2023年年报及2024年一季报概况:方正证券2023年实现营业收入71.19亿元，同比-8.46%；实现归母净利21.52亿元，同比+0.21%；加权平均净资产收益率4.88%，同比-0.21个百分点。2023年拟10派0.13元（含税）。24Q1实现营业收入19.85亿元，同比+11.97%；实现归母净利7.84亿元，同比+41.06%。 点评：1.23年客户数和代买市场份额双升，机构经纪业务快速破局，合并口径经纪业务手续费净收入同比-9.06%，24Q1同比-0.62%。2.23年股权融资规模、各类债券承销金额均出现明显下滑，合并口径投行业务手续费净收入同比-60.41%，24Q1同比-33.33%。3.23年券商资管规模及收入下降，公募基金规模及收入贡献上升，合并口径资管业务手续费净收入同比-22.98%，24Q1同比+40.00%。4.23年权益自营较好防御市场风险，固收自营取得较好成绩，合并口径投资收益（含公允价值变动）同比+53.63%，24Q1同比+97.30%。5.23年两融余额创历史新高，股票质押规模低位运行，合并口径利息净收入同比-19.58%，24Q1同比-37.31%。 投资建议:2023年公司核心收入来源经纪业务代理买卖收入市占率创3年新高，机构经纪快速破局；自营业务重配债轻配股，有效规避近年来权益市场波动，业绩贡献逐年增长；两融余额市场份额持续快速增长，信用业务利息收入稳中有升。23年公司归母净利连续5年增长并创7年新高，24Q1在固收自营的推动下业绩逆势实现进一步明显增长。在中国平安成为公司实际控制人后，未来有望持续为公司注入新的发展动能。预计公司2024、2025年EPS分别为0.28元、0.31元，BVPS分别为5.70元、5.97元，按5月8日收盘价8.76元计算，对应P/B分别为1.54倍、1.47倍，首次覆盖给予“增持”的投资评级。 风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑；2.市场波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期

2023年年报及2024年一季报概况:长江证券2023年实现营业收入68.96亿元，同比+8.23%；实现归母净利润15.48亿元，同比+2.58%；加权平均净资产收益率4.79%，同比-0.23个百分点。2023年拟10派1.20元（含税）。24Q1实现营业收入13.32亿元，同比-38.09%；实现归母净利润4.02亿元，同比-46.82%。 点评：1.23年代理买卖收入市占率创新高，公募佣金市占保持近年高位，合并口径经纪业务手续费净收入同比-11.92%，24Q1同比-15.63%。2.23年股权融资规模降幅较大，各类债券承销金额同比回升，合并口径投行业务手续费净收入同比-24.71%，24Q1同比+113.79%。3.23年券商资管公募规模保持增长，公募基金业务贡献度有所提升，合并口径资管业务手续费净收入同比-9.74%，24Q1同比+78.38%。4.23年权益自营量化投资转型初见成效，固收自营取得平稳收益，合并口径投资收益（含公允价值变动）同比扭亏为盈，24Q1同比-97.07%。5.23年两融余额小幅回升，进一步大幅压降股票质押规模，合并口径利息净收入同比-8.24%，24Q1同比-24.78%。 投资建议:2023年公司主要的收入来源经纪业务代理买卖收入市占率创新高，卖方研究业务稳居行业头部；利息净收入因债券回购和融资类业务利息净收入减少同比小幅下滑，但总额维持高位。近年来公司权益自营持续拖累业绩表现，在市场回暖后有望推动公司释放业绩弹性。24年一季度末，湖北国资成为公司第一大股东，未来有望为公司注入新的发展能动，公司的区域优势有望进一步增强。预计公司2024、2025年EPS分别为0.23元、0.26元，BVPS分别为5.95元、6.25元，按5月8日收盘价5.58元计算，对应P/B分别为0.94倍、0.89倍，首次覆盖给予“增持”的投资评级。 风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑；2.市场波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期

新强联披露2023年年度报告。2023年，公司实现营业收入28.24亿元，同比增长6.41%；归母净利润3.75亿元，同比增长18.58%；扣非净利润3.00亿元，同比下降7.43%。 新强联披露2024年一季报。2024年第一季度，公司实现营业总收入4.47亿元，同比下降11.76%；归母净利润亏损5177.26万元，上年同期盈利4433.06万元；扣非净利润2414.70万元，同比下降59.72%。 2023年风电轴承稳健增长，其他业务快速成长公司2023年实现营业收入28.24亿元，同比增长6.41%；归母净利润3.75亿元，同比增长18.58%；扣非净利润3.00亿元，同比下降7.43%。 分业务看：回转支承业务实现营业收入22.63亿，同比增长5.78%，占营业收入比例80.13%；锁紧盘业务实现营业收入3.35亿，同比增长24.8%，占营业收入比例11.87%。 分行业看，风电产品营业收入20.05亿，同比增长0.76%，占营业收入比例71%；锁紧盘业务实现营业收入3.35亿，同比增长24.8%，占营业收入比例11.87%；海工装备业务实现营业收入1.72亿，同比增长93.32%；盾构机业务营业收入0.73亿，同比增长42.27%。 2023年公司销售回转支承产品23110件，同比增长20.01%，平均价格为9.79万/件，同比下滑11.86%；风电锁紧盘销售9116件，同比增长16.41%，平均价格为3.68万/件，同比增长7.21%；销售锻件产品194969.27吨，同比增长35%。 回转支承毛利率小幅下滑2023年公司毛利率为26.66%、同比下降0.84个百分点；净利率为13.93%，同比上升1.54个百分点；扣非净利率10.61%，同比下降1.58个百分点。 主要原因是：1）2023年风电轴承业务毛利率下降1.65个百分点；2）2023年非经常性损益增多，其他收益和公允价值变动收益增加6413万，带动净利率有所上升。分业务：2023年回转支承毛利率27.87%，同比下降1.65百分点；锁紧盘毛利率22.46%，同比上升3.19个百分点。 行业季节性因素和公允价值变动致2024Q1业绩承压2024年第一季度实现营业总收入4.47亿元，同比下降11.76%；归母净利润亏损5177.26万元，上年同期盈利4433.06万元；扣非净利润2414.70万元，同比下降59.72%。2024年Q1营业收入、归母净利润均有承压，主要原因是公允价值变动、行业季节性因素和产品结构调整等因素。2024年Q1交易性金融资产和其他非流动金融资产产生了较大的公允价值变动损失，计提9109万元。 2024Q1毛利率19.24%，扣非净利率5.41%，对比2023年报均有明显的下降。 风电轴承国产龙头，中长期受益风电需求向好和国产化推进风电轴承是风电设备零部件里技术含量较高、国产化率较低的产品之一，随着风电招标价格持续下行，零部件国产化需求不断上升，偏航变桨轴承国产化率已经达到较高水平，技术难度更高的主轴轴承、齿轮箱轴承国产化仍然较低，存在明显的提升空间。 公司扎根回转支承多年，在风电轴承国产化领域一直是行业排头兵，公司部分产品实现国产替代，大功率风机轴承产品技术取得重要进展。公司研制的1.5-18MW变桨和偏航轴承、大功率风电偏航变桨轴承实现进口替代；2-5MW三排圆柱滚子主轴轴承、3-18MW单列圆锥滚子轴承并实现量产、3-12MW无软带双列圆锥滚子主轴轴承并实现量产，其中12MW海上抗台风型主轴轴承，攻克国内大功率风力发电机组轴承技术难题并成功装机；公司研制生产的5-7MW调心滚子轴承，已完成验证，并批量装机。现阶段公司正在研发20MW以上的风机配套轴承，并进行样机开发，为应对风机大型化时代的到来，做好提前布局。 风电作为清洁能源的重要组成部分，一直受到我国高度重视。2023年我国风电新增装机容量75.9GW，同比翻倍；风电累计装机容量440GW，同比增长20.7%。2023年风电项目公开市场招标容量超过123.2GW，同比增长约10%，在去年高基数的基础上再创新高。2022-2023年的巨量招标保障了未来几年风电装机量的高速增长，风电轴承业务需求有较强的支撑。 盈利预测与估值公司是国产风电轴承龙头企业，受益风电装机需求旺盛未来市场空间较大，同时公司的主轴轴承、齿轮箱轴承业务国产化替代展开，业务蓄势待发。 我们预测公司2024年-2026年营业收入分别为32.66亿、37.45亿、42.13亿，归母净利润分别为4.14亿、4.88亿、5.52亿，对应的PE分别为18.31X、15.54X、13.74X。维持公司“买入”评级。 风险提示：1：风电装机需求不及预期；2：风电技术路径变化对轴承需求的影响；3：市场竞争加剧，毛利率下滑；4：原材料价格上涨。

2023 年年报及 2024 年一季报概况:东吴证券 2023 年实现营业收入 112.81 亿元，同比+7.58%；实现归母净利润 20.02 亿元，同比+15.38%；加权平均净资产收益率 5.16%，同比+0.54 个百分点。 2023年拟 10 派 1.88 元（含税）。 24Q1 实现营业收入 22.25 亿元，同比-1.31%；实现归母净利润 4.56 亿元，同比-21.81%。 点评： 1.2023 年公司投资收益（含公允价值变动）占比出现提高，经纪、投行、资管、利息净收入及其他收入占比出现下降。 2.公募基金佣金贡献同比提升， 合并口径经纪业务手续费净收入同比-9.89%， 24Q1 同比-6.77%。 3.23 年股权融资规模降幅优于行业，各类债券承销金额再创新高， 合并口径投行业务手续费净收入同比-4.35%， 24Q1 同比-23.26%。 4.23 年券商资管业务阶段性承压，管理规模相对稳定，合并口径资管业务手续费净收入同比-45.27%， 24Q1 同比+65.38%。 5.23 年权益自营实现稳定收益，固收自营收益率大幅领先市场，合并口径投资收益（含公允价值变动）同比+215.07%， 24Q1 同比-10.02%。 6.23 年两融余额及表内股票质押规模均小幅回升， 合并口径利息净收入同比-20.25%， 24Q1 同比-10.62%。 投资建议:2023 年公司经纪、投行业务虽有小幅下滑，但均优于行业；权益自营收益稳定、固收自营表现优异，投资收益（含公允价值变动）显著回暖，进而推动整体经营业绩实现稳健增长。 24Q1 公司受市场环境影响各项业务均有不同程度的下滑，但均优于上市券商均值， 体现出较强的市场应对能力。 预计公司 2024、 2025 年 EPS 分别为 0.32 元、 0.39 元， BVPS分别为 8.35 元、 8.60 元，按 4 月 30 日收盘价 6.84 元计算，对应 P/B 分别为 0.82 倍、 0.80 倍，维持“增持”的投资评级。 风险提示： 1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑； 2.市场波动风险； 3.资本市场改革的政策效果不及预期

事件：公司发布 2023 年年报和 2024 年一季报，2023 年，公司实现营业收入 264.42 亿元，同比增长-4.82%；实现归母净利润 13.47 亿元，同比增长-15.71%；实现扣非归母净利润 10.50 亿元，同比增长-16.31%。2024 年第一季度，公司实现营业收入 71.85 亿元，同比增长 17.92%；实现归母净利润 3.62 亿元，同比增长 2.35%；实现扣非归母净利润 2.67 亿元，同比增长-3.39%。投资要点： 公司是国内铝加工行业产品多元化和再生铝保级应用龙头企业，2023 年度首登中国民营企业 500 强。生产再生铝与生产等量的原铝相比，1 吨再生铝可节省 3~4 吨标准煤，节水 14 立方米，减少固体废物排放 20 吨，能耗仅为电解铝能耗的 3%~5%。根据中国有色金属工业协会再生金属分会统计，2023 年再生铝产量 950 万吨，同比增长 9.83%，产能和产量均居世界第一位。目前我国再生铝产量仅占铝产量的 20%，仍有较大的发展空间。公司坚持走绿色、低碳、可持续发展道路，继续担当新时代再生资源产业创新脊梁的使命，着力构建和完善再生资源产业技术创新链，使得再生铝规模与使用比例不断提升，实现生产环节产生的边角料及社会回收废旧铝原料的循环可持续利用。公司充分调动各类生产要素在生产经营过程中的充分流动，通过“技、产、销”联动，大大提升了资源配置效率，实现了生产力质的提升。公司对原材料实行统一采购，发挥集中采购优势，提高议价能力，制定生产计划，降低生产成本，紧盯行业市场发展前沿，在建义瑞新材项目，新增 70 万吨绿色新型铝合金材料产能，规划年产 25 万吨新能源电池材料项目，同时积极拓展国内、国际新兴市场，快速感知市场需求，面对市场变化，迅速调整产品结构，不断发展壮大。助力公司早日实现铝板带箔产销量 200 万吨，再生铝 140 万吨的目标。 2023 年公司铝板带箔销量保持增长，2024 年一季度公司产品销量持续改善。2023 年，公司主营业务铝板带/铝箔/铝合金轨道车体/电、汽/其他业务的营业收入分别为 199.67/48.85/2.38/1.10/5.97亿元，分别同比增长-6.63%/0.95%/71.78%/-42.02%24.03%，毛利率分别为 8.62%/11.94%/47.99%/21.87%/-10.66%，相较上年同期分别增长-0.73%/-0.96%/-6.73%/1.51%/1.43%。公司国内业务保持稳定，盈利能力有所提升，受到海外高通胀、需求较弱等因素影响，公司国外业绩受到一定扰动； 2023 年，公司在中国大陆/国外的营收分别为 187.86/70.11 亿元，分别同比增长-1.05%/-12.90%；毛利率分别为 9.68%/8.02%，相较去年同期分别增长 0.75%/-4.24%。2024 年 3 月，公司月度产销量创历史新高，突破 12 万吨，下游需求显现出改善迹象；2024 年一季度公司外贸销量同比增长幅度较大，主要因下游需求好转；2024 年以来，伦铝铝价格低于国内铝价的情况逐步扭转，公司外贸售价采用伦铝价+加工费的模式，伦铝价格如持续高于国内铝价有望增厚公司外贸销售利润。 公司现有项目不断增速提效，重点项目建设持续推进。公司坚持审慎投资原则，不断提升明晟新材、明泰科技、泰鸿新材等现有项目的运行效率，借鉴国外先进技术改良熔铸工序，通过轧机改造、热轧机加装在线撇油装置、调整全油回收参数，“多快好省”的使其充分释放产能。持续推进重点项目建设，义瑞新材年产 70 万吨绿色新型铝合金材料项目完成 1+4 热连轧精轧机、1850 冷轧机等机列建设工作，助力公司产销量早日达到 200 万吨/年，并向更高水平进发。公司不断引进国内外先进的生产设备和技术，并结合在铝加工领域积累的丰富经验，进一步调整铝板带箔产品结构，扩大高端产品的产能，抓住下游行业的发展契机，占领更多新兴市场份额。同时销售系统对客户分级梳理，制定管理标准，成立客诉小组，客户满意度明显提升。 维持公司“增持”投资评级。根据国际宏观环境变化等因素，我们调整公司 2024/2025 年营业收入 376.97/427.70 亿元至316.23/361.31 亿元，调整 2024/2025 年归母净利润 23.56/26.68亿元至 15.49/18.43 亿元，预计公司 2024/2025/2026 年的 EPS 分别为 1.25 元/1.48 元/1.74 元，按照 5 月 8 日 13.27 元的收盘价计算，对应的 PE 分别为 10.66 倍/8.96 倍/7.63 倍。考虑到下游新能源汽车、电力等产业需求保持增长、再生铝良好的发展前景，以及公司优秀的成本管控能力，随着未来公司新建产能的建成和释放，预计公司营收和盈利有望保持增长；目前公司估值水平相对合理，结合行业发展前景及公司行业地位，维持公司“增持”投资评级。风险提示：（1）美联储加息超预期；（2）国际宏观经济下行；（3）地缘政治冲突加剧；（4）行业政策变化；（5）行业竞争加剧；（6）铝价大幅波动；（7）下游需求不及预期；（8）公司产能供给不及预期

投资要点： 公司公布 2024 年一季报。 一季度实现营业收入19.67 亿元， 同比增长 6.91%，实现归属于上市公司股东的净利润 0.62 亿元，同比增长 257%， 环比大幅扭亏； 扣非后的净利润 0.60 亿元，同比增长 365.61%，基本每股收益0.04 元。 主营业务景气提升， 公司一季度业绩大幅好转。 公司主营业务为生物质纤维素长丝（粘胶长丝）和氨纶，是国内粘胶长丝及氨纶领域的龙头，产能规模分别位居国内第一和第三。 公司拥有 9 万吨粘胶长丝产能和 18 万吨氨纶产能。 2023 年下半年以来，随着国内国风服饰兴起推动粘胶长丝国内需求快速增长，粘胶长丝价格逐步上行，行业景气不断提升。 今年以来，粘胶长丝需求仍保持较好态势，产品价格进一步上行。 根据卓创资讯数据， 2024 年以来， 国内 120D/30F 粘胶长丝价格从 43000 元/吨上涨至的 44750 元/吨，上涨幅度 4.07%。 一季度均价 4.31 万元/吨，同比上涨 1.66%，环比上涨 1.49%。 在粘胶长丝价格和销量增长的推动下，一季度公司实现收入 19.76 亿元，同比增长 6.91%。 盈利能力方面， 受粘胶长丝行业景气提升推动，一季度公司综合毛利率 10.74%，同比提升 1.1 个百分点， 环比提升 2.24 个百分点； 净利率 3.14%， 同比提升 2.19 个百分点，环比大幅扭亏。 在盈利能力提升的带动下，一季度公司实现净利润 0.62 亿元，同比增长 257%，环比大幅扭亏。 国风服饰需求快速增长， 粘胶长丝景气有望继续上行。 我国粘胶长丝需求总体集中在海外市场，国内市场占比较小。 2020 年以来，马面裙、汉服等国风服饰在我国逐步兴起，关注热度不断提高。 2023 年以来，在国内旅游客流量提升以及抖音、小红书等平台流量的推动下， 国风服饰需求进一步上行。粘胶长丝是制作马面裙中提花面料的必需材料，随着国风服饰的兴起， 有望带动粘胶长丝国内需求快速增长。 我国粘胶长丝总产能近年来保持在 21-22 万吨的规模。粘胶长丝行业集中度较高，仅新乡化纤、吉林化纤和丝丽雅三家，新乡化纤产能占全国总产能的约 40%，规模全球第一。 由于行业规范对新增产能具有严格限制， 未来粘胶长丝产能预计将整体稳定。 在粘胶长丝内需快速增长 的推动下，未来行业供需继续保持紧张态势，推动行业景气上行。公司作为行业龙头， 未来有望充分受益行业景气的上行。 氨纶行业景气底部运行，今年有望边际好转。 近年来氨纶价格处于下降趋势，行业景气持续下行。 2023 年公司氨纶业务毛利率为-0.26%，氨纶业务的亏损对公司业绩带来较大拖累。 根据卓创资讯数据，一季度氨纶 40D 均价2.97 万元/吨，环比下跌 4.83%。受益于原材料价格下跌，一季度氨纶价差 12965 元/吨，环比扩大 1242 元/吨。 近年来氨纶行业需求增速保持在 10%左右，供给面目前行业在建项目较少，由于行业景气较低，扩产的进度也存在较大不确定性。因此未来行业供需有望出现边际好转，推动公司氨纶业务盈利的提升。 盈利预测与投资评级： 预计公司 2024、 2025 年 EPS 为0.29 元和 0.37 元，以 5 月 7 日收盘价 4.73 元计算， PE分别为 16.56 倍和 12.69 倍。考虑到粘胶长丝景气上行的空间与公司的行业地位， 给予公司 “增持”的投资评级。 风险提示： 行业竞争加剧、 产品价格下跌、 需求不及预期

事件：近日，公司公布 2024 年一季度报告。投资要点：公司业绩短期承压。2024 年一季度，公司实现营收 21.29 亿元，同比下降 13.87%，环比下降 32.43%；净利润 3957 万元，同比下降 63.92%，环比下降 16.27%；扣非后净利润 810 万元，同比下降90.46%；经营活动产生的现金流净额-6.49 亿元，同比下降 817.39%；基本每股收益 0.04 元，加权平均净资产收益率 0.43%。2024 年一季度，公司非经常损益合计 3146 万元，其中政府补助 2275 万元。公司专注于氟锂硅硼四个元素的研究及产业化，重点研究氟基新材料、新能源材料、电子信息材料等新材料体系，2023 年新能源材料和新能源电池合计营收占比 62.06%。 我国新能源汽车销售和动力电池产量持续增长，带动电解液及六氟磷酸锂电解质需求增长。中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2023 年我国新能源汽车合计销售 944.81 万辆，同比增长 37.48%，合计占 31.45%；其中新能源汽车合计出口 120.3 万辆，同比增长 77.6%。2024 年 1-3 月，我国新能源汽车销售 208.90 万辆，同比增长 31.76%，合计占比 31.10%。伴随我国新能源汽车销售增长及动力电池出口增加，我国动力电池和其他电池产量持续增长。2023 年我国动力电池和其他电池合计产量 778.10GWh，同比增长 42.5%；其中出口 152.6GW。2024 年 1-3 月，我国动力和其他电池合计产量 184.60GWh，累计同比增长 33.5%；其中出口12.2GWh。2023 年 12 月中央经济工作会议明确要深入推进生态文明建设和绿色低碳发展，2024 年延续和优化了新能源汽车车辆购置税减免政策；动力电池上游原材料价格回落有助于动力电池降价及提升新能源汽车性价比，总体预计 2024 年我国新能源汽车销售仍将保持两位数增长，对应电解液及电解质六氟磷酸锂等材料需求将持续增长。高工锂电统计显示：2022 年，我国电解液出货 84.4万吨，同比增长 68.80%；2023 年出货 111 万吨，同比增长 31.52%。展望 2024 年，在下游整车降价和降本趋势下，锂电企业在持续提升产品性能基础上要最求极致性价比，为此降本将持续成为行业主旋律；电解液及其电解质六氟磷酸锂细分领域优势企业出货预计仍将持续增长。 公司新能源材料业绩短期承压，预计 2024 年出货将增长。公司新能源材料主要包括六氟磷酸锂、双氟磺酰亚胺锂(LiFSI)和六氟磷酸钠为代表的电解质盐。2023 年，公司六氟磷酸锂出货 4 万吨左右，新能源材料合计实现营收 47.95 亿元，同比下降 27.62%，在公司营收中占比由 2022 年的 53.6%下降至 2023 年的 40.17%，2023年毛利占比约 47.5%。营收下降主要系六氟磷酸锂产品价格显著下降，下降原因一方面上游原材料价格下降，其次六氟磷酸锂产能释放导致行业竞争加剧，百川盈孚统计显示，截止 2023 年底：我国六氟磷酸锂产能为 36.73 万吨，较 2023 年初的 22.73 万吨增长61.62%。数据显示：2023 年，全球六氟磷酸锂出货 16.9 万吨，同比增长 26.1%；但市场规模为 194.4 亿元，同比下降 53.7%。目前，六氟磷酸锂是锂电池电解液最重要组成部分，与其它电解质相比，六氟磷酸锂性价比优势显著。公司自主开发了利用工业级碳酸锂、无水氟化氢、三氯化磷制备高纯晶体六福磷酸锂，产品纯度高、品质好、稳定性强、运输安全，关键性能指标优于国内同行业水平，其下游客户涵盖国内主流电解液企业，并出口韩国、日本和欧洲等地区，产销量位居全球前列。LiFSI 用于锂电池电解液添加剂，以提升电池容量及电化学性能，公司利用新技术生产成本大幅下降， 2024 年计划建成 2000 吨产能，预计出货千吨左右。公司六氟磷酸钠已商业化量产，客户包括多家主流钠电池和电解液厂商，将受益于钠电池技术发展。公司正从“锂盐销售商”向“锂盐方案解决商”转型，公司系列锂盐技术升级和产业化持续推进，伴随产能逐步释放，利润增长点将持续拓展。同时，公司具备“氟资源→氢氟酸及电子级氢氟酸→氟化锂→六氟磷酸锂→锂电池”完整产业链，成本优势显著，并通过持续技术迭代加强自身成本优势，如在建的 4 万吨六氟磷酸锂产能中，单万吨固定资产投资额降至 2 亿元内，其中1 万吨产能有望 2024 年建成投产。伴随下游新能源行业转变为平稳增长，六氟磷酸锂价格将进入平稳发展新阶段，具备成本控制能力和规模效应优势企业的竞争力将进一步加强，行业集中度或进一步提升。 公司新能源电池业绩将持续增长。公司新能源电池产品包括软包、圆柱、方形铝壳系锂离子电池和钠离子电池，下游聚焦三类细分市场：一是大规模储能，目前主要布局外海市场，从 2017 年开始已在海外建立储能产业基地，在美国和欧洲具备完善的客户结构。同时，公司在国内持续推进大规模储能和工商业储能市场化进度，已与多家头部企业形成长期合作。二是新能源汽车市场，主要以快充软包电池和全极耳大圆柱的产品布局。三是小储能市场，具备从 40到 60 系列全极耳多圆柱电芯产品，涵盖从 15Ah 到 70Ah 的产品系列，独特的易拉罐和双侧防爆技术，根本性解决行业的安全和成本问题，是轻型车和小储能领域的较优选择。2023 年，公司新能源电池实现营收 26.13 亿元，同比增长 31.97%。考虑钠离子电池成本低、低温性好等优势，在低速车、两轮车及储能上具备广阔应用前景，公司从 2017 年开始研究钠电池核心材料六福磷酸钠，2019年已成功批量供应下游客户；2020 年正负极关键材料小试开发，2022 年大圆柱钠电池开始量产，正在和通用五菱联合研发车用动力电池；储能领域，已和中国铁塔联合研发储能类应用场景，未来将形成新的利润增长点。根据中国汽车动力电池产业创新联盟统计：2023 年公司动力电池装车量 2.14GWH，占比 0.55%，位居国内动力电力电池企业前十五名。结合新能源电池产品布局及行业地位，预计 2024 年营收持续增长。 公司电子信息材料业绩高增长，营收占比将进一步提升。公司电子信息材料包括电子级氢氟酸、电子级硅烷，以及其它电子化学品等。2023 年，公司电子信息材料实现营收 12.39 亿元，同比大幅增长78.82%，在公司营收中占比由 2022 年的 5.60%提升至 2023 年的10.38%，2023 年毛利占比约 23.2%。公司已突破 UPSSS(Grade5)级氢氟酸生产技术，其纯度及颗粒指标可满足主流芯片生产的工艺要求，“新一代信息技术产业用超净高纯电子级氢氟酸关键技术开发及产业化”项目获河南省科学技术进步奖，“半导体用高纯氢氟酸制备关键技术、装备及工程示范”被列为国家重点研发计划、战略性矿产资源开发利用专项。公司电子级氢氟酸年产能为 6 万吨，其中半导体级 2 万吨、光伏级 4 万吨，已成功和众多国内外半导体企业建立长期稳定合作关系；年产 3 万吨超净高纯电子级氢氟酸项目和年产 3 万吨湿电子化学品项目建设中，达产后将进一步丰富产品种类。另外，公司还掌握了高纯纳米硅粉及高性能硅碳材料、高纯氟气、电子级硝酸、电子级氨水、PI 剥离液等系列电子化学品生产工艺，在国内同行业中处于领先水平，目前在多家知名半导体和面板企业进行上线验证，部分已实现批量销售。在半导体行业国产化率提升背景下，结合公司产品布局，预计公司电子信息材料营收占比将进一步提升。 公司氟基新材料位居行业龙头。公司氟基新材料产品包括无水氟化铝、高分子比冰晶石、无水氟化氢等，主要作为助溶剂降低电解铝过程中电解质的熔化温度和提高导电率，为公司传统优势业务。2023 年，公司氟基新材料业务实现营收 22.36 亿元，同比下降4.56%，在公司营收中占比 18.73%，毛利占比约 12.8%。公司无水氟化铝生产工艺是自主开发的第三代技术，达到国家领先水平，产销量、出口量持续多年保持行业龙头地位。考虑电解铝行业发展预期，预计该业务业绩总体稳定。 关注中宁硅业挂牌进展。2024 年 4 月，公司公告控制子公司中宁硅业拟申请在新三板挂牌。中宁硅业主要业务为电子特气及硅基材料研发、生产和销售，主要产品包括电子级硅烷气、四氟化硅等硅基电子特气，以及纳米硅粉、硅碳负极等硅基新材料，为国内为数不多同时进入光伏、液晶、半导体及镀膜玻璃四个行业的硅烷生产厂家，其中电子级硅烷在液晶领域市占率超过 50%，半导体领域已与京东方、台积电等建立合作关系。2023 年，中宁硅业实现营收8.20 亿元，净利润 3.0 亿元，其主营产品电子级硅烷满产满销，规划新增 5000 吨产能，预计 2024 年底部分产能将投放市场。挂牌后，有利于提升公司资产价值，符合公司长期发展战略。 公司盈利能力回落，预计全年盈利相比一季度改善。2023 年，公司销售毛利率 16.25%，同比回落 14.27 个百分点；2024 年第一季度为 7.57%，为近年来的单季度新低，环比 2023 年第四季度的11.11%回落 3.54 个百分点，主要系锂电产业链产能持续释放导致细分领域价格显著下降，且行业竞争加剧。2023 年公司分产品毛利率显示：氟基新材料为 11.13%，同比下降 1.11%；电子信息材料 36.42%，同比增加 9.28%；新能源材料 19.21%，同比下降22.82%；新能源电池 9.83%，同比下降 1.92%。截止 2023 年底，公司申报专利 1340 项，授权专利 843 项，其中发明专利 224 项，公司“锂离子电池核心材料高纯晶体六氟磷酸锂关键技术开发及产业化”获国家科学技术进步二等奖。结合行业价格水平及公司行业地位，预计全年盈利相比一季度改善。 上限回购彰显公司信心。2023 年 9 月，公司公布回购公司股价方案：使用自有资金以集中交易方式回购公司股份，回购资金总额区间为 1.51 亿元-3 亿元，回购价格不超过 20 元/股，回购股份用于实施公司股权激励或员工持股计划。截止 2024 年 4 月 12 日，公司回购方案实施完毕，累计回购股份 21425011 股，占公司目前总股本的 1.8%，回购资金总额 3.0 亿元。公司上限完成回购彰显公司信心，激励实施后将充分调动核心人员积极性。 首次给予公司“增持”投资评级。预测公司 2024-2025 年摊薄后的每股收益分别为 0.48 元与 0.82 元，按 5 月 8 日 14.35 元收盘价计算，对应的 PE 分别为 29.97 倍与 17.40 倍。目前估值相对行业水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，首次给予公司“增持”投资评级。 风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车销售不及预期；产业链价格大幅波动；汇率大幅波动。

事件： 公司公布 2023年年报和 2024年第一季度报告。 2023年公司实现营业总收入 163.29亿元，同比下滑 47.22%；归属于上市公司股东的净利润 57.63亿元，同比下滑 69.86%；经营活动产生的现金流量净额 87.41亿元，同比下滑 43.12%；加权平均净资产收益率13.30%，同比下滑 48.38个百分点。公司拟向全体股东每 10股派发现金红利人民币 4.18元（含税），公司不送红股、不以资本公积转增股本。 2024年第一季度，公司实现营业总收入 29.82亿元，同比下滑38.60%；归属于上市公司股东的净利润 3.31亿元，同比下滑 88.64%；加权平均净资产收益率 0.75%，同比下滑 5.44个百分点。 点评： 硅料供需扭转，公司 2023年业绩承压。 2023年，公司主要受多晶硅料行业供给过剩，产品价格大幅下跌影响，公司营业收入和净利润均同比大幅下滑。 分拆数据来看， 2023年公司多晶硅销量 20万吨，同比增长 50.48%；平均销售价格（不含税） 81.12元/千克，同比下滑 64.95%；单位成本 48.70元/千克，同比下滑 16.84%； 高纯多晶硅业务毛利率 39.97%，同比下滑 34.72个百分点。 公司全年管理费用 3.32亿元，同比增长 33.57%，主要受运营规模扩大和员工工资普调影响；公司货币资金充裕，全年财务费用-3.31亿元，同比增长 320.34%。 公司 2024年一季度业绩继续受行业价格低迷拖累。 2024年第一季度，多晶硅料价格仍处于探底阶段，公司业绩继续呈现下滑态势。 公司一季度销售多晶硅 53987吨，同比增长 113.5%；单位销售价格（不含税） 54.92元/千克，同比下降 71.16%；单位成本 45.99元/千克，同比下降 13.96%。 值得一提的是，公司单位成本保持下降趋势， 部分缓解产品价格下降压力。 公司优化产品结构提升 N 型多晶硅料占比，降本增效缓解盈利压力。 太阳能电池的升级迭代带动 N 型硅料的市场需求。公司是较早实现批量供应 N 型多晶硅的企业之一， 2024年第一季度，公司 N型多晶硅料产量、销量分别达 4.3万吨、 3.7万吨，占比 69%和68.6%。公司内蒙产线具备 100%的 N 型硅料生产能力，新疆产线具备 60-70%的 N 型占比，并通过技改进一步提升 N 型产能。 在提升 N 型产能占比的同时， 公司通过分级能量回收、分级废水回收、还原系统智能控制及对六氯乙硅烷(Si?Cl?)高沸裂解回收等措施，降本增效。 2023Q1、 2023Q2、 2023Q3、 2023Q4、 2024Q1公司多 晶硅生产成本分别为 53.45、 50.34、 47.77、 46.25和 45.99元/千克，呈持续降低趋势。 多晶硅供需偏松短期难言改观，价格跌入行业现金成本减缓行业供给。 2021、 2022年多晶硅高盈利吸引行业大规模扩大产能，行业供给迅速增长。 根据中国有色金属协会硅业分会披露的数据， 2023年我国多晶硅产量 143万吨，同比增长 76.33%。 2024年， 仅考虑头部上市公司就有通威股份的云南 20万吨及内蒙古 20万吨高纯晶硅项目、公司的内蒙古包头二期 10万吨多晶硅将陆续投产，进一步增加行业供给。在中国、欧洲光伏装机需求增速趋于稳健， 全球光伏装机容量增速放缓的趋势下，短期多晶硅料供需偏松预计难有改观。 目前，多晶硅料价格下跌至大部分企业现金成本，行业进入非理性竞争状态。预计行业普遍亏损将减缓新增产能投放进度，高成本产能将加速退出，具备成本优势企业拥有更高抗风险能力。 公司无有息负债，资金实力雄厚助推企业渡过行业低谷。 截止 2024年一季度末，公司账面货币资金 174.11亿元，无短期借款、长期借款、一年内到期的非流动负债、应付债券等债务。 2023年和 2024年第一季度，公司利息收入分别达 4.25亿、 0.91亿元，反映公司财务稳健、 资金充沛特征。 短期多晶硅生产行业盈利将持续存压，公司充沛的现金储备保证项目建设进度和企业的持续健康运行。 维持公司“增持”投资评级。 预计公司 2024年、 2025年和 2026年归属于上市公司股东的净利润为 12.53、 16.69和 26.05亿元，对应的全面摊薄 EPS 分别为 0.58、 0.78和 1.21元/股，按照 5月 8日 24.79元/股收盘价计算，对应 PE 分别为 42.44、 31.85和 20.41倍。 目前多晶硅行业处于周期低谷，公司持续推动硅料生产降本增效，扩充硅料产能提升市场份额， 提升 N 型号硅料占比， 增加工业硅产能保证原材料供应， 公司行业地位较为领先，维持公司“增持”投资评级。 风险提示： 行业扩产较快，竞争趋于激烈，产品价格持续低迷，企业盈利能力大幅下滑风险；全球装机需求不及预期风险。

公司 2023年营业收入 119.04亿元，同比增加 26.30%；归母净利润 48.27亿元，同比增加 73.02%；扣非后归母净利润 43.74亿元，同比增加 82.68%。拟每 10股派发现金 3.30元，共计派发 47.66亿元。 2024Q1营业收入 27.29亿元，同比增加 6.02%；归母净利润 10.40亿元，同比增加 10.50%；扣非后归母净利润 9.45亿元，同比增加 18.17%。 投资要点： 广告行业同比呈现上升态势。 根据中国广告业协会《2023年全球及中国户外广告市场报告》， 2023年中国户外广告市场规模 820.5亿元，同比增长 11.01%。 此外， CTR 数据显示， 2023年国内广告市场同比增长 6.0%， 其中电梯 LCD、 电梯海报和影院媒体分别增长 21.0%、 16.5%和 21.9%； 2024Q1广告市场增长 5.5%，电梯LCD、 电梯海报和影院媒体分别增长 23.4%、 24.6%和-13.5%。 公司业绩修复显著。 2023Q1-2024Q1公司营业收入同比增长率分别为-12.40%/53.79%/25.44%/57.13%/6.02%，归母净利润同比增长率分别为 1.34%/171.80%/88.40%/85.81%/10.50%。 自 2023Q2开始公司业绩呈现较为显著的修复。 2023年公司整体毛利率 65.48%，同比提升 5.77pct，营业成本随着点位数量的增加，占比营业成本比重 70%的媒体资源成本同比增加了 9.14%，但增速低于营业收入增速； 2024Q1公司毛利率61.69%，同比基本持平，环比下滑 3.72pct。由于公司媒体点位租金成本相对固定， 广告市场投放需求的回升也能够带动更高的收入和利润增速。 客户结构方面， 日用消费品客户收入占比达到 56.23%，同比提升1.04pct， 达到历史新高； 互联网客户以及娱乐与休闲客户收入分别增长 26.38%和 29.99%； 得益于 AI 应用类硬件设备的广告客户投放需求提升，通讯类客户营业收入增加 147.69%；新能源汽车投放增加带动交通类客户收入增长 44.00%。 媒体点位数量持续增加，覆盖大量国内外主要城市。 截至 2024年3月末，公司媒体点位覆盖国内超 280个城市以及海外 95个主要城市。其中电梯电视媒体自营设备 105.1万台，覆盖 99个国内主要城市以及 95个海外主要城市，加盟电梯电视媒体 6.5万台，覆盖 125个国内城市； 电梯海报媒体自营设备 157.2万台，覆盖国内69个主要城市和香港、马来西亚的主要城市，参股电梯海报 39.0万台，覆盖国内 70个城市；合作影院媒体 1831家，约 1.3万个影厅，覆盖 271个城市观影人群。公司境外自营电梯海报媒体数量增 长 350.0%，境外自营电梯电视媒体数量增长 43.9%，增速高于国内点位的增长数量，公司加速海外市场布局。 客户回款情况稳定。 公司预期信用损失率有所下降，同时呈现风险特征的客户的应收账款余额也有所下降，因此 2023年公司转回了应收账款信用减值损失以及合同资产减值损失合计 5078.58万元，上年同期为计提 3.70亿元。 2024Q1公司信用减值损失以及资产减值损失合计转回 2762.5万元，上年同期为损失 652.55万元。 AI 赋能主营业务。公司营销垂类大模型完成部署，正在微调和迭代。 公司大模型主要应用于三个维度： 1）内容生成：降低中小企业投放成本； 2）内容反馈优化：内容成本的降低能够使广告内容进行快速测试并根据反馈结果进行优化，从而提升广告投放的效率和效果； 3）投放方法优化：进一步探索公司广告对于品牌知名度、认知度和购买意愿的影响，形成逻辑清晰的数据链归因关系，为大中型客户提供投放策略的预测。 未来将继续保持较高分红比例，增强股东回报。 2023年公司拟分红 47.66亿元， 达到全年归母净利润的 98.74%， 2024年中期拟进行利润分配，上限为归母净利润的 80%。 同时根据公司公布的《未来三年股东分红回报规划（2024年度-2026年度）》， 2024-2026年公司计划每年按照不低于当年扣非后归母净利润的 80%进行分红。 盈利预测与投资评级： 考虑 2024Q1公司业绩增速下滑，预计2024-2026年公司 EPS 为 0.36元、 0.40元、 0.44元，以 5月 6日收盘价 6.63元， 对应 PE 为 18.22倍、 16.39倍和 15.04倍。维持“买入”投资评级。

2023年公司营业收入 42.95亿元，同比增加 15.30%，归母净利润 14.62亿元，同比增加 42.58%，扣非后归母净利润 13.51亿元，同比增加 41.27%。 拟每 10股派发现金红利 1元，合计分红约 2.13亿元， 2024年内计划分红 2亿元。 2024Q1营业收入 13.07亿元，同比增加 36.93%，归母净利润 4.26亿元，同比增加 47.06%，扣非后归母净利润 4.24亿元，同比增加 48.35%。 投资要点： 复古怀旧及创新品类共同推动业绩增长。 受益于《原始传奇》《敢达争锋对决》《热血合击》《天使之战》《永恒联盟》等长线产品的稳定运营以及《新倚天屠龙》《仙剑奇侠传：新的开始》《石器时代： 觉醒》 等新产品的表现，公司 2023以及 2024Q1的营业收入和归母净利润实现大幅增长，其中 2024Q1的单季度营业收入以及扣非后归母净利润规模创新高。 毛利率提升明显，未来有望继续维持在较高水平。 2023年公司整体毛利率 83.47%，同比提升 8.45pct， 一方面公司社区平台广告营收增加， 信息服务业务毛利率同比提升 13.10pct，另一方面公司自研自发游戏业务增加降低了公司研发以及 IP 成本，公司的移动游戏业务毛利率同比提升了 6.88pct，达到 82.20%，自营模式毛利率同比提升 20.87pct 达到 87.22%。 在公司平台业务增长以及研运一体化趋势下，预计毛利率将继续维持在较高水平。 海外地区增长显著。 公司海外地区收入同比增长 619.54%，毛利率53.14%，同提升 28.80pct。 公司积极布局全球化发行，与中国海外渠道建立深入合作关系。《新倚天屠龙记》在香港和台湾地区上线后取得了当地 iOS 免费榜第一的成绩，《KR 灵蛇》取得韩国地区免费榜前 3、畅销榜 TOP50的成绩。 拓展海外市场是公司核心战略主题之一， 目前海外地区收入占比仍较低，仅为 2.71%，未来来自于海外地区的收入有望进一步增长， 为公司提供增量收入。 自研 AI 大模型用于游戏研发。 公司成立了 AI 应用研究中心， 自研“形意”大模型已经应用于实际研发场景之中， “形意”大模型注重游戏垂类场景应用，基于多款上线盈利的产品与多个 IP 的合作经验对其进行训练，直接对接真实的游戏开发需求， 能够提供图像生成以及文本内容的理解与处理， 成功为多个项目的研发实现降本增效。 IP 与产品储备丰富。公司已经获得“机动战士敢达”“OVERLORD”“盗墓笔记”“斗罗大陆”等知名 IP 授权，也成功推出相关 IP 游戏产品或正在研发相关游戏，储备有《斗罗大陆：诛邪传说》《代号：盗墓》《纳萨力克：崛起》等自研产品以及《太上补天卷》《古怪的小鸡》 《群英觉醒》等代理发行产品，《纳萨力克之王：崛起》《盗墓笔记： 启程》《斗罗大陆：诛邪传说》《梁山传奇》等产品也已经取得版号。 盈利预测与投资评级： 预计 2024-2026年 EPS 为 0.88元、 1.01元、 1.13元，按照 5月 6日收盘价 11.98元，对应 PE 为 13.69倍、11.84倍和 10.57倍，维持“买入”投资评级。 风险提示： 监管政策收紧；市场竞争加剧；买量成本提升；游戏行业估值中枢下移；产品表现及上线进度不及预期

2024Q1公司实现营业收入9.27亿元，同比减少18.97%；归母净利润2.53亿元，同比减少17.35%；扣非后归母净利润1.98亿元，同比减少29.45%。 投资要点：核心产品利润同比下滑。2024Q1《问道》端游营业收入和利润同比增加，《问道手游》以及《一念逍遥（大陆版）》的营业收入和发行投入同比均有不同程度减少，但营业收入下降幅度相对更大，因此两款产品的利润同比也有不同程度的减少；《奥比岛：梦想国度》营业收入和净利润同比大幅减少；《飞吧龙骑士（大陆版）》于2023年8月上线，贡献了增量收入和利润，截至2024Q1末接近盈亏平衡；《不朽家族》《神州千食舫》于2024Q1上线，《超进化物语2》《皮卡堂之梦想起源》于2023年末上线，虽然贡献了增量收入，但产品仍处于前期亏损阶段，后期有望实现利润的释放。 核心产品及海外产品贡献环比增量收入。2024Q1公司营业收入环比增加5.60%，收入的增长主要来自于《问道》端游营业收入环比增加，《问道手游》开启新年服以及《一念逍遥（大陆版）》周年庆活动带动营业收入环比增加，根据七麦数据，《问道手游》2024Q1在iOS畅销榜排名最高上升至第19名，《一念逍遥（大陆版）》最高至第28名；2024Q1《不朽家族》《飞吧龙骑士（境外版）》《神州千食舫》《MonsterNeverCry（欧美版）》《Outpost:InfinitySiege》上线，贡献增量收入但归母净利润环比减少4.68%，一方面来自于上线的新产品前期发行投入较大，另一方面来自于《问道手游》以及《一念逍遥（大陆版）》推出的活动带动发行费用环比增加。 海外产品收入大幅增长。2024Q1境外收入合计1.39亿元，同比增长146.68%。2024Q1境外主要发行了《飞吧龙骑士（境外版）》、《MonsterNeverCry（欧美版）》、《Outpost:InfinitySiege》，但目前境外游戏业务整体尚未产生盈利。 核心产品递延余额增加。截至2024Q1末，公司尚未摊销的充值以及道具余额5.29亿元，相比2023年末增加0.88亿元，主要是上线的新游戏《不朽家族》《飞吧龙骑士（境外版）》《神州千食舫》《MonsterNeverCry（欧美版）》根据道具消耗进度确认相应的收入递延余额，同时核心产品在2024Q1的流水相比2023Q4有所增加，递延余额也有所增加。 主要费用率不同程度提升。2024Q1公司毛利率89.24%，环比下滑0.42pct，同比增加0.96pct，销售费用率31.67%，同比提升0.70pct，环比提升5.81pct，可能由于公司核心产品举行活动产生的发行费用较多；管理费用率10.08%，同比提升2.23pct，环比提升5.36pct；研发费用率20.03%，同比提升4.79pct，环比提升5.50pct，可能由于公司研发人员增加，支出相应增加所致。 盈利预测与投资建议：《问道手游》于4月开启8周年活动，在iOS畅销榜排名最高上升至第10名，有望带动流水和利润增加。新上线的游戏在经历前期投入阶段后或释放增量利润。根据公司年报，公司目前仍有较多的产品储备如《亿万光年》、《封神幻想世界》等值得关注。预计2024-2026年EPS分别为14.96元、16.82元和17.90元，按照4月30日收盘价195.65元，对应PE为13.08倍、11.63倍和10.93倍，维持“增持”投资评级。 风险提示：核心产品流水下滑；新产品上线进度及表现不及预期；行业监管政策风险；版号获取进度不及预期；汇率波动风险

事件：近日，公司公布2023年年度报告。 投资要点：公司业绩短期承压。2023年，公司实现营收43.91亿元，同比下降8.18%；营业利润8.73亿元，同比下降45.33%；归母净利润7.23亿元，同比下降43.94%；扣非后净利润7.13亿元，同比下降44.34%；经营活动产生的现金流净额-4.16亿元，同比增长47.59%；基本每股收益2.78元，加权平均净资产收益率13.37%；利润分配预案为拟每10股派发现金红利8.0元(含税)，公司业绩短期承压。其中，公司第四季度实现营收12.20亿元，环比增长1.29%，同比下降2.07%；净利润1.55亿元，环比下降5.25%，同比下降36.28%。 2023年，公司非经常损益合计963万元，其中政府补助2795万元、非流动性资产处置损益-1571万元。公司主要产品为人造石墨负极材料，下游终端主要应用于动力电池和储能电池，公司致力于成为“锂电池负极材料技术的领导者”。 我国新能源汽车销售和动力电池产量持续增长。中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2023年我国新能源汽车合计销售944.81万辆，同比增长37.48%，合计占31.45%；其中新能源汽车合计出口120.3万辆，同比增长77.6%。2024年1-3月，我国新能源汽车销售208.90万辆，同比增长31.76%，合计占比31.10%。伴随我国新能源汽车销售增长及动力电池出口增加，我国动力电池和其他电池产量持续增长。2023年我国动力电池和其他电池合计产量778.10GWh，同比增长42.5%；其中出口152.6GW。 2024年1-2月，我国动力和其他电池合计产量108.8GWh，累计同比增长29.5%；其中出口16.6GWh。2023年12月中央经济工作会议明确要深入推进生态文明建设和绿色低碳发展，2024年延续和优化了新能源汽车车辆购置税减免政策；动力电池上游原材料价格回落有助于动力电池降价及提升新能源汽车性价比，总体预计2024年我国新能源汽车仍将保持两位数增长，对应电池上游负极材料等锂电关键材料需求仍将增长。 负极材料行业增长关注动力和储能领域，人造石墨负极材料占比提升。根据GGII数据显示：2023，我国储能锂电池出货206GWh，同比增长58.5%。受行业高景气周期影响，2023年跨界资本和企业大量进入，储能电池市场出现结构性、阶段性产能过剩，产品价格持续下降，储能锂电池电芯一度下降至0.4元/Wh以下，相关企业盈利承压。但基于储能应用场景丰富，产品性能持续提升，其发展前景广阔，预计我国储能电池出货在2024年需求依旧旺盛。受益于动力和储能需求增长，2023年我国负极材料出货165万吨，同比增长20.44%，其中：人造石墨出货146.85吨，出货占比提升至89.0%，主要系人造石墨成本下降，其性价比提升。总体预计锂电关键材料需求将持续增长，GGII预计：2030年，我国负极材料出货有望达到580万吨，其中人造石墨为市场主流产品，短期行业竞争显著加剧，主要系锂电关键材料新增产能速度显著高于下游需求增速，百川盈孚统计显示：截止2024年3月，我国负极材料有效产能331.69万吨，较2022年底的155.39万吨显著增长113.5%。 综上，锂电负极材料去产能将维持一段时间，成本控制能力强和客户资源优势企业将在此轮竞争中胜出，如2023年行业产能利用率出现分化，其中前六名企业利用率超过70%，排名以后企业利用率不足30%。行业发展趋势而言，负极材料主要包括石墨化一体化生产，高容量负极如合金类负极材料将是研发重点方向，且人造石墨负极材料占比仍将维持高位。 公司负极材料量增价跌，产销首次跻身行业前五。公司主营产品为人造石墨负极材料，近年来负极材料销量持续增长，由2019年的1.92万吨增至2022年的10.72万吨；对应营收由2019年的3.50亿元增至2022年的41.98亿元；伴随公司发展模式转变，负极材料在公司营收中的占比由2019年的63.93%提升至2022年的87.80%。2023年，公司负极材料销量14.09万吨，同比增长31.50%，产销规模首次跻身行业前五名；对应营收37.36亿元，同比下降11.81%，在公司营收中占比85.10%，显示销售均价较2022年大幅下降。 公司负极材料出货高于行业水平，在行业竞争加剧背景下，显示公司产品具备较强的竞争力，预计2024年公司出货仍将持续增长，主要逻辑在于：一是负极材料需求仍受益于行业增长。二是公司产品具备一定成本优势，主要基于一体化生产模式，其中石墨化工序自供率位居行业前列，积累了丰富的生产工艺、装备设计和生产管理经验。三是客户优势，下游客户包括宁德时代、宁德新能源、国轩高科、蜂巢能源等。2023年前五大客户在公司营收中合计占比79.98%，其中宁德时代营收占比61.12%。四是公司长期注重研发投入。截止2023年底，公司拥有49项授权专利，其中12项发明专利、37项实用新型专利。2023年研发投入1.25亿元，在公司营收中占比2.84%，同比提升0.62个百分点。 公司2024年一季度业绩仍承压。2024年第一季度，公司实现营收8.61亿元，同比下降9.58%，环比第四季度下降29.40%；归母净利润1.49亿元，同比下降35.48%，环比第四季度下降3.95%；扣非后净利润为1.43亿元，同比下降35.16%；基本每股收益0.57元，公司一季度业绩仍承压，净利润下滑主要系负极材料产品价格显著下降，导致毛利率大幅下降。 公司盈利显著承压，预计2024年有望改善。2023年，公司销售毛利率27.74%，同比回落13.91个百分点，主要系行业竞争显著加剧。其中，2024年第一季度为26.64%，环比2023年第四季度回落2.12个百分点。公司主营产品盈利显示：2023年，公司负极材料销售毛利率为27.16%，同比回落16.50个百分点，主要系行业竞争加剧所致。考虑负极材料行业产能释放预期、行业竞争格局以及公司成本优势，总体预计2024年公司盈利能力有望逐步改善。 维持公司“增持”投资评级。预测公司2024-2025年摊薄后的每股收益分别为2.80元与3.36元，按4月29日38.39元收盘价计算，对应的PE分别为13.72倍与11.41倍。目前估值相对行业水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，维持公司“增持”投资评级。 风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车销售不及预期；上游原材料价格大幅波动；项目市场拓展不及预期。

2023 年年报及 2024 年一季报概况:山西证券 2023 年实现营业收入 34.71 亿元，同比-16.58%；实现归母净利 6.20 亿元，同比+7.88%；加权平均净资产收益率 3.53%，同比+0.21 个百分点。 2023 年拟 10 派0.90 元（含税）。 24Q1 实现营业收入 6.31 亿元，同比-44.64%；实现归母净利润 1.59 亿元，同比-36.72%。 点评： 1.23 年财富管理客户数及资产量双增，发力机构经纪业务，经纪业务手续费净收入同比-15.75%， 24Q1 同比基本持平。 2.23 年股权融资规模降幅较大，各类债券承销金额实现较大幅度增长， 合并口径投行业务手续费净收入同比-5.74%， 24Q1 同比-35.53%。 3.23 年券商私募资管规模保持增长，券商公募规模实现较大幅度增长， 合并口径资管业务手续费净收入同比+19.51%， 24Q1 同比+55.56%。 4.23 年权益自营降低组合波动，固收自营投资收益率保持较高水平， 合并口径投资收益（含公允价值变动）同比+20.80%， 24Q1 同比-42.28%。 5.23 年两融余额小幅回升，股票质押规模小幅回落，合并口径利息净收入同比-322.58%， 24Q1 同比-12.82%。 投资建议:2023 年公司发力机构经纪，经纪业务手续费净收入虽有回落但优于行业；债券承销规模大幅增长有效对冲了股权融资规模的下滑；资管公募规模高速扩容，资管业务手续费净收入持续增长。 24Q1 受市场因素影响，公司经营业绩出现波动，但投资收益（含公允价值变动）在中小券商中的稳定性相对较强。公司深耕山西，区域投行优势地位明显， FICC 业务已具备一定行业影响力，资管业务快速发展，已逐步探索并形成基于自身资源禀赋的差异化竞争力。 预计公司 2024、 2025 年 EPS 分别为 0.15元、 0.18 元， BVPS 分别为 5.04 元、 5.18 元，按 4 月 30 日收盘价 5.25元计算，对应 P/B 分别为 1.04 倍、 1.01 倍，首次覆盖给予“增持”的投资评级。 风险提示： 1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑； 2.市场波动风险； 3.资本市场改革的政策效果不及预期

公司发布年报和1季报：2023年公司收入3.20亿元，同比增长19.52%；归母净利润5757.70万元，同比增长6.89%；扣非净利润5169.47亿元，同比增长92.72%。2024Q1公司收入3186万元，同比增长346.22%；归母净利润-2127万元，亏损增大175.64万元；扣非净利润-2554，亏损增大550.97万元。 2023年虽然公司整体收入增速较为平稳，但是在高附加值的工程仿真软件销售上取得了较好的成绩。分产品来看，公司工程仿真软件和仿真产品开发两大产品的毛利率分别为95.11%和33.23%，前者作为公司最具潜力的业务在2021和2022年都只取得了个位数的增长，而与此同时毛利率较低的仿真产品开发的高增长带动了整体收入的增长。2023年，我们看到工程仿真软件取得了39.37%的增速，在公司整体收入占比中提升了9个百分点到59%，也带动公司整体毛利率提升了6.03个百分点到69.44%。 外延式并购对公司业绩和发展带来积极的影响。2023年11月14日，公司子公司数字科技以6439.02万元的价格，合计获得了阳普智能48%的股权，实现并表。阳普智能的经验和客户积累，可以帮助公司加快在民用领域的拓展，填补华南区域的空白，增厚产品优势。2023年，阳普智能实现收入5462.83万元，同比增长61%，远高于当前4420万元业绩考核目标，净利润从上年亏损181万元变为盈利592万元。2023年为公司贡献了2195.64万元收入和364.50万元净利润，占当期公司收入7%，还并表因素将在2024年1-10月对公司收入增长贡献积极的影响，并减弱公司收入的季节性。 积极进行人员投入，表现出对发展前景的乐观态度。2023年公司员工数量大幅增长了63%至316人，其中在下半年增长数量达到了106人。而我们注意到计算机行业企业普遍在2023年，特别是2023年下半年有人员缩减的状况。在积极的人员扩张策略的背后，公司展现出了对市场积极的预期。虽然会面临短期在人员费用方面的压力，但有利于整体竞争实力的增强。 人员增长、外延式扩张，仍将加大短期费用压力。2023年，公司销售费用、管理费用、研发费用分别增长了68.09%、34.42%和20.14%。由于公司研发人员上半年增长8人，下半年增长了64人，所以我们预计2024年公司研发费用还将会有较为明显的增幅。从2024Q1的费用情况来看，公司销售费用和管理费用分别增长了91%和130%，也都处于快速增长势头中。 后续公司在机器人领域的布局值得期待。2024年2月，公司机器人事业部成立，并由领域内知名科学家高峰担任机器人首席科学家。将从事机器人行业的专业软件和解决方案的开发，产品将极大地降低机器人研发的技术门槛；提供专为机器人设计的仿真解决方案，实现脱离硬件的同步开发和多样的场景虚拟仿真；公司计划推出了高性能六维力与力矩传感器，满足人形机器人指尖、手腕、脚腕等力测量的需要，性能达到国际领先水平。 2024年公司将采用代销模式扩大在民用领域市场覆盖。2024年1月，公司任命了原西门子工业软件（上海）有限公司副总裁雷晓疆为副总裁，负责公司的营销市场工作，也将对公司从军工领域向民用领域的市场开拓发挥积极的作用。 2023年，公司应收账款5.10亿元，较上年增长了1.79亿元，给当期经营性现金流给带来了较大的压力，同时也导致了当期计提了4304万元应收账款坏账损失。我们认为随着公司加大在民用领域的拓展，公司在应收账款增长方面的压力或有望得到缓解。 维持对公司“买入”的投资评级。公司作为国产CAE头部厂商，受益于国产化的发展趋势，同时正在将产品能力不断从军工领域向民用领域拓展，在机器人领域的布局也同样值得期待。预计24-26年公司EPS分别为1.21元、2.28元、3.45元，按4月29日收盘价88.02元计算，对应PE为73.03倍、38.57倍、25.52倍。 风险提示：国产化推进不及预期；短期费用压力加大；民用市场推进不及预期；回款情况低于预期。

事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。2023年全年实现营业收入156.95亿元，同比增长11.46%，实现归母净利润38.70亿元，同比增长21.37%，扣非归母净利润37.03亿元，同比增长27.51%；经营活动产生的现金流量净额48.27亿元，同比增长57.86%；基本每股收益4.36元,同比增长21.45%；加权平均净资产收益率29.20%，同比+1.32pct；拟向全体股东每10股派发现金红利31元(含税)，股利支付率达71.41%，分红总额27.64亿元。 2024年一季度，公司实现营业收入38.03亿元，同比增长14.06%，归母净利润9.29亿元，同比增长26.27%，扣非归母净利润8.18亿元，同比增长26.73%。 投资要点:电连接产品销量、收入稳健增长，盈利能力提升显著。 2023年公司电连接业务秉承“安全用电专家”的定位，围绕消费者需求持续推动产品焕新，强化公牛时尚、高端的品牌新形象，全年实现收入73.87亿元，同比增长4.77%，主营业务成本43.67亿元，同比下降5.81%，毛利率40.89%，同比+6.64pct。产品端：转换器完成了轨道插座、高颜值插座、全球旅行转换器、Z世代系列插座等深受用户喜爱的产品系列升级。针对细分场景痛点需求、数据中心配电、工厂生产以及电工人群推出新产品，进一步夯实了公司的行业领先地位。数码配件方面针对小体积插座、桌面用电、快充和无线充电等场景上市了一系列创新产品，极大地提升了充电体验。渠道端：公司具有传统优势的线下五金渠道、数码渠道，以及电商渠道，目前拥有75万多家五金渠道售点、25万多家数码渠道售点，广泛布局的终端网点能够及时便捷地为消费者提供优质的产品和服务。 智能电工照明业务穿越周期，收入实现双位数增长。 2023年公司致力于打造以智能无主灯为核心的智能前装用电产品生态，包括了墙壁开关插座、LED照明、浴霸、断路器、智能门锁、智能晾衣机等全屋前装产品，推进线下旗舰店+线上引流的新零售模式变革，满足消费者一站式购买+体验的需要，克服了房地产行业深度调整的挑战，实现了穿越周期的持续增长；全年实现收入79.02亿元，同比增长15.37%，主营业务成本42.83亿元，同比增长7.67%，毛利率45.81%，同比+3.88pct。产品端：墙壁开关产品顺应品牌升级战略和消费者对家居美学的追求，推出蝶翼家族超薄开关、奶油风开关插座、玻璃开关插座等。LED照明产品坚持“爱眼”定位，围绕“防蓝光”、“无可视频闪”、“全光谱”、“高显指”、“防眩光”、“舒适色温”等方向开展技术创新。智能无主灯产品以公牛和沐光双品牌运作，2023年是“沐光”无主灯品牌的开局之年，引起了行业广泛关注。渠道端：通过公司具有传统优势的线下装饰渠道以及线上电商渠道销售，目前拥有超过12万家的装饰渠道售点，公司积极顺应消费趋势向家装公司等方向拓展，大力推动门店综合化、专卖化升级，更好地服务于前装环节一站式购买需求。 大力发展新能源业务，实现快速增长。 新能源业务凭借多年来用电技术和品牌优势的积累，快速完成了从交流到直流、从慢充到快充、从单桩到群充、从充电到储能、从ToC到ToB等产品线和渠道的布局，实现了快速增长，全年实现收入3.80亿元，同比增长148.64%，主营业务成本2.50亿元，同比增长141.97%，毛利率34.15%，同比+1.82pct。产品端：新能源汽车充电枪/桩业务围绕电动汽车全面场景化充放电体验，不断完善产品布局，持续挖掘和个性化创新。储能业务先后布局了针对欧洲市场的家庭储能以及针对国内市场的工商业储能。渠道端：大力拓展国内线下新能源充电桩市场，持续提升全国范围内的网点数量与覆盖率，C端渠道重点拓展新能源汽贸店、汽车美容装潢店等专业分销商，累计开发终端网点1.7万余家，初步建成了遍及城乡的销售服务网络，B端渠道重点围绕覆盖机关事业单位、企业、物业、充电场站等场景的客户开发，累计开发运营商客户1500余家，同时已与铁塔集团、国家电网、吉利远程、赛力斯等公司开展了战略合作。 公司加大新业务、市场和产品投入，同时降本效果显著，盈利能力保持增长。 2023年公司毛利率为43.20%，同比+5.20pct；净利率为24.62%，同比+2.00pct，主要得益于产品迭代、采购降本、工艺降本等环节的持续优化。 期间费用方面，2023年公司期间费用率14.41%，同比+1.76pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为6.82%、3.99%、4.29%、-0.69%，分别同比+1.14、+0.43、+0.11、+0.08pct，销售费用增加主要由于广告费、业务推广费等投入增长，管理费用增加主要由于人员工资及股权激励费用增长，研发费用增加由于公司加大了研发投入。 加快推动国际化，全面起航海外市场。 2023年公司成立了国际事业部，组建了德国、印尼等海外子公司，加快推动组织和团队的本土化，快速整合内外部资源，全面启航海外市场。顺应东南亚等国家发展的新周期，率先完成了东南亚主要国家经销商体系的升级工作，通过本土市场调研、消费者洞察等方式，围绕东南亚市场策划并上市多款本土化创新产品。同时开启了对中东、南美等新兴市场更深入的调研以及经销商招募。面对欧美市场新能源发展的新周期，公司以新能源充电和家用储能业务为核心快速切入，在产品、渠道方面实现布局。 发布2024年股票激励计划，彰显未来发展信心。 公司发布新一轮激励计划，将对核心管理人员及骨干共计888人授予限制性股票激励，拟授予的限制性股票数量为243万股，解禁条件为2024-2026年当年营业收入或净利润不低于前三个会计年度的平均水平且不低于前两个会计年度平均水平的110%。首次覆盖，给予公司“增持”评级。 公司是民用电工行业龙头企业，自创立以来始终坚持以消费者需求为导向，以产品品质为根本，从“插座”（即转换器）这一细分领域开始，不断推动功能、技术与设计的创新，开发出了大批受消费者喜爱的产品，并逐步拓展形成了电连接、智能电工照明、新能源三大业务板块，“公牛”已成为一个家喻户晓的公众品牌。未来公司仍将加速推动智能生态、新能源用电和国际化业务发展，建立“技术领先、只为客户、数智驱动、全球突破”四轮驱动的战略能力，持续构筑综合竞争优势。首次覆盖，给予公司“增持”评级。预计2024年、2025年、2026年公司可实现归母净利润分别为44.78亿元、50.11亿元、56.58亿元，对应EPS分别为5.02元、5.62元、6.35元，按4月29日118.12元/股收盘价计算，对应PE分别为23.52倍、21.01倍、18.61倍。 风险提示：新业务不达预期的风险；渠道和市场开拓不达预期的风险；原材料价格大幅波动的风险；行业竞争加剧的风险。