单三季度收入同比单三季度收入同比-2%/业绩同比-4%/扣非业绩-16%，基本符合预期。，基本符合预期。 1）2023Q1~Q3公司收入/业绩/扣非业绩分别为16.6/2.0/2.0亿元，同比分别-8.7%/-25.3%/-24.3%；毛利率同比-1.6pct至26%，销售/管理费用率同比分别-0.5pct/+1.3pct至3.4%/7.6%，净利率同比-2.7pct至12.1%。2）单三季度来看：2023Q3公司收入/业绩/扣非业绩分别为5.5/0.8/0.8亿元，同比分别-2.2%/-4.5%/-16.3%，毛利率同比+1.2pct至28.6%，销售/管理费用率同比分别-0.7pct/+0.5pct至3.7%/7.5%，净利率同比-0.3pct至13.9%。 棉袜棉袜2023Q3销售估计同比正增长，无缝后续有望改善。分业务来看，1）棉袜：根据行业需求和公司业务近况我们估计Q1~Q3棉袜销售同比下滑个位数（其中单Q3估计同比增长高单位数、盈利质量优秀）。公司持续开拓国内市场，同时加深优质客户合作、提升主动开发能力，我们估计2023Q4棉袜表现有望继续改善、业务收入有望稳健快速增长。2）无缝：我们估计Q1~Q3棉袜销售同比下滑10%~20%高段（其中单Q3估计同比下滑20%~30%高段，我们判断目前盈利质量仍较平淡），预计2023Q4销售有望环比改善。 我们判断目前产能利用率已有环比改善，中长期产能建设持续推进。我们判断目前产能利用率已有环比改善，中长期产能建设持续推进。1）产能扩张规划继续推进，2022年公司棉袜产量3.38亿双/无缝服饰产量3025万件。2）我们估计Q3公司棉袜及无缝产能利用率均环比出现改善，Q4有望进一步好转。3）中长期来看，公司具备独立一体化产业链，持续强化智能制造、开发设计能力，在细分行业内具备扎实的竞争力。据公司公告，2023H1越南海防棉袜扩产项目新增5号厂房且目前配套基建已完成，越南兴安无缝改造项目正在建设中，无缝ERP项目按计划推进。我们判断公司中长期产能扩张规划不改，为后续增长奠定基础。 营运情况未来预计持续优化。营运情况未来预计持续优化。2023Q3末公司存货5.4亿元，同比-19%，前三季度存货周转天数同比-5.8天至131.2天，应收账款周转天数同比+8.5天至68.8天。经营性现金流量净额4.3亿元（约为同期业绩的2.2倍），现金流管理良好。 2023年内订单逐步改善，2024年值得期待。我们估计2023年上半年公司订单表现较弱、下半年内逐步好转，综合来看我们估计2023全年公司同比表现整体较为平淡/2024年收入及业绩有望在低基数下快速增长。 投资建议。公司是细分棉袜赛道龙头，具备全球化、一体化生产链优势。我们预计2023~2025年归母净利润分别2.5/3.0/3.5亿元，当前价9.18元，对应2024年PE为11倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求波动风险；汇率异常波动风险；越南政策变化风险；客户订单转移风险。

公司发布 2023三季报： 2023Q1-Q3实现收入 57.76亿元（同比+24.7%），归母净利润 3.66亿元（同比+22.9%），扣非归母净利润 3.38亿元（同比+4.1%）；单 Q3实现收入 21.32亿元（同比+27.1%），归母净利润 1.04亿元（同比+21.3%），扣非归母净利润 0.96亿元（同比-10.0%）。根据我们测算，剔除永裕并表影响，主营收入回正、利润略承压（主要系去年同期汇兑基数影响）。 订单修复、主营回暖，跨境电商贡献增量。 伴随下游库存优化，客户下单节奏恢复，传统品类 ODM 订单自 Q2回暖， Q3降幅收窄（其中办公椅表现优于沙发）， 我们预计 Q4出货端有望实现同比增长。此外，公司积极把握线上消费趋势，多团队、多平台、多赛道全面布局，并自建海外仓降低物流&租金成本、提升客户体验， Q3跨境电商预计延续高增。 内生外延开辟新章，永裕并表贡献增量。 1）系统办公：受益于总部赋能&管理层优化，开拓新客户抢占份额，预计 Q3增长靓丽； 2）板式家居：厨博士受制于需求疲软短暂承压，客户结构持续优化；安徽信诺获宜家东欧增量订单，预计 Q3实现稳增； 3）永裕家居：受益于格局优化，公司订单预期趋暖，全年有望稳增。 强化管理，效率提升，盈利能力环比改善。 单 Q3毛利率为 24.7%（同比-2.7pct），净利率为 4.9%（同比-0.2pct）。公司开展各项降本增效活动，推行精细化管理， Q3毛利率实现环比修复（环比+2.0%）；未来伴随跨境电商占比提升&降本增效，盈利能力有望持续改善。从费用表现来看，单Q3期间费用率为 19.6%（同比+0.7pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 10.4%/4.9/2.4%/1.9%（同比-3.4pct/+1.1pct/-0.6pct/+3.7pct）。 现金流略承压，营运能力稳定。 2023Q1-Q3净经营现金流为 3.66亿元（同比-0.79亿元）；营运能力方面，截至 2023Q1-Q3应收账款周转天数为 55.57天（同比+15.53天），应付账款周转天数为 80.45天（同比-3.08天），存货周转天数为 102.70天（同比-21.02天）。 盈利预测： 预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 4.4/5.5/6.7亿元，对应 PE 估值分别为 10.3X/8.3X/6.8X。 风险提示： 海外经济复苏不及预期、跨境电商开拓不及预期、汇率波动。

事件：公司发布 2023 年三季报。 2023 年前三季度公司实现营收 86.4 亿元，同 比 +30.0% ， 实 现 归 母 / 扣 非 归 母 净 利 润 16.6/15.0 亿 元 ， 同 比+42.0%/41.1%； 23Q3 单季度公司实现营收 31.8 亿元，同比+35.2%实现归母/扣非归母净利润 5.5/5.1 亿元，同比+33.2%/46.4%。新品老品齐发力，贡献营收增长不断提速。 公司此前披露前三季度经营情况， 23Q3 单季度预计营收同比+28%-38%， Q3 营收同比+35.2%、接近此前预告上限， 23Q1/Q2/Q3 公司营收增速分别为 24.1%/30.0%/35.2%，增速不断环比提升。 分产品来看， 23Q1/Q2/Q3 单季度公司东鹏特饮营收同比+25.0%/24.4%/25.7%，同期其他饮料营收同比+13.9%/192.8%/325.3%至 1.1/2.1/3.2 亿元，主业增长可持续，新品补水啦等产品快速放量打造第二曲线； 分地区来看， 23Q3 公司广东/非广东市场营收同比+3.5%/63.7%，广东区域营收占比同比-10.3pct 至 33.3%，其中华东/华中/西南/华北大区营收同比+47.2%/76.9%/72.4%/129.1%，省外核心区域维持高增长，同时三季度末公司经销商较半年度末减少 16 家，单经销商营收亦加速提升。成本压力可控，体育赛事投入强化品牌力。 23Q3 单季度公司毛利率同比+1.5pct 至 41.5%，公司收入端的规模效应叠加 PET 锁价，冲抵白砂糖价格上涨带来的成本压力。 23Q3 销售/管理/财务费用率同比+1.3/+0.1/-1.2pct至 17.5%/3.0%/-0.6%，其中销售费用同比+45.6%，预计主要系公司在亚运会赛事期间加大品牌投入拉升品牌力，带动归母/扣非归母净利率同比-0.2/+1.2pct 至 17.2%/16.1%，其中非经常项差异主要系政府补贴同比-67.5%至 1543 万元， 23Q3 政府补助占营收比同比同比-1.5pct 至 0.5%，公司经营稳健、盈利能力持续提升。第二曲线已露锋芒，多品类饮料集团打造中。 公司年内推出补水啦电解质水大获成功，多款产品迭代新口味，如青柠味补水啦和生椰拿铁东鹏大咖，同时公司进一步布局无糖茶产品，推出乌龙上茶，公司核心大单品东鹏特饮依然有较强成长性，公司及时布局第二曲线，我们认为渠道复用及高昂的内部士气将显著提升新品成功的可能性，看好公司未来成为多品类饮料集团。盈利预测： 维持此前盈利预测，预计 2023-25 年实现营收 108.0/132.6/157.4亿元，同比+27.0%/22.7%/18.7%，预计实现归母净利润 20.5/27.3/34.8亿元，同比+42.3%/33.1%/27.4%，当前股价对应 PE 为 37/28/22 倍，坚定看好公司长期成长空间以及短期基本面的高景气度，维持“买入”评级。 风险提示： 成本上涨超预期，新品推广不及预期，全国化进程不及预期等

公司发布 2023年第三季度报告： 2023Q1-3公司实现收入 9.05亿元（同比+23.9%），归母净利润 0.98亿元（同比+101.2%），扣非净利润 0.94亿元（同比+129.2%）；其中 Q3公司实现收入 3.07亿元（同比+11.9%），归母净利润0.31亿元（同比+9.6%），扣非净利润 0.31亿元（同比+21.3%）。 Q3开学旺季、经营稳健，直营坪效稳步提升；加盟前期铺垫逐步完善，单店模型逐步打磨、后续有望加速转化。 流量结构多元，自有品牌及功能产品高增， 预计直营坪效稳步提升。 线下方面，Q3开学旺季催化配镜需求，此外抖音本地生活持续引流，然而受平台流量扶持政策及竞争环境影响到店业务贡献趋于稳健， Q3转化核销收入 1476万元；线上方面，公司加强主流电商平台合作及强化线上会员体系建设， Q3线上 GMV 同比+27%至 5108万元。此外，公司通过优化产品矩阵提升客单值及盈利水平，一方面积极培育高毛利自有品牌， Q1-3自有品牌镜片销量同比+63%，另一方面高单值的功能镜片增长稳健， Q3离焦镜片销量同比增长 88%，暑期离焦镜片配镜量同比增长超 70%。我们预计伴随公司强化线上+线下引流转化，且产品结构持续优化，直营门店坪效有望稳步提升。 数字化加盟稳步推进， 期待单店模型跑通。 2023年公司提出大力发展以地区服务商为基石的轻加盟思路，从供应链（代理全球 100+知名品牌、具备高效运营中心及存货管理系统）、品牌（六大自有品牌具备影响力、渠道专业度高）、流量（抖音本地生活平台引流、中心化运营提高 ROI）、资本（服务商入股获得资本增值）及信息化（收购汉高信息充分利用垂直 ERP 系统）五个维度赋能加盟商，有望提升市场份额的同时促进行业生态繁荣发展。 Q3镜联易购平台注册用户数新增 1299家至 8749家、加盟用户数新增 243家至 507家，加盟转化率有所提升。目前公司不断完善镜联易购平台产品品牌矩阵、通过数字化工具提升加盟流程效率、打磨加盟单店模型，我们预计注册规模及转化率有望进一步提升。 自有品牌带动毛利率提升， 盈利能力稳健。 2023Q3公司毛利率为 60.8%（同比+2.7pct），自有品牌发展带动毛利率上行； Q3销售/管理/研发费用率分别为39.8%/7.0%/0.6%（分别同比+0.8pct/-0.5pct/+0.6pct），归母净利率为 10.1%（同比-0.2pct），盈利能力保持稳健。 旺季备货增加，经营现金流稳定增长。 2023Q1-3公司经营活动现金流为 2.50亿元（同比+0.97亿元）， 销售收款增加带动现金流增长。截至 Q3末公司存货周转天数为 139天（同比-15天） 、 应收账款周转天数 16天（同比-3天） 、 应付账款周转天数 51天（同比-9天）， 营运效率整体稳定，应付账款增加主要系旺季备货增加影响。 盈利预测与投资评级： 公司直营稳健扩张，线上+线下融合发展、产品结构优化，坪效稳步提升；数字化加盟稳步推进，前期铺垫逐步完善， 后续转化有望加速。我们预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 1.3亿元/1.8亿元/2.4亿元，对应 PE分别为 26X/19X/14X，维持“买入” 评级。 风险提示： 宏观环境波动风险； 直营坪效提升不及预期；加盟拓展不及预期。

毛利率下滑导致 Q3业绩承压。 2023Q1-3公司实现营业收入 1925.1亿元，同比增长 23.1%；归母净利润 132.9亿元，同比增长 1.3%；扣非归母净利润 126.9亿元，同比增长 2.1%。利润增速低于收入增速主要由于： （1）毛利率同比下滑 5.1pct 至 19.4%； （2）投资净收益同比减少 45.5%至 14亿元。 2023Q3实现营业收入 555.3亿元，同比增长 21.6%；归母净利润 10.7亿元，同比减少 52.8%。 Q3业绩负增主要因为毛利率大幅下滑， Q3毛利率 14.7%，同比下滑 7.3pct，主要受销售市场压力较大以及三四线去库存的影响。考虑到公司 2021年下半年以来获取项目毛利率有所改善，随着这些项目占比提高，公司的毛利率将逐渐得到修复。 销售额小幅增长，拿地 99%聚焦核心 38城。 2023Q1-3公司实现签约金额 3351.5亿元，同比增长 4.7%；签约面积 1918.6万方，同比减少0.1%，销售额规模位于克而瑞行业排行榜第一。 新增土储建面 653.6万方，同比减少 15.2%；拿地金额 1082.1亿元，同比减少 12.4%，核心 38城投资占比 99%，一二线投资金额占比 83%。投资强度 32.3%，同比减少 6.3pct。 有息负债规模压降， 资产负债表有所优化。 截止 2023年三季度末，公司有息负债 3527.7亿元，较 2022年末减少 7.5%；货币资金 1426.7亿元，较 2022年末减少 19.2%。 公司净负债率 62.9%， 较 2022年末降低0.7pct； 剔除预收账款的资产负债率 66.3%， 较 2022年末降低 2.1pct； 现金短债比 2.1x，三道红线维持绿档。 投资建议： 维持“买入” 评级。 考虑到公司作为央企龙头， 经营稳健融资优势显著，且公司在核心城市积极拿地， 土储质量不断优化， 我们认为公司未来有望保持销售规模、提升市占率、拿地毛利率修复，进而带动利润率 进 一 步 改 善 。 我 们 预 测 公 司 2023/2024/2025年 营 业 收 入 为3209/3310/3323亿元，同比增速为 14.2%/3.2%/0.4%，归母净利润分别为 192/210/225亿元，同比增速为 4.8%/9.2%/7.1%， 对应摊薄 EPS为 1.6/1.8/1.9元/股， 当前股价对应 2023年动态 PE7x。 维持“买入” 评级。 风险提示： 政策放松不及预期，毛利率改善不及预期，结算进度不及预期。

事件： 10 月 25 日公司发布《2023 年第三季度报告》。公司在 Q1-3 内实现营收 1114.2 亿元，同比+9.15%；实现归母净利润 163.02 亿元，同比-24.98%，其中扣非归母净利润 156.42 亿元，同比增长-28.84%。 硅料超额利润时代结束，公司盈利能力依然坚挺。 多晶硅：价格回归理性区间，左侧成本助力穿越周期。 进入 Q3 以来，硅料价格整体供需格局逆转，售价回归 60-90 元/kg 的合理区间内，硅料的超额利润时代短期终结，正式进入品质、成本竞争时代。在硅料价格理性区间内，公司坚持提质提效、管理降本，不断优化核心消耗指标并挖掘上游降本潜力，多晶硅生产成本控制在 4 万元/吨以内， 将成本水平牢牢控制在行业曲线左侧。 在此轮硅料下行周期中，我们预计公司仍可以在多晶硅环节获得相对稳定的正向利润。 电池片： 不断扩容先进产能， N 型路线同步推进。 公司稳步推进 N 型电池产能建设，并实现效率突破。 1）TOPCon： 彭山太阳能电池一期 16GW项目顺利投产， TNC 电池产能规模达 25GW。公司还规划了双流 25GW 与眉山 16GW TNC 项目，预计在 2024 年上半年投产，届时公司 TNC 产能将达 66GW。 公司已实现 PE 路线 TOPCon 技术规模化量产，目前眉山9GW TNC 产能已全面达产，目前量产平均转换效率已达到 26.1%。 2）HJT： 目前公司具备 GW 级 HJT 生产线，并拥有行业领先的铜互联(THL)中试线，电池效率最高达 26.49%。 后续公司预计将开展铜互联技术攻关，目前已在设备、工艺和材料开发等方面取得重要突破，正有序推进 GW 级铜互联试验工作。 一体化： 扩产有序推进，高度结合自身优势实现整体降本。 目前公司已形成超 42 万吨高纯晶硅产能、 90GW 太阳能电池产能以及 55GW 组件产能。 在原有多晶硅、电池及组件产能的基础上， 公司拟建乐山、峨眉山两座 16GW 拉棒切片基地，以实现硅片环节的配套。此外，公司还在包头和广元分别规划了 30 万吨和 40 万吨两个工业硅项目，硅粉自供也将进一步实现降本。 至此，公司有望实现“工业硅-多晶硅-硅片-电池-组件”的全光伏产业链一体化布局，实现光伏制造端的极致降本。 盈利预测与投资建议。 凭借硅料成本端出色的控制能力， 公司三季度业绩略超此前预期。因此，我们略微调升了公司归母净利润预期，目前我们对2023-2025 公司盈利预测略增至 174.56/133.78/193.01 亿元，对应 PE 为7.1x/9.3x/6.5x，维持“增持”评级。 风险提示： 光伏装机量不及预期，多晶硅供需情况恶化。

事件：公司发布 2023年三季报。 2023年前三季度公司实现营收 309.8亿元，同比+6.4%，实现归母/扣非归母净利润 49.1/46.0亿元，同比+15.0%/19.1%； 23Q3单季度公司实现营收 93.9亿元，同比-4.6%，实现归母/扣非归母净利润 14.8/13.7亿元，同比+4.7%/7.8%。 产品结构持续优化，吨价提升超预期。 2023年前三季度公司销量同比+0.2%至729.4万千升，在行业整体“量减价增”的大背景下持续增长，其中 23Q3单季度公司销量同比-11.3%至 227.1万千升，主要系同期消费场景恢复导致高基数扰动（22Q3单季度销量同比+10.6%至 255.9万千升），同时公司主品牌/中高端以上产品同比-5.5%/+3.3%至 127.8/92.7万千升，主品牌/中高端以上产品销量占比同比+3.4/5.8pct 至 56.3%/40.8%，产品结构大幅优化，带动 23Q3吨价同比+7.5%至 4133.1元/千升，吨价提升超预期。 成本压力缓解， 明年弹性更可期。 23Q3单季度公司吨价/吨成本同比+7.5%/2.4%至 4133.1/2441.6元/千升，其中吨成本上涨幅度较 23Q2同比+2.3%的表现环比进一步加速，我们预计主要系收入端产品结构持续优化，导致吨成本有所上行，23Q3单季度公司毛利率同比+2.9pct 至 40.9%，产品盈利能力提升显著，我们预计随着澳麦双反关税取消，未来啤酒原材料成本压力将进一步缓解， 2024年业绩弹性可期。 收入端规模效应扰动， Q3盈利能力再创新高。 23Q3单季度公司销售/管理费用率同比+0.5/0.0pct 至 11.7%/3.9%，其中销售费用同比-0.24%、下降幅度小于收入端，我们预计主要系营收下滑 4.6%导致规模效应不足， 同时 23Q3单季度非经常损益中政府补助同比-47.6%至 1.0亿元，占营收比同比-0.9pct 至 1.1%， 带动23Q3单季度公司归母/扣非归母净利率同比+1.4/1.7pct 至 15.8%/14.6%，实现公司上市以来最高 Q3盈利能力。 看好明年餐饮复苏及成本下行带来的业绩弹性。 当前餐饮消费仍在恢复过程中，啤酒在收入端量、价均有望受益于此，同时年内高端化趋势延续，公司前三季度吨价同比+6.2%，强化高端化的信心。成本端明年我们预计明年在澳麦双反关税取消及包材价格稳中有降的影响下，啤酒行业吨成本有希望出现小幅负增长，贡献毛利率与业绩弹性，看好青啤作为行业龙头深度受益。 投资建议： 考虑到今年政府补助确认节奏和明年吨成本或负增长，调整此前盈利预测，预计 2023-25年公司实现归母净利润 44.3/55.4/63.4亿元（44.8/53.0/59.8亿元），同比+19.3%/25.1%/14.5%，当前股价对应 PE 为 26/21/18x，估值处于低位且明年业绩有望加速增长，维持“买入”评级。 风险提示： 需求恢复不及预期，原材料价格上涨超预期，行业竞争加剧等。

事件： 公司发布 2023年三季报， 实现营收 346.31亿元，同比+14.38%； 归母净利润 23.64亿元，同比+35.85%； 扣非归母净利润 22.99亿元， 同比+35.34%。 单季度看， 2023Q3营收 114.81亿元，同比+9.7%；归母净利润 8.71亿元，同比+40.16%；扣非归母净利润 8.62亿元，同比+43.21%。 1、 利润表： 2023Q3营收、归母净利润分别同比增长 9.7%、 40.16%。 1）营收层面： 2023Q1-Q3公司实现营收 346.31亿元，同比+14.38%； 2023Q3公司实现 114.81亿元，同比+9.7%，整体实现稳健增长。 2）盈利层面： 2023Q1-Q3毛利率 10.85%，同比+1.33pct，销售净利率6.75%，同比+1.01pct。 2023Q3单季度毛利率 11.69%，同比+2.57pct，环比 2023Q2+1.84pct； 销售净利率 7.54%，同比+1.63pct， 环比2023Q2+1.57pct，盈利能力持续提升。 3）费用方面： 2023Q1-Q3公司期间费用率 2.49%，同比-0.09pct，其中销售/管理/研发/财务费率分别+0.004/-0.003/-0.18/+0.09pct，销售费率略有增长主要是展览费增加。税金及附加 1.24亿元，同比+242.77%，主要是本期缴纳税款增加所致； 资产+信用减值损失合计-1.5亿元，较去年同期-1.87亿元略有下降。 2、 资产负债表： 2023Q3末公司应付账款 216.85亿元，较年初增长46.81%， 主要采购增加所致； 合同负债 46.45亿元，较年初下降 78.99%，主要是前期预收款随产品销售在当期确认收入所致。 3、吉航公司拟增资扩股，研、造、修”一体化高质量发展。 吉航公司拟公开挂牌增资扩股引入不超过 2家投资方，交易完成后上市公司仍为吉航公司持股 51%以上控股股东。 增资资金将用于吉航公司基础维修能力建设，包括维修设备采购、维修机库建设、喷漆机库建设、除漆机库建设、配套工程建设，为公司拓展维修市场奠定基础。 4、筹划非公开发行股票，加快能力建设。 2023年 8月 8日公司公告拟向不超过 35名特定投资者发行不超过总股本 30%的股票， 发行对象均以现金方式认购且不包括控股股东、实际控制人及其关联方，募集资金拟用于公司能力建设及日常经营。 我们认为， 以销定产、需求刚性是军工行业的特性，定增有助于公司加速实现先进战机的跨代发展。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 30.36、 38.78、47.67亿元，对应 PE 分别为 38X、 30X、 24X，维持“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期； 扩产进度不及预期；增值税政策变化影响。

事件：公司发布2023年三季报，实现营收263.08亿元，同比+17.38%；归母净利润10.31亿元，同比+6.46%；扣非归母净利润8.49亿元，同比+32.76%。单季度看，2023Q3营收85.33亿元，同比+12.18%；归母净利润3.06亿元，同比-3.58%；扣非归母净利润2.97亿元，同比+79.05%。 1、利润表：2023Q3实现营收85.33亿元，同比增长12.18%。 1）营收层面：2023Q1-Q3公司实现营收263.08亿元，同比+17.38%，2023Q3公司实现营收85.33亿元，同比+12.18%。其中母公司西航本部2023年前三季度实现营收84.14亿元，同比+47.65%，实现较快增长，或表明其主力发动机型号已进入批产状态。 2）盈利层面：2023Q1-Q3毛利率12.1%，同比增长0.37pct，销售净利率4.24%，同比-0.38pct。单季度看，2023Q3毛利率12.51%，同比+0.68pct，环比2023Q2+0.65pct；销售净利率3.95%，同比-0.58pct。 3）费用方面：2023Q1-Q3公司期间费用率7.58%，同比+0.3pct，其中销售/管理/研发/财务费率分别-0.06/-0.45/-0.07/+0.89pct，财务费率增长主要原因是带息负债规模增加、存款利息收入减少、汇兑收益减少。此外，税金及附加2.03亿元，同比+133.43%，主要是国家相关税改政策影响，流转税增加导致附加税上升。2023Q1-Q3公司资产+信用减值损失合计-0.73亿元，较去年同期-2.68亿元显著下降，主要是收回长账龄应收款项导致计提坏账准备减少，计提存货、固定资产、在建工程减值损失减少。 2023年前三季度公司公允价值变动净收益-1.11亿元，去年同期为0.03亿元，主要是持有的贵州银行股权价值波动。 2、资产负债表：多项指标预示未来营收增长确定性高。2023Q3末公司应付账款255.3亿元，较年初增长96.74%，主要是生产任务量增加，采购原材料和配套产品增加；存货367.75亿元，较年初增长42.91%，主要是订单增加，产品投入增加；在建工程28.9亿元，较年初增长23.46%，主要是厂房建设项目增加。 投资建议：航发动力是国内唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系军用航空发动机的企业，具备垄断性的产业地位，旗下拥有沈阳黎明、西安西航、株洲南方、贵州黎阳四大军工核心资产，战略价值突出。 我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为15.85、20.6、27.71亿元，对应PE分别为60X、46X、34X，维持“买入”评级。 风险提示：风险提示：增值税政策变化影响；扩产进度不及预期。

公司发布 2023年第三季度报告： 2023Q1-3公司实现收入 66.20亿元（同比+3.1%），归母净利润 1.16亿元（同比-75.5%），扣非归母净利润 0.65亿元（同比-85.0%）； Q3实现收入 19.24亿元（同比-24.8%），归母净利润 1317万元（同比-92.4%，环比-14.6%），扣非归母净利润 989万元（同比-93.7%） ， Q3造纸均价下降、成本改善相对滞后，盈利表现仍承压。 造纸：提价逐步落地、低价浆进库， Q4盈利预计修复。 Q3受原材料采购及耗用节奏滞后，成本改善较弱； 7-8月下游需求疲软， Q3双胶纸/铜版纸市场价分别同比-11%/-3%、环比-8%/-2%，公司造纸盈利未见明显改善。伴随低价浆逐步耗用， Q4成本压力有望缓解，且 9月以来下游需求复苏、提价逐步落地，截至 10月中旬双胶纸/铜版纸价格已较前期低点+13%/+15%，我们预计公司盈利有望复苏。此外，目前公司建设 45万吨非涂布文化纸及改建 20万吨化机浆，新增产能预计于 2024年投产，有望贡献增量。 CCER 交易进入倒计时，林业碳汇放量可期。 9月以来《温室气体自愿减排交易管理办法（试行）》及 CCER 首批方法学（造林碳汇、并网光热发电、并网海上风力发电、红树林营造）相继出台， CCER 审批及交易系统重启在即。新造林方法学认定仍然维持高准入门槛，公司提前布局林业碳汇且具备技术、资源优势，此前已充分筹备已签约项目 PDD 文件编制，预计 CCER 窗口开放后可逐步提交审批。 截至目前，公司已签订正式开发合同面积近 4000万亩（其中农田碳汇 306万亩），第一期开发面积 341万亩，预计 2025年末达到 5000万亩，合作项目及规模稳步增长，我们预计林业碳汇有望持续贡献业绩增量。 Q3盈利承压， 期待 Q4环比修复。 2023Q3公司毛利率为 5.02%（同比-10.5pct、环比-3.6pct），销售/管理/研发费用率分别为 1.47%/2.71%/1.20%（分别同比+0.3pct/+0.1pct/-2.2pct），归母净利率为 0.68%（同比-6.1pct、环比-0.02pct）。 Q3公司造纸成本改善滞后及下游需求疲软拖累盈利水平， 预计 Q4环比修复。 原料采购支出影响现金流，营运能力提升。 2023Q1-3公司经营性现金流为 1.46亿元（同比-1.31亿元），主要系采购浆板、煤炭等原材料支出同比增加；截至 Q3末公司存货周转天数 313天（同比-45天）、应收账款周转天数 28天（同比-7天）、应付账款周转天数 67天（同比-11天），伴随高价库存原材料消耗，营运能力提升。 盈利预测与投资评级： 公司林业碳汇业务依托技术团队、背景、资源多重优势构筑壁垒，预计 CCER 重启后有望贡献业绩增量； Q4浆纸主业盈利预计修复。我们预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 7.2/8.0/9.7亿元，对应 PE 为16X/14X/12X，维持“买入”评级。 风险提示： 成本超预期波动， CCER 重启政策低于预期，新增产能投放低于预期。

事件： 公司于 10月 27日披露了 2023年第三季度报告， 2023年前三季度公司实现营业收入 50.62亿元，同比增长 13.1%；实现归母净利润 5.20亿元，同比增长31.2%；实现扣非归母净利润 5.63亿元，同比增长 33.5%；基本每股收益 0.32元，同比增长 33.3%。单三季度看，公司实现营业收入 16.91亿元，同比增长18.3%；实现归母净利润 2.08亿元，同比实现扭亏为盈。公司 2023年前三季度积极推进在产矿山降本增效与增产潜力挖掘， 并同步充分受益于美联储加息周期行至尾声背景下黄金价格高位，逐步兑现公司业绩修复逻辑，“降本增效”叠加“量价齐升”推动公司利润增厚。 公司前三季度降本增效成果斐然，增产潜力同步释放共同推动业绩增长。 根据公司公告披露， 2023年前三季度实现矿产金产量 10.23吨，同比增长 4.59%；实现电解铜产量 4935.8吨，同比下滑 4.35%。成本端看， 2023年前三季度公司国内矿山矿产金全维持成本 211.7元/克，同比下降 19.96%；万象矿业矿产金全维持成本 1385.06美元/盎司，同比下降 11.19%；金星瓦萨矿产金全维持成本 1213.92美元/盎司，同比下降 17.13%；销售成本口径看境外矿山成本同比略有上涨，主因报告期内境外矿山遭遇洪水灾害影响正常开采生产，目前洪水影响已经消除。 公司年内持续发力黄金资源开发主营业务， 在推进成本控制的同时深挖在产矿山增产潜力。全年看，成本端上伴随自然灾害对生产经营不利影响逐步出清与降本举措的持续推进， 2023年全年矿产金成本有望继续下行；产量增量方面，溪灯坪金矿 14万吨/年采选工程投产为公司全年矿产金产量注入新增量， 同步深挖在产矿山潜力， 公司业绩将持续受益于降本与增产双线逻辑。 美联储加息进程尾声叠加黄金避险价值凸显，金价高位利好公司业绩增长。 金价短期受益于地缘冲突下的避险溢价，虽美债收益率高位抬高了持有黄金之机会成本，但美国财政与美债信用的较大压力叠加中东地缘政治的紧张态势或将同时催化全球市场避险情绪， 预计金价仍将维持偏强震荡，直至美联储有新的货币政策指引。 中长期看，美联储维持的高利率环境不断延续或将放大经济下行压力，为未来降息落地积蓄动能；黄金作为非美资产替代在经济下行压力升温时避险属性逐渐凸显，全球央行增持黄金浪潮预计延续，非投机头寸在美联储宽松不及预期或降息时点后移时为金价提供支撑，长期看金价将继续受益于美联储降息空间与避险溢价双线逻辑。 盈利预测： 考虑公司降本增效与在产矿山增产潜力， 预计公司 2023-2025年营收为 74.8/82.2/89.3亿元， 2023-2025归母净利润分别为 7.8/13.5/14.4亿元，对应PE 水平分别为 31.2/18.2/16.9倍，维持“买入”评级。 风险提示： 全球经济复苏不及预期、地缘政治风险、美联储超预期紧缩等。

事件：公司发布 2023 年三季度业绩报告。 2023 年前三季度公司实现营业收入2525 亿元，同比+0.8%；实现归母净利 483 亿元，同比-18.4%。其中， 23Q3 单季实现归母净利 149.9 亿元，环比+2.2%，同比-16.7%，符合预期。煤炭： Q3 年度长协比例大幅提升，吨煤成本环比下降。 2023 年前三季度，公司煤炭板块实现收入 1937.8 亿元，同比-0.4%；实现毛利 598.2 亿元，同比-17.5%；毛利率为 30.9%，同比下滑 6.4pct。其中， 23Q3 单季实现收入 627.9 亿元，环比-2.2%，同比+2%；实现毛利 174.7 亿元，环比-10.9%，同比-24.2%。具体来看： 23Q3 单季煤炭产量 8130 万吨，环比微增 70 万吨；年度长协销量 7590 万吨，环比增加 1350 万吨，创单季新高，占煤炭产量高达 93.4%，环比提升16pct；与此同时，月度长协销量环比下降达 51.8%，此现象或与产地与港口煤价大幅倒挂有关。 23Q3 单季吨煤综合售价 549 元/吨，环比下降 33 元/吨；其中，年度长协售价 513 元/吨，环比上涨 10 元/吨（同期港口 Q5500 长协下降 16 元/吨），或主因煤质好转。 23Q3 单季自产煤成本 194.1 元/吨，环比下降 13.4 元/吨，恢复至正常水平。电力： Q3 旺季发电量环比提升，成本下滑。 2023 年前三季度，公司电力板块实现收入 680.5 亿元，同比+9.2%；实现毛利 121.7 亿元，同比+25.4%；毛利率为 17.9%，同比提升 2.3pct，主因燃料成本下滑。其中， Q3 单季实现收入 238.6亿元，环比+11.9%，同比-5.3%；实现毛利 47.5 亿元，环比+27.4%，同比+7.1%。具体来看： Q3 单季实现发/售电力 56/52.6 十亿千瓦时，环比+15.5%/+15.5%（主因Q3 为季节性旺季），同比-2.7%/-3%。 Q3 单季售电价 423 元/兆瓦时，环比上涨 20 元/兆瓦时，同比持平；售电成本 342.8 元/兆瓦时，环比下降 15.8 元/兆瓦时（或主因燃料长协占比提升）。投资建议。 我们预计公司 2023 年~2025 年实现归母净利润 649 亿元、 697 亿元、716 亿元，对应 PE 分别为 9.3X、 8.7X、 8.4X， 考虑到公司充裕的现金流、低负债、低资本开支、 高而稳定的分红比例，高股息资产的性价比凸显， 维持“买入”评级。 风险提示： 煤价坍塌式下跌，上网电价下调

事件：公司发布 2023年三季报。 公司前三季度实现营业总收入625.36亿元，同比+12.1%；实现归母净利润 228.3亿元，同比+14.2%。单季度来看， 2023Q3公司实现营业总收入 170.3亿元，同比+17.0%，实现归母净利润 58.0亿元，同比+18.6%。 产品批价稳健，终端动销良性。 根据我们三季度以来的渠道和终端草根调研反馈， 中秋国庆旺季期间普五动销旺盛，产品开瓶率高，库存去化速度快。 从价盘来看， 公司在双节放量的情况下依旧保持了产品批价的稳定，当前普五批价维持在 940-950元/瓶左右。 费用率整体稳健，现金流情况良好。 从毛利率来看， 公司 23Q1-3/23Q3分别实现毛利率 75.9%/73.4%，分别同比-0.1pct/+0.1pct。 从费用率来看， 销售费用率 23Q1-3/23Q3分别为 10.0%/11.2%，分别 同 比 -0.6pct/-0.3pct ； 管 理 费 用 率 23Q1-3/23Q3分 别 为3.8%/3.8%，分别同比-0.2pct/-0.3pct。 从净利率来看， 公司 23Q1-3/23Q3分别实现净利率38.1%/35.5%，分别同比+0.5pct/+0.4pct。 从现金流来看， 23Q1-3公司销售收现达 668.2亿元，同比+36.3%。 另外，公司三季度合同负债（预收款）环比 Q2增加 3.0亿元，整体现金流情况良好，经销商回款动力强。 全年聚焦双位数目标，全国化目标不断夯实。 公司全年定调双位数增长目标，稳步推进发展节奏。 产品端： 高端产品上，公司当前仍将八代以及经典五粮液的批价作为工作重心，全面聚焦产品高端化的推进工作。另外，系列酒方面，公司持续聚焦打造四大全国性战略品牌，为公司营收提供第二增长极。 渠道端： 优化完善“1+N+2” 渠道模式，优化传统渠道的同时发力团购渠道，精准制定与市场定位相匹配、与商家能力相适应的配额需求，推动渠道利润逐步改善。 盈利预测及投资建议： 我们维持此前盈利预测，预计公司 2023-2025年 收 入 为 821.7/919.4/1015.4亿 元 ， 同 比+11.1%/11.9%/10.4%，归母净利润为 300.8/339.6/379.1亿元，同比 +12.7%/12.9%/11.6% 。 当 前 股 价 对 应 2023-2025年 PE 为20x/18x/16x，维持“买入” 评级。 风险提示： 省内市场竞争加剧；高端产品推广不及预期；食品安全问题。

业绩概况： 三季报业绩延续高增长，其中单 Q3自 2016年以来首次实现盈利。 2023Q1~Q3公司营收同增 22.25%至 17.93亿元，归母净利润同增1365.08%至1.17亿元，扣非净利润同增2136.26%至1.15亿元。其中2023Q3营收同增 32.09%至 5.42亿元，归母净利润同增 173.08%至 2818万元，扣非净利润同增 138.05%至 1689万元，利润端自 2016年以来实现首次盈利，呈现淡季不淡趋势。 订单、 收款同比持续增长， 为未来业绩提供一定保障。 2023年起公司个性化教育等业务招生恢复显著带动教育业务整体快速回暖， 2023Q1~Q3收款（销售商品、提供劳务收到的现金）20.77亿元，同比+35.96%，其中 2023Q3收款 9.34亿元，同比+32.19%。 截至 2023Q3合同负债 8.32亿元，较年初增长 38.92%。奠定后续业绩增长基础， 2023Q1~Q3经营活动产生的现金流净额 6.60亿元， yoy+133.27%，单 Q3经营活动产生的现金流净额 4.24亿元，yoy+53.18%，创历史新高。 降本增效成果显著， 盈利能力持续改善。 主要受益于“双减”以来关闭 K9阶段业务、减少相关低效网点和冗余教职人员等举措， 盈利能力显著改善，2023Q1~Q3毛 利 率 / 净 利 率 分 别 提 升 至 34.43%/6.37% ， 同 比+6.04/+5.94pct。其中 2023Q3毛利率/净利率分别达到 32.93%/4.97%，同比 +10.01/+14.74pct 。 2023Q1~Q3销 售 / 管 理 / 研 发 费 用 率 分 别 为6.52%/14.40%/1.11%，同比-0.08/-0.39/-0.15pct， 主要受益于运营效率改善， 整体降本增效成果显著。 职教业务加速布局，报告期内新增 1所中职学院。 公司职教业务以中职业务为主，转型路线布局思路清晰，“升学” +“就业”双头并进，依托个性化定制课程打造差异化优势。目前公司已初步建立较为完善的中职院校网络，2023年 8月公司下属全资子公司学大职教拟以自有资金 3040万元出资持有沈阳双晟教育 80%股权，实现间接持有沈阳国际商务学校 80%的举办者权益，截至 2023Q3，公司已收购并托管 4所中职学校，其中 3所学校于 2022Q4起正式并表，目前预计营收体量仍较小， 但未来有望依托公司运营提效提质实现快速扩张，有望成为收入与利润增量又一增长点。 投资建议： 业绩延续快速改善趋势，我们预计公司 2023-2025年实现归母净利 润 1.5/2.3/2.9亿 元 ， 同 增 1279.5%/49.8%/27.1% ， 现 价 对 应PE30.8/20.6/16.2倍，维持“买入”评级。 风险提示： 行业政策波动风险，新业务拓展不及预期风险， 招生不及预期风险等。

事件：公司发布 2023年三季报。 公司前三季度实现营业总收入 159.5亿元，同比+25.0%；实现归母净利润 38.1亿元，同比+45.4%。单季度来看， 2023Q3公司实现营业总收入 46.4亿元，同比+23.4%，实现归母净利润 10.3亿元，同比+46.8%。 省内动销良好，主流产品仍为安徽首选。 三季度古井在安徽省内依旧保持良好动销，渠道库存基本良性，终端拿货意愿较去年明显增强。其中古 16、古 20在旺季期间仍为当地消费者首选品牌，在省内已实现次高端占位、领先优势明显，公司产品结构优化为营收提供主要增量。 盈利能力高增，现金流表现稳健。 从毛利率来看， 公司 23Q1-3/23Q3分别实现毛利率 79.0%/79.4%，分别同比+2.6pct/+5.7pct。 从费用率来看， 销售费用率 23Q1-3/23Q3分别为 27.3%/28.3%，分别同比-1.0pct/+1.0pct；管理费用率 23Q1-3/23Q3分别为 5.5%/6.2%，分别同比-0.3pct/+1.6pct。 从净利率来看， 公司 23Q1-3/23Q3分别实现净利率 24.5%/23.0%，分别同比+3.3pct/+3.4pct，盈利能力显著提升。 从现金流来看， 23Q1-3公司销售收现达 173.5亿元，同比+24.0%。另外，公司三季度合同负债（预收款）环比 Q2基本持平（2023H1公司合同负债为-11.7亿元）。 承接省内升级红利，公司势能加快提升。 从省内消费升级来看，当前安徽省内第三次消费升级仍在持续中，主流价格带由 200-300元朝 300元以上进行迭代，古井有望持续承接因省内消费升级带来的次高端价格带扩容红利。 产品端， 古 8及以上产品稳步放量，带动公司产品矩阵持续升级，古16动销保持高增，随着未来次高端大单品在省内婚宴市场的受众群体不断扩大，公司业绩有望持续改善，盈利能力显著提升。 渠道端， 公司聚焦省内渠道升级，保证营收基本盘。省外招商质量和广度均有提升，未来公司将践行战略 5.0，不断提质增效，促进企业健康高效运行盈利预测及投资建议： 考虑年份酒产品结构优化带动公司盈利能力提升。 我 们 略 微 调 整 前 期 盈 利 预 测 ， 预 计 公 司 2023-2025年 实 现 营 收207.1/248.3/293.4亿元（原值为 202.8/241.9/284.7亿元） ，分别同比+23.9%/+19.9%/+18.2%，实现归母净利润 45.2/57.7/70.5亿元（原值为41.6/53.4/64.8亿元），分别同比+43.6%/+27.8%/+22.1%，当前股价对应 2023-2025年市盈率分别为 32/25/20，维持“买入” 评级。 风险提示： 经济面大幅波动，省内竞争加剧，食品安全问题。