1)行业增速加速。根据行业协会统计,中国PCB 企业营收(11 家大企业)2015 年上半年同比增速5%、2016 年上半年同比增长16%,2016 年下半年同比增长26%,行业增长加速。加速原因是:需求(汽车电子、家电智能化、LED 显示/照明等)+进口替代; 2)5000 亿市场空间,中国PCB 企业进口替代十年黄金期开启。5000 亿市场空间,使得PCB 成为仅次于集成电路和面板之后的第三大电子元器件。中国最大的PCB 企业(深南电路,国企,2016 年增长30%)仅排名全球第29 名。按照行业规律,10 年内全球前10 名席位中将有5-8 家中国企业。进口替代路径将复制触摸屏、摄像头模组、电池模组、声学器件等电子元器件板块,现在买相当于6-7 年前买欧菲光、歌尔声学。 3)公司产能8 月底释放,应对订单饱满。公司6 月份仅接单半个月就不敢再接单,预计7 月份又是订单及营收创了新高。产能扩张100%, 下半年供需两旺。 4)预计3 年复合增速50%,且17-18 年对应估值26 倍、17 倍。产能扩张后17 年下半年和明年增速更快达60%。增发后市值95 亿,增发完成,压制股价因素去除。 总结一句话:行业增速加速、大市场空间的进口替代十年黄金期开启+公司产能8 月底释放未来三年复合增速达50%且估值便宜,增发完成压制股价因素去除。 投资建议:行业景气度上行,我们预计公司17-19年净利润分别为3.52/5.52/7.22亿元,EPS分别为0.94/1.47/1.93元,当前股价对应PE分别为26/17/13X,给予34X估值,目标价31.96元,“买入”评级。 风险提示:下游应用表现不及预期;上游原材料价格及供给波动。

多晶硅产能利用率提升,盈利能力增强。公司作为国内多晶硅料龙头企业之一,其成本优势非常明显,公司单吨产品现金成本和生产成本已经分别降至4.5万元和6万元以下。公司强有力的技术创新能力和精细化管理使其盈利能力持续增强。公司在今年6月份完成进一步的技术改造后,生产能力已经突破20000吨/年,并且处于满产状态,预计今年的出货量在17500吨,销售收入和净利率稳定增长。 新建电池产能顺利投产,增厚业绩。经过重组,通威太阳能并入上市公司,目前公司电池片产能已经达到3.4GW,包括合肥2.4GW的多晶电池和成都双流一期的1GW高效单晶电池。预计双流二期项目将在今年9月份投产。随着下半年领跑者基地的招标落地,市场需求旺盛,公司高效单晶产品将面临供不应求的局面,公司的业绩承诺指标有望超额完成。 饲料业务优势突出,结构优化。公司饲料产品包括水产料、猪料和禽料。2016年,公司饲料销量为401万吨,其中高毛利的水产料占比约为50%,猪料和禽料各占25%。在水产料方面,公司是行业龙头,市占率一直保持在10%,规模优势比较明显。渔光一体化项目的推进实施将为公司水产料业务长期发展奠定基础。2017年,受益于行业景气提升,公司水产料、猪料销量将增长,其中猪料同比增速有望达到20%。禽料预计稳定为主,饲料产品结构将进一步优化。盈利预测:预计公司2017-2018年净利润分别约为17亿元和21亿元,对应EPS为0.44元和0.55元,对应PE为15倍和12倍,维持“买入”评级。目标价8.8元。 风险提示: 新能源政策有所变化,电池片销售不达预期,多晶硅产能不达预期,渔光互补协同效应不达预期。

摩托车、发动机、发电机组等传统主业保持稳健增长。公司摩托车业务上半年实现营业收入20.16 亿元,同比增长24.83%。其中,摩托车出口实现销售收入13.35 亿元,同比增长34.27%;国内实现销售收入6.81 亿元,同比增长9.73%。发动机业务上半年实现营业收入13.18 亿元,同比增长17.68%。其中,道路用发动机实现销售收入7.17亿元,同比增长3.60%;非道路用发动机实现销售收入6.0 亿元,同比增长40.51%。发电机组业务上半年实现营业收入7.60 亿元,同比增长23.58%。其中,大型商用发电机组实现销售收入3.73 亿元,同比增长17.53%;小型家用发电机组实现销售收入3.70 亿元,同比增长24.35%。微型电动车实现销售收入4.08 亿元,同比下降3.25%。 植保无人机实现小批量生产,通航业务发展渐入佳境。上半年公司XV-2 型植保无人直升机在珠海隆华已累计完成20 架的生产制造工作。在农业植保服务方面,领直航公司已在哈尔滨、新疆的大田区域开展了整机转场运输、飞行与喷洒数据采集、地块与作物数据采集等方面的前期准备工作。领直航公司近期使用XV-2 型植保无人机在哈尔滨双城、新疆石河子地区逐步开展了针对水稻、土豆、花生、棉花等不同作物的多品种、小规模植保服务作业,目前已累计完成植保作业服务面积8025 亩。在通航发动机方面,公司用于无人直升机的40KW 专用航空汽油发动机已实现批量生产,通航领域各项业务布局持续推进。 盈利预测与投资评级:预计公司2017-2019 年的净利润约为10.16亿元、11.76 亿元、13.65 亿元,EPS 为0.48 元、0.56 元、0.65 元,对应PE 为16 倍、14 倍、12 倍,给予“买入”评级。

资产规模高速增长,信托业务收入显著提升。公司上半年营收为5.19亿元,其中信托业务手续费及佣金净收入达到4.05亿,同比增长55%,占营收的78%。固有业务方面,净利息收益0.18亿,同比减少84%,投资收益为0.67亿,同比减少65%。公司信托资产规模3564亿元,同比增长40.4%,新增信托项目323 个,新增项目的规模1,254 亿元,同比增长241%,到期安全兑付217 亿元。公司收入结构中的信托业务收入显著提升,固有业务表现有待改善。 拟配股筹资30亿元,公司站上新台阶。公司拟募集不超过30亿资金用于增加公司资本金。第一大股东陕西煤业化工集团已作出现金方式全额认购的书面承诺。方案已获得陕西国资委批复同意且获股东大会通过。募集完成后注册资本或可达60亿+,跻身行业前列。此次充实资本金不仅可以满足行业监管对公司净资本和评级的要求,而且可以助力公司扩大资产管理规模,最终提升盈利水平和抗风险能力。 业务多元化,高速发展值得期待。公司作为银监会首批10家 “八大类业务”创新试点企业之一,推进债权信托、股权信托、标品信托、同业信托、财产信托等创新业务。此外,公司大力开发产业基金、PPP、债转股、家族信托、互联网信托等创新产品。公司将调整优化业务结构及方向,未来或将积极布局银行、券商、保险等金融机构股权,提升协同服务能力,提供多元化金融服务,未来发展及业绩增厚值得期待。建议持续关注。 风险提示:公司业务发展不达预期。

停牌三个半月,源于股权之争,归于原来发展路径。公司股票于 2017年 4 月17日起停牌,停牌时间三个半月。在过去的三个半月中主要发生了以下事件:华豚举牌——广州基金要约收购——双方和解——重大资产重组(曲靖市商业银行)——终止重大资产重组,更换为股权投资(曲靖市商业银行20%股权)。这一连串的事件,归根到底是源于广州基金看好爱建集团这个标的的价值(215亿市值,34倍PE,3.3倍PB),既有股东采取了一些列防卫措施,最后的结果是公司将依然沿着原来的发展路径继续发展,并增加了一位强有力的股东——广州基金。 本次要约收购方案调整后,广州基金本次收购不再以取得爱建集团的控制权为目的。本次要约收购为部分要约收购,不以终止爱建集团上市地位为目的。要约收购目的旨在加强对爱建集团的战略投资和战略合作,同时利用自身的金融行业运作经验和优势资源,进一步促进上市公司的稳定发展。 要约收购价18元,要约收购比例为7.30%(如果在定增后实施,则比例为6.47%)。通过总量限制,要约收购期限届满后,广州基金及其一致行动人最多合并持有爱建集团1.77亿股,占目前总股本的12.30%,占非公开发行后总股本的10.90%。由于一致行动人华豚企业等已经有5%的股权,所以要约收购的股权比例为7.30%(如果在定增后实施,则比例为6.47%)。 股权之争源于价值被严重低估。爱建集团拥有信托(爱建信托比例为99.33%)、证券(爱建证券49%股权)、租赁(爱建租赁比例为100%)、银行(曲靖城商行20%股权)等稀缺性金融牌照。公司多元金融战略定位是2012 年提出来的,先发优势明显。 投资建议:基于公司金融牌照优势(信托+证券+租赁)和发展潜力,继续看好公司,给予评级“买入”,六个月目标价为20 元/股。 风险提示:要约收购仍存在不确定;公司转型进度可能不及预期。

事件:公司近日发布2017年中报,实现营业收入75.15亿元,同比增19.50%,归属于上市公司股东净利润10.13亿元,同比增4.83%,扣非净利润9.80亿元,同比增长54.93%。EPS为0.31元。 染料市场底部量价齐升带动上半年主营增长。上半年,公司全球染料销量12.8万吨,同比增长22.57%;实现收入46.61亿元,同比增长25.07%。助剂实现收入5.43亿元,价格保持稳定;中间体实现收入11.02亿,价格同比上升。公司目前在全球拥有超过30万吨的染料产能,约10万吨助剂产能和10万吨中间体产能,已成为全球最大的纺织用化学品供应商。 行业集中度可能在进一步提升。上半年公司业务量进一步攀升,但从海关数据看今年上半年国内分散染料出口同比减少1.28%,出口均价同比下降0.58%;活性染料出口同比增加4.83%,出口均价同比下降8.43%,整体是一个偏弱的行情。我们判断虽然染料行业目前集中度已经很高,可能仍在进一步提升。 染料价格处于低位,向上需要催化。目前分散黑ECT300%均价在22.5元/公斤,维持清淡运行;活性黑WNN200%均价在23.5元/公斤。虽然近期有部分厂家上调分散染料价格,但反馈一般。主要下游印染偏弱是主因,当前国内印染行业整体开工率在四成不到的水平。 估值与评级:近期环保工作组开始陆续进驻浙江各地,对染料价格有刺激作用,同时供给端寡头垄断的格局在产能收缩背景下将带来极高的价格弹性,我们预计公司17-18年归属于上市公司股东净利润26.0亿元和29.0亿元,EPS分别为0.80元和0.89元,对应PE为13.56倍和12.19倍,首次覆盖,给予买入评级。 风险提示:环保督查实际效果弱于预期。

点评:1、增发完成有助于缓解公司财务压力:公司近年来持续资本运作,2014年现金收购中车有限(耗资3.6亿元),2015-2016年现金增资齐辉电子(耗资1.05亿元),2017年现金收购德国SMG(耗资2亿元),再加上中车有限新产区建设扩产,公司资本开支带来一定财务压力。再看公司融资情况,公司收购海兴电缆配套融资1.12亿元,截至2017 Q1长期借款+短期借款共4.3亿元,私募债融资1亿元。此次增发扣除发行费用后募资4.06亿元全部补流,有助于减轻公司财务压力,为后续公司资本运作提供空间。 2、管理层及关联方参与增发,助力公司集团化发展:公司从2016年开始集团化改革,且未来定位为平台型发展,此次增发募资认购对象分别为公司董事长、奇辉集团董事长及公司两位高层,锁定期为3年,充分体现了管理者公司长期发展的信心,也更有利于其对公司整体的把控。同时,奇辉电子董事长的参与,也有利于双方未来核心利益更加一致。 3、长期看轨交行业确定性较强,公司成长逻辑将不断验证:公司坚持“从地面到车辆,从增量到存量”战略,坚持走平台化轨交核心领部件供应商路线,长期成长逻辑一直很清晰,且在公司超强执行力下不断得到验证。由于轨交行业的特点,以年度为单位看公司业绩有可能波动较大,但看3-5年行业确定性较强,公司产品线丰富会平滑业绩波动。年内看公司业绩弹性将主要来自于:1)海兴电缆打开城轨市场,丰富下游结构;2)新产品(动车空调、动车辅助电源、地铁储能系统)拿到资质,获得订单;3)海外市场直接拿单。 投资建议:考虑增发股本增厚,估计公司2017-2019年EPS分别为0.48元、0.60元和0.69元,对应PE分别为29倍、24倍和21倍,考虑到轨交行业周期性波动对公司业绩的影响,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:公司新产品进度低于预期的风险,轨交行业招标低于预期的风险等。

事件1: 2017年1-6月,公司实现营业收入13.44亿,比上年同期增长63.65%,实现归属于母公司股东的净利润2.33亿,比上年同期增长161.37%。点评: 锂原电池进入新市场,增速增收有保障。报告期内,锂原电池的收入和毛利率实现双增长。锂原电池营业收入4.48亿元,同比增长18.6%,毛利率39.18%。公司的产品顺利进入国际知名表计大客户的认可并获得订单,国际市场业务同比实现翻倍的增长。另外,公司为共享单车提供电源系统解决方案,引领市场发展方向,GPS定位跟踪和E-call等新业态,为锂原电池业务持续增长提供新的市场机遇。 锂离子电池产能快速释放,增长空间巨大。报告期内,实现营业收入3.97亿,同比增长155.63%,是增速最高的业务。虽然动力电池价格下降,但这对公司来说是纯增量市场,毛利率同比增加2.36%,极大增强公司的盈利能力。公司积极推进新能源汽车动力电池业务,现有产能6GWh,其中,三元圆柱产能3.5GWh,方形磷酸铁锂产能2.5GWh。公司是国内首家新建成21700圆柱产线的企业,填补了大圆柱市场的空白。另外,今年内公司还将继续扩建产能,年底总产能达到9GWh,其中1.0GWh的软包三元电池产线也将在本月建成。公司的产品涵盖了方形磷酸铁锂、三元圆柱、软包和方形等,可以同时满足新能源客车、商用车和乘用车的市场需求。截止到报告期,有100多款装配有公司动力电池及电源系统的新能源汽车入选《新能源汽车推广应用推荐车型目录》,并顺利进入宇通、南京金龙等大客户供应链,为公司产能释放打下坚实基础。磷酸铁锂电池系统能量密度达到115wh/kg以上,客车领域达到新的国家补贴政策的1.2倍标准,确立公司市场竞争优势。公司的三元动力电池采用高镍NCM622正极材料,是行业龙头企业,随着国家对纯电动汽车百公里耗电量限额的要求和补贴退坡,高镍三元动力电池的性价比将越来越受青睐。下半年是新能源汽车产销旺季,公司动力电池业务确定高增长。 实现转让麦克韦尔部分股权承诺,投资收益丰厚。报告期内,麦克韦尔自有品牌电子雾化器得到良好的反馈和ODM业务所接到的大客户订单持续增长,实现营业收入4.99亿,同比增长73.26%。为了支持麦克韦尔独立寻求更广阔的资本运作空间,公司实现转让麦克韦尔股权承诺,先已经转让568.2万股,占麦克韦尔总股本的8.98%,实现投资收益1.1496亿(未经审计),仍然持有38.51%股权,失去第一控股权,未来不再并表,对麦克韦尔股权投资将采用“权益法”核算,麦克韦尔的净利润将按照公司持有麦克韦尔的股权比例计入公司的利润表。 投资建议:公司动力电池产品性能优异,产能快速增长,得到国内众多车企的认可,未来动力电池将成为公司最大的业务。锂原电池盈利能力持续增强,麦克韦尔能投资收益丰厚。我们预测公司2017-2019年EPS分别为:0.59元、0.91元和1.21元,对应PE分别为,39.5、25.6和19倍,给予公司“增持”评级。风险提示:新生产线不达预期;新能源汽车推广不达预期;市场竞争风险。

锂电铜箔供应紧张,产品处于涨价通道。随着新能源汽车爆发式增长,动力电池市场快速增长。铜箔作为核心部件,需求量同样大幅增长,叠加3C领域,预计全年的需求量超过6万吨,国内有效产能也就6万吨水平。新能源汽车下半年爆发比较确定,需求将在下半年集中爆发,但由于锂电铜箔大都非标产品,保质期又短,形成季节性错配。另外,铜箔设备供应紧张,技术壁垒高,技术人才储备不足,环保和资金成本大,扩产周期较长。目前,虽有众多企业宣布扩产,但到底有几家能真正释放产能还非常不确定。我们判断在未来铜箔仍将供不应求,产品处在涨价通道。从8月开始,公司上调铜箔加工费5000,盈利能力大幅增强。 技术领先的锂电铜箔龙头。公司锂电铜箔市占率超过1/3,现有产能3万吨,规划在青海新建产能4万吨,其中1万吨产能将在17年底建成,惠州新建3000吨,预计也在年底完成。到年底公司的产能将达到4.3万吨,行业地位进一步巩固。随着,三元动力电池向高能量密度方向发展,更薄的6μm铜箔需求明显增加,预计到年底月产销量800吨,年公司将有近三分之一的产品为6μm铜箔。6微米铜箔技术含量更高,附加值也更高,国内外的供应商更少,公司是这一领域的绝对龙头。 聚焦主业,期间费用控制良好。报告期内,公司期间费用率为12.69%(同比下降9.26PPT),其中年初累计销售费用率为1.72%、管理费用率3.96%,财务费用率7.01%,均同比下降。公司先后转让上海中科、郑州电缆和湖州创亚等股权,剥离了长期亏损业务,预计公司在今后还将进一步剥离石油工业等亏损业务,集中精力发展铜箔的同时能获得部分现金流用以改善公司的资产负债结构,进一步的专注于发展主业,聚焦锂电铜箔核心业务。我们认为,公司期间费用控制良好,随着公司主业集中及管理优化,将为公司带来更多的利润成长空间。 连续增持,信心十足。基于对于未来的高速增长坚定信心,控股股东、董事长及高管近期累计增持约为4%的股权,实现了管理层与公司发展更加深度绑定,激励更强,推动公司管理持续优化,助力未来业绩腾飞。 投资建议:国家支持新能源汽车的力度和决心不变,推广目录已进入常态化发布,积分制度出台将成为二级推力。锂电铜箔作为核心部件,在未来很长一段时间都供应紧张,价格处于上涨通道,产品处于升级时点。公司是行业绝对龙头,我们长期看好。预计公司2017-2019年EPS分别为:0.4元、0.65元和0.85元,对应市盈率分别为38倍、24倍和18倍,给予公司“增持”评级。 风险提示:新能源汽车推广不达预期;铜箔扩产不及预期;市场竞争风险。

事件:公司发布2017年半年报,实现营业收入6.54亿元,同比增长28.61%,归属于上市公司股东的净利润1.54亿元,同比增长129.42%,扣非净利润1.49亿元,同比增长170.78%,EPS0.29元,加权平均ROE8.39%。 公司预计1-9月净利润为2.43-2.72亿元,同比增长150%-180%。 观点:维生素持续提价,净利大幅增长。公司公司是全球维生素龙头企业,K3、B1、B3规模分别位居全球第一、前三、前四。维生素产品受环保监管影响而供应紧张,自16年开始持续涨价行情,17年上半年K3均价128元/千克,同比增长165%,B1均价372元/千克,增长18%,B3均价67元/千克,增长70%。报告期内维生素产品收入占比75.55%,毛利率高达58.04%,同比提升23.91个百分点,带动公司整体毛利率由16年同期31.03%增加至48.36%,净利率为23.63%,同比提升6.62个百分点。 定增项目计划下半年投产,受益近期B5价格暴涨。公司15年定增项目主要包括年产5000吨泛酸钙B5、13000吨B3,目前已在调试期,计划于下半年正式投产。B5受环保严查影响,近一个月价格由220元/千克大幅暴涨至500-600元/千克,公司B5产能具备技术与环保优势,预计顺利达产后将成为公司重要的利润增长点。 产业链进一步完善,未来增长有保障。公司江西二期项目包括年产20000吨苯二酚、31100吨苯二酚衍生物、1000吨碘造影剂及其中间体,尽管受再融资政策影响导致定增终止,但公司仍按原计划推进二期项目,3月通过以可转债方式募资不超过7亿元,用于苯二酚及其衍生物一期工程,目前已完成反馈意见回复工作。江西一期项目产能将逐步释放,二期项目建设期2-3年,预计公司未来三年业绩增长确定性较强。 盈利预测与投资建议。预计公司17-18年EPS分别为0.71元、0.96元,目前股价14.11元对应17-18年PE为20倍、15倍,考虑到B5价格暴涨对公司业绩弹性极大,且维生素产业链价格普涨行情有望再现,维持对公司的“买入”评级。 风险提示:江西项目投产时间不达预期的风险。

点评事件: 公司发布2017 年中报,上半年公司实现收入77.02 亿元,同比下降4.01%;利润总额1.47 亿元,同比增长370.19%;归母净利润1.36亿元,同比增长318.09%,符合业绩预告;扣非后归母净利润-7,506.07万元,同比增长8.02%;经营活动现金流3.6 亿元,同比增长2.95%。 投资要点: 扣非净利环比改善,增速持续向好。 上半年,公司实现收入77.02 亿元,同比下降4.01%,实现归母净利润1.36 亿元,同比增长318.09%。单季拆分来看,2Q2017 实现收入34.1 亿元,同比下降1.25%,降幅小于一季度的6.09%;二季度归母净利润2,877.2 万元,同比增长143.3%,小于一季度的2674%,而一季度净利润的大幅增长原因主要在于公司资产证券化中江夏中百购物广场的相关资产权益转让,增加了投资收益;二季度扣非归母净利润-7,506.07 万元同比增长8.02%,好于一季度的同比减少2381%,环比增长38%。 优化供应链提升毛利率,费用率环比改善。 报告期内,公司综合毛利率21.6%,较去年同期上升1.3pcts。按业态分,超市业态毛利率同比增长2.15pcts,百货业态毛利率同比小幅下降0.24pcts;地按区分,主营地区湖北的毛利率同比增加1.27pcts,重庆的毛利率同比增加5.05pcts。同时,公司调整商品结构,淘汰旧商品4005 个引入新商品3996 个;加大了与永辉的联合直采,直采额同比+248.9%;淘汰销售额小的供应商,对销售贡献大的品牌采取直营谈判。 期间费用率21.8%,同比增长1.2pcts,单二季度环比下降2.7pcts,较年初下降0.2 个百分点。其中,销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为18.5%/3.1%/0.3%,同比变化分别为+1.2pcts/+0.2pcts/-0.2pcts,环比-1.8pcts/-0.5pcts/-0.4pcts。报告期内,公司推进谈判减租降租的事项并完成了多家门店降租的工作,大卖场的租赁费呈现下降趋势,其中管理类的租赁费同比大幅下降了50.8pcts。另外,公司还实施百货店和大卖场的节能技术改造,销售费用类的水电费同比下降了4.6pcts。 门店规模扩大,经营调整升级,人均劳效有所提升。 报告期内,公司旗下仓储超市达到178 家,较年初减少4 家;便民超市达到850 家(其中加盟店97 家),较年初增加38 家;百货店11 家,较年初无增减;电器门店18 家,较年初减少1 家。连锁网点总数达到1057 家,较年初共增加24 家。上半年,公司稳步发展仓储超市,完成15 家网点选点评估;加快发展便利店业态,1-6 月共新增中百仓储卖场1 家,中百超市14 家,中百罗森便利店68 家。 公司加大了经营调整力度:仓储公司强化“店中店”,强调战略联盟商户发展;仓储大卖场的生鲜改造全部完成,生鲜类销售额、毛利润同比均有明显增加;新增、改造绿标超市,扩大生鲜经营面积。除此之外,公司还推行“时薪制”,员工配置上更灵活、高效,上半年人均劳效同比提高4.18%;导入永辉全合伙制方案以激励员工,38 家新增门店转为合伙制经营,截止目前合伙制门店总数已达128 家。 盈利预测与评级: 公司上半年收入降幅环比收窄,扣费归母净利润环有较大幅度增长,下半年随着商品结构、费用、制度多方面的改善有望通过毛利率的提升拉动净利润,经营效率也有望进一步提高。公司与永辉、罗森合作大力发展生鲜、便利店也恰逢其时,通过汲取行业龙头的经验加速靠拢中长期发展目标。我们预计2017-2019EPS 分别为0.11/0.23/0.27,给予“增持”评级,目标价12 元。 风险提示:新店培育期拉长,制度效果显现缓慢。

事件:公司发布2017 年中报,实现营业收入10.38 亿,同比下降29.00%,归属于母公司净利润2.28 亿,同比下降16.60%,扣非后归属于母公司净利润2.20 亿,同比下降19.33%,EPS 为0.23 元/股。 二季度收入利润均扭转下滑趋势:单二季度实现营业收入2.47 亿元,归母净利润3067.74 万元,同比增长18.73%、3.09%,较一季度收入利润同比下降36.92%、19.01%较大改善,季度间的大波动主要受今年一季度郑州工厂因环保要求停产导致旺季产能不足,1 月份产品提价8%-10%销售受到影响、二季度产能恢复、同时去年二季度收入2.08亿基数较低等诸多因素影响。二季度末预收款1.28 亿、环比、同比增长146%、46%,显示渠道对于新的价格体系逐步适应、打款意愿增强。 包装材料及单位生产成本上升导致毛利率略降:公司上半年杏仁露等主营产品毛利率45.14%,同比下降0.78 个点。从成本端看,关联交易披露杏仁采购单价30.50 元/kg 同比下降10.7%,由于马口铁价格上涨、铁印罐采购价0.51 元/个,上涨4.7%,虽一月提价覆盖一部分原料上涨,但销售下滑导致单位生产成本上升,综合导致毛利率略降。 管理架构调整,恢复市场投放: 公司一季度由于换届、停产等因素,市场投入大幅收缩。公司四月内部组织架构进行全面调整、设立营销中心并确定其核心地位、更看重市场拓展,相应的单二季度销售费用恢复投放,同比增加59%。整体上半年期间费用率14.69%下降4.65个点,净利率21.97%上涨3.3 个点。 盈利预测与估值:我们认为植物蛋白饮料以“健康、天然、营养高”等特点未来行业空间发展大。公司作为杏仁露饮料龙头保持90%市占率,其优势在于细分领域的产品力和品牌力,短板在于市场和营销。 从去年开始公司推出新的广告、积极打造新品,推出甄选型杏仁露、甄选型纯核桃露、小露露,进一步扩大消费群体的覆盖面。 去年11 月换届以来,新上任总经理鲁永明积极了解市场情况、推动公司内部改革,期待改革效果在中秋旺季进一步显现。预计下半年恢复增长,我们略调低今年预测,预计2017-2019 年的收入增速分别为-10.51%、15.0%、12.0%,净利润增速分别为-0.7%、10%、8.0%,对应的EPS 分别为0.46、0.50、0.54。根据2018 年EPS 给予24 倍估值, 目标价为12 元,“增持”评级。

国缘放量增长,带动毛利率稳步提升。 2017 年上半年,公司实现营收18.04 亿,同比增长17.24%。主要是因为公司特A 类产品(即含税出厂指导价在100 元以上产品,主要是国缘系列)增长速度较快。公司按照含税出产价由高到低将产品分为特A 类、A 类、B 类、C 类和大曲类,近几年,公司特A 类产品占比持续提升,由2012 年的约60%提升至目前约75%;同时,随着公司产品结构的持续升级,公司销售毛利率也持续提升,2017 年上半年,公司销售毛利率为70.68%,同比提升0.92pcts。 费用率下降,进一步提升净利率。 2017 年上半年,公司净利率为35.99%,同比提升1.50 pcts;实现净利润6.49 亿,同比增长22.35%。除了毛利率提升之外,费用率下降也是主要原因。上半年,公司销售费用率为11.73%,同比降低0.38pcts,主要是因为二季度的费用投入较少。但是由于公司很多销售费用投入和确认都是发生在四季度,考虑公司省内下沉以及省外扩展都需要费用投入,我们预计全年费用率将较去年维持稳定。管理费用率方面,2017 年上半年为4.60%,同比降低2 pcts,主要是因为本期折旧费减少,以及税金转计入税金及附加科目导致。 省内消费升级+市占率提升,公司增长有保障。 目前,公司在江苏省内实现的营收占公司整体收入的 95%左右,省内市场对公司至关重要,而公司在省内市占率仅约10%。具体而言,苏北地区主要是地产酒主导,省内品牌市占率近75%。公司收入最大的部分也来自于苏北地区,公司产品在苏北地区的消费基础牢固,未来有望持续受益于消费升级。而苏南地区白酒品牌较为分散,目前呈现出苏酒、川酒和徽酒三足鼎立的格局,地产酒仍有较大的提升空间。而且苏南地区的消费能力强,次高端白酒的消费需求更大,未来随着公司省内持续深耕,苏南市场有望实现较快发展。 盈利评级与预测 公司是江苏白酒龙头企业,拥有“国缘”、“今世缘”和“高沟”三个著名品牌。其中“国缘”定位中国中高度白酒创领者,成为公司业绩增长的驱动力;“今世缘”定位喜庆缘分酒,通过差异化的竞争打造竞争壁垒。未来,随着江苏省消费升级促进以及市场深耕下市占率的提升,公司业绩有望维持稳定增长。我们预测2017/18/19 年EPS 分别为0.71/0.81/0.92 元,目标价18.5 元,维持“增持”评级。 风险提示: 次高端白酒行业增长放缓,江苏省内竞争加剧。

事件:公司近日发布2017年中报,实现收入244亿,同比增长96%,归属于上市公司股东净利润48.6亿,同比增长255%。 量价齐升,毛利率冲至高位。主产品MDI价格高位带动上半年公司聚氨酯业务毛利率上冲至52%的高点,综合毛利率达到39%。销量看,石化和聚氨酯均有所增加,上半年聚氨酯销量86.8万吨,收入140亿同比增长72%。石化部门上半年产量86.9万吨,收入69亿元,毛利率14.5%基本与去年持平。今年石化部门的业绩我们认为将主要来自于平均开工率的大幅提升带来的增量,而下半年MDI即使价格下跌由于目前仍在高位,九、十月份又是传统旺季,预计下滑不会很大。 新材料业务继续向上,维持看好。上半年,公司将原有的特种材料和功能材料两大板块合并至精细化学品及新材料系列,该部门上半年收入占去年全年收入的65%。由于PC即将投产,下半年收入有望超越上半年,预计全年该部门收入增长将超30%。 MDI价格仍在高位,供给端是关键。目前MDI价格仍在高位,目前市场价格坚挺的主要原因在于市场货源仍处于不时地结构性紧缺中。因此我们判断下半年价格中枢相比去年仍有抬升,且带动明年对于新产能释放的悲观预期修复。 估值与评级。维持前期报告中明年均价不如今年的判断,但均价中枢上移。今年全年由于有上半年的强支撑以及当前价格仍处高位,全年业绩高增长无忧。上调我们前期对17-18年净利润的预测至88亿和80亿,EPS3.22元和2.94元,对应PE分别为10.76倍和11.77倍,当前估值仍处于合理下限,维持买入评级,上调目标价至41.22元。 风险提示:国内房地产市场大幅下滑,中东新产能投放超出预期

扣非净利环比改善,增速持续向好。 上半年,公司实现收入77.02 亿元,同比下降4.01%,实现归母净利润1.36 亿元,同比增长318.09%。单季拆分来看,2Q2017 实现收入34.1 亿元,同比下降1.25%,降幅小于一季度的6.09%;二季度归母净利润2,877.2 万元,同比增长143.3%,小于一季度的2674%,而一季度净利润的大幅增长原因主要在于公司资产证券化中江夏中百购物广场的相关资产权益转让,增加了投资收益;二季度扣非归母净利润-7,506.07 万元同比增长8.02%,好于一季度的同比减少2381%,环比增长38%。 优化供应链提升毛利率,费用率环比改善。 报告期内,公司综合毛利率21.6%,较去年同期上升1.3pcts。按业态分,超市业态毛利率同比增长2.15pcts,百货业态毛利率同比小幅下降0.24pcts;地按区分,主营地区湖北的毛利率同比增加1.27pcts,重庆的毛利率同比增加5.05pcts。同时,公司调整商品结构,淘汰旧商品4005 个引入新商品3996 个;加大了与永辉的联合直采,直采额同比+248.9%;淘汰销售额小的供应商,对销售贡献大的品牌采取直营谈判。 期间费用率21.8%,同比增长1.2pcts,单二季度环比下降2.7pcts,较年初下降0.2 个百分点。其中,销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为18.5%/3.1%/0.3%,同比变化分别为+1.2pcts/+0.2pcts/-0.2pcts,环比-1.8pcts/-0.5pcts/-0.4pcts。报告期内,公司推进谈判减租降租的事项并完成了多家门店降租的工作,大卖场的租赁费呈现下降趋势,其中管理类的租赁费同比大幅下降了50.8pcts。另外,公司还实施百货店和大卖场的节能技术改造,销售费用类的水电费同比下降了4.6pcts。 门店规模扩大,经营调整升级,人均劳效有所提升 报告期内,公司旗下仓储超市达到178 家,较年初减少4 家;便民超市达到850 家(其中加盟店97 家),较年初增加38 家;百货店11 家,较年初无增减;电器门店18 家,较年初减少1 家。连锁网点总数达到1057 家,较年初共增加24 家。上半年,公司稳步发展仓储超市,完成15 家网点选点评估;加快发展便利店业态,1-6 月共新增中百仓储卖场1 家,中百超市14 家,中百罗森便利店68 家。 公司加大了经营调整力度:仓储公司强化“店中店”,强调战略联盟商户发展;仓储大卖场的生鲜改造全部完成,生鲜类销售额、毛利润同比均有明显增加;新增、改造绿标超市,扩大生鲜经营面积。除此之外,公司还推行“时薪制”,员工配置上更灵活、高效,上半年人均劳效同比提高4.18%;导入永辉全合伙制方案以激励员工,38 家新增门店转为合伙制经营,截止目前合伙制门店总数已达128 家。 盈利预测与评级: 公司上半年收入降幅环比收窄,扣费归母净利润环有较大幅度增长,下半年随着商品结构、费用、制度多方面的改善有望通过毛利率的提升拉动净利润,经营效率也有望进一步提高。公司与永辉、罗森合作大力发展生鲜、便利店也恰逢其时,通过汲取行业龙头的经验加速靠拢中长期发展目标。我们预计2017-2019EPS 分别为0.11/0.23/0.27,给予“增持”评级,目标价12 元。 风险提示: 新店培育期拉长,制度效果显现缓慢。