依照安徽省交通运输厅、安徽省物价局联合下发的《关于调整我省路桥通行费收费标准的通知》(皖交财[2010]391号),公司拥有的合宁高速公路、高界高速公路、宣广高速公路和连霍公路(安徽段)将从2010年11月10日零时起按照新的收费标准收取通行费。客车各车型通行费上调0.10元/km,总体提升幅度约为10%,货车计重标准提高0.01元/t*km,总体提升幅度约为15%。 点评:安徽省新的公路收费标准与江苏省相似,对客运的提价幅度为10%,货运为15%,合计对公司年化收入的增厚幅度为13%,净利润增厚幅度为33%。此次收费标准调整,同时加大了超载的惩罚力度,由于我们没有超载车辆的数据,此部分影响难以估算,也使得提价实际的增厚幅度会高于我们的预测。 新标准于11月10日开始实施,对10年收入的增厚幅度为2%,业绩增厚幅度为4.5%,对11年收入和净利润的增厚分别为11%和26%。 预计公司10-12年EPS为0.45、0.63、0.64元(不考虑提价为0.44、0.51、0.50元),对应PE为15,11,11,估值具备相对优势,DCF估值为10元(WACC=9.15%),当前为6.75元,有较高安全边界。考虑到安徽借力皖江经济带的开发车流量将快速增长,而且10年是公司折旧稳定形成的业绩拐点,上调评级至强烈推荐。 公路建造养护成本的上升,大股东大规模投资导致的财务状况恶化,是安徽本次提价的主要推动力,在江苏、吉林收费标准上调之后进一步印证我们对行业提价的判断,总体的逻辑符合我们4月份行业报告《高速公路开始步入新的提价周期》。此次提价会增加市场对其他公司提价的预期,并进而提高公路行业的估值水平,带来行业性的投资机会,我们建议投资者关注宁沪高速、五洲交通、山东高速、赣粤高速等公司。

事件: 民生银行今日公布三季报,前三季度实现营业收入500亿元,同比增长25.9%,其中利息净收入330亿元,同比增长45.4%,归属母公司净利润131亿元,同比增长28.4%,每股收益0.49元。前三季度末公司总资产17644亿元,同比增长25.8%,生息资产17011亿元,同比增长24.5%,总负债16631亿元,同比增长9.3%,付息负债16087亿元,同比增长7.5%,净资产1001亿元,同比增长14.6%,每股净资产3.75元。 点评: 民生银行业绩低于我们的预期,第三季度净利润环比下降16.6%,公司第三季度净息差继续上升,但是业务管理费用和资产减值费用都有大幅地上升,分别上升10.3%和88.0%。公司三季度的投资收益也有明显地下降。民生银行第三季度的净息差达到3.09%的水平,我们认为主要与公司的客户结构相对价格敏感性较低有关。同时,民生银行商贷通的发展也在很大程度上提升了公司的定价水平。 我们小幅下调了公司2010年和2011年EPS0.65元和0.78元,预计2010年底每股净资产为3.92元(不考虑分红、增发等因素),对应的2010年和2011年的PE分别为8.4和7.0倍,对应2010年底的PB为1.40倍,我们维持对公司推荐的评级,提示投资者关注民生银行事业部制的发展。

事件:兴业银行今日公布三季报,前三季度实现营业收入318亿元,同比增长45.2%,其中利息净收入274亿元,同比增长41.9%,归属母公司净利润136亿元,同比增长42.1%,每股收益2.45元。前三季度末公司总资产18103亿元,比年初增长35.9%,生息资产17866亿元,比年初增长35.9%,总负债17210亿元,比年初增长35.2%,付息负债16987亿元,比年初增长35.2%,净资产889亿元,同比增长49.2%,每股净资产14.84元。(详见数据列表第一部分:半年报概述)点评:兴业银行的业绩完全符合我们的预期,第三季度净利润环比增长3.1%,但是净息差水平由于公司负债成本拓展的压力环比仍然小幅下降。兴业银行前三季度增长的主要的驱动因素在于生息资产规模的扩张、中间业务的跨越增长以及成本收入比的有效控制。 我们维持公司2010年和2011年EPS2.95元和3.36元,预计2010年底每股净资产为15.5元(不考虑分红、增发等因素),对应的2010年和2011年的PE分别为9.2和8.1倍,对应2010年底的PB为1.75倍。 目前公司拨备率较低,我们在未来的盈利预测中逐步考虑了公司增加拨备指出的压力,我们仍然维持对公司强烈推荐的评级,并将在未来紧密关注公司拨备支出的变化。

北京银行今日公布三季报,第三季度收入41.0亿元(前三季度共计114.8亿元),环比增长7.37%,其中利息净收入36.9亿元(前三季度共计104.1亿元),环比增长5.54%,归属母公司净利润20.4亿元(前三季度共计59.5亿元),环比增长12.94%,每股收益0.33元,超过我们预期。期末公司总资产6898亿元,环比增长6.76%,生息资产6817亿元,环比增长6.70%,总负债6471亿元,环比增长6.87%,付息负债6392亿元,环比增长7.09%,净资产427亿元,环比增长5.08%,每股净资产6.85元。(详见数据列表第一部分:年报概述)总体来看,北京银行业绩基本符合预期,但是净息差低于预期而升息资产增苏高于预期,手续费净收入增长较快,资产质量持续优化。我们预计2010年和2011年EPS1.15元和1.24元,预计2010年底每股净资产为7.04元(不考虑分红、增发等因素,假设无严重行政限制资产负债扩张),对应的2010年和2011年的PE分别为11.9和11.1倍,对应2010年底的PB为1.95倍,我们维持公司推荐评级。

投资要点: 光大证券公布三季报报业绩,单季度收入12.76亿元(环比增15.09%),净利润5.82亿元(环比增15.72%),EPS0.17元。前三季度营业收入32.24亿元(同比下降22.78%),净利润14.43亿元(同比降24.64%)。 期末净资产222.31亿元,较年中增长2.71%。 公司三季度业绩略低于预期, 主要系自营业务收益低于预期,前三季度不亏不赢。但3季度公司大幅增加证券投资规模,未来投资收益值得期待。经纪业务:市场份额持续上升,单季度市占率3.18%;佣金降速放缓,单季度佣金率0.74‰,未来下降空间有限。投行业务:稳定增长。假设2010年全年日均股票交易量2050亿元,调高未来三年EPS至0.52,0.61及0.66元。上调至推荐评级

建设银行今日公布三季报,第三季度收入815亿元(前三季度共计2348亿元),环比增长4.43%,其中利息净收入644亿元(前三季度共计1822亿元),环比增长6.21%,归属母公司净利润398亿元(前三季度共计1105亿元),环比增涨11.75%,每股收益0.17元,高于我们预期。期末公司总资产10.6万亿元,环比增长3.35%,生息资产10.4万亿元,环比增长3.44%,总负债9.95万亿元,环比增长3.09%,付息负债9.81万亿元,环比增长3.54%,净资产6245亿元,环比增长7.63%,每股净资产2.66元。(详见数据列表第一部分:年报概述) 总体来看,建设银行业绩超预期,主要体现在息差增长超预期,资产质量持续向好,信用成本大幅下降,手续费收入低于预期。我们预计2010年和2011年EPS0.63元和0.84元,预计2010年底每股净资产为2.79元(不考虑分红、增发等因素,假设无严重行政限制资产负债扩张),对应的2010年和2011年的PE分别为8和6倍,对应2010年底的PB为1.8倍,我们维持公司强烈推荐评级。

事件: 招商银行今日公布三季报,前三季度实现营业收入513亿元,同比增长35.6%,其中利息净收入409亿元,同比增长40.9%,归属母公司净利润206亿元,同比增长57.4%,每股收益0.99元。前三季度末公司总资产23596亿元,比年初增长14.1%,生息资产23102万亿元,同比增长17.2%,总负债22265亿元,比年初增长12.7%,付息负债21595亿元,同比增长14.8%,净资产1331亿元,同比增长52.1%,每股净资产6.17元。 点评: 招商银行的业绩完全符合我们的预期,第三季度净利润环比增长1.2%,公司三季度业绩的驱动因素主要是利息净收入的持续上涨与业务管理费用的环比大幅上升,招商银行三季度的净息差水平持续回升到2.58%的水平(比2009年同期提升34个bp,以及比二季度环上升了6个bp),但业务管理费用环比提高20%,成本收入比上升了4个百分点。 我们维持对公司2010年和2011年EPS1.28元和1.67元待判断,预计2010年底每股净资产为6.46元(不考虑分红、增发等因素),对应的2010年和2011年的PE分别为11.4和8.7倍,对应2010年底的PB为2.26倍。鉴于公司在全行践行“二次转型”的战略背景下,持续加强对贷款定价提升以及风险加权资产收益的考核导向将进一步提升公司“轻资本消耗,高经济利润”的发展模式。我们看好公司转型背景下强大的盈利能力提升潜力,维持对公司强烈推荐的评级。

投资要点: 事件: 重庆啤酒发布公告,称截止到10月31日,以北京大学人民医院为中心实验室(组长单位)的“治疗用(合成肽)乙型肝炎疫苗治疗慢性乙型肝炎的疗效及安全性的多中心、随机、双盲、安慰剂对照的II期临床研究”按临床试验方案正在各家临床医院正常进行临床试验,目前累计已有27例受试者完成了76周临床实验。 以浙江大学医学院附属第一医院为中心实验室(组长单位)的“治疗用(合成肽)乙型肝炎疫苗联合恩替卡韦治疗慢性乙型肝炎患者的疗效及安全性的随机、双盲、多中心II期临床研究”临床试验正在进行受试者的筛选入组工作,目前累计已入组了206例受试者。 点评: 此次临床公告表明,治疗性乙肝疫苗的试验进展顺利。北大组已经完成27例受试者的全部试验。在上个月的公告中,完成16例,意味着本月有11例完成全部临床。我们认为未来不断有完成全部临床的案例,相应的数据对判断未来疫苗的实际效果有重要影响。 浙大组累计入组206例,表明10月份单月入组49例。虽然从单月数据看,较上月减少(9月份单月入组85人),但我们认为这是正常波动。我们认为年底到明年1月份左右能完成全部受试者入组。 我们重申,治疗性乙肝疫苗已经有充分的数据证明其:安全、有效、副作用小,且其治疗效果可能好于现有药物。未来该药物成为一线用药的可能性极大。 治疗性乙肝疫苗从原理上看,不仅提供了治疗乙肝的一种方法,更重要的是,其机理的实现,意味着找到一条药物设计路径,对其他治疗性疫苗的开发起到借鉴。 我们维持对公司盈利预测不变,2010-2012年EPS为:0.4,0.44和0.43元,维持“强烈推荐”评级。

截至2010年三季度,公司推盘集中于中天会展城、遵义万里湘江等项目的销售,累计实现销售收入约37亿元,同比大幅增长约184.61%。2010年四季度,会展城B区将进行第一次团购,预计可推出面积约36万平米,预计可实现销售收入约12亿元。预计公司2010年,二级开发可实现销售收入约55亿元。即公司二级开发爆发式增长态势明确。 报告期内,公司获得招商银行和交通银行共计300亿的授信额度。7月,公司通过置换的方式获取乌当奶牛场约7000亩的开发权。9月,公司拟参与贵阳市龙洞堡食品工业园区10平方公里的一级开发权。随着中天会展的热销,上述项目的获取可保证公司未来地产业务的持续发展。 重申我们的观点:中天城投目前处于资源禀赋加速释放期。地产业务全产业链态势明显;有色业务处于获取采矿权的关键时期;煤炭业务处于有条不紊的勘探阶段。 催化剂:一级开发首次拍地预计2010年至2012年,公司可实现EPS分别为1.02元、1.70元、1.82元。其中二级开发贡献EPS分别为0.54元、1.10元、1.28元。结合公司二级开发RNAV16.01元,我们维持公司“推荐”评级,考虑到锰矿和煤矿资源的重估价值,给与6个月目标价18元。

公司业绩符合我们此前预期,我们维持“强烈推荐”的投资评级。 单季度净利润增速低于收入增速。2010年三季度公司实现营业收入182.47亿元,同比增长28.41%(1、2季度分别增长32.02%、31.80%);实现归属母公司净利润8.54元,同比增长21.23%(1、2季度分别增长86.08%、37.96%),三季度单季净利润增速低于收入增速。三季度单季度基本每股收益0.12元。 三季度开店提速。2010年三季度公司在大陆地区净开门店131家(包括常规店85家、精品店3家、县镇店48家、置换关闭5家),2010年前三季度合计在大陆地区净开门店265家(包括常规店183家、精品店7家、县镇店95家、置换关闭20家);2010年1-3季度分别净开门店21家、113家131家,三季度开店显著提速。截至报告期末,公司在大陆地区223个地级以上城市拥有连锁店1206家,其中常规店1103家(旗舰店204家、中心店340家、社区店559家)、县镇店95家、精品店8家,连锁店面积达到474.38万平方米;在香港地区拥有22家门店,在日本地区拥有7家门店,合计拥有1235家门店。 淡季开店数量较多拉高当期费用增幅。三季度公司销售费用同比增加42.36%(费率9.88%,同比增0.99个百分点);管理费用同比增加35.92%(费率1.75%,同比增0.10个百分点);三季度销售和管理费用增幅都要高于收入增速,我们认为主要是公司在三季度增加了开店力度所致,不考虑香港和日本地区,三季度公司净开门店131家(上半年净开134家),三季度开店与整个上半年基本持平,是去年同期开店数的3.4倍(去年同期净开店38家)。这也是三季度净利润增速低于收入增速的主要原因。前三季度公司财务费用率为-0.52%,同比下降0.22个百分点,主要是利息收入增加,同时因为预付款模式带来了更多现金折扣。 综合毛利率继续提升。2010年三季度公司综合毛利率为17.74%,同比增加0.19个百分点,前三季度综合毛利率17.28%,同比增加0.12个百分点。得益于公司采购模式简化、品类管理等措施,公司综合毛利率继续稳步提升。 四季度开店压力相对较小。根据公司2010年初提出的发展规划,2010年公司拟新开常规店200家左右,县镇店200-300家,精品店20家,根据前三季度披露数据,常规店开店率完成近91.5%,县镇店47.5%(假设计划200家),精品店35%,预计四季度公司开店重点将放在县镇店和精品店上,常规店开店压力较小,由于县镇店开店成本相对常规店较低,因此预计四季度公司扩张方面成本费用增幅有限。 盈利预测与估值。根据国庆期间相关数据统计,我们预计苏宁黄金周期间销售增速在30%左右,这为四季度销售增长奠定良好基础,我们预测公司2010-2012年每股收益分别为0.58元、0.73元、0.91元,维持对公司“强烈推荐”的投资评级。

主要观点: 公司传统电力设备业务受到需求及毛利率下滑双重压力。由于今年国网投资额同比下降超过20%,并且采用集中招标,加剧了行业竞争激烈程度,市场最新订单毛利率同比下降了约10个百分点;同时公司渠道销售优势难以发挥,今年新接订单同比下降约10%。我们预计今年公司传统业务收入与去年基本持平,毛利率约下降3个百分点左右,明年需求及毛利率均会略有下滑。 新兴电力电子产品竞争激烈,市场开放速度慢于预期。目前数字化变电站、SVG、GIS等新兴产品市场推广速度普遍放缓:A.今年投标数字化变电站企业为了进入国网未来采购名单,投标价格盈利性很低,下半年已完成招标项目中公司取得五座共计1000万元数字化变电站项目;B.SVG产品公司今年市场份额约50%,新增订单约2亿元,毛利率维持在30%~40%左右;C.GIS产品价格战激烈,公司新增订单约1亿元,产品基本处于盈亏平衡状态。 公司现金流充足,将继续减持平高股权。目前公司货币资金超过10亿元,同时将继续减持平高股权(账面值约4.5亿元),我们认为公司在电力设备行业竞争激烈时期将保持谨慎的投资兼并战略,充沛的现金流有助于公司安全渡过行业阶段性低迷期。 预计公司2010~2012年扣除非经常性损益后EPS为0.76元、0.72元和0.82元,考虑公司未来较强一、二次设备综合布局协同优势,给予公司“推荐”评级。

汽车电子将成为业绩增长引擎:公司主营业务包括汽车电子、管理软件、系统集成和数据中心,2009年营业收入13.2亿元,其中汽车电子2009年收入1.12亿元,收入占比为8.5%。经过多年的积累和发展,目前公司汽车电子业务涉及车载电子、车身电子、新能源汽车电子等产品,还包括D-Partner服务平台业务。我们认为,公司汽车电子业务的看点如下:(1)准前装市场发展空间巨大,(2)未来两年一汽集团新车型集中上市,(3)受益于国内汽车电子产业链的快速发展(参见我们深度报告《时机到了、规则变了——中国汽车电子产业迎来历史发展机遇》)。我们预计公司汽车电子业务2010-2012年营业收入分别为1.6亿元、4.5亿元、8亿元,收入占比达到10%、23%、32%。 准前装市场打开新蓝海:准前装产品是指在4S店安装的原厂汽车电子产品。与前装产品相比,准前装产品可以降低裸车价格(降低购置税费),同时将部分车厂利润转嫁至4S店,激发了购车者和4S店的购置热情;与后装产品相比,准前装产品与汽车平台同步开发,与汽车平台完全兼容(可共享汽车总线及总控等),避免了额外走线等不安全因素。公司与大众中国签订了准前装产品协议,适用于一汽大众和上海大众的车型。公司准前装业务从今年9月开始,每套产品价格在5000-8000元左右,目前主要在东北地区的一汽大众4S店推行,市场反馈良好,预计今年出货量几千套。目前一汽大众4S店约400家,上海大众4S店约600家,随着二三线城市汽车消费的上升,未来几年还会有大量的大众4S店开出。我们预计明年准前装产品出货量有望达到7万套以上,收入在3亿元以上。 背靠一汽集团,未来两年充分享受车型换代盛宴:一汽集团十二五规划汽车产量500万台,其中自主品牌约200万台,新出车型约20多个。公司早在3年前就已经参与一汽集团新车平台的汽车电子产品研发,包括PQ35、PQ46、奔腾系列等平台。一般来说,一个汽车平台的更新周期约为5年,因此我们预计未来1-2年,公司车载电子、车身电子产品将跟随大量新车型的推出而进入爆发增长时期。 看好国内优质汽车电子企业的发展前景:中国已经成为全球最大的汽车生产和消费大国,2012年国内汽车电子市场容量将增长至3500亿元。我们认为,随着国内汽车产业的不断发展壮大,建立自主汽车电子产业链势在必行,优质国内电子企业将迎来历史发展机遇,汽车电子行业具体分析请参看我们的行业深度报告《时机到了、规则变了——中国汽车电子产业迎来历史发展机遇》。 盈利预测与投资建议:综合以上分析,我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.34、0.62、0.98元,同比增速25.6%、82.5%、57.1%,给予“推荐”评级。

公司前三季度保持了在混凝土机械、挖掘机等行业的领导地位,其中泵车同比增长55%,挖掘机1-9月累计销售9468台,同比增长122.72%,其中出口23台,汽车起重机1-9月累计销售1514台,同比增长64.92%,履带起重机1-9月累计销售362台,同比增长77.45%,压路机1-9月累计销售549台,同比增长75.4%。 公司货币现金49.06亿元,较之年初增加6.66亿元,应收账款为79.22亿元,较年初增长78.1%,存货为51.7亿元,较年初增长29.48%,短期负债为42.94亿元,较年初增长154.06%,财务和回款较为稳健。 我们上调公司10-12年EPS为1.1元/1.62元/2.11元,维持强烈推荐。

事件: 重庆啤酒发布公告,称近日收到国务院国有资产监督管理委员会《关于重庆啤酒股份有限公司国有股东转让所持股份有关问题的批复》(国资产权【2010】1228号),同意公司股东重庆啤酒(集团)有限责任公司将所持本公司5929.4582万股股份(占本公司总股本的12.25%)转让给嘉士伯啤酒厂香港有限公司。 点评: 国务院国资委批准重庆啤酒控股股东——重庆啤酒集团将持有的5929.4582万股公司股权,转让给嘉士伯啤酒厂香港有限公司,意味着在重庆啤酒控股权的转让中,完成重要的一步。但这一步并不是最终的决定步骤,因为还需要商务部批准。但我们认为,商务部批准的可能性非常大,股权转让如果完成,对重庆啤酒发展有利。嘉士伯作为全球啤酒巨头,未来将整合重庆啤酒的业务,提高公司在区域市场的竞争力。 股权转让对重庆啤酒投资的佳辰生物发展有利。在此前的股东大会上,通过了修改公司章程的议案。将未来可能涉及佳辰生物股权变动的事项作为重大事项,必须经有表决权的股东中2/3同意才能生效。同时,嘉士伯也表态将支持佳辰生物的发展。 我们对佳辰生物的治疗性乙肝疫苗仍然保持乐观。自2009年3月治疗性乙肝疫苗进入II期B阶段临床后,进展顺利。继北大组完成全部受试者入组后,浙大组也已经有100多人入组。我们预期未来1年,将是不断验证治疗性乙肝疫苗疗效的关键时期。从我们对该疫苗的分析判断,治疗性乙肝疫苗安全、有效,副作用低,未来可能超过现有治疗药物的效果,且成为一线治疗药物。 我们维持对重庆啤酒的盈利预期不变,2010-2012年EPS分别是:0.40,0.44和0.43元。鉴于治疗性乙肝疫苗前景光明,我们维持“强烈推荐”评级。

业绩符合预期。三季度是行业传统销售淡季,而下半年行业新产能投放较多又使供需关系进一步恶化,全行业三季度景气跌至低谷。主要公司业绩环比均出现大幅下滑,公司作为行业龙头,业绩下滑在所难免。 毛利率下滑是主要原因。三季度公司毛利率为18.8%,同比下滑2.2个百分点,环比下滑5个百分点,且低于一季度水平。主要是受到纸价下跌和成本抬高的双重影响。数据显示,三季度纸价平均下降10%,而成本仍延续上升趋势。四季度来看,旺季效应将带动毛利率有所回升,但成本上涨压力犹存。 旺季推升四季度景气回升,但新产能释放压力犹存。四季度通常是全年销售旺季,需求回升将带动景气向上。但由于下半年行业总体新产能投放较多使供给面承压,因此我们判断四季度景气提升有限。 但纸种间供需关系不同亦使景气存在差异。从具体的产能投放力度来看,下半年投放较多的主要是铜版纸,约120万吨,产能增幅达25%,而我们测算年内铜版纸需求增速仅约10%左右,可见产能过剩较为严重,即使需求有所好转,恐也难挡景气向下趋势。 而相对而言,我们较为看好的仍然是文化纸。主要理由在于年内落后产能淘汰力度较大,约465万吨产能将被关停,保守假设1/3为文化纸,则相当于文化纸存量产能缩减155万吨,对冲年内新增产能约50万吨,则年内文化纸产能净降幅约7%,供给面削减将直接提振文化纸行业景气度,我们认为在未来新增产能投放之前,这一景气有望延续。 湛江项目进展顺利,或为未来业绩增长提供后盾。我们近期实地调研了晨明湛江项目,其进度略超我们此前预期。湛江项目所含70万吨浆和45万吨文化纸。其中70万吨浆已进入设备安装阶段。预计2011年4月建成投产;45万吨文化纸将紧随其后,5月份投产。届时,浆、纸配套后,尚有60%的浆产能富余,将进一步加工成浆板对外出售。 而另一主体——原料林的建设亦有条不紊,从我们调研情况来看,当前已获林权的自有林地约70万亩,预计未来2年有望进一步达到100万亩规模。从林地生长周期来看,已基本进入轮伐期。未来70万吨浆线投产后,自有林+合作林+收购林三种方式基本可以提供稳定的木材供应,满足浆线所需。 在木材和浆价长期看张的预期下,我们预计湛江浆纸项目投产后将进一步增强公司的成本控制力,投产当前也有望带来业绩的显著增厚。 此外公司寿光本部6万吨生活用纸已经投产,进入生产测试阶段。而60万吨铜版纸亦预计将于2011年4月份投产。我们认为,届时公司产能的密集投放虽然会冲击行业景气,但较大的“增量”贡献短期内或可对业绩产生一定增厚。 维持“推荐”评级:根据公司三季报和湛江项目调研情况,我们略微修正盈利预测,预计公司2010-2012年EPS分别为0.57元(下调7%)、0.68元(下调4%)和0.87元,对应当前PE分别为15X、13X和10X,维持“推荐”评级。