省属国企， 煤电化一体区域龙头。 公司是甘肃省国资系统唯一煤炭上市平台。 2022年原靖远煤电通过增发方式收购窑煤集团 100%股权， 实现优质资产注入，截至 2023年底拥有 1624万吨核定产能及 690万吨在建产能。 煤炭销售结构方面， 根据 2023年 9月 25日公司在互动平台披露， 约 40%为长协煤， 40%为配焦煤， 20%为市场煤，“现货+长协”“焦煤+动力煤” 模式下弹性和稳定性兼具。 2024年一季度， 公司实现营收 28.22亿元，同比下降 10.6%； 归母净利润 5.36亿 元 ， 同 比 下 降 44.01%， 较 2023年 2/3/4季 度 归 母 净 利 润 分 别 增 长66%/91%/201%。 短期经营改善，基本面向上拐点确立。 1） 在建项目投产在即： 煤炭方面， 2024年白岩子&红沙梁露天矿进入联合试运转，在建红沙梁井工矿预计 25年进入试运转，正式投产后可提供 654万吨权益产能增量。 电力方面， 在建兰州新区火电机组 700MW 预计于 2025年 10月投产， 可增加机组容量约 86.5%， 火电机组陆续落地，煤电结构有望深化。 化工方面， 刘化化工一期项目 2023年进入单机试车阶段， 预计 2024年 6月产品产出， 根据公司公告， 测算一期项目净利为 4.1亿元，投产后将增厚公司业绩。 2） 负面影响改善： 2023年红沙梁露天矿处于浅层剥采和试运转阶段，煤炭热值较低， 2024年煤质改善提振煤价，由此带动2024Q1利润相较此前三个季度明显恢复；热电方面，受益于电改及容量电价制度，公司电价有望上涨，目前正积极和政府协商申请上调供热价格。 高质量发展凸显长期价值。 1） 发展规划指明成长方向： 公司规划 2025年末将实现煤炭产能 2314万吨、 电力装机 300万千瓦、 化工产能 140万吨；集团层面规划“十四五”末煤炭、电力、化工产能分别 3000万吨、 300万千瓦、 300万吨，“十五五”末煤炭产能 5000万吨。 根据公告披露，如集团或其控制的其他企业获得的商业机会与现甘肃能化及其子公司业务发生同业竞争的，集团将促成将该商业机会让予甘肃能化及其子公司，避免与甘肃能化及其子公司形成同业竞争或潜在同业竞争。 2） 多业务增量，盈利稳定性提升。 煤炭方面， 当前集团九龙川煤矿（800万吨/年） 已开工建设， 青阳煤矿正积极推进。 电力方面， 公司 4月发布公告，拟出资新设子公司筹建 2X660MW 庆阳电厂， 当前运行及在/待建火电合计 2820MW。 化工方面， 公司拟投建刘化化工集团二期项目， 对应尿素产能49.85万吨；集团金昌化工 2024年底计划形成合成氨 30万吨、尿素 30万吨、尿基复合肥 50万吨生产能力。 若后续电力化工项目顺利投产，可覆盖约当前煤炭销售量的 58%。 3） 现金流充沛， 资产结构优异。 公司 2024年一季度末负债率仅45%； 货币资金 81.23亿元，同比+14.2%，净现金 19.9亿元，现金流充沛。 投资建议：首次覆盖， 给予“买入” 评级。 公司立足煤炭主业， 延伸化工下游，在建项目陆续落地，盈利弹性逐步释放。 暂不考虑未来集团项目注入情况下， 我们预计公司 2024-2025年归母净利润为 22/26亿元，按照 6月 24日收盘时市值计算，对应 PE 为 7.65/6.59倍。参考可比公司估值，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 1）煤炭价格超预期下行； 2）全球油价下跌拖累化工品价格； 3）新项目投产进度不及预期。

公司具有完整铝一体化产业链，高端产品占比持续提升。 公司打造全球唯一同地区拥有热电、氧化铝、电解铝、熔铸、铝型材/热轧-冷轧-箔轧、废铝回收(再生利用)的完整铝加工最短距离产业链。2023年公司高端产品的销量约占公司铝产品总销量的 14%，较去年同期增长超 1个百分点；高端产品毛利约占公司铝产品总毛利的 30%，较去年同期增长近 9个百分点。 上游-公司在印尼布局合计 400万吨氧化铝产能，氧化铝供需偏紧价格有望维持高位。 截至 2023年末，公司国内氧化铝在产产能 140万吨，印尼氧化铝在产产能200万吨，合计 340万吨。 2024年 4月 29日公司拟投建印尼年产 200万吨氧化铝及其他配套公辅项目，公司规划氧化铝总产能已达 540万吨。从中国氧化铝月度供需平衡来看， 2024年整体氧化铝供需较紧，我们认为较为紧缺的供需结构下，氧化铝价格有望维持高位。 下游-公司重点发力汽车板、航空板、电池铝箔等高端产品。 公司汽车板、电池铝箔价格相对罐料加工费价格高，公司汽车板、 航空板、铝箔等高端产品放量将带动公司加工板块量价齐升。 （1）汽车板： 预计 2020-2026年全球汽车板需求量年复合增速约 14%， 公司汽车板在产产能 20万吨，在建产能 20万吨。 （2）航空板： 2002-2021年全球客机交付量 22769辆，预计 2022-2041年全球客机交付量将达到 42428辆，增长 86.34%，有望大幅拉动航空铝需求。 公司规划 5万吨航空板产能。 （3）电池铝箔： 据 GGII，预计到 2025年电池铝箔需求量分别达 54.25万吨、 105万吨。 截至 2022年 9月， 公司铝箔产能为 9.1万吨，其中包括 2.1万吨动力电池箔专用产线，电池铝箔需求增长将带动公司电池铝箔产品销量增长。 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 ： 我 们 预 测 公 司 2024-2026年 营 业 收 入 分 别 为318.48/341.77/367.33亿元，归母净利润分别为 38.40/41.96/46.15亿元， PE 为11.53/10.55/9.59倍。我们选取了三家铝产业链一体化企业， 2024-2026年平均PE 为 11.94/10.62/9.72倍，公司印尼氧化铝产能规模大，高端铝加工产品销量占比有望持续提升，公司估值较可比公司平均估值偏低，仍有上行空间，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 公司汽车板、航空板等高端铝加工产品产能建设不及预期； 公司印尼资产分拆上市股权稀释超预期； 氧化铝价格下跌超预期。

投资要点：首家从事电影发行的民企，全产业链布局扩大竞争优势。公司起步于香港电影发行，是国内首家从事电影发行业务的民营企业，业务不断向产业链上下游延伸，并在2019年获得相关政策出台后的第一张院线牌照，至此公司投资、发行、院线和影院四大业务成型。全产业链布局提升公司的竞争优势。上游投资把握内容，下游院线影院把控渠道，发行端整合上下游资源及长期积累的经验，进一步优化影片宣发，使得优秀作品“有的放矢”。 内容储备丰富，主旋律赛道竞争优势明显，创新布局动画赛道。公司主旋律电影优势显著，经过多年的探索，总结出主旋律与商业化拍摄相结合的“新主流”电影制片方法，以多部曲的形式推出“中国胜利”“中国骄傲”“山河海”三个系列纵向延伸IP价值，凭借主投的11主旋律电影收获了230亿元的票房，片均票房超20亿元。主投主控电影《红海行动》《长津湖》《长津湖之水门桥》分别取得了2018/2021/2022年度票房冠军。公司掌握了影视行业的“核心资产”，即人才，与众多优秀的导演、监制、演员和编剧等长期合作。一方面通过签订长期合作协议确保合作可持续性；另一方面影视艺人持股有利于提升合作忠诚度。此外，公司主旋律影片拍摄多次获得政府机构指导。未来公司计划每年以“三大片+三小片”的节奏上线新片，内容储备充足。24年暑期档包括成龙主演影片《神话》的续篇《传说》（定档7/12）、《红楼梦之金玉良缘》（定档7/26），其他重要作品包括《蛟龙行动》《克什米尔公主号》等。此外，公司尝试动画赛道。新增电影项目《人体大战》，项目总投资为12,000万元，公司预计实现31%-40%投资回报率。 AI方面积极探索，公司电影《传说》应用Deepfake技术，即将登上银幕。我们认为，此前Sora带来的架构升级，为AI生成视频在长视频领域落地带来机会。 公司对AIGC的探索与应用会在几个层面，包括影视剧内容生成、艺人角色养成、电影后期辅助、IP授权合作等。在后期领域，AI赋能影视已相对成熟，公司已有应用落地。公司即将上映的电影《传说》中，导演唐季礼与其团队运用了“Deepfake深度伪装”AI技术，还原出27岁成龙的样貌。在制作领域，公司积极探索，AIGC科幻短剧集《三星堆：未来启示录》发布。该剧第一季共12集，由抖音联合出品，将在抖音短剧暑期档播出。 公司逆势扩张有望提升市占率形成Apha，影视行业恢复提供Beta。截至2023年底，公司院线旗下已加盟127家影院，包含101家公司旗下影院及26家外部加盟影院，同比净增加9家。影院方面，票房总额近5年维持在影投公司前10名，且市占率逐步提高，2023年约为2.09%。博纳影投旗下影院整体经营效率较高。 根据拓普数据，在票房Top10中，博纳影院场均收入685.43元，排名第四；单影院产出1117.13元，位居第四。此外，行业内部“洗牌”的节奏加快，影投集中度逐步提升。公司抄底收购多家影院，逆势扩大影院业务基本盘，2021年以1.4亿元收购7家业界公认高端品牌UA影院，平均收购金额2000万元。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年收入分别为29.76/36.67/38.52亿元，同比85.1%/23.2%/5.1%；归母净利润分别为3.06/5.13/5.66亿元，同比155.3%/67.8%/10.3%。24年公司参投的《飞驰人生2》票房表现出色，暑期档《传说》、《红楼梦之金玉良缘》已定档；其他重点片单包括《蛟龙行动2》《克什米尔公主号》等，因此我们认为在影片投资端公司有望大幅恢复。公司是国内稀缺且优质的主旋律商业化电影投制方，拥有丰富的行业资源、一流的制作水平与对影片精准定位，同时内容储备丰富，有望提升项目稳定性和业绩确定性。此外，AIGC赋予公司长期成长性。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动、票房表现不及预期、作品无法如期上映等。

先发优势+持续精进，造就高分子防水材料引领者。 凯伦股份成立于 2011年，是集防水材料研发、制造、销售及施工服务于一体的国家高新技术企业。 2017年 10月 26日公司实现 A 股上市，成为中国建筑防水行业首家创业板上市公司。 公司主要产品包括具有行业技术原创性的 MBP、 PVC、 TPO 防水卷材， TMP 融合瓦等多种优质防水材料，通过实施高分子防水材料差异化竞争策略，引领高分子防水材料应用新趋势。 2023年以来公司逐渐走出房地产下行带来的业绩低谷， 增长引擎重启， 2023年公司实现营业收入 28.01亿元，同比+31.63%，实现归母净利润 0.23亿元，同比+114.24%。 史上最严防水新规落地， 测算防水市场有望扩容超 61%。 防水新规于 2023年 4月 1日起正式实施，为防水行业首部通用规范。防水新规在完善行业规范的同时， 有望直接带动防水材料用量。 按照规上营收口径， 2022年防水市场规模达到了1192.14亿元，根据我们的保守估计，在不考虑市场本身增长的情况下， 仅防水新规实施后将带来超 735亿元市场规模增量，较 2022年大幅增长 61.70%。 新规实行后，产品质量更有保障，生产非标产品以及环保不达标的小微企业市场份额或将出清，市场竞争环境有望改善。在此背景下，大型防水企业的竞争力预计将逐步增强，行业集中度有望进一步增加。 精细化赛道+严控风险，助力公司业绩回暖。 1） 深耕高分子卷材赛道，着力差异化竞争： 与其他防水卷材相比，高分子卷材有耐腐蚀、耐老化、使用寿命长、适配光伏屋顶， 是未来全球防水卷材发展的主流方向。 高分子防水产品是凯伦股份代表性名片， 先发布局较早，有望持续巩固竞争优势。 2） 推动收入结构变革，严控应收账款风险： 公司持续调整收入结构，集采占比有所下降。 虽应收账款有所上升，但公司重视风险，严格把控坏账计提，单项计提总体或将接近完成，未来单项集体准备有望持续退坡，应收账款风险得到控制。 投资建议： 凯伦股份作为最早布局高分子防水领域的企业，具有良好的先发优势，伴随防水新规落地、地产基建需求回暖、光伏屋顶需求增大以及自身渠道布局的进一步完善，公司后续增长具有持续性。 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 0.75、 1.33和 2.20亿元，同比增长 232.46%、 77.33%和 65.20%，对应EPS 分别为 0.20、 0.35和 0.57元， 首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示： 原材料价格上涨；新产品开发不及预期； 防水新规落地不及预期； 房地产市场恢复不及预期。

事件：长安汽车公布 5 月销量。5 月，长安汽车实现汽车销量 20.7 万辆，同比+3.3%，环比-1.6%。其中，长安自主品牌销量 17.1 万辆，同比+4.7%，环比-1.0%；自主乘用车销量 12.3 万辆，同比+1.3%，环比+0.1%。此外，5 月自主品牌海外销量3.3 万辆，同比+72.9%，环比+5.2%；自主品牌新能源销量 5.5 万辆，同比+87.8%，环比+6.4%。2024 年 1-5 月，长安汽车累计实现汽车销量 110.9 万辆，同比+12.0%；自主品牌累计销量 93.2 万辆，同比+11.6%；自主乘用车累计销量 68.4 万辆，同比+8.5%；自主品牌海外销量 17.4 万辆，同比+80.8%；自主品牌新能源累计销量23.5 辆，同比+72.7%。 深蓝、启源交付量环比提升，深蓝、阿维塔多款新车亮相。1）5 月深蓝交付 14371辆，同比+109.8%，环比+12.8%。5 月 15 日，深蓝 S05 首次亮相；5 月 17 日，深蓝 L07 新车曝光。截至 5 月 22 日，深蓝 G318 展车已到全国各订单中心，并可开启试驾体验。2）5 月长安启源交付 13557 辆，环比+14.6%，并计划实现 2025年面向全球推出 C798、C390 等 10 款全新王牌数智产品。3）5 月阿维塔交付 4569辆，同比+162.9%，环比-12.9%。5 月 10 日，阿维塔 07 亮相，拥有纯电和增程两种动力形式，并拥有后驱和四驱两种驱动形式。5 月 19 日，阿维塔高定车 012正式官宣。 海外市场加速拓展；长安汽车成为首批 L3 级智能网联汽车试点单位。1）出口方面，去年 11 月，长安汽车在曼谷举办东南亚品牌发布会，正式进入泰国市场，辐射全球右舵市场，同时首个海外基地——泰国新能源基地在泰国罗勇府开工奠基，预计 2025 年 1 季度将正式投入使用，初期产量 10 万台，后续将扩容至 20 万台； 2024 年将聘请本地员工超 600 人，本地化率超 80%，并在 2026 年达到 90%，此外，公司同步在泰国设立了长安汽车东南亚、长安泰国销售、长安泰国零部件三家本地公司。在不久前的曼谷车展，深蓝 L07、S07 一举突破 3000 台订单，同时 S07 斩获 4 月泰国 BEV 销量榜首荣耀，环比增长 90.9%。此外，阿维塔携旗下双旗舰车型阿维塔 11、阿维塔 12 已亮相泰国。2）智能化方面，6 月 4 日，长安汽车成为首批 L3 级智能网联汽车试点单位。此次长安汽车申报车型 SL03i 配备的 L3 级交通拥堵自动驾驶系统（TJP），是在智能驾驶技术方面的一项重大突破。该系统具备了动态驾驶任务执行、动态驾驶任务后援、人机交互等功能，同时针对高速和城市快速路段的交通拥堵场景，还能够有条件启用 L3 级自动驾驶模式，在减轻驾驶疲劳的同时，有效提升了驾驶体验。 盈利预测与投资建议：我们维持公司盈利预测，预计公司 2024-2026 年归母净利润为 81.86、102.77、126.39 亿元，对应 PE 为 16、13、10 倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场价格竞争超预期、公司新能源转型不及预期、公司智能化进程不及预期、公司新车销量不及预期。

事件： 公司发布《未来三年(2024-2026 年)现金分红规划》及第二期员工持股计划。 2024-2026 年，公司将以固定现金分红+特别现金分红方式进行现金分红； 第二期员工持股计划激励对象为公司核心经营管理团队（28 人），该计划针对性匹配公司上市后第二个三年发展规划（2025-2027 年）。 分红规划分为固定分红和特别分红两部分， 2024 年股息率超 4.5%。 固定分红金额为： 2024-2026 每年固定现金分红金额分别为人民币 7.5、 8.5、 10 亿元（含税）；特别现金分红触发条件为： 以 2023 年度(基期)公司归母净利润 13.06 亿元为基数， 2024-2026 年连续三年，公司当年实现的归母净利润持续增长，且同比增幅超过18%时，启动当年度特别现金分红计划，现金分红金额下限为人民币 2000 万元。不包含特别分红情况下，公司 2024-2026 年股息率分别为 4.54%、 5.15%、 6.06% （以 6 月 5 日公告日收盘市值计）。 第二期员工持股计划锚定 15%年业绩增速，彰显公司长期发展信心。 本次员工持股计划资金规模不超过 9877.5 万元， 设定的 2025-2027 年三年期归母净利润考核指标分别为不低于 17.25 亿元、 19.84 亿元、 22.81 亿元， 以 2024 年 15 亿的考核目标为基数计， 年业绩增速 15%。 此次员工持股计划有望助力公司实现核心人才团队稳定， 长期扎根服务于公司。 “一主两翼”格局持续深化， 长期发展动能充足。 公司清洁能源主业历经多年市场考验展现良好业绩韧性， 单吨收益保持在平稳水平， 天然气价格回落大背景下，公司下游端积极匹配工商业及燃气电厂客户，有望进一步提升终端需求，上游则具备船舶、接收站等贸易核心资产，助力公司灵活配置资源，降本增效。“能服+特气”作为“两翼” 则提供业绩进一步增长弹性： 能源作业服务单吨收益稳定，扩张节奏清晰； 募投项目的 LPG 船舶已实现顺利交付并对外提供服务，核心资产能力和能源物流业务体量进一步提升；特种气体锚定商业航天， 并积极推进终端零售，具备良好弹性。 投资建议与估值： 预计公司 2024-2026 年收入分别为 294.43 亿元、 316.32 亿元、330.02 亿元，增速分别为 10.8%、 7.4%、 4.3%，归母净利润分别为 15.1 亿元、17.6 亿元、 20.2 亿元，增速分别为 15.5%、 17.6%、 14.7%。对应 PE 分别为 12X、10X、 9X。 维持“买入” 投资评级。 风险提示： 全球经济波动风险，上游采购及其价格波动风险，汇率波动风险，项目推进不及预期风险，政策推进不及预期风险。

事件：公司发布 2024年 5月经营快报，铝板带箔产销创历史新高。 产量方面。 ①单月： 公司 2024年 5月生产铝板带箔 12.72万吨，创历史新高，同比增加 22.7%，环比增加 3.3%；生产铝型材 0.17万吨，同比增加 13.3%。 ②累计： 公司 2024年1-5月累计生产铝板带箔 59.5万吨，同比增加 18.6%； 累计生产铝型材 0.84万吨，同比增加 12.0%。 销量方面。 ①单月： 公司 2024年 5月销售铝板带箔 12.94万吨，创历史新高，同比增加 21.5%，环比增加 3.4%；销售铝型材 0.14万吨，同比增加 27.3%。 ②累计： 公司 2024年 1-5月累计销售铝板带箔 59.43万吨，同比增加 18.9%；累计销售铝型材 0.71万吨，同比增加 18.3%。 一季度铝价稳健回升，二季度震荡走高。 根据长江有色金属网数据，截至 2024年6月 3日， 2024Q2现货铝均价达到 20518元/吨，较 2024Q1环比增加 7.7%，而2024Q1现货铝均价为 19054元/吨，较 2023Q4环比增加 0.5%。 主因海外局势严峻，推涨外盘铝价，叠加国家不断发布宏观政策提振消费，现货铝价继续上行。 海外方面，力拓集团在澳大利亚的 Yarwun 冶炼厂和昆士兰氧化铝有限公司氧化铝发货受阻，海外氧化铝供应短缺，支撑外盘铝价。国内方面，中国不断发布经济提振政策，例如多城市取消限购政策等，沪铝价格整体上行。 长期规划产销规模达 200万吨，再生铝保级应用持续增加。 公司下辖 9家全资子公司、 2家控股子公司、 2家全资孙公司， 3家参股公司，现拥有巩义、郑州、荥阳、东莞、昆山、韩国光阳等生产基地，铝板带箔销量由 2012年的 31万吨，迅速扩大至 2023年的 125万吨，公司再生铝保级应用产能已达 100万吨。随着在建义瑞新材项目新增 70万吨绿色新型铝合金材料产能逐步投产，公司产销规模可达 200万吨，再生铝保级应用产能将达 140万吨。 盈利预测。 根据加工费以及公司远期产销量目标， 我们预计公司 2024-2026年营收分别为 339/383/385亿元，归母净利分别为 14.7/16.5/16.7亿元，对应 EPS 为1.18//1.32/1.34元， 2024年 6月 3日收盘价对应 PE 分别为 10.41x/9.28x/9.17x，维持“买入”评级。 风险提示： 在建项目进展不及预期；下游需求不及预期； 铝加工费大幅下降。

公司概况：主营汽车真皮内饰，积极拓展能力边界。公司深耕汽车内饰材料行业近20年，产品包括真皮、绒面超纤、超纤革、PU、PVC等，品类持续拓展。受原材料价格上涨、牛皮革产能利用率下降等因素影响，2020-2023年公司盈利能力有所下滑；2024Q1公司业绩同比快速提升。 行业分析：自主真皮龙头，国产替代空间广阔。环保趋势下部分整车厂逐步从真皮切入人造革，但真皮凭借自然舒适的手感和特有的性能，仍深受消费者的青睐。 15万元以下价格区间的部分新势力和自主品牌车型可选配真皮座椅，真皮向更低价位车型渗透。消费升级趋势下，国内乘用车市场高价位车型销量占比持续提升，高价位车型真皮方向盘、真皮座椅配置率更高，有望带动真皮需求增长。国内汽车皮革市场合/外资企业占据约80%份额。明新旭腾等自主真皮供应商在技术积累、成本管控及响应速度等方面持续进步，有望受益于整车厂降本压力下的国产替代趋势，提升市场份额。 公司看点：受益于超纤革产品拓展和新能源客户放量。（1）超纤革产品性能优越，是真皮的最佳替代品。国内车用超纤革市场主要被意大利欧缔兰、日本东丽等进口厂商占领，国产替代空间广阔。公司超纤采用水性环保工艺，生产中不使用甲苯与DMF等有毒有害的有机溶剂，并积极开展产能建设，有望打开成长空间。（2）公司积极拓展新能源客户，2022年以来获得多家知名新能源整车厂真皮产品项目定点，2023-2024年陆续量产。公司有望充分受益于新能源汽车高景气度，实现对新能源客户销售收入的快速增长。（3）公司持续加大国内/国外产能布局，预计IPO、可转债募投项目全部投产后，公司真皮终端产能将达到160万张/年，水性超纤产能将达到1000万平方米/年；公司积极推进国际化战略，墨西哥工厂计划于2024年正式投产，有望贡献业绩增量。 盈利预测与投资建议。未来随着超纤革产品持续拓展、新能源客户订单逐步放量、墨西哥工厂投产，公司业绩有望再上一个台阶。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.08/1.64/2.24亿元，EPS分别为0.66/1.01/1.38元，对应当前股价PE为21.4/14.1/10.3倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：汽车行业景气度不及预期、原材料价格大幅上涨、客户拓展不及预期

洁净室设备龙头，深耕高级空气净化技术二十载。公司前身南京埃科成立于2001年，成立之初主要业务为针对电子和空调行业基础产品的研发、生产及销售业务，核心产品包括空气过滤器等，2002年公司进入电子半导体洁净室领域，随后陆续成为电子领域龙头企业FFU供应商。得益于半导体产能扩张，公司营收规模净利润实现快速增加，2018-2023年营业收入年复合增长率为18.66%，归母净利润复合增长率达37.6%。 我国晶圆产能增速全球领先，扩产节奏明确，产能扩增有望带动半导体厂房建设加速。根据SEMI发布的《世界晶圆厂预测报告》，全球半导体每月晶圆产能有望于2024年突破3000万片（以200mm当量计算），同比增速达6.4%。全球范围看，SEMI预计中国大陆2024年开始运营18个项目，产能同比增加13%。新建产能方面，中芯国际、晶合集成、长鑫存储和士兰微合计计划建设10座，集邦咨询预计，2024年底中国大陆将新建32座晶圆厂，新建项目有望推动半导体洁净室设备需求进一步增长。 产品性能出众，过滤器耗材属性持续优化公司业务模式，提升盈利能力。公司主要产品包括风机过滤单元、过滤器产品、空气净化设备，核心产品风机过滤单元及过滤器在总静压、耗电量等性能指标国内领先。优异性能带来良好毛利率，2022H1，公司高效/初中效过滤器/FFU毛利率分别为33.1%/40.2%/23.8%。其中过滤器产品毛利率高且具备耗材属性，耗材占比提高有望改变公司业务模式——由项目承接转变为工业消费品，大大提高盈利能力和现金流情况。2023年公司替换耗材收入占总收入比约30%，随着客户积累不断加深，耗材占总收入比有望进一步提高。 多领域积累丰富优质客户资源，海内外产能持续扩张。经过多年深耕，公司下游客户涵盖半导体、医疗等多领域，包括中芯国际、英特尔等众多国内外大型半导体企业。自2006年开始，公司为中芯国际全国多个工厂供应FFU、高效/超高效过滤器、化学过滤器等产品，用于保障中芯国际系的历代产品线(包括中芯国际最先进的14nm和28nm制程)对空气洁净度的要求。产能方面，公司募投的南京二期产能投产在即，满产后可达目前南京工厂的1.5倍，助力公司在半导体产业链新一轮扩张东风中实现长足发展。海外方面，公司近年来积极拓展以东南亚为代表的海外市场，已通过了多个国际著名厂商的合格供应商认证，进入核心供应链，2023年新签订单海外占比约为15%-20%，2022年底，公司于海外购买了两间新厂房，预计扩充后海外产能将提升至原有产能的4倍。 投资建议：我们选取再升科技（主要产品包括空气过滤器材料及器材）、金海高科（空调过滤网细分行业的全球龙头企业，主要产品包括高性能过滤材料、功能性过滤材料和功能性过滤网）以及亚翔集成（主业为洁净室工程服务）作为可比公司，2024/2025年可比公司平均PE为27X，22X。我们认为，公司作为国内洁净室设备龙头，已在半导体领域积累了深厚优势，并正积极扩充产能、开拓新应用领域及进军海外市场，具备较强成长性。我们预计公司2024-2026年分别实现收入18.54/22.89/27.26亿元，同比增长23.2%、23.5%、19.1%；实现归母净利润2.39/2.85/3.61亿元，同比增长38.2%、19.2%、26.5%。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示：原材料价格变动风险，研发回报不及预期风险，下游需求不及预期风险，产能扩张不及预期风险，海外拓展不及预期风险。

轻快成长进行时，珠宝龙头新征程。 周大生为成立于 1999 年的中高端国民珠宝品牌，旗下产品以“黄金为主力，钻石为优势”，设有周大生、周大生经典、 BLOVE等五大子品牌。至 2023 年底，周大生全国线下门店已突破 5000 家，连续 13 年荣获世界品牌实验室“中国 500 最具价值品牌”，目前位列中国轻工业第二名，内地珠宝品牌第一名。 2023 年受益行业高景气度， 公司实现收入 163 亿元，归母净利润 13.2 亿元，同比增长 46.5%/20.7%。 善用营销借巧力，国民品牌先出圈。 1）产品力的体现是以轻快灵活打法紧跟市场趋势，早期以钻石镶嵌品类差异破圈，近年调整产品策略向黄金品类倾斜， 推出国家宝藏系列、莫奈联名系列等新品类，有效优化品类结构提升盈利能力，再度迎合需求红利。 2）品牌力的背后是渠道与营销的共振，周大生依托三四线渠道先发优势迅速抢占品牌红利，再以渠道规模与精细化营运提升品牌势能。 2019 年以来年均销售费用投放近 7 亿元，已建立销售闭环与高效转化， 2023 年双十一期间品牌线上全渠道 GMV 超 13.8 亿元，位列淘宝/抖音/京东黄金类目销售第 1/2/3 位。 渠道布局“1+N+线上”，多维支持加盟展店。 渠道力的体现是线下网点的不断加密与线上零售额的高速成长， 1）直营体系：品牌生命力持续验证。线下自营门店高度标准化，打造品牌标杆，至 2023 年线下自营门店收入同增 51%至 16.2 亿元，平均单店营收 558 万元，同增 23.6%，其中多数头部优秀直营门店坪效可达 20 万元/平米左右；线上渠道发力天猫等电商， 2023 年收入 25.1 亿元，同增 62.3%；2）加盟体系：自 2021 年引进省代制度全面赋能渠道，前端允许加盟商向供应商直接采购黄金饰品，省略中间经销加价环节；中端给予小贷金融与供应链服务助力展店，后端协助门店配货模型与云店导购。高利润率驱动下，至 2023 年末加盟门店数已达 4775 家， 2023 年平均单店毛利达 40 万元，同增 17.4%。 盈利预测与投资建议： 周大生为黄金珠宝龙头品牌，新产品与新工艺的推广有效加速渠道型品牌向产品型品牌的转型升级，渠道革新与省代制度的引进有望进一步整合区域优质资源，释放成长弹性。我们预计公司 2024-2026 年收入分别为196.3/229.0/259.5 亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为 20%/17%/13% ， 归 母 净 利 润15.3/17.2/19.3 亿元，同比增长 16%/12%/12%，对应 2024 年 PE12 倍，对比同业估值水平在品牌势能加持下仍有提升空间，首次覆盖并给予“买入”评级。 风险提示： 消费不及预期、渠道拓店受阻、加盟商管理不善

数字化营销赋能销售增长，渠道创新迈上发展新台阶。i茅台是贵州茅台推出的一款数字营销APP，于2022年3月31日试运行，现已成为茅台集团的重要销售平台和文化传播渠道。i茅台有“享约申购”“畅享云购”两大购物通道，其中“享约申购”为茅台非标及1935系列设置，实行每日预约制，“畅享云购”包含多系列精品酒及美食、文创等各类产品，双通道设置既确保了用户对稀缺产品的优先获取权，又满足了消费者的多元化需求。i茅台在吸引和维护高活跃用户流量方面起重要作用，截至2024年3月31日，注册用户数超过6500万，日活跃用户达700万。i茅台顶层设计完善，试运营期间完成5次APP升级，致力于提升用户消费体验。S2B2C数字化平台模式有助于打通消费链路，推动销售增长。非标产品存在一定价差空间，吸引众多消费者及投资者。 i茅台增收优势明显，“享约申购”贡献卓著。自2022年3月31日试运行起，i茅台申购总投放规模呈明显增长趋势，在产品投放结构上，公司持续在茅台1935和贵州茅台酒（生肖酒）上发力引领需求。从申购人次来看，总申购人次呈现微增态势，各大单品出现分化，贵州茅台酒（珍品）与茅台1935申购人数下跌，贵州茅台酒（生肖酒）申购人数走高。i茅台增收亮眼，其中2023三季度和第四季度实际总酒类收入分别同比增长36.77%和119.32%，“享约申购”为创收主力军占据主导地位，“畅享云购”持续发力贡献收入增量。 投资建议：我们认为，作为行业龙头公司品牌壁垒深厚，未来有望保持平稳增长，预计2024-2026年公司实现营收1740.73/2010.77/2326.56亿元，实现归母净利润868.17/1017.82/1190.34亿元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济恢复不及预期，行业竞争加剧，新品推广不及预期

事件： 2024 年 5 月 27 日，公司发布公告，因业务发展和增加海外生产基地布局的需要，提升公司的国际竞争力和服务能力，完善公司业务布局和中长期战略发展规划，拟设立马来西亚全资子公司并投资建设生产基地。 建设 50 万套/年海外安全系统总成产能，打造全球化交付能力。 根据公司公告，公司拟通过搭建新加坡子公司（或海南自贸港设立子公司）通道，全资设立马来西亚子公司进行项目建设。马来西亚工厂拟设立在马来西亚汽车高科技产业谷或其他待选区域，利用公司自有资金和自筹资金，第一期项目投资总额不超过 5000 万元人民币，后续视需求追加投资。第一期拟征地约 20-30 亩，或租用同等条件工业厂房，投资按安全系统总成 50 万套/年规划，拟在 2025 年下半年达到量产状态，后期视增量进行追加投资，包括引入上游零部件工艺和产线、提升装配产能。我们认为本次海外产能的建设，将助力公司打造全球化交付能力。 海外客户持续开拓，公司积极推进出海战略。 当前随着全球供应链格局变化，各大国际车厂积极寻求头部的自主品牌供应商，逐步打破了安全系统领域固有的寡头垄断的格局。公司积极拓展全球客户，目前海外客户处于快速开拓阶段，此前公司收到欧洲知名汽车制造商 S 客户的定点通知书，公司获得该客户 F 平台的项目定点，将为该平台车型提供整车安全带产品，该平台车型生命周期内产量总计约 55万台，销售额约 4,156 万欧元。本次投资是公司基于 G 客户、 S 客户项目定点的海外产能布局需求，以及公司第二个五年规划的整体战略考虑而实施的对外投资行为，是公司“出海战略”实施的第一步。通过在马来西亚投资建设工厂，借助其地域优势以及成本优势，公司有望加速推进出海战略。 持续拓展客户+产品升级，安全带总成业务有望迎来量价齐升。 我们认为安全带总成业务作为公司传统主业，有望迎来量价齐升。在量方面，汽车安全产品市场当前处于国产替代阶段，公司以自主品牌客户为基础，并陆续拓展新能源、新势力等多个主流客户，完成国内主流整车厂的业务布局，随着自主品牌车企的增量和新老项目的逐步放量，公司销售量有望快速增长；在价方面，安全带行业正在从传统机械构件向电控方向转变，从被动向主动发展，且安全带行业中 ECU 芯片及电机部件的应用也逐渐普及，安全带单车价值量处于不断上升阶段，公司安全带相关产品有望受益于产品矩阵优化带来的单价提升。 气囊总成+方向盘总成作为第二增长曲线陆续放量，公司有望实现加速成长。 公司汽车安全气囊和汽车方向盘产品为新开发业务，于 2021 年度实现批量生产，成为公司第二增长曲线。公司利用自身的优势，在原有客户基础上实现了安全气囊和方向盘产品的突破，同时考虑到安全气囊和方向盘与安全带均为汽车被动安全系统产品，而且各类产品在开发试验中有着相互关联的作用，后续公司有望进一步突破现有客户。据公司 2023 年年报，当前公司的气囊以及方向盘定点项目陆续量产，有望加速提升成长能力。 盈利预测与投资建议： 考虑到公司安全带业务有望迎来量价齐升，第二增长曲线陆续放量，且公司积极出海拓展自身成长能力，我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 2.74、 3.86、 5.08 亿元，根据 2024 年 5 月 28 日收盘价 29.35 元计算，对应 PE 估值分别为 24.17、 17.16、 13.04 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 产能建设进度不及预期、新业务发展不及预期、定点落地不及预期

事件： 公司发布 2023年和 2024年一季度业绩公告， 2023年公司实现营业收入13.47亿元，同比增加 6.69%；实现归母净利润 0.41亿元， 同比增加 34.87%。 单 Q4实现收入 3.97亿元，同比下降 11.19%，归母净利润 0.07亿元， 同比增加124.23%。 24Q1实现收入 1.12亿元，同比下降 37.53%，实现归母净利润-0.1亿元，同比减少 145.73%。 分业务看， 技术服务营收增长明显，毛利率有所下滑。 2023年系统集成/设计/技术服务/软件开发业务分别实现收入 5.96/2.94/1.62/1.57亿元，同比-4.25%、-5.5%、 +78.99%、 +58.18%。 毛利率方面，综合毛利率为 21.37%，同比-1.71pct，系统集成/设计/技术服务/软件开发业务毛利率分别为 11.07%、 34.03%、 23.3%、37.05%，同比+0.83%、 -0.84%、 -19.01%、 -9.39%。 期间费用率同比提升 1pct， 在研项目储备充分。 经营效率方面， 2023年公司期间费用率为 18.99%，同比+1.01pct，销售/管理/研发/财务费用分别为 4.75%、6.9%、 4.75%、 2.58%，同比-0.62pct、 +0.97pct、 +0.38pct、 +0.28pct。 公司当前在研项目储备充分，涵盖虚拟电厂、智慧城市、工业互联网等多个领域，助力公司长期发展。 电力市场改革加速推进，能源聚合商重要性凸显。 2023年 7月发布的《关于深化电力体制改革加快构建新型电力系统的指导意见》， 强调要科学合理设计新型电力系统建设路径，在新能源安全可靠替代的基础上，有计划分步骤逐步降低传统能源比重。 随着更高比例的新能源接入，电力系统的智能化、柔性灵活及安全高效要求进一步提升。公司在虚拟电厂领域的定位为能源聚合商、 平台与技术提供商和运营商，具备深圳虚拟电厂、冀北虚拟电厂等充足的项目运营经验。 2023年，公司还承接了国网湖南电力 2023年智慧能源综合服务平台新型电力负荷管理系统深化应用开发实施项目，国网湖南综能公司 2023年新兴业务敏捷迭代开发实施项目等多个项目，不断夯实数字能源业务经验。 随着新型电力系统建设持续推进，公司有望充分受益。 投资建议与估值： 根据公司 2023年及 2024Q1业绩情况，我们调整盈利预测， 并新增 2026年预测，预计公司 2024-2026年分别实现销售收入为 15.08亿元、16.59亿元、 18.03亿元，增速分别为 11.9%、 10%、 8.7%。 归母净利润分别为 0.57亿元、 0.82亿元、 1.08亿元，增速分别为 38.3%、 43%、 31.8%。 对应 PE 分别为46X、 32X、 24X。 维持“增持” 投资评级。 风险提示： 政策推进不及预期风险， 研发不及预期风险，市场竞争风险，项目建设不及预期风险。

事件： 公司免热处理合金材料取得某头部新能源车企资质认证，预计对公司未来经营业绩产生积极影响。 立中四通轻合金集团股份有限公司全资子公司天津新立中合金集团有限公司于近日取得某头部新能源车企的免热处理合金材料的资质认证。代表公司的免热处理材料已通过了该终端客户的全部验证， 预计将对公司未来的经营业绩产生积极影响，有利于提升公司整体盈利能力和市场占有率。 公司免热处理合金未来有望规模化量产。 公司的免热处理合金材料已小批量供应，用于生产某高端汽车品牌的纯电动车型电池包支架结构件。在大型结构件方面，公司目前多品种系列免热合金材料正在同步推广中，以满足客户不同零部件性能选择。公司目前已就一体化压铸免热处理合金材料与多家头部新能源车企、大型压铸厂和 CTC、 CTB 和 CTP 等技术公司开展了商业洽谈，已完成部分客户的材料和零部件验证工作，并将尽快推进免热合金材料的规模化量产落地。 多个定点项目公告， 项目销售额将在未来逐步释放。（1） 2024 年 2 月 2 日公司公告： 公司子公司新泰车轮收到某国际汽车制造商铝合金车轮项目的定点合同，项目预计 2025 年 9 月开始量产，项目生命周期四年，预计累计销售总额约 19.4 亿元。（2） 2024 年 2 月 6 日公司公告： 公司子公司天津立中于近日收到某国际头部车企畅销车型铝合金车轮项目的定点通知，项目预计 2025 年中期开始量产，项目生命周期三年， 累计销售总额约 2.5 亿元。（3） 2024 年 3 月 12 日公司公告：公司子公司新泰车轮于近日收到某全球大型汽车企业集团高端锻造铝合金车轮项目的定点通知，新泰车轮被确定为该项目的定点单位。根据客户规划，项目预计从2025 年 5 月开始，项目生命周期 8 年，预计总销售额约为人民币 7.5 亿元。（4） 2024 年 4 月 8 日公司公告： 公司子公司保定市立中车轮制造有限公司收到某高端智能电动汽车客户锻造铝合金车轮和某国际知名汽车制造商旋压铝合金车轮项目的定点通知，客户 1 项目预计 2024 年 12 月开始量产，项目生命周期 3 年，预计项目周期内销售金额约 0.15 亿元；客户 2 项目预计 2026 年 3 月开始量产，项目生命周期 6 年，预计销售金额约 7 亿元。（5） 2024 年 5 月 21 日公司公告：公司子公司保定市立中车轮制造有限公司于近日收到某国际知名汽车制造商铝合金车轮项目的定点通知项目预计 2026 年 6 月开始量产，项目生命周期 6 年，预计项目周期内销售金额约 3.77 亿元。 盈利预测： 随公司铝板块及锂电材料板块产能扩张、产能利用率提升、免热处理合金放量， 预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 286.01/346.34/418.39 亿元。归母净利润分别为 10.16/11.37/13.23 亿元，对应 PE12.54/11.20/9.63 倍，公司作为上游铝合金龙头企业，估值有望随利润持续向上， 维持“买入”评级。 风险提示： 公司产能扩张不及预期；铝合金行业竞争加剧超预期；公司产品研发配套不及预期

事件： 2024年 5月 21日，公司发布关于控股股东、实际控制人股份转让暨控制权拟发生变更和权益变动的提示性公告。据公告， 胡丹锋、华铁恒升、大黄蜂控股及黄建新与海控产投签署了《股份转让协议》，以 7.258元/股的价格转让持有的华铁应急非限售流通股份合计 2.75亿股，占上市公司总股本的 14.01%，总价款为 19.97亿元。本次权益变动前，胡丹锋先生直接持有公司 2.36亿股股份，并通过大黄蜂控股间接控制公司 1.75亿股股份，华铁恒升间接控制公司 0.27亿股股份，合计控制公司 4.38亿股股份，占上市公司总股本的 22.31%。本次权益变动后，胡丹锋先生直接持有公司 1.77亿股股份，比例由 12.01%降至 9.01%。 上述协议转让完成后， 海控产投将持有公司 14.01%的股份，成为控股股东，海南省人民政府国有资产监督管理委员会将取得华铁应急的实际控制权。 业绩承诺方面，胡丹锋先生作为业绩承诺人，承诺华铁应急于 2024-2026年营业收入分别不低于 32/40/50亿元， 2024、 2025年净利润分别不低于 6.0亿与 6.3亿元，且 2024-2026三年累计净利润总额不低于 20亿元。 国资入主全面赋能公司战略发展， 打造全球头部设备运营商。 据公告，本次交易完成后， 海控产投母公司海南控股将全面助力华铁应急的战略发展， 共同打造全球头部设备运营商。具体来看， 海南控股将在三大方面发挥国资背景的赋能优势： 1） 海南控股将大力推进华铁应急的融资工作， 包括但不限于采取为公司提供贷款担保、 向公司推介贷款银行或融资租赁公司、 或向公司直接提供资金支持等方式。 我们认为， 国有控股背景将提升公司信用能力，助力公司获取持续稳定的融资来源及更低的融资成本，为公司扩大核心主业高空作业平台机队规模及其他新业务发展提供资金保障。 2） 海南控股将推动与华铁应急开展轻资产、业务协同等全面战略合作。 轻资产方面， 参考华铁应急此前与浙江东阳城投和江西贵溪国资的轻资产合作经验， 轻资产模式下，公司可避免大规模的初始资金投入， 有利于快速扩张高空作业平台机队规模并降低经营风险。 业务协同方面， 海南控股将充分发挥海南自贸港的制度和政策优势，统筹旗下机场板块、区域综合开发板块资源，与公司高空作业平台、建筑支护板块协同发展。 我们认为，此次公告明确提及推动轻资产模式合作与业务协同，有望提供更多业务资源，并巩固公司在核心主业的规模优势。 3） 海南控股将重点支持创新性租赁业务全面发展，并推动相关业务落地海南。 5月6日，华铁应急发布关于投资智算中心建设的公告， 宣布拟投资 10亿元开展智能算力业务，通过向客户提供 GPU 级的高端算力资源租赁及增值技术服务取得收益。 海南省同样重视算力产业发展， 23年 12月海南省人民政府办公厅印发《海南省培育数据要素市场三年行动计划(2024—2026)》，特别强调算力网络基础设施能力的提升， 推动建设国家云资源池，构建分布式云网融合资源池，形成全岛算力“一张网”，并推动多元数据服务供给站打造行动， 探索建立各方广泛参与、共享收益的数据服务供给新机制。 我们认为， 此次海南国资入主华铁应急，呼应了该省发展算力产业的战略规划，未来公司在政策倾斜和市场机遇方面或有更多超预期收获。 传统业务高成长性不改， 智算业务有望迎来新发展机遇。 我们认为， 公司传统主业高空作业平台租赁行业高景气度可持续、 公司龙头优势巩固、 切入创新业务算力租赁有望打开想象空间，成长性有望持续兑现。 1） 公司传统业务高空作业平台租赁行业受益于传统建筑场景应用渗透率提升， 形成强替代效应， 叠加后建筑市场和城市运维的新应用场景正在开拓，有望进一步打开市场空间。 我们测算 25年中国高空作业平台租赁市场保有量或达 93.1万台， 3年 CAGR 达 29.48%。 2）公司作为高空作业平台租赁龙头企业， 竞争优势不断巩固。 21-23年公司以设备保有量口径的市占率为 14.32%/18.19%/22.12%， 截至 23年底全国网点 290余个，从规模与渠道看均稳居行业第二。 24年 4月公司发布新一期股权激励计划草案，业绩考核目标对应 24/25年收入增速均为+35%，归母净利润增速均为+30%，高业绩增速体现公司作为行业龙头的较强发展信心。 3） 布局数字创新板块，智算业务有望加速发展。 24年 3月 6日，公司公告为新控股子公司科思翰智算提供总计不超过 10亿元担保，为其业务发展提供资金保障。 科思翰智算已先后与无问芯穹、科蓝软件等客户达成深度战略协作，根据公司公告，科思翰智算已实现 2.4亿元的算力租赁业务订单落地。 此次国资入股后，考虑到与公司战略规划上的高契合程度，未来算力租赁相关业务有望加速发展。 投资建议： 我们认为， 此次国资成为控股股东有望帮助公司改善融资成本， 巩固公司规模优势，并在以算力租赁为代表的多品类战略中取得更多政策与资源倾斜，进一步激发公司长期成长性。 我们维持此前盈利预测， 预计公司 24-26年归母净利润为 10.43、 13.58和 17.40亿元， 现价对应 PE 分别为 12.31、 9.46、 7.38倍，维持“买入”评级。 风险提示： 股份转让尚需取得各主管部门批准或确认，存在一定不确定性、 租金水平与出租率超预期下降、 高空作业平台管理规模扩张不及预期、 管理效率提升不及预期。