三季度,豆浆机增长转负为正、电商持续60%以上的高增速并达到近30%的销售占比,这是推动业绩增长的主要原因。但由于去年4季度公司四季度销售收入的高基数,四季度收入增速可能还有波动。 公司三季度的利润增速不及收入增速,主要因为单季度毛利率的下降。去年三季度毛利率的低基数和新品集中推出带来的成本上升是单季度利润增幅不显著的主要原因。 同时,公司在三季度通过参股的方式,尝试对下游电商经销商的深度合作,未来将选取部分经销商进行试点。过去,公司也采取过类似的手段参股上游供应商,使得整个供应链条缩短、效率大幅提高。我们认为,此次对电商经销商参股,是公司寻求供应链不断改善的新尝试。 我们预计,全年业绩达成股权激励目标的可能性较大。我们认为,九阳处在销售恢复期,业绩的一定波动不改长期向好趋势,同时,研发的领先、积极的新品探索、渠道的控制力增强、电商供应链的优化,都给未来长期竞争力的提升,提供重要的保障。 我们预测(调低):2014-2015年EPS为0.69、0.83元,同比增长10%、20%;考虑传统业务回升和新品巨大市场机会,维持目标价18.5元,对应2015年PE22.3倍,维持“买入”评级。

投资要点 事件:隆平高科公布2014年三季报,公司期内实现营业收入8.21亿元,同比下降9.87%,归属上市股东净利润1.16亿元,同比增长101%,折合EPS0.12元,扣非后净利润3741万元,同比增长73.92%(净利润大幅增长主要来自于收购并表了部分少数股东权益,并表净利润增厚所致);其中Q3单季实现收入9491万元,同比增长44.29%,归属上市公司股东净利润-1596万元,折合EPS 约0.016元,符合预期。 公司 Q3单季出现亏损是由于种子普遍的销售淡季亏损,前三季度收入下降主要由于新疆红安业务规模收缩所致,与种业景气无关。前三季度新疆红安收入下降42.53%,至少带来公司1亿元左右的营收下降,但由于辣椒加工业务本身毛利率较低,因此对公司整体利润影响较小,公司前三季度综合毛利率水平31.72%,较去年同期提升2个百分比,公司正在按既定方针,执行“收缩非主业,聚焦主业”战略部署。 对于旗下种业公司来讲,三季度属经营淡季,并无种业销售收入入账,因此在三季度传统淡季,我们一般最为关键的指标是预收款情况,因其决定了接下来的2014/15年推广季的公司销售情况及业绩增速。根据隆平高科三季度,公司期末预收款达到2.25亿元,较去年同期增长44%,表明公司2014/2015推广季种子预售良好,为4季度以及2015年1季度的业绩增长打下坚实基础。我们认为在此预收款增速条件下,公司4季度实现30%增长,单季业绩将实现2.5亿元,全年3.6亿元的业绩承诺基本能够完成。 未来两个推广季,隆平高科将拥有内生增长和外延式扩张的双重保障,业绩将保持稳定增长态势。(1)2014年全行业制种下降,行业供需格局好转,种子价格企稳回升;(2)公司杂交水稻和杂交玉米产品线逐步丰富,预计在年底和明年将陆续推出更多的优质品种,保障公司推广面积的持续增长;(3)2015-2016年将是行业外延式扩张的大年,公司在定增完成后,拥有充裕的资金实力进行行业整合。 中信集团入主后,隆平高科成为种业国家队主力成员,手持36亿现金,技术与渠道的并购整合,国内与国外的协同发展,借助国内转基因技术研究的大幕即将拉开之契机,世界级种业龙头正扬帆起航。(1)依托于中信集团旗下中信并购基金的产业资本优势,隆平高科将成为国内种业整合的领军企业;(2)现代种业基金参股隆平高科,隆平高科或将是国家级的现代种业基金的重要退出平台;(3)依托于中信集团在海外深厚的产业布局优势,隆平高科未来的整合目标将不局限于国内市场,海外的并购整合成为隆平高科未来最大的看点。 我们持续看好公司中长期的发展,隆平高科凭借其多年来在杂交水稻以及杂交玉米领域奠定的坚实基础,借助外部资本力量,正逐步向世界级的种业巨头迈进。(1)公司将继续加强自身杂交水稻领域的研发和销售优势,布局国内和国外市场;(2)通过并购整合获得更多的研发技术和产品线扩张,未来在生物技术、转基因作物、以及其他大田作物领域,公司将获得更多的资源储备;(3)通过并购整合加速国际市场拓展的步伐。 按增发完成后股本计算,预计公司2014-2016年EPS 分别为0.29、0.44和0.54元,按2015年50XPE计算,目标价设定为22元,维持“买入”评级。尽管短期内公司相对估值较高,但是我们看好公司中长期的业务扩展和业绩增长潜力,在全球化的并购整合完成后,公司市值有望向更高层次迈进。我们认为公司新品种推出、并购预期都将成为未来股价上涨的催化剂。 风险因素:新品种推出时间低于预期,并购整合进展不畅。

事件:公司公告了2014前三季度生产经营情况,报告期内实现营业收入5.78亿元,同比增长26.71%;归属上市公司股东净利润915万元,同比下降-96.23%,对应EPS0.0022元,业绩符合预期;预计2014年归属上市公司股东净利润为100-1200万元。 第三季度实现盈利1600万:报告期内公司加大了海外矿石的销售致使营业收入有所上升,行业在经历两年去库后,工业锆价格已从6月初开始反弹,氯氧化锆从8700元/吨上升到目前9100元/吨,环比上涨5%;二氧化锆从31000元/吨恢复到33500元/吨,环比上涨8%,工业品价格的上涨促使公司单季度实现净利润1600万元。 预计到2020年国内核电装机容量累计将达到7000万千瓦且不含内陆核电站,只考虑完成一次锆材更换将拉动核级海绵锆2450吨。上市公司控股股东为中国核工业集团,为国内以为一家具有核燃料生产以及销售的大型央企,上市公司在集团核燃料产业链中扮演着极其重要的角色。近期由于指数以及核电板块整体出现回调,公司股价出现一定程度的下跌,但具有较高的安全边际,我们继续看好公司未来的利润以及股价的增长空间。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2014-2015年营业收入分别是7.30和8.49亿元,净利润为0.18和0.24亿元,对应EPS0.04和0.06元,由于下半年核电发展将逐步兑现,行业催化剂频出,给予公司“增持”评级。

事件:公司公布前三季度业绩,前三季度实现收入7.61亿元,同比增长43.54%;净利润1.31亿元,同比增长34.40%;基本每股收益0.46元。三季度单季营收为2.80亿元,同比增长32.69%;净利润4755.17万元,同比增长30.76%。 新品推成出新迅速,毛利率下滑趋势减缓。公司自上市以来产品综合毛利率不断下滑,智能手机为主的中小尺寸背光产品竞争剧烈、产品单价降低成为了不可避免的状况,面对此,通过产品线的横向延展成为了解决之道。前三季度中公司重点研发的“超亮侧发白光LED”和“超薄侧发白光LED”现均已批量生产,与目前智能终端不断轻薄化的趋势一拍即合,受到下游客户广泛认可;“高功率白光LED”在发光效率和散热方面都有极大提升,在大尺寸高端液晶电视和室内照明灯具应用方面性能突出,而大尺寸市场的用量是小尺寸的数十倍之余,市场空间巨大,目前公司已是长虹、创维、海信等国内一线电视厂商主要供应商,未来大尺寸将成为公司重要增长点之一,是背光模组国产化替代的重大受益方;“超薄全彩LED”已完成试产,为未来切入LED显示应用方面提供支撑,公司将顺利同时抓住显示和照明两大LED快速渗透的方向,为公司长期地持续地增长保驾护航。公司新品的快速推出对于提供综合毛利率助力颇多,近三个季度的单季毛利率分别为29.60%、29.16%、29.22%,下滑速度明显减缓,未来在生产效率的进一步提升下,公司盈利能力值得期待。 背光国产化配套成为大趋势。2012年以前,无论是手机、平板使用的中小尺寸液晶面板还是电视、PC使用的大尺寸液晶面板,都是韩国和台湾等面板厂商垄断的,其中的背光模组也基本都是用的旗下模组配套子公司的供应,属于类封闭式环节。但这一现象在经济全球化、制造精细化和成本压力加剧的倒逼下不得不改变,面板厂商为了提升利润率开始寻找产业链配套,只提供不含背光模组的液晶面板,这样背光模组的提供就转移到了下游终端厂商。我们相信未来三年中大尺寸LED背光市场的成长将主要受益于液晶面板产业由海外市场向国内转移的机遇。目前,三星、LG等国外面板厂商都积极加快在中国本土产品线投资的脚步,预计到2015年国内液晶面板产能占全球比例将从2013年的53%增加至70%以上,届时背光模组的本土化配套将大大提升背光源的国产化率,从而给国内中大尺寸LED背光封装企业带来了难得的机遇。 精益运营管理造就背光LED龙头。公司通过信息化管理平台有效的监控着生产销售的每个环节,在提升了产品供货效率和稳定性之外,也为公司快速反应客户需求和服务提供了保障。消费电子的快速创新性对企业提出了更高的要求,往往能够迅速对市场做出反应和第一时间交货的企业能够受到下游应用客户的青睐,而这一点正是聚飞光电的强项所在,通用产品3天以内的交货周期彻底秒杀了竞争对手1-2周的交期。自2013年开始,国内以华为、中兴、联想、酷派、OPPO、小米为首的本土品牌快速崛起,在智能手机渗透率已超90%、苹果三星等一线品牌市占不断下滑的背景下成功接棒后智能机时代,凭借高性价比和客户群体细分等优势迅速抢占市场,实现了本土品牌的逆袭。聚飞光电充分抓住了这一机遇,进一步巩固龙头地位,续接小尺寸背光市场成长动力。另外,随着4G终端渗透、智能手机大屏化、高清化趋势演进,单台终端背光用灯量不断增加,以及平板电脑轻薄化趋势对小尺寸背光企业需求的增加,都为公司小尺寸背光业务持续成长打开空间。公司在小尺寸背光LED市场的占有率已经全面超越台企、韩企,在稳定供货大陆“中华酷联”等一线手机客户的同时凭借小尺寸超亮系列的突出性价比成功进驻台湾和韩国市场。报告期内公司对韩国客户已经取得突破性进展,下半年全面放量可期。 背光模组光学膜面临巨大需求缺口,公司有望利用协同优势畅游“蓝海”。近几年,随着日韩台经济发展速度日渐放缓,原本以日韩台为主要生产基地的光学膜格局正在悄悄发生变化,全球面板厂商降低成本并抢占国内市场份额而加速面板产能向国内转移,从而选择光学膜本土化采购,加之国内高世代液晶面板的兴起,对于上游关键材料如光学膜的需求也大幅增加,以光学膜占到液晶面板成本的10%左右进行估算,一条8代线总投资200亿元的面板生产线,其光学膜的需求就达到20亿元。国内2013年背光模组光学膜产能约为4.68亿平米,与2013年预计需求量7.73亿平米存在巨大缺口,光学膜作为高端膜品种技术壁垒较高,导致这一市场需求缺口很难在短期内被填补。公司于2013年通过设立控股子公司进军背光模组光学膜领域,与现有背光业务形成横向产业链协同效应,凭借在背光模组产业链中的龙头地位,将携关键优势畅游这片“蓝海”。 盈利预测:我们预计公司2014-2016年营收分别为11.4、16.7、23.7亿元,净利润分别为1.82、2.51、3.39亿元,EPS分别为0.64、0.89、1.20元,对应PE分别为29.07、21.11、15.64倍。公司产业链地位优势明显,产品研发创新能力强,持续成长动力足,给予“买入“评级,目标价23元。 风险提示:LED照明行业技术门槛较低导致的竞争加剧;LED行业技术不断创新以及生产效率不断提升带来产品销售单价不断下降。

业绩概要:ST南钢公布2014年三季报,前三季度公司共实现销售收入206亿元,同比下降1.7%,归属上市公司股东净利润2.0亿元,去年同期为-0.09亿元,折合EPS0.052元,去年同期EPS为-0.002元。公司前三个季度EPS分别为0.004元、0.026元、0.022元; 同比业绩显著改善:前三季度公司毛利率同比大幅增加3个百分点至9.8%,产品盈利能力显著提升。公司主导产品为中厚板,从我们测算的中厚板行业盈利数据来看,前三季度吨钢毛利同比增加114元/吨,成为公司毛利率回升的主要因素。造船业是中厚板重要的下游应用领域,经历近年衰退后今年造船订单出现回升迹象,前三季度国内新承接船舶订单量5249万载重吨,同比增长37.9%,手持船舶订单量15471万载重吨,同比增加35.7%,造船订单回升推动船板需求复苏、中厚板盈利能力回暖; 环比期间费用增加:公司三季度单季毛利率环比上升2.0个百分点至10.6%,但我们测算的行业盈利数据反映三季度中厚板吨钢毛利环比回落约33元/吨,主要由于三季度后期钢铁下游订单快速萎缩,导致钢价深跌,冶炼利润收缩。公司与行业表现差异的原因可能是存货因素以及钢厂出厂价一般滞后于市场价调整。虽然毛利率上升,但公司三季度盈利环比略有下滑,主要受期间费用增加影响,其中销售费用、管理费用、财务费用分别环比上升0.49亿元、0.59亿元、0.15亿元; 财务指标:公司14年前三季度毛利率9.8%,同比上升3%;期间费用率8.5%,同比增加1.2%;净利润率1.0%,同比上升1.0%;单季主要财务指标如下: 14年Q1-14年Q3毛利率:10.2%、8.6%、10.6%; 14年Q1-14年Q3期间费用率:8.8%、7.8%、9.0%; 14年Q1-14年Q3所得税费用率:15.4%、-28.6%、0.25%。 盈利预测:钢铁产能周期及中厚板行业供需环境改善将驱动行业利润中枢上升,公司中长期盈利水平有望呈恢复趋势,预测公司2014-2015年EPS分别为0.06元、0.10元,维持“增持”评级。

洪城股份公布三季报,业绩表现非常靓丽:前三季度公司营业收入22.18亿,同比增长20.74%,净利润3.79亿,同比增长29.92%,扣非后净利润3.42亿,同比增长31.88%;其中第三季度营业收入7.5亿,同比增长28.05%,净利润1.24亿,同比增长30.74%,扣非后净利润1.1亿,同比增长33.73%。 公司报表收入增速已逐季接近终端实际增速。我们渠道调研数据显示,公司终端实际收入增速一直维持在25%-30%区间,但由于去年同期基数因素,今年上半年公司表观收入增速远低于实际增速,但目前已逐季接近(14年1-3季度收入增速分别为12.08%、22.74%、28.05%)。受益于公司终端营销的稳定性,我们预计公司4季度仍将大概率维持收入25%-30%增长、利润30%-35%增长的快速发展。 分品种看,公司已呈现出各大品种全面快速增长的良好局面:今年上半年,公司蒲地蓝消炎口服液终端30%+增长,但健胃消食口服液、川芎清脑颗粒等小品种增速相对不快;7-9月份,虽然蒲地蓝增速略有下滑,但其他品种全面崛起、增速全面加快,并带动公司总体增长进一步提速。 规模经济效应逐步显现,销售费用率、管理费用率趋于下降。今年前三季度,公司销售费用率55.78%、管理费用率为8.33%,相比去年同期销售费用率56.90%、管理费用率9.09%均有所下降。这表明随着公司收入规模的提升,费用投入的规模经济性已逐步显现,我们认为,未来公司期间费用率仍将呈现出缓步下降的特性,从而带动利润增速持续高于收入增速。 现金流数据完美,增长质量很高。前三季度公司经营净现金流达4.76亿,高于同期净利润水平,表明了公司良好的增长质量。 公司已初具中药龙头气质,营销优势的价值进一步凸显。在行业增速逐步下台阶的今天,我们建议投资者应进一步重视公司营销优势的价值:我们无法预测行业长期发展趋势,但就中短期而言,我们认为随着医保控费的进一步深入,行业营销壁垒实际上进一步提高,只有营销能力强大的公司才能更好地应对政策变化、实现收入的持续高增长。也就是说,公司相对其他中药公司最大的优势即在于:公司收入高增长更具确定性。 盈利预测:我们维持对公司的盈利预测,14-16年公司归母净利润分别为5.18亿、6.79亿、8.69亿,同比分别增长28.7%、31.0%、28.0%,对应14-16年EPS分别为0.66元、0.87元、1.11元。维持“买入”评级,建议投资者逢低大胆买入,长期持有。 风险提示:后备产品梯队建设不达预期风险;部分产品竞争加剧风险。

事件:壹桥苗业公布2014 年报三季报,期内实现营业收入2.84 亿元,同比增长34.12%,实现归属上市公司股东净利润1.06 万元,同比增长21.98%,完全摊薄后EPS0.23 元,符合预期。其中,Q3 单季实现收入7811 万元,同比增长78.27%,归属上市公司股东净利润2585 万元,同比增长130%,折合EPS0.06 元。 Q3 单季收入略超预期,主要原因在于公司加工海参销售的持续销售所致。由于三季度公司贝苗和鲜参收入基本可以忽略不计,因此三季度单季收入7811 万元,主要来自于加工海参销售,按此计算,公司前三季度加工海参销售收入已经达到1.6 亿元,与2013 年全年水平持平。公司加工海参的持续放量大幅增长,一定程度上平滑了鲜参价格下降带来的负面影响,对公司业绩的稳定增长起到关键作用。 10 月份公司海参秋捕开始,目前鲜参价格售价约为120 元/公斤,但由于下半年采捕量增加以及成本显著下降,Q4 单季度业绩达到1 亿元概率较大,全年完成股权激励20%增长的解锁条件问题不大。由于2014 年开始公司自育苗种比重提升,成本较2013 年下滑显著,尽管海参价格较去年同期下降约30 元/公斤,但成本较去年下降超过30 元/公斤,因此全年捕捞量增长基本能够保证业绩的增长。 公司上半年完成再融资,海域改造进程将显著提速,未来2-3 年捕捞量随着海域逐步达产,产量将进入快速放量期。我们预计公司2014 年-2016 年,海参捕捞量分别为3000 吨、3360 吨和5280 吨,年均增速达到30%,预计价格分别为120 元/公斤,135 元/公斤和140 元/公斤,由于成本下降带来综合毛利率保持稳步向上态势,预计分别为41.7%、46.7%和48.6%。 我们认为壹桥苗业专注于海参业务,全产业链运营模式逐步成型,抵御鲜参价格向下波动风险的能力大幅提升。自2010 年公司上市后转型海参养殖后,公司积极打造“育苗—养殖—加工—销售”的全产业链运营模式,2012 年随着公司海参养殖放量,公司积极向下游加工和销售转型,2013 年加工海参销售突破1.6 亿元,预计2014 年突破2 亿元继续实现较快增长。在全产业链运营模式下,公司成本端显著下降,首先在养殖环节能够抵御鲜参价格下降的风险,其次随着加工海参放量,能够进一步提升海参业务的综合毛利率水平。 公司始终致力于海参业务的全产业链运营模式,基本抵抗住了2013 年和2014 年行业景气度下行的风险,使得公司业绩实现了较为稳定的增长。壹桥苗业成为水产养殖领域不多的能够实现每年业绩稳定增长的公司,这也是公司估值水平能够保持在稳定水平的关键所在。 预计2014-2016 年EPS 分别为0.47/0.67/0.96 元,未来3 年业绩符合增速达到40%,给予40X2014PE,目标价26.8 元,维持“买入”评级。风险因素:海参需求惨淡,海参价格持续下跌。

投资要点 公司三季报业绩同比减少10.68%符合预期:公司2014年前三季度实现营业收入4.04亿元,同比减少11.14%;实现归属于上市公司股东净利润5057万元,同比减少10.68%,对应EPS 为0.16元;扣非后净利润5038万元,同比增长93.28%。公司三季度单季实现营业收入1.24亿元,同比减少4.09%,环比减少20.49%;实现归属于上市公司股东净利润1017万元,同比减少59.91%,环比减少62.19%,对应EPS 为0.03元。公司在此前的业绩预告修正公告中预计前三季度盈利区间为5000-5500万元,同比减少11.68%-2.85%,三季报业绩与其一致,符合我们和市场的预期。公司还预计全年归属于上市公司股东净利润为5100-6300万元,同比增长-15.63%至4.22%。 毛利率环比下滑,费用率有所提升:公司三季度单季毛利率为29.43%,环比二季度的35.29%有所下滑,同比去年三季度的26.54%。公司三季度销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为10.21%、9.88%、-0.51%,环比二季度的7.10%、7.04%、-0.25%,同比去年三季度8.46%、7.61%、0.11%均有所提升,导致单季净利率下滑明显。 预付款与在建工程大幅增长,资产负债率有所提升:公司三季度末存货与应收账款略有增加,主业经营基本稳定。预付款大幅增长,主要因预付采购光伏电站设备款增加所致;在建工程的增长则因为光伏电站建设开工所致。公司三季度末的资产负债率为36.70%,较二季度末的25.52%有所提升,但仍处于较低水平,融资空间较大。公司三季度经营活动现金流为净流出1907万元,同比、环比均有所恶化。 项目陆续落地,与兴业太阳能新增50MW 合作项目:2014年9月,公司与兴业太阳能签署战略合作协议,2015年兴业太阳能将为公司开发100MW 分布式项目,双方将在2014年9月-2015年9月期间在西部地区共同合作开发100MW 地面电站项目。近期双方合作向前推进,公司全资孙公司圣坤仁合与兴业太阳能的全资孙公司珠海兴业就圣坤仁合拥有的河北省围场县中草药种植结合50MW 光伏发电项目进行合作。加上此前江西新余农业地面电站项目一期35MW、广东佛山群志15.2MW、惠州比亚迪工业园区20MW 项目,公司目前已落地项目已达120.5MW,年底超额完成装机并网150MW 的目标概率极大。 多元化的融资体系彰显强大的融资能力:公司资产负债率较低,融资空间较大;凭借良好的盈利能力和资信状况,与银行保持长期稳定的合作关系。公司拟与在光伏产业拥有深厚背景的中科宏易、博大资本共同成立产业基金,基金首期规模目标为人民币或等值外币10亿元,采用平行模式,境内外募集比例各50%。公司还可以通过融资租赁、公司债、甚至增发等融资渠道募集配套资金。公司多元化的融资体系正逐步建立,强大的融资能力为公司完成电站装机目标提供有力保障。 搭建专业化光伏团队,管理水平与执行能力出众:公司制定了系统的人才引进规划和人员编制计划,广泛吸纳认同公司企业文化并且愿意长期稳定与公司共同发展、进步的社会精英和业界专业人士,公司主要团队成员均来自于招商新能源、汉能新能源等国内知名光伏企业,成员之间有着长期的默契及良好的合作关系。公司实际控制人陈永弟亲自挂帅永晟新能源,结合专业的光伏团队,我们看好公司在电站领域的管理水平与执行能力,对于公司实现甚至超额完成目标充满信心。 投资建议:我们预计公司2014-2016年的EPS 分别为0.18元、0.68元和1.16元,对应PE 分别为72.0倍、19.2倍和11.3倍,给予公司“买入”的投资评级,目标价17元,对应于2015年25倍PE。 风险提示:分布式政策不达预期;地面电站备案或发电量不达预期;分布式项目推进不达预期;融资不达预期;传统业务复苏不达预期。

投资要点 事件:公司公布2014年三季报,2014年前三季度营收为24.14亿元,同比增长1.27%;净利润为2.14亿元,同比增长18.56%;基本每股收益为0.22元。 LED照明产品快速增长,占比提升带来综合毛利率同比提高。公司LED照明产品三季度单季营收为4.7亿元,占营收比例为52.81%,份额占比快速提升,前三季LED累计收入11.2亿,同比增长53.42%,依然保持高速增长。由于LED产品的毛利率较高,27%以上,其产品结构比例的提升促使公司前三季综合毛利率相较去年同期上升近4个百分点。今年前三季,LED照明产品在商业应用和室内照明等领域的渗透率不断提升,公司在楼氏、欧司朗、飞利浦、东芝等客户开拓方面进展顺利,稳步放量,奠定了销售收入的持续增加。另外,今年诺贝尔物理学奖授予了蓝光LED的发明贡献,这对于LED产业的认可和节能替代意义的高度评价具有重要意义,宣告了LED照明时代的到来,加之10月1日开始禁止进口和销售60W及以上白炽灯的政策给予LED照明灯具替代提供了巨大空间。公司作为从传统照明企业成功升级且逐步建立自主品牌的优质企业,客户服务和产品渠道经验丰富,受益逻辑清晰。公司LED灯具业务的发展取得了良好进展,LED业务中灯具产品比例超过30%,未来在光源灯具一体化趋势越来越明显的情况下,灯具比例将进一步提高,毛利率仍有较大提升空间。 节能灯快速下滑,拖累营收增速。报告期内,公司节能灯实现销售收入10-11亿元,同比下滑22%,节能灯业务收入下滑明显主要源于以下几个方面的原因:一、由于公司工作重点正转向LED灯具,部分毛利率较低的节能灯订单逐渐放弃;二、国家节能补贴额度不断减少。整体来看,我们认为公司节能灯收入下滑不一定是件坏事,这样一方面可以优化产品结构、提升毛利率,而且整个战略定位更加清晰,聚焦LED照明产品与智能家居的完美结合更有助于提升公司估值水平。 自动化程度不断提升,智能照明领域布局深远。随着产能释放、自动化程度提高及公司管理水平提升,公司LED利润率不断超预期,稳定在27%以上。相比于传统照明技术,LED在智能化的实现方面更加灵活和简便,随着智能家居和物联网时代的到来,公司很大部分精力用于LED智能化照明方面,已经建立了专业团队,上半年已经与京东智能家居云平台合作,推出了阳光智能家居照明产品,接下来将积极推进与阿里巴巴、小米等开展合作。智能照明将使LED照明行业从资本设备模式向服务模式转变,增加了产品的附加值。公司在智能照明领域布局深远,未来有望率先受益于智能照明的爆发。 光源代工企业到消费品牌企业的蜕变。公司之前主要是给飞利浦做光源代工,从2013年开始,公司凭借下游客户资源积累和客户需求的深切了解,主动创建自由品牌,并积极拓展销售渠道,顺利向消费品牌企业转型,效果之神速受到了消费市场和资本市场的认可。今年以来,公司正式启动电商渠道运营,内销市场启动以网络、微博、微信为平台的新型品牌宣传模式,全面启动建设阳光照明天猫旗舰店、京东、亚马逊等电商平台渠道,通过建设自营店、建立网上分销系统、实现线上线下联动三步曲来规划电商运营的发展。我们认为公司目前在品牌建立方面已经颇有成效,接下来在产品线丰富和软硬件结合方面将进一步加强,内生和外延的脚步不会停歇,有望成为照明龙头企业。 盈利预测:公司以往是光源代工企业,而未来将向消费品牌企业转型,目前节能灯业务发展及盈利能力面临着挑战和艰巨,但转型后新增市场空间在10倍以上,未来成长潜力巨大。我们预计公司2014-2016年营收为39.0、49.3、61.3亿元,归属于母公司股东的净利润为4.00、4.80、5.90亿元,对应EPS分别为0.41、0.50、0.61元,对应PE为23.5、19.6、15.9倍。我们坚定看好公司未来LED业务发展前景,未来有持续超预期可能,给予“买入”评级,目标价14元。 风险提示:节能灯行业增速下滑的风险;公司LED灯具业务增长不达预期的风险。

投资要点 三季报业绩同比增长58.31%符合预期,公司继续保持高增速。公司2014年前三季度实现营业收入50.15亿元,同比增长14.36%;实现营业利润7.82亿元,同比增长49.99%;实现归属于上市公司股东净利润5.93亿元,同比增长58.31%,对应EPS 为0.59元;其中,公司三季度单季实现营业收入17.58亿元,同比增长1.99%,环比减少11.22%;实现归属于上市公司股东净利润2.79亿元,同比增长47.54%,环比增长30.31%,对应的EPS 为0.28元。 三季度收入增长1.99%,明显有所放缓,配网自动化面临较大的压力。公司今年1、2、3季度的收入分别为12.77、19.79、17.58亿元,分别同比增长11.47%、30.61%、1.99%,收入增长幅度在三季度开始放缓,这主要和电网投资增速放缓所致,同类二次设备企业也遇到同样的问题,四季度将比三季度有所好转,但也难有大幅改观。前三季度收入同比增长14.36%,预计全年收入同比增长10-20%之间。分业务来看,智能中压、智能电表因为基数低和市场份额低,今年持续发力份额有了较大提高,延续半年报的趋势实现快速增长,合并报表的柔性输电、许继电源今年发展势头不错,利润也有较好的增长,特高压直流审批略慢影响许继柔性的新接订单,而珠海许继的配电自动化业务一方面因为山东配电自动化项目进入尾声和全国配电自动化项目推进偏慢,今年面临很大的压力,少数股东权益同比下降也说明了珠海许继今年利润有所下降。 三季度毛利率同比大幅提升4.66%,是利润大幅增长的主要原因。今年1、2、3季度的毛利率分别为31.47%、27.48%、35.84%,同比分别降低1.56%、1.16%以及提升4.66%,第三季度毛利率显著提升了4.66%,进而带动净利润的大幅增长,也处于历史最高的毛利率水平,预计跟产品结构有很大关系,公司产品种类较多,竞争格局较为稳定,未来毛利率预计将维持上半年30-32%的水平。n 三项费用率同比下降较多,费用控制情况良好,对利润增长也有积极贡献。前三季度销售费用为3.18亿元,同比增长5.32%,销售费用率为6.34%;第三季度销售费用为1.26亿元,同比增长5.59% 。电网集中招标范围扩大和反腐推行,销售费用率预计今年也进一步下降。前三季度管理费用为4.08亿元,同比减少0.01%,管理费用率为8.13%;第三季度管理费用为1.56亿元,同比增长8.14%。今年公司持续进行精益生产和降本增效,前期研发投入较大,今年也不用太多增长,预计今年管理费用率进一步下降。前三季度财务费用为4033.79万元,同比减少14.76%,财务费用率为0.80%;第三季度财务费用为1191.11万元,同比增加3.64%,环比增长0.30% 。因为定向增发同时注入上市公司4.5亿现金,借款下降和货币资金增加,也将降低今年的财务费用。 前三季度现金流净流出3.85亿元,预收款同比下降48.8%,而存货同比增长15%。前三季度净现金流出3.85亿元,同比减少171.04%,第三季度净流出1.50亿元,现金流的情况跟电网客户属性有关,尚属于正常水平,但是现金流状况跟去年比要弱化很多。存货24.45亿元,较期初增长14.64%,跟收入增长基本同步,处于正常水平。预收账款为4.11亿元,较期初减少48.81%,估计跟珠海许继配网自动化订单下滑和特高压直流招标延迟有关。应收账款49.05亿元,较期初减少1.21%,公司持续加大回款有关。 盈利预测与估值:我们预计2014-2016年EPS 分别为1.04/1.41/1.8元,考虑到公司的产品布局和持续投入,给予2015年20倍PE,目标价28.2元,维持买入评级。 风险提示:智能电网投资进度低于预期,特高压进度低于预期图

业绩简评 中青旅前三季度共实现营业收入81.62亿元,同比增长16.65%;实现归属于母公司所有者的净利润3.01亿元,同比增长40.86%。单三季度实现收入32.66亿元,同比增长14.29%,实现归属于母公司所有者的净利润1.09亿元,同比增长22.17%。业绩表现基本符合预期。 经营分析 乌镇景区旺季快速增长:乌镇前三季度累计接待游客517.03万人次(+24.08%),其中东栅累计接待游客274.82万人次(+18.58%),西栅累计接待游客242.21万人次(+30.96%);单三季度乌镇接待游客同比增长37.45%,其中东栅增速32%,西栅增速44%。旺季中乌镇经营增长突出,前三季度共实现营业收入7.09亿元(+27.98%),在政府补助同比减少的情况下,实现净利润2.67亿元(+26.19%)。四季度内,第二届乌镇国际戏剧节以及首届世界互联网大会的举办,将有助于提升景区品牌形象,继续推动景区稳定增长。此外,公司正在建设中的濮院及桐乡旅游广场项目,将促进乌镇区域整体旅游市场的提升和成熟。 古北水镇配套增加,成长有望提速:古北水镇景区前三季度累计接待游客77.63万人次,实现营业收入1.46亿元。第三季度接待游客38万人次,考虑到国庆黄金周的接待情况,我们预计今年景区接待量有望突破100万人次,收入接近2亿元。10月1日后陆续增加的一些配套设施,包括民宿客栈、特色餐厅、团餐厅,预计目前客房数量在750至800间,餐位已逾1000个,配套的增加有望加快景区成长,目前景区的日均接待游客量基本接近此前旺季水平。景区已经开始实行150元门票价格,但在工作日期间仍有80元的优惠价格。景区目前尚未开展大规模的营销活动,近日京港洽谈会官员介绍称古北水镇已具备接待入境游客新景点资格,有望被纳入香港游客的北京旅游行程,如能顺利被纳入行程,这对于景区的营销推广具有积极的意义。 会展业务发展空间较大,遨游网推动互联网化:前三季度会展业务营业收入较去年同期增长75.51%,上半年该业务收入增速为61.6%。会展业务仍保持较快增长,考虑到目前公司会展业务在行业中的龙头地位及品牌优势,我们认为该业务板块未来发展空间仍值得期待。旅游服务业务增长一般,其中度假旅游业务营业收入同比增长27%(上半年增速为29%)。此外,遨游网已入驻北京市文化创新工场,公司希望能够在未来三到五年内利用遨游网平台促进公司整个主营业务全面实现O2O的规模化,积极探索互联网化。 其他业务增速平稳,政府补助同比减少:公司其他业务保持平稳增长:1-9月山水时尚酒店收入同比增长16.43%(上半年为16%);创格科技营业收入同比增长21.12%(上半年为22%);西南三省福利彩票经营情况平稳;绿城慈溪项目尾盘销售结算缓慢;中青旅大厦出租盈利能力保持稳定增长。此外,今年前三季度政府补助仅为3706.7万元,去年为9764.7万元,该项目的同比下滑在一定程度上拖累了整体利润增速。 盈利调整及投资建议 我们调整对公司未来三年的盈利预测,预计2014-2016年公司完全摊薄的每股收益分别为0.508元、0.656元和0.828元。我们维持对公司“买入”的投资评级,目标价为19.27元-19.68元。景区经营超预期及戏剧节等活动的顺利举办都将是公司股价的重要催化剂。 风险提示 新项目增长低于预期,自然灾害等不可抗力可能对旅游行业运行造成重创。

事件:登海种业公布2014 年报三季报,期内实现营业收入6.34 亿元,同比下滑0.57%,实现归属上市公司股东净利润1.61 万元,同比增长18.92%,完全摊薄后EPS0.46 元,符合预期。其中,Q3 单季实现收入7139 万元,同比增长158.50%,归属上市公司股东净利润-275 万元,同比下滑85%,折合EPS-0.01 元,三季度单季业绩略超预期(与蔬菜种子增长与部分玉米品种补货有关系)。 公司合并报表预收款达到4.45 亿元,同比增长34%,其中母公司预售款2.79 亿元,同比增长57%,我们预计2014/2015 推广季母公司产品推广量将继续实现快速增长。分单品来看,我们预计整个推广季,登海605 推广面积由1000 万亩增长至1300-1400 万亩,登海618 由100 万亩增长至300 万亩左右,由此带来公司业绩增量在7000-8000 万元。此外,登海良玉推广面积有望从850 万亩增长至1000 万亩,进入国内种企一线梯队;登海先锋在经历上个推广季终端库存清理后,推广面积有望保持在2000 万亩左右的水平;子公司登海和泰将进入爆发增长期,其增长路径将重演登海良玉的增长传奇。 公司各地销售平台子公司10 月份相继成立,尤其东北地区销售子公司成立意味着公司在东北地区的产品推广将开始发力。10 月份公司在北京、黑龙江、吉林和辽宁的销售子公司相继完成工商注册,意味深远。 公司相继成立登海五岳和登海道吉等销售平台公司后,近两年已经呈现出非常好的效果。此次,公司在华北及东北地区设立销售子公司,筑巢引凤,并进一步提升销售人员激励水平。短期来看,有利于推动2014/2015 推广季销售量增长;长期来看,随着绿色通道打开,公司在研品种将批量推出,有利于中长期的业绩增长。 公司在国内杂交玉米领域的研发优势以及积极改善的营销体系构架,依然是我们中长期看好公司业绩增长的核心逻辑。随着品种绿色通道机制打开,公司储备品种登海678、682、685 等品种将陆续推出. 进入10 月份以来,尽管预收款情况良好,但公司股价出现一定程度回调,我们认为市场主要担忧的是公司外延式扩张进展会慢于同行龙头企业,但我们对此并不悲观。从公司历史上收购登海良玉和登海和泰的情况来看,公司在外延式扩张上已经非常成功。我们判断,公司依然会以品种研发优势、区域互补为出发点,积极寻找未来具备增长潜力的区域性优势公司。在种业行业改制、并购整合的浪潮下,公司凭借其独到眼光,必定成为重要的参与者。 预计公司2014-2016 年EPS 分别为1.10 元/1.39 元/1.72 元,给予公司40X2014EPS 和30X2015EPS,目标价41.7 元-44.0 元,维持“买入”评级。股价上涨的核心驱动因素:(1)行业景气好转;(2)种业扶持政策;(3)公司新品推出预期。三季报,公司预收款大增,且各地销售公司成立,尤其是东北公司的成立意味着公司将在东北市场开辟新的利润增长点,我们认为市场低估了其品种研发优势及推广营销方面的改善力度,未来一段时间市场将重新认知公司潜在的增长能力,估值具备向上修正空间。风险因素:销售子公司设立期初带来费用压力,导致业绩低于市场预期。