事件： 公司 2023全年实现营收 403.4亿元（+2.5%），剔除新冠商业化项目同比增长 25.6%；归母净利润为 96.1亿元（+9.0%）；经调整 Non-IFRS 归母净利润为108.6亿元（+15.5%）。 五大板块共同发力，业绩持续稳健增长。 （1）化学业务实现收入 291.7亿元，同比增长 1.1%，剔除特定商业化生产项目，化学业务板块收入同比强劲增长 36.1%； （2）测试业务实现收入 65.4亿元，同比增长 14.4%。实验室分析及测试服务收入47.8亿元，同比增长 15.3%； （3）生物学业务实现收入 25.5亿元，同比增长3.1%； （4）ATU 业务实现收入 13.1亿元，同比增长 0.1%； （5）DDSU 实现收入7.3亿元，由于业务主动迭代升级，同比下降 25.1%。 客户群粘性强且不断扩大，在手订单强劲增长。 公司客户粘性较强， 2023年原有客户贡献收入 396.3亿元，剔除新冠项目同比增长 30%，占总收入的 98%；同时，公司不断扩充客户群体， 2023年新增客户超过 1200家，为公司贡献收入 7.1亿元。截至 2023年末，公司在手订单剔除新冠商业化项目同比增长 18%，其中 TIDES 在手订单同比显著增长 226%，为后续经营打下坚实的基础。 持续加强平台能力建设，提升资产利用效率。 公司目前在全球建立了 32个营运基地和分支机构， 2023年位于苏州和启东的 55000m2新测试设施产能有序释放， GLP资质设施总计新增 20000m2。此外，公司完成了常州和泰兴基地产能扩建工程，新产能已于 2024年 1月投入使用，多肽固相合成反应釜体积增加至 32000L。 2024年1月，全新的泰兴原料药生产基地部分正式投入运营，赋能业务持续增长。 考虑到行业景气度波动， 我们下调公司 2024-2025年每股收益分别为 3.36、 3.90元（原预测值为 4.26、 5.19元），新增 2026年每股收益为 4.79元， 根据可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为 2024年的 19倍市盈率，对应目标价为 63.84元， 维持买入评级。 风险提示 医药研发服务市场需求下降的风险、新分子需求热度不及预期影响产能利用率的风险、医药研发服务行业竞争加剧的风险、境外经营及国际政策变动风险、行业监管政策变化的风险等。

事件：公司发布2023年年报，2023年全年实现营收105.77亿元（+0.07%），剔除卓越出表和税收影响同口径+12.77%，实现归母净利润13.29亿元（+10.70%）。单季度看，23Q4实现营收26.09亿元（-8.49%），归母净利润3.01亿元（+5.80%）。 长锻铸业务同比增长6%（剔除合并口径影响），海外市场增速快。2023全年公司实现营收105.77亿元（+0.07%），其中，锻铸业务营收同比增长6.22%（剔除报表合并范围影响因素），液压环控业务营收同比增长1.54%。2023年，公司全面满足重点型号装备配套需求，持续开发新客户和市场；外贸转包业务持续增长，海外市场同比增长48%，国产大飞机业务，与上飞建立“大飞机锻铸联合创新平台”，实现与商飞公司数据交互。 持续推进降本增效提升毛利率水平，加大新项目研制导致研发费用提升明显。2023年公司实现归母净利润13.29亿元（+10.70%），利润增速显著高于营收。净利率为13.21%（+0.62pct），其中：毛利率提升至31.28%（+2.04pct），公司持续加强成本费用控制，着力提升降本增效能力和精益管理水平；期间费用率提升至14.46%（+2.67pct），主要由于研制项目增加导致研发费用率同比增长+2.14pct。 公司初步形成大型锻件研制生产能力，24年营收预算标目标119亿（+12.51%），利润总额预算标目标18.6亿（+15.86%）。公司通过收购和定增等方式，补足在大型和先进锻造业务的设备短板，19年定增募投设备逐步释放产能，安大智能环锻生产线与宏远365MN模锻压机产出均超6亿元。23年公司完成宏山锻造80%股权的收购，取得500MN大型锻造设备，初步形成大型锻件研制生产能力。随着新产品开发验证等逐步完成，公司大型锻造设备产能有望逐步释放，宏山锻造有望逐步减亏并扭亏为盈（宏山锻造23年亏损0.76亿元）。基于前所未有的军民共同发展机遇，国产大飞机需求增加，关键锻件双流水进入新发展阶段，海外市场也呈上升趋势，主业市场需求充足，公司24年营收和利润总额预算目标分别为增长13%和16%。 根据23年年报调整营收增速，下调24、25年EPS为1.05、1.25元（前值为1.16、1.46元），新增26年EPS为1.50元，参考可比公司24年18倍PE，给予目标价18.90元，维持买入评级。 风险提示军工订单和收入确认进度不及预期；信用和资产减值数额比预期高

事件：公司近期发布2023年年报，全年实现营业收入1140.2亿元，同比+15.9%；润实现归母净利润57.2亿元，同比-19.5%。单四季度来看，公司实现营业收入276.1亿元（+20.9%润），实现归母净利润13.5亿元（-13.8%红）。拟每股分红0.565元，率股息支付率50%。 23量年特钢销量1889万吨，24量年目标销量1920万吨。2023年特钢销量yoy+24.4%，其中能源、汽车用钢景气，销量同比分别+56%（剔除天津钢管，+19%）、20%。 23年毛利率13.1%，积极推进成本压降。23年毛利率同比-1.6pct，一方面受宏观经济影响，尤其是轴承机械行业；另一方面原材料端承压，公司23年降本赋能成效显著，整体铁水成本跨入全国第一序列。 出口表现亮眼，24年目标出口280万吨。23年出口销量达到238万吨，同比增长50.1%，出口毛利率达22%，yoy+4.3PCT，而国内毛利率为11.7%，同比-2.7PCT。其中天津钢管出口71.9万吨，再创历史记录。 天津钢管盈利改善，挖潜空间仍较大。截至23年底公司对天津钢管权益比例提升至58.3%，自23年2月并表以来实现利润3.4亿，净利率约2%，尽管盈利不断改善，23年扭亏为盈，但仍对公司整体盈利水平形成拖累，仍有较大提升潜力。 考虑机械工程需求仍较为疲软，我们下调公司产品售价和毛利率假设，预计2024-2026年每股收益分别为1.20、1.30、1.49元（原24-25年1.48、1.58元），根据可比公司24年PE14X，对应目标价16.80元，维持买入评级。 风险提示产业与企业结构转型升级进度低于预期、特钢下游行业发展速度低于预期、宏观经济下滑的风险

公司是处于创新兑现前夕的综合型药企。公司以质子泵抑制剂（PPI）注射剂起家，为该领域领先企业。2019-2022年，受集采影响，公司业绩下滑。2023年触底反弹：一方面，集采品种销售额得到恢复，集采影响逐渐减弱；另一方面，公司快速推进仿制药新品上市，产品结构优化，为存量业务带来新增长点。更重要的是，公司积极推进创新转型，大力投入创新药研发，包括：重点布局肿瘤创新药、引进海外优质管线、搭建世界领先的技术平台等等。 研发管线逐步兑现，迎来创新转型的快速发展阶段。首先，三款核心产品上市在即或进入关键性临床，即将进入商业化验证阶段：1）Claudin18.2单抗胃癌适应症已进入三期临床，研发进度位于全球前三，且对比同靶点药物疗效突出（客观缓解率ORR 80%，疾病控制率 DCR 100%）；2） 第三代 EGFR-TKI 上市申请已于 2021年 11月获 CDE 受理，目前在补充材料队列中，有望于年内获批上市；3）麦芽酚铁胶囊目前在国内进行三期桥接试验，预计于年内提交 NDA，为近年国际市场唯一经过规范临床获批上市的新型口服铁剂；其次，IL-2抗肿瘤药物、VEGF/ANG2眼科双抗两个产品对外授权，研发实力获得国际认可。此外，其他管线有序推进，VEGF/ANG2及 c-Met 抑制剂有望年内进入二期临床，IL-15产品潜在价值较大。 集采出清，存量业务触底回升。一方面，历史集采影响基本消除：第五批集采的 6个品种销售额已出现拐点，负面影响已减弱；第七批集采中选的 4个品种以价换量，销售额小幅提升，未中选的大单品奥美拉唑钠集采的冲击己减弱；另一方面，2021年以来首仿&难仿新品接连上市，形成梯队接力，预计 2024年仍有多个储备品种上市。因此，公司业绩有望于今年得到较大程度改善，重回发展快车道。 我们预测公司 2023-2025年归母净利润分别为-1.56、0. 12、0.74亿元，对公司自由现金流进行绝对估值，预测公司合理市值为 104.48亿元，对应目标价为 11.26元，首次给予“买入”评级。 风险提示 创新药研发进度不及预期、仿制药品种进入集采或集采超出预期、产品竞争加剧或者销售不及预期、公司中长期盈利能力下降的风险等。

前 2月长安汽车整体销量表现好于行业平均。长安汽车 2024年 2月整体销量 43.31万辆，同比下降 20.1%，环比下降 45.5%，同环比下降主要受春节假期影响；1-2月累计整体销量 43.31万辆，同比增长 19.4%。据乘联会初步统计，1-2月全国乘用车厂商批发/零售销量分别同比增长 9%/17%，长安汽车 1-2月累计销量增速高于行业平均。 2月自主海外及新能源销量同比维持增长，多款全新车型有望带动自主新能源销量向上。2月长安自主品牌销量 8.37万辆，同比下降 28.8%，环比下降 57.4%；1-2月累计销量 28.04万辆，同比增长 15.7%。2月自主品牌海外销量 2.90万辆，同比增长 54.6%，环比下降 37.7%；1-2月累计销量 7.57万辆，同比增长 106.2%。2月自主品牌新能源销量 2.32万辆，同比增长 12.9%，环比下降 55.8%；1-2月累计销量7.58万辆，同比增长 56.0%。2月深蓝汽车交付 9994辆，1-2月累计交付 2.70万辆；2月阿维塔交付 2457辆，1-2月累计交付 9516辆。2月深蓝 SL03/S7荣耀版、新款 SL03纯电版车型上市，新款车型售价进一步下探，同时在续航等配置上实现升级，更具性价比；深蓝越野车型 G318预计将在 3月正式亮相，搭载深蓝超级增程系统；全球首款超级增程皮卡长安猎手于 3月 1日正式上市，定价 13.99-21.69万元，长安猎手搭载蓝鲸 2.0T 超级大增程器，发电机最高效率达到行业领先的 97%，兼顾动力表现和经济性，后续长安汽车将向全球发布陆续推出长安猎手、P866等 4款新能源皮卡产品。预计深蓝 G318、长安猎手等多款全新新能源车型将有望成为细分市场热销车型，带动长安自主新能源销量持续向上。 合资品牌 1-2月累计销量同比改善。长安福特 2月销量 1.32万辆，同比下降 8.0%，环比下降 37.2%；1-2月累计销量 3.41万辆，同比增长 16.3%。长安马自达 2月销量 0.40万辆，同比增长 2.4%，环比下降 57.0%；1-2月累计销量 1.32万辆，同比增长 66.9%。 预测 2023-2025年归母净利润 113.91、80.59、101.82亿元，维持可比公司 23年平均 PE 估值 19倍，目标价 21.85元，维持买入评级。 风险提示长安福特销量低于预期、长安马自达销量低于预期、长安自主品牌销量低于预期。

事件：3月5日，万科针对其3月11日到期的一笔美元债偿付作出回应，表示所有资金已经到位，偿债工作在有序铺排中。 行业销售规模整体收缩，万科销售保持韧性。23年全年以及24年初始，房地产整体销售规模收缩明显，从2023年克尔瑞百强房企销售金额来看，百强同比下跌17.7%、前五房企下跌11.8%，而万科的合同销售额同比下滑9.8%。24年1-2月万科合同销售额同比下降41.7%，而百强销售额跌幅过半。在行业下行期万科销售端不可避免承压，但万科降幅小于行业以及头部房企，体现其较强韧性。 万科拥有较大体量的行经营性资产，可通过资产处置、发行REITs、经营性物业贷款缓解现金流紧张。近期公司积极处置经营性资产，包括出售悦榕庄、七宝商业广场、深圳高新投6.16%的股权等，直接快速回笼资金以应对2024年偿债工作。除了直接出售资产，万科积极推进以REITs为代表的不动产长期股权投资，为其经营性物业开拓资产增值变现路径。万科第一支公募REITs中金印力于2023年11月正式获批，成为首批消费基础设施REITs之一；其后，万科仓储物流也走上了REITs的道路，3月1日华夏万纬REITs正式进入发行阶段。24年1月央行等印发通知，表示经营性物业贷款可用于偿还房企的公开债。对于万科等持有较大体量非房开资产的房企来说，该政策有利于优化债务结构、有效降低公开债违约风险。 房地产融资协调机制加速落地，以项目为载体稳资金链、稳建设。近期，我国多个城市加快了房地产融资协调机制的构建步伐，以解决当前房企面临的债务压力问题。截至2月28日，全国31个省份276个城市已建立城市融资协调机制，共提出房地产项目约6000个，商业银行快速进行项目筛选，审批通过贷款超2000亿元。 有利于资产优质、合规经营的项目及时获得融资支持，推进建设、按期交付。随着项目资金逐渐落位，预计能够对房地产行业进一步托底。综上，我们认为在目前房地产行业困难时期，万科持有的经营性资产融资空间较大，短期内标债风险较低。 维持前期预测，预计公司23-25年归母净利润为214.6/203.9/219.9亿元。参考可比公司24年调整后平均6.4倍市盈率，对应目标价10.94元，维持买入评级。 风险提示房地产销售低于预期、政策放松不及预期、行业持续下行带来万科偿债能力快速下滑

中华老字号有口皆碑，成就节令食品领导品牌。五芳斋创立于 1921年，为中华老字号粽企。围绕“以糯米食品为核心的中华节令食品领导品牌”的愿景，公司积极扩展粽子以外多元化节令、烘焙、速冻、卤味、预制菜等食品。根据业绩快报，23年公司营收、归母净利润分别为 26.4亿元（yoy+7.0%）、1.7亿元（yoy+23.1%）。 粽企受益原料价格低位，烘焙行业健康化趋势明显。1）粽子：头部品牌包括五芳斋、稻香村、真真老老等，龙头地位稳固。原料端，猪肉、糯米、瓦楞纸价格处于相对低位，预计粽企成本压力较小。2）月饼：月饼行业规模超过 200亿，稻香村、华美、五芳斋份额靠前，CR5超过 60%。2023年，月饼消费受益于线下走亲访友、送礼场景恢复，但也受制于居民消费力下滑、行业日渐激烈的竞争。 基本盘粽子稳健增长，积极推动渠道转型。23年前三季度，粽子实现收入 19亿元（yoy+11%），其中高端、低端礼盒需求向好。渠道端，23年受益于客流量恢复，23年前三季度连锁门店收入同比增长 28%。公司重新梳理既有门店，“缩、转、关”战略下降低固定成本、提升单店创利，连锁门店餐饮业务扭亏为盈。同时，公司打造轻餐饮、重零售的新模式门店，持续打磨直营、加盟商业模式，有望贡献收入增量。市场端，公司继续精耕华东、武汉下沉市场，以省会为切入口开拓空白市场，石家庄等部分城市表现亮眼，前三季度西北/东北收入同比增长 15%/16%。 打造多元产品矩阵，打造新增长极。23年前三季度，月饼实现收入 1.6亿元（yoy-13%），消费需求不及预期，月饼业务暂时承压。公司月饼渠道优势较明显，一方面可依托优势地区既有粽子销售渠道，另一方面公司积极试点总代制，有望快速推动全国化布局。蛋制品与糕点产品营收从 19年 2.41亿元提升至 22年 2.67亿元，占总收入约 10%，其中速冻产品中的饭团、汤圆等增势较好，销售额均为千万级别，预计公司将进一步投入资源打造速冻大单品。春节，公司销售年货礼盒为主，今年年前经销商备货时间充足，预计销售业绩将优于去年同期。此外公司以速冻、烘焙为核心积极打造日销场景，有利于增加淡季收入，平滑季节性波动。 我们预测公司 2023-2025年每股收益分别为 1.17、1.49、1.73元。结合可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为 2024年的 22倍市盈率，对应目标价为 32.78元，首次给予买入评级。 风险提示：端午节粽子消费需求较低、烘焙速冻增速不及预期、华东以外市场拓展不及预期、食品安全事件风险。

23Q3利润同比承压，环比改善：公司前期发布2023年三季报，前三季度实现营业收入40.93亿元，同比-25.96%；实现归母净利润5.64亿元，同比-57.71%。单Q3看，公司实现营业收入14.19亿元，同比-26.43%，环比+9.86%，实现归母净利润1.60亿元，同比-66.54%，环比+1.39%。公司利润同比下滑主要是主营食品添加剂产品价格大幅下行所致，环比改善主要是23Q3基础化工品价格有所回暖。 食品添加剂产品价格大幅下行拖累业绩：公司主要食品添加剂三氯蔗糖、安赛蜜、甲基麦芽粉、乙基麦芽酚23Q3市场均价分别为14.9、4.2、8.3、6.5万元，分别同比下滑63%、40%、24%、24%，环比23Q2也小幅下行；至24年初依旧维持下行趋势，开年至今均价分别为12.5、3.8、6.0、5.7万元，下跌幅度显著，主要原因是近年多个企业的产能扩张导致供给过剩，需求因为海外经济下行明显拖累出口。公司主要基础化工产品23Q3除双氧水，其余基本同比下滑，而双氧水、三聚氰胺、合成氨、硫酸等产品环比23Q2则出现了一定上行，与当时整体化工产品回暖趋势一致，然而进入23Q4之后产品价格又进入下行通道。 景气底部静待回暖，重点项目延伸产业链：当前公司食品添加剂及基础化工品已处于长周期的底部区间，进一步大幅下行空间有限，待需求复苏之后有望回暖。公司在行业周期底部持续进行产业链巩固提升，23年上半年完成了5000吨三氯蔗糖技改建设，实现降本增效，推动公司23Q3食品添加剂销量环比、同比均有所上升，以量补价支撑利润稳定性。同时公司积极推进定远基地二期项目基础建设工作，推进绿色化学和生物基产业链的基础产业和公用工程设施的搭建，为公司在食品饮料、日用消费、先进制造等领域的长期延伸打下基础。 2023年公司各产品和原材料价格波动较大，各产品盈利变化趋势各异，我们预测公司23-25年归母净利润分别为7.19、10.09、11.62亿元（原23-24年归母净利润为20.36、22.47亿元），按照可比公司24年17倍市盈率，给以目标价30.09并维持买入评级。 风险提示产品和原材料价格波动；项目建设推进不及预期

立足区域禀赋，打造业务特色。浙江民营经济发达，居民富裕程度高，宁波港出口数据边际改善，在出口地区多元化和产品结构优化的支持下，预计中长期保持较强韧性。宁波银行贷款投向主要为制造业、商贸业和消费贷，契合当地资源禀赋。 股权结构稳定多元，治理机制高度市场化。宁波银行前十大股东涵盖国资、外资和民间资本，较早建立现代公司治理机制，经营决策拥有较高自主性，管理层均拥有多年行内工作经历，持股市值居 A 股上市城商行之首，利好战略的长期稳定执行。 ROE 领先同业，盈利能力兼具高水平和稳健性。宁波银行长期保持行业领先的ROE 水平，2022年、2023Q3年化 ROE 在 A 股上市城商行中排名第二、第四位，盈利能力历经周期检验，核心驱动因素有望保持，继续支撑高估值溢价。 贯彻差异化打法，造就城商行标杆。1）对公深耕中小企业，产品体系完备，客户粘性高、议价能力强带来了稳定的低成本负债；2）零售贷款以消费贷为主，支撑高收益率，需求回暖和消金公司业务开展有望带动增速回升，经营贷、按揭贷具备增长空间；3）息差优势仍存，存款成本率为行业最低，负债成本优势牢固。资产端或受益于消费贷增速的改善，且受存量按揭重定价影响较小；4）零售 AUM 持续扩张，强渠道能力和中高端客群优势凸显，财富管理潜力大，中收修复态势有望延续。 风控模范，资产质量穿越周期。低成本负债的保障、强大的风控能力和资产风险定价能力，塑造了稳健优异的资产质量，上市以来宁波银行不良率始终低于 1%，2023Q3为 A 股上市城商行次低水平，不良前瞻指标维持低位。拨备覆盖率领先行业，信用成本低位下行，反哺利润空间充足。 预计公司 2023/24/25年归母净利润同比增速分别为 13.9%/15.0%/16.8%，BVPS 为26.61/30.61/35.30元，当前 A 股股价对应 0.74/0.64/0.56倍 PB。宁波银行在公司治理、差异化竞争力、风控和资产质量、ROE 等方面的优势稳固，估值有望受益于实体经济修复进程，采用历史估值法，参考近三年 PB（FY1）中枢 1.4倍给予 35%折价，对应 24年 0.90倍 PB，目标价 27.55元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 经济复苏及居民收入修复不及预期；资本市场波动超预期；假设条件变化影响测算结果。

荣盛公告与沙特阿美的联合投资计划。1月 2日，荣盛石化与沙特阿美签署了《谅解备忘录》。双方正在讨论荣盛石化（或其关联方）拟收购沙特阿美朱拜勒炼化公司的 50%股权，并拟通过扩建增加产能、提高产品灵活性、复杂度和质量。同时，双方也正在讨论沙特阿美（或其关联方）对宁波中金石化有限公司不超过 50%股权的潜在收购，并联合开发中金石化现有装置升级扩建、开发新建下游荣盛新材料（舟山）项目。荣盛石化还发布公告，预计总投资 675亿元建设金塘新材料项目，新建300万吨/年催化裂化装置以及下游 EVA、POE、PCTG 等多套新材料装置。 荣盛与沙特阿美共建“跨国”炼厂，竞争优势凸显。本次联合投资有望形成独特“跨国”炼厂，将 SASREF、中金石化、金塘新材料项目三者结合，既使中金石化和金塘新材料获得稳定的原料供应，又完成了对原油价值的充分挖掘，形成了从原油到新材料终端的一体化产业链。“跨国”炼厂将“油”、“化”进行分离，既把握了海外成品油市场盈利机遇，又填补了国内新材料产品的空缺，运输成品也有望因此降低。我们认为能够达成这一联合投资计划的关键就在于 SASREF 和中金石化互换的股权价值基本对等，所处行业的景气度也相近。 荣盛与沙特阿美各自达成战略目的。荣盛在国内的炼化产能难以进一步增长。通过对 SASREF 股权的收购，荣盛可以达到扩充炼化产能的战略目的，也进一步打开了未来炼油产能增长空间。海外成品油利润较高，但国内成品油有出口配额限制。通过收购 SASREF 股权，荣盛石化有望突破成品油出口配额限制，从海外成品油市场获取高额利润。根据我们测算的结果，收购 SASREF 有望使荣盛的成品油权益海外销售额度增长 207%。沙特阿美则有望通过联合投资成功布局我国新材料领域。 我们预测公司 2023-2025年每股收益分别为 0.15、0.50、1. 11元。我们采取历史估值法，参考公司过去 5年 PB（TTM）均值 3.6，考虑到行业景气度底部以及预期ROE 水平低于历史水平给予 20%折价，按 23年每股净资产预测值 4.65元对应目标价为 13.14元，维持买入评级。 风险提示 联合投资计划推进不及预期；新材料项目推进不及预期；海外成品油价差收缩；假设条件变化影响测算结果。

2023年前三季度收入稳健增长，利润同比小幅下降。 2023年前三季度公司实现收入 12.37亿元，同比增长 10.23%，核心主业液态奶无菌包装业务增长稳健；单三季度公司实现营业收入 3.70亿元，同比下降 13.39%，推测主要系终端消费需求相对较弱，客户订单短期出现波动。利润端，2023年前三季度公司实现归母净利润 1.11亿元，同比下降 8.50%，在剔除股权激励费用（约 2825万元）后前三季度公司扣除非经常性损益的净利润同比增长 24.59%；单三季度公司实现归母净利润 0.32亿元，同比下降 35.68%，主要系计提股权激励费用大幅增加。 股权激励抬升管理费用率，公司盈利能力短期承压。2023年第三季度公司实现毛利率 22.95%，同比提升约 4.7pct，环比延续逐季改善趋势，推测主要系在浆价下行背景下原材料成本有所下降。同期公司期间费用率为 10.69%，同比提升约 5.3pct，其中销售/管理/财务费用率同比分别-2.0pct/+5.4pct/+1.8pct，管理费用率明显提升主要系公司股权激励费用有所增加。2023年第三季度公司实现归母净利率 8.75%，同比下降 3.0pct，盈利短期有所承压。 产业链整合落地，加速推进无菌包装国产替代。公司于 2023年 10月 9日发布公告，公司已完成受让 JSH Venture Holdings Limited 所持有的纷美包装股份（约占纷美包装已发行普通股的 28.22%）。优质资产整合落地有望加速公司拓展国内核心乳业大客户，完善产业链与全球市场布局，提升自身综合竞争力，加速推进无菌包装市场国产替代。 适当调整毛利率与费用率假设，我们预测 2023-2025年公司归母净利润分别为1.77/2.38/2.76亿元（此前预测 2023-2024年归母净利润为 2.16/2.40亿元），对应EPS 为 0.42/0.57/0.66亿元。我们采取 DCF 绝对估值法对公司进行估值，给予公司DCF 目标估值 11.94元，维持“增持”评级风险提示 收入结构对大客户依赖度较高；无菌纸基包装行业竞争加剧；巴氏奶消费占比提升带来对上游包装需求的结构性变动；原材料价格上涨；假设条件变化影响测算结果的风险。

2023年药用玻璃业务快速发展，重点布局药玻板块。2023年以来，伴随着公司中硼硅管制瓶产能的持续落地，中硼硅药用玻璃业务迎来快速增长。据估算，2023年公司中硼硅管制瓶业务收入增速有望超过 35%。药用玻璃业务的快速增长，一方面显示了中硼硅市场的巨大空间（目前预计渗透率已超过 10%，未来 5-10年预期增至30%-40%），另一方面也彰显了公司在药用玻璃领域的发展决心。受益于集采对注射剂的采购比例明显增加，中硼硅药玻市场迎来加速发展阶段。公司拥有先发优势，提前布局产能，2024年药用玻璃板将迎来收获期。 中硼硅模制瓶业务潜力巨大，2024年有望实质性突破。公司于 22年 8月份点火中硼硅模制瓶窑炉，年产能 5000吨，产品质量可靠，已经通过国家药品审评中心认证，目前已送样药企，正在完成关联审评审批，后续有望开始向药厂批量供货。在销售端，配合相应产能释放，成立独立的模制瓶事业部，为即将到来的销售放量提前准备。目前国内中硼硅模制瓶供应商仅有山东药玻和四川阆中光明，相较中硼硅管制瓶，供应商有更强的议价能力，且盈利能力更强。 国家集采注射剂加速导入，中硼硅药玻材需求量明显增加。随着第八批集采在 23年下半年，第九批集采在 24年 3月份在各省份落地执行。我们预计相应的中硼硅药用玻璃需求将进一步释放，进一步将给中硼硅管制瓶业务带来明显增量。据公开途径获取的信息统计，注射剂仍是第八批和第九批集采主要剂型，其中第九批集采 41个报量品种中有 20个为注射剂。 调整公司 2023-2025年 EPS分别为 0.49、0.70、0.92元（原预测 2023-2024年 EPS0.72、1.20元）考虑硼酸价格高企以及海外需求修复不及预期，下调了非药用玻璃的收入和毛利率，同时小幅下调药用玻璃毛利率预期。我们认可给予公司行业平均估值 30%的溢价，可比公司 2024年平均 20X PE，对应 24年合理 PE 为 25X，对应目标价 17.50元，维持“买入”评级风险提示新点火产能效益不及预期，原材料成本上涨超预期，海外需求复苏不及预期

事件：公司近期发布2023年年度业绩预增公告，公司预计2023年度实现归属于上市公司股东的净利润为223,000万元~233,000万元，与上年同期（法定披露数据）相比增长16.80%~22.04%。 120万吨产能复产，煤炭业务产销量增长。公司2022年下半年收购了山西省古交市2座各60万吨/年优质焦煤生产煤矿，2023年上半年已全面复产，公司煤炭业务产销量同比有较大提高。23年前三季度，公司实现原煤产量954.03万吨，较22年同期增长129万吨（+15.67%），原煤销量同比增长也达到17.68%，部分抵消焦煤市场价格回调对业绩的影响。四季度产能稳定，全年产销量同比预计保持增长，再加上三、四季度焦煤价格的持续反弹，公司全年煤炭业务有望保持良好盈利水平。 电量、电价增长与煤价下跌共振，电力业务助公司业绩增长。23年前三季度，公司电力业务经营稳定，完成上网电量268.10亿千瓦时，同比+0.45%；平均上网电价0.4759元/千瓦时，同比增长2.6%。动力煤价格方面，23年以来国内煤炭供给保持高位、进口煤政策宽松，国内动力煤供需偏紧的形势有所缓解，动力煤市场价格明显回落，全年均价较22年同比下跌超过20%。电量、电价增长与煤价下跌共振，公司电力业务23年全年经营效益持续改善，推动公司业绩增长。 海则滩项目加快推进、能项目如期开工，有望形成新增长极。公司所属陕西亿华海则滩煤矿项目于22年底顺利开工建设，预计2026年具备出煤条件，2027年达产，海则滩项目达产后将增加公司1000万吨/年煤炭产能，将大幅度提升公司煤炭业务规模和盈利能力。储能方面，公司全产业链布局全钒液流电池产业，上游3000吨/年高纯五氧化二钒选冶生产线及下游300MW全钒液流电池储能设备制造基地均于23年6月开工，预计24年投产。项目投产后储能将有望成为公司新的增长极。 由于三、四季度焦煤市场价格反弹超过预期，我们调整公司23-25年归母净利润预测至22.76/28.23/31.92亿元（原预测为21.22/26.77/30.41亿元），调整23-25年每股净资产预测值2.08/2.21/2.35元（原预测为2.08/2.20/2.33元），参考可比公司估值，给予公司2024年0.9倍PB估值，对应目标价1.99元，维持“增持”评级。 风险提示焦煤市场价格波动风险；发电燃料成本上升风险；储能业务推进不及预期风险。 盈利预测与投资建议

新材料项目打开产品空间。浙石化二期投产后，荣盛规划了多个新材料项目包括以浙石化为主体的 140万吨/年乙烯及下游化工装置项目、高端新材料项目、高性能树脂项目，以及通过成立全资子公司规划的金塘新材料项目和台州年产 1000万吨高端化工新材料项目。荣盛积极采用国内自主研发的新型工艺，在打开自身产品空间的同时，也为国内技术提供了应用平台，为国内化工行业进步做出贡献。浙石化以及荣盛新材料（台州）均规划了二氧化碳重整项目，突破炼厂煤制合成气的原料限制，扩充了产业链。荣盛还规划了 POE、PCT、PCTG、PETG、COC、COP 等目前处于高度进口依赖阶段的新材料产品，投产后有望为荣盛带来超额收益。 加强一体化建设，提高盈利能力。浙石化建设一体化物流体系，规划多个储运工程项目。金塘储运基地项目包括码头、罐区和管线三部分，预计 2025年完工。项目完工后，浙石化将形成“金塘—册子—马目—鱼山”运输线路，显著提升舟山绿色石化基地原油供应的稳定性。舟山-宁波石化基地互联互通管道项目和舟山-宁波-绍兴成品油管道工程则可实现荣盛旗下浙石化与中金石化的互联互通。在 50%的负债率假设下，我们测算出两项目可通过减少运输成本的方式每年提升浙石化 5.00亿的净利润，ROE 为 22.3%。浙石化还规划了岱山鱼山电厂项目，建设 2×660MW 超超临界机组，计划于“十四五”末期投产。超超临界发电机组具有比亚临界和超临界机组更高的热效率，能够节约煤炭，减少温室气体排放。在 50%的负债率假设下，我们测算岱山鱼山电厂项目每年可提升浙石化净利润 7.94亿元，对应 ROE为 26.5%。 此外，荣盛还不断建设从原油到新材料的一体化产业链，使下游产品具备成本优势。新材料项目中，ABS 产能规划最大，新项目投产后，荣盛 ABS 总产能将达 280万吨。我们测算未来浙石化和荣盛新材料（金塘）均处于 ABS 行业成本曲线左端。 我们预测公司 2023-2025年每股收益分别为 0.15、0.50、1. 11元。我们采取历史估值法，参考公司过去 5年 PB（TTM）均值 3.6，考虑到行业景气度底部以及预期ROE 水平低于历史水平给予 20%折价，按 23年每股净资产预测值 4.65元对应目标价为 13.14元，维持买入评级。 风险提示 原油价格波动；成品油价差收缩；化工品价差收缩；新项目投产不及预期；假设条件变化影响测算结果。

高股息、低估值的先进钢铁材料龙头。公司拥有炼焦、烧结、炼铁、炼钢到轧钢的完整生产工艺流程，已实现大型化、自动化和信息化，具备年产千万吨钢铁综合生产能力；公司实控人变更为中国中信集团，旗下控股与参股公司业务布局广泛，体现公司 “一体四元一链”的核心发展布局；产品结构成功升级，钢材单位售价稳步上升，近年来转型特钢产品，随着产品结构不断优化，公司盈利能力有望上行；公司过去持续稳健分红，股利支付率连续三年高于 50%，处行业领先。 布局一体四元一链，公司普转特成功升级。在产业链布局方面，南钢股份持续向上下游延伸，提升产业链价值，钢铁板块，南钢股份以专用板材、特钢长材为主导产品，其中先进钢铁材料销量占比逐年提升，23H1 占比超 1/4，21 年公司先进钢铁材料单价与单吨毛利出现显著提升；除了传统钢材业务，公司还针对产业链相关业务进行延伸，向下游拓展服务，总结来看可分为四元“新材料”、“新智造”、“新能环”、“新互联”；公司延伸至上游供应链，提升产业链价值，海外年产 650 万吨焦炭项目持续投产。 钢材需求分化，优钢特钢需求逐步提升。随着我国经济结构的不断转型升级，用钢结构也会随之改善，制造业对钢铁需求的支撑作用将逐渐增强。当前，能源与造船高景气度开启，上游能源用钢需求显著提升，中国船厂高附加值船型接单占比不断提升；新能源汽车用钢更趋向使用高强钢、超高强钢等，汽车产销量 24 年有望持续保持稳健增长。 优特钢企业盈利能力普遍高于普钢企业，公司估值有望进一步改善 。据中钢协统计，前三季度，重点统计钢企利润总额达 621 亿元，同比下降 34.11%；而部分优特钢企脱颖而出，营收与归母净利润降幅都低于行业平均水平。对比优特钢与普钢企业，优特钢企业盈利能力普遍高于普钢企业，随着中国钢铁行业的逐步转型，我们认为普钢与优质钢企的估值将出现逐步分化，优质钢企估值有望进一步改善。 我们预测公司 2023-2025 年每股净资产分别为 4.32、4.57、4.86 元，参考可比公司 PB估值法，24 年 1X 市净率，对应目标价为 4.57 元，首次给予买入评级。 风险提示宏观经济波动风险、原材料价格上涨风险、下游行业市场波动风险、订单量不及预期风险