西煤东运国铁龙头，百亿利润分红稳健发展情况：大秦铁路是国铁集团旗下铁路煤炭运输上市龙头平台。公司设立于2004年，并于2006年登陆A股市场，实际控制人为国铁集团、控股股东为太原局集团，2020-2021年太原局集团累计增持公司1.49亿股，彰显对公司未来发展信心，截至24H1末持股比例为52.9%，股权集中度较高。主营业务：货运为主，客运为辅，收入规模维稳。从收入结构来看，公司主要经营铁路客货运输业务，其中货运业务为收入主要来源，占比约70%-80%，客运业务次之，占比约5%-15%，而其他收入主要系公司向国内其他铁路运输企业提供服务获取的收入，并为其他铁路运输企业提供委托运输管理服务，以及少部分材料物品销售、维修、劳务、装卸等业务收入。财务情况：百亿利润现金流充裕，带来稳健分红能力。2017年起公司归母净利润开始企稳在百亿元规模以上，2022年受疫情影响归母净利润同比下降8.1%至111.96亿元，但23年防疫政策优化后当年度实现归母净利润119.30亿元，同比增长6.6%，23年盈利现金比例1.27倍，现金覆盖能力稳健。分红情况：根据23年度权益分派实施公告，公司派发现金股利69.29亿元，分红比例58.1%，每股分红0.38元；2024年公司实施半年度利润分配，中期拟现金分红金额占当期并表归母净利润的40.2%。公司《2023年-2025年股东分红回报规划》承诺除特殊情况外，公司每年应当采取现金方式分配股利，现金分红比例不低于当年归母净利润总额的55%，且在有条件的情况下可以进行中期利润分配。公司自2006年上市至2023年现金分红1060.48亿元，平均分红比例高达54.4%。 坐拥核心资产“大秦线”，经营区域覆盖“晋陕蒙”公司核心资产大秦线作为国内首条重载铁路，全长658公里，营业里程仅占2022年15.5万公里国家铁路营业里程的0.4%，但货运量占到了2022年国铁煤炭货运量的14.5%。基于核心资产大秦线，公司本部向外拓张多条煤炭运输线路，目前本部所辖线路包括大秦线等运输干线9条，口泉线、宁岢线等运输支线8条，合计营运里程达2582公里。此外，公司参股西煤东运另一条“大动脉”朔黄铁路41.16%股权，线路全长594公里，于2000年5月开通，经营稳健，2023年贡献投资收益24.68亿元，占投资收益比重97.2%；于2019年增持浩吉铁路股权比例至10%，线路全长1814.5公里，于2019年下半年开通，经营稳中向好，2023年贡献投资收益0.76亿元，同比大幅增长（2022年为-0.19亿元）。 线路运量短期有望回升，中长期具备三层安全垫支撑供给端，大秦线设计年运能为4亿吨，按2014年5月高峰情形单月日均131万吨推算，年化运能上限可达4.79亿吨，对应2023年全年4.22亿吨的货运量，产能相对充足；对应近年的年度运量峰值4.51亿吨（2018年）也仍有6.3%的运力空间。此外从发车间隔、列长、车重三方面看，中长期扩能或仍有空间。需求端，具体到单个煤炭运输线路看，某一干线的运输需求情况实际上更取决于煤源地的产销情况。大秦线所依托的煤源地分布于晋北蒙西等地区，其中以山西地区煤矿为主。综合来讲，大秦线运量需求逻辑仍是跳出电煤需求周期，具备煤源结构集中化、大宗商品运输结构改革及煤炭运输干线相对优势的“三层安全垫”的托底支撑。此外，我们看好大秦线运量短期内的回升。24年以来山西煤炭生产情况或一定程度上影响了相关区域发运情况（受安监趋严、治理“三超”、春节假期、煤炭价格下行影响生产积极性等多重因素叠加影响，24H1山西省原煤产量同比下降13.5%），相应大秦线运量同比下降7.1%至1.93亿吨。山西省已出台《2024年山西省煤炭稳产稳供工作方案》，单月看3-8月山西省原煤产量同比增速分别-20.8%、-11.7%、-6.7%、-6.2%、+0.2%、+1.1%，降幅已逐步收窄，有望推动大秦线运量迎来修复；中长期看，依托煤源地向优质产区集中、大宗商品公转铁结构变革、线路成本优势的三层安全垫支撑，大秦线运量中长期或仍有提升空间。 运费实施政府指导原则，或具有一定上浮空间，实际执行有望维稳2015年以来，国家给予铁路运输企业一定的自主定价权，建立了更加灵活的运价上下浮动机制，增加了价格弹性，未来随着铁路路网结构不断完善、多元运输持续推进、降本增效的深化以及铁路运价市场化改革的加快，铁路货运行业整体利润水平可能得到提升。自2011年以来，公司货运价格有所调整，累计变动6次。其中，2012-2015年间公司运价整体上调4次，带来货运收入增量；2016年2月，公司运价回调，但2017年3月又上调恢复至原有水平。此后公司运价未有公告调整，基于现行定价机制，我们认为公司铁路货运运价或仍有一定的上调空间，此外考虑到大秦线自身的线路运距优势，我们分析公司实际执行的吨公里运输费率水平或有望保持稳定。 盈利预测及估值：评级暂不考虑运价调整，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为98.93亿元、112.76亿元、120.33亿元，同比分别-17.08%、+13.98%、+6.72%。大秦铁路是国铁集团西煤东运的龙头企业，运量方面，短期内有望随上游煤炭稳产稳供而稳步回升，中长期具备煤源地向优质产区集中、大宗商品公转铁结构变革、线路成本优势的三层安全垫支撑；运价方面，基于自身线路运距优势，我们认为公司运输费率或有望维持稳定。此外，我们测算公司股息率相对国债到期收益率具备稳健高股息特性，首次覆盖给予“增持”评级。 风险因素：宏观经济波动导致煤炭需求不及预期；煤炭运输主要铁路干路运量增长不及预期；现金分红力度不及预期。

内外饰业务稳健增长，座椅调节系统优势突出、份额领先。公司以内外饰业务起家，具备精密注塑及注塑模具领域的研发和生产能力，主要产品包含保险杠、门板、立柱、中控、背门、侧围条、安全气囊盖、油桶、点火线圈、精密齿轮、发动机周边精密零部件、汽车冷却系统等。 公司也是国内首家研发座椅水平驱动器（HDM）的民营企业，具备精密齿轮和传动部件等技术及制造优势，打破海外垄断，成为佛吉亚、李尔等国际主流座椅供应商的核心合作伙伴。HDM过去常用于中高端汽车以实现座椅前后电动调节，目前加速向中低档车型普及，潜在市场空间广阔。2023年公司HDM全球份额约10%-20%，国内市场份额达40%，未来有望凭借技术优势、成本控制优势、及时响应能力持续扩大市场份额。国内体量第二大的轮毂轴承供应商，不断切入新能源及海外配套。公司通过收购湖北新火炬切入轮毂轴承领域，供应海外后市场及国内中高端车企前装市场，主要客户包括Autozone，AAP，NAPA，CRS，GRD等。 未来增长来自：①新能源领域加速布局，拓展新势力走量车型。公司轮毂轴承产品已配套比亚迪、长安、吉利、岚图、问界、长城、一汽奔腾等新能源车型，2023年公司取得阿维塔、极氪、东风日产、上汽奥迪、小鹏等多个新项目。国内新势力客户首款车型一般采用全球八大轴承集团轮毂轴承产品，头部新势力后续走量车型将是公司拓展重心，如蔚来乐道/萤火虫、小米后续车型、阿维塔后续车型等。②海外产能布局，公司投资建设新火炬泰国工厂，已布局三条产线，实现全工艺流程本地化生产，2024年5月已实现小批量量产。依托技术同源性外延拓展，汽车及机器人丝杠业务打开成长新空间。依托于轮毂轴承研发技术及生产工艺，公司积极拓展丝杠新业务，研发EHB线控制动用滚珠丝杠轴承、EMB线控制动用滚珠丝杠、转向用滚珠丝杠轴承等车用滚珠丝杠产品，现已完成车用滚珠丝杠样品检测，预计2024年12月前有望实现EHB制动用滚珠丝杠轴承PPAP（项目定点）。 同时，公司积极探索丝杠应用新领域，前瞻研发人形机器人用滚柱丝杠，切入全新赛道打开成长新空间。具备平台型公司成长潜力，多业务协同共进可期。公司作为一家专业智造企业，自2000年成立以来，公司通过内功修炼和对外收购的双轮驱动战略，构建了多条业务线的发展，现已涵盖汽车内外饰、智能控制系统部件、动力系统、轮毂轴承、滚珠丝杠等多个领域，并通过在上海、宁波、泰国等地布局产能，逐步配套全球范围内优质客户，公司未来有望进一步成长为平台型零部件供应商，配套客户及单车配套价值量有望不断提升。 盈利预测与投资评级：公司主业恢复趋势良好，前瞻布局滚柱丝杠等新业务，多业务协同未来成长可期。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.24亿元、3.64亿元和4.47亿元，对应EPS分别为1.06、0.91、1.12元，对应PE分别12倍、14倍和11倍，首次覆盖，给予买入评级。 风险因素：乘用车市场景气度下滑、新产品研发不及预期、上游原材料涨价等

高铁承运量快速提升，铁路黄金资产上市。1）行业：铁路发展成效显著，高铁规模持续扩大。营业里程上，2008~2023年，铁路/高铁营业里程年均增速为4.7%/32.0%。截至2023年末，高速铁路营业里程增至4.5万公里，占铁路总里程比例为28.3%。旅客周转量上，铁路已成为最主要的大众出行方式，2022年，铁路周转量占比为50.9%，其中高铁在铁路中的周转量占比达到66.7%。2）公司：京沪线黄金资产，经营稳健坐拥百亿利润。 公司线路纵横首都北京和经济中心上海，沿线覆盖了中国经济发展最活跃和最具潜力的区域，运输需求旺盛，客运量增长迅猛。凭借显著的区位优势及高铁出行需求的持续增加，公司盈利稳增。2019年前，公司营收及归母净利保持稳步增长，归母净利同比增速保持在10%以上。2023年公司营收/归母净利达到407/115.46亿元，较2019年同期+16.7%/+4.3%。收入源自客票及路网服务，成本整体较稳定。按是否担当列车，公司业务可分为本线及跨线业务。本线客票业务主要是公司为乘坐担当列车的旅客提供高铁运输服务并收取票价款；跨线的提供路网服务业务则是公司向其他铁路运输企业提供线路使用、接触网使用等服务并收取相应费用等。2019年前，两大主营业务收入基本对半，跨线路网服务业务毛利占比约六成。 2023年，公司本线/跨线业务收入分别为160.8/242.2亿元，占比分别为39.5%/59.5%。公司营业成本较稳定，其中委托运输管理费、动车组使用费、折旧和能源支出为主要成本项，合计占比约90%。未来展望：票价市场化持续，运量仍有增长。1）旅客运输业务：京沪黄金通道，量价有望双升。旅客运输业务收入取决于票价及旅客量情况，二者均有进一步提升的可能。票价端，随着高铁票价市场化机制改革持续推进及大众人均收入提升、出行需求增加，票价可能会迎来进一步上涨。旅客量端，可通过提升客座率、增加发车频次、增加加长列车车次等方式提升旅客量。2）提供路网服务业务：南北大通道价值提升，跨线车稳步增加。我们预计该业务收入增长主要依托于跨线列车车次、运营里程等量的提升。服务价格由国铁集团定价，费率相对稳定；业务量大体与跨线车列次、运营里程、旅客数等正向相关。随路网逐步完善，公司本线跨线列车调整，跨线车列次、运营里程、旅客人数等均有望增长，我们预计将带动路网服务业务量进一步增加。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年公司归母净利润分别130.54/144.02/155.81亿元，同比分别+13.06%、+10.33%、+8.19%，对应每股收益分别为0.27、0.29、0.32元，现价对应PE分别为19.94、18.07、16.70倍。综合绝对估值和相对估值情况考虑，首次覆盖，我们给予公司“增持”评级。 风险因素：宏观经济波动风险，清算政策调整风险，委托管理风险，行业竞争加剧风险，京福安徽运量增长不及预期风险等。

山东钢铁股份有限公司（下称“山钢股份” 或“公司”）作为区域性特大型钢铁企业， 围绕支撑山东省制造强省战略， 依托山东钢铁集团（下称“山钢集团”） 和中国宝武集团（下称“中国宝武”） 的产业优势， 现逐步发展成为山东省先进钢铁材料产业链的“链主”， 发挥创新引领、 龙头带动作用， 工艺技术和装备达到国内领先水平。 当前， 公司依托山钢集团和中国宝武股东优势以及山东省经济发展的区域优势， 纵深推进企业改革， 全面提升经营质效，“困境突围” 未来可期， 且当下股票估值相对低估， 企业高度重视资本市场，处于困境反转的前夜， 具有良好的投资价值。 山钢股份辉煌跌宕 70年， 借中国宝武战投山钢集团新契机， 公司复兴蓄势待发。 回顾过去， 山东钢铁展现出了坚韧的发展历程。 公司前身是济南钢铁股份有限公司与莱芜钢铁股份有限公司， 近 70年的发展历程积淀了深厚的文化底蕴， 在复杂多变的市场环境中， 凭借其卓越的生产技术和扎实的管理运营团队， 不断优化产品结构， 培育品牌优势， 拓展市场份额， 为企业的稳健发展奠定了坚实基础。 立足当下， 山钢股份正积极应对行业的新挑战和新机遇。 2008年山钢集团成立， 2012年山东钢铁股份有限公司完成重组。 但受钢铁行业周期下行及企业产品结构重叠、 战略落地滞后等影响， 重组后， 公司较长期处于亏损与微利震荡， 乃至面临退市风险。 2023年 12月， 山钢集团引入中国宝武集团作为战略股东， 迎来新的发展契机。 此背景下， 公司紧紧围绕“变革求生” 管理主题， 树立“扭亏增盈、 归母为正” 的根本目标，全面对标战略股东中国宝武集团， 着力打造日照钢铁精品基地、 莱芜基地，持续推进技术创新、 产业升级和深化改革， 加强内部治理， 优化管理结构，降本提质增效， 不断打造比较优势和提升核心竞争力， 公司“困境突围” 可期。 展望未来， 我们认为钢铁产业有望迎来底部向上周期， 山钢股份优质资产或更受益。 随着国内经济复苏回暖、 制造业的转型升级以及钢铁行业的整合重组， 我们认为钢铁产业有望迎来底部向上的景气周期。 同时， 山钢股份已制定清晰的发展战略， 在中国宝武集团赋能和“旭日” 复兴计划的变革下，其拥有先进的钢铁生产线， 且持续提升资产质量、 技术创新能力和管理水平，我们预计未来公司将实现跨越式增长。 公司聚焦钢铁主业， 生产工艺先进， 产品结构丰富， 产品质量优良， 板材、型材是核心优势产品。 公司始终聚焦钢铁产业， 拥有从焦化、 原料、 烧结、球团、 炼铁、 炼钢到轧钢完整的生产工艺系统， 钢材品种主要有型钢、 棒材、钢筋、 板材等， 产品结构丰富， 产品质量优良， 适应市场能力强。 其中， 多项钢产品（如 20CrMnTiH 齿轮钢、 螺纹钢等）获得行业品质卓越产品、 国家免检产品等称号。 从营收占比看， 长期以来， 公司钢材产品贡献了绝大部分营业收入和利润， 2023年， 钢材板块营收 635亿元， 占总营收的 83%； 其他板块营收 130亿元， 占总营收的 17%。 从产量规模看， 公司钢筋、 棒材等建材品种和板卷为主要产品， 占整体产销量的 80%以上。 从营利结构看， 板卷是公司主要利润来源。 2023年， 钢材板块实现营业收入 634.7亿元， 其中卷材营收达 191亿元， 占比为 30%， 板带材营收达 183.3亿元， 占比为 39%； 钢材板块实现毛利 27亿元， 其中卷材实现毛利达 8.6亿元， 占比为 32%，板带材毛利达 18.4亿元， 占比为 68%， 贡献了公司主要的利润。 近年来受钢铁行业下行影响， 公司营收利润明显下滑。 2020-2023年以来，公司钢铁产销量总体稳定。 2023全年钢材产量 1495万吨， 同比下降 58万吨（-3.75%）。 2023年， 钢材销量 1615万吨， 同比下降 72万吨（-4.27%）。 受行业景气度下滑影响， 2021年以来公司吨钢售价持续下降。 2023年， 公司钢材销售单价下降至 3931元/吨， 同比下降 9%， 连续两年吨钢售价下跌。 2021年以来， 公司吨钢毛利下降明显。 2023年公司吨钢毛利为 167元/吨，同比下降 26.34%。 2023年公司毛利率下降至 4%， 同比下降 1.56pct， 连续两年毛利率下跌。 受钢铁主业不景气的影响， 2023年归母净利润大幅下跌。 2023年公司实现归母净利润-4亿元， 同比下降-172%。 2024年上半年， 公司实现归母净利润-9.68亿元， 同比下降 287.8%。 公司逆周期布局优质产能， 资产质量规模大幅提升， 叠加山东区域钢铁需求旺盛， 有望助力穿越周期底部向上。 在 2016年钢铁行业供给侧改革前后的行业低迷期， 诸多钢铁企业大幅收缩资本开支， 而山钢股份于 2017-2018年逆周期集中资本开支建设日照精品钢基地， 于 2019年一期工程正式交付完工。 日照精品钢基地装备先进， 高炉容量优势明显， 资产质量和规模均得以显著提升， 与同业样本公司相比处于领先水平。 同时， 山钢股份基本完成钢铁产能置换， 产业布局逐步向日临-莱泰一线转移（截至 2023年， 日照、 临沂、 莱芜、 泰安四地的炼钢产能占全省总产能的占比已经超过 80%）， 区域产业集中度和供给质量得到显著提升， 具备行业周期底部向上的潜力。 需关注的是， 控股股东山钢集团积极推动资本运营工作， 其所属银山型钢亦有望逐步注入上市公司， 或进一步增强公司竞争能力。 引入中国宝武集团， 经营质效边际改善明显， 其实质意义远超一般股权投资内涵。 2024年是山东省委省政府与中国宝武集团战略合作推动山钢集团重组的元年， 山钢集团和山钢股份重新组建新一届领导班子， 均有中国宝武集团派驻的核心管理人员。 2024年以来， 公司积极应对严峻的市场形势， 紧紧围绕“变革求生” 管理主题， 明确了包括“扭亏增盈、 归母为正”、 生产经营与资本运营“双轮驱动”、“四大战役” 在内的工作目标， 为企业复兴提出新方案。 一方面， 公司全方位深化管理变革， 坚持算账经营， 压缩管理机构， 深化精益管理， 抓实全体系降本， 努力提升购销差价； 另一方面， 公司日照基地和莱芜基地充分对标学习中国宝武集团先进经验， 借助其管理、 技术、 人才及资源等优势， 强化协同支撑， 从采购、 营销、 生产运行、 财务管理、 人力资源等多个方面组织落实近 100余项变革支撑项目， 实现全面深度融合。 值得注意的是， 企业管理变革是厚积薄发的慢变量， 后续公司将持续加强中国宝武集团的协同支撑， 强化一系列改革举措的落地， 变革成效将持续显现，企业效益改善将愈加明显。 投资建议： 总体上， 我们认为钢铁行业现阶段面临供需矛盾突出等困扰， 行业利润整体下行， 在宏观经济回暖复苏和产业结构调整中， 未来钢铁行业产业格局有望稳中趋好。 反观山钢股份作为山东区域龙头钢铁企业， 资产质量相对优异， 区域经济优势凸显， 正逢中国宝武集团战略投资山钢集团的重要战略机遇期， 树立以“扭亏增盈、 归母为正” 为根本目标， 全面实施对标提升和管理变革， 公司“困境反转” 未来可期。 截至 9月 12日收盘价， 我们 预测公司 2024-2026年归属于母公司的净利润分别为-12.80、 1.35、 6.40亿元； EPS 为-0. 12、 0.01、 0.06元/股； 对应 PB 为 0.65x、 0.65x、 0.63x， 小于可比公司均值。 我们看好公司较优的资产质量、 引入宝武及管理层调整带来的管理变革， 首次覆盖给予公司“买入” 评级。 风险因素： 宏观经济不及预期； 房地产持续大幅失速下行； 钢铁冶炼技术发生重大革新； 公司管理变革实施不及预期； 公司发展规划出现重大调整。

事件：公司发布24H1业绩，实现营收93.62亿元/yoy+2.98%，实现归母净利润1.70亿元/yoy-8.81%，扣非归母净利润1.54亿元/yoy-13.56%。 24Q1/24Q2分别实现营收51.89/41.73亿元，同比+5.73%/-0.24%，归母净利润1.47/0.22亿元，同比+7.1%/-51.6%，扣非归母净利润1.36/0.18亿元，同比+1.1%/-51.9%。24Q2收入总体持平、利润降幅较大。 点评：24H1实施中期分红，上市以来重视股东回报、维持较高分红比率。24H1公司拟每股派发现金红利0.11元，现金分红总额6918万元，分红率40.78%。 此次为公司上市以来首次实施中期分红。 持续进行业态创新、门店优化。24H1公司新开门店69家，其中直营店27家，加盟店42家，截至2024.6.30共有门店1097家，其中直营店997家，加盟店100家，其中24Q2直营店净关2家，加盟店净开34家。新业态方面，截至2024.6.30悦记零食店共104家，24Q2净开店37家，其中直营店新开8家；好惠星折扣店截至2024.6.30共有8家直营店，24Q1/24Q2分别新开1家。 超市业态收入稳健增长、毛利率同比小幅下降，新业态贡献增量。分业态来看，24H1综合超市/社区生鲜食品超市/乡村超市/百货店分别实现收入50.01/23.52/9.79/0.06亿元，同比+7.72%/+4.66%/+0.92%/-11/14%，毛利率分别为19.59%/18.30%/18.54%/98.90%，毛利率同比-0.1/-0.7/-1.5/+10.3pct。以零食、折扣为代表的其他业态24H1合计实现收入1.07亿元，同增51.4%，毛利率19.28%，同比提升1.8pct。分产品来看，24H1生鲜/食品化洗/百货分别实现收入38.57/44.68/2.85亿元，同比+4.37%/+4.23%/-8.91%，毛利率分别为17.44%/19.17%/34.01%，毛利率同比+0.80/-0.25/-2.66pct。 盈利指标方面，24H1公司综合毛利率23.57%，同比-0.52pct；期间费用率20.94%，同比-0.10pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为17.59%/1.89%/1.38%/0.08%，分别同比+0.00/-0.06/-0.03/-0.01pct；归母净利率1.81%，同比-0.23pct。公司费用率总体优化，其中销售费用增长主要来自2023年下半年以来新开门店人力成本和使用权折旧等费用增加，以及24H1运费增加等。 盈利预测与投资评级：我们预计公司24/25/26年营收分别为185.6/193.5/201.8亿元，同比+4.5%/+4.3%/+4.3%，归母净利润分别为2.24/2.68/2.81亿元，同比+64.6%/+19.3%/+5.1%，对应2024年9月9日收盘价PE分别为24/20/19X。公司积极拓展零食、折扣新业态，开放加盟，有望持续贡献业绩增长，维持“增持”评级。 风险因素：折扣店等新业态推进不及预期，终端消费需求恢复不及预期，区域竞争加剧等。

事件：2024年9月5日，陕西煤业公告与控股股东陕西煤业化工集团签订《资产转让意向协议》，陕煤集团有意将其持有的陕煤电力集团有限公司全部股权转让给陕西煤业。本次交易是公司迈向“煤电一体化”运营的第一步，能够进一步减少关联交易、增加营业收入、延伸煤炭主业产业链，促进公司高质量发展。 点评：坐拥陕北优质资源，煤炭主业行稳致远。公司煤炭资源储量丰富，拥有煤炭可开采储量104.41亿吨（截至2023年末），可开采年限达70年以上。97%以上的煤炭资源位于陕北、彬黄等优质采煤区，煤炭品质优异、赋存条件好，开采成本低。公司共拥有煤炭核定产能1.62亿吨，且公司在陕北矿区拥有5对千万吨级别矿井，产能优势显著。公司煤炭产量稳步提升，2024年1-8月累计实现煤炭产量1.14亿吨，同比+2.45%。未来随着小壕兔一号和西部勘查区相关井田批复建设，叠加公司低开采成本和高服务年限优势，公司煤炭主业有望行稳致远。电力资产以煤电为主，盈利情况较好。 截至2024年3月末，陕煤电力集团可控装机容量为941.8万千瓦，其中火电902万千瓦。机组主要分布在河南、陕西、山西、湖南等省份。电量方面，2023年集团实现发电量349.39亿千瓦时，上网电量326.61亿千瓦时。电价及成本方面，集团实现平均售电电价437元/兆瓦时，实现入炉标煤单价846.44元/吨，供电煤耗324.03克/千瓦时。按集团2023年利润总额17.98亿元和25%所得税率计算，机组度电盈利达到3.86分。受益于集团煤炭资源协同供应，公司入炉标煤单价较主要火电公司具有明显优势，即便供电煤耗水平受热电机组拖累，依然实现度电3.86分钱的盈利。公司整体盈利情况较好。 在建及核准项目体量可观，装机成长可期。在建煤电项目包括长安益阳200万千瓦、陕煤石门132万千瓦，陕煤信电200万千瓦，陕煤汨罗200万千瓦，合计732万千瓦煤电项目。另有陕煤上高200万千瓦获得核准，在建及待建项目合计932万千瓦，全部建成投产后集团煤电装机容量可实现翻倍增长。且在建及待建机组主要分布于湖南、江西等电力供需矛盾较为突出省份，我们预计公司在建及待建机组有望受益于区域电力供需格局，实现电价电量“双高”。 煤电一体协同发展，业绩和盈利确定性有望提升。2024年，国家能源局印发《2024年能源工作指导意见》，提出推动煤炭、煤电一体化联营，合理布局支撑性调节性煤电。公司本次收购陕煤电力集团是打造“煤电一体化”运营模式的重要举措，通过“煤电一体化”运营熨平煤炭价格波动和电力需求变化带来的影响，使企业能够保持稳定运营。同时，通过延伸煤炭主业产业链公司盈利空间也将得以提升。煤电一体协同发展背景下，未来公司业绩空间和经营稳定性均有望得以提升，估值抬升空间广阔。 盈利预测与投资评级：我们认为在能源大通胀持续背景下，国内动力煤价格中枢有望中高位运行。陕西煤业坐拥陕北优质煤炭资源，长期来看具备较大的产量释放空间，公司未来发展前景广阔。未考虑股价波动对净利润的影响，我们预计公司2024-2026年实现归母净利润为216/223/232亿元；EPS为2.23/2.3/2.39元/股，PE为10.79/10.46/10.07倍，维持“买入”评级。 风险因素：宏观经济形势存在不确定性；地缘政治因素影响全球经济；煤炭、电力相关行业政策的不确定性；煤矿出现安全生产事故等。

事件：公司发布2024H1报告。2024H1实现营业收入6.58亿元，同比-16%；归母净利润0.94亿元，同比-19%；实现扣非归母净利润0.78亿元，同比-31%。 2024Q2公司实现营业收入3.64亿元，同比-14%；归母净利润0.5亿元，同比-30%;实现扣非归母净利润0.44亿元，同比-36%。 点评：热泵出口有望逐步回暖，新能源车热管理业务高速增长。1）2024H1公司暖通空调及冷冻冷藏设备领域营业收入43,934.26万元，同比下降32.13%。我们认为，随着热泵出口的回暖，公司热泵收入规模有望触底回升。2）新能源汽车热管理领域营业收入20,295.23万元，同比增加68.50%，随着公司募投项目的建设，公司新能源车热管理产能有望逐步增加，有望支撑公司业绩增长。 机器人等新兴赛道持续布局。2024H公司研发费用5,501.10万元，同比增加37.27%。公司持续加大新兴领域投资，在自动化领域加大细分应用行业及机器人等细分市场领域的研发投入力度，聚焦重点行业和机型，充分发挥研发的经验和优势，开发客户定制化、行业定制化以及驱控一体的伺服产品，有望打造新增长点。 盈利预测及评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.4/3.7/4.5亿元，同比增长13%、50%、23%。截止9月3日市值对应24、25年PE估值分别是18/12倍，维持“买入”评级。 风险因素：行业需求不及预期风险；技术迭代变化风险；原材料价格波动超预期风险；环保及安全生产风险等。

博隆技术是提供以气力输送为核心的粉粒体物料处理系统解决方案供应商。 公司集处理过程方案设计、 技术研发、 核心设备制造、自动化控制、 系统集成及相关技术服务于一体， 凭借其二十余年的行业经验， 具备优异的全生命周期成本效益比， 在 2020至 2022年间， 公司的气力输送系统产品于国内合成树脂市场的占有率超过 30%， 稳居行业首位。 近年来受益于国内石化、 化工行业大型项目持续增加， 公司营收步入新增长通道， 其营业收入从 2018年的 2.77亿元增长至 2023年的 12.23亿元，CAGR 达 56.74%，归母净利润从 2018年的 0.54亿元增长至 2023年的 2.87亿元， 在 2020年达到高点， CAGR达 39.67%。 近年石化化工企业积极通过新建、 改扩建等方式提升技术能力和生产水平。 受益于多个大项目签订， 公司在 23年新签订单创历史新高。 20/21/22/23新签订单分别达 11.5/10.51/15.15/26亿元。 从合同负债角度， 24H1公司合同负债达 23.2亿， 创历史新高，考虑到公司项目业务执行周期一般在 2年左右， 23\24H1后， 公司亦在 ipo 后步入资本开支高峰， 公司营收或将进入新成长期。 投资建议： 2024-2026年， 我们预计公司营收分别为 15.15亿元、20.16、 25.08亿元， 分别同比增长 23.8%、 33.1%、 24.4%； 归母净利润分别为 3.23亿元、 4.32亿元、 5.27亿元， 分别同比增长12.3%、 33.7%、 22.0%； 对应 PE 分别为 13.0X、 9.8X、 8.0X。 我们看好公司在手订单持续支撑业务增长。 并有望于合成树脂的扩产周期中， 持续维持其气力输送领域龙头地位， 首次覆盖， 给予公司“买入” 评级。 风险因素： 行业下游资本开支超预期下调， 供应链风险， 项目推进不及预期， 宏观经济增速放缓。

事件：公司发布24H1业绩，实现营收5.9亿元/+5.64%，实现归母净利润1.72亿元/+27.78%，扣非归母净利润1.63亿元/+29.16%。24Q1/24Q2分别实现营收3.06/2.84亿元，同比+10.06%/+1.27%，归母净利润1.07/0.65亿元，同比+21.69%/+39.33%，扣非归母净利润1.03/0.6亿元，同比+24.60%/+37.86%。 点评：IVD业务、皮肤医美业务24H1实现较好增长，临床医疗产品线同比增长承压。分产品看，体外诊断类为公司主营收入来源，24H1实现收入4.68亿元/yoy+21.67%，占比79.38%；治疗与康复类实现收入1.14亿元/yoy-31.96%，24H1收入增长主要来自体外诊断领域仪器销售及存量装机带动试剂上量，治疗与康复领域中皮肤医美仪器销售上量。具体分业务板块来看，1）24H1公司IVD业务实现营收4.68亿元，同增21.67%。其中，化学发光业务收入1.64亿元，同比基本持平；糖化业务收入1.43亿元，同增32%；特定蛋白业务收入1.49亿元，同增84%。IVD业务整体实现了比较良好的增长。 2）临床医疗产品线24H1收入同比下降，主要由于23Q1高基数及医疗反腐导致的医院招标采购的进度有所延迟，短期影响临床医疗产品线的销售进度。3）24H1皮肤医美业务实现收入同比增长34%，主要来自于民营医院，皮肤医美业务产品线进展顺利。 产品结构优化带动毛利率同比提升，费用率优化。24H1公司综合毛利率69.82%/yoy+4.61pct；期间费用率36.23%/yoy-2.83pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别16.97%/6.19%/16.74%/-3.67%，同比分别2.66/+0.62/-0.69/-0.10pct；整体来看，归母净利率29.14%/yoy+5.05pct。 其中，毛利率的提升主要来自产品结构的优化，高毛利产品销售占比增加，单位成本下降，带动利润总额增长。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.32/5.33/6.42亿元，同比增长31.4%/23.5%/20.4%，对应8月30日收盘价PE分别13/11/9X，公司聚焦于体外诊断和治疗与康复两大板块，医美业务加速发展，整体业绩保持高增长态势，维持“买入”评级。 风险因素：行业竞争加剧，研发进度不及预期，销售推广不及预期等。

事件： 南方航空发布 ummary] 2024年中期报告。 2024年上半年，公司实现营业收入847.9亿元，同比+18.0%，较 2019年同期+16.2%；对应录得归母净利润-12.28亿元， 同比去年同期大幅减亏 16.47亿元；扣非归母净利-34.64亿元，较去年同期减亏 4.96亿元。 点评： 二季度公司营收增长，亏损增加。 24Q2公司实现营业收入 402亿元，同比+6.4%，较 2019年同期+13.8%；对应归母净利为-19.84亿元，较去年同期-9.77亿元亏损增加较多。 一方面受二季度淡季需求回落较快影响，票价下跌幅度较大；同时二季度公司本部广州地区雨季持续，航班受到较大影响， 公司整体盈利水平下滑。 毛利率仍待回升， 汇兑净损失降低、减轻财务费用。 24H1公司毛利率为 7.36%， 同比+0.49pct， 其中 24Q1/Q2毛利率分别 10.93%/3.39%，同比+8.70/-7.65pct，与 2019年同期 14.78%/8.31%毛利率还有差距。 24Q2期间费用率 11.40%，同比-4.56pct，其中财务费用率降低 4.53pct，主要是汇兑净损失同比减少 8.91亿元。 国内线客座率已超 2019年同期，国际地区线运力已恢复到 2019年同期八成。经营情况看，24Q2公司 ASK、RPK 同比分别+11.3%、+20.3%，客座率达到 83.1%， 同比+6.2pct， 较 2019年+0.72pct， 已超 2019年同期。 分地区看， 24Q2公司国内线、国际+地区线 ASK 同比分别-2.4%、+95.0%， 较 2019年同期+15.4%、 -20.3%；对应客座率分别为 83.6%、81.7%，同比分别+6.9、 +3.6pct， 较 2019年同期分别+1.02、 -0.37pct； 国内线客座率已超 2019年同期，国际地区线运力恢复到八成、客座率基本恢复到 2019年水平。 单位收益缩减，单位成本略增。 单位 RPK 收入看， 24Q1/Q2单位 RPK收入分别 0.600/0.564元，同比分别-12.2%/-11.6%，较 2019年同期涨幅均超 8%。 单位 ASK 成本看， 24Q1/Q2单位 ASK 成本分别为0.444/0.453元，同比分别-10.8%/+3.8%，较 2019年同期涨幅均超15%，主要系油价仍在高位， 24Q2航空煤油均价同比增长 8.0%，公司燃油成本承压。 1-7月净增一架飞机， 总飞行小时数超过 2019年同期 4%。 机队引进及利用率方面， 截至 2024年上半年末，公司机队规模达到 907架（含18架货机）， 平均机龄 9.3年。此前 2023年报披露，公司预计在 2024-2026年计划净增加 40、 17、 10架飞机， 1~7月公司净增长 1架飞机。 24H1公司总飞行小时数达到 1536.6小时，同比增长 15.82%，较 2019年同期增长 4.29%。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2024-2026年实现归母净利12.80、 42.88、 56.94亿元，同比分别+130.4%、 +235.1%、 +32.8%，对应每股收益分别为 0.07、 0.24、 0.31元， 8月 30日收盘价对应 PE分别为 80.71、 24.09、 18.14倍。当前公司国内外航线恢复，供需关系加速改善，看好公司未来盈利持续改善， 调整公司评级至“增持”。 风险因素： 出行需求不及预期，国际航线恢复不及预期，油价大幅上涨风险，人民币大幅贬值风险。

事件： 招商公路 发布 2024年中期报告。 2024年上半年，公司实现归母净利润 27.08亿元， 同比下降 3.6%；实现扣非归母净利润 26.90亿元，同比下降 3.6%。 点评： 偶发因素影响下， 盈利仍有一定韧性。 公司 24H1归母净利润 27.08亿元，同比下降 3.6%；扣非归母净利润 26.90亿元，同比下降 3.6%。其中， 24Q2归母净利润 14.15亿元，同比下降 3.2%； 扣非归母净利润 13.97亿元，同比下降 3.7%。 尽管存在恶劣天气、 春节假期高速公路客车免费通行时间拉长及货运需求偏弱等影响，公司 24H1盈利具有一定韧性。 收费公路主业业绩有望持续稳健向好。 优质主业公路资产外延收并购节奏持续，夯实收费公路投资运营平台能力。 上半年公司投融资业务积极作为， 一是稳步推进京津塘高速（天津段）改扩建工程，京津塘高速（河北段）、甬台温高速（温州南段）等多个改扩建项目前期工作有序推进； 二是稳步推进公路主业投资，完成路劲资产包项目交割并实现管理平稳过渡，之江控股平台完成永蓝高速剩余 40%股权收购； 三是积极推进多个潜在投资项目前期论证工作，持续丰富项目储备库； 四是亳阜 REITs 已获中国证监会和深交所批复，正全力做好发行前的准备工作。 公司作为全国高速公路运营龙头平台， 优质资产外延收并购节奏持续，除已公告项目的落地之外，我们分析基建央企公路资产池仍有部分优质项目可供选择，此外叠加亳阜高速公募 REITs 项目的推进、对越秀交通基建会计核算方法或有的转化，有望增厚盈利以及实现营运模式的再升级。 未来依然看好公司智慧交通及交通科技板块向外向下输出优势。 我国交通数智化建设势在必行，公司依托合作企业平台及旗下招商交科在行业内率先布局智能交通（24H1营收占比 2.0%）及交通科技（24H1营收占比 15.4%）相关业务，先发优势明显。持续看好公司凭借股东实力及投资优势持续推进相关板块业务对下对外输出。 公路运营龙头平台， 高壁垒溢价有望凸显公司是具备强α的公路运营龙头平台，我们持续看好两大成长性： 1）路产主业方面，公司相对同行维持更为积极的优质标的资产外延收并购节奏，且自身既有路产相对同行较为年轻，因此有望贡献可观业绩增长； 2）公路产业链业务方面，公司发力布局智慧交通及交通科技业务，具备较为广阔的业务对外输出空间。 锁定 22-24年现金分红比例承诺，带来绝对收益配置价值公司《未来三年（2022年—2024年）股东回报规划》 承诺每年拟以现金方式分配的利润不低于当年归母净利润扣减对永续债等其他权益工具持有者（如有）分配后的利润的 55%。 2023年，公司现金分红 36.22亿元，同比多增 10.61亿元，创上市以来新高。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 62.48亿元、 69.10亿元、74.31亿元，对应 PE 分别为 13.4倍、 12.1倍、 11.2倍。我们认为公司作为行业央企龙头运营管理能力卓越， 且延续高分红力度， 或可享受一定的估值溢价， 维持“买入”评级。 风险因素： 外延收购不及预期；车流量增长不及预期；公路费率政策波动。

事件： 公司发布 2024年中报， 2024年上半年实现营业收入 15.59亿元（yoy+2.60%），实现归母净利润 1.85亿元（yoy-7.00%），扣非归母净利润 1.66亿元（yoy-2.76%），经营活动产生的现金流量净额 3.07亿元（yoy-11.21%），其中单二季度实现营业收入 7.51亿元（yoy+13.21%），归母净利润 0.84亿元（yoy+30.06%），扣非归母净利润 0.74亿元（yoy+62.14%）。 点评： 产品聚焦战略成效初显， 核心品类同比增长超 30%。 2024年上半年，公司实现营业收入 15.59亿元（yoy+2.60%）， 剔除口罩、新冠抗原检测试剂盒等防护产品后，常规类产品收入同比增长超 20%，呈现稳健成长的态势，其中得益于产品聚焦战略的落实， 敷贴/敷料、理疗仪、助听器、雾化器等核心单品收入同比增长超 30%，成为公司业绩增长的重要驱动力，我们认为公司聚焦品类的战略效果已经逐步体现， 未来随着战略持续深化， 核心单品市场份额有望不断提升。 分渠道来看， 公司发力兴趣电商，通过直播带货、短视频推广等为公司提供新的增长驱动力， 线上渠道实现收入 10.69亿元（yoy+8.08%） ，线下渠道实现收入 4.21亿元（yoy-10.21%） 。 健耳听力保持快速发展，产品结构调整&精细化管理助力盈利能力提升。 听力保健作为公司重要的业务板块，公司 2024年持续加大拓展力度，除了自开门店，公司积极开展并购整合， 陆续完成了湖南泽聆、 上海天籁之音、 北京聆韵的并购，截止到 2024H1， 健耳听力已开业验配中心达 814家（较 2023年末增加了 49家）， 听力业务实现收入 1.33亿元（yoy+33.48%），保持较快的增长。我们认为随着公司持续加强新店管理， 门店的获客效率有望不断提升， 听力保健业务有望持续成长。 从盈利能力来看，公司销售毛利率为 50.67%（yoy+4.61pp），我们认为主要是产品结构调整和产品持续升级所致，高毛利的康复辅具产品收入占比从 22.91%提升到了 38.59%，我们认为随着公司不断加强全要素精细化管理，逐步实现全链路、全平台的高效协同，盈利能力有望不断提升。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为34.07、 44. 14、 56.80亿元，同比增速分别为 19.4%、 29.6%、 28.7%，实现归母净利润为 3.45、4.62、6.16亿元，同比分别增长 35.8%、33.9%、33.3%，对应当前股价 PE 分别为 18、 13、 10倍，维持“买入”投资评级。 风险因素： 产品品类丰富导致管理风险；代理品牌产品供应商持续合作的风险；自产率提升不及预期导致的供应风险；并购整合不及预期及商誉减值的风险。

事件： 普蕊斯 发布 2024年中报。 公司 2024H1实现收入 3.94亿元（同比+13.16%），归母净利润 0.55亿元（同比-11.33%），扣非归母净利润 0.48亿元（同比-2.81%）。 2024年 Q2实现收入 2.1亿元（同比+9.67%），归母净利润 0.32亿元（同比-12.10%），扣非归母净利润 0.29亿元（同比-8.87%）。 点评： 行业竞争加剧影响收入端，政府补助降低影响利润端表现。 2024H1，公司主营业务-SMO 业务收入达 3.94亿元（同比+13.16%），行业竞争加剧，价格下降，影响收入表现。 利润率方面， 2024H1公司实现综合毛利率 26.4%（-1.99pp），归母净利率 13.93%（-3.85pp），扣非归母净利率 12.27%（-2.02pp）， 2023H1政府补助为 1064万元， 2024H1为 31.6万元，政府补助降低影响净利率。 费用率方面， 2024H1期间费用率为 10.3%(+0.87pp)，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.0%(-0.06pp)/5.6%(+0.44pp)/4.2%(-0.38pp)/-0.5%(+0.87pp) 。 新签订单环比增长，在手订单支持发展。 2024H1，公司新签订单（不含税）为 4.29亿元（同比-31.8%）， 主要受到行业竞争加剧导致的价格降低影响，二季度以来市场需求逐步回暖， Q2新签订单环比增加112.14%；公司 2024H1在手订单（不含税）为 18.25亿元（同比+4.1%），支持公司未来发展。 综合能力持续增强，服务能力广受认可。 2024H1， 公司总人数为 4652人，其中 CRC 超过 4460名， 在执行项目 1955个， 累计服务超 930家临床试验机构，服务范围覆盖全国多个城市，覆盖能力持续增强。 截至2024年 6月底，公司累计承接超 3200个国内国际 SMO 项目，在多个疾病领域拥有丰富的项目经验。 2018年至 2024年 6月，公司参与的优势疾病领域项目数及占比均较高：国内血液肿瘤新药项目数 26个，占比 44.83%；胸部肿瘤新药项目数 23个，占比 40.35%；乳腺癌新药项目数 7个，占比 29.17%； PD-1/PD-L1单抗新药项目数 11个，占比57.89%。 盈利预测 与投资评级 ： 我们预计 2024-2026年公司营业收入为8.82/10.32/12.07亿元，同比增长 16.0%/17.0%/17.0%；归母净利润分别为 1.35/1.58/1.99亿元，同比增长 0.0%/17.6%/25.3%，对应 2024-2026年 PE 分别为 14/12/10倍，维持“买入”评级。 风险因素： 行业竞争加剧、研发投入及外包需求下降、政策风险、新业务拓展不及预期等风险。

2024年 8月 29日，中曼石油发布 2024年半年度报告， 2024年上半年，公司实现营业收入 19.18亿元，同比上涨 3%，实现归母净利润 4.28亿元，同比上涨 1%；扣非后净利润 4.18亿元，同比下降 0.19%。经营活动现金流量净额 4.88亿元，同比上涨 45%；基本每股收益 1.09元/股，同比上涨2%。资产负债率为 70.60%，较 2023年全年上涨 2pct。 2024年第二季度，公司单季度营业收入 11.11亿元，同比上涨 17%，环比上涨 38%；单季度归母净利润 2.56亿元，同比上涨 22%，环比上涨 49%； 单季度扣非后净利润 2.48亿元，同比上涨 23%。 点评： 2024H1，公司收入和利润增长主要来自原油销售板块贡献。 上半年公司营收主要来自钻井服务和原油销售，两者分别占总收入比重为 34.29%、58.08%，同比分别-7.54pct、 +11.17pct，公司营收增长主要来自原油销售业务。公司毛利率为 46.93%，同比-0.09pct，其中，钻机及配件/钻井服务/原油销售/贸易业务毛利率分别为 14.20%、 5.95%、 74.86%、55.77%，同比分别-15.64pct、 -9.62pct、 -5.92pct、 +41.50pct。 原油产量持续增长，资源基础进一步夯实。 2024Q2， 公司实现原油产量20.72万吨，同比+27.04%，环比+4.75%。其中，温宿原油产量为 16.18万吨，同比+11.66%，环比+4.72%；坚戈原油产量为 4.54万吨，同比+149.45%，环比+4.85%。对于温宿项目，柯柯牙油田储量上报工作稳步推进，公司完成了油气处理站和天然气管道可研方案（上半年温宿伴生气产量 1.1万吨）。坚戈项目已经进入产能快速提升期。 Q2公司完成岸边 87%权益收购， 岸边项目已完成老矿权延期工作以及油田建设可研方案，为转入开发打下基础。 同时，公司成功竞得伊拉克 EBN 区块和 MF区块开发权，进一步夯实了产量长期增长的资源基础，并与托克集团签署战略合作框架协议，助力资源开发和销售。 2024H1， 公司桶油利润有所下降，或可能是坚戈油田并入影响。 上半年我们推算公司桶油实现价格为 53.61美元/桶，同比-8.94美元/桶，我们认为主要受坚戈区域原油销售价格较低有关；桶油生产成本 13.48美元/桶（主要包括作业费用和折旧摊销），同比+1.46美元/桶。 2024Q2， 公司利润率实现同环比增长。 二季度， 公司毛利率为 47.60%，同比+1.32pct，环比+1.60pct。 净利率为 23.12%，同比+0.09pct，环比+0.25pct。 费用方面，由于借款利息及汇兑损失增加导致公司财务费用有所增长， Q2同比增幅 0.39亿元，环比增幅 0.27亿元。 原油价格预期仍维持高位。 2024Q2，国际油价在地缘政治风险和 OPEC减产支撑下维持高位震荡，布伦特原油均价 85.03美元/桶，同比+7.30美元/桶（+9%），环比+3.27美元/桶（+4%）。 展望下半年，我们认为OPEC+四季度退出减产或使原油供给端有所承压，但油价整体仍有望保持高位运行，公司桶油盈利空间仍然可观。 公司派发现金股利，积极回馈股东。 公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 4.30元（含税） ，分红比例为 45.98%，较 2023年 35.26%的比例提升。 按 2024年 8月 29日收盘价，公司 2024年中期分配股息率为2.15%。 盈利预测与投资评级： 我们预测公司 2024-2026年归母净利润分别为10.28、 12.87和 15.08亿元，同比增速分别为 26.9%、 25.2%、 17.2%，EPS 分别为 2.22、 2.78和 3.26元/股，按照 2024年 8月 29日 A 股收盘价对应的 PE 分别为 8.98、 7.17和 6.12倍， PB 分别为 2. 13、 1.77、1.47倍。考虑到公司受益于原油价格高位和产量快速增长， 2024-2026年公司有望继续保持良好业绩， 我们维持对公司的“买入”评级。 风险因素： 经济波动和油价下行风险；公司上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险。

事件：公司24H1实现营收6.67亿（-13%，同比数据，下同），其中白酒营收5.52亿（+12%），归母净利润0.11亿（去年同期-0.38亿）。24Q2白酒营收1.83（-15%），归母净利润-0.07亿（去年同期0.03亿）。 点评：费用投放力度加大，回款承压。1)24Q2毛利率41.7%（+8pct）我们认为主因馥合香系列增长，净利率-2.6%（-3.6pct）主因费用投放力度加大。2）24Q2销售费用0.56亿（+151%）占23%（+16pct）因广告、人工费用增加所致；管理费用0.19亿（-53%）占8%（-4pct）因辞退福利减少所致，税金及附加0.39亿（-10%），毛销差19.1%（-8pct）。3）24Q2销售收现2.23亿（-47%）。合同负债0.62亿，环降0.49亿。馥合香系列仍具增长潜力，普通白酒增速明显下滑。1)分产品：24H1白酒营收5.52亿（+12%），其中中高档1.41亿（+31%）占比26%、普通酒3.74亿（-3%）。24Q2中高档营收0.7亿（-3%）占比39%；普通酒营收1.12亿（-21%）。2）分区域：24H1省内营收4.36亿（+3%）占比79%；省外1.16亿（+62%）。24Q2省内营收1.36亿（-22%）占比74%；省外0.47亿（+14%）。省内竞争较为激烈，省外增速亮眼。3）24Q2共521名经销商（+16），省内317（+21），省外204（-5）。 聚焦阜阳/合肥重点市场，坚定一体两翼。1）公司坚持以馥合香为核心的TOP店攻坚战、底盘为基础的底盘大单品爆破战和光瓶组合阵地战，与“春节攻坚战”、“春耕行动”结合，聚焦TOP店、底盘核心店等核心业务动作，实现底盘产品终端覆盖率达80%。2）坚持高标准招大商，持续推动渠道布局优化，实现立足安徽，环皖有规模，全国有布局的达成。3）公司剥离药业聚焦主业，8月15日公告金太阳医药注销完成。盈利预测与投资评级:公司短期业绩承压，但随着经营企稳，改革成果有望逐步体现。我们下调预测24-26年EPS至0.04/0.15/0.18元（原0.07/0.23/0.36元）。维持“买入”评级。 风险因素：食品安全风险、行业竞争加剧