事件：公司发布 2023年年报，2023年公司实现营业总收入 3.5亿元，同比+30.2%，实现归母净利润 0.8亿元，同比+42.4%，实现扣非归母净利润 0.7亿元，同比+28.1%。 营收净利创历史新高，净利率同比提升。2023年公司实现营业总收入 3.5亿元，同比+30.2%，实现归母净利润 0.8亿元，同比+42.4%，实现扣非归母净利润 0.7亿元，同比+28.1%。从毛/净利率的角度看，23年公司毛利率为35.7%，相较于 22年降低 1.6pct。23年公司净利率为 22.7%，相比上年同期增加 2.0pct。公司营收增长主要受益于公司汽车显示系统零部件、汽车中控台零部件、新能源动力总成零部件等产品销量提升。从期间费用率来看，23年 公 司 销 售 费 用 率 为 2.8% （ 同 比 持 平 ） ， 管 理 费 用 率 为 6.5%（+0.4pct），研发费用率为 5.6%（同比持平），财务费用率为-2.7%（-1.0pct）。公司整体期间费用率相比去年同期减少 0.6pct，总体来看公司降本增效取得实质进展，期间费用率稳定在低位。 不断丰富产品矩阵，大中型产品将成为未来主要增长点。大型复杂镁合金铸件在汽车零部件方面的规模化应用是汽车用镁的发展方向之一。公司经过十余年对镁合金压铸技术的深入研究，目前已成功设计开发镁合金新能源汽车动力总成壳体、镁合金外挂式备胎支架、镁合金显示器背板、镁合金汽车中控台骨架等大中型镁合金汽车零部件并成功运用，且公司产品受到终端品牌厂商及消费者的认可。例如公司成功开发并量产镁合金汽车变速器壳体、电机端盖等产品并应用于上汽智己平台、上汽大通、上汽乘用车部分系列车型。同时 2023年，公司大吨位镁合金半固态注射成型机，成功达产车载中大型支架产品。目前公司大中型产品占比正逐年上升。未来公司将在现有产品的基础上加大显示器背板支架类、中控扶手类、动力总成壳体类等大中型产品的开拓力度，使大中型产品作为公司未来主要增长点。 积极扩充国内外产能，提升公司行业竞争力。2023年度，公司不断大力开发新客户新产品，承接新项目 35项，这对公司的生产能力提出很高的要求，因此公司提前预备产能以满足客户的需要。2023年 10月公告，公司做出在泰国投资建设生产基地的战略举措，泰国基地的设立可以更好地开拓国际市场与应对海外客户的需求，提升服务客户水平，进一步完善公司全球化布局。2023年 11月公告，公司通过自有资金或自筹资金出资 10.1亿元建设新产能，拟与奉化经济开发区管理委员会签署《项目投资建设协议》，在奉化经济开发区投资建设年产 300万套汽车用高强度大型镁合金精密成型件项目，此项目有利于进一步巩固公司在汽车轻量化及新能源汽车零部件领域的市场地位，提升公司镁合金业务在汽车轻量化领域的产业应用规模。目前，两个项目均在稳步推进中。 维持“增持”投资评级。受益于汽车轻量化的发展趋势、日益严格的节能减排要求以及新能源汽车的快速发展，镁合金、铝合金已经成为减轻汽车整备质量的主要轻量化材料。同时单车用镁量、单车用铝量正保持快速增长。公司凭借在镁合金压铸市场的先发优势，可以迅速切入行业供给侧改革需求， 在镁合金轻量化应用大规模释放的契机下快速占领市场份额。预计公司 24-26年归母净利润分别为 1.1/1.5/2.1亿元，维持“增持”投资评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；原材料价格上升风险；产品结构变化风险； 下游汽车行业产销规模下降风险；汇率波动风险等。

2023年公司积极推进台华绿色多功能锦纶新材料一体化项目建设，收入、利润同比分别增长27%、67%，单Q4增速加快。随着下游品牌进入新的补库周期，公司将继续释放差异化新产能，发挥行业领先优势，优化产品结构，提升盈利能力，打开成长空间。预计24-26年公司归母净利润规模为5.68亿元、7.05亿元、8.64亿元。当前市值对应24PE16X、25PE13X，维持强烈推荐评级。 2023年低基数下高增，Q4增速加快。 1）2023公司全年实现营业收入50.94亿元，同比增长27.07%；归母净利润4.49亿元，同比增长67.16%；扣非净利润3.64亿元，同比增长88.93%。 公司在平产销、去库存、优化产品结构方面取得较好成绩，实现营收、利润较高增长。 2）23Q4实现营收15.78亿元，同比增长57.94%；归母净利润1.22亿元，同比增长527.20%。 收入拆分：各类产品均实现增长，内销好于外销。 1）分产品：2023年长丝营收26.23亿元（+26.98%），其中销售量同比增长41.83%，坯布营收12.04亿元（+43.11%），成品面料营收11.32亿元（+13.12%）。 2）分地区：内销营收43.79亿元（+32.58%）；外销营收6.42亿元（-3.11%）。 盈利能力显著提升。 1）2023年公司毛利率为21.79%，同比增长0.09pct；净利率为8.82%，同比增长2.12pct。分产品：长丝毛利率17.70%（-1.43pct），坯布毛利率23.79%（-0.74pct），成品面料毛利率27.67%（+4.05pct）。分地区：内销毛利率19.49%（+0.16pct），外销毛利率35.06%（+3.38pct）。 2）23Q4公司毛利率为21.85%，同比增加4.45pct；净利率为7.74%，同比增长10.61pct。 管理费用率&研发费用率降低。2023年公司销售费用率为1.13%，同比持平；管理费用率为4.39%，同比减少1.33pct；研发费用率为5.53%，同比减少0.40pct；财务费用率为1.48%，同比增加0.07pct。 现金流减少，存货周转效率提升。1）2023年经营活动净现金流同比减少49.02%至3.03亿元。2）2023年存货周转天数为161天，同比-9天。3）2023年应收账款周转天数为54天，同比+1天。 盈利预测及投资建议：公司积极推进台华绿色多功能锦纶新材料一体化项目的建设，实现高质量发展。随着下游品牌进入新的补库周期，公司将继续释放差异化新产能，发挥行业领先优势，优化产品结构，提升盈利能力，打开成长空间。预计2024年-2026年公司收入规模为61.82亿元、73.15亿元、85.77亿元，同比增速为21%、18%、17%；归母净利润规模为5.68亿元、7.05亿元、8.64亿元，同比增速为27%、24%、22%。当前市值对应2024PE16X、2025PE13X，维持强烈推荐评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险；产能扩张进度不及预期的风险；下游需求不及预期的风险等。

公司深耕铸件产业多年，技术优势显著。经历了风电抢装景气周期后，成长为风电铸件行业领先企业。陆海风平价后，受到终端降价诉求与大宗涨价影响，铸件行业整体盈利有所下滑；公司通过产能高质量扩张、持续降本增效，盈利能力已有显著修复，Alpha属性仍较为鲜明。此外，公司依托自身产能与技术优势，积极横向布局各项新业务，其核废料罐业务目前已具备量产能力，有望打破海外垄断。 公司简介。公司成立于1992年，并于2016年上市；公司专注于铸件产品制造，一方面，致力于做大做强风电铸件和塑料机械铸件两大板块，另一方面通过球墨铁厚大断面技术的研究贯通，积极布局多领域，目前在重工装备领域形成了独有的竞争优势。公司预告，2023年归母净利润为4.5-5.2亿元，同比增长30.7%-51.0%；扣非归母净利润为3.73-4.43亿元，同比增长40.9%-67.3%。 管理层深耕铸件行业，技术优势突出。公司高管人员均有较长从业经历，管理经验丰富；同时对行业有较为深刻的认识，比较重视公司在技术研发上的持续投入，近5年研发费用占比均在3.8%以上。在重工装备领域，积累了多项关键技术成果。 产品竞争力强，龙头地位将进一步稳固。公司作为铸件行业龙头，在近年行业整体盈利承压的情况下，一方面，在积极扩张产能、优化产能结构，补足精加工产能短板；另一方面，开展成本技改项目，提升资源整合能力与人效，截至2023年Q3，盈利能力已率先修复。持续产能高质量扩张与降本增效，将进一步稳固公司在铸件行业的龙头地位。 风电行业盈利有望逐步企稳。风机通过大型化的技术变革，总体成本快速下降；但在抢装景气周期中，制造业扩产幅度大。同时，下游对制造端的降本诉求仍然比较强。因此，风电行业竞争较为激烈，近几年整机盈利水平有所承压。展望未来，随着近期乡村风电政策的落实、海风审批限制因素逐渐捋顺，我国风电装机有望稳定增长；产业链盈利承压，也将压制后续厂商扩产节奏，产业链供需态势有望好转，盈利水平或逐步企稳。 积极布局新业务，核废料罐有望打破海外垄断。公司以大规模风电铸件产能为支撑，通过球墨铸铁领域多年的技术积累，积极布局核电、铸钢等新业务领域。其自主研发的核废料罐运输产品，被鉴定为国际先进水平，目前已具备量产能力。作为国内率先实现核废料罐产业化的企业，公司有望打破海外企业在该产品领域的垄断。 投资建议：考虑公司转让新能源运营资产的受益，预计2023、2024年归母净利润为4.78、7.22亿元，对应PE27x、18x，给予“增持”评级。 风险提示：风电装机不及预期、公司产能投产不及预期、降本增效不及预期等。

事件：公司发布2023年年报，23年公司实现营业总收入20.2亿元，同比+30.7%，实现归母净利润1.5亿元，同比+9.2%，实现扣非归母净利润1.2亿元，同比+23.5%。 单季度营收创历史新高,莱昂嵘泰营收增速明显。23年公司销售规模持续增长，经营业绩稳步提升，公司实现营收20.2亿元，同比+30.7%，实现归母净利润1.5亿元，同比+9.2%。其中4Q23实现营收5.8亿元，同比+19.4%，环比+13.2%，单季度营收创新高。在海外业务方面，公司境外销售区域包括美国、墨西哥、法国和德国等地区，墨西哥莱昂工厂助力海外销量增长，23年莱昂嵘泰实现营业收入3.7亿元，同比+34.0%，但莱昂嵘泰在利润端仍有所承压。从期间费用率来看，23年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.7%/8.0%/4.7%/-0.3%，整体期间费用率较22年提升0.1pct。 从利润率来看，23年公司毛利率为22.2%，同比下降1.6pct，净利率为7.9%，同比下降1.4pct。 坚持“转向系统+新能源汽车”产品定位，新能源业务发展提速。（1）在转向业务方面，公司转向系统汽车零部件产品已应用到全球知名的大型跨国汽车零部件供应商及新能源主机厂的各类车型中，且在电动转向机壳体产品系列领域具备较强的竞争优势，量产交付量再创新高，全球龙头地位进一步巩固。此外，公司后轮转向业务顺利通过客户验证，配套欧洲知名整车厂和国内头部新能源主机厂高端车型的项目交付量均超出预期。（2）在新能源业务方面，公司新能源汽车的驱动、控制单元铸件公司已大批量稳定供货，正加大力度开发车身结构件、电池包、附车架和大型一体化铸件。2023年，新获或新增开发博世、采埃孚、蒂森克虏伯、博格华纳、舍弗勒、耐世特、威伯科、爱塞威、海纳川、浙江轩孚、江苏巨石等新能源汽车、汽车结构件等产品新客户或新项目，2023年新能源汽车类产品销售收入占比提升至约24%。 定增项目有序推进，持续加码新能源产品品类和产能。公司23年启动再融资定增项目“新能源汽车零部件智能制造项目”，该项目于24年1月已获得上交所受理并持续推进，项目计划总投资88,000万元，在江苏扬州建设产能，占地202余亩，计划购买3,000T到9,000T不等的先进中大型精益压铸单元，进一步加大公司在中大型压铸设备上的投入，主要生产新能源汽车三电系统部件、结构件、一体化压铸部件，丰富公司目前新能源产品种类，扩大相关产品供给，提前布局新能源汽车前沿技术领域，掌握先发优势。本项目拟引进国内外先进的压铸机、热处理炉、加工中心等自动化生产设备，全面提升公司压铸生产线自动化水平、提高生产效率。 拓展汽车领域外的压铸件市场，开辟新的业绩成长曲线。公司将加大研发和销售人才储备，对汽车领域外的压铸件市场加大开发力度，重点进攻储能、太阳能、氢能源等，以丰富产品矩阵、扩大企业销售规模，增加竞争力和抗风险能力。全球储能蓬勃发展，公司积极开拓储能客户，通过发挥大型压铸机的产能优势和大型铸件的技术经验优势，集中精力开发储能电池、储能结构件等铸件业务，使其成为新的业务增长点。维持“强烈推荐”投资评级。公司在转向系统持续承接新订单，业务稳健增长；新能源业务在手订单充沛，再融资定增项目有望提升新能源产品产能；随着公司不断调整、优化产品结构，积极发展新客户，有利于提升公司业绩，且在规模效应和降本措施的推进下，公司盈利能力有望提升。考虑到海外项目在盈利能力方面仍有所承压，且公司新投资设立了泰国生产基地，所以下修了此前对公司的盈利预测，预计24-26年公司实现归母净利润2.5/3.5/4.8亿元，对应PE分别为17.6/12.5/9.2倍，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：行业发展不及预期；海外业务发展不及预期；上游原材料价格波动风险；客户集中度较高的风险和市场竞争加剧风险等。

事件：公司发布2023年年报，报告期内实现营业收入12.53亿元，同比增长8.70%，归母净利润0.95亿元，同比下降15.88%，扣非净利润0.57亿元，同比下降40.73%；其中四季度单季实现收入3.26亿元，同比增长6.50%，归母净利润0.21亿元，同比增长903.15%。同时公司公告，拟投资1.45亿元建设年产6.5亿平方米储能及动力电池用锂电隔膜项目。 反射膜收入稳步增长盈利能力提升，光学基膜仍有所亏损。报告期内，公司反射膜在全尺寸领域市占率稳步提升；干法隔膜通过主流客户认证，并实现批量生产及出货，该项目处于建设投入期，存在一定亏损；公司积极拓展光学基膜品质及应用领域，毛利率得以改善，但受市场供需结构等影响，光学基膜仍存在一定亏损。2023年公司反射膜收入9.52亿元，同比增长8.57%，毛利率37.63%，同比提高2.76pct，销量1.44亿平方米，同比增长17.37%；光学基膜收入1.27亿元，同比下降9.93%，毛利率-6.48%，同比提高0.74pct，销量1.43万吨，同比下降4.19%。2023年因新项目建设投入期及新产品开发等因素，费用同比明显增加，其中销售费用、管理费用、研发费用分别0.52亿、1.02亿、0.69亿，同比分别增长13.53%、36.90%、32.25%。 全球电视持续大尺寸化趋势，MiniLED渗透率有望提升。根据洛图科技（RUNTO）数据，2023年全球电视市场品牌整机出货量达2.01亿台，同比下滑1.6%，其中LCD电视出货1.96亿台，同比下降0.9%；OLED电视出货548万台，同比下降20.6%。尽管出货总量下降，但大尺寸趋势仍在深化，2023年全球电视出货的平均尺寸达到49.3英寸，较2022年增加1.6英寸，有助于拉动反射膜需求增长。由于OLED材料在寿命和可靠性方面不及MiniLED，近期多家行业龙头企业发布搭载MiniLED背光的新一代产品，在电视、笔电及车载显示等传统智能硬件中的MiniLED渗透率有望持续提升，公司MiniLED反射膜未来发展前景光明。 持续拓展膜材料新产品新产能，有助打开未来成长空间。截至2023年底，公司在建项目主要包括年产8万吨光学级聚酯基膜、5.6亿平方米锂离子电池隔膜、3000万平方米高端光学深加工薄膜、2000万平方米半导体封装用离型膜项目；此外，公司还布局了舟山年产4亿平方米储能和动力汽车用锂离子电池隔膜项目及年产2000万平方米光伏用胶膜项目，其中光伏用胶膜项目已经完成产品开发与验证，并实现批量出货。公司干法隔膜产品已实现批量生产及出货，湿法产线已安装和调试；加快推进CPI薄膜（透明聚酰亚胺薄膜）等项目的开发与验证；完成光伏用胶膜产品开发与验证，并实现批量出货；完成TPX离型膜难点突破，并实现相应出货。 维持“增持”投资评级。由于光学基膜业务改善不明显，部分新项目投产初期盈利水平较低，我们调整盈利预测，预计2024~2026年公司归母净利润分别为1.17亿、1.50亿、1.80亿元，EPS分别为0.40、0.52、0.62元，当前股价对应PE分别为31、25、21倍，维持“增持”投资评级。 风险提示：原材料价格上涨、下游市场需求不及预期、新项目放量不及预期。

2023年公司毛利率、净利率明显提升，人效水平大幅上行，A5等新交易体系产品优势扩大，资管、合规风险等新进赛道布局取得重要进展。看好公司在此轮行业机遇下持续提升核心产品市占率，维持“强烈推荐”评级。 事件：公司发布2023年报，实现营收7.44亿元，YoY+19.10%；归母净利润2.33亿元，YoY+40.49%；扣非归母净利润2.17亿元，YoY+38.94%；23Q4单季营收/归母净利润/扣非归母净利润YoY+21.31%/22.38%/22.45%。 全年毛利率、净利率明显提升，人效水平持续上行。2023年综合毛利率69.16%，同比提升1.70pct，其中定制软件、运维服务、系统集成毛利率分别提升4.23/2.28/3.76pct；归母净利润率31.58%，同比提升5.28pct。净利润率的提升除受益毛利率的提升之外，还与经营效率的提升有关：去年期间费用率40.59%，同比下滑1.81pct；销售、管理、研发费用率分别同比变动+0.56/-1.81/-1.66pct，除销售费用率之外均下降明显，而销售费用（主要是市场推广费用）的大幅提升恰说明公司市场开拓力度在加强。2023年公司人效水平大幅提升，其中人均收入提升16.61%，人均利润提升37.53%。 拳头产品优势扩大，新进赛道布局取得重要进展。2023年公司A5中标某头部券商第三代核心系统建设项目，此外还与3家战略合作客户签署升级合同，在东吴完成了行业首家软硬件全面国产化单轨运行，总上线客户突破10家。 A5场外业务平台在某头券商顺利上线，完成了超千万客户的一次性切换，另一家头部券商也基本完成了上线准备工作。战略赛道布局方面，在大资管业务领域公司新一代投资管理核心平台研发取得重要进展，在合规风险领域，公司新一代全面风控核心平台取得首家突破。 信创叠加产品代际升级行业机遇，看好公司市占率提升。在此轮证券IT（包括资管IT）核心交易系统代际升级及行业信创走向深水区双重浪潮叠加下，公司面临着拳头产品市占率大幅提升的历史机遇。公司的A5是业内率先具备完整上线经历并实现了规模化签约新一代核心系统，HTS节点数量、承载交易量持续增加，领先优势扩大，此外在投行、投研、资管等领域积极布局并逐步取得产品、客户突破，在此轮行业发展浪潮中有望充分受益。 维持“强烈推荐”投资评级。预计公司24-26年收入9.04/11.35/13.86亿元，预计归母净利润3.13/4.02/5.04亿元，当前股价对应PE20/15/12x，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：产品落地签约不及预期；信创等政策落地不及预期；竞争加剧。

事件：公司发布2023年年报，2023年实现收入25.18亿元，同比增长0.26%，归母净利润8.73亿元，同比下降6.54%，扣非归母净利润7.12亿元，同比下降18.61%；其中四季度单季实现收入7.71亿元，同比增长35.03%，归母净利润2.52亿元，同比增长36.93%；扣非归母净利润2.08亿元，同比增长31.45%。 从应用领域看，航空航天领域贡献主要增量。报告期内，从应用领域来看，航空、航天、新能源为公司三大收入来源，其中航空领域实现收入12.53亿元，占比49.79%，同比增长20.89%；航天业务实现收入3.47亿元，占比13.79%，同比增长37.73%；新能源业务实现收入5.99亿元，占比23.78%，同比下降21.91%；非航装备和科研业务实现收入1.18亿元，同比下降24.24%；包括工业制造、体育休闲等其他业务实现收入2亿元，同比下降33.14%。 从具体产品来看，T300定型产品为重要基石，T800产品及MJ系列新定型产品为主要增长动力。报告期内，碳纤维板块中，T300定型产品实现收入8.52亿元，占比51.12%，同比增长2.91%；以工业用碳纤维为主的T700产品实现收入2.6亿元，同比增长16.06%；以新定型航空用碳纤维为主的T800产品实现收入2.87亿元，同比增长50.61%，占比17.20%；以新定型卫星结构应用为主的MJ系列碳纤维实现收入2.07亿元，同比增长54.45%；前沿新产品贡献收入0.62亿元，占比3.72%。航空用、航天用新定型碳纤维产品贡献持续增加，表明公司新老主导产品过渡顺利，并将成为公司未来的主要增长动力。 培育新质生产力，引领高质量发展。公司在现有产品系列基础上，着力培育新产品，M40X级、T1100G级等新型号碳纤维的研发、研制取得节点性进展；商飞舱内结构用纤维增强树脂阻燃预浸料应用研究项目在报告期内完成全部测试和验证项目并于期后完成验收，定向开发的有人机、无人机、特种飞行器等高端领域预浸料在报告期内按节点有序推进，结合市场需求成功开发的热塑性预浸料、碳纤维单丝预浸料、3C消费电子预浸料、光伏预浸料为后期市场拓展垫定坚实基础；先进复合材料板块能力建设和业务培育取得重要进展，主体单位涉及多个装备领域的试制项目按照节点要求圆满完成研制计划，公司提供材料配套、部件研制、整体装配一条龙服务的TP500无人运输机正式投入量产。 民品碳纤维短期承压，包头项目预计2024H1投产。2023年我国碳纤维运行产能为14.08万吨，需求量为6.9万吨，国产碳纤维市占率提升至76.7%，展望未来几年，国内仍有不少碳纤维产能规划，预计民品碳纤维仍面临一定压力。据百川盈孚，近期碳纤维市场价格维稳运行，目前国产T300(12K)/T300(24/25K)/T300(48/50K)/T700(12K)华东市场价分别为90/77/72/140元/千克。公司内蒙包头项目目前已转入投产前的准备阶段，计划于2024年上半年投产。此外，公司公布24-26年股东分红回报规划，预计每年以现金分配的利润赢不少于当年实现的可分配利润的20%，且分配金额不低于按合并会计报表口径计算的当年实现的可分配利润的20%。2023年公司计划每10股派发现金股利5元（含税）。维持“强烈推荐”投资评级。预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.4、11.9、13.4亿元，EPS分别为1.25、1.44、1.62元，当前股价对应PE分别为23.1、20.1、17.8倍，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：重大合同交付不及预期、新产品开发不及预期、产品销售价格下降的风险。

公司 Q4 收入 2.60 亿， 同比+14.4%，归母净利润为 0.32 亿元，同比+36.6%， 24 年公司目标收入及利润双位数增长。公司不断创新引领需求，收入端基本盘香菇酱稳步增长，当前葱油酱结合线上渠道快速扩张，已形成第二成长曲线并仍处于放量阶段， 24 年有望延续快速增长态势，未来新品类同样可期，同时配料业务绑定下游大客户需求稳健。盈利端看，短期预计成本价格稳中有降，毛利率随成本及结构改善仍有提升空间，同时线上渠道拓展增加投入预计带来费用率提升，净利率保持在相对稳定的水平。我们建议重视公司对酱类创新产品需求的洞察能力，关注第二第三成长曲线带来的高质量增长，预计公司 24-25年 EPS 分别为 1.93、 2.19 元，对应 24 年估值 22X，维持“增持”评级。 Q4 收入/归母净利润分别同比+14.4%/+36.6%。 公司 2023 年实现营业收入9.94 亿，同比增长 12.8%；归母净利润 1.72 亿，同比增长 36.7%，归母扣非净利润 1.64 亿，同比增长 74.7%，利润略低于此前业绩预告。单 Q4 看，公司收入 2.60 亿， 同比+14.4%， 归母净利润 0.32 亿， 同比+36.6%，现金回款3.34 亿， 同比+10.9%， 慢于收入增速， 经营性现金流净额 0.45 亿， 同比+11.0%，合同负债 0.19 亿， 同比下降 29.4%。公司 23 年现金分红 1 亿元，分红率 58%，同时以资本公积金向全体股东每 10 股转增 4.6 股。 葱油酱表现亮眼，线上渠道持续扩张。 23 年分产品看， 调味食品收入 5.58亿，同比+19%（量+15.9%， 价+2.7%） ， 调味配料收入 4.34 亿，同比+5.7% （量+1.3%， 价+4.4%）； 分渠道看，线下渠道收入 8.03 亿， 同比+2.3%，线上渠道收入 1.89 亿， 同比+99.8%，占主营业务收入比例提高至 19.0%。H2 分产品看，调味食品同比+25.2%（量+19%， 价+5.2%），量价齐升主要在于葱油酱持续高增表现亮眼，香菇酱仍稳健增长，调味配料同比+4.9%（量-0.6%， 价+5.6%），销量下滑主要系春节错期影响。分渠道看，线下渠道同比+1.6%，线上渠道同比+86.9%， 主要系公司加大线上渠道投放力度所致。分地区看，主力市场华中/华东分别同比+33.2%/+10.1%， 西南/华南/华北市场分别同比+14.3%/+6.1%/+2.9%， 境外低基数下同比+249.5%， 西北/东北市场则分别同比-24.4%/-9.7%。截止 23 年末， 公司经销商数量 1951 个， 较上年同期增加 205 个，环比 Q3 增加 89 个， 经销渠道持续扩张。 成本回落毛利率改善，线上投放增加费用率提升。 23 年公司毛利率 41.6%，同比+4.7pcts，其中调味食品毛利率 41.6%， 同比+4.6pcts， 调味配料毛利率41.2%， 同比+4.8pcts，毛利率改善主要系成本回落， 以及线上渠道占比增加结构优化所致； 销售费用率 15.0%， 同比下降 1.0pct， 主要系央视广告费用收缩所致；管理费用率 5.0%， 同比下降 0.1pct，净利率 17.3%，同比+3.0pcts。单 Q4 看， 公司毛利率 41.6%， 同比+7.0pcts， 销售费用率 17.1%，同比+2.6pcts，主要系加大线上渠道投入所致； 管理费用率 6.4%， 同比+0.9pct，净利率 12.5%，受益于毛利率提升， 同比+2.0pcts， 但环比 Q3 有所下降。 24 年展望： 香菇酱以点带面， 葱油酱持续增长。 23 年公司受益于大单品葱油酱放量，以及成本回落红利，利润实现较快增长。 24 年公司收入及利润目标同比双位数增长，公司主营业务连续十一年保持正增长，盈利能力持续提升。24 年看，公司香菇酱大单品扎实稳健，以点带面推向全国带动品牌力延伸。 葱油酱第二曲线发展明确， 23 年收入过亿， 24 年随着投放增加， 有望继续打开天花板， 其他新品爆发力可期。同时渠道厚积薄发，紧抓线上红利，打开空间，结合成本控制力强，盈利高且稳健，公司有望收入端延续双位数增长，利润端保持稳定的净利率水平。 投资建议： 第二曲线明确， 盈利保持稳健，维持“增持”评级。 公司 Q4 收入 2.60 亿， 同比+14.4%，归母净利润为 0.32 亿元，同比+36.6%， 24 年公司目标收入及利润双位数增长。公司不断创新引领需求， 收入端基本盘香菇酱稳步增长，当前葱油酱结合线上渠道快速扩张， 已形成第二成长曲线并仍处于放量阶段， 24 年有望延续快速增长态势， 未来新品类同样可期，同时配料业务绑定下游大客户需求稳健。 盈利端看， 短期预计成本价格稳中有降，毛利率随成本及结构改善仍有提升空间，同时线上渠道拓展增加投入预计带来费用率提升，净利率保持在相对稳定的水平。 我们建议重视公司对酱类创新产品需求的洞察能力，关注第二第三成长曲线带来的高质量增长，预计公司 24-25 年 EPS 分别为 1.93、 2.19 元， 对应 24 年估值 22X， 维持“增持”评级。 风险提示： 需求复苏不及预期、 成本大幅上涨影响盈利、新品及新渠道拓展不及预期

（ 1）公司 23 年开发业务销售额小幅下滑，但行业排名仍有提升，往后看，因拿地力度处于低位，判断推货减少背景下销售额增速仍将面临一定下行压力；（ 2）此外公司年报披露将推动大宗资产及股权交易、经营性物业抵押贷款以及推进 REITs 发行，关注其对“增量”资金的促进，有望提高短端资金面安全性；中长期角度，若如年报所述：“坚定降杠杆，未来两年削减付息债务 1000 亿元以上”，或可实现可持续的内生式增长，期待永续经营假设得到进一步巩固；（ 3）公司在年报中披露：当前行业正在经历深度调整，经过综合考量， 2023年度公司不派发股息，不送红股，也不进行资本公积金转增股本。预计24E/25E/26E EPS 分别为 0.79/0.80/0.81 元/股（同比分别-23%/+1%/+2%），当前股价对应 PE 分别为 10.2/10.0/9.9，综合考虑公司销售仍面临下行压力以及降杠杆规划等，给予“增持”评级。 23 年全年业绩承压，主要受开发业务拖累。 公司 23 年实现营业收入/营业利润 /归母净利润分别 为 4657 亿元 /293 亿元 /122 亿元 ，同比分别 为-8%/-44%/-46%；（ 1）营业收入同比下降主要受开发业务结算下滑拖累，非开发业务收入维持稳定增长，结构上，开发业务实现结算收入 4016 亿元（同比-10%），非开发业务实现收入 641 亿元（同比+8%），非开发业务占收入比例约 14%；（ 2）营业利润同比增速明显低于营收增速主要是受毛利率下滑、销售费用率及财务费用率增加、资产减值损失增加以及投资收益下滑等拖累，具体看，整体毛利率下降 4.3pct 至 15.2%，销售费用率增加 0.2pct 至 2.6%，管理费用率下降 0.7pct 至 1.2%，财务费用率增加 0.3pct 至 0.8%，资产减值损失增加 30 亿至 35 亿元，投资收益占收入比例下降 0.2pct 至 0.6%；（ 3）归母净利润增速略低于营业利润增速，主要是所得税率及少数股东损益占比略有增加，具体看，所得税率（所得税/利润总额）增加 3.1pct 至 31.4%，少数股东损益占净利润比例增加 0.8pct 至 40.5%；（ 4）据公司年报披露：考虑到当前行业正在经历深度调整， 23 年度决定不分红。 往后看，公司 24 年计划竣工面积 2206 万方，较 23 年实际竣工面积下降 30%；同时 23 年末已售未结均价 15413 元/平，较 22 年末下降 2.2%；综上，判断开发业务收入在量、价回落预期下或仍面临下行压力。同时，在近两年房价下行背景下判断结算毛利率或仍将底部波动 23 年全年销售额小幅下滑，行业排名上升至第二。 公司 23 年实现全口径销售金额 3761 亿元（同比-10%），销售面积 2466 万方（同比-6%），销售单价15252 元/平（同比-4%），据克而瑞排行榜，公司 23 年全口径销售额排名较22 年上升 1 名至行业第二； 23 年权益拿地金额 463 亿元（同比-7%），权益拿地面积 333 万方（同比-17%），权益楼面价 13899 元/平（同比+13%），估算全口径投资力度为 22%（较 22 年上升 2pct），仍处于低位，判断 24 年可售货值或将进一步收缩。 土储方面， 截止 22 年末，估算未售建面（规划中+在建-已售未结） 5848 万方（同比-17%），对应 23 年末静态去化周期约 2.4 年。 通过大宗资产及股权交易增厚资金安全垫，计划未来两年有序压降有息负债超千亿。 公司截止 23 年末有息负债金额 3201 亿元（同比+2%），货币资金 998亿元（同比-27%），公司披露净负债率 54.7%（同比+11.0pct），剔预资产负债率 65.5%（同比-2.1pct），现金短债比 1.6（同比-0.5）；结构上，一年内到期/一年以上到期有息负债占比分别为 20%/80%，同比分别-1pct/+1pct，银 行 借款 /应 付债 券 /其他 借 款占 比分 别为 62%/25%/14%， 同比 分 别+1pct/-3pct/+1pct，境内负债/境外负债占比分别为 80%/20%，同比分别+2pct/-2pct；此外，公司年报及业绩材料提及（ 1） 24 年通过大宗资产、股权交易实现回款不低于 300 亿元，增厚资金安全垫；（ 2）未来两年削减付息债务 1000 亿以上，有序压降杠杆；（ 3）通过经营性物业贷款盘活前期在经营性资产上的投入， 24 年以来已新增经营性物业抵押贷款 108.9 亿元。 物业服务板块蝶城战略已见成效，三大经营性业务板块陆续推进 REITs 发行工作。 （ 1）物管： 23 年实现收入（含内部服务） 334 亿元（同比+10%），其中社区空间服务收入 189 亿元（同比+13%），商企及城市空间服务收入 117亿元（同比+5%）， AIoT 及 BPaaS 解决方案服务收入 28 亿元（同比+17%），板块蝶城战略已取得成效，带动整体住宅物业毛利率提升 3.5pct，整体住宅物业毛利同比增长 55.5%；（ 2）长租： 23 年实现收入（含非并表） 35 亿元（同比+7%），累计开业间数 18.0 万间（同比+8%），管理间数 23.3 万间（同比+8%）， 23 年末出租率 95.8%（较 22 年+0.2pct），保障性租赁租房 REIT 已完成资产端的梳理、评估，正在开展申报工作；（ 3）商业： 23 年实现收入（含非并表） 91 亿元（同比+5%），累计开业建面 1158 万方，在管建面 1463 万方， 23 年末印力出租率 94.8%（同比+1.6pct），当前中金印力消费 REIT 已完成网下询价，预计募资 32.60 亿元，并已获大股东深国资认购支持；（ 4）物流： 23 年实现收入（含非并表） 42 亿元（同比+17%），其中高标库收入23 亿元（同比+6%），冷库收入 18.8 亿元（同比+34%），累计开业可租赁面积 1002 万方（同比+4%），在管项目数 162 个（同比持平），与此同时万纬仓储物流 REIT 申报材料已获证监会受理。 投资建议： （ 1）公司 23 年开发业务销售额小幅下滑，但行业排名仍有提升，往后看，因拿地力度处于低位，判断推货减少背景下销售额增速仍将面临一定下行压力；（ 2）此外公司年报披露将推动大宗资产及股权交易、经营性物业抵押贷款以及推进 REITs 发行，关注其对“增量”资金的促进，有望提高短端资金面安全性；中长期角度，若如年报所述：“坚定降杠杆，未来两年削减付息债务 1000 亿元以上”，或可实现可持续的内生式增长，期待永续经营假设得到进一步巩固；（ 3）公司在年报中披露：当前行业正在经历深度调整，经过综合考量， 2023 年度公司不派发股息，不送红股，也不进行资本公积金转增股本。 预计 24E/25E/26E EPS 分别为 0.79/0.80/0.81 元/股（同比分别 23%/+1%/+2%），当前股价对应 PE 分别为 10.2/10.0/9.9， 综合考虑公司销售仍面临下行压力以及降杠杆规划等，给予“增持”评级。 风险提示： 经营性物业贷及资产交易节奏不及预期、增量资金落地不及预期、降杠杆节奏不及预期、 债务偿付不及预期、行业下行超预期进一步拖累公司销售、资产质量下滑超预期等。

公司 2023年营业总收入 63.78亿元，同比下降 8.27%；归母净利润 14.32亿 元 ，同比增长 10.40%；扣非后归母净利润 12.75亿元，同比增长 0.53%；基本 EPS 为0.90元/股，同比增长 9.76%；加权平均 ROE 为 26.15%，同比提高 0.31pct。 管道龙头经营质量仍具韧性。 2023年全年公司实现营业收入 63.78亿元，同比-8.27%，归母净利润为 14.32亿元，同比+10.40%，扣非归母净利为 12.75亿元，同比+0.53%。其中， 2023年公司对联营企业和合营企业的投资收益高达 1.87亿元， 同比多增 2.07亿元， 系投资东鹏合立取得的投资收益；若剔除投资净收益，我们测算公司 2023年的税前利润总额同比-0.51%。 单季度来看，2023Q4公司实现营业收入 26.32亿元，同比下降 5.67%，归母净利润为 5.58亿元，同比增长 5.60%，扣非归母净利 4.28亿元，同比下降 19.38%。 分产品看，公司 2023年 PPR 管/PE 管/PVC 管分别实现营业收入 29.90亿元/15.28亿元/9.00亿元，分别同比-9.0%/-14.2%/-18.1%；同心圆产品方面， 公司其他主营业务收入 9.14亿元，同比+35.3%， 主要是防水等其他产品的营销收入。 从量价来看， 2023年公司塑料管道产品产量/销量分别为 30.25万吨/29.37万吨，分别同比-1.40%/-9.53%，管道类产品均售价 1.85万元/吨，同比-2.83%，均毛利 0.85万元/吨，同比+10.72%，毛利率为 46.33%，同比+5.70pct。 成本下行，利润率显著提升。 2023年年度公司实现毛利率 44.32%，同比+4.56pct，净利率 22.91%，同比+4.05pct； 期间费用率同比+3.19pct 至 19.83%，其 中 ， 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 同 比+2.25pct/+0.74pct/+0.45pct/-0.25pct。经营性现金流净流入 13.74亿元， 收现比 1.11，付现比 1.09。单季度来看， 23Q4毛利率 44.88%，同比+5.42pct，净利率 21.61%，同比+2.53pct。 利润率的改善主要受益于原材料价格下行， 公司采购成本总体低于上年同期。 分产品看， 公司 2023年 PPR 管/PE 管/PVC管毛利率分别+3.46pct/+3.66pct/+12.56pct 至 58.08%/34.32%/27.70%，其他产品毛利率同比-3.06pct 至 34.17%。 坚守品质，多元发力，塑管龙头稳中求进。 行业层面， 2023年国内塑料管道行业总产量为 1619万吨， 同比下降 1.58%， 但以塑代钢依然是长期发展趋势，政策端继续加快推进城市更新、 改造提升老旧小区， 推进新型城市建设，推广绿色建材； 国内塑管市场空间仍广阔。 塑料管道 TOP20的销售量份额已达40%， 行业集中度进一步提升。 公司层面， 首先， 在产品线上加快拓展“同心圆”产业链， 公司专注于管道优势产品，大力发展防水和净水业务。其次，在渠道上深耕零售、 严控工程业务风险， 通过服务升级和多元策略增强渠道能力，以期全面提振市场占有率。在市场上稳步推进国际化，公司 2023年核心华东市场收入同比-6.21%，而在原先相对空白的华南/境外市场收入分别同比+2.56%/+2.05%，主要受益于泰国工业园内强智造，有效助力市场开拓； 新加坡捷流同样逐步进入健康快速发展轨道， 公司海外业务销售 2.83亿元， 其中自有品牌销售占比达 70%以上。 高奋斗目标、 高分红比例，维持“强烈推荐”评级。 公司在年报中提出 2024年奋斗目标为营业收入目标力争达到 73亿元，成本及费用力争控制在 57亿元左右， 营业收入目标增速为 14.45%（不构成业绩承诺） ，彰显管理层对公司发展的信心。 此外， 2023年公司分红率进一步提高到 87.79%， 对应当前股息率为 5.07%， 保障投资者利益。 考虑到一季度为建材传统淡季，行业需求仍显较弱，我们基本维持先前盈利预测， 预计公司 2024-2025年 EPS 分别为 0.93元、 0.99元，对应 PE 分别为 16.7x、 15.8x， 维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示： 地产和基建投资增速大幅下滑、原材料价格波动风险、新业务和新市场拓展不及预期、新收购资产商誉减值风险。

公司发布2023年报，实现营业收入41.85亿元，同比下滑19.02%；实现归母；实现归母净利润净利润11.25亿元，同比下滑22.98%；实现归母扣非净利润11.19亿元，同比亿元，同比下滑下滑23.79%；实现经营性现金流11.86亿，同比下滑32.35%。单季度看，单季度看，23Q4实现营收实现营收8.78滑亿，同比下滑34.35%润；实现归母净利润2.66亿，同比下滑亿，同比下滑40.82%；实现归母扣非净利润2.95亿元，同比下滑36.56%；实现经营性现金；实现经营性现金流流3.61亿，同比下滑21.35%。 老游戏利润有下滑，汇兑损益收益同比下滑，投资收益亏损缩小。报告期内，老游戏《问道端游》利润持平，《问道手游》及《一念逍遥》利润有下滑；22年7月上线的《奥比岛》扭亏为盈，23年下半年上线的《飞吧龙骑士》《超进化物语2》《皮卡堂之梦想起源》暂未盈利；境外游戏23年共产生2.72亿元，同比增速5.03%，主要系发行了《一年逍遥（欧美版）》，境外游戏整体暂未盈利。23年实现汇兑损益3151.44万元（归属于上市公司股东的金额为1916.73万元），22年实现1,73亿元，收益同比减少1.41亿；投资收益23年亏损5093.36万元，22年亏损1.30亿，有所缩窄。综上，剔除汇兑损益及投资收益后的经调整经营利润为11.69亿元，同比下降21.35%。 后续产品储备丰富或带来新增量。自研产品方面：放置类修仙产品《代号M72》已申请版号，将于中国大陆及港澳台、东南亚发行；魔幻放置养成产品《杖剑传说（代号M88）》已申请版号，将于中国大陆及港澳台、日韩地区发行，预计24年下半年境外发行；策略塔防类游戏《最强城堡》已取得版号，全球发行；西幻放置类《代号M11》暂未申请版号，计划全球发行。代理产品：竖屏游戏《航海王：梦想指针》已取得版号，24年4月1日中国大陆上线；《亿万光年》《封神幻想世界》《神舟千食坊》均取得版号，预计24年上线；《失落城堡2》暂未取得版号。 游戏研发人员数量增加。截止报告期末，公司共有员工1447人，较22年末增加193人，其中研发人员增加163人，运营人员增加24人，看好公司未来在游戏产品研发方向加大力度。23年下半年经董事会讨论暂不分红，23H1公司向全体股东每10股派发现金红利70元，利润分配金额为5.04亿元，占全年利润的44.82%，股息率约3.5%。 维持“强烈推荐”投资评级。综合考虑公司各项业务进度，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为40.59/45.99/51.22亿元，同比增速分别为-3%/13%/11%；归母净利润分别为10.73/12.10/13.44亿元，同比增速分别为-5%/13%/11%，对应当前股价市盈率分别为13.2/11.7/10.5倍，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：新游上线不及预期风险、版号发放不及预期风险、买量成本上升、研发进度不及预期风险等。

事件：公司3月29日晚发布《2023年年度报告》，公司实现营业收入75.07亿元，同比上升25.9%；归属上市公司股东的净利润3.31亿元，同比下降24.3%；归属上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.95亿元，同比下降21.9%。 控制器业务收入持续稳定增长，同比增长，同比增长26.9%至至72.2亿元亿元。家电控制器实现收入45.79亿元，同比增长24.7%，毛利率16.8%（+2.2pct）。工具控制器实现收入8.11亿元，同比增长7.8%，毛利率20.4%（-0.8pct）。智能化产品实现收入9.66亿元，同比增长31.6%，毛利率23.6%（+1.3pct）。相控阵T/R芯片实现收入2.87亿元，同比增长3.44%，毛利率62.30%（-8.95pct）。 汽车电子快速发展，域控制器方面取得技术突破。2023年，汽车电子控制器实现销售收入5.52亿元，同比增长82.52%。汽车电子行业进入黄金发展期，带动汽车电子控制器行业快速发展。公司投入更多自主研发项目，公司从车身域控制等技术为切入点，在车身域控制、门域控制、中央域控制方面取得技术突破，部分产品已经批量生产或已基本完成研发并开始送样。公司于2023年首次进入海外知名整车厂一级供应商体系，与全球知名车企形成战略伙伴关系。未来有望进一步扩大公司在汽车电子领域的影响力。 控制器板块毛利率回升，后续有望随相控阵，后续有望随相控阵T/R芯片收入占比回升而提升芯片收入占比回升而提升。 2023年，公司综合毛利率为19.58%，同比下降0.57个百分点，主要由于产品结构变化所致。其中，控制器业务板块毛利率同比提升0.22%，主要通过研发及工艺优化，以及加大原材料替代，从而使毛利率水平得到持续恢复；相控阵T/R芯片待确认收入的发出商品增加，销售量较生产量低。 新发展周期下费用投入增加，利润端阶段性承压。2023年，公司综合费用率（销售+管理+研发+财务）为13.71%，同比上升2.58个百分点，主要系公司在市场开拓、研发创新等方面进一步加大投入力度，该等投入主要围绕满足未来长周期发展需要以及战略落地而进行的。此外，公司缩短无形资产使用寿命，加速摊销，影响金额约为0.35亿元，公司净利润阶段性承压。 维持“强烈推荐”投资评级。和而泰是国内智能控制器龙头企业，家电、工具领域市场份额持续提升；汽车电子领域在手订单储备丰富，域控技术持续突破，已经迎来放量期，勾画出公司第二增长曲线。预计2024-2026年公司归母净利润分别为5.31亿元/6.79亿元/8.80亿元，对应增速分别为60%/28%/30%，对应PE分别为20.4X/16.0X/12.3X，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：控制器需求不及预期、子公司业绩不及预期、原材料价格上涨

2023年公司信创集成业务高速增长，核心业务毛利率提升，管理效率、现金流状况持续改善，稳步推进海外业务， AI 前瞻大力布局， 维持“强烈推荐”评级。 事件： 公司发布 2023年报，实现营收 52.04亿元， YoY +21.45%；归母净利润 3.26亿元， YoY +28.76%；扣非归母净利润 3.16亿元， YoY + 29.34%； 23Q4营收/归母净利润/扣非归母净利润 YoY +30.61%/18.36%/ 16.37%。 信创集成增速亮眼，两大核心业务毛利率均有提升。 分业务线： 2023年软件开发业务收入 33.22亿元， YoY +5.54%；信创集成业务收入 17.20亿元， YoY+77.47%；创新运营收入 1.57亿元， YoY -4.53%。集成业务高增， 主要受益于中大型银行信创化推进， 去年公司数据业务线新增订单超半数与信创相关，信创生态合作深化， 与华为等国产数据库厂商均有重要订单。 毛利率方面，信创集成毛利率 10.48%，同比提升 1.41pct； 软件开发毛利率 31.13%，同比提升 1.71pct，主要受益于产品标准化程度的提升、 定制化实施工艺的改进以及公司积极使用生成式 AI 等新技术提升基础开发效率和质量等。 管理效率持续提升，现金流状况大幅改善。 2023年销售/管理/研发费用率为3.10%/5.81%/10.92%，同比变化-0.18/+0.21/-0.75pct， 其中：管理费用率有所提升主要系股份支付费用所致，去年全年股份支付产生 4581万元费用，冲回 2569万元，剔除股份支付费用影响后的扣非利润为 3.62亿元， YoY+65.49%；研发费用增长主要受研发人员增长影响， 2023年末公司研发人员1883人， YoY +18.95%。现金流方面，销售商品、提供劳务收到的现金 54.49亿元， YoY +25.96%；经营性净现金流 4.47亿元， YoY +155.08%。 海外业务稳步推进， AI 前瞻大力布局。 2023年公司既有项目完成上线验收，二期、三期订单签订， 在新加坡、柬埔寨、印尼、香港等市场积极推进新项目签约，同时拟出资 1000万美元投资于专注东南亚金融科技和数字化市场的海外投资基金，深度参与海外金融业数字化进程。 AI 方面， 通过自主研发率先推出了首批金融行业大模型应用产品和解决方案，包括 4个应用级产品和 1个开发平台。公司作为银行 IT 头部厂商之一具有丰富的 AI+场景落地经验，AI 业务未来发展可期。 维持“强烈推荐”投资评级。 预计公司 24-26年收入 56.4/63.1/69.6亿元，归母净利润 3.65/4.26/5.01亿元， YoY +12%/17%/18%，当前股价对应 PE26/22/19x，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示： 海外市场政策风险；银行业 IT 支出下滑；市场竞争加剧。

业绩再超预告，增长中枢延续。2023年公司实现营收/净利润 1476.9/747.3亿，同比+19.0%/+19.2%，超出此前预告。单 Q4实现营收 444.3亿（+20.3%），净利润 218.6亿（+19.3%）。现金流看，公司 23年销售收现+16.4%至 1637亿，合同负债 141.3亿（-8.7%），Q4末合同负债环比 Q3增长 27.3亿（22年同期为 36.4亿），经营性现金流+81.5%至 665.9亿（22年受到习酒剥离茅台集团影响）。2023年公司年度分红比例维持 51.9%，特别分红 240亿，总分红比例达到 84%。24年公司维持 15%左右收入增长目标，打消市场对于降速的担忧。 飞天团购渠道增量>非标，1935带动系列酒延续高增。23年公司茅台酒/系列酒1266/206亿，同比+17.4%/+29.4%。茅台酒销量+11.1%至 42110吨，增加 4208吨，预计团购/直销渠道飞天增量贡献大于非标，集团营销公司关联交易金额占同类交易金额的比例由 4.2%下降至 3.7% （21年为 4.9%）。茅台酒 23年吨价+5.7%至 300.6万，其中飞天/五星产品自 23年 11月 1日调价，预计对 23年吨价贡献不足 1%。系列酒销量同比+2.9%至 31165吨，增量 890吨，1935贡献主要增长（系列酒收入增加 46.9亿，1935销售收入由 22年的 52亿增长至 23年超 110亿），非核心产品进一步收缩，带动系列酒吨价+25.7%至 66.2万。 批发渠道加大非标投入，i 茅台继续高增推动直销占比提升至 45.5%。批发渠道收入同比+7.5%至 799.9亿（22年批发渠道-9.3%），增加 55.9亿推测主要是非标产品贡献, 量/价分别+1.1%/+6.3%。直销收入同比+36.2%至 672.3亿，增加178.5亿，收入一半以上增量由 i 茅台贡献。i 茅台同比+88.3%至 223.7亿，单Q4增长 75亿。根据测算，生肖销售收入预计占 i 茅台一半以上，同比增长 40%+， 1935接近翻倍增长。直销渠道量/价分别+39.8%/-2.6%，收入占比提升 5.8pcts至 45.5%（前三季度为 44.7%）。 营销投入加大，净利率高位继续提升。公司 23年酒类毛利率微增 0.1pct 至 92.1%。茅台酒/系列酒毛利率分别-0.07/+2.54pcts 至 94.1%/79.8%。23年公司继续加大营销投入，广告宣传及市场拓展费用同比+26.1%至 36.4亿，推动销售费用率+0.50pct 至 3.1%，税金/管理费用率分别+0.27/-0.60pct 至 14.8%/6.5%，财务费用由-13.9亿减少至-17.9亿。所得税率由 25.5%恢复至 25.2%推动净利率高位继续提升 0.47pct 至 49.6%。 提价贡献业绩，吨价有望提速。展望 24年，公司维持 15%左右的增长目标，此前对飞天/五星的调价预计贡献 4-5%的吨价增长，整体吨价有望提速。结构上预计公司会结合量价背景动态调整投放，直销渠道、非标产品继续增长，但结构对价格增长贡献略有放缓。合理中高增速、较高股东分红和中期价格成长确定性奠定估值基础，看好经济修复催化核心资产估值修复。 投资建议：增长中枢延续，配置性价比凸显，重申强烈推荐。核心资产整体修复估值的大背景下，茅台作为稀缺资产的定位很难撼动。3年维度，合理中高增速、较高股东分红和中期价格成长确定性奠定估值基础。给予 24-25年 EPS 预测 69.54、78.63元，当前股价对应 24年 25xPE，维持 2100元目标价，对应 24年 30xPE，看好经济修复催化，现价看 20%以上空间，重申“强烈推荐”评级。 风险提示：外资流出、税率上升、宏观经济影响等

公司发布公司发布2023年年报，2023年全年实现营业收入101.3亿/+1.1%，实现归，实现归母净利润母净利润5.6亿/+15.5%，扣非归母净利润4.9亿/+9.3%，主业净利润4.1亿亿/+6.5%。22Q4收单季度公司实现营收24.9亿/+1.8%润，归母净利润1.5亿亿/+19.8%，扣非归母净利润1.0亿/-8.2%。公司运营稳健，在大成都片区形成网络布局优势，运营高效，品牌认知度强，维持“强烈推荐”评级。网络布局优势，运营高效，品牌认知度强，维持“强烈推荐”评级。 主业持续稳健经营，投资收益较高增长。公司2023年全年实现营业收入101.3亿元/+1.1%，实现归母净利润5.6亿/+15.5%，实现扣非归母净利润4.9亿元/+9.3%。22Q4单季度公司实现营收24.9亿/+1.8%，归母净利润1.5亿/+19.8%，扣非归母净利润1.0亿/-8.2%。2023全年，公司投资新网银行等实现投资收益1.5亿元/+46.9%，主要因2023年新网银行资产规模、营业收入及经营效益均显著提升。扣除新网银行等投资收益，2022年公司主营业务净利润4.1亿/+6.5%，主业净利实现稳健增长。 全年新开门店门店144家家，旧店改造持续推进。分品类来看，报告期内公司食品收入为45.9亿/-5.5%，占比收入45.3%；烟酒收入为33.8亿/+9.6%，占比收入为33.3%；日用百货收入为13.8亿/-1.7%，占比收入为13.6%，其他业务收入为7.8亿。报告期内公司新开门店144家，旧店改造279家；截至报告期末，公司共有门店3639家。 毛利率略有上升，各项费用率平稳。2023年全年公司综合毛利率29.6%，同比+0.6pct。费用方面，2023年全年公司期间费用率为24.8%，同比+0.4pct，其中，销售/管理/财务费用率分别为22.8%/1.5%/0.6%，同比+0.5pct/+0.0pct/-0.1pct，基本维持平稳。2023Q4单季度期间费用率为25.7%，同比+1.8pct。其中，销售/管理/财务费用率分别为23.7%/1.4%/0.7%，同比+1.8pct/+0.1pct/+0.0pct。 投资建议：公司在商品＋服务的差异化竞争策略下有望提升消费者粘性；同时，公司在大成都范围及周边市区形成了网络布局优势，运营效率高，品牌认知度强。预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为6.0/6.4/6.6亿，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：拓店不及预期、行业竞争加剧。