军用连接器景气度高，业绩高增长可期公司多年来深耕连接器主业，不断拓宽产品系列和型号，自主研发各类连接产品300多个系列、25万多个品种，已成为国际一流的互联解决方案提供商。2020年公司实现营业收入达103亿元，首次突破百亿规模，2021年公司军品景气度继续保持，武器装备放量、装备信息化率提升、国产化替代三重驱动促使公司业绩放量，公司一季度实现营收33.86亿元，同比增长88.14%；实现归母净利润6.24亿元，同比增长281.43%。公司预计1-6月实现归母净利润9.28亿-11.27亿元，同比增长40-70%。 产品扩展效果显著，互联综合实力稳步提升公司产品已从连接器单品，拓展至光电组件、光电系统、整体解决方案，集成化程度和产品附加值不断提升将充分受益于客户数量拓展和下游需求增长而持续健康发展。此外公司立足流体连接器优势，向液冷系统外延，拥有流体连接器、液冷管路、液冷冷板、液冷机箱以及液冷源等系列产品的研发制造能力，目前已应用于武器装备系统、超级计算机系统、数据中心系统、风电变流柜系统、牵引变流器系统等，未来随着液冷散热技术的应用领域日趋广泛，公司液冷系统产品有望保持高速增长。 经营管理能力突出，竞争优势持续扩大公司经营管理能力极强，上市以来生产标准化、供应链管理和设备自动化水平方面均取得了良好成绩；公司设置了市场化程度高的激励机制，在产品创新、销售方面均有十分灵活的薪酬机制，有效促进了新品开发和市场开拓，保证了产品的毛利率水平，同时华南基地扩产有助公司实现规模效应，马太效应进一步凸显。 投资建议我们预计公司21-23年分别实现营收127.28亿元，154.79亿元和189.19亿元，分别实现归母净利润22.07亿元，26.74亿元和32.18亿元，对应EPS分别为2.01元，2.43元和2.92元，对应PE分别为38X、31X和26X。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示1）公司军用连接器产品毛利率较高，老型号存在降价压力；2）公司民品连接器毛利率较低，但竞争更为激烈，存在新领域拓展不及预期的风险；3）公司华南基地建设存在进展不及预期的风险。

事件概述欧派家居发布2021年股票期权激励计划草案，拟向公司董事、高管、中管及核心技术（业务）人员等517人共授予700万份股票期权，占公司总股本的1.16%，授予股票期权行权价格为148.17元/股。本次激励计划业绩考核目标为以2020年净利润为基数，2021-2023年净利润增长率分别为16.00%、33.40%、53.41%。 分析判断::股权激励草案发布，绑定核心人员和公司利益。 公司发布股权激励计划草案，拟对包括副总裁、董事会秘书、中高层管理人员、核心技术（业务）人员等517人共授予700万份股票期权，占公司总股本的1.16%，授予股票期权行权价格为148.17元/股。其中，首次授予股票期权560万份，预留股票期权140万份。本次激励计划中，首次授予股票期权业绩考核目标为以2020年净利润为基数，2021-2022年净利润增长率分别为16.00%、33.40%，即2021-2022年净利润同比增长率分别为16.00%、15.00%；预留股权若在2022年授予，则预留股票期权业绩考核目标为以2020年净利润为基数，2022-2023年净利润增长率分别为33.40%、53.41%，即2022-2023年净利润同比增长率分别为15.00%、15.00%。本次股权激励计划为公司上市以来第二次对包括公司中高层管理人员、核心技术（业务）人员等的大范围股权激励，有助于公司进一步绑定核心人员和公司的利益，保留和吸引公司及子公司高管和关键岗位人员，进一步健全公司的长效激励机制。 行业景气度向上，定制家居龙头有望持续受益。 公司作为定制家居龙头企业，持续推进大家居战略，在厨柜业务稳步增长的同时，大力发展衣柜、卫浴、木门等其他产品，且取得显著成效。渠道方面，零售渠道持续恢复，大宗业务增长迅速且保持领先优势，整装业务聚焦客户需求，全方位为合作伙伴赋能，逐渐成为公司主要增长点之一。产品&渠道高增长，彰显了定制家居龙头领先优势。行业来看，地产竣工去年被疫情压制，在交付压力下，今年竣工将持续释放，新开工及竣工数据剪刀差将有所收窄，2021年有望迎来竣工大年且有望延续至22年，从而带来家居板块景气度持续向上。行业竞争来看，去年疫情影响下，定制行业竞争加剧，龙头企业凭借渠道、产品、产能、信息化等全方位优势业绩增长领先于行业，不断抢占市场份额，预计今年在行业需求持续向上的背景下，有望持续受益。 投资建议：持续看好欧派家居在定制家居行业龙头地位，渠道、产品、产能、信息化等全方位优势带来的业绩稳步提升。 维持此前盈利预测，预计公司2021-2023年营业收入分别为176.00、202.29、230.89亿元；归母净利润分别为25.34、29.43、34.00亿元，对应PE分别为35倍、30倍、26倍，维持“买入”评级。 风险提示家居需求不及预期；竣工数据不及预期；渠道变革、竞争加剧带来的不确定性；橱柜零售渠道受精装市场冲击超预期。

我国种植牙渗透率低，市场欧美和韩国产品为主2011~2019年间，我国种植牙复合年均增长率 48%，中国已经成为世界上植牙增速最快的国家之一，即使如此，我国在全球种植牙数量的占比仅为 1%；预计 2020年我国种植牙数量 400万颗，相当于 29颗/万人，与邻近的韩国 220万颗（412颗/万人）、日本超过 30颗/万人、美国接近 100颗/万人，我国的种植牙渗透率还有很大的提升空间。 根据 Straumann 数据 2018年全球种植牙行业上游的种植体的市场格局中前三家公司占据 56%的市场份额，其中 Straumann市占率第一，高达 25%，欧美和韩国的种植系统在全球占主导地位。而各个国家和地区的种植体，中国占比仅 1%，占比低，而欧美占比 75%，经济发达地区市场种植体的普及率更高。此外，国内种植体市场规模，国内进口品牌占比约 90%以上，国产品牌为10%左右，中国种植体市场仍以欧美（中高端）和韩国（低端）种植系统为主。 上市公司持续发力口腔赛道2021年 5月 16日，烟台正海生物科技股份有限公司与江苏创英医疗器械有限公司举办合作签约仪式，江苏创英授权正海生物为种植体产品的全国民营渠道代理，经销产品为牙种植体系统产品及相关口腔产品，授权经销区域为全国民营医疗机构。种植牙手术的主要耗材包括种植体、种植基台、牙冠、修复材料（膜和粉），其中核心种植体费用占比为 44%，修复材料费用占比12%，下游的诊疗手术费用占比 25%左右。自此，正海生物在口腔领域，不仅仅同时拥有口腔修复膜和口腔骨粉，也有国产优质种植体，可以充分利用公司现有的口腔渠道，为临床提供更加丰富的产品解决方案，正海生物也是唯一同时具备口腔修复膜、口腔骨粉和种植体在售的公司。 2021年 5月 27日，融钰集团发布公告《融钰集团股份有限公司重大资产购买暨关联交易预案摘要》，上市公司拟以支付现金的方式向共青城德伦、欢乐基金购买其持有的德伦医疗 67.00%的股权，对标的公司 2021~2023年度的业绩实现情况作出相关承诺，2021~2023年度标的公司预计合并报表口径下的净利润业绩目标： （1）2021年度业绩目标为 3000万元； （2）2022年度业绩目标为 5000万元； （3）2023年度业绩目标为 8000万元。 维持“买入”评级我们维持公司盈利预测不变，预计公司 2021~2023年收入分别为 3.92/5.17/6.70亿元，分别同比增长33.8%/31.6%/29.7%，归母净利润分别为 1.70/2.20/2.80亿元，分别同比增长 44.0%/29.2%/27.1%；2021~2023年分别 PE 为 52.75X/40.83X/32.12X。考虑到公司的口腔膜所处赛道景气度高和增速快、生物膜以其产品质量和管理优势持续获取市场份额、储备品种活性生物骨空间巨大，在研产品外科用填塞海绵、宫腔修复膜等品类持续推进，维持“买入”评级。 风险提示活性生物骨取得注册证不及预期；可能潜在的带量采购带来价格的变动；公司市场推广活动不及预期。

公司专注于航空航天制造领域，主要从事军用飞机、民用飞机零部件、航空发动机零件及航天大型结构件的精密制造，立足数控精密加工优势，向特种工艺处理、部组件装配等产业链下游方向延伸，目前已具备开展航空零部件“数控精密机加、特种工艺处理、部组件装配”全流程业务能力。 军用航空零部件市场空间 当前我国已进入加速列装军机补齐数量短板、加速升级换装提升先进战机占比的黄金时期，这为军用航空零部件制造行业带来巨大的增量空间。预计“十四五”期间我国新增军机2900架，对应航空零部件制造的市场空间约为1140亿元。 民用航空零部件市场空间 民用飞机对航空零部件同样有着巨大需求。中国商飞数据显示，未来20年中国航空市场将接收8725架新客机和201架新货机，对应国内航空零部件制造的市场空间约为5760亿元。 精密数控加工：设备+技术，铸就机加领域优势地位 五轴联动加工技术是现代航空零部件数控加工的发展趋势。公司拥有五轴数控铣削中心、五轴镗铣加工中心等多种高端精密制造设备，且全面掌握适合铝合金、钛合金及不锈钢等航空材料加工的一系列工艺技术和参数，高端设备和工艺技术在业内处于优势地位。 特种工艺处理：主机厂外稀缺的特种工艺全工序能力 特种工艺处理主要包括无损检测、热处理、表面处理等。目前国内航空制造领域特种工艺处理产能绝大多数集中在国有大型企业，公司拥有无损检测、阳极氧化、电镀、钝化、喷漆、热处理等10余种特种工艺和理化试验能力，是少有具备特种工艺全工序的民营航空零部件制造企业。 部组件装配：从小组件到大部件，装配能力大幅提升 部组件装配是航空制造产业链的关键性环节，技术含量较高。公司已开展某型无人机、某型军机以及多个民用机型部组件装配业务，着重培育大部件装配能力，且已承接某无人机中机身大部件装配任务，并承担该机型前机身、中机身和后机身三段大部件对合任务。 投资建议 近年来，我国国防事业的迅速发展和民航市场的旺盛需求，带来航空制造业的繁荣发展，在航空主机厂持续深化社会化大协作战略背景下，公司积极开展航空零部件协作配套，前景广阔。预计公司2021-2023年实现营业收入5.01亿元、7.52亿元、10.90亿元，归母净利润2.32亿元、3.34亿元、4.66亿元，EPS分别为1.00元、1.44元、2.00元，对应PE分别为40.87倍、28.36倍、20.34倍。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示 毛利率水平逐渐降低的风险；合同签署滞后和结算周期延长的风险。

公司经国企到民企转变，业务与治理全面改善，2020年推出新品牌QJMOTOR聚焦中大排量摩托车，顺应消费升级趋势； 行业趋势向好：中大排量摩托车（250cc以上）消费快速兴起，未来十年销量CAGR有望达20%以上，2021年看好行业30%以上增长； 治理结构改善：从国企到民企，吉利目前占4/6董事席位，派驻质量和销售副总，同时调整中层、基层领导，治理结构持续改善； 聚焦中大排量：1）新品牌：2020年推出全新国潮品牌QJMOTOR，同贝纳利高低搭配，预计2021年QJMOTOR销量4万台以上，贡献核心增量；2）新车系：推出自主首款600cc四缸仿赛，今年预计仍有多款仿赛车型上市，赛350、赛250备受期待；3）新渠道：贝纳利试点直供，合资公司变更为办事处，解决历史遗留问题；QJ渠道重新招商，招募条件对标进口摩企，“直管直供”增强掌控； 收缩其他业务：吉利接手后要求公司聚焦摩托车主业，拖累因素逐步消除：1）锂电：现已停产，2021Q1被法院裁定重整取消并表；2）房地产：2019年竣工，销售完成后终止；3）半导体封装、电控：封装略有盈利，电控拖累很小，不再投入资源； 投资建议：调整盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润由5.07/6.88/8.99亿元调整为4.01/6.27/8.23亿元，对应EPS由1.12/1.52/1.98元调整为0.89/1.38/1.82元，当前股价对应PE为22/14/11倍。考虑行业成长性明确、公司QJMOTOR新品牌发力、治理结构改善、非主业拖累因素消除，参照可比公司，给予公司2022年25倍PE估值，目标价由38.0元调整为34.5元，维持“买入”评级； 风险提示：禁、限摩政策收紧导致需求下滑；外资品牌导致市场竞争加剧；QJMOTOR市场拓展不及预期。

能量饮料行业增速快，国产品牌迅速崛起健康消费的需求提升、消费人群向年轻化转移和消费场景向休闲保健的拓展使得行业规模逐渐扩张，2020年行业销售额452亿元，2015-2019年CAGR 在饮料行业细分品类中最高（15%）。近年来以公司为首的国产品牌迅速崛起，2020年公司市占率13%，仅次于红牛。 公司竞争力更强且目前行业竞争格局有利从产品力来看，公司产品拥有保健食品标识，质量背书更强。 从品牌力来看，公司品牌辨识度高。从渠道力来看，公司加强渠道精细化管理，促销活动增加消费者参与度和渠道积极性。 目前，红牛商标纠纷仍未有定论，乐虎和体质能量竞争力相对较弱，因此短期的行业竞争格局对公司十分有利。 募集资金将用于扩张产能，发展中西部市场公司目前主要市场集中在南方。本次上市的募集资金将主要用于广东和重庆工厂的产能扩张，一方面缓解公司产能压力，另一方面发展中部和西部的市场需求，缩减运输半径，降低运输费用。公司未来的业绩拓展实力和盈利能力有望持续增强。 投资建议预计2021-2023年公司营收分别为64.5/82.1/100.5亿元，同比+30.0%/+27.3%/+22.4%；归母净利分别为11.3/15.3/19.8亿元，同比+39.6%/+34.8%/+29.4%。EPS 分别为2.83/3.82/4.95元/股，当前股价对应PE 分别为23.5/17.4/13.5倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示消费需求转变风险；产品质量风险；新产品推广失败风险等

事件概述公司发布2021年限制性股票与股票期权激励计划（草案）：限制性股票激励计划：涉及对象共计586人（包含公司高管、控股子公司董事、高管及公司（含控股子公司）中层管理人员、核心技术（业务）人员），拟向激励对象授予权益共计4,318.40万份（A股普通股），约占公告时公司股份总数919,916.06万股的0.47%，其中首次授予3,454.70万份，占激励计划拟授出限制性股票总数的80%，占公告时公司股份总数的0.38%；预留863.70万份，占激励计划拟授出限制性股票的20%，占公告时股份总数的0.09%；限制性股票授予价格为16.78元/股。 股票期权激励计划：涉及对象共计8,784人（包含公司及公司（含控股子公司）中层管理人员、核心技术（业务）人员），拟向激励对象授予权益共计39,710.10万份（A股普通股），约占公告时公司股份总数919,916.06万股的4.32%，其中首次授予31,768.10万份，占激励计划拟授出股票期权总数的80%，占公告时公司股份总数的3.45%；预留7,942.00万份，占激励计划拟授出股票期权总数的20%，占公告时股份总数的0.86%；股票期权的行权价格为33.56元/股。 分析判断:?业绩考核两大指标：2021-2023销量不低于149/190/280万辆，净利润不低于68/82/115亿元本次首次授予的股权激励计划行权期/解除限售期分为三期考核，预留授予的股权激励分为两期考核；业绩考核指标主要分为销量及净利润两部分，按照组合绩效系数评定，具体公式为“P=Σ（绩效指标实际达成值/目标绩效指标值）×绩效指标权重”，行权条件包括：1）P>=1,则100%行权；2）0.85=<P<1,则行权比例为(P-85%)/15%×20%+80%。 具体考核条件如下：1）销量指标权重为55%。对于首次授予股权而言，2021-2023年公司汽车销量不得低于149/190/280万辆，对应同比增速分别为34.1%/27.5/47.4%；2）净利润指标权重为45%，对于首次授予股权而言，2021-2023年公司净利润不得低于68/82/115亿元，对应同比增速分别为27.8%/20.6%/40.2%。 公司持续提升管理能力，通过完善激励机制，推动实质性经营改善，为股东创造价值。我们预计2021年乘用车行业增速约为6%，公司业绩考核目标对应的销量增速将跑赢行业；同时，公司智能电动坚定转型，新品周期强劲，我们认为公司有望超额完成销量及净利润考核目标。 ?平台化助力新品周期增量车型顺应消费升级公司于2020年7月推出全新车型平台：长城柠檬和坦克WEY，兼容不同级别/类型/动力的新车型的研发与生产，新平台的推出将助力公司加速投放新品：1）现有车型密集迭代维持竞争力：2020年8月底上市的第三代哈弗H6、2021年1月11日上市的哈弗初恋均基于长城柠檬平台打造，其他车型如哈弗H4、WEYVV5/VV6/VV7等也将基于全新车型平台迎来换代，带动车型周期向上，叠加行业层面乘用车板块需求周期性复苏，公司整车销量有望持续改善；2）增量车型提升产销规模：硬派风格全新车型哈弗大狗9月底上市以来销量稳健爬坡，月销稳定在6000辆以上。坦克300在同价位硬派SUV中性价比优势突出，外观极具辨识度，预售订单持续净增，目前月销6,000辆以上，此前硬派SUV市场主要被外资品牌垄断，预计随着公司新车型投放，供给创造需求，后续销量还望继续爬坡。WEY摩卡拥有智能架构水平、智能驾驶能力等全面产品力，目前已正式上市，指导价格为17.58-21.88万元。 ?纯电+混动双轮驱动新能源加速向上欧拉品牌4月销量达0.7万辆，同比+323.6%，其中：欧拉黑猫改款后性价比提升，4月销量达4,613辆，同比+162.1%；欧拉好猫累计订单量破万辆，增量可期。搭载柠檬混动DHT的新品哈弗赤兔已正式上市，指导价格为10.98-12.58万元。 除欧拉品牌外，公司与宝马合资的光束汽车进展顺利，光束汽车项目总投资为51亿元，年标准产能达16万台，新工厂预计将于2022年投产。光束汽车将生产包括MINI品牌纯电动汽车和公司旗下新产品，提升公司产品定位的同时加速电动化进程。 投资建议维持盈利预测：预计公司2021-2023年营业收入为1420.5/1673.3/1860.7亿元，归母净利润为105.3/137.6/165.3亿元，对应EPS为1.15/1.50/1.80元，对应PE为31/24/20倍。考虑到公司新产品大周期开启，中期业绩修复确定性高，叠加智能电动加速转型，给予2022年35倍PE，目标价52.50元不变，维持“买入”评级。 风险提示缺芯影响超预期；竞争加剧；新能源车销量低于预期；海外工厂合并整合、光束汽车项目进展低于预期。

国内座椅行业龙头，业务版图从办公家居向泛家居延伸。公司是国内座椅龙头，2008年至2020年6月，公司办公椅年出口额稳居行业第一。2018年完成对广德恒林增资，加大对长租公寓装修布局；2021年，公司以4.8亿元现金收购厨博士100%股权，布局房地产精装修工程业务领域。目前主要业务包括办公家居、软体家居以及定制家居，业务版图从办公家居向泛家居延伸，发展空间扩大。2020年营收、归母净利润分别为47.43、3.63亿元，2016-2020年年复合增速分别为28.8%、8.3%，利润增速慢于收入，主要受汇率、原材料等影响。 办公家居：传统主业，BB端端CC端渠道共同发力。 公司目前主业为B端办公家居，2020年办公椅产品收入贡献49%，凭借领先的制造成本及研发设计等优势，传统办公B端业务与宜家、似鸟、欧迪、史泰博等全球大型零售商深度合作，未来有望通过加大在客户中份额、持续开拓新客户、导入新品类等方式稳步增长。此外，2019年收购的瑞士LO将逐渐引入国内市场，发挥与公司市场、渠道、产品技术、生产运营等协同效应，满足国内市场系统办公趋势，2020年办公环境解决方案收入占比提升至17.0%。C端业务方面，2020年疫情加速线上渗透率提升，公司进一步拓展自主品牌线上销售，引进跨境电商运营团队，重点建设跨境电商（如亚马逊平台）等新兴营销渠道，跨境电商业务爆发，办公椅、沙发、按摩椅等自主品牌销售占比的提升，盈利能力大幅提高，未来将持续受益于海外尤其是美国市场线上渗透率提升。 软体家居：行业景气度向上，软体家居成为又一增长极。 软体家居主要包括沙发及按摩椅业务，20年软体家居收入占比约21.9%（沙发、按摩椅收入占比分别为18.9%、3.0%）。其中，沙发业务以功能沙发为主，得益于海外居家旺盛需求，功能沙发渗透率的逐步提升，沙发业务20年收入同比增长25%。沙发业务客户群体与传统办公椅B端客户重叠，销售渠道协同效益有望逐渐发挥。此外，公司积极发展跨境电商业务，借助自建独立站及第三方跨境电商渠道销售沙发产品，也带来沙发C端业务的开拓。 沙发业务有望成为公司又一增长点。此外，公司按摩椅通过打造高端自主品牌“苔米”、“NOUHAUS”，主攻韩国及美国市场，2020年销售额1.44亿元，目前体量仍较小，后续随着业务的逐渐拓展，预计也将逐步放量。 定制家居：定位长租公寓++商品房精装配套，发展可期。竣工数据持续改善，2021年有望迎来竣工大年，家居需求不断改善，行业景气度向上。公司紧抓长租公寓及精装房市场高景气度，子公司广德恒林主要布局长租公寓装修，厨博士（地产精装修工程业务优秀企业，万科、碧桂园等为主要客户）主要布局住宅精装修。通过多年与宜家等全球大型渠道商合作，公司B端客户服务以及成本优势显著，且有望借助厨博士在工程精装领域丰富的生产制造、施工管理经验和相关业务资源，公司将充分发挥与厨博士的协同效益，定制家居业务实现较高增长。 投资建议：公司业务版图扩大，办公家居在手订单充足以及软体家居、定制家居受益于竣工数据的改善，行业需求向好，预计收入端稳步增长，利润端虽短期受原材料价格以及汇率波动存在一定波动，但从长期看，预计随着收入规模的增长以及盈利能力的提升，净利润持续增长。暂不考虑厨博士并表，维持此前盈利预测，2021-2023年公司营收分别为60.26、73.91、88.14亿元；归母净利润分别为4.87、6.35、8.14亿元，对应PE分别为12倍、9倍、7倍，估值低于同行平均水平，维持“买入”评级。 风险提示：办公椅需求不及预期；沙发需求不及预期；跨境电商发展不及预期；行业竞争加剧风险；原材料价格大幅上涨风险；汇率波动风险。

紧跟科技前沿：多款新品全球市场空间数百亿美元级，主流竞争对手以科技巨头和新兴独角兽为主ü2020年以来，公司发布了5款爆款新品，分别为信息安全领域的访问控制系统aTrust、SangforAccess；云计算领域的ARM超融合；IT基础架构领域的大数据智能平台aBDI、数据库运维平台DMP。 从全球市场空间看：1）零信任访问控制系统aTrust和数据库运维平台DMP市场规模超过400亿美元级。2）SASE产品SangforAccess和低代码开发平台大数据智能平台aBDI超过100亿美元级。 从竞争对手角度看：深信服最新5大爆款均处于科技领域前沿，主流的竞争对手有两大类：1、科技巨头如谷歌、华为、阿里等，2、新兴独角兽如PaloAlto、Fiix、火山引擎等。 五个爆款，五个维度提升企业数字化能力：安全架构、访问安全、融合计算、低代码开发、数据库运维ü访问控制系统aTrust：深信服零信任主打产品，可信访问、智能、极简的安全架构；对标谷歌BeyondCorp角逐中国零信任市场，已成功落地“视源股份”等多个标杆案例。 SangforAccess：深信服SASE主打产品，解决用户办公、出差场景下远程接入的访问安全问题，主要竞争对手包括CatoNetworks、PaloAltoNetworks、Zscalersase、Cisco等新兴玩家。 ARM超融合：基于国产ARM架构的超融合系统，对接海量生态厂商，长期稳局GartnerHCI魔力象限，打造中国Vmware。 大数据智能平台aBDI：低代码，AI增强的智能开发平台，大幅降低开发成本，提升7倍开发效率，ü数据库运维平台DMP：数据库标准化统一部署，极大降低运维门槛，解决数据库运维困境，让数据库运维成为简单的事。 盈利预测与投资建议：我们预计2021-2023年公司营业收入为80.0/113/153亿元,同比增长分别为46.5%/41.5%/35%。归母净利润为11.5/15.2/20.3亿元，同比增长41.5%/32.3%/33.9%。考虑到安全业务和云业务的长期成长性，参考金山办公、奇安信等可比公司的估值，2022年予以公司15倍PS，目标市值为1698亿，持续推荐,维持“买入”评级。 风险提示：云计算市场拓展不及预期、行业竞争加剧、核心人才团队流失风险等。

事件概述5月16日，用友网络控股子公司畅捷通与美团的间接全资附属公司天津汉博信息技术有限公司签订战略合作协议。据此，天津汉博及畅捷通共同为客户提供全面的餐饮管理系统服务。 牵手美团打造一体化餐饮管理系统，强强联合&优势互补牵手美团打造一体化餐饮管理系统，强强联合、优势互补的典型案例：美团是中国领先的生活服务电子商务平台，用友网络牵手美团有助于双方优势互补与资源互换，是商业市场强强联合的案例。本次战略合作协议自天津汉博和本公司双方签字盖章之日起正式生效，为期5年。根据战略合作协议，畅捷通与天津汉博将互相推送客户资源，共同为客户提供全面的餐饮管理系统服务并收取功能使用费。其中：畅捷通提供供应链管理系统和财务管理系统，天津汉博提供本公司提供的产品服务之外的其他餐饮管理系统及一体机。 两个方面利好：1）扩大餐饮行业覆盖面。2）强化小微企业市场优势1、依托美团海量商家资源，畅捷通有望快速扩大餐饮场景下商家的覆盖面。事实上，与美团合作之前，用友已经和海底捞共同发起成立的餐饮云服务公司，即红火台网络科技有限公司，发布了“用友餐饮云HUO-SaaS”系统，为国内餐饮行业提供SaaS 服务。根据《2018中国餐饮大数据白皮书》数据显示，2017年全国餐饮门店数量为567万家，而未统计的中小餐饮门店的数量更是庞大，这类餐饮企业对IT 应用的投入微乎其微，对数字化改造提升门店销售额的需求非常迫切。当前美团拥有700万的门店商家资源（包括餐饮、娱乐、电影等），牵手美团有望借助美团的渠道，快速覆盖海量的餐饮门店，实现餐饮行业ERP SaaS 系统的市占率提升。 2、通过与美团合作对接中小商家，依托畅捷通进一步强化小微企业云服务优势。用友在小微企业市场的云产品主要是T+Cloud，帮助中小企业解决业务过程主要环节的控制与管理问题，提升管理效率，为中小企业赋能。目前用友T+Cloud 已经形成了完善的产品体系和功能模块，包括：采购管理、委外管理、销售管理、库存核算、T-UFO 等，满足中小商贸企业、工业企业与工贸企业一体化管理需求。根据易观发布的《中小微企业云服务市场专题分析2020》报告， T+Cloud 在云ERP 市场覆盖率第一，公司有望通过与美团的合作对接更广泛的中小商家，依托畅捷通进一步强化小微企业云服务优势。 投资建议公司受益于国产化、数字化、全球化三浪叠加的时代机遇，牵手美团有利于提升餐饮商家覆盖面，强化T+Cloud 小微企业市场优势。我们维持此前对公司的盈利预测，预计2021-2023年公司营业收入分别为103.4/133.0/172.4亿元，归母净利润分别为12.2/16.6/23.1亿元。考虑到公司作为企业级SaaS 龙头的优势地位，给予公司2021年35倍P/OCF，持续推荐，给予“买入”评级。 风险提示1）软件业务增长低于预期的风险；2）云产品推广低于预期的风险；3）ERP 行业竞争加剧；4）宏观经济的下行风险。

oracle.sql.CLOB@2786f328

oracle.sql.CLOB@3b7088d9

oracle.sql.CLOB@757848ef

oracle.sql.CLOB@b857b69

件概述公司发布2020年报和2021年一季报，2020年实现营业收入965亿元，同比+7.2%；归母净利70.8亿元，同比+2.1%；扣非归母净利66.3亿元，同比+5.7%。其中，4Q20营业收入230亿元，同比+7.1%；归母净利8.2亿元，同比-19.1%。1Q21营业收入273亿元，同比+32.7%；归母净利28.3亿元，同比+148%；扣非归母净利26.3亿元，同比+92%。 分析判断: 4Q20业绩符合预期，预计完成股权激励目标Q4收入端，Q4收入同比+7.1%，下半年收入同比+9.2%。下半年整体处于疫情后的销售恢复过程中，Q4收入增速较Q3略降预计主要因春节错位因素导致。利润方面，Q4归母净利润同比-19%，净利率4.6%， 同比-1.5pcts。Q4净利率同比下降主要因Q4毛利率同比-3.3pcts、销售费用率同比-1.4pcts 导致毛销差同比-1.9pcts。由于Q4成本端原奶价格加速上涨、产品尚未提价、常温酸奶销售仍处恢复中，公司单季度毛利率承压至33.1%、环比Q3-1.8pct。销售费用环比Q3略提升+0.6pct，这符合季度特征，但21%的绝对水平仍属于单季度较低水平，一定程度配合成本端的压力上升。全年利润预计达到了2019年股权激励方案目标，第二期股权激励解锁目标为2020年净利润（扣除非经常损益、扣除股权激励费用摊销口径）相比2018年增长率不低于18%。 1Q21业绩超预期，消化成本上涨能力强Q1收入端，1Q21收入同比1Q20收入+32.7%、同比1Q19收入+18%。分产品，液奶、奶粉及奶制品、冷饮收入分别同比1Q20收入+35.8%/+23.1%/+13.8%，同比1Q19收入分别为+10%/+56.3%（有Westland 并表因素影响）/+37.5%。液奶收入超前期渠道跟踪情况，奶粉及奶制品呈现加速增长态势，冷饮收入增速也好于前几年，整体而言1Q20收入超预期。利润端，1Q21扣非归母净利同比+92%，扣非净利率9.6%，同比1Q20净利率+3pcts、同比1Q19扣非净利率+0.2pct。其中毛利率37.9%、同比1Q20+0.2pct、同比1Q19+0.2pct，销售费用率21.6%、同比1Q20-3.6pcts、同比1Q19-2.5pcts，毛销差同比1Q20+3.8pcts、同比1Q19+0.4pct。考虑1Q21原奶成本处于高位、涨幅环比扩大（预计原奶采购成本同比10%+），但公司净利率较正常年份并没有下降，消化成本上涨能力超预期。除去年初基础白奶出厂价+5%因素，我们预计Q1产品结构提升、奶粉及奶制品业务增长加速对毛利率有重要贡献，销售费用率的自去年Q3以来保持低位，考虑竞争对手2021年目标提升净利率，预计2021年乳业竞争趋缓。 全年经营目标稳健公司2021年经营目标为营业总收入1,070亿元、同比2020年+11%、同比2019年+18%，利润总额93亿元、同比2020年+14%、同比2019年+13%。我们认为公司营收目标稳健、从Q1情况看预计实现全年目标难度不大；考虑2021全年预期原奶成本同比上涨，利润目标体现公司对于消化成本上涨的信心，结合一季度情况，我们认为全年利润端有望超此目标。 投资建议伊利4Q20业绩符合预期，1Q21业绩超预期。1Q21业绩显示疫情后乳制品消费需求环境向好，而面临原奶成本明显上涨公司净利率达到正常年份同期水平，展望全年预计公司产品结构提升速度快于往年、两强竞争趋缓，公司消化成本上涨能力无忧。预计2021-2023年净利88/103/121亿元，此前为2021-2022年净利预测为89/108亿元，目前股价对应2021年P/E 27倍，具备安全边际，维持买入评级。 风险提示原奶价格上涨过快，销售恢复不及预期，食品安全风险