医药商业稳健。医药商业实现销售收入16.57 亿元,同比增长14.9%,母公司收入13.12 亿元同比增16.2%。震元医药、震欣医药,分别实现销售收入1.71 亿元、4438.54 万元,同比增长15.14%和64.11%。药材分公司实现销售收入1.32亿元,同比增长28.18%。震元零售全年实现销售收入3.24亿元,同比增长18.08 %。 医药工业看点在市场潜力较大的特色专科制剂。制剂销售实现销售收入1.79亿元,同比上升23.3%,原料药销售出现较大下滑,全年销售收入1.65 亿元,同比下降21.33%。13年4月份获批美他多辛注射液国内独家,被评为2013年十大重磅处方药,参与制订国内第一部“急性酒精中毒诊治专家共识”等举措,预计对美他多辛推广产生积极影响。腺苷蛋氨酸13年10 月份过现场检查,目前已完成三合一审批,我们预计4-5 月份获批。以美他多辛系列为重点,延长氯诺昔康、醋酸奥曲肽等拳头产品的成长周期。我们预计美他多辛和腺苷蛋氨酸都有过亿的市场潜力。震元制药震元科技园区二期升级改造项目(制剂产品)注射剂车间,预计14 年底投入使用。 设立绍兴震元堂健康管理有限公司,涉足医疗服务、健康管理。管理层预计占不少于50%股权,开展医疗服务、健康保健品开发、健康管理与促进、以及健康相关的服务等,短期重点发展母婴护理服务、中医养生保健服务、开设口腔医院、保健养生产品的开发等,我们认为浙江省公立医院改革若有实质性推进,公司将是绍兴公立医院改革的最大受益方。 推进医药商务平台建设,预计未来有外延。正式开展电子商务工作,开发多业态营销方式拓展公司新业务,培养新的业务增长点。公司未来将继续做好收购兼并工作,进一步完善、延伸产业链,扩大企业市场占有率。 维持“强烈推荐-A”投资评级:看好公司向专科药品制剂发展,氯诺昔康等制剂快速增长,腺苷蛋氨酸即将获批,美他多辛注射液受益于新一轮招标。公司未来涉足医疗服务、健康管理,推进医药商务平台建设,预计未来有外延。预计14-16年EPS 至0.55、0.75、1.01 元,对应PE 33、24、18倍,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:制剂低于预期,原料药降价。

凯诺与海澜完成重组后,13年合并报表业绩高速增长。13年凯诺与海澜合并报表收入为85.14亿元,同比增长44%,营业利润及归属母公司净利润分别为19.28和14.89亿元,同比分别增长59.44%和56.19%,基本每股收益0.33元。 凯诺原业务受市场因素影响,收入略有下滑,但利润在低基数作用下,成本严控推升增长弹性。凯诺13年实现收入13.65亿元,同比下降0.19%,营业利润及归属母公司净利润分别为1.83和1.42亿元,同比分别增长30.64%和35.58%,基本每股收益0.22元。分业务看,面对不佳的市场环境,尽管公司收入仍有下滑,但主动调整仍使利润在低基数推动下,获得了一定恢复。其中,主业职业装通过提高销售能力及招投标反应速度,收入为11.08亿元,同比提升8.88%,且毛利率48.66%,比上年同期提升3.28个百分点。而精纺呢绒业务受市场需求不及生产要素涨价的影响,公司调整了精纺呢绒生产布局,降低了对外销售比例,导致收入近2,316.53万元,同比降低70.63%,但毛利率由于12年基数过低,13年还是得到一定恢复,达到10.88%,同比增加了16.60个百分点。服装出口业务,受市场环境影响,江阴中汇实现营业收入1.24亿元,同比下降25.09%,实现净利润1,927.08万元,比上年同期增加68.28%。 海澜通过创新的利润分配模式,在性价比大幅提升的背景下,配合快速的外延扩张,13年业绩获得高速增长。据审计报告显示,13年公司实现营业收入71.50亿元,同比增长57.89%,营业利润及净利润分别为17.49和13.51亿元,同比分别增长62.69%和58.20%,基本每股收益1.35元。 短期凭借快速提升性价比,海澜动销率有望保持在较高水平,且推动公司同店增长获得较快增长。13年在弱市环境下,公司产品售价的率先大幅下调,是使动销率及同店增长维持在高水平的主要因素。同时,类直营化的扩张模式,使海澜对渠道的控制力好于同类品牌,较为符合行业未来长期发展趋势。 快速的外延扩张是近年来拉动动销率的主要保证,未来公司向除华东市场外的全国区域仍有一定扩张空间,预计近1、2年依靠外延扩张仍可帮助维持总体动销率。 且对新开店及新续约门店取消交付100万保证金的做法,将适当的降低加盟商的高分成比例,使部分利润可留存在公司体内,进一步加强盈利性。公司门店主要位于三四线城市,近些年公司始终保持较快的扩张步伐,这成为保持高动销水平的主要保证。截止至13中期海澜门店共计2522家,其中,加盟店、商场店和直营店分别为2428家、92家和2家。根据公司现有门店分布区域测算,50%以上门店集中于华东区域。而除主市场华东区域以外的市场将成为公司未来开拓的主要市场。 整体而言,近1、2年支撑公司业绩持续快速增长的主动力仍来自于外延扩张,而像13年单店获得30%左右的增长尚需继续提升性价比,以及其他产品和管理提升,单纯依靠价格下调获得的增长难度会逐步加大,从毛利率指标看,13年综合毛利率由38.79%降至36.82%,价格下调或已对毛利率造成一定压力,同比降低1.97个百分点。 而今年开始新开店及新续约店取消交付100万保证金的制度,将在新开门店迎来销售拐点阶段,适当降低加盟商的高分成比例(通过终端调研拐点期或在3年左右的时间,在拐点期来临之前仍采用原有的高比例分成制度,拐点期后分成将有所降低),使部分利润可留存在公司体内,进一步加强盈利性。而从加盟商的角度而言,尽管未来面临分成比例降低的可能,但由于海澜的投资回报率仍高于银行及其他品牌,且类直营化管理可使其规避库存风险,因此,开店意愿受到的影响不大。 预计今年全年仍有600家左右的开店计划。 海澜重塑利润链分配模式,有效将库存及资金压力分散至上游供应商,但今年计划将30%畅销款货品进行买断式尝试,在增厚公司盈利性的同时,承担较小的库存风险。当然,该做法对供应链以及货品的管理都提出更高的要求,未来的可持续健康运转的前提是产品开发实力的强化所带来持续的高动销水平。 海澜在终端采取类直营化管理,存货风险公司承担,但由于公司可以将滞销商品返给上游供应商,且与供应商采用赊销模式合作,因此,实际上公司将大部分的库存风险及资金压力转移给上游。公司在利润分配端重塑了产业链的分配,模式独特,有一定的优势。与此同时,该模式较适用于同质性较高的基本款品牌,由于公司运作较早,与早期共成长的供应商形成较为稳定的合作关系,到目前为止该模式已形成了一定壁垒,较难大规模复制。 另外,由于今年公司计划将30%左右的畅销货品进行买断式的尝试(如高动销的T恤及羽绒服产品),由于该做法对公司而言利润高于赊销模式,因此,该做法或许可以在一定程度上增厚公司业绩,但买断式的尝试将对供应链体系的利益形成一定的再分配,其中需要面临一定的磨合。 当然,海澜独特的运作模式可维持良性运作的基础是产品适销,在高动销率的保证下,该模式中的各环节才能正常运转。短期看,外延扩张及性价比提升的持续可使售罄率维持在相对较高的水平,并帮助公司获得较快增长;长期看核心还在产品动销,目前由于公司的产品是由供应商进行设计生产,再由公司设计团队进行甄选,产品合作模式的开发对供应商的设计能力提出更高的要求,若一旦出现产品适销不对路的情况,动销率的下降将会为供应商及中间商带来较大的风险。而部分畅销款货品买断式的尝试,也对公司供应链反应速度提出了更高的要求。长期而言,如何将产品动销率长期保持在较高的水平,且新的买断式尝试如何与赊销模式相融合是需要持续观察的重点。 盈利预测与投资建议:因海澜之家产品13年来性价比快速提升,在需求不景气的年代有利于打开市场以及提升平效,且公司除华东区域外的全国范围内仍存在一定的扩张空间,因此,近1、2年公司渠道仍存在一定的可开拓的空间,使得外延扩张仍得以帮助维持总体动销率水平。在此背景下,预计公司独特的利润链分配模式仍可以发挥一定的优势,使得公司维持快速的增长;且对上游供应商及加盟商新政的实施也可或对业绩起到一定的增厚。结合海澜的审计报告及对凯诺科技原业务的测算,预计报表合并后,公司14-16年EPS分别为0.45、0.55和0.65元,目前14年PE为20.5倍估值。我们一直在沟通中强调,在今年的市场氛围下,公司的股价走势不在于模式的争论,而在于业绩高低决定。若14年业绩继续超预期,仍可根据风格偏好选择性关注。但长期持续的投资机会需视公司的高动销率水平是否可延续等情况而观察。维持“审慎推荐-A”的投资评级。若今年业绩持续超预期,14年可给予为22.5-25倍估值,半年至一年目标价区间为10.12-11.25元。 风险提示:1)产品适销度下降,造成返货压力;2)供应商资金链承压的风险;3)独特的运营模式导致报表库存风险较高;4)终端需求不振的风险。

公司公告管理层增持:总经理、副总经理分别增持1万股、5千股,尽管数量不多,但后续仍有继续增持可能,彰显主要管理层认为当前股价低估。公司近期阿胶块车间已经获得GMP证书并开始发货,1季报无需过分担忧。我们认为14年阿胶块提价效应确定、桃花姬保持高速增长、驴皮价格涨幅相对可控,20%左右的成长确定性高,后续存在小分子阿胶上市及保健品引进社会资源合作的预期 管理层增持彰显公司价值低估:总经理秦玉峰先生、副总经理吴怀峰先生分别增持公司1万股、5000股并锁定1年,增持后持股15.25万股、3.02万股,这是主要管理层对公司股价低估释放的信号,虽然数量不多,但后续存在进一步增持的可能。当前阿胶股价对应14年预测PE仅15倍,我们认为被低估。 阿胶新车间已于近期获得GMP证书,1季度业绩无须过分担忧:阿胶块产能13年底开始搬迁,3月初已经通过了新版GMP的现场核查,近期获得了GMP证书并已开始发货。搬迁一定程度影响了1季度发货节奏,预判14年全年业绩前低后高,但我们认为对1季度业绩无须过分担忧。 我们认为阿胶14年20%左右成长的确定性较高,主要产品成长方面: 阿胶块我们预计14年增长约25%:13年及14年年初进行了多次的价格调整,按照当前价格,阿胶块14年出厂价较13年提升约25%,14年预计销量平稳。自动熬胶的机器预计年中投放市场终端,能够自动识别阿胶产品,辨别品质,这对提升客户黏性具有正面作用。另一方面公司也在不断的创新销售渠道,预计电视购物渠道销售14年将取得不俗表现,同时公司也在积极申请直销牌照。 阿胶浆预计14年增长在20%以上:阿胶浆由于品规调整、价格备案、原材料价格大幅上涨导致毛利率较低等原因,前几年增长比较乏力。但阿胶浆在贫血、肿瘤升白、妇女经期保健等领域具有非常好的效果,前期在这些领域的临床研究数据整理14年将反馈到终端,同时积极开发新剂型,提升产品销量; 桃花姬预计14年保持50%的增长:桃花姬是最主要的阿胶衍生品,13年收入约2亿元,同比预计增长超过50%,预计14年增速仍会超过50%。14年主要还是会聚焦北京和山东,同时将积极利用社会资源加强产品销售,近期在上海、杭州、郑州、西安以及东三省部分地区设立办事处; 成本端,预计驴皮价格涨势趋缓: 预计后续驴皮价格涨势趋缓:由于毛驴的役用价值大幅下降,近年驴皮价格上升趋势难以逆转。13年驴皮价格上涨较为明显,主要是在年初和年底,全年上涨幅度远超50%。按照目前主要阿胶生产企业的的销售价格以及当前的驴皮成本测算,后续驴皮的价格涨势将会趋缓; 经济因素驱动,进口驴皮数量增加明显,东阿阿胶最为受益:东阿阿胶是国内唯一一家具有进口驴皮的厂商,14年开始经销商反映进口的驴皮数量显著增加,主要还是由于国内驴皮价格上涨导致进口商利润增加。 机制创新,推动销售变革:14年推行大区制,全国划分4个大区,管理权会放给大区,大区经理具有人事权、财权,省区经理、终端代表都找对标,只有达标了才可以晋升。考核的重要指标是人均单产,14年的要求是人均单产提升20%; 潜在的催化剂:衍生品的销售放活以及小分子阿胶的推出 衍生品的机制放活,积极利用社会资源:我们认为阿胶的保健品产品力强,潜在市场空间大,过去几年由自由团队运作,13年收入是3亿元(其中最大产品桃花姬约2亿元)。公司也能认识到自身在做消费品市场有提升的空间,现在目标明确,未来会积极利用社会资源加强销售,如包括和快消品的优秀团队设立合资公司销售公司产品(控制权必须留在上市公司、设立合资的前提是产品运作不能损伤东阿阿胶品牌)、或者借助优秀公司的销售能力等; 小分子阿胶预计年中推向市场:小分子阿胶是公司推出的重磅品种,阿胶有效成分的吸收效率更高(是传统阿胶的3倍),目前产品已经初步完成了消费者调研测试,该产品是保健食品,片剂剂型,定位是养血养颜养气色,目前品牌正在设计中,预计14年中期推向市场。前期通过代客熬胶已经实现了部分客户的转移,小分子阿胶为片剂,携带、服用方便,未来将具有很好的前景。 业绩预测和投资评级:我们维持预计14~15年净利润同比增长24%、20%,新增预计16年净利润同比增长20%,实现EPS2.28元、2.78元和3.34元。2014年而言,我们判断:1、阿胶块销量同比基本持平,加权平均价格同比提升25%左右,预计全年收入增速约25%;2、阿胶浆通过招标区隔OTC和医院品规,恢复增长;3、桃花姬深耕北京、山东市场,逐步向其他区域拓展,预计可以实现50%以上增长。我们看好公司阿胶品类的大市场,随着阿胶未来成长空间的打开,我们认为未来阿胶的估值将回归,维持“强烈推荐-A”评级,目标价45.6元。 主要风险是原材料价格上涨超预期以及舆论对公司价值回归可能的不良影响。

公司13年收入增长28%%,净利润下降10%,实现EPS 0.45元,符合业绩快报预期,同时预告14年一季度业绩同比增长幅度为-10%至10%。13年增速继续放缓原因是心脏支架行业增速放缓、国内竞争加剧和招标价格下行。四季度单季的净利润增速为正增长13%(去年同期基数也较低),预计支架13年下半年在各省的招标逐步推开,符合预期。收入增速高于利润,因为Comed、秦明医疗和新帅克并表因素。新帅克的氯吡格雷招标进展态势良好,可能使心血管药物快速成为第二大业务线,同时后续产品储备技术领先(详见6月21日小深度《收购河南帅克进入PCI 术后血栓用药领域,产业布局更上一层楼》),我们略下调预测为14-16年EPS 为0.54、0.73、0.94(原预测14-15年0.64、0.86元),对应PE 分别为40、30、23倍。维持 “审慎推荐-A”投资评级。 13年净利润同比增长-10%符合预期,单季度净利增速回升至13%。实现收入、净利润13.03亿元、3.62亿元,同比增长28%、-10%,实现EPS 0.45元,符合公司业绩快报预期。毛利率下降10个pp,销售费用率上升近0.5个pp,管理费用率和财务费用率分别上升近1个pp,净利率下降近12个pp。13年业绩增速下降预计主要原因仍为:1、行业增速趋缓,国内的竞争加剧,降价影响毛利率(预计完成60%以上省份招标,14年毛利率下行压力缓解); 2、竞争加剧为了巩固和提升现有市场份额,同时加大新产品推广,加大销售费用投入,销售队伍扩增而加大管理费用。其中,13年4季度单季度收入增速34%,净利润增速回升至13%,; 国内支架业务趋缓但毛利率降势企稳,无载体支架稳定增长,海外保持良好趋势:13年支架系统的收入6.6亿,同比下滑近5.5%,毛利率88.6%,下降近2.5个pp(受益招标逐步完成,下降趋势收窄);封堵器营业收入7615万,同比基本持平;其中,海外销售收入5107万(不含乐普(欧洲)公司的4498万),同比增长近36%;新产品Nano 无载体药物支架已在部分省市完成招标采购工作,价格比Partner 支架高20-25%,13年收入同比增长24%,预计已占全年支架总销售额的17%左右(12年报为12%、13年H 为15%);诊断试剂基数小而弹性大,实现收入3107万,同比增长223%;“渠道下沉”继续投入血管造影设备全年收入9425万,同比增长70%。 乐普药业受益基药招标增长良好:乐普药业(新帅克)13年7月至12月收入5743万元(氯吡格雷完成3477万),净利润1542万,按60%股权对应贡献净利润925万。核心产品氯吡格雷目前已经完成安徽、重庆、青海、云南、广东、山东等省份招标,2014年随着基药招标的进一步推进,预计将超预期完成去年披露的并购可行性报告预测净利润值(6500万),预计可完成净利润近8000万,按60%股权对应净利润4800万。 后续储备品种丰富,研发申报有序推进:公司是研发驱动型企业,13年研发投入近1亿元,同比增长23%,占比自产产品收入的12.7%。重点储备品种研发进展:1、完全可降解聚合物支架已完成动物实验,预计2014年二季度内可启动临床试验;2、植入式双腔心脏起搏器于2013年8月启动临床试验,目前正在开展临床试验;3、肾动脉交感神经射频消融设备及导管目前正在开展预临床试验;4、新一代数字平板血管造影机正在开展临床试验工作,与上一代产品相比放射剂量更低,图像显示更加清晰;5、OCT 光学断层分析仪及导管正在开展临床试验准备工作,为PCI 手术中重要的辅助性诊断设备,其高精度高清晰的成像技术为术前诊断、术中监测及术后检查提供了可靠保障,提高了手术安全性;6、心血管药复方硫酸氢氯吡格雷片、消化系统用药埃索美拉唑镁肠溶胶囊和右兰索拉唑片正在进行新药临床试验申请。 维持“审慎推荐-A”投资评级:公司在行业具有先发优势,随着氯吡格雷基药招标的推进,并购新帅克可能使心血管药物快速成为第二大业务线,后续产品储备技术领先(可降解支架、介入心脏瓣膜、肾动脉交感神经射频消融导管、高端起搏器等),我们略下调预测为14-16年EPS 为0.54、0.73、0.94(原预测14-15年0.64、0.86元),对应PE 分别为40、30、23倍。维持 “审慎推荐-A”投资评级; 风险提示:新产品推出低于预期、支架产品价格下跌风险。

公司是国内电容器化学品和锂电池电解液龙头,产品梯队合理,技术优势明显。电动汽车市场有望爆发,电解液销量将快速增长;电容器化学品稳步复苏,超级电容电解液和导电高分子材料未来市场潜力巨大。预计公司2014-2016年EPS 分别为0.94元、1.29元和1.78元,目前股价对应2014年PE 35.6倍。维持“强烈推荐-A”评级。 业绩符合预期。公司公布了2013年财务数据,实现销售收入6.84亿元,同比增长3.5%;净利1.25亿元,同比下滑3.35%;EPS0.73元。公司预测2014年1季度净利润同比增长15-35%。 盈利能力快速回升,运行平稳。公司电容器化学品实现收入4.51亿元,同比增长12.4%,然而受降价影响,锂电池电解液收入下滑14.87%至2.15亿元, 导致业绩下滑。公司下半年毛利率快速回升,4Q 综合毛利率37.22%为单季最高水平,带动单季度业绩上升7.78%。我们认为毛利率回升主要是下半年原材料价格下跌以及公司积极开拓大客户。锂电池行业2013年陷入困境,公司经营稳健,存货周转率和应收账款率保持平稳。 开局良好,电解液销量有望快速增长。据IHS Automotive 预计,2014年全球电动汽车产量将增长67%至40.3万辆。中国政府也加大电动汽车扶持力度, 电动汽车市场有望启动。公司作为少数实现国际大客户供应的电解液厂商, 能够率先受益。一季度公司净利润增速进一步提升印证我们的判断。 南通基地6月投产,业绩弹性大幅提升。南通基地在建2.5万吨电容器化学品和5千吨电解液产能。投产后完善区域布局的同时,业绩弹性大幅提升。 上调盈利预测,维持“强烈推荐-A”评级。公司毛利率提升超出此前预期, 上调2014-2015年EPS 分别至0.94元和1.29元,目前股价对应2014年PE 为35.6倍。电动汽车市场有望进入爆发期,锂电池电解液销量有望快速增长; 电容器化学品稳步复苏,超级电容电解液和导电高分子材料市场潜力巨大。维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:安全生产风险、价格波动风险、锂电池产业政策风险

事件: 公司间接控股的全资子公司东方钢铁电子商务有限公司(以下称“东方钢铁”)成立于2000年,注册资本8000万元,从事钢铁及制造业领域B2B电子商务。东方钢铁目前正与上海钢联电子商务股份有限公司筹划、商谈共同出资成立合资公司,从事上海银行业动产质押信息平台项目的事宜。预计该合资公司的注册资本不超过人民币1亿元,其中东方钢铁出资金额不超过5,000万元,为该合资公司的第一大股东。目前该项对外投资仍处于筹划阶段。 评论: 1、公司电商平台构建进入深水区 东方钢铁电子商务有限公司是宝钢股份旗下的两大电商平台之一。东方钢铁依托云商务架构的制造业全程电子商务服务平台体系,为大型制造企业提供符合企业运营特点的采购、销售供应链的专属及共享电子商务应用,并陆续推出多个面向制造业的垂直型B2B公共电子商务平台,提供钢铁电子交易、钢铁金融服务、企业采购服务、钢铁物流服务、循环物资处置等电子商务服务。得益于专业的电子商务平台,公司目前已经成为宝钢股份重要的钢铁电商载体。宝钢股份依托东方电商平台,重点推进网络化经营、用户服务、资源及供应链整合。 上海钢联是国内优秀的第三方电子商务平台。公司从早期的单纯的行业资讯网站发展为集钢铁资讯、电子商务和网络技术服务为一体的大型综合电商平台,目前正在积极建设O2O钢铁电商体系,未来极有可能成为第三方钢铁电商平台领头羊,我们充分看好公司未来的发展前景。 2、一体两翼战略继续推进,三家子公司全面开花 此次东方钢铁网和上海钢联合作,可谓是强强联手。东方钢铁网依托大型实体钢铁企业,具备充分的线下产品、剪切加工、物流和仓储等实体资源优势;而上海钢联作为咨询网站起家的综合电商平台,具备多年的行业统计数据优势,在大数据资源整合方面具备较强的实力,此次两家企业联手成立合资公司,可以说是将两家公司的优势整合,为未来全面推进O2O钢铁电商平台建设奠定良好基础。 自宝钢股份2012年一季度业绩说明会公布公司积极筹划一体两翼(一铁两翼)战略以来,公司在钢铁电子商务方面做出诸多步伐,宝钢控股的宝时达-上海钢铁交易中心和东方钢铁网两大电商平台目前各项线上线下工作稳步推进,此次通过东方钢铁网与上海钢联合作,将进一步整合各自优势,推进一体两翼战略实施。同时另一控股子公司宝信软件负责全方位软件开发支持,对公司电商业务推进构成技术支持。我们充分看好公司转型战略,未来公司经营值得期待。 维持“强烈推荐-A”投资评级。预估每股收益2014年0.39元、2015年0.44元,对应PE分别为10X和9X,PB为0.5倍,低于行业平均水平。 风险提示:成立公司存在一定的不确定性。

公司公布年报:营业收入99.96 亿元,净利20.27 亿元,同比分别增36.18%、29.61%,EPS0.90元,扣非后净利10.26亿元(扣非EPS0.46元)同比增19.11%。 公司制药工业表现靓丽,核心药品竞争力优势明显,在医疗服务领域加快布局。 预计未来在国内外外延扩张方面有新的突破,预计14-16年EPS 1.04、1.25、1.47元,PE 20、17、14倍,维持审慎推荐-A 评级。 费用率下降,经营效率提升。2013年营业收入99.96亿元,净利20.27 亿元,同比分别增36.18%、29.61%,扣非后净利10.26 亿元,同比增19.11%。 公司总体毛利率略提升0.77 个百分点,销售期间费用率下降3.39个百分点,每股经营现金流0.45元,同比增52%。 制药工业业务表现靓丽。2013年销售收入65.84亿元,实现分部业绩12亿元,同比分别增40.75%、73.13%。心血管系统、中枢神经系统(13年新增洞庭药业并表)、血液系统、新陈代谢及消化道和抗感染等疾病治疗领域主要核心产品销售保持较快增长,同比分别增31.05%、89.94%、37.79%、15.64%、47.04%。 2013 年公司共有15 种制剂单品或系列销售过亿元,其中:优帝尔、青蒿琥酯系列和摩罗丹产品为首次过亿,奥德金、阿拓莫兰年销售额均超人民币5亿元。 新品优帝尔(前列地尔乳剂)和优立通(非布司他片)有较大市场潜力。 医疗服务持续扩张。2013年医疗服务板块收入4.75亿元,同比增197%(剔除新并购禅城医院因素影响后,收入较2012年同比增长10.4%),控股的济民肿瘤医院、广济医院、钟吾医院及禅城医院合计核定床位2090张。公司近期公告参与美中互利私有化,倘若此次私有化成功,则公司(通过全资子公司复星实业)持有美中互利的权益将由目前的17.45%增至48.65%(注:预计最高比例),有望成为美中互利的第一大股东将业绩并表。预计未来复星医药将通过美中互利的平台加速布局国内高端医疗。 维持“审慎推荐-A”投资评级:公司制药工业表现靓丽,核心药品竞争力优势明显,预计医药工业保持稳健增长。在医疗服务领域加快布局,参与私有化美中互利加速布局国内高端医疗。预计未来在国内外外延扩张方面有新的突破,预计14-16年EPS 1.04、1.25、1.47元,PE 20、17、14 倍,维持审慎推荐-A评级。风险提示:医药工业低于预期。

公司年报业绩略超预期,股价也已有相当程度修复。对茅台而言,市场低点在13年,增速低点在14年,只要保持目前积极的转型思路,灵活调整投放节奏,扛过行业难关问题不大,经营质量仍是无人能敌,维持强烈推荐和200元目标价。 13年净利润同比增长13.7%,略超我们预期。公司实现酒业收入309.2亿元,营业利润217.9亿元,净利润151.4亿元,同比分别增长17.4%、15.9%、13.7%。EPS14.58元,略好于我们14.45元的预期。公司Q4收入和净利润创单季历史新高,同比增长39.0%和40.3%,与业内同行的大幅下降实是天壤之别。每股经营净现金流12.2元,每10股送1股并分红43.74元,分红率同比降低到30%。 品牌威力在行业调整期发力,公司通过消费转型和渠道赚钱效应扛过难关。我们在3月月报中具体分析过,正如上一轮调整期的五粮液,在市场越是调整期,越是显示出通过行业上升期积累的品牌效应和渠道赚钱效应的威力。茅台13年以来利用渠道赚钱效应招商保持了销量规模,并通过品牌口碑效应积极开拓民间需求,实现了逆势上升。我们认为只要公司不追求持续大幅放量,能根据市场及时调节投放节奏,未来仍有继续扩张的能力。 1季度业绩仍或有2位数增长,全年3%的销售增长规划较为理性。春节销售超预期,渠道库存降至低位,我们估计销量同比确有20%以上增长,但因年份酒同比下降及同期预收款的调节,我们认为报表收入和利润增速要20%以上很有难度,也不符合3%的全年规划。该规划是理性的,一是因为年份酒及其他产品增速极为有限,拖低飞天茅台增长的贡献;二是下半年不仅要补足去年同期招商的量,还要有一定增长,且能否依靠999的价格再招商,仍存在不确定性。因此公司目前大力开发电商、O2O,积极推动民间消费,为后续上量打基础。 将步入成熟期,但经营质量无人能敌,继续“强烈推荐-A”:我们估计3年内出厂价提升难度较大,且主要通过飞天茅台获得增长,民间需求爆发弥补“三公”下降,但难以持续高增长,公司未来将步入成熟期。预计14-16年EPS15.58元,16.90元,18.52元,CAGR8.3%,目标价200元,对应14年PE12.8倍,维持强烈推荐。风险提示:下半年需求不足导致放量遇阻。

尽管已预期汾酒业绩将大幅下降,但Q4亏损2.26亿元仍明显低于预期。预计14年公司产品结构仍有下移,费用率须保持高位,压力仍大。重点看库存消化,中档新品,及市场管控,目标价下调至15.7元,维持“审慎推荐-A”投资评级。 03年净利润下降27.6%,大幅低于预期。公司13年收入60.87亿元,归属母公司净利润9.60亿元,同比分别减少6.04%、27.64%,EPS1.11元,每10股派发现金3.5元(含税),其中Q4收入7.82亿元,同比减少36.32%,净利润亏损达2.26亿元。尽管市场已预料公司会牺牲Q4来保全14年Q1,但降幅仍超出预期。 多因素显示公司短期进入业绩大幅下滑等待渠道去库存时期。首先公司的预收款仅3.78亿,仅好于09年同期,看不出收入留转至14年,实际上4季度现金回款额也是大幅下降26.4%。其次,公司年末存货大量增加,占用经营性资金,导致现金流较差,未来必须先内部去库存;第三,据我们经销渠道了解,1月份以来汾酒销售额同比大幅下降,若不在13年报中大量处理生产成本和费用(包括按惯例结算很多费用,更重要是加大对经销商的奖励与支持),14年初业绩在巨额基数下,利润降幅或达一半。13年报的费用处理,同时也暗示了公司14年为了保持销售份额,费用率仍将处于高位。 预计14年产品结构仍将有所下移。我们预计高档酒青花瓷系列继续下滑,中档酒与低档酒低速增长。产品结构变化已影响四季度毛利率下降至70.1%。在高档酒需求探底,茅台五粮液继续挤压下,青花瓷难有起色,中低档酒缓慢增长,新推出的腰部产品甲等老白汾酒尚未贡献业绩,公司毛利率仍将下降。从区域市场看,省内市场、省外北京、天津、河北、山东、内蒙完成情况相对较好。 维持“审慎推荐-A”投资评级:公司业绩调整节奏上一直滞后于白酒市场,13年大降平滑了14年业绩压力,13年业绩既在意料之外,也在意料之中。公司在机制和体制上远不够灵活,季度间财务处理上也有待改善,若能借此轮国企改革浪潮实现改制,则还有巨大红利释放。我们下调14-16年EPS至1.04、1.16、1.34元,目标价下调至15.7元,对应14年15倍PE,维持“审慎推荐-A”投资评级。

公司2013年实现归属母公司净利润1663亿,同比增长14.6%,符合预期。主要是由于生息资产规模的扩大和拨备反哺利润的贡献。公司资产质量稳定,拨备计提充分,维持“强烈推荐-A”。 13年归属母公司股东净利润1663亿元,同比增14.6%,符合预期。公司13年利息净收入3762亿元,手续费净收入832亿元,拨备前利润2672亿元,同比分别增10%、11%、10.3%。拟每10股派1.77元(含税)。 资产负债结构调整加快,息差持续回升。在资产端,公司通过加大高收益的战略新兴产业贷款、小微企业贷款以及县域贷款投放,稳定信贷收益;在负债端,公司通过提高活期存款占比来缓解付息成本上升压力,13年末公司活期存款占比为54.6%,较13年中期提升2.5个百分点。13年全年公司净息差2.79%,已连续两个季度加速回升。 资产质量稳定,拨备计提充分。13年末公司不良率1.22%,较年初下降11BP;不良贷款余额878亿元,较年初增加19亿元,其中全年核销不良贷款98亿元,整体上资产质量保持平稳。13年末公司拨备覆盖率367%,拨贷比高达4.46%,虽然公司全年计提拨备530亿元,但是同比少计提2.3%,稳定的资产质量和较高的拨备水平为公司盈利保持稳定增长提供了较大的安全边际。 资本水平徘徊于监管红线,未来或寻求创新资本工具补充。13年末公司资本充足率11.86%,核心资本充足率9.25%,在新资本管理办法之下明显低于去年同期水平,同时也成为公司业务扩张的制约。14年公司或积极通过创新资本工具融资补充资本水平。若通过优先股补充,公司高于20%的ROE将增厚普通股东业绩。 维持“强烈推荐-A”:预计公司2014-2015年净利润分别为1837亿元、2009亿元,对应EPS分别为0.57元、0.62元。14年PE4.2倍,PB0.8倍,维持“强烈推荐-A”。但需注意公司资产质量恶化超预期的风险。

国寿去年净利润增长124%,调结构已现成效,价值率连续提高,新任总裁将推进发展转型和电商化进程,看好业务的持续改善,维持强烈推荐 ! 国寿2013年净利润增长124%,符合预期。净利润247.65亿元,每股收益0.88元,净资产较上年下降了0.3%。业绩增长主要来自于减值损失的减少和去年较低的基数(去年同比下降40%)。计提减值同比下降88%。但可供出售金融资产由浮盈54亿元变为浮亏158亿元。今年的减值压力再次加码。 股份公司前四位高管均有变化。原副总裁林岱仁接替万峰担任公司总裁和党委书记;刘英齐辞任执行董事及副总裁职务,接替刘健出任国寿财险总裁,刘英齐原来在国寿电商公司的总裁职位可能被原资管副总裁崔勇接替;刘家德辞去公司副总裁职务,或将代替林岱仁出任养老险公司总裁。变动涉及到股份、财险、养老险以及电商四大公司的总裁。对于老牌央企而言,人选变化带来的影响小于其他公司。根据新总裁的发言,预计今年继续加强调结构措施,并通过上海和北京两地的数据中心和电商公司来促进电子化发展。 代理人减少,银保调结构。个险新单同比下降1.2%,首年期缴下降1.2%,但十年期及以上首年期缴实现大幅增长12.9%。营销员同比下降5.8%,人均产能同比增长1%。银保新单同比下降14.6%,首年期缴下降36.6%。主要是公司主动调整结构,减少趸交和短期期缴业务规模,加大长期期缴业务的结果。上述改进带来新业务价值率提高了2PT到18.5%,实现了2008年以来的连续提升。预计2014年一年新业务价值增速保持在5%以内。 增加了高固定利率协议存款和高等级信用债;推进了商业不动产、基础设施、信托理财等产品投资。定期存款配置比例由2012年底的35.80%升至35.93%,债券配置比例由2012年底的46.24%升至47.25%,股票、基金配置比例由2012年底的9.01%降低至7.50%。总投资收益率为4.86%,较上年提高了2.07PT,综合投资收益率为3.17%,较上年下降1.8PT。 风险因素:权益类资产波动,保费增长低于预期。

公司公布13年年报:由于原料药业务波动,表观利润增长10%,实际制剂收入增长23%、利润增长约25%,4季度收入、主业利润增速更是提升到30%以上。公司具有很好的产品梯队,一线稳定增长、二线快速增长,且销售机制持续优化中,后续存在激励机制完善、原料药整合、土地价值重估等预期,目标价61.5元。 13年制剂业务贡献净利润预计增长约25%:13年分别实现收入、净利润46.2亿元和4.88亿元,同比增长17.1%和10.4%,实现EPS1.65元。B转H增加管理费用约3000万元,剔除影响后预计利润增长约15%;预计13年原料药业务贡献净利润1850万元(新北江2128万元、合成厂392万元、福兴亏损497万元),同比下降约3393万元,剔除B转H费用以及原料药业务,预计制剂主业贡献的净利润增长预计接近25%。13年制剂收入增长23%,原料药下滑4%,制剂收入、毛利占比83%、97%。 4季度业绩增速加快:4季度收入同比增长33.9%,净利润同比增长10%,由于营业外净收入减少约1800万,若剔除该项影响,主业实际增长约40%。收入增速显著提升,其中受2季度行业整顿影响的辅助生殖产品4季度增速超过30%,显著加快,后续随着二胎政策的放开,预计14年增速将提升;参芪扶正4季度增速也有所提升。 主要产品方面:参芪扶正增长26%、辅助生殖产品增长32%、抗病毒颗粒增长约10%,新产品NGF、艾普拉唑、亮丙瑞林增长约260%、100%、90%。 预计14年业绩增速前低后高:13年Q1利润增速约25%,且4季度宁夏在建工程转固,预计14年每季度增加固定资产折旧约1000万元。而13年Q2~4利润增速分别为1%、4%、10%,预计14年业绩增速前低后高。 业绩预测和投资评级:维持预计14~15年净利润同比增长25%、26%,新增预计16年增长27%,实现EPS2.05元、2.58元、3.28元。丽珠处方药优势明显,包产到户的销售改革正在持续推进中,主力品种参芪扶正等保持较快增长,辅助生殖用药增速有提升预期,新品种NGF、亮丙瑞林及艾普拉唑处于高速增长期,后续存在激励机制完善、原料药整合、土地价值重估等催化因素,按14年30倍PE,目标价为61.5元,维持“强烈推荐-A”评级。 主要风险:参芪扶正最高零售价格调整幅度超过10%;原料药业务利润下滑。

公司前期公告了增发预案与年报,我们近期组织了机构投资者对公司进行了调研,与董事长、总经理、董秘等高管就公司石膏板、北新房屋等业务进行了深入交流。 石膏板渗透率提升和隔墙推广保证公司主业稳定增长。中国目前的石膏板使用领域主要在工装领域,住宅领域占比只有约三成,而美国新建住宅中的占比接近50%。受人工成本不断上升影响,石膏板的性价比优势不断突出,未来其渗透率有望继续提升。另外中国住宅领域石膏板的使用范围主要在吊顶上,随着政策的推动和地产商开发理念的转变,石膏板隔墙的推广逐步取得成效,2013年公司对望京soho和三亚棕榈泉广场项目都取得了订单。 房屋业务成为公司再一个战略重点。公司已经将房屋业务定位为石膏板之外的再一个战略重点,近两年做要做了两件事:1、对产品升级换代,目前已经全面生产第三代房屋产品,同时储备了第四代技术;2、建设示范项目,公司在在北京、四川、甘肃、内蒙等地进行了多处示范项目建设,涵盖住宅、别墅、酒店等不同类型,为产品的全面铺开打下了基础。 房屋领域潜在空间远大于现有业务,向上拐点隐现。公司房屋下游包括新农村建设、棚户区改造等,由于成本问题,目前主要依靠政府进行推广。从空间来看,我国农村房屋存量300亿平米,假设公司能替代其中千分之一的份额,其容量是目前产品的数倍。公司房屋产品具有节能环保、施工周期短(2个月精装)等优点,目前推广的难点在于价格,不过随着政府对节能环保的重视、农民收入提升和大规模推广后成本下行,房屋业务向上拐点隐现。 维持“强烈推荐-A”投资评级。我们认为公司的石膏板主业仍将保持稳定增长,房屋业务处在增长前夜。未来若房屋业务推广取得成效,将带来公司盈利和估值的双提升。我们预计公司2014-2015年的EPS为1.90、2.26和2.73元,目前股价对应2014年估值约8倍左右(不考虑增发摊薄、以及房屋业务的贡献)。公司非公开发行将对业绩进行一定摊薄,不过将有利于公司长期发展,我们继续维持 “强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:房屋业务和石膏板隔墙推广低于预期。

2013年实现每股收益0.91元,基本符合预期。2013年,公司实现主营业务收入26.8亿元,同比增长27%,归属于母公司所有者的净利润5.9亿元,同比增加36%,实现每股收益为0.91元,基本符合预期。公司利润分配方案为,拟每10股派现1.0元(含税),并向全体股东每10股转增3股。 收入保持快速增长,财务费用大幅减少。2013年,公司市政工程及环保设备保持快速增长势头,收入分别增长28.4%和36.4%,同时,公司还增加固废处理业务收入0.14亿元,从而带动公司收入提升近三成,是公司业绩增长的主要原因。另外,受益于上年公司配股融资,偿还大量银行贷款并补充流动资金,财务费用同比减少0.6亿元,降幅达46.6%,进一步增厚公司业绩。 综合毛利率有所下降,应收帐款增长放缓。2013年,公司综合毛利率为35.2%,较去年下降3.3个百分点,主要是收入占比75%的市政工程毛利率下滑4.2个百分点,同时,原先毛利率较高环保设备业务毛利率大幅下降33个百分点,从而影响了公司盈利。截至期末,公司应收帐款19.9亿元,占总资产比例26.8%,提升1.6个百分点,但增长已逐渐放缓,回款向好。 完善产业链,打造综合环境公司。2013年,公司以固废业务为核心,不断完善产业链,新承接合同总额35亿元,其中,垃圾焚烧发电特许权8个,餐厨垃圾处理5个,新增生活垃圾处理量7600吨;中标宿州及亳州医废项目;新增餐厨垃圾处理量850吨,托管运营生活垃圾处理项目1个,同时,公司在再生资源和环卫领域加大市场布局,近日收购恒昌公司60%的股权并增资,从事家电拆解回收以及再生资源贵金属回收业务,形成比较完备的产业链。 维持“强烈推荐”投资评级。我们测算公司2014-2015年EPS分别为1.27元、1.68元,对应PE分别为22、17倍,公司在电子垃圾处理、资源回收利用,生活垃圾收运等领域大力拓展,规模优势和区域优势明显,考虑市场整体形势,我们给予公司14年30倍估值,目标价38.1元,维持“强烈推荐”的评级。 风险提示:固废项目开展滞后,影响收入确认,应收帐款持续增加。

14年1季度净利润预增230~260%,超预期:预告1季度实现净利润6583万元~7182万元,同比增长230~260%,对应EPS0.24元~0.26元,我们预计净利润增长约250%,EPS0.25元。利润的超高速增长来自:内生方面:预计鹿瓜多肽稳定增长,安脑丸和代理的75mg氯吡格雷品规实现几倍以上增长,预计整体内生性方面增长100%左右,略超预期;外延方面:澳诺中国13年Q1没有并表,14年Q1新增并表,预计贡献净利润接近1000万元;华拓14年2月份开始并表,预计贡献净利润约2000万元。 14年在内生、外延、新产品等方面存在较多看点:内生方面,新进基药品种安脑丸、代理氯吡格雷放量确定性高:安脑丸及片是12版新进基药独家品种,面对醒脑类大市场,具有性价比优势;代理新帅克75mg氯吡格雷品规,该品规竞争格局好(信立泰国内推广的50mg服用量,因此该品规和信立泰不会有直面竞争,而赛诺菲基本放弃了基药市场,因此在基层该品规可能是类独家的格局),中标维护能力较强。目前各省基本药物正在推进中,预计上半年基本完成新一轮招标,这两个品种放量确定性高。 外延方面,新并表华拓看点多,后续并购是重要发展战略,仍有外延预期:华拓目前收购比例98.9%,2月份开始并表,预计14年华拓实现利润超过1.1亿元。磷酸肌酸是大品种,后续看点包括市场份额将提升、与代理商的利益分配有利于华拓以及新进14年国家医保(目前12个省医保、7个省新农合)。 新产品方面,大品种14年有望取得进展,积极引入国外创新药:1类新药银杏内酯B和秦龙苦素预计14年有望取得进展,公司将积极引入国外新药,如韩国的抗高血压专利药非马沙坦,丰富公司产品储备,确保长期增长。 上调14~15年业绩预测,维持“强烈推荐-A”评级:上调14~15年EPS至1.39元、1.87元(原预测1.3元、1.75元),同比增长72%和35%。公司销售能力突出,外延性并购以及重磅品种获批将保持后续保持高速增长,维持“强烈推荐-A“评级,按照14年45倍PE,给予目标价62.55元。 主要风险是外延整合、新药审批进度低于预期。