兴业银行2020年归母净利润同比+1.2%，增速环比20Q1-3提升6.7pc；营收同比+12.0%，增速环比提升0.9pc；ROE12.62%；不良率1.25%，环比-22bp；拨备覆盖率219%，环比上升7pc。 数据点评1、Q4营收增速或同业第一。2020Q4单季度利润、营收、拨备前利润增速分别为35%、15%、21%，分别较20Q3提升33pc、4pc和8pc。根据前三季度情况，推测兴业银行Q4单季营收增速大概率仍为股份行第一。核心驱动因素来看：①营收端，规模增速小幅上升，推测息差平稳改善、中收继续高速增长。②减值端，减值损失拖累下降，资产减值损失增速为30%，相较前三季度下降11pc。 展望未来中收高增和风险改善将驱动盈利向好。 2、良不良2015年来首次双降。20Q4末不良率环比大幅下降22bp至1.25%，创2015年以来最优水平，不良实现最近5年首次双降。一方面归因资产质量持续改善，另一方面加快加大处置、大幅夯实不良。20Q4贷款拨备覆盖率环比上升7pc至219%，信贷和非信贷拨备同时增厚，家底进一步充实。预计2021年信用成本改善有望成为利润增长核心驱动力之一。 3、2020见拐点2021。开新局。兴业银行资负结构和资产质量已发生了脱胎换骨的变化。2020年世纪疫情叠加百年变局，综合状态迎来最近五年最佳，实属不易、大超预期。随着商行+投行战略渐入佳境，2021年有望开新局、开好局。 盈利预测及估值坚定看好兴业银行商行+投行战略，有望打造中国最佳综合金融服务银行。业绩大超预期，不良五年最佳，2020见拐点，2021开新局，重点推荐！预计2021-2022年归母净利润同比增长10.35%/12.20%，对应EPS3.42/3.85元股，现价对应6.25/5.55倍PE，0.76/0.69倍PB。上调目标价至33.5元，现价空间57%，对应21年1.2xPB，买入评级。 风险提示：宏观经济失速,疫情二次反复,美国制裁风险。

数据概览。 招商银行2020年归母净利润同比+4.8%，增速环比20Q1-3提升5.6pc；营收同比+4.8%，增速环比+5.4pc；ROE15.7%。20Q4不良率1.13%，环比-6bp；拨备覆盖率438%，环比+13pc。 数据点评。 1、盈利增速超出预期。20Q4单季净利润、营收、非息同比增速分别为33%、11%、12%，增速较20Q3分别提升32pc、6pc、13pc。驱动因素来看，主要得益于规模增速提升、息差低基数、非息增速改善和减值拖累下降。展望未来，预计2021年利润增速将逐季改善。 2、资产质量持续向好。20Q4不良率继续环比下降6bp至1.07%，创2015年以来最优水平。拨备覆盖率环比+13pc至438%，风险抵补能力进一步增强。 3、业绩兑现催化行情。上海银行、兴业银行、招商银行陆续披露快报，2020年利润增速转正已成定局。招行利润增速领跑，龙头地位凸显。银行业绩的不确定性消除，银行股行情有望引来业绩浪的催化。 盈利预测及估值。 龙头银行地位再确立，2020全年利润增速回升至5%。龙头银行业绩兑现，预计将重新确立市场信心，催化银行股行情。预计2021-2022年招商银行归母净利润同比增速分别为+11.57%/+13.71%，对应EPS4.24/4.83元股。现价对应2021-2022年11.57/10.15倍PE，1.73/1.55倍PB。上调目标价至56.6元，对应21年2.0xPB，买入评级。 风险提示：宏观经济失速，疫情二次反复，美国制裁风险。

荆州一期总投资115.28亿元，规划2023年投产，预计年均利润总额13.26亿元。煤气化平台有望延续低成本优势，合成气项目将夯实一头多线的产业链基础，加上酰胺及尼龙和精己二酸等新项目将在2021年陆续投产，“十四五”期间公司加大资本开支，项目有序推进将逐步释放成长性。 投资要点础煤气化平台延续低成本优势，合成气项目夯实一头多线产业链基础公司发布公告，拟在湖北江陵经济开发区分别投资59.24亿元、56.04亿元建设园区气体动力平台项目、合成气综合利用项目，预计建设期36个月。 煤气化平台项目延续德州基地低成本优势。煤气化平台采用自主知识产权、国际先进的多喷嘴水煤浆气化技术，建设4台煤气化炉（3开1备），配套建设2套空分装置、3台高温高压煤粉锅炉和公用工程设施。按照合成气0.88元/Nm3、蒸汽140元/吨价格计算，全部外售可实现销售收入52亿元、年均利润7亿元。 公司持续优化水煤浆汽化炉工艺，提升生产效率并实现合成气制造成本全行业最低，荆州基地将继续优化物料指标及工艺流程，延续德州基地的低成本优势。 合成气综合利用项目夯实一头多线产业链基础。合成气项目采用先进的高效合成、低能耗尿素工艺技术，建设100万吨/年尿素生产装置；采用先进的甲醇羰基合成技术，建设100万吨/年醋酸生产装置；采用先进的低压法合成有机胺、接触法生产DMF技术，建设15万吨/年混甲胺和15万吨/年DMF生产装置。 荆州基地将充分利用公司煤气化及多产品工艺生产经验，夯实一头多线的产业链基础。结合当地低价水资源、便捷运输等优势，尿素、醋酸及有机胺等产品有望继续降低成本。合成气项目预计年均实现营业收入59.68亿元，利润总额6.26亿元。 划荆州一期规划2023年投产，“十四五”百亿投资成长可期荆州基地作为公司的第二基地，目前荆州一期规划落地且已通过备案审核，计划将于2023年投产。根据与当地政府的协议，政府将为项目争取用煤指标和100万吨/年尿素产能指标，并为基地解决能耗和环境容量问题，同时在项目用地、危化仓储和码头、铁路专用线、项目用电、给排水以及动力岛等方面也将予以公司支持。荆州一期项目合计投资额115.28亿元，实现年均利润总额13.26亿元。公司第二基地在荆州落地，“十四五”期间将继续巩固煤化工龙头地位，持续优化产品结构，形成华中、华北两翼发展格局，在湖北荆州再建一个华鲁。 在主营产品景气度回升，新项目将在2021年陆续投产随着下游需求逐渐好转，化工品景气度逐渐回升，公司主要产品价格上涨。以年度价格来看，其中DMF（+51.6%）、醋酸（+58.0%）、甲醇（+3.8%）、尿素（-6.7%）。2020Q3公司因装置检修拖累业绩，净利润同比环比均下滑，随着公司主营产品价格逐渐回升，2020Q4及2021年业绩有望向上修复。 公司新项目有序推进，目前10万吨草酸改造项目于2020年4月试车，10万吨DMF项目即将投产，酰胺及尼龙和精己二酸项目工程进度分别为35%和65%，将于2021年逐步投产。前三季度在建工程达到18.72亿，同比增长249.90%新项目建设有助于公司实现产业链横向和纵向延伸，逐步打开成长空间。 值盈利预测及估值公司业绩受内生驱动，暂不考虑荆州基地的利润贡献，预计2020-2022年净利润为18.9/29.1/35.1亿元，同比增-23%/54%/21%，EPS为1.16/1.79/2.16，当前股价对应PE分别为35倍、23倍、19倍，维持买入评级。 核心风险：。

我们认为公司作为已经切入大客户、重磅新药、规范市场的医药CDMO（医药开发生产外包）公司，其质量体系已经得到初步验证，在这种基础上，考虑国内外客户外包平台选择的稀缺性及公司产能扩张节奏，我们认为公司CDMO业务正加速进入良性增长期，行业竞争力逐步进入国内第一梯队，打消市场对于公司质地认知的预期差，在这种认知下，我们看好公司中长期投资价值，给予推荐。 投资要点九洲药业：大客户加速迭代、长尾强化、的天花板快速提升的CDMO平台2018-2020年是九洲药业CDMO业务加速发展的三年，也带来资本市场对其能力的新的认知，随着诺华苏州工厂的收购整合、诺华重磅炸弹品种销售潜力释放和认证转移、国内创新药项目的快速接力、江苏瑞科复产及技改完成，我们认为二级市场已基本认同公司短期业绩确定性高增长，但对于公司产业竞争力和未来发展空间仍存在较大的分歧。我们创新性的从固定资产投资、人效和项目等角度横向对比国内外CDMO公司，特别突出对生产要素的分析。总结看，我们认为诺华合作的深入侧面验证了公司CMO能力，公司更深的切入了全球规范市场供应链体系，平台雏形已经呈现，这种平台的稀缺性、后续国内订单的率先承接性，奠定了我们对公司加速发展认知的基础。 边际变化：从平台验证期向业绩加速兑现期过渡质优质CDMO平台逐步从能力建设期走向订单、业绩加速兑现期。①创新性的财务数据比较发现，公司处于能力快速跃迁期。我们首次从制造业角度分析公司固定资产投资效率和无形资产投资方向，从人效和项目储备看结果和边际变化，结合财务和公司基本面的变化（项目和技术平台）讨论公司在国内CDMO头部平台中的特点和比较优势。我们发现公司呈现资本开支力度加大、人效逐步向头部CDMO靠拢、项目储备积淀加速丰富，从这个角度看，公司CDMO业务处于一个拐点期，后续随着上述能力应用转化，公司CDMO业务有望进入一个新的加速增长的新窗口期。②逐步跨过能力建设期进入订单、业绩加速兑现期。与行业龙头相比，公司无形资产和研发投资多、固定资产（尤其是CDMO相关的固定资产）投资相对谨慎，原料药停产/复产扰动叠加CDMO业务早期的波动性导致公司整体人效和固定资产创利略低于CDMO龙头平均值，但这并不意味着公司CDMO平台的“D”和“M”端竞争力不足，我们认为从成长阶段、能力积累方面看，订单、客户丰富正在加速推进，随着CDMO项目逐步落地（具体测算详见盈利预测章节），我们有望见证公司CDMO业务走向平台化、漏斗化阶段。 CDMO收入增速、空间：期进入长周期、快速增长窗口期借助诺华的供应链体系，九洲药业在海外和国内CDMO赛道上分享多大的市场空间？我们认为，切入诺华供应链带来的不仅是确定性较强的单一重磅品种，更重要的是研发和生产能力建设、重磅品种管理经验和多业务板块协同的管理能力升级。随着海外合作品种转移完成和国内储备项目的陆续上市，2020-2022年公司CDMO业务收入端复合增速有望超过40%。 原料药：看好新品种、新产能、新空间借助新品种、新产能拓展奠定稳定增长基础。①瑞科复产、新品种注册、产能建设推动原料药板块走上新台阶：通过分析公司环评、竣工验收报告等资料，我们关注到原料药板块老产品技改推进、新品种产能投放在即、培南类品种一体化&系列化。②大吨位品种一体化空间：产业链纵向延展，专注优势、慢性用药领域，我们关注公司在制剂审评、产能建设等领域的最新进展。 盈利预测及估值我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.46、0.67、0.96元/股，2021年1月14日收盘价对应2020年70倍PE、2021年47倍PE，低于可比公司平均值。我们认为，九洲药业通过切入跨国公司供应链，丰富了产品储备、积累了重磅品种管理经验、树立了国际化品牌形象，在国产创新药陆续上市、突破的关键节点，有助于打开CDMO收入的成长空间。相对于可比公司，公司合作品种增长确定性相对更强，首次覆盖给予“买入”评级。 催化剂签订新战略合作客户；合作项目成功上市；合作项目销售额超于预期等。 风险提示生产安全事故风险；环保事件导致停产风险；CDMO业务订单波动性风险；新药上市审评进度不及预期风险；重大客户流失风险等。

公司发布020年业绩预告，营收利润均超预期。 公司公告20年营业收入170～172亿元，同增约137%；归母净利约3.0～3.05亿元，同增88.75%～91.89%；扣非归母净利约2.75～2.83亿左右，同增约78.00%～83.18%。分拆来看，20Q4营收70-72亿，同增128～136%；扣非归母净利润约1.21-1.26亿，同增101%～109%。营收利润均超市场预期。 双十直播效果显著，三大增长逻辑++定增资金驱动业绩高增计我们预计Q4业绩高增部分系双十直播订单高增，老客高复购加新客交易增加，共同驱动业绩超预期；长期看三维度战略构建增长逻辑：1））垂直行业横向拓展展，孵化多个“多多电商平台”。除目前6个多多平台外，未来公司将把成功孵化“涂多多”等平台的逻辑和方法横向复制，依托国联资源网（覆盖100+行业）选取其中约30个行业，以较为成熟的标准进行逐一孵化，预计未来一年内有望推出1-2个新平台；2）垂直产业纵向延伸，单行业市场渗透率不断提升。 B2B电商平台有望部分取代和优化大宗商品经销流通环节，公司通过垂直产业链不断深挖，有望提升至10%市场渗透率3）服务模式立体化、多元化。以B2B交易为切入点，未来为企业提供包含“供应链金融、数字化转型、数据供应链、智慧物流”等全方位、多层次的产业数字化解决方案，此类服务为高毛利产品，有望贡献更多利润增长。 工业互联网发展计划出台，政策催化业务快速落地2021年1月13日，工信部发布《工业互联网创新发展行动计划》，计划于2023年建成国家工业互联网大数据中心体系，有利促进公司向产业互联网升级，预计公司智慧供应链、智慧物流等业务有望快速落地，增长望超预期。 盈利预测及估值鉴于业绩预告超预期，我们上调公司2020-2022年营收至170/307/537亿元，同增136%/80%/75%，归母净利3/5.1/8.9亿元，同增89%/71%/73%，EPS为1.27/2.17/3.76元。维持“买入”评级。 风险提示：违约风险；自营产品价格波动风险；新业务发展风险

事件：1月13日晚间，公司发布2020年业绩预告。 2020年收入大增53%，业绩符合预期，拐点渐显2021年将高增长。 公司预计2020年实现营收约33亿元，同比大增53%；实现归母净利润7500~9000万元，同比下滑71%~76%。业绩符合预期，预计拐点将渐显。 业绩下滑原因：1）公司收购富驰正处于整合期，银行借款利息+可辨认资产评估增值摊销使成本费用增加；2）部分已投入短周期项目受贸易战冲击，销售不达预期；3）上半年疫情冲击，复工延迟导致关键项目开发滞后。 预计PM逐渐回暖，持续受益汽车产业较高景气度。 PM业务拐点向好正在逐渐得到印证，持续受益于下游汽车高景气度。1）我们测算12月PM业务单月收入与11月基本持平，约1.4-1.8亿元（年化17-22亿元，历史最高17亿元，已创历史新高），趋势向好；2）下游汽车行业维持较高景气度：PM业务与乘用车销量具有较强相关性，11月、12月乘用车批发销量同比/环比增长11%/9%，7%/2%，延续5月回正以来的景气度。 MIM业务：中长期向上弹性大，期待连云港基地顺利投产。 短期：公司收购富驰MIM业务并整合拖累全年业绩下滑；中长期：下半年新基地投产使MIM业务具备较大向上弹性。预计未来MIM业务趋势向好：1）测算12月公司MIM业务整体处于盈亏平衡附近，趋势向好；2）两大新基地正在积极筹备中：1月6日连云港基地已竞得土地使用权，2021年下半年有望为公司贡献利润；华南基地预计2021年4月前动工，2023年末前投产有望贡献利润。我们认为母公司良好的管理赋能叠加新厂搬迁，中长期MIM业务拥有较大的向上弹性。 盈利预测：业绩拐点即将显现，预计2021-2022年业绩将大幅增长。 公司为PM行业龙头、MIM、SMC业务均为行业双寡头，业绩拐点即将显现，上调2020~2022年盈利预测，预计2020~2022年净利润为0.8亿元、3.1亿元、4.1亿元（测算2021年PM业务净利润约2.1亿元、MIM+SMC业务净利润约1亿元），同比增长-73%、274%、32%，对应PE为55倍、15倍、11倍。维持“买入”评级。 风险提示1）MIM整合效果低于预期；2）汽车行业景气下滑；3）新冠疫情影响。

2020年业绩符合预期，净利润同比长增长85%~105%公司预计2020年实现净利润9.33~10.34亿元，同比增长85%~105%。2020年净利润中枢为9.84亿元，超出我们之前预测值2400万元，超出幅度2.5%。业绩符合预期。 “碳中和”中长期目标指引，风电设备行业有望迎来长景气周期2020年9月习主席宣布“努力争取2060年前实现碳中和”。风电和光伏作为实现“碳中和”目标的主力军，将迎来长景气周期。2020《风能北京宣言》提出“十四五”期间年均新增装机50GW以上，超出市场预期。 受益于风电补贴政策退坡影响，2020年前11月风电新增装机容量达到24.62GW，同比增长50%，前11月风电行业投资2151亿元，同比增长110%。 盈利能力提升：应规模效应+产品结构化优化+客户结构化优化+精加工占比提升规模效应提升公司毛利率。扩建项目年产18万吨（一期10万吨）海装工程项目于2019年四季度开始释放；募投项目“年产10万吨大型化铸件精加工项目”已经建设完成，可转债“年产12万吨大型海装工程铸件精加工项目”产能在报告期内开始释放。预计20年新增10万吨铸造产能和9万吨精加工产能，未来2年将形成48万吨铸造产能和44万吨将加工产能。 产品结构优化、客户结构优化、精加工占比提升：提升公司毛利率。随着“两海战略”落地，高毛利率的海上风电和海外客户收入占比不断提升，综合毛利率得到较好的改善；自主精加工占比提升可以有效降低外协加工成本，从而提升公司毛利率。综合来看，预计公司2020年毛利率有5pct提升。 设立孙/子公司现进军核装备和轨交设备，铸造平台型公司雏形初现2019年10月公司公告设立孙公司宁波日月核装备制造有限公司，进军核反应棒转运和储存罐，欲打破进口垄断；2021年1月公司公告设立孙公司宁波日月精华精密制造有限公司，主要从事轨交专用设备、关键系统及部件的生产和销售，加上公司原有的风电和注塑机铸件，公司铸造平台雏形初现。 盈利预测及估值维持公司2020~2022年公司归母净利润分别为9.6亿元、12.7亿元和15.2亿元，同比增长90%、33%和19%的预测，目前对应PE估值38倍、28倍和24倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）22年风电新增装机容量不达预期；2）生铁、废钢价格波动风险

事件：公司公布第三期员工持股计划草案。本次持股计划拟筹资不超过1.5亿元，控股股东借款资金与员工自筹资金部分比例不超过1:1，锁定期12个月，参与员工不超过1320人，其中董监高6人，包括总经理申金冬、财务总监唐新乔、董秘陈阳、副总经理金芬林等，董事长谢秉政先生承诺若计划到期股票全部变现后可分配金额低于初始认购本金扣除利息后的金额，将对差额部分承担补足义务，彰显对公司业务发展的强烈信心。 2020年优秀业绩彰显龙头韧性，2021年渠道扩张提速巩固领先优势。2020年前三季度来看公司收入增速逐季提振明显，Q1/Q2/Q3收入同比分别-22%/+7%/+28%，强劲基本面表现主要来自： 1）产品卡位精准带来强竞争力：迎合主要客户群体即中高收入阶层男士需求，产品需要同时具备舒适性、体面度以及适当的潮流元素融入，设计端中英意韩四国设计师组成的多元化团队，面料方面与日本伊藤忠、日本东丽、意大利康利科尼、美国戈尔等等全球一线供应商长期合作，“三高一新”特点突出，营销方面连续16年赞助国家高尔夫球队你，并通过代言人（杨烁、田亮叶一茜夫妇）、明星及运动员街拍、《三十而已》等影视资源植入、故宫等IP联名等方式持续占领消费者心智； 2）疫情下及时拥抱新零售：疫情下公司积极开展线上运营同时实施全员营销，通过私域流量运营唤醒沉睡VIP并持续拉新，并通过信息化改造、与腾讯智慧零售战略合作等方式布局新零售，带动同店销售增长； 3）单店增长同时也未停下拓店步伐：截至中报公司渠道数量仅909家，与同业相比拓展空间充分，我们估算公司20年疫情下净拓店数量仍达到80家左右，而2021年预计扩张步伐进一步加快，净增门店规模有望达到150家左右收入增长同时规模效应体现，公司Q1/Q2/Q3归母净利增速分别为-25%/+46%/+36%，业绩高增同时报表质量持续改善，Q3为止存货规模同比/环比分别下降4%/1%至6.5亿元盈利预测及估值：我们认为公司通过持续深耕运动时尚领域，打造了精准的产品定位并持续进行多元化的品宣投入，带动渠道质量持续提升、高速增长同时营运周转效率提升势头也非常明显，未来成长空间充分，本次员工持股计划的推出也侧面印证了公司对自身成长的信心，预计公司20~22年归母净利润4.7/6.1/7.4亿，对应增速17%/28%/22%，对应估值16/12/10X，看好赛道及成长性，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复影响消费信心、新品牌拓展不及预期

国产高端动力运动装备龙头，过去4年收入CAGR为为28%公司是国产全地形车和大排量摩托车龙头。全地形车连续6年位居国产品牌出口金额第一位(占比超70%)，在欧洲市场份额领先；>250ccl跨骑式摩托车产量、销量位居行业前茅，分别占行业总量10.63%、10.68%。过去4年收入CAGR为28%，净利润CAGR为31%。2019年ROE为17.4%，海外收入占比62%。 全地形车：全球千亿市场规模，司公司2025全球市占率可提升至10%AlliedMarket和PolarisMarketResearch均预测到2025年全球全地形车市场规模超过1000亿元，未来5年行业CAGR为8%。我们预计到2025年全球全地形车销量可达120万台，CAGR为4%。北美市场消费量占比达到73%，公司ATV销量已经位居欧洲第一，在北美过去3年收入CAGR为38%。随着UTV/SSV新产品推出和销售网络完善，预计公司在全球全地形车市占率有望从2019年6%上升至2025年10%。 摩托车：内国内250cc+销量超有望超100万辆，升公司市占率有望提升8pct受益于消费升级，过去五年国内250cc以上二轮摩托车销量CAGR为56%。目前250cc以上摩托车美国每万人12辆，欧洲每万人8辆，日本也是每万人8辆，我国每万人仅1辆。预计到2026年国内250cc及以上的摩托车销量达到259万台，CAGR为8%；250cc以上的大排量摩托车销量达到106万台，CAGR为24%。公司善于打造爆款车型，随着产品线的扩充、经销商开拓以及与KTM合作深入，预计到2026年公司在国内250cc及以上摩托车销量的市占率可提升至11.2%，同比2019年增加8pct。 盈利预测及估值预计2020-2022年营业收入为46.5/62.4/81.8亿元，同比增长43%/34%/31%；净利润为4.0/6.1/8.1亿元，同比增长121%/52%/33%，PE为56/37/28倍。 全地形车和大排量摩托车未来均是千亿市场规模的赛道，2019公司市占率分别仅为6.0%和3.2%，未来5年市占率可分别提升至10%和11.2%。2021~2023年净利润CAGR为40%。采用PEG估值法，基于公司对消费者深度理解并且擅长打造爆款车型的基因，给予春风动力2021年1.2倍PEG，对应6-12个月PE为48倍，对应目标价217元/股。给予买入评级。 风险提示：海外市场开拓不达预期；国内市场竞争加剧；美元汇率波动风险

公司公告2020年业绩预告，四季度继续同比高增长。根据业绩预告披露，2020年稳健医疗收入同比增长151%-195%至115-135亿元，归母净利同比增长568%-623%至36.5-39.5亿元，由此推算Q4单季度收入同比增长36%-173%至19.8-39.8亿元，归母净利同比增长253%-464%至5-8亿元，Q4作为防疫的重点季节业绩延续了前三季度的强势，同比继续高增长，优秀业绩主要来自公司防疫产品在境内境外的热销，以及自主研发的原材料规模化生产带来的成本节约。 11月月首推股权激励计划，高收入目标彰显业务发展信心。公司一直以来重视与员工分享发展成果，上市前成立的4家员工持股平台（康胜、康欣、康隆、康立）目前合计持股比例达到10%，在此基础上11月又推出股权激励草案，计划以72.50元/股价格授予包括董事长李建全、副总经理方修元、尹文岭、董事徐小丹、董秘陈惠选、核心人才陈晓丹等共计1053名员工650万股，占公告时公司总股本1.52%，考核年度包括2021及2022年，考核目标分为两档，分别对应80%/100%股票归属比例，2021年该两档对应的收入目标分别为不低于100亿元/120亿元，2022年该两档对应的收入目标为相对2021年营收增数不低于20%/30%，考虑到疫情以来公司医疗业务在国内成为政府及诸多医院防疫物资采购重点供应商，在海外也实现了包括CVS、Walgreens等新客户的有效开拓，前述高增长目标体现了公司在以医用敷料以及生活消费消费领域（包括全棉时代及津梁生活）双双实现长足健康增长的信心。 超募资金投入新项目建设，主要围绕全棉水刺无纺布卷材及其他防护、消杀产、家清产品展开，为未来业务长足增长储备产能。公司本次IPO超募资金达到21.3亿元，其中6.4亿用作永久补充流动资金，另15亿用于支持业务发展，其中已经确定的两个扩建项目主要位于湖北，包含：1）6亿元用于武汉稳健二期扩建项目，该项目总投资约15亿元，主要包含非织造卷材中心、灭菌加工中心、国内医疗销售营销中心、湖北区域总部智能配送中心、华中区域总部及集团第二研发中心等，主要产品为全棉水刺无纺布。2）4亿元用于稳健湖北嘉鱼科技产业园项目，在原有嘉鱼公司厂区基础上新建产品车间、灭菌车间、仓库等设施，建设水刺、洗护、湿巾、医用棉/纱布/无纺布、手部消毒液等产品生产项目。 值盈利预测及估值：我们预计公司2020/2021/2022年公司收入达到126/101/121亿元，同比+176%/-20%/+19%，归母净利体量达到37.8/18.5/22.2亿元，同比+593%/-51%/+20%，对应PE21/44/36X，作为医用敷料及生活消费品龙头值得持续重点关注，考虑业绩成长性及相对同业估值溢价，维持“增持”评级。 示风险提示：1）贸易摩擦风险；2）行业标准变化的风险；3）黑天鹅事件造成消费环境受到影响的风险

事件 1月 12日，公司公告 2020年业绩预告。 2020年公司预计实现营收 88.01-89.54亿元（同比增长 15%- 17%），归母净利润 13.52-13.97亿元（同比增长 50%-55%）。 2020年业绩预计增长 50%-55%，酵母主业持续成长 1） 2020年公司业绩预计大幅增长 50-55%， 全年归母净利率约 15.37%-15.61%（同比增长 3.59pct- 3.83pct）；公司业绩增长主要由于家庭消费业务、电商业务增长迅速，下游衍生品中动物营养、微生 物营养、 YE 食品调味、酿造与生物能源等业务保持良好增长态势，核心产品销售收入增长、产能利 用率提升带动毛利率有所提升； 20Q1-Q3，公司实现营收 64.26亿元（同比+15.58%），归母净利 10.12亿元（同比+52.12%），其中酵母及深加工产品实现营收 50.60亿元（占比 80.04%），同比+14.09%。 2）经推算， 20Q4公司预计实现营收 23.74-25.27亿元（同比增长 13.46%-20.77%），预计归母净利润 约 3.40-3.85亿元（同比+44.02%至+63.12%），归母净利率约 14.31%-15.23%（同比+3.04pct 至+3.95pct）。 酵母主业 BC 两端需求齐发力，全渠道布局+产能扩张支撑成长 1） C 端居家消费+海外业务拓展表现亮眼，疫后餐饮恢复有望接力高增长： a）据美团数据， 20H1居 家期间美团外卖酵母/酒曲销量上涨超 40倍； 7月阿里系平台电烤箱成交额同比+43%，家居烹饪习 惯养成或为 C 端需求延续奠定基础； 20H1欧美市场受疫情影响酵母供应不足，公司趁势攻入欧洲， 上半年出口同比+23%； b） 20Q3伴随疫情影响减弱，国内餐饮恢复至 80%以上， B 端餐饮复苏为酵 母需求增长续航； 2）全渠道发力驱动放量： a）持续做大做深经销网络；截至 20Q3公司经销商数量 达 17,829个，较 19年末净增 1,994个，其中国内/海外经销商数量分别达 14,309/3,520个，国内网点 已渗透大部分县镇； b）加码电商建设，新媒体+直播引流提升知名度；公司 2014年即成立安琪电商， 2019年吸收合并贝太文化传媒，借力新媒体提升 C 端知名度、实现电商引流， 20Q1-Q3线上营收 22.14亿元（同比+55.32%）； 20年 8月 13日公司携手薇娅直播带货，当晚安琪酵母旗舰店销售额达 168万元，居天猫交易指数行业第一，安琪纽特淘宝直播间粉丝量达 68.48万； 3）规划产能 2.5万吨 支撑成长： 截至 20年 12月公司已有产能超 25万吨；公司开启新一轮产能投放期， 20年 5月落子云 南普洱澜沧，投资 5.4亿元拟建年产 2.5万吨酵母生产线项目一期，为业务扩张提供有力支撑。 卓越管理力熨平成本周期， 加码研发投入突破技术难题 1） 新旧管理层交接顺利，强管理力熨平糖蜜成本周期影响： a） 2019年，具备 30年化工从业经历的 熊涛先生接任董事长后积极推动组织架构改革， 20年 3月公司拆分安琪纽特独立运营营养品业务， 8月筹划子公司宏裕包材上市； b）多措并举平滑成本波动：公司积极布局上游糖厂、签订长期合作 协议保证糖蜜供应，管理层准确研判糖价周期控成本； 15-19年原料成本占比-10.3pct； 2）加码研发 投入突破技术难题： 19年公司研发投入 3.33亿元（同比+19.24%），研发费用率 4.36%（同比+0.18pct）； 公司与多家科研院所合作打造酵母产业化研究平台，截至 19年末共有研发项目 246项/专利 644件， 主持或参与制定国标/行标 40余项，完成重大科技计划 70余项； 20年 5月公司推出抗吸潮 YE，率 先突破技术难题。 投资建议 公司是亚洲第一/世界第三大酵母企业， 酵母主业 BC 两端需求齐发力，全渠道布局+产能扩张支撑成 长；卓越管理力熨平成本周期， 加码研发投入突破技术难题。 预计 20-22年归母净利 13.68/15.56/18.05亿，增速 51.80%/13.73%/15.97%，对应 1月 12日估值 35.89/31.56/27.21倍（市值 491亿）。

公司公布业绩预告，四季度延续前期高增长态势公司发布 20年业绩预告，Q4业绩符合预期。公司公告 20年归母净利润 7.0亿，同增约 27%；扣非归母净利润 5.6亿左右，同增约 59%。 分拆来看，20Q4公司扣非归母净利润同增 29%至 3.5亿，归母净利润同增 13%至 3.9亿。归母净利润增速较低主要由于 19年政府补贴确认较多以及 20年有部分捐赠导致营业外支出增加所致。 整体来看，公司在 20Q4接近 30%的扣非利润增长表明公司依旧保持了前期的高速增长趋势，品牌整体向上的势能依旧明确。 组织架构调整+数据驱动带来的产品提升红利仍在，公司逐步成为代表中国年轻人时尚的领导品牌。 太平鸟在 19年开始调整组织架构，打破线上线下部门壁垒实现数据共享，线上数据实时反馈和迅速洞察的优势迅速显现。公司能够依靠线上上新的反馈在短时间内发现爆款并进行追单或者进行新的设计补充，全面提升产品设计的及时性与准确性。产品力提升带来的红利，让公司正在逐步成为代表中国年轻人时尚的领导品牌。 自从 20Q2以来公司终端零售持续保持高速增长，20Q4在天气波动、线上平台流量变化等多方面外部因素干扰下，公司的扣非利润仍有接近 30%的增长，充分表明了公司目前改革卓有成效，我们对公司未来的长期增长充满信心。 渠道结构调整，零售效率提升，利润率有望持续提升产品力提升带来零售额提升外，太平鸟也逐步希望依靠渠道调整带来。从渠道结构看，公司从历史来看加盟和线上渠道的盈利能力强于线下直营渠道，但线下直营渠道的品牌营销功能强于前两个渠道。因此从盈利角度，公司将会逐步扩大加盟和线上渠道的销售规模，逐步提升整体盈利能力。同时在品牌角度，公司会继续保持目前的线下直营规模同时依靠产品力的提升逐步提高零售效率。我们认为在渠道结构的改变下，公司未来利润率有望持续提升。 盈利预测及估值我们坚定看好公司组织架构调整以及数据化改革带来的长期红利释放，认为这将会是中国服装公司发展的长期大方向。与此同时，我们认为太平鸟出色的 Q4业绩将会揭开优质服装公司高增长业绩的序幕，我们全面看好优质服装品牌在21年持续保持高速增长。 我们预计太平鸟 20~22年归母净利润 7.0/9.0/11.1亿，对应增速 38%/28%/23%，对应当前估值 20/16/13X。在公司基本面持续向上的背景下，我们认为对应今年 16X 的估值已具备较强性价比，坚定看好，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复导致终端消费不及预期；数据化改革进程低于预期

事件 1月11日，公司公告2020年业绩预告。公司预计实现营收27.5-28.5亿元（同比增长57.68%-63.42%），归母净利润0.55-0.75亿元（同比增长186.01%-290.02%），扣非归母净利润0.49-0.69亿元（较19年同期-0.12亿元，预计增加0.61亿元-0.81亿元）。 2020年业绩预计大幅增长，爆款奶酪棒持续放量 1）2020年业绩预计大幅增长：公司预计实现营收27.5-28.5亿元（同比增长57.68%-63.42%），归母净利0.55-0.75亿元（同比增长186.01%-290.02%），扣非归母净利润0.49-0.69亿元（同比增长501.97%-666.04%），归母净利率约2.00%-2.63%（同比增长0.91pct-1.54pct）；净利大幅增长的原因是2020年营业收入较上年同期有较大幅度增长，且上年同期净利润基数较小；2020Q1-Q3,奶酪板块下奶酪棒业务营收8.66亿元（占比46.20%），同比+190.85%，奶酪棒业务持续高增长带动奶酪板块表现亮眼;2）经推算，2020Q4公司营收约8.74-9.74亿元（同比增长49.40%-61.37%），归母净利润约0.02-0.22亿元（同比-71.43%至+214.86%）；扣非归母净利润约0.10-0.30亿元（较19Q4同期-0.24亿元，预计增加0.34-0.55亿元）,归母净利率约0.23%-2.26%（同比-0.97pct至+1.06pct）。 爆款单品放量+全渠道布局驱动高增长，规划产能10.8万吨支撑成长 1）爆款单品放量+高端化新品推出驱动高增长：a）爆款单品奶酪棒带动业务增长：奶酪棒业务于2018年推出，2019年收入过亿，2020Q1-Q3营收8.66亿元，同比+190.85%，收入贡献大幅上升，营收占比达46.20%（同比+20.46pct）；b）高端化新品推出有望提升盈利能力：2020年9月公司与全球IP榜首精灵宝可梦联手推出新品金装奶酪棒，主打≥40%干酪含量、高钙配方等卖点，较之前产品营养价值更高，线上销售原价约为28.4元/100g，高出传统奶酪棒30%~40%，卡位高端赛道有望提升利润率水平；2）全渠道布局加速市场渗透：a）经销方面，截至2020Q3，公司经销商达2573家（较年初增653家），经销渠道收入14.16亿元（占比75.52%），同比+81.28%；b）直营方面，公司已与家乐福/沃尔玛/物美等KA建立合作，并在2020年持续下沉精耕，进驻全家FamilyMart/罗森LAWSON等便利店、孩子王/婴贝儿等母婴店、盒马鲜生等新兴业态；截至20H1公司终端网点数达18.8万家，持续做大做深渠道网络；c）电商方面，公司覆盖全网多平台，19年电商渠道营收1.17亿元，同比+398.8%，20H1“618”公司在天猫芝士新类目/京东奶酪黄油类目销量皆位列第一，销售额同比+156%/+139%；3）规划产能10.8万吨支撑成长：公司目前奶酪运营设计年产能约4万吨(上海/天津工厂约2/2万吨)；在建筹建项目为上海第二工厂改扩建/吉林中新食品区建设/广泽乳业升级改造/吉林中新食品区建设一期/上海芝然改建，规划产能2.7/1.55/1.25/4.1/1.2万吨，合计约10.8万吨支撑成长。 投资建议 公司是国产奶酪先行者，爆款单品放量+全渠道布局驱动高增长，规划产能10.8万吨支撑成长，管理层厚积薄发，国民奶酪品牌深入人心。预计2020-2022年归母净利润0.71/2.29/4.00亿，增速270.17%/221.98%/74.34%，对应1月11日估值332.91/103.40/59.31倍（市值237亿）。 风险提示 食品安全控制风险；原材料价格波动风险；产能扩张不及预期风险。

鲜酒售卖机在食和家首秀，精酿啤酒销售迈出重要一步2020年底子公司精酿谷在食和家（DeliLife）上海陆家嘴世纪汇店实现了现打鲜精酿啤酒机的首发。本次鲜酒售卖机共推出了4款精酿啤酒——淡色拉格、淡色艾尔、德式小麦和盐汽艾尔。鲜酒售卖机占地空间非常小、可实现共用一个出酒阀出酒不串味、可自动清洗和制冷保鲜的功能，方便更换扎啤桶等优点。 鲜酒售卖机的首秀标志着公司精酿啤酒业务迈出了重要一步。 厂大目湾旗舰工厂2021年年3月将运营，2021年将是公司精酿啤酒元年2020年9月上海松江体验工厂投料生产，2021年3月大目湾旗舰体验工厂也将投入运营，2021年将成为公司精酿啤酒元年。大目湾工厂是参照工业4.0标准建设智能旗舰工厂，可年产1万吨精酿啤酒，配备玻璃瓶、易拉罐、keg桶等三条无菌级包装线，同时建有低温浓缩配方麦汁生产线，供应当日鲜项目的原料。工厂位于国家4A级景区，拥有工厂互动体验、酒吧现场品尝、商业街购物等体验精酿文化，也可以为消费者提供定制化服务。 间向下游延伸切入近千亿精酿啤酒赛道，打开长期成长空间2019年国内精酿啤酒的消费量占比2.4%，市场规模占比约5%，与美国13.6%的消费量占比和25%的市场规模占比相比还有很大提升空间。我们预计到2025年国内精酿啤酒市场规模约为875亿（125亿美金），占整体啤酒市场规模的11%，未来5年CAGR约为22%。公司将在未来3年投放300套Cutebrew和9000台鲜酒售卖机，依托设备优势强势切入精酿啤酒优质赛道。 “国际化+品类扩张”，海外收入占比58%，设备业务外延边界不断拓宽全球啤酒酿造设备市场空间90亿以上，增量市场主要在亚非拉，走国际化是必由之路。公司目前已经成完成亚非拉目标市场全覆盖。2019年海外收入占比58%。无菌灌装设备由啤酒领域向饮料、乳品和白酒等领域扩展，国内液态食品包装市场规模超100亿，设备业务外延边界不断拓宽。 盈利预测及估值预计2020-2022年营业收入为9.1/18.7/33.8亿元，同比增长21%/106%/81%；净利润为1.0/1.4/2.5亿元，同比增—/40%/78%，PE为30/21/12倍。给予公司2021年30倍PE，6-12月目标市值为42亿元。维持“买入”评级。2022年设备业务1.2亿净利润，精酿啤酒业务1.3亿净利润，给予设备业务15倍PE，精酿啤酒40倍PE，分部估值，公司2022年目标市值为77亿元。 风险提示：新冠疫情风险；汇率波动风险；精酿啤

事件： 预计 2021年关联交易金额与 2020年实际执行同比增长 40%以上 公司公告预计 2021年销售商品、提供劳务的关联交易金额合计达 163亿元，较 2020年实际执行同比增长 41%。 其中航空工业集团内单位预计销售商品金额达 142亿元，较 2020年实际执行同比增长 43%。 关联交易金额连续 2年大幅增长， 印证需求高增长 公司产品用户大部分为实控人中国航发及关联方航空工业下属企业。 公司 2020年关联交易金额同比增长 35%， 2021年预计同比增长 41%，连续 2年大幅增长， 印证需求高增长， 2020、 2021年业绩有望高增长。 航空发动机龙头， 战略地位重要， 研发周期长、生产壁垒高 航发动力系航发集团旗下唯一的航空发动机总装上市平台，也是我国唯一具备 全种类军用航空发动机生产资质的企业。航空发动机属于壁垒极高的国防产业， 具有投入高、技术门槛高、研发周期长等特点。 公司已实现从早期仿制到自主 研制，从中等推力向大推力、从涡喷向涡扇的跨越，逐步实现国产替代。 “十四五”军机加速列装，军发市场快速增长；民用市场亟待爆发 （ 1）国防领域：我国军机数量较美俄仍有相当大差距，且产品结构偏老旧，二 代战斗机保有量占比达较高。我们预计“十四五”期间先进军机有望进入快速 列装期，军用航空发动机市场规模达 2500亿元，年均近 500亿元。 （ 2）民用领域：商发市场空间广阔，据波音预测 2018-2037全球商飞需求量达 4.3万架， 假设发动机价值量占比 15%，对应年市场规模达 3120亿元（亚太地 区需求占比 42%，年市场规模超 1300亿元）。 此外，全球燃气轮机被通用电气 等垄断，公司舰船用、工业用燃气轮机已逐步投放市场，引领国产替代。 中长期看，航空发动机优于飞机整机；公司代表国防装备行业龙头 （ 1） 稀缺性强于飞机整机公司。 （ 2） 航空发动机更新迭代周期快于飞机整机。 （ 3） 成长周期长： 十年内军用航空发动机高增长， 十年后民用发动机接力。民 用发动机市场需求数倍于军用发动机。 维持买入评级 预计 2020-2022公司归母净利润分别为 13.5/18.6/28.8亿元，同比增长 25%/38%/ 54%， PE 为 147/106/69倍， PS 为 6.6/5.0/3.9倍。考虑到公司作为国防装备龙头 的战略地位和稀缺性，我们维持“买入”评级。 风险提示： 短期涨幅较大风险； 产品交付不及预期；型号进度不及预期。