投资评级与估值:公司受益3D&智能电视带领之下的内销增长,出口业务增长再添成长契机,持续看好公司在综合竞争力加强之下的盈利能力改善,建议“买入”。我们维持12-13年EPS盈利预测为2.16元和3.03元,目前股价(18.34元)对应PE分别为8.5,6.1倍,估值较家电板块平均水平相比仍偏低,且近期调整较多,建议“买入”。 年报业绩符合预期,四季度收入和净利润均实现高速增长:公司2011年全年实现总营收235.2亿元,同比增长10.6%,(归属于上市公司股东的)净利润为16.9亿元,同比增长102.3%,实现摊薄后EPS1.94元,基本符合我们预期(1.95元)。每股经营活动产生的现金流量净额0.92元,同比增长41.5%。 其中四季度单季实现营业收入70.6亿元,同比增长19.2%,(归属于上市公司股东的)净利润为8.0亿元,同比增长112.7%。11年报分配方案拟定为不进行现金利润分配,以资本公积每10股转增5股。 行业景气提升确保收入增速,产品结构提升以及深化模组自制提升毛利水平:四季度行业传统旺季销售以及以旧换新政策退出的翘尾因素的影响,公司Q4收入同比增长19%达70.6亿元。受益于短期面板价格差、3D&智能电视产品销售占比提升以及模组自制程度加深,公司Q4毛利率达22.5%,同比、环比分别改善3.6%和2.0%,基本符合我们之前的预期(详见《海信电器2011年报预增公告点评》)。经测算,对比10Q4的3.8亿净利润,11Q4净利润(8亿)主要来自于收入规模增长贡献(2.4亿)以及毛利率提升的影响(1.5亿),期间费用和营业外收支则分别影响0.2亿和0.3亿。从内外销的情况来看,伴随黑电行业下半年销量逐步走出增速低谷,公司11年下半年内外销分别实现收入同比增长16.9%和11.9%,内外销增速分别较上半年的5.4%和-6.8%有较大幅度的改善。与此同时,由于产品结构调整较佳,下半年内外销毛利率皆呈现出改善态势,分别达到27.1%和5.9%,较去年同期提升2.7%和1.0%。 收入规模提升迅速致费用摊薄,政府补贴、减少票据贴现促业绩增厚:收入规模的迅速提升使得销售费用率有所摊薄,Q4单季销售费用率降低至8.9%,同比、环比分别降低2.5%和1.1%。公司四季度实现营业外收入6158万元,较去年同期增加3376万元。由于现金流充裕以及通过集团财务平台合理规划,公司11年减少票据贴息,全年贴息支出较2010年减少6727万元,11年下半年同比减少2000万元以上,因此使得四季度单季实现财务费用收益3500万元,也因此造成应收票据余额较年初增长62.5%达82亿元。 未来看点:1)出口业务拓展提升收入规模,产品结构优化确保盈利增长:公司12年出口销量目标为300-400万台,若参考产业在线数据,11年全年公司出口为244万台,预计今年出口业务将成为提升收入规模的重要砝码。而随着3D&智能电视的渗透率不断提升,产品结构优化将确保公司盈利增长。2)进一步推进模组自制项目确保盈利能力提升:广东模组整机一体化生产基地计划于2012年中期投产,届时将提升广东基地的内配能力和制造水平,从而进一步提升盈利能力。3)研发实力强化促使产品力不断提升:为实现既定的智能战略,公司在研发上加强投入,11年报显示技术人员较去年同期增加了298人,约30%的同比增幅,我们预计12年公司将继续加大在研发上的投入,特别针对整机厂商缺乏的软件技术人才,有助于提升公司未来产品的竞争力。 核心风险假设:终端需求低迷,上游格局变化风险,新显示技术产品提早上市。

业绩符合市场与我们预期。11年度公司实现营业收入13.35亿元,营业成本6.72亿元,分别同比增长43%和44.6%。公司实现归属于母公司所有者的净利润3.55亿元,同比增长37.7%,对应全面摊薄EPS0.32元,符合市场与我们预期(我们在年报前瞻中预测公司11年业绩为0.33元)。11年度公司拟不实施利润分配,亦不进行公积金转增股本。 增长主要来自IPTV及手机电视业务,毛利率基本稳定,费用率显著下降。11年IPTV业务实现营业收入8.18亿元(收入占比61.2%),同比增长67.1%;舞美演艺策划实现营业收入1.67亿元(收入占比12.5%),同比增长32.5%;设备销售及租赁业务实现营业收入0.94亿元(收入占比7.1%),同比增长-19.7%;互联网宽带资源租赁实现营业收入0.92亿元(收入占比6.9%),同比增长1%;手机电视业务实现营业收入0.63亿元(收入占比4.8%),同比增长132.9%。公司综合毛利率为49.7%,基本保持稳定(10年毛利率50.2%)。 销售费用率和管理费用率则分别下降1.7和4.5个百分点至6.3%和13.6%,主要原因在于规模效应。其中IPTV业务净利润占上市公司净利润比例从10年58.8%提升至11年78.5%,核心业务表现更为突出。 IPTV业务迅猛增长,毛利率略有下降。公司IPTV业务继续保持快速发展的态势,11年底用户已经超过1000万户,相比上年增长超过100%,从而带动全年IPTV业务收入增幅达到67.1%。我们认为,一方面得益于IPTV业务本身在互动点播以及内容资源上的显著优势(公司IPTV用户全年周均开机率超过90%、单一产品周重复使用度达到58%,用户粘性创下5年来的最高纪录即印证了这一点),另一方面得益于公司及电信运营商更为市场化的运作模式,用户数量将有望继续保持高速增长的态势,我们预计12年底公司用户数量有望达到1700万户。而随着用户的持续增长,公司基本收视费分成以及增值业务(视频点播、高清IPTV、广告等)有望获得持续成长,从而推动公司IPTV持续高速成长。同时公司IPTV业务毛利率有所下降,从上年的70.4%下降至62.7%,主要原因在于IPTV运营成本及广告成本(外包转直销)有所上升。 IPTV内容优势有望进一步强化。公司11年版权投入1.28亿,11年版权摊销同比增长45%至1.12亿(11年版权摊销占IPTV业务成本比例36.7%,比10年版权摊销占成本比例54%有所下降),版权成本增速低于IPTV收入增速,体现出明显规模效应。而公司11年底现金高达15.5亿,11年经营性现金流高达5.45亿,公司在版权采购上优势明显,我们预计12年公司版权购买预算3-4亿元,将进一步强化现有内容版权优势。 手机电视获得爆发式成长,毛利率进一步得到提升。公司最早在国内与电信运营商进行手机电视业务合作,作为为数不多获得手机电视牌照授权且具备市场化运作能力的公司,手机电视业务11年获得爆发式增长的机遇,全年实现营业收入0.63亿元,同比增速高达132.9%。同时得益于规模效应,毛利率亦从上年的47.2%提升至58.8%。 维持盈利预测,重申“买入“评级。我们维持盈利预测,预计12/13年全面摊薄EPS为0.48/0.73元,当前股价分别对应33/21倍PE。我们持续看好公司在IPTV/互联网电视/互联网机顶盒及网络视频业务上的发展潜力,重申“买入”评级。

药材成本上升,毛利率和费率双降,四季度逐步走出困境:2011年公司实现收入26.47亿元,同比增长3%;净利润2.28亿元,同比下降13%;EPS0.73元,略高于我们0.72元预期。4季度收入11.04亿元,同比增长12%,净利润0.91亿元,同比增长17%,EPS0.29元。受制于药材成本上升,中成药毛利率同比下降21个百分点;公司采取了控费措施,广告费由10年的4.2亿降至2.5亿;四季度坏账冲回2519万元。从工业收入看,公司已经走出了最坏的时候。公司推出每10股派3元(含税)的利润分配预案。 2012年看点在下半年,太子参价格回落和参灵草实现不俗销售,维持买入评级:我们维持2012-2013年每股收益1.09元、1.42元,同比增长53%、30%,预计2014年每股收益1.85元,同比增长30%,对应预测市盈率22倍、17倍和13倍。2012下半年太子参产新后价格有望回落,参灵草销售主要集中于四季度,公司业务看点在下半年;预计1季度收入和利润增幅均在25%左右,向上发展态势明确,2012年22倍预测市盈率已显低估,维持买入评级。 有别于大众的认识:1)中成药收入下滑28%,12年成本下降、销量恢复。2011年中成药收入9.9亿元,同比下降28%,其中有双重影响——部分高管离职和成本大幅上升,随着经营调整到位,12年成本将下降、销量将恢复。2)保健品大幅增长88%,参灵草是潜力品种。2011年保健品收入5.65亿元,同比大幅增长88%。其中初元收入3亿元,同比增长37%,2012年公司将对初元销售模式转型,我们认为凭借公司在制药领域积累的优势,初元有做大的市场基础;参灵草收入1.9亿元,同比增长900%,作为中国唯一一款虫草保健品,公司致力于将其打造成滋补奢侈品,未来有巨大潜力,预计2012年收入超过4亿。 3)太子参价格虽然仍在高位,但消食片价格上涨和费用控制已在缓解压力。 目前太子参价格虽然仍在高位,但2011年7月消食片出厂价已经上涨10%,同时公司计划12年费用率控制在30%以内,都有助于缓解盈利压力。 股价上涨催化剂:太子参价格大幅回落;初元和参灵草超预期核心假定风险:原材料价格上涨风险;新品推广风险;

年报业绩基本符合预期。新钢股份2011年实现营业收入402亿,同比增长14%;四季度单季度实现营业收入101亿,较三季度环比上升1%;加权平均净资产收益率1.99%,比上年同期下降2.38个百分点;全年实现归属母公司的净利润1.7亿,同比下降53%,四季度实现归属母公司的净利润-1.4亿,较三季度环比下降160%,四季度折合EPS-0.10元,基本符合我们之前预期的-0.09元。 四季度遭遇需求疲软导致亏损,所得税减少贡献部分业绩。公司全年共生产年产铁848万吨、钢830万吨、钢材坯799万吨;全年毛利率由2010年6.0%下降至4.2%,减少1.8个百分点;公司四季度所得税为-4700万,贡献EPS约0.03元。 积极推进资源整合,为公司提供稳定原材料,同时省内资源的倾斜值得期待。 公司生产所需的大宗原燃料主要有铁矿石、精煤、焦碳等,占主营业务成本的60%-70%,特别是铁矿石的价格波动将对公司生产成本和经济效益影响较大,公司在公告中表明将积极推进非公开发行股票工作,提高资源自给率,以减少铁矿石价格波动给公司生产经营带来不确定性,降低生产经营风险,增强公司盈利能力;同时,江西省钢铁产业链的整合将以公司牵头,公司在整合过程中将得到政府的资源倾斜。 维持盈利预测,维持“增持”评级。公司不断提高产品结构、不断提高资源控制力和保障力,同时加强与国内外先进研发机构的合作,我们认为公司在中长期内仍然具备业绩修复的弹性,因此维持公司2012、13的EPS预测为0.13元、0.26元,目前公司PB0.82X,处于历史低位、估值合理,维持公司的“增持”评级。

公司11年实现每股收益1.30元/股,与申万预期完全一致。11年公司实现营业收入69.5亿元,同比增长71.74%;实现利润总额17.7亿元,同比增长50.87%;实现归属于上市公司股东净利润13.0亿元,同比增长49.2%。 公司11年营业收入和盈利能力大幅增长主要来源于煤炭业务的量价齐升。公司11年实现煤炭产量877万吨,同比增长24.3%,其中本部产量500万吨,与10年基本持平;10年下半年投产的高家梁矿本期产量377万吨,同比增长83.6%。另外,11年本部与高家梁矿煤炭售价均有大幅度上升,预计11年本部煤炭平均售价948元/吨,同比增长31.3%。其中本部出口煤(200万吨)售价1220元/吨左右,同比增长36.3%;本部内销煤(287万吨)售价760元/吨,同比增长24.6%。高家梁矿11年单位综合售价约210元/吨,同比增长23%。 由于公司四季度集中计提成本费用,四季度毛利率有所下滑,管理费用率有所上升。公司11年各季度毛利率依次为:Q150.2%,Q246.9%,Q344.7%,Q434.4%;各季度管理费用率依次为:Q18.2%,Q26.3%,Q37.8%,Q412.6%。 高家梁矿增产和煤炭铁路贸易将是公司12年业绩的主要增长点。高家梁煤矿11年产量377万吨,吨煤净利22元/吨,随着铜匠川铁路专线的投产及后续开采条件的成熟,盈利能力有望明显提升。高梁矿二期建成后预计12年产量将达500-550万吨。另外,铜匠川铁路的开通不仅能提高高家梁矿的盈利能力,公司也可借助铁路开展煤炭贸易活动。当前铁路运能1500万吨,高家梁二期达产后产能600万吨,但该铁路稍加改造运能可达2500-3000万吨,且周边煤矿较多,所以剩余运能可用于铁路贸易,12年将成为公司新的业务增长点。 下调公司12-13年业绩至1.50元/股(原1.55)和1.72元/股(原1.76),对应12年动态PE12.8倍,低于现行业平均估值水平13-14倍。下调公司盈利预测主要是因为11年本部单位实际单位生产成本增幅达17.5%,高于我们原预期11%,在调高11年单位成本假设基础上调高12年单位成本假设。公司“十二五”产量规划2000万吨,红庆梁矿的建成、与京东方合作的巴彦淖煤矿项目及海外资源市场的大力拓展,都将成为公司后续持续的增长点。公司内生成长性优异,资源扩张能力强,维持买入评级。

存储市场空间保有量逾3万亿,增速达到16%。1)根据国家统计局最新数据,对下游采用分部估算法,存储市场至少存在3万亿元以上空间。2)若再考虑灾备市场、其它行业、小微企业、实际应用等因素,市场实际空间将上调。3)IDC预计中国存储市场近3年复合增长率达到16%。公司目前主攻领域(政府和军队客户的存储市场)增速更高,例如政府客户的存储市场增速约为35%。 公司具备四大优势,是行业潜在领军者。1)公司战略清晰,始终坚持技术化、追求高附加值的清晰战略,对市场趋势有较强前瞻性,在历史上至少七个阶段都有体现。2)公司技术优势明显,既具备全产品线的设计能力,且产品性能与IBM/EMC/惠普等国际存储巨头具备可比性。公司目前至少拥有或在申请19项发明专利,专利内容体现出色的技术和项目经验积累。3)公司具备客户优势,逾千家客户广泛分布在超过10个行业中,各行业具备5个以上示范案例。 公司前五名客户业务占比仅约30%-40%,相对分散,规避单一客户风险。4)公司精修售前渠道,重视售后服务,目前渠道建设成果初现。 经过多重竞争力和议价权分析,预计公司毛利率稳中有升。1)产业链分析中,公司基本享受全产业链附加值。2)波特五力分析中,公司具备较强议价权。3)泰国洪水事件验证了公司竞争力,公司有望受益。4)我们认为公司的长期毛利率将稳中有升。 首次给予“增持”评级。1)我们预计11/12/13年EPS为0.68/0.99/1.34元,对应3年CAGR为36%,对应PE分别为36/25/18倍。2)美国市场估值体系证明,存储相关方案商理应享受更高估值溢价。3)通过与技术特色鲜明、行业空间广阔的可比公司比较,我们认为,公司的合理价格为34.65元,对应35倍12年EPS。目标价隐含38%的上涨空间,首次给予“增持”评级。 股价表现的催化剂:公司仿效EMC/NetApp,以泰国洪水为由对下游提价/定期业绩情况超预期。

公司发布11年业绩公告,11年实现营业总收入4.48亿,同比增加39.7%;归属于上市公司股东的净利润1.03亿,同比增长57.91%。 公司11年业绩符合预期。公司11年营业总收入和归属于上市公司股东的净利润分别为4.48亿和1.02亿,同比增长分别为39.7%和57.91%,全面摊薄每股收益0.35元,同比增长59%,符合我们在年报前瞻中的预期。11年公司的净利润增速高于收入增速,公司成功上市募得资金取得利息收入、归还部分银行贷款、财务费用率比10年下降了9.5个百分点是利润率上升的重要原因。 看好公司未来业务多元化发展。公司凭借行业领先的技术研发实力和工程、运营经验,在客户、下游行业和业务领域等各个方面均有突破。公司中标的神华店塔电厂脱硫BOT项目和大唐石柱电厂脱硫(湿法有机催化集成净化BOT承包,象征进军脱硝领域)项目均在近期开工建设,13年开始贡献运营收入。 溢价收购中天润博,正式进军再生水回用领域。中天润博在建的太原市再生水北线工程12年开始可确认运营收入2000-8000万,未来将继续在太原市进行排他性的再生水利用开发。 项目延期导致12年业绩可能低于预期。公司原本定于11年四季度交割的大唐486万千瓦的脱硫特许经营资产现尚未交割,神华干法活性焦EPC项目(项目金额8亿)预计延期到年中启动,导致公司12年业绩可能低于预期。 维持“增持”评级。公司12年业绩需对上述延期项目持续跟踪,将12年EPS从0.80元下调至0.62元,13年EPS为1.14元,对应的12-13年PE分别为28倍和15倍。公司短期业绩受项目延期影响,但是公司运营为主的业务模式使得业绩风险小于行业内其他公司,维持增持评级。

事件: 1)以1.90亿元收购北京思恩客49%的股权,思恩客原股东承诺12/13年盈利分别不低于3200/3800万元;2)全资子公司智扬唯美以人民币190万元共同出资设立北京时代影响力影视文化公司,股权占比19%;3)以自有资金583万元向上海品牌增资用于收购公司控股子公司博思瀚扬16%的股权(收购前已有84%股权)。 点评: 收购思恩客股权是前期收购的继续。思恩客是一家为客户提供以互联网广告服务为基础的专业整合营销服务的传播机构,目前客户群覆盖IT、网络游戏,快速消费品等行业,其中在网络游戏行业具有良好品牌口碑且具较大发展潜力。公司于11年分两次获得思恩客51%的股权,公司本次通过收购再次获得41%股权,是前期收购的继续,收购完成后思恩客将成为公司全资控股子公司。 思恩客49%股权收购价格显著低于二级市场,并一定程度提升公司盈利能力。 1)根据11年收购时的对赌协议,原股东承诺11/12/13年净利润(扣除非经常性损益)分别为2400万/2880万/3456万元。思恩客11年实际收入4.44亿元,净利润0.27亿元,高于对赌协议12.9%;2)本次收购中思恩客原股东承诺12/13年净利润分别为3200/3800万元(分别高于11年收购时承诺数额的11%和10%),同比增长分别为18%/19%,收购价格对应12年12倍PE(略高于11年收购思恩客10%、41%股权时对应当年10倍PE的价格),显著低于A股营销服务行业11/12年36/23倍PE的估值水平;3)考虑到股权占比及对赌盈利承诺上调,本次收购有望分别增厚公司12/13年业绩7.5%/6.8%,而从思恩客11年业绩表现来看,完成甚至超过对赌协议要求将会是大概率事件。 收购博思瀚扬是公司外延扩张战略成功的典范,并在娱乐营销领域积极布局。 1)公司于08年收购博思瀚扬51%股权,并协议约定根据经营情况分批收购原股东剩余49%股权。从博思瀚扬实际经营情况来看,10/11年分别实现净利润493/931万元,均超过475万元的对赌价格,公司也分别于10、11年收购其17%、16%股权,本次收购是对前期协议的继续,虽然在利润规模上对公司影响较小,但是也从较长的历史时期上证明了收购战略成功的可行性;2)合作设立北京时代有助于公司介入影视制作领域,强化公司在娱乐营销领域的开拓布局,由于公司在其中股权占比较低(19%)并且业务处于刚刚起步阶段,预计短期内不会为公司贡献明显收益。 不用担心收购资金问题,我们判断,年内继续进行并购将是大概率事件。市场之前一直担心随着公司超募资金逐渐耗尽,公司外延扩张策略能否得到持续,本次公司公告计划分别申请2亿元短期流动资金贷款、2亿元综合授信(其中1亿元为并购贷款),使得公司资金压力得到一定的释放;同时公司公告拟发行公司债4亿元并获得银行授信5-6亿,两者合计将拥有10亿左右现金收购能力;更关键的是,证监会鼓励通过定增收购资产(75%股权定增给出售资产方,25%现金定增给二级市场),从而使公司有能力继续外延扩张发展,我们判断,年内再次启动并购重组将是大概率事件。 上调盈利预测,持续看好公司内生增长+外延扩张战略,重申“买入”评级,目标价40元。考虑到收购思恩客49%股权及对赌协议业绩承诺上调影响,我们分别上调公司12/13年盈利预测7.5%/6.8%至1.15/1.49元(按照收购今久广告后全面摊薄1.96亿总股本计算),当前股价分别对应12/13年24/18倍PE,与营销服务行业估值相当。 如果公司能够保持11年的收购节奏(11年内收购标的贡献利润占比接近25%),那么考虑并购可能,12年估值仅为20倍,远低于传媒行业12年27倍的估值中枢,我们高度看好公司战略和执行力,维持“买入”评级,目标价40元。

预计12-14年EPS至0.74/1.02/1.32元,维持“增持”评级。考虑到公司搪瓷立面板业务龙头优势仍将保持,并且未来波纹板业务将快速增长贡献业绩,我们预计12-14年EPS至0.74/1.02/1.32元,维持“增持”评级。

2012年4月6日,招商银行A股配股申请获证监会发审会审核通过。根据11年7月公布的方案,招行将以A+H的方式,向全体股东以每10股配售不超过其中A股38.87亿股,股8.6亿股,2.2股的比例配售,最多配发47.4亿股,H共募集350亿元资金。 我们预期本次配股价格在7.65-8.4之间。按照证监会的规定,上市公司配股价格应不低于本次配股前最新公布的该公司每股净资产值。年末,11公司BVPS为7.65元,按此价格公司A+H股将募集资金约363亿元,超过募集目标。若按照3月份招行后20个交易日股价的7折计算,对应配股价格8.4元,公司A+H股共将募资约398亿元。招行管理层在11年业绩发布会上表示,希望2季度能尽快完成增发。我们预计证监会发审会通过后,基本可以确定招行配股方案可以在2季度完成。基于我们对流动性判断,2季度财政存款上缴量大以及实体经济的资金需求上升都将造成资金面的紧张,进而对银行股价造成压制。我们判断2季度银行股绝对收益偏弱,股价可能成下行趋势。因而我们预计招行的配股价将为7.65-8.4之间。 配股完成后,招行的核心资本充足率将提升约2个百分点。11年末,招行的核心资本充足率为8.22%,保守估计按照7.65的配股价,本次增发完成后其核心资本充足率将提升至10.12%,上升约2个百分点。同时支撑12/13年风险加权资产增速分别为21%/17%。本次增发将极大补充公司的资本实力,满足公司未来3-5年的资本需求和风险资产发展的需要。 维持买入评级。招行的经营风格向来稳健,在银行景气下行期,资产质量能够经受考验,为经营业绩的稳定增长奠定基础。若监管要求不再提高,本次增发将保证招行未来5年的资产平稳增长。我们预计公司12/13年的总资产增速为23%/17%,净利润增速分别为26.5%/30.1%,摊薄后EPS为1.74/2.26元,对应PE为6.88/5.33倍,PB为1.55/1.25倍。

下调盈利预测,维持增持。公司作为日化龙头企业,2011年完成“国退民进”的股权改制,中国平安成功入主,借助本次股权激励的东风,公司能充分激发员工的积极性,家化有望成为时尚产业集团。我们看好家化未来的成长性,限制性股票激励的费用摊销可能对短期业绩产生一定影响,我们下调盈利预测,预计2012-2014年EPS为1.10/1.40/1.85元(原预测12-13为1.26/1.69元),对应年PE为29/23/17倍,按授予限制性股票摊薄股本后EPS为1.03/1.31/1.73元,预计未来3年净利润复合增长率约29%,维持增持。

2011年主业收入稳步发展,基本符合预期:2011年公司实现收入134.96亿元,同比增长37.1%,实现归属上市公司净利润2.79亿元,同比增长51.3%,全面摊薄EPS0.29,基本符合预期。传统主业收入保持较快增长,民用建筑业务实现收入110.34亿元,同比增长47.02%。2011年新承接业务160亿元,同比下滑29.8%,主要原因是受下游房地产行业不景气影响。2012年承接业务目标保持160亿元,是2011年收入的119%。 积极调整产业结构,突出房建施工主业发展,剥离水泥业务,深度发展相关专业工程和产业链板块;建筑工程设计资质荣升甲级,主业竞争力不断加强: 2011年公司加强主业成本控制,民用建筑、工业建筑和公共建筑毛利率分别是8.89%、7.99%和7.97%,较上年分别提高0.84%、2.65%和0.21%。建设部2007开始实施新的《施工总承包企业特级资质标准》,公司11年通过新标准审核,使特级资质得以重新就位,同期获建筑工程专业设计资质从乙级升到甲级,为继续提升公司总包能力奠定基础。2012年2月公司转让了持有的全部80%水泥子公司股权,并将深度发展房建相关的地基、钢结构、智能化、通风空调等专业工程。 临安项目2012年有望开工,宁波项目因合作方土地问题搁浅:临安青山湖项目进展顺利,2011年已完成120亩科研用地摘牌工作,部分别墅、道路和公共设施的总体设计方案已经完成,公司力争2012年上半年开工建设摘牌土地,完成首发区的拆迁安置工作,摘牌土地面积达到450亩。宁波阳光海湾项目因宁波方面未能取得协议商定的600亩土地,公司决定撤回所有投入资金。 维持“增持”评级:预计公司2012、2013和2014的EPS分别为0.32,0.41和0.56元,考虑到公司建筑施工主业稳步发展,地产业务启动后将大大提高公司盈利能力,维持增持评级。

业绩略高于预期。年报显示,2011年公司实现营业收入63.2亿元,比去年同比增加10%;实现归属母公司的净利润3.6亿元,相比于去年4.6亿元,下降22%; 实现基本每股收益0.27元,略高于我们的预期0.22元。公司综合毛利率为26.4%,同比下降0.3个百分点。四季度实现基本每股收益0.08元(同比下降70%,环比上升60%),综合毛利率为23.1%(同比下降19%,环比下降7.8%),公司预计将向全体股东每10股派发现金股利1.5元。 业绩略高于预期由营业外收入所致。政府补助增加导致公司2011年营业外收支差额达7125万元,增厚EPS约0.05元,造成业绩略高于预期。由于会泽老厂停产影响以及铅锌价格低迷,主导产品产量和盈利能力均有所下滑,其中电锌产量11.2万吨(同比下降23%),电铅产量9.8万吨(同比下降5%)。锌产品综合毛利率17.1%(同比下降5.6%),铅产品综合毛利率14.8%(同比下降8.5%),银锭毛利率60.7%(同比上升8.6%)。 资源扩张加速,战略布局清晰。公司2012年经营目标为:实现营业收入100亿元(国贸公司完成50-70亿元),新增333以上铅锌金属储量300万吨。公司矿山项目进展顺利,金属产量将在2014年左右释放。自产铅锌金属方面,国内三大矿山和国外加拿大塞尔温矿将逐步扩产,预计到2014年可以分别形成30-40万吨和15万吨的权益产能。其他金属方面,公司控股的金欣矿业(钼矿储量112.5万吨)在2014年有望投产;荣达矿扩产将带来稀贵金属产量增加;另外,公司锗产品深加工将逐步贡献新的业绩,30吨/年的铅锌矿伴生金属锗资源综合利用项目进展顺利。同时,由于在建项目投资及投产、并购整合推进、偿还贷款等对资金需求较高,2012年公司配股预期强烈。 维持增持评级。基于13年后铅锌产能释放和价格复苏预期,我们上调公司12-14年EPS预测分别为:0.28/0.38/0.57元,目前股价对应PE为54/40/27倍。 考虑到公司铅锌主业高速扩张,其他业务提供远期业绩支撑,维持增持评级。

2011年报EPS为1.46元,同比增长45.6%,业绩符合预期。2011年销售收入为29.21亿元,同比增长32.9%,归属于上市公司股东的净利润为4.12亿元,同比增长45.6%,2011年EPS为1.46元,若按增发5300万股后总股本3.36亿计算,2011年摊薄后EPS为1.23。年报业绩符合我们的预期。公司第四季度营业收入8.21亿,同比增长32%,净利润1.26亿,同比增长21%。2011年利润分配预案为每10股派发现金红利2元(含税),同时每10股转增5股。 2011年公司经营状况稳定,电子商务规模迅速扩张。2011年公司网购业务大力发展,实现收入1.06亿元,占总收入的5.5%。受网购业务毛利较低的影响,2011年综合毛利率小幅下降0.4个百分点至41.2%,销售费用率下降1.3个百分点至13.4%,管理费用率上升0.3个百分点至7.5%,净利率同比上升1.2个百分点至14.1%。2011年公司存货增长62.5%至6.4亿,占总资产20.1%。 库存增加主要由于公司收购杭州肯纳存货以及2012春夏商品提前入库所致。 2011年底公司销售终端达到3976家,产品结构优化和精细化管理带动平效提升。2011年公司净增加终端渠道451家,其中加盟店净增309家至3446家,直营店净增142家至530家。11年公司推出的黑标品牌销售得到了消费者的好评,在新品牌的带动下的产品结构得到了一定提升,同时公司进一步贯彻“批发”“零售”向战略转型的方针,改进了代理商考核的制度加强了精细化管理。 在产品结构和管理优化的双轮驱动下,店铺平效得到了大幅度提升,提高的幅度在20%左右。2012年公司拟定向增发5300万股,募集资金总额不超过18亿,目前已通过证监会的审核,募集资金主要用于购置和租赁店铺。预计2012年公司将在扎实的品牌基础上得到良性扩张。 公司作为男装龙头,预计2012年将借助定增之势,业绩更上一个台阶。公司2012秋冬订货会已在3月召开,预计订货会增速在30%以上,今年收入增速有保障。我们预计公司12-14年EPS为2.07/2.78/3.74元,按增发摊薄股本后为1.75/2.34/3.15元(原预测12-13为1.70/2.34元),对应摊薄后PE为21/16/12倍,预计未来3年净利润复合增长率约37%,成长性好,维持买入。

投资要点: 收入同比增长22%,业绩略低于预期。公司2011年实现营业收入16.3亿元,同比增长21.99%,实现营业利润2.33亿元,同比增长15.10%,实现净利润2.84亿元,同比增长6.14%,EPS为0.56元,业绩略低于预期,主要是费用增长较快,其中营业费用同比增长45.9%达2.64亿元,管理费用同比增长23.7%达2.27亿元,费用占比较高和增长过快导致业绩低于预期。 电力电子新增订单持续增长,结转到2012年规模达14.7亿元,在手订单充裕。2011年公司本部及信力筑正新签订单共计25.5亿元,同比增长38.11%,本部新签订单17.6亿元,其中SVC订单达6.5亿,同比增长37%,SVG订单达4.67亿,同比增长26.46%,增长速度较快,高压变频器订单达3.09亿,同比增长17.5%。子公司信力筑正新签订单7.95亿元,合计未执行结转到2012年订单达14.7亿元,目前在手订单比较充裕。随着电力电子应用范围扩大,预计今年新增订单将持续增长,未来业绩有一定保障。 电力电子继续保持领先地位,高端市场有望继续拓展。公司SVC总装机量已经突破1200套,行业内保持领先地位,公司去年成功签约国际热核聚变ITER项目(亦称为“人造太阳”计划)配套SVC工程,也是中国SVC首次进军国际高端工程应用领域。此外公司自主研制的轻型直流输电设备在中海油文昌油田群成功投运,是国内轻型直流输电装置第一个成功应用,在柔性输电领域占有领先优势。电力电子高端领域应用有望拓展,未来业务有望继续保持增长。 管理变革有望增强业务增长动力,提升盈利能力。2011年公司在管理体制方面进行了变革,相继成立了产品、研发和销售等子公司,以阿米巴管理和股权激励为基础进行体制改革。随着公司规模的持续增长,原有模式难以管理和激烈核心团队,此次变革后各子业务增长动力有望增强,此外有望进一步降低成本,提升效率,预计今年费用占比或有所下降,提升公司盈利能力。 维持增持评级。我们调整盈利预测,预计公司12-14年EPS分别为0.75元、0.93元和1.12元(此前12-13年预测为0.79元和1.03元),目前股价对应市盈率分别为21、17倍和14倍PE,维持增持评级。