公司 2023 年经营业绩稳健增长， 2024Q1 利润增速相对较快公司发布年报、一季报： 2023 年实现营收 714.36 亿元（同比+13.4%，下同）、归母净利润 22.14 亿元（+30.2%）； 2024Q1 营收 256.30 亿元（+4.4%），归母净利润 8.02 亿元（+12.0%）；此外，公告拟每 10 股派发现金红利 19.50 元。 我们认为， 公司品牌积淀深厚，国企改革激发内生动能， 践行《三年行动计划》有望促进持续成长。 我们维持 2024-2025 年盈利预测不变并新增 2026 年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为25.48/29.26/33.39亿元，对应EPS为4.87/5.59/6.38元，当前股价对应 PE 为 15.9/13.8/12.1 倍， 维持“买入”评级。 一季度盈利能力持续提升，或受益于金价上涨2023 年公司珠宝首饰业务实现营收 581.36 亿元，同比增长 15.4%， 抓住黄金产品消费机遇实现稳健增长； 整体销售毛利率 8.3%（+0.7pct）， 销售/管理/财务费用率分别为 1.5%/0.7%/0.2%。 2024Q1 公司盈利能力持续提升， 毛利率达 8.4% （+0.3pct）， 我们认为原因可能在于一季度国际金价持续上涨， 带来公司黄金原材料库存增值和销售毛利率增厚； 期间费用率方面， 2024Q1 公司销售/管理/财务费用率分别为 1.3%/0.5%/0.2%， 同比-0.2%/-0.1%/持平， 整体稳中有降。 扎实推进“双百行动”各项改革任务，《三年行动计划》谋划未来发展老凤祥作为我国珠宝首饰的“百年金字招牌”， 持续深入推进“双百行动”， 力争完成“十四五”规划的目标任务， 按照《三年行动计划》， 积极推动改革、科技、数字、文化等四大维度赋能。渠道方面，截至 2023 年末公司门店总数达到 5994家（包括自营 187 家、连锁加盟 5807 家），全年净增 385 家。 未来，公司将全面巩固以上海为中心的长三角及长江经济带销售核心地位，合理布局重点都市圈及新兴区域的线下营销网络，适当提升华南、西南区域的销售占比， 重点做好东北地区销售公司的筹建工作。 2024 年计划新增专卖店、经销网点（专柜）不少于300 家。零售业务方面，继续加强“藏宝金” 等主题店推广力度，提升品牌形象。 风险提示： 市场竞争加剧、改革效果不及预期、黄金价格波动等

无住宅结转致营收下滑， 充裕可售资源增厚未来业绩， 维持“买入”评级浦东金桥发布 2024 年一季报， 公司一季度无住宅项目结转导致销售收入减少，租赁、酒店公寓和物管收入保持增长。 公司可售房产资源充足，租赁收入稳中有升，区位优势以及产业聚集效应显著， 我们维持盈利预测，预计公司 2024-2026年归母净利润为 14.84、 16.74 和 19.01 亿元，对应 EPS 为 1.32、 1.49、 1.69 元，当前股价对应 PE 为 9.1、 8.0、 7.1 倍， 维持“买入”评级。 无住宅项目结转， 营收利润大幅下降公司 2024Q1 实现营收 9.10 亿元，同比下降 78.7%；实现归母净利润 2.28 亿元，同比下降 83.4%；实现经营性净现金流-1.53 亿元， 基本每股收益 0.2032 元， 销售毛利率和净利率分别为 65.1%和 25.4%，分别下降 12.8 和 6.5 个百分点。 公司业绩下降主要由于 2023Q1 集中结转高毛利住宅项目碧云尊邸二期项目， 2024Q1无住宅项目结转， 销售收入同比下降 90.7%。 租赁物业保持增长， 在售项目去化表现优秀公司大力实施安商稳商、敬商暖商工作，采用“招商＋投资＋孵化＋服务”联动的策略， 承租户经营状况回升向好， 2024Q1 租赁业务收入 4.94 亿元，同比增长32.2%；酒店公寓收入和物管服务收入同比分别增长 22.0%和 147.6%。 截至 2023年末公司持有各类经营性物业合计约 319 万方，平均出租率达到 83.3%。2024Q1，公司 25 号地块通用厂房改扩建项目和北外滩 138 街坊住宅项目桩基工程开工。截至 2024 年 3 月末，公司在售住宅碧云澧悦项目一批次 449 套房屋去化率达87%，累计待结转金额 22.41 亿元。 可售货值充裕， 融资渠道畅通公司在建可售住宅项目充足， 截至 2023 年末， 公司市场化外拓销售住宅项目总建筑面达到 153 万方，预计货值 320 亿元。 园区资源方面，碧云商业综合体规划已于 2024 年 2 月正式获批，总建面约 36 万方， 力争年内实现开工。 公司融资渠道畅通， 2023 年分别发行 10 亿元公司债和 14.5 亿元中票，票面利率不超过 3.3%； 2024Q1 发行 17.81 亿元的证监会主管 ABS，票面利率 3%，融资渠道畅通。 风险提示： 项目拓展不及预期、产业导入不及预期、上海新房价格波动风险。

Q1业绩短期承压， 关注资产注入和黑色产业链改善， 维持“买入”评级公司发布 2024年一季报， 2024Q1公司实现营业收入 105.5亿元，同比-28.5%，环比-28.8%；实现归母净利润 9.5亿元，同比-61.5%，环比-16.2%； 实现扣非后归母净利润 8.96亿元，同比-64%，环比-21.7%。 我们维持2024-2026年 公 司 盈 利 预 测 ， 预 计 2024-2026年 公 司 归 母 净 利 润 为66.5/69.9/73.7亿元，同比分别-1.8%/+5.1%/+5.4%；EPS 分别为 1.17/1.23/1.30元，对应当前股价 PE 分别为 9.0/8.5/8.1倍。 未来公司产能有望受益于集团资产注入而持续扩张， 叠加公司保持高分红回报股东， 维持“买入”评级。 煤炭业务量价或同比下滑， 拖累 Q1公司业绩2024Q1公司销售毛利率为 28.2%，同比-12.9%，环比-5.3%；销售净利率为 10.3%，同比-10.6%， 环比+0.6%。 （1） 煤炭板块： 受山西煤矿“三超”治理影响， 2024Q1山西煤矿开工率平均为 67.3%， 同比-3.76pct， 环比-2.23pct， “三超”治理或收紧公司煤炭产销量， 且考虑到沙曲一矿自 2023年 12月 14日停产后于 2024Q1未贡献产量， 停产 117天预计影响原煤产量 140万吨，一季度公司煤炭产销或有减量；公司煤炭长协比例较高，2024Q1中价新华山西焦煤长协价格指数平均为 1701点，同比-12.6%，环比+10%， 2024Q1相比 2023Q4，公司焦精煤、肥精煤长协价上涨 200元/吨。 （2）电力及热力板块： 2024Q1秦港 Q5500动力煤平仓价均值为 901.74元/吨，同比-20.1%，环比-5.8%， 动力煤价回落， 公司电力及热力业务盈利有望改善。 （3） 焦炭板块： 2024年 1-4月， 煤焦钢“黑色”产业链市场持续下行，倒逼焦炭连续 8轮降价，幅度达 800-880元/吨， 亦或拖累公司 Q1业绩。 焦煤价格有望延续反弹， 资产注入与高分红未来可期 （1） 公司盈利改善有望受益于焦煤价格反弹： 近期铁水日均产量连续四周环比上涨，独立焦化厂和钢厂炼焦煤库存底部反弹，钢铁库存大幅去库，均表明焦煤需有所改善， 截至 2024年 4月 26日，京唐港主焦煤现货价较 4月 12日累计上涨 14.8%， 随着国务院发改委对中央预算内的投资、地方专项债等工作展开部署，焦煤需求有望随季节性和政府稳增长政策推进而持续回升，公司业绩有望随焦煤价格反弹而环比改善。 （2） 资产注入未来可期： 未来公司将聚焦炼焦煤主业， 坚持资本运作实现资源整合，作为山西焦煤集团煤炭资产的重要上市平台，公司有望借助集团丰富的煤矿资源以及资产证券化的提速实现主业产能的持续扩张。 （3） 分红水平有望持续提升： 2023年公司派发现金红利 0.8元/股（含税），分红比例为 67.1%，较 2022年+3.5pct，对应当前股息率为 7.5%。 据《公司股东未来三年（2024-2026年）分红回报规划》，公司以现金方式分配的利润不少于母公司当年可分配利润的 10%，最近 3年以现金方式累计分配的利润应不少于该 3年实现的年均可分配利润的 30%，同时提出应综合考量出台差异化的分红政策， 未来分红水平有望提升。 风险提示： 经济恢复不及预期； 煤价下跌超预期； 产量释放不及预期等。

2024 年 Q1 煤焦油波动同比减小，公司业绩同比扭亏，维持“买入”评级根据公司年报， 2024 年 Q1 公司实现营业收入 23.85 亿元，同比+8.10%；实现归母净利润 375.39 万元， 同比扭亏，环比-81.54%。 2024 年 Q1，炭黑平均价格、价差环比下跌， 拖累公司业绩。我们维持公司 2024-2026 年盈利预测，预计分别实现归母净利 2.03、 2.87、 4.13 亿元，对应 EPS 分别为 0.27、 0.39、 0.56 元，当前股价对应 PE 分别为 34.2、 24.2、 16.8 倍。公司锂电级导电炭黑产品已给个别客户小批量供货，预计未来导电炭黑业务有望为公司带来新的业绩增量。同时为保障公司投资新建项目的顺利落地和未来发展，稳固公司的核心技术，公司与核心员工共同出资设立合伙企业，开展项目跟投股权投资， 维持公司“买入”评级。 Q1 为传统淡季， 炭黑价差环比缩窄，公司 Q1 业绩环比下跌、同比扭亏根据 Wind、百川盈孚数据，成本端， 2024 年 Q1，煤焦油市场均价为 4,140 元/吨，环比-6.27%。炭黑方面，根据百川盈孚数据及我们测算， Q1 炭黑的平均价格为 8,520 元/吨，环比-10.00%，炭黑平均价差为 2,309 元/吨，环比大幅缩窄18.68%。 2024 年 Q1 为炭黑的传统淡季， 根据百川盈孚， 2 月因春节因素， 轮胎行业开工走势延续下滑，全钢胎平均开工约 36.38%，半钢胎平均开工约 49.31%；同时 2 月原料高位，炭黑企业多停产、减产，综合导致 Q1 炭黑价差环比缩窄。但 2024 年 Q1 煤焦油波动小于 2023 年 Q1，公司业绩同比扭亏。 头部电池企业发布神行 PLUS，打造超充闭环生态，公司快充炭黑有望受益根据央广网报道， 2024 年 4 月 25 日，宁德时代发布全球首款兼顾 1,000km 续航和 4C 超充特性的磷酸铁锂电池， 同时已正式启动构建神行超充网络。宁德时代将携手华为、星星充电、云快充等行业内杰出伙伴，为更多配有神行超充电池的车主提供便捷、 最实惠的用车体验等。 随着头部电池企业大力推广快充电池，未来快充电池渗透率有望快速提升。 公司逐步丰富导电炭黑产品序列， 已开发出应用于快充电池的产品，有望明显受益于快充电池渗透率提升。 风险提示： 项目建设进度不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等

Q1 盈利能力大幅提升， 关注煤铝电成长性， 维持“买入”评级公司发布 2024 年一季报， 2024Q1 公司实现营业收入 73.45 亿元，同比+7.3%，环比+3.2%；实现归母净利润 19.44 亿元，同比+20.2%，环比+99.5%；实现扣非后归母净利润 19.14 亿元，同比+20.8%，环比+124.3%。我们维持 2024-2026 年公司盈利预测， 预计 2024-2026 年公司归母净利润为 50.3/53.2/59.6 亿 元 ，同比 分别 +10.4%/+5.7%/+11.9%； EPS 分别为2.25/2.37/2.66 元，对应当前股价 PE 分别为 9.2/8.7/7.8 倍。 公司有望受益于煤铝价格反弹， 叠加煤铝电业务成长可期， 维持“买入”评级。 长协销售维持煤炭业绩稳定， 铝价上行带动毛利率同比、 环比改善（ 1）煤炭业务： 2023 年下半年公司煤炭产能由 2022 年的 4600 万吨/年核增至4800万吨/年， 2018-2023年公司煤炭产销量基本维持在4600万吨核定产能水平，随着公司核定产能提高至 4800 万吨/年，煤炭产销有望实现量增；公司长协煤约占 85%，市场煤约占 15%， 为公司业绩稳定提供支持；公司长协售价与NCEI 指数挂钩， 2024Q1NCEI 指数平均 742.17 元/吨，同比-5.7%，环比-1.4%。 （ 2）电解铝业务： 公司控股子公司内蒙古霍煤鸿骏铝电有限责任公司目前拥有年产 86 万吨电解铝生产线， 2024Q1 国内铝锭（ A00）市场价平均 19054.55 元/吨，同比+3.5%，环比+0.3%，铝价同比、 环比皆实现上涨， 2024Q1 公司销售毛利率为 44.37%，同比+4.9pct，环比+16pct，销售净利率为 29.57%，同比+4.2pct，环比+14pct，铝价上涨或是公司 2024Q1盈利提升的重要因素；公司电解铝用电为自备电厂发电，且原材料氧化铝由集团公司铝业贸易平台铝业国贸统一采购，电解铝生产具有成本优势。 煤铝价格反弹或持续改善公司盈利能力， 未来公司主业经营增量可期（1） 煤铝价格反弹或持续改善公司盈利能力： 2024 年二季度以来， 国内铝价同比、 环比涨幅皆超过一季度，截至 2024 年 4 月 20 日，国内铝锭（A00） 二季度市场均价为 20111.20 元/吨，同比+7.9%，环比+5.5%； 秦港 Q5500 动力煤平仓价在前期显著反弹后，上周虽有调整但又重新回归反弹向上通道，伴随迎峰度夏需求旺季来临，煤价有望企稳反弹。 （ 2）主业增量未来可期：集团公司拥有白音华二、三号矿合计产能 3500 万吨，目前集团公司承诺注入的白音华二、三号矿土地使用证相关手续已办理完毕，未来公司煤炭产能增量可期；霍煤鸿骏扎铝二期 35 万吨电解铝项目正在开展前期工作，电解铝业务有望贡献业绩弹性；公司在建新能源发电装机规模约 274.5 万千瓦， 到“十四五”末， 公司新能源装机规模有望达到 1000 万千瓦以上，绿电业务有望成为盈利新增长点。 风险提示： 煤铝价格下跌超预期，新能源机组利用率不及预期等

2024年一季报收入符合预期，利润略超预期公司发布 2024年一季报。 2024Q1公司营收/归母净利润 7.5亿元/2.7亿元（同比-1.5%/+3.9%）；收入符合预期，利润略超预期。 我们维持此前的盈利预测， 预测2024-2026年归母净利润 9.3/10.3/11.6亿元（同比+12.5%/11.2%/11.8%）， EPS 为0.81/0.90/1.00元， 当前股价对应 PE17.4/15.7/14.0倍。考虑到后续收入及利润有进一步恢复空间， 上调至“买入”评级。 渠道产品改革推进， 2024年营收有望逐季回暖2024Q1公司收入端略下滑，我们认为主要系： （1）去年同期基数较高（2023Q1公司营收同比+10.4%）； （2） 2023年底管理层更换，渠道改革及战略调整等短期影响。目前公司新设了渠道管理部门（统筹管理各渠道间任务目标完成进度）、制定新渠道开拓目标（布局餐饮渠道等），同时优化产品体系， 我们认为随着改革推进，公司收入端有望逐季回暖。 成本上涨致利润短期承压，费用收缩创造盈利空间2024Q1公司毛利率/净利率分别为 52.1%/36.3%（同比分别-4.2pct/+1.9pct）。 2024Q1毛利率同比走低主要系成本影响， 2024Q1/2023Q1公司分别使用 2023年初/2022年初采购的青菜头，采购吨价分别约 1100元/ 800元。同时费用缩减带动 2024Q1净利率走高： 2024Q1公司费用率为 10.8%（同比-6.5pct）， 其中销售费用率同比-5.6pct 至 12.2%（主要系市场推广费及品牌宣传费同比减少），管理/研发/财务费用率分别同比-0.6pct/+0.2pct/-0.4pct。 展望全年： 2024Q2开始利润弹性有望逐步释放展望全年，我们预计公司收入逐季回暖。 同时 2024年初公司采购的低价青菜头（采购均价约 800元/吨）有望于 2024年 5-6月份投入使用，成本红利有望于2024Q2逐步显现。 风险提示： 宏观经济波动风险、市场拓展及竞争风险、原料价格波动风险等。

2023年分红比例超一半， 未来三年预计稳步提升，维持“买入”评级2023年实现营收 112.0亿(同比+9.1%，下同)，归母净利润 17.3亿(+10.2%)，扣非归母净利润 15.8亿(+7.1%)； 2024Q1公司实现营收 22.4亿(+2.8%)，归母净利润 4.0亿(+2.5%)，扣非归母净利润 3.5亿(+3.3%)。 2023年公司分红比例合计约 55%， 2024-2026年股东回报规划预计每年两次分红，且分红比例较 2023年稳步提升， 有效夯实投资者信心。 考虑到地产承压， 我们下调 2024-2025年、新增 2026盈利预测， 预计2024-2026年归母净利 19.2/21.5/23.7亿元（2024-2025年原值为 20.6/22.8亿元），对应 EPS 为 2.02/2.26/2.49元，当前股价对应 PE11.8/10.5/9.6倍，维持“买入”评级。 传统品类地位稳固、稳健增长， 水洗、集成类新品类打造第二增长曲线分产品看： （1）传统品类地位稳固、 实现稳健增长： 2023年公司吸油烟机/燃气灶同比分别+10.13%/+8.71%。 根据奥维数据，老板品牌烟灶套餐、吸油烟机等多个品类线上份额实现第一，其中厨电套餐线上零售额市占率为 31.5%（+1pcts）。 线下渠道方面， 油烟机、燃气灶市占率分别为 31.0%/30.0%、份额引领。 （2）水洗、集成等新品类实现较快增长： 2023年公司洗碗机/热水器/集成灶/其他小家电收入同比分别+27.94%/+21.17%/+20.58%/+63.16%。 根据奥维数据， 2023年公司嵌入式洗碗机线下份额达 19.6%、排名第二。 分销售模式看： 2023年公司代销/经销/直营/工程/其他渠道收入同比分别+19.5%/-21.0%/+8.5%/+0.8%/+67.2%。报告期内公司理清名气品牌定位， 与老板主品牌实现互补，重点聚焦发力电商、 全面融合下沉渠道， 2023年名气品牌实现收入 4.5亿元（+33.3%）。 品类和渠道结构变化下毛利率有所扰动，降本控费提效下盈利能力保持稳定2023年毛利率 50.7%(+0.7pct)， 2024Q1毛利率 50.6%(-4.1pct)， 单季度毛利率波动预计系新兴品类和性价比名气品牌较快增长，以及原材料扰动所致。费用端看，2024Q1期间费用率 31.8%(-4.8pct)，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-4.2/+0.1/持平/-0.7pct。综合影响下 2023年净利率为 15.3%(+0.1pct)，归母净利率 15.5%(+0.2pct)，扣非净利率 14.1%(-0.3pct)； 2024Q1净利率 17.7%(-0.1pct)， 归母净利率为 17.8%(-0.05pct)，扣非净利率为 15.8%(+0.1pct)，盈利能力保持稳定。 风险提示： 需求下滑风险；原材料价格风险；新品销售不及预期。

2024Q1业绩大增，看好储备游戏继续驱动增长，维持“买入”评级公司 2023年实现营业收入 42.95亿元（同比+15.30%），归母净利润 14.62亿元（同比+42.57%）， 扣非归母净利润 13.51亿元（同比+41.26%）。 2024Q1实现营业收入 13.08亿元（同比+36.93%，环比+3.29%），归母净利润 4.26亿元（同比+47.06%，环比+12.33%）。公司业绩增长主要系《原始传奇》《敢达争锋对决》《热血合击》《天使之战》《永恒联盟》 等长线产品的稳定运营以及《新倚天屠龙记》《仙剑奇侠传：新的开始》《石器时代：觉醒》等新上线产品的出色表现所致。 我们维持 2024-2025并新增 2026年业绩预测，预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 18.18/21.67/24.01亿元， EPS 分别为 0.84/1.01/1.12元，当前股价对应PE 分别为 14.0/11.7/10.6倍。我们看好公司储备游戏上线表现，出海与 AI 技术有望进一步打开公司成长空间， 维持“买入”评级。 公司新上线产品表现亮眼， 丰富储备游戏有望带来可观业绩增量2023年以来公司新上线产品纷纷取得良好表现， 如《仙剑奇侠传：新的开始》稳定在微信小游戏畅销榜、人气榜前十；《石器时代：觉醒》 上线当日获 iOS 免费榜第一，首日注册用户破千万。 公司 2024年储备游戏包括《斗罗大陆：诛邪传说》《代号：盗墓》《龙腾传奇》《关于我转生变成史莱姆这档事：新世界》等，丰富的 IP 储备产品陆续上线，有望为公司带来可观流水与业绩增量。 海外收入大幅增长， 出海与 AI 有望打开公司长期增长空间公司积极布局全球化发行， 2023年海外收入达 1.17亿元（同比+620%，收入占比达 2.71%）， 旗下产品《新倚天屠龙记》在中国香港与中国台湾地区上线后，迅速取得了中国香港与中国台湾地区 iOS 游戏免费榜排名第一的优异成绩。 在AIGC 技术的应用上取得进展， 自研的“形意”大模型已应用于实际研发场景中。 “形意”大模型注重游戏垂类场景的应用，基于多款上线盈利产品与多个 IP 的合作经验对其进行训练，直接对接真实的游戏开发需求，并成功为多个项目的研发实现显著增效。 出海与 AI 技术有望进一步打开公司长期成长空间。 风险提示： 储备游戏上线时间或流水不及预期， 老游戏流水下滑等。

结转承压拖累业绩， 多举措增厚现金储备， 维持“买入”评级万科发布 2024 年一季度报告，实现营业收入 615.9 亿元，同比-10.0%。 由于地产开发业务结算规模和结算毛利率下降，实现归母净利润-3.6 亿元。 受销售回款减少影响，公司 2024Q1 经营性现金流量净额-94.2 亿元，同比-234.7%。 公司业绩短期继续承压，但销售规模仍属前列，土地储备仍较为充沛， 同时公司多元业务协同发展，待行业回暖业绩有望逐步改善。 我们维持原盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润分别为 102.6、 116.1、 121.3 亿元， EPS 分别为 0.86、 0.97、1.02 元，当前股价对应 PE 估值分别为 8.8、 7.8、 7.4 倍， 维持“买入”评级。 地产开发收入同比下降， 经营服务业务稳定增长公司 2024Q1 开发业务收入 466.7 亿元，同比-13.8%。结转毛利率 10.5%，同比下降 6.7 个百分点。 3 月实现销售面积、金额分别为 165.6 万平方米、 245.1 亿元，同比分别下降 37.4%、 42.5%。 一季度累计销售面积、金额分别为 391.1 万平方米、 579.8 亿元，同比分别下降 37.5%、 42.8%。根据克而瑞数据，公司截至 3 月底销售排名全国第 3，较 2023 年底下降 1 名。 截至 3 月底开发业务已售未结金额 3501.5 亿元， 随着高利润率项目逐渐结转，公司盈利能力将得到提升。 公司2024Q1 经营服务业务贡献收入 109.5 亿元，同比+12.0%。 毛利率 18.9%，同比提高 5.4 个百分点。 物业服务方面新增海尔集团全球总部、网易上海徐汇滨江园区、百度北京分公司等项目；租赁住宅实现营收 8.3 亿元，同比+7.3%，截至 3月底，“泊寓”在营 23.8 万间，累计开业 17.95 万间，出租率 93.9%；物流仓储营收 9.7 亿元，同比+1.0%；商业开发与运营营收 23.8 亿元，同比+2.3%。 在手现金充裕，融资成本继续下降公司多举措增厚现金储备，确保经营安全。一季度通过大宗资产交易回款 42 亿元，中金印力消费 REIT 募资 32.6 亿元，也将于 4 月 30 日在深交所挂牌上市；境内新获融资成本 3.33%，较 2023 年全年下降 28bps； 扣除预收款后的负债率为64.9%， 较 2023 年底下降 0.6 个百分点； 截至 2024Q1 末，公司在手货币资金 830.7亿元，足以覆盖一年内到期的有息负债。 风险提示： 政策调控风险， 三四线城市项目去化风险， 吾悦广场拓展不及预期

业绩短期承压， 创新属性助力长期发展， 维持“买入”评级公司 2023 年实现营收 103.18 亿元（同比-17.67%，下文皆为同比口径）；归母净利润 13.52 亿元（-42.76%）； 扣非归母净利润 12.65 亿元（-45.58%）。 2024Q1 实现营收 25.23 亿元（-35.89%）； 归母净利润 3.04 亿元（-74.73%）； 扣非归母净利润 2.92 亿元（-75.18%） 从盈利能力来看， 2023 年毛利率为 57.28%（-6.49pct），净利率为 13.03%（-5.78pct）。 从费用端来看， 2023 年销售费用率为 26.21% （+0.21pct）； 管理费用率为 5.74%（+0.85pct）； 研发费用率为 8.27%（+0.03pct）；财务费用率为 0.26%（+0.10pct）。 我们看好公司在创新中药向好发展大背景下的发展潜力， 预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 14.50/15.63/17.30 亿元， EPS为 0.87/0.94/1.04 元，当前股价对应 PE 为 22.0/20.4/18.4 倍， 维持“买入”评级。 心脑血管类产品销售稳健增长， 呼吸系统类营收同比下滑明显分产品来看， 2023 年公司心脑血管类产品营收 47.09 亿元（+12.71%）、呼吸系统类产品营收 33.05 亿元（-51.90%）、其他专利产品营收 4.35 亿元（+13.82%）、其他类产品营收 18.65 亿元（+71.43%）。 毛利率方面， 心脑血管类产品毛利率为58.36%（-6.53pct）、呼吸系统类毛利率为 69.19%（-0.65pct）、其他专利产品毛利率为 59.83%（+2.25pct）、其他类产品毛利率为 32.96%（+8.83pct）。 创新中药持续推进， 化生药板块并肩发展中药方面， 公司围绕心脑血管、呼吸、内分泌等核心疾病领域， 打造中医药理论、人用经验、临床试验“三结合”的创新中药证据链，持续推进新品研发。 截至2023 年底，公司开发的治疗糖尿病视网膜病变的 1.1 类中药创新药通络明目胶囊已成功上市， 且还有小儿连花清感颗粒、 络痹通片处于 III 期临床阶段， 柴芩通淋片、 藿夏感冒颗粒处于 II 期临床阶段，在研管线储备丰富。 化生药方面， 公司已制定“转移加工切入-仿制药国际国内双注册-专利新药研发生产销售”齐步走的发展战略， 以岭万洲将作为核心运作平台承担国际和国内的市场开发工作。 风险提示： 政策变化风险， 产品销售不及预期，新产品研发速度不及预期。

2024Q1利润增速亮眼，需求复苏及龙头地位凸显，维持“买入”评级公司 2023全年实现营业收入 152.2亿元（同比-7.0%，下同），归母净利润 14.4亿元（-3.3%），扣非归母净利润 14.9亿元（-1.4%）。 2024Q1实现营业收入 34.8亿元（+19.4%），归母净利润 2.2亿元（+20.6%），扣非归母净利润 2.4亿元（+54.3%）。考虑到未来需求仍存在不确定性我们下调 2024-2025年，并新增 2026年盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润为 17.97/20.08/23.30亿元（2024-2025原值为 18.05/21.33亿元），对应 EPS 为 1.93/2.16/2.50元，当前股价对应 PE 为13.9/12.5/10.7倍， 看好公司龙头地位凸显，市占率持续提升，维持“买入”评级。 盈利能力：毛利率显著提升，控费降本增效持续2023年公司毛利率为 26.2%（+2.5pct）， 毛利率大幅上升主系公司降本增效策略以及原材料成本下降所致， 期间费用率为 13.9%（+2.0pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为+2.7%/+6.4%/+4.6%/+0.2%，分别同比+0.3/+0.9/+0.5/+0.3pct。 综合影响下， 2023年公司销售净利率为 9.8%（+0.2pct），扣非净利率为 9.8%（+0.6pct）。 2024Q1公司毛利率 22.1%（-1.6pct）；期间费用率为 13.9%（-3.1pct）。 综合影响下，公司销售净利率为 6.5%（+0.3pct），扣非净利率 7.0%（+1.6pct）。 营运能力方面， 2024Q1公司经营现金流为 8.0亿元（-23.1%）， 主系 2023年末账期延长所致； 资本支出为 2.1亿元（-26.2%），主系公司智能工厂建设已基本完成，我们预计未来 CAPEX 有望持续下降。 收入拆分： 2023下游需求受冷各业务承压， 2024Q1需求回暖收入改善2023年公司纸制精品包装 /包装配套产品 /环保纸塑产品分别实现收入110.4/26.1/10.6亿元，同比-6.6%/-7.9%/-4.7%，各业务下滑我们预计主系下游需求受冷导致业务订单量减少，烟包业务预计维持正增长。 2024Q1公司收入恢复正常增速， 我们预计随着后续需求回暖各业务呈现稳定向好态势。 公司亮点： 全球化交付布局基本完成，高分红持续回馈股东供应链方面， 公司全球化交付布局已基本完成，目前已在越南、印度等地建立 7大生产基地，国内各地工厂智能化进度持续推进， 2023年完成了湖南、苏州、成都等地智能工厂建设，展望 2024年， 公司将持续推动海外生产基地顺利投产，启动墨西哥、菲律宾等地新工厂建设，我们看好公司全球化布局等进一步完善带来供应链壁垒深铸，带动公司营收业绩进一步增长。 分红方面， 2023H2公司拟每 10股派息 6.2元，总计分红 5.7亿元，加上 2023H1分红 3亿元总计分红 8.7亿元，占公司 2023年年度归母净利润 60.3%，以 2024年 4月 29日收盘价计算，公司股息率为 3.5%，同时公司计划 2024年实施新一轮股份回购，回购金额为 1-2亿， 高分红持续回馈公司股东。 风险提示： 下游需求不及预期、行业竞争加剧、原材料价格上涨

2024Q1业绩同比高增， 成长性充足， 维持“买入”评级2023年实现营收 51.74亿元，同比+15.84%；归母净利润 4.41亿元，同比+0.76%； 扣非净利润 3.59亿元，同比-14.31%；毛利率 22.25%，同比+0.50pcts。 2024Q1单季度实现营收 13.63亿元，同比+51.06%，环比-15.13%；归母净利润 1.23亿元，同比+37.72%，环比+32.69%；扣非净利润 1.00亿元，同比+39.57%，环比+46.33%； 毛利率 22.08%，同比-2.25pcts，环比+0.55pcts。 考虑到下游市场恢复不及预期，我们下调 2024/2025年预测，并新增 2026年业绩预测，预计 2024/2025/2026年归母净利润为 6.41/8.61/10.47亿元（前值为 7.04/8.97亿元），预计 2024/2025/2026年 EPS为 2.32/3.12/3.79元（前值为 2.55/3.25元），当前股价对应 PE为 14.4/10.8/8.8倍， 我们看好新能源汽车业务定点量产带来的成长动力， 维持“买入”评级。 新能源汽车电控业务带动营收增长， 高销售费用业绩维持稳定分产品来看，受益于产品应用场景不断丰富， 2023年充电器及适配器实现营收39.59亿元（占比 76.52%），同比+12.74%，毛利率 20.65%，同比+1.30pcts；储能及其他实现营收 6.67亿元（占比 12.90%），同比+12.98%，毛利率 35.24%，同比+0.20pcts；新能源汽车电控产品及解决方案实现营收 5.47亿元（占比 10.58%），同比+50.36%，毛利率 17.97%，同比-5.30pcts。 2023年受品牌推广、渠道建设影响，销售费用高增， 2023年销售费用 1.65亿元，同比+89.53%。 公司 2023年非经常性损益为 0.82亿元。 手机需求恢复+快充渗透率提升+汽车客户定点+服务器电源量产成长性充足IDC 等多家研究机构预测 2024年手机市场重回增长， 随着快充渗透率整体提升，公司手机充电器业务有望持续增长； 2023年公司动力域控 PDCU1.0完成开发并获得客户定点，低压 BMS 已完成三大平台开发并量产，随着产品持续量产，公司新能源汽车电控业务有望持续增长； 2023年公司 2000W 主流服务器电源已完成量产开发，随产品持续量产，公司服务器电源业务有望持续增长。 风险提示： 下游需求不及预期； 新产品推广不及预期；行业竞争加剧。

2024Q1 业绩同比大幅增长， 盈利能力持续提升，维持“买入”评级公司发布 2024 年一季报， 2024Q1 单季度实现营收 7.08 亿元，同比+29.50%，环比-10.90%；归母净利润 0.82 亿元，同比+134.86%，环比+78.31%；扣非归母净利润 0.66 亿元，同比+213.71%，环比+88.71%； 销售毛利率 44.26%，同比+9.61pcts，环比+4.55pcts。 公司 2024 年一季度利润增长的主要原因为： (1)公司持续加大市场开发力度； (2)公司本部材料平台的持续打造和完善。 我们维持公司盈利预测，预计 2024-2026 年归母净利润为 4.42/6.22/8.88 亿元，对应 EPS 为 0.47/0.66/0.94元，当前股价对应 PE 为 47.7/33.9/23.7 倍。 我们看好公司半导体材料的长期发展，维持“买入”评级。 CMP 材料、显示材料营收均高速增长， 公司产品矩阵不断完善2024Q1 公司 CMP 抛光垫产品实现营收 1.35 亿元， 同比+110.08%； CMP 抛光垫、清洗液产品实现营收 0.36 亿元，同比+206.00%，环比+24.31%， 各型号产品的上量、导入验证稳步推进；半导体显示材料实现营收 0.70 亿元， 环比持平略增，同比+436.49%， 与下游重要面板客户的产品渗透和合作持续加深。 此外，公司打印复印通用耗材经营情况保持稳定， 销售收入同比持平略增， 降本控费等专项工作继续进行； 高端晶圆光刻胶、半导体先进封装材料业务的验证、导入工作有序推进中，产品布局不断完善。 公司持续进行创新研发， 新产能持续推进， 未来业绩增长可期公司持续进行研发投入， 2024Q1 研发费用为 1.05 亿元，同比+20.38%， 环比+1.49%， 研发费用率达 14.78%。 产能方面， 为加速公司业务布局，公司拟向不特定对象发行可转债，募集资金不超过 9.2 亿元用于“年产 300 吨 KrF/ArF 光刻胶产业化项目”和“光电半导体材料上游关键原材料国产化产业基地项目”。 随着新产品产业化进程加速推进， 公司未来业绩增长可期。 风险提示： 下游需求不及预期；产能释放不及预期；客户导入不及预期。

常规业务增速稳健，受多因素影响利润端阶段性承压2023 年， 公司实现营收 36.67 亿元，同比下滑 47.87%， 剔除重大订单影响后收入同比增长约 10%；归母净利润 2.67 亿元，同比下滑 86.69%；扣非归母净利润2.48 亿元，同比下滑 87.49%。2024Q1，公司实现营收 6.78 亿元，同比下滑 50.81%；归母净利润-9487 万元，同比下滑 131.20%；扣非归母净利润-9348 万元，同比下滑 131.55%。 2023 年公司大订单已全部交付完毕；受大订单同期交付较多、下游需求波动、新产能投产折旧增加等因素影响，公司业绩阶段性承压。 考虑上述因素， 我们下调公司 2024-2025 年盈利预测并新增 2026 年盈利预测， 预计 2024-2026年 归 母 净 利 润 为 -0.95/1.11/2.88 亿元 （ 原 预计 4.71/5.95 亿 元） ， EPS 为-0.17/0.20/0.53 元，当前股价对应 PE 为-98.0/84.1/32.4 倍， 鉴于公司常规业务增速稳健、 小分子制剂 CDMO 等新兴业务快速发展， 维持“买入”评级。 小分子原料药 CDMO： 持续拓展新客户， 项目数量与质量稳健增长2023 年， 公司小分子原料药 CDMO 业务实现营收 34.79 亿元，同比下滑约 50%；公司为全球约 350 家客户提供小分子原料药 CDMO 服务， 引入新客户 105 家；已签订单项目数（不含 J-STAR） 655 个，同比增长约 14%； 实现交付项目数 590个，同比增长约 31%。 同时， 2023 年公司服务 API 产品数 181 个，同比增加约54 个； API 产品实现收入 4.79 亿元，同比增长 22%。 随着前端培育项目向后端逐步导流及持续向 API 转型， 小分子原料药 CDMO 业务有望恢复稳健增长。 新业务能力持续推进， 加快全球化布局公司新业务能力持续推进， 2023 年， 制剂与 CGT 业务分别实现营收 1.24/0.53亿元， 同比变化 237%/-85%。其中，制剂业务为 112 家客户提供约 153 个制剂项目服务； 新签制剂订单金额约 2.25 亿元，同比增长 89%。 CGT 业务引入新客户54 家、新项目 83 个， 新签订单 1.35 亿元。 同时，公司持续推进全球化布局，上海闵行、 上海外高桥、 美国新泽西与斯洛文尼亚产能陆续投产，新能力逐步落地。 风险提示： 订单交付不及预期；市场竞争加剧；环保和安全生产风险。

中硼硅模制瓶转 A 落地， 业绩增量可期事件：力诺特玻中硼硅玻璃模制注射剂瓶于近日通过国家药品监督管理局药品审评中心技术评审，已在 CDE 原料药、药用辅料和药包材登记信息公示平台上显示登记号转为“A”状态，表明公司生产的中硼硅玻璃模制注射剂瓶可以正式批量化上市销售。 我们维持盈利预测， 预计公司 2024-2026年实现归母净利润1.42/1.57/1.74亿元，同比+115.2%/+10.6%/+11.0%； EPS 分别为 0.61/0.68/0.75元，对应当前股价， PE 为 29.1/26.3/23.7倍。 随着中硼硅模制瓶放量以及一致性评价促进中硼硅渗透，公司药用玻璃有望加速放量，业绩增量可期。 维持“买入”评级。 中硼硅模制瓶投产加速， 长期产值或达 5.85亿元 （1） 公司中硼硅模制瓶产能进度： 2022年 8月点火投产中硼硅模制瓶项目，产能 5080吨；在建中硼硅模制瓶项目产能 11242吨，达产后合计产能 16322吨。 长期来看，公司后续将新增中硼硅药用模制瓶产能 46574吨，上述项目全部投产后累计产能达 62896吨。 （2） 中硼硅模制瓶预计产值： 假设中硼硅模制瓶市场价格为 9300元/吨，目前已投产 5080吨产能对应产值为 0.47亿元，在建项目达产后 16322吨产能对应产值为 1.52亿元，长期规划项目达产后 62896吨产能对应产值为 5.85亿元。 （3）下游客户持续拓展： 截至 2023年 6月，公司完成下游客户走访 200多家，已完成下游药企产品送样 80家、同意开展稳定性相容性实验18家，同意关联审评审批 4家，正式启动关联 3家。 “一致性评价+集采”中硼硅需求高增2023年中硼硅药用玻璃渗透率不到 20%， 远低于国际 70%的渗透率。 “一致性评价+集采”政策促进中硼硅药用渗透率加速提升：自第五批集采起，注射剂品规占比均超过 50%；自 2018年以来药品一致性评价批准量大幅增长， 2021、 2022、2023年注射剂一致性评价批准量达 689、 491、 626件，占比均超 60%。 中国玻璃网预计 2030年前将会有 30%-40%的药用玻璃由低硼硅玻璃、钠钙玻璃升级为中硼硅玻璃。 模制瓶竞争格局优，盈利能力强中硼硅模制瓶生产难度较高，竞争格局优： 目前国内仅有 5家公司中硼硅模制瓶产品通过 A 状态，市场参与者较少叠加需求旺盛，导致目前行业供需处于偏紧阶段。山东药玻的模制瓶毛利率基本维持在 40%左右，显著高于管制瓶盈利水平。 公司中硼硅玻璃模制瓶批量化销售后有望为公司贡献较高业绩增量。 风险提示： 新点火产能效益不及预期，原材料成本上涨超预期，海外需求复苏不及预期。