中报摘要:3季报总结。2013年1-3季度净利润312.4亿元,同比13.4%,其中净利息收入、营业收入和拨备前利润同比13%、16%、14%。季报亮点:(1)净利息收入环比增速较快。(2)资产质量趋于平稳,回归正常。季报不足:(1)其他非息收入同比环比下降,拉低业绩。(2)存量拨备仍处较低水平。 投资建议:中信银行转型遭到市场质疑, 13年PE5.19X,PB0.78X,14年PE4.74X,PB0.68X,估值相对股份行明显折价,PE估值仅高于浦发和华夏,PB估值股份行最低,3季报基本面整体趋于平稳,回归正常,市场会修正其悲观预期,预计5%-10%反弹机会,转型成效仍需观察,持续性上涨仍需等待,给予目标价4.5元,13年PE5.96X,PB0.89X,14年PE5.45X,PB0.79X,对应维持“增持”评级。

事件 2013年前三季度公司完成营业收入48.96亿元,同比增长18%;归属于上市公司所有者净利润4.92亿元,同比增加24%。 投资建议: 公司2013年前三季度实现净利润4.92元,比去年同期增加24%;预计公司后期还会继续推动东澜岸、水岸国际等项目销售;同时公司还预备发行不超过32亿债券来补充公司资金,届时将会进一步强化公司的资金实力。预计公司2013、2014年每股收益分别是1.02和1.21元。截至10月25日,公司收盘于7.15元,对应2013年PE为7.01倍,2014年PE为5.91倍,对应的RNAV为15.14元。考虑到公司未来成长性,给予公司2013年10倍的PE,对应目标价格10.2元,维持“买入”评级。 主要内容: 1.2013年前三季度营业收入增长18%:2013年上半年公司完成营业收入48.96亿元,同比增长18%;归属于上市公司所有者净利润4.92亿元,同比增加24%。 2.公司拟通过发行债券来补充资金:公司于报告期内公告公司预备发行5年期32亿元的公司债券用于支持公司业务开展,目前该项发行计划已经于2013年10月10日在第三次临时股东大会的审议通过,整体方案还需等待监管机构的批复以及保荐机构的询价等后续措施进一步明确。公司债券的发行有助于改善公司资金状况,进一步夯实公司的资金实力。 3投资建议:公司2013年前三季度实现净利润4.92元,比去年同期增加24%;预计公司后期还会继续推动东澜岸、水岸国际等项目销售;同时公司还预备发行不超过32亿债券来补充公司资金,届时将会进一步强化公司的资金实力。预计公司2013、2014年每股收益分别是1.02和1.21元。截至10月25日,公司收盘于7.15元,对应2013年PE为7.01倍,2014年PE为5.91倍,对应的RNAV为15.14元。考虑到公司未来成长性,给予公司2013年10倍的PE,对应目标价格10.2元,维持“买入”评级。 风险提示:房地产行业与国家政策紧密相关,一旦国内采取更加严厉的调控措施将直接影响行业发展。

3Q13实现EPS0.27元,同比增长11.53%。3Q13公司实现营业收入187.63亿元,同比增长24.30%;归属母公司净利润1.54亿元,同比增长11.53%,实现EPS0.27元。2013年前三季度实现营业收入519.37亿元,同比增长16.99%;归属母公司净利润5.39亿元,同比增长63.54%,实现EPS0.96元。 受益代理品牌热销,公司营业收入增速高于行业进口量增速。2013年三季度进口汽车在“供给方面”依然延续2012年四季度以来的“去库存”趋势,3Q13海关进口约31万辆,同比增长约9%。公司汽车进口批发业务收入主要来源于大众、捷豹路虎、克莱斯勒(JEEP),主要代理品牌销量仍保持较快的增速,受此影响,3Q13公司营业收入比增长24.30%,高于汽车行业进口量增速。 进口整车厂商理性对待中国市场,行业和公司库存回归常态。由于进口车市场回归平稳、低速增长,而各跨国汽车厂商对中国市场预期过高,导致12年进口汽车市场库存高企、竞争加剧,进而导致进口车终端优惠幅度持续加大。13年主要进口车整车厂商更加理性的看待中国市场,行业和公司库存的周转速度回归常态,进口车终端优惠幅度相对稳定。从公司的情况来看,3Q13公司存货周转天数稳定。 管理费用同比增加3975万元。3Q13年公司管理费用1.30亿元,同比增加3975万元,主要原因公司经营规模扩大导致人员增加及新建店陆续开业导致管理费用增加。 财务费用环比增加10977万元。3Q13年公司财务费用7008万元,同比基本持平,环比2Q13增加10977万元,主要原因是短期借款的增加和汇兑收益的减少。 盈利预测和投资建议。我们认为4季度公司的库存周转仍将维持常态,预计2013、2014和2015年公司实现EPS1.30元、1.51元和1.76元,维持公司“增持”评级,目标价18.12元,对应2014年12倍PE。 风险提示:汽车行业销量低于预期;乘用车市场再次出现激烈的价格战;日系车销量持续下滑的风险。

公司公布2013年3季报。实现营业收入37.97亿元,同比增长9.73%,营业成本24.98亿元,同比增长15.2%,归属母公司净利润6.65亿元,同比增15.34%,实现每股收益0.578元,公司业绩符合我们的预期。 流量较快增长叠加受益收费并轨,航空业务预计稳健增长 公司营业收入增速不及成本增速预计还是和营改增影响有关。前3季度营业税金从去年同期的1.39亿元大幅减少至今年的0.35亿元;若考虑到收入端相应的减少,估计剔除该影响后的实际利润增速仍有15%左右,公司盈利还是比较稳健。主要仍受益于机场流量增长比较快以及收费并轨的正面作用。 吞吐量数据显示,公司今年前8个月旅客吞吐量3483万人次,同比增长9.3%,飞机起降26万架次,同比增长5.8%;航空景气度下行带动机场旅客流量增速放缓,但公司流量增长仍高于可比枢纽机场的平均水平。另一方面,公司前3季度收入增长9.7%,略快于流量增长;而3季度单季收入增速达14%,较10%左右的流量增长更快。我们认为,原因有两方面。第一,航空旺季机场流量尤其是国际线流量提升比较快。预计公司国际线旅客同比增长超过15%,这一方面由于我国出境旅游持续升温,同时,南航“广州之路”对国际中转客的拉动效应也开始体现。其次则是内航外线的并轨。前3季度尽管起降架次增速放缓约2%,但由于有2季度开始的内航外线收费并轨的驱动(估计增厚全年EPS6%),因此我们判断公司前3季度航空业务收入增速不会低于去年同期的水平。 短期商铺重新招标影响非航业务增速。 公司租赁业务在今年中期出现51%的同比下滑,而这主要由于机场商铺正在筹备重新招商。预计该业务将在今年年底全面展开,因此,全年来看,租赁业务短期降幅会比较大,但机场流量的较快增长仍会对其他非航业务形成支撑,因此我们预计整体非航收入增速和中期接近,在5%左右。自东三西三指廊投入使用以来,商业面积得以有效扩充,因此我们预计,随着集中招商工作的完成,该部收入将在明年回归正轨。 3. 展望: 1)内航外线并轨预计将增厚公司13年EPS6%。今年4月1日,国内航空公司外线起降费标准将上调至同国外航空公司同等水平。预计此举将增厚公司2013-14业绩6%和8%。 2)营业外支出影响消除,4季度可能贡献0.11元,全年业绩预计同比增长30%。公司去年四季度报废候机楼部分行李处理系统产生1.24亿元营业外支出,对应EPS0.11元,致使单季度净利润增速大幅低于营业利润增速。由于上述营业外支出多为一次性计提固定资产损失,后续持续发生的概率较小,因此我们判断,在无此因素扰动,叠加机场流量保持稳定增长以及收费并轨影响,预计4季度业绩有望大幅增长,从而带动全年业绩同比提升30%左右。 3)短期资本开支无忧,航站楼项目未来可能抑制公司估值。开支20亿的新跑道将于明年投产,对EPS影响有限;而180亿左右资本开支的航站楼投产预计要到2017年,对业绩的影响或将取决于航站楼投产前公司的融资方案。项目建成后巨额折旧可能对公司未来估值的空间有一定的影响。 4. 估值和投资建议。公司2012年业绩增速低和较大的非经营性开支有关。低基数加之今年公司自身业绩的稳定增长,预计今年EPS同比增速将达30%左右。但明年吞吐量瓶颈以及跑道投产短期运营成本的增加可能使业绩增速降低,我们预计公司2013-14年的EPS分别为0.83和0.97元,股价对应目前PE分别约8和7倍,估值水平仍比较低;中远期看,巨额资本开支的融资方案以及后续折旧将对公司远期估值形成压制。我们维持对公司“增持”的评级和目标价8.3元,对应2013年10倍PE。 5. 风险提示。航空业复苏进程低于预期,公司非航业务增长低于预期。

公司10月31日发布2013年三季报。2013年1-9月实现营业收入801.43亿元,同比增长10.65%,利润总额5.79亿元,同比下降80.37%,归属净利润6.25亿元,同比下降73.41%。其中,三季度实现营业收入246.1亿元,同比下降2.5%,利润总额-2.86亿元,同比下降138.22%,归属净利润-1.08亿元,同比下降118.11%。 公司前三季度实现摊薄每股收益0.085元(其中三季度-0.015元),净资产收益率2.19%,每股经营性现金流0.067元。 简评及投资建议。公司前三季度收入增长10.65%,其中同店增长8.45%;第三季度收入下降2.5%,其中测算同店增长为3.29%,三季度收入增速较上半年有较大幅度下滑,主要由于:(1)宏观经济及消费形势较弱;(2)6月末家电刺激政策退出,导致三季度大家电销售下滑;(3)继上半年关闭120家门店之后,三季度公司继续关店30家;(3)公司虽在6月实施线上线下同价政策,但因宣传推广力度仍较小,消费者和供应商尚在熟悉和适应过程,对销售的拉动效应并不明显。但预期三季度末开始,大家电销售有所回升,预期四季度销售增速环比较三季度将有改善。 苏宁易购前三季度实现含税收入161.72亿元,同比增长69.23%,计算三季度含税收入为55.59亿元,同比增长30%,较上半年101%增速有明显下滑,也因易购目前销售结构中仍有40-50%的大家电占比,受较弱的宏观形势和家电刺激政策退出的影响也较大。整体看,三季度公司整体收入增速及易购收入增速均低于预期。 连锁扩张方面,大陆地区,三季度公司新开26家门店,其中常规店23家、乐购仕生活广场店1家,红孩子专业店2家,调整/关闭店面30家。截至9月底在中国大陆、香港、日本市场共有连锁店1568家,较年初净减少96家(其中新开54家,置换/关闭150家),连锁店面积达662.90万平米。 报告期内公司在大陆自建开发的常州苏宁EXPO旗舰店、合作开发的无锡苏宁EXPO旗舰店等开业,锁定了较多优质店面资源。截至报告期末,公司持有自有物业共计41家(含3家处于筹建前期),合作开发自建店6家,另公司在湖州、北京的自建店项目预计也将在2013年底前建成使用。 国际市场:前三季度在香港新开3家,置换/关闭2家,连锁店达31家;在日本新开1家,关闭1家,连锁店达11家。 三季度毛利率减少3.42个百分点至14.5%,主要是受线上线下同价影响,以及低毛利率的易购销售收入占比提升。但因线上线下同价是在6月底开始实施,因此三季度是首个全季受影响的季度,但三季度毛利率环比较二季度略提升0.13个百分点超预期,主要由于:(1)同价之后,消费者在门店和互联网消费的产品结构有不同;(2)供应商加大了对实体门店和互联网渠道的产品区隔,产品型号的差异度加大,尤其体现在大家电方面,因此对毛利率的影响并不大;(3)实行同价之后,对供应商的费用补偿结算增加,对毛利率损失有弥补。 三季度销售管理费用率为15.31%,同比增加0.35个百分点,其中销售费用率增加0.18个百分点至12.88%,管理费用率增加0.16个百分点,主要由于储备人员增加所致,但预计全年人员及费用保持平稳。总体看,考虑到易购仍处投入期,以及较弱的消费环境,公司三季度销售与管理费用率控制较好。此外,公司三季度仍实现2067万元财务收益。 此外,由于三季度关店力度仍未减弱,季度内仍有7219万元资产减值损失,较2012年同期增加3423万元。 整体来看,公司三季度收入负增长,毛利率下滑3.42个百分点,期间费用率增加0.65个百分点,以及资产减值损失加大,诸多不利因素,导致季度营业利润为亏损2.75亿元,同比降137.8%,归属净利润为-1.08亿元,同比降118.11%。相比三季度的亏损而言,其单季度较弱的收入表现低于预期,可能引发市场短期内的担忧情绪。 展望四季度及后续年度,我们认为公司将主要推进以下工作:(1)战略布局的深化和落实。公司自年7月以来坚定推进云商模式的战略转型以来,确定了线上线下同价政策,通过开放平台致力于增加产品丰富度,前台布局了PC端、移动端、家庭智能电视端及OTT机顶盒等入口,后台完善物流、金融、数据等服务,未来虽仍将继续有业务布局,但有望将更多精力着眼于以上布局的深化和落实,包括提升页面体验、物流配送的及时性和数据、金融服务等;(2)明确产品战略。一方面通过开放平台的持续招商,提升商品丰富度,扩大平台流量和销售额,另一方面,提升优势商品的定制包销比例,做好商品和供应链管理,提升库存周转效率和降低存货跌价损失;(3)推进互联网门店战略。在2013年内实现100家门店的互联网化,引入免费WIFI网络和电子价签,加大虚拟出样和设立易购体验区等,未来扩大到覆盖350家左右门店,再逐步扩展到所有门店;(4)优化门店结构。预计2013年四季度继续关闭50家门店,2014年仍将关闭120家左右门店,但将会在部分二三级城市加大开店力度,补充核心旗舰店,抢占市场空白点,并为O2O推进提供支持;(5)加快物流建设。公司已在16个城市建成物流基地并投入使用,15个物流基地在建,另外12个城市物流基地完成土地签约;同时加快推进全国12个小件商品自动分拣仓库的建设(北京、南京、广州项目已投入使用,沈阳、上海、重庆等地的小件商品自动分拣仓库项目也在加快推进,其他小件商品自动分拣仓库基本落实选址)。 对苏宁的观点。 苏宁自7月坚定推进云商模式的战略转型以来,迅速进行多方面的业务布局,虽短期内无业绩贡献,但对苏宁具备中长期价值,有助于其真正打造全渠道融合、全产品经营和全客群服务的云商模式,其背后的保障在于团队的企业家精神、战略决心和学习、执行能力以及资源支撑能力,这也是我们长期内期待公司转型成功的理由。 短期而言,公司股价自4.96元的低点期间累计最高上涨182%,近11个交易日回调了15%左右。我们认为这其中不排除短期资金兑现收益的行为,但公司的平台战略方向正确,业务开展也仅是处于初始阶段,正在进行深化和落实,效果尚未得以证实或证伪,而利好事件的兑现仍将催化股价有继续上涨空间。 中期来看,投资的风险点在于:(1)未来半年新业务推进效果不佳,平台流量及收入低于预期;(2)易购2013年销售额低于预期;(3)基本面业绩受同价影响或将进一步下滑并在2014年创新低,市场可能不希望看到亏损的2014年报。 下调盈利预测。预计公司2013-2015年EPS至0.06元、0.02元和0.02元,各同比增长-83.9%、-63.8%和-5.7%。估值角度,考虑各创新业务前景及平台价值,以及市场给予其转型方向的估值溢价(虽短期不能证实,但也不能证伪,且毋庸置疑其方向的正确性,虽然转型任重而道远,其历程和时间均有不确定性),我们以公司2014年的预期收入为基准,给予线下业务收入0.6倍PS,参考亚马逊估值(其2014年PS为1.8倍)给予苏宁易购收入1.2-1.5倍PS,综合给予公司13.25-14.86元的12个月目标价,对应约980-1100亿元目标市值。 风险与不确定性。(1)未来半年新业务推进效果不佳;(2)易购及平台2013年销售额低于预期;(3)市场可能依然不希望看到亏损的2014年报。

公司于2013年10月31日发布2013年三季报:公司2013年前三季度实现营业收入303.88亿元,同比增长2.32%;实现营业利润22.04亿元,同比增长6.01%;归属上市公司净利润18.88亿元,同比增长3.48%;扣非净利润18.38亿元;经营活动产生的现金流6.26亿元;全面摊薄每股收益0.94元,基本符合预期。 按照单季度拆分,公司第三季度实现营业收入99.21亿元,同比增长2.41%,环比下降18.15%;营业利润8.17亿元,同比增长25.43%;归属上市公司股东净利润7.02亿元,同比增长20.87%;折合每股收益0.35元。 盈利预测与投资评级。我们预计2013-2015年EPS分别为1.26元、1.45元、1.63元,综合考虑公司燃机市场的领先地位以及核电新项目开闸的影响,按照2013年10倍PE,对应目标价12.60元,维持“增持”评级。 风险提示。火电、风电业务的持续下滑;海外市场开拓低于预期;核电新项目招标进展。 公司2013年三季报分析: 营业收入保持稳定,高效清洁发电设备同比持平,工程及服务大幅增长。公司前三季度营业收入同比增长2.28%,Q3单季度营业收入同比增长2.41%,收入基本保持稳定。从分业务情况看,业务占比最大的清洁高效发电设备营业收入同比基本持平,火电收入增加3.19%,燃机收入增加0.71%,同时核电常规岛收入减少19.38%;新能源收入同比减少16.99%,受行业景气低谷影响风电收入下滑14.57%,核电核岛收入下滑31.10%;水能及环保设备收入同比增长4.26%,其中环保设备销售收入增长105.31%;工程及服务收入同比增加45.94%,其中工程收入同比增长50%。 分业务毛利率保持稳定。公司前三季度主营业务毛利率为19.19%,同比降低0.20个百分点。其中清洁高效发电设备毛利率同比下降1.72个百分点,主要是受价格影响导致火电及核电常规岛的毛利率同比均有不同程度的下降;新能源毛利率同比降低0.08个百分点,主要是销售风电价格下降;水能及环保设备毛利率同比上升0.64个百分点,其中水电毛利率上升1.27个百分点;工程及服务毛利率同比增加5.22个百分点,主要是本期工程及电站服务毛利率均有不同程度增长。 公司Q3单季度净利润增长20.87%,增速远高于收入增速的主要原因是单季度毛利率的回升。从单季度来看,公司Q3综合毛利率达21.54%,同比上升1.73个百分点,环比上升3.34个百分点,呈明显回升趋势。 前三季度产量同比基本持平,Q3单季度产量低于预期。从产量上看,水轮发电机、电站汽轮机增速最快,而风电产量持续萎缩。2013年1-9月,公司发电设备产量达到2412.85万千瓦,同比下降1.93%。其中,水轮发电机组29组/579万千瓦,同比增长11.88%;汽轮发电机42台/1810.1万千瓦,同比下降5.23%;风力发电机组134套/23.75万千瓦,同比下降27.81%;电站锅炉57台/1686.9万千瓦,同比增长0.80%;电站汽轮机68台/2207.4万千瓦,同比增长30.28%。 从单季度产量拆分上看,三季度产量不达预期,增速相比二季度明显下滑。Q2产量快速增长的水轮发电机、汽轮发电机和电站汽轮机,在Q3均出现了明显下滑,仅电站锅炉产量保持较高速增长,导致了Q3整体产量同比下降20.23%低于预期。 新增订单继续下滑,公司进入存量订单消耗期。2013年1-9月,公司新增订单282亿元人民币,其中出口项目35.5亿元人民币,占12.6%。新增订单中,高效清洁能源占64%、新能源占8%、水能及环保占8%、工程及服务占20%。 与去年同期相比,新增订单下降18.50%,除工程及服务业务新增订单略有增长外,其余各项业务均出现不同程度的下降;Q3单季度新增订单同比下降高达36.51%,其中业务占比最大的高效清洁能源新增订单同比几乎减半。 费用率、现金流情况稳定。公司前三季度期间费用率为9.64%,同比降低0.21个百分点。其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为1.95%、7.79%和-0.10%,与去年同期相比均无较大变化。Q3单季度期间费用率为9.91%,同比降低0.28个百分点,环比增长1.26个百分点。 公司前三季度经营性现金流净额为6.26亿元,Q3单季度经营性现金流为-2.61亿元。 公司同时发布公开发行A股可转换公司债券预案。本次发行的可转债总额为不超过40亿元人民币,发行可转债募集的资金总额扣除发行费用后拟投资于以下项目: 盈利预测与投资评级。我们预计2013-2015年EPS分别为1.26元、1.45元、1.63元,综合考虑公司燃机市场的领先地位以及核电新项目开闸的影响,按照2013年10倍PE,对应目标价12.60元,维持“增持”评级。 风险提示。火电、风电业务的持续下滑;海外市场开拓低于预期;核电新项目招标进展。

事项:1-9月营业收入129.32亿元,YOY下降11.2%;毛利率11.7%,YOY下降1.3个点;归属母公司净利2.15亿元,YOY下降55.2%,EPS0.17元。3季度营业收入41.73亿元,YOY下降0.4%;毛利率11.1%,YOY上升0.5个点;归属母公司净利0.40亿元,YOY下降12.4%,EPS0.03元。 点评: 3季度化工产品盈利提升抵消煤炭盈利下降 开滦股份自己经营煤炭开采业务,由其控股的各家子公司经营各类煤化工业务。第3季度包含甲醇在内的部分化工产品价格反弹,同时投入的原材料价格保持低水平,因此各子公司毛利率提升,化工业务盈利的提升抵消了煤炭盈利下降。从2季度和3季度比较看,尽管3季度煤炭价格继续下滑,煤炭毛利从25.6%下降到20.2% ,但将化工业务包括进来后,综合毛利率从2季度10.6%提升至3季度11.1%。因为3季度营业成本率较高的缘故,尽管3季度毛利率较2季度略高,收入略低,但3季度净利润环比2季度仍然下降28.3%。 1-3季度合并看,各子公司经营的化工业务正逐渐好转,损益表中少数股东损益的盈利增加可以反映这一趋势。 经营现金流仅仅小幅下降,资产减值增加 相比于1-3季度净利同比下降55.2% ,公司的经营现金流净额仅仅下降2.7%,同时对于应收账款的资产减值3361万元,同比上升126.7%。投资现金流基本与去年同期持平,并且公司归还了部分银行借款,筹资现金流下降,公司整体财务状况要比损益表反应的情况好。 焦化业绩由谷底回升 公司焦炭化工资产全部由旗下子公司经营,主要包括720万吨焦炭、25万吨甲醇、20万吨苯加工,整个焦化业务处于微利状态,主要因为焦炭处于亏损状态,下游生产的副产品如甲醇、精苯等盈利,实际是一个以副养主的过程。随原料煤炭价格下跌,同时甲醇等化工产品价格提升,目前整个焦化业务由谷底回升。 暂停资产注入,未来仍可能重启 公司在4月底公告称,终止重大资产重组,6个月内不再谋划。原本公司计划以非公开发行股票方式,收购开滦集团的煤炭及相关资产,终止的理由是煤炭市场不景气,拟购买的资产盈利能力下滑。但我们认为未来资产注入仍然可能重启,大方向不会发生变化。 开滦属典型“大集团小公司”类别,资产注入是关注焦点。在政府“十二五’规划中,提升煤炭行业集中度,煤炭企业实现整体上市,开滦集团2012年原煤产量为8353万吨,其中省外产量3115万吨,占总产量37.3%,去除开滦股份885万吨,剩余7468万吨可以注入到上市公司,但我们认为最有可能的是将河北省内4398万吨产能或是其中一部分注入到上市公司中。 盈利预测与评级 我们预计2013-15年净利2.60亿元,5.58亿元,8.48亿元,对应EPS0.21,0.45和0.69元。给予2014年15倍PE,目标价格6.75元,对应2013-2015年PE分别为32X、15X和10X,给予买入评级。

公司10月31日发布2013年三季报。2013年1-9月实现营业收入27.85亿元,同比增长7.62%,利润总额6795万元,同比下降6.07%,归属净利润5791万元,同比下降2.85%。其中,三季度实现营业收入8.2亿元,同比增长2.76%,利润总额2326万元,同比下降9.11%,归属净利润2040万元,同比下降5.92%。 公司前三季度实现摊薄每股收益0.122元(其中三季度0.043元),净资产收益率1.24%,每股经营性现金流0.83元。 公司同时公告拟租赁盛龙广场项目二期东南侧地上一层部分至地上五层房屋建筑,开设社区性购物中心,建面42266平米,预计前期筹备、招商、装修及设备投资等费用900万元,第三年可盈利。该项目位于西安北郊未央迎宾大道中轴线,属于龙首商圈;出租方为西安郅辉地产,租期20年,前3年租金按营业收入6%计,第4-20年按收入抽成与保底租金(第4年固定租金40元/平米·月,之后每二年递增5%)孰高计。 简评及投资建议。公司3月12日收购世纪阳光44%股权,并表3个月左右,并对2012年同期财务数据作追溯调整。公司三季度收入增长2.76%,较上半年(近10%)明显放缓,估计主要与消费环境偏弱及竞争加剧有关。三季度毛利率减少0.87个百分点至24%,销售管理费用率减少0.66个百分点,财务费用增加414万元,期间费用率减少0.24个百分点。 收入增长有限及毛利率减少,致三季度营业利润同比下降13.23%。因宝鸡商场三季度收到政府补助增加,营业外收入增加114万元,利润总额同比下降9.11%;因收购世纪阳光44%股权,少数股东损益亏损22万元(2012年同期盈利51万元),最终三季度归属净利润同比下降5.92%。我们测算,前三季度经营性利润总额(剔除投资收益、资产减值损失和营业外收支)同比下降2%,其中一、二季度各增3%和7%,三季度下降13%。 维持对公司的判断。我们认为,从长期看公司在内生效益和外延扩张方面有一定发展空间,其中前者主要包括调整经营布局、优化品牌结构,以及提高人员管理效益;后者公司有望通过新开门店及资产注入等方式进一步提升西安乃至陕西市场份额,并辐射西北地区。但中短期看,业绩提升能力不强。 维持盈利预测。暂不考虑收购兴正元32.41%股权,预计公司2013-14年EPS分别为0.15和0.18元,目前4.5元的股价对应PE分别为29.2和25.4倍,估值处于行业较高水平。但考虑到公司未来的资产注入预期、注入后规模增加及或可存在的整合效应、定增项目等外延的持续扩张以及公司目前21亿总市值(对应2013年38亿以上的销售规模,PS0.56倍)与所处西北区域未来发展空间的对比,我们认为从更长期的角度看,可以给予公司一定的估值溢价,维持5.64元(对应2013年0.7倍PS)的6个月目标价和长期“增持”的投资评级。 风险与不确定性。新开/扩建门店培育期慢于预期;资产注入的不确定性及大部分待注入资产目前盈利情况相对不理想等。

事件:2013年前三季度公司完成营业收入15.08亿元,同比增长3.29%;归属于上市公司所有者净利润3.32亿元,同比增长14.87%。 投资建议:2013年前三季度公司完成营业收入14.60亿元,同比增长3.29%;归属于上市公司所有者净利润2.77亿元,同比增长18.44%,保持了较平稳的增长;同时随着三期B建设的逐步到位以及国贸展厅改换为商场,公司的商业运营面积有望进一步扩大。预计公司2013、2014年每股收益分别是0.42和0.50元。截至10月30日,公司收盘于10.65元,对应2013年PE为25.36倍,2014年PE为21.3倍。考虑到公司的稳健增长表现,给予公司2013年35倍市盈率,对应目标价格14.7元,维持“增持”评级。

【事件】中信证券2013年前三季度实现营业收入103.35亿元,同比提高27%,归属于母公司的净利润36.97亿元,同比上升27%,对应EPS0.34元,归属于母公司的综合收益38.13亿元,同比提高50%。第三季度单季度,公司实现营业收入42.94亿元,同比提高82%,环比提高39%;实现净利润15.87亿元,同比增长136%,环比提高40%。2013年9月末,公司净资产869亿元,较年初增加4.16亿元,对应BVPS7.89元。 【点评】 业务结构偏买方:公司前三季度资管业务、自营业务和经纪业务收入分别上升123%、66%和61%,带动公司整体业绩提升。从收入结构上来看,自营贡献营业收入37%,是公司最大的收入来源,其次为经纪业务和利息收入,投行业务收入占比下滑。公司自营业务权重较高,整体业务结构偏买方。 经纪业务市场份额持续增长:公司2013年前三季度实现经纪佣金净收入36.19亿元,同比增长61%。公司前三季度股票基金市场份额6.15%,同比提高8.18%,净佣金率0.083%,同比提高6.56%。其中第三季度市场份额6.22%,环比增加0.11个百分点,净佣金率0.098%,环比回升0.02个百分点。 IPO暂停使得投行业务下滑:公司前三季度投行业务收入6.58亿元,同比下滑52%。IPO的暂停是公司投行业务下滑的主要原因。前三季度公司共完成78只债券发行,募集资金1138.53亿元,位列市场第1位,其中包括37只短融、中票,4只资产支持证券。公司投行承销能力位于市场前列。 自营规模提升,占净资产比重较高:公司2013年前三季度实现自营收益38.36亿元,同比提高66%。公司期末自营规模983亿,占净资产的113%。 融资融券市场份额超10%:截至2013年9月底,公司融资融券余额291亿元,市场份额10.18%,位列市场首位,较2012年末增长230%。自6月24日券商股权质押业务开展以来,截至3季度末,公司股票质押市值98亿,位列市场第2位。而公司整体利息收入下降的主要原因在于公司上半年通过发行公司债和短融进行债务融资,增加了利息支出。公司前三季度资产管理业务收入3.16亿元,同比增长123%,目前公司发行集合理财共发行集合理财产品166亿元。 【投资建议】 公司是行业龙头,传统、创新业务均位于行业前列,维持买入评级。在2013年日均成交量2000亿的假设下,预计公司2013、2014年净利润分别为50.04亿元、61.81亿元,对应EPS0.45元及0.56元。公司2013年10月30日收盘价对应2013年PE为27倍,13年PB1.5倍。给予公司未来6个月目标价14.54元,对应2013年PB1.8倍,维持买入评级。 风险提示:市场低迷;行业创新低于预期

3Q13实现EPS0.59元,同比增长22.16%。3Q13公司实现营业收入1407.26亿元,同比增长20.45%;归属母公司净利润65.31亿元,同比增长22.16%,实现EPS0.59元。2013年前三季度实现营业收入4193.78亿元,同比增长19.48%;归属母公司净利润179.97亿元,同比增长11.57%,实现EPS1.63元。 3Q13公司汽车销量增长13.67%,旗下合资公司销量强劲增长。3Q13公司销售汽车121.94万辆,同比增长13.67%。公司旗下主要合资公司销量强劲,3Q13上海通用销售38.02万辆,同比增长8.95%,上海大众销售37.93万辆,同比增长21.38%。受益于上汽集团旗下优质整车企业销量的强劲增长,3Q13公司实现营业收入1407.26亿元,同比增长20.45%,收入增速超过了行业平均水平。 自主品牌减亏,3Q13净利率同比和环比分别提升0.09和0.76个百分点。3Q13上海乘用车分公司销售5.14万辆,同比增长12.85%,反映公司自主品牌轿车的竞争力得到加强。3Q13自主品牌业务盈利能力提升,亏损幅度环比减少,受此影响3Q13净利率同比和环比分别提升0.09和0.76个百分点。 盈利预测和投资建议。公司的主要利润来源于上海通用和上海大众,我们预计2013年、2014年和2015年公司EPS分别达到2.13元、2.37元和2.60元。上汽集团作为乘用车板块中的龙头企业,其指标意义十分明显,维持对公司的“增持”评级,目标价为16.59元,对应7倍2014年PE。 风险提示:乘用车行业销量增速低于预期、轿车行业出现价格战。

公司10月31日发布2013年三季报。2013年1-9月实现营业收入48.37亿元,同比增长14.23%,利润总额2.68亿元,同比下降5.11%,归属净利润1.9亿元,同比下降10.6%。其中,三季度实现营业收入14.76亿元,同比增长14.21%,利润总额6561万元,同比下降10.34%,归属净利润4383万元,同比下降22.94%。 公司前三季度实现摊薄每股收益0.917元(其中三季度0.211元),净资产收益率12.66%,每股经营性现金流0.84元。 公司同时公告拟向东桥家电、梁庆和王春华购买东桥电器49%少数股东权益,对价3.09亿元,其中以现金支付7429万元,以发行股份的方式支付2.35亿元,发行价格12.9元/股,发行数量1820万股,锁定3年;该交易尚需公司股东大会批准及证监会核准。公司股票将于31日起复牌。 简评及投资建议。 (1)对三季度业绩的分析:公司三季度收入增长14.21%,延续前两个季度的稳定增长,其中外延增量主要来自8月30日开业的西宁乐尚都市广场。三季度毛利率减少0.06个百分点,可能与加大促销力度和黄金珠宝热销等有关;销售管理费用率增加1个百分点,估计仍主要来自人工、租金及开办费等,财务费用增加418万元,带来期间费用率增加1.23个百分点。毛利率及费用率均不利变动,抵消了收入的良好增长,三季度营业利润同比下降12.43%;有效税率增加6.4个百分点,净利润下降17.73%,少数股东损益增加300万元(估计主要来自东桥电器),最终归属净利润下降22.94%。 我们测算,剔除投资收益、资产减值损失及营业外收支等,前三季度经营性利润总额同比下降6%,其中一季度降11%、二季度增9%、三季度降12%。 (2)测算收购东桥电器少数股权增厚公司2014-15年业绩4%左右:东桥电器目前拥有销售门店87家,其中电器销售门店34家(银川16家、其它地县18家),通信事业部53家(银川19家、其他地县34家),拥有完善的仓储和物流配送系统,库房合计仓储面积近2.4万平米,运车40多辆,签约社会货车300多辆,配送半径达500公里。 东桥电器2012年实现收入和净利润各为14.32亿元和4669万元,2013前三季度收入和净利润各为11.28亿元和5593万元;公司预计其2013年收入和净利润各为15.34亿元和6617万元,同比各增7.06%和41.72%。交易双方同时约定利润补偿协议,即若东桥电器实际净利润不达承诺(2013-16年各为6616万元、6977万元、7189万元和7546万元),东桥家电、梁庆、王春华将向公司补偿。 公司拟收购东桥电器49%股权的交易总对价30907万元,其中现金支付7429万元,其余23478万元以发行股份方式支付,对应12.9元/股的发行数量为1820万股,锁定3年。公司拟(A)以现金5601万元、股份1375万股购买东桥家电所持东桥电器37%股权;(B)以现金1061万元、股份260万股购买梁庆所持7%股权;(C)以现金767万元、股份185万股购买王春华所持5%股权。收购完成后(表1),公司总股本将由2.07亿股增至2.26亿股,物美控股持股比例由29.27%降至26.91%,维持相对控股地位。 本次3.09亿元的交易对价对应东桥电器2013年预计的收入和净利润,交易PS和PE各为0.4倍和9.5倍;对应2013年9月末东桥电器母公司净资产(1.87亿元)的交易PB为3.4倍,均处于合理水平。结合我们之前对公司的盈利预测和本次利润补偿承诺,我们测算本次交易对公司2013-2015年EPS的增厚幅度各为4.8%、4.7%和3.8%。 维持对公司的判断。新一轮外延扩张有序进行,2013-15年新开百货门店5家,总建面32万平米,约为目前21万平米存量(百货)的1.5倍;由于新门店开业及培育费用支出增多,业绩进入短暂平淡期(预计3年),但外延扩张将进一步增强公司在银川商业竞争中的垄断地位,构成外延增长的重要内容,未来业绩驱动力将由利润率提升转化为收入增长为主。 展望2013-14年,我们认为影响公司业绩的因素包括:(A)超市仍将是收入成长较快的业务,但短期步入增收不增利阶段,未来更多靠门店结束培育期后再次拉动利润增长;(B)家电或因房地产及消费市场回暖,净利润有持续增长;(C)预计老大楼及扩建店改造工程费用继续在2013年摊销,约3000万元;(D)2013年有西宁店(8.66万平米)的培育压力(至少3年),2014年有大世界商务广场店(5.9万平米)、固原店(8.6万平米)及龙马鼓楼财富广场项目(5.7万平米)等项目的费用增量。 维持盈利预测。暂不考虑并表东桥电器少数股权,预计公司2013-2015年EPS各为1.12元、1.19元和1.31元,增速为-4.5%、6.5%和10.4%,对应当前12.95元的价格,PE分别为11.6倍、10.9倍和9.9倍,估值较低(对应于2013-15年较低的利润增速);若考虑并表该东桥电器少数股权(以2.26亿新股本及全年并表计),预计公司2013-2015年EPS各为1.17元、1.24元和1.36元,增速为-0.5%、6.4%和9.5%。维持目标价13.4元(对应2013年12倍PE)和“增持”评级。 风险与不确定性。新开门店培育时间超预期,公司难以在短期内消化费用压力,从而业绩释放时点和增速低于预期。

公司10月31日发布2013年三季报。2013年1-9月实现营业收入389.76亿元,同比增长5.8%,利润总额16.09亿元,同比下降7.11%,归属净利润9.1亿元,同比下降8.71%。其中,三季度实现营业收入117.61亿元,同比增长3.62%,利润总额3.32亿元,同比下降8.86%,归属净利润1.7亿元,同比下降7.84%。 公司前三季度实现摊薄每股收益0.528元(其中三季度0.099元),净资产收益率7.3%,每股经营性现金流2.36元。 简评和投资建议。公司三季度百货收入和利润增速均有改善,但联华超市因费用压力加大、持续关店调整等而出现单季亏损,致公司整体业绩降幅与上半年基本持平。 (1)对三季度的分析:公司三季度实现收入117.61亿元,同比增长3.62%,其中联华超市94.83亿元,同比增长1.26%,较上半年(7%左右)放缓;综合百货收入22.78亿元,同比增长14.76%,较上半年(6.4%)明显提升,体现公司较优业态和区域布局带来的内生效益释放和稳步外延扩张增量(6月29日无锡奥莱开业)。 三季度毛利率减少0.05个百分点,期间费用率增加0.2个百分点,致营业利润下降7.23%,最终归属净利润下降7.84%至1.7亿元。从扣非口径拆分,三季度扣非净利润1.45亿元,同比下降9.03%,EPS0.08元,其中联华超市亏损498万元(对应55.2%的权益亏损为275万元),2012年同期盈利2803万元,合EPS仅-0.002元;综合百货贡献1.48亿元,同比增长2.68%,较上半年基本持平的增速有所改善,合EPS0.09元。 (2)对前三季度的分析:公司前三季度实现收入389.76亿元,同比增长5.8%,其中联华超市250.88亿元,同比增长4.77%,综合百货138.88亿元,同比增长7.7%。毛利率减少0.45个百分点,销售管理费用率减少0.01个百分点,财务收益增加3100万元,期间费用率减少0.06个百分点。子公司存货跌价损失增加1600多万元且投资收益减少1700多万元(估计主要和联家超市上半年盈利减少有关),前三季度营业利润同比下降7.32%,最终实现归属净利润9.1亿元,同比下降8.71%。 从扣非口径,前三季度扣非净利润8.53亿元,同比降9.74%,EPS0.49元,其中联华超市1.86亿元(对应55.2%的权益净利润1.03亿元),同比降48.31%,EPS0.06元;综合百货扣非净利润7.5亿元,同比略增0.52%,EPS0.44元。 维持对公司的判断。(A)业态和区域布局优:公司是上海多业态发展的零售龙头,品牌、规模和协同效应较同行有较明显优势,且近年来侧重在市中心外圈、郊县等区域重点发展购物中心的扩张战略符合城市迁移和发展规律,有效对冲一线城市百货内生增长放缓的趋势; (B)国资改革或将带来中期效率提升:公司已完成了资产的整合(重组),未来将逐步进行内部构架及运作等多方面的整合,因此从更长远看,公司经营效率能否得到提升、治理结构能否进一步改善,则是公司未来业绩能否得到有效提升的关键。 (C)联华超市拖累短期业绩:联华超市以占公司65%的收入和16%的净利水平对公司业绩影响较大,12年及13前三季度联华超市受其主要经营区域经济疲软和竞争压力等影响业绩大幅下滑(-47%和-48%),我们预计其未来三年业绩增长压力仍较大,从而导致公司整体业绩难以在短期内实现较快增长。 维持盈利预测。预计公司2013-15年EPS分别为0.68元、0.74和0.82元,其中预计2013年超市EPS为0.1元,综合百货EPS为0.42元,来自于各类股权投资等方面的投资收益及营业外净收入贡献为0.12和0.04元。 公司目前9.76元的股价对应168亿市值,剔除所包含的联华超市港股折合人民币25亿元市值(55.2%)、海通证券25亿元市值(21447万股,11.82元)、浦发银行20亿市值(19008万股,10.59元),则其综合百货业务对应市值约为97亿元,对应我们预测的13年综合百货7.2亿元净利润,动态PE为13.6倍。考虑到公司在上海地区较强的龙头地位、较前瞻的扩张战略以及整合后可期待的规模效应和协同效应,我们给予公司10.68-11.9元目标价值区间(对应184-205亿元市值,其中联华超市等股权参考流通股价和一致预期等给以估值,综合百货等业务给以了142-158亿元市值对应13年其净利润18--20倍的PE),维持“买入”评级。公司分部盈利预测及估值参见表3和表4。此外公司目前拥有多项优质资产,百货门店总面积约260万平米,自有物业占比68%,重估价值显著,根据NAV测算每股价值达到20元以上,也为公司提供了较高的安全边际。 风险和不确定性:(1)联华超市、海通证券、浦发银行等已上市股权资产市值的波动;(2)成熟门店增长速度放缓;(3)新开门店培育期超预期;(4)主要经营区域集中在上海等发达区域,受经济波动、竞争加剧的影响可能较大。

新华保险(601336.SH)于2013年10月31日披露三季报:前三季度归属于公司股东的净利润39.5亿元, EPS1.27元,同比大幅上涨70%;三季度末归属于公司股东的净资产397.9亿元,BVPS12.75元,环比年初增加10.9%,略高于市场预期。对此,我们点评如下: 低基数下净利润大幅增长。新华保险前三季度净利润同比大幅上涨70%,主要由于12年前三季度公司计提资产减值高达47.7亿,基数较低;而今年前三季度资产减值已下降到12.1亿,推动利润同比大幅增长。 “高杠杆+投资回暖”推动净资产大幅增长。公司前三季度净资产环比年初提升10.9%,同时浮亏也已由年中的4.2亿恢复到三季度末的0.7亿,略高于市场预期。主要由于:1)投资回暖:公司前三季度投资收益同比去年大幅增长33%,年化总投资收益率也由去年的3.2%提升到今年前三季度的4.5%。2)高杠杆:公司为纯寿险公司且偿付能力充足率较低,投资杠杆(投资资产/净资产)显著高于同业,因此投资回暖对公司净资产的提升较大。 退保率显著高于同业,但整体影响仍可控。新华保险前三季度退保金同比大幅提升63.4%,年化退保率由去年的4.7%提升到约6.5%,在上市公司中最高;主要因为新华保险银保渠道占比高,而今年银保理财分红险在银行理财产品及券商理财产品的夹击下吸引力下滑。公司前三季度退保金高达211亿,但相比723亿元保费仍属可接受范围,对公司不会产生实质现金流影响。 转型或将导致全年新业务价值连续三年下滑。公司今年以来实施转型计划,更加注重高利润率的产品;尽管新业务价值利润率略有上升,但转型拖累个险和银保新单保费均出现下滑。考虑到价难补量,预计全年新业务价值或将继续下滑。 投资建议:上调盈利预测,但新业务价值仍难有亮点。投资回暖下公司利润大幅上升;我们将公司2013、2014年的盈利预测分别上升到47.6亿元、54.3亿元,对应EPS1.53元及1.74元。目前13PEV仅为1.07X,估值已有一定安全边际;但考虑到13 年新单保费以及新业务价值增长恐难有亮点,以及长期来看仍将面临资本压力;维持新华保险 “增持”评级,目标价为25.25元,对应1.2倍13PEV。 行业排序:平安、太保、人寿、新华。 风险提示:权益市场下跌导致业绩与估值双重压力。

中国太保(601601.SH)于2013年10月31日披露三季报:公司前三季度归属于公司股东的净利润80.8亿元,同比大幅上涨157.8%, EPS0.89元;三季度末归属于公司股东的净资产1008.4亿元,BVPS11.13元,环比年初增加4.8%,符合市场预期。对此,我们点评如下: 低基数下净利润大幅增长,净资产平稳上升。公司前三季度净利润同比大幅上涨157.8%,主要由于:1)基数较低:12年前三季度净利润同比11年下滑近55.3%;2)投资回暖:前三季度投资收益同比大幅提升43%。前三季度净资产环比年初提升4.8%,符合市场预期。此外,公司的浮亏由年中的40.2亿下滑到三季度末21.1亿。 投资收益逐渐复苏,对股市的依赖逐渐降低。保险公司前几年可投资资产种类较少,为获取高投资收益不得不寄希望于股市。去年投资新政推出后,可投资资产种类大幅增加;今年以来保险公司逐渐将部分股权资产及存款的投资比例转移到债权计划等高收益率新型固定收益类资产中;目前公司债权计划余额已提升到342亿元,占总投资资产的比例提升到5%。这一方面使得保险公司投资收益率逐渐回升,另一方面对股市的依赖逐渐降低。今年前三季度尽管上证综指下降4.2%,但公司投资收益仍然同比大幅提升。 个险新单保费依然保持稳定增长。尽管银保保费下滑7.7%,但太保寿险前三季度总保费仍然同比增长2.6%;主要由于公司近几年始终注重个险渠道:前三季度个险新单同比提升近10%。若去除所得税调整的一次性影响,预计公司全年仍将获得接近两位数的新业务价值增速。 财险综合成本率上升较快。太保财险前三季度保费收入同比大幅增长18.2%,增速高于主要竞争对手人保和平安;但我们估计公司综合成本率已超过98%,高于人保和平安(都在96%左右)。考虑到财险行业仍处于下降周期,预计车险市场竞争会进一步加剧,综合成本率持续上升背景下财险部分净利润或将受影响。 投资建议:尽管处于下降周期中的财险业务利润或将受影响,但低基数下预计公司全年净利润仍将实现大幅增长,我们将2013和2014年盈利预测分别上调到97.1亿和106.5亿元,对应EPS为1.07和1.18。此外,在今年行业困境中预计太保仍然保持连续三年新业务价值稳健增长,实属难能可贵。目前公司13PEV仅1.03倍,长期投资价值已体现,维持中国太保“买入”评级。基于历史估值,给予公司6个月内目标价24.67元,对应1.48倍内含价值倍数。 行业排序:平安、太保、人寿、新华。 风险提示:权益市场下跌导致业绩与估值双重压力。