承接新疆经济起势，疆内酒业龙头前景广阔。新疆白酒市场容量为40-50亿元，主流价格带为40-80元大众消费和100-200元商务消费。当前经济发展被重新摆在新疆发展重要位置。新疆十四五规划指出，今后5年经济发展要取得新成效。21年底原广东省省长马兴瑞履新新疆自治区党委书记，22年起疆内出台一揽子措施提振消费信心，促进经济增长。23H1疆内消费回暖，社零总额同比+6.4%，人均可支配收入同比+4.8%，固定资产投资同比+10.2%，营商环境优化。我们认为政策驱动下，疆内经济发展势能向上，白酒消费市场将迎来新一轮扩容与消费升级。公司作为疆酒龙头，通过渠道下沉深入县级市场，近年来产品结构持续优化，有望深度受益。l天山佳酿传承红色精神，产品聚焦升级+品牌聚焦势能强劲。公司是国内目前唯一兵团体制内白酒上市企业，也是多年来的疆内酒业龙头，依托伊犁河谷生态资源酿酒，具备生态优势和独树一帜的品牌认知。公司全价位带经营，产品线覆盖高中低三档，主要大单品包括次高端大单品伊力王酒、10亿级大单品老窖系列、百元的伊力老陈酒和百元以下的伊力特曲。过去买断模式下产品体系混乱、品牌失焦。16年新任董事长上任后着手改革，1）产品：精简SKU聚焦主线，18年推出核心单品壹号窖弥补200-500元价位带空白，21年收回高端产品伊力王酒经销权，专业团队运营。22年公司高档白酒收入占比达到61.6%。2）品牌：公司主导费用投入提高九大明星单品见面率，“工业+旅游”新形式加强与消费者交流，16-22年销售费用CAGR达26.2%。展望未来，小老窖稳固基本盘，技改落地提高优质白酒生产能力，中高档白酒有望放量提升占比，高举高打下品牌形象持续深化，驱动收入增长。l疆内市场化渠道改革持续，疆外捋顺厂商关系积极外拓。为进一步优化渠道结构，疆内：公司高管包片、销售下沉，市场化激励增强积极性，设立南疆销售公司开辟新增长点；疆外：多元化渠道布局，目前形成浙江大商、品牌运营公司和电商公司三足鼎立之势。公司扶持亿元级和千万级经销商，聚力打造样板市场。目前河南、山东济南、四川成都等地完成招商，江苏等市场新经销商产品已完成市场导入。22年疆内/疆外营收占比为70.8%/29.2%，23H1品牌运营公司疆外经销商数量净增89家至215家，疆外市场拓展良好。自营体系建设方面，21年7月伊力王经销权回收改为自营，截至2023H1，王酒老库存全部消化，自营销售团队基本搭建完毕。l盈利预测与投资建议。综上，我们预计2023-25年伊力特营业收入为22.23亿元/27.77亿元/33.67亿元，同比+37.0%/+24.9%/+21.2%；归母净利润分别为3.23亿元/4.17亿元/5.39亿元，同比+95.3%/+29.2%/+29.1%；对应EPS分别为0.68/0.88/1.14元。给予公司2024年25-30倍P/E，对应合理价格区间为22.11-26.53元。首次覆盖给予“优于大市”评级。l风险提示。疆内竞争加剧，疆外拓展不及预期，食品安全问题。

毛利率大幅提升，实现扭亏为盈。2023年，公司实现营业收入203.63亿元，同比下降17.09%。2023年公司实现归母净利润为5.59亿元，扣除其他权益工具股息影响2.35亿元后每股收益为0.1559元，扣除影响后的加权平均净资产收益率为1.60%。2023年公司投资净收益实现4.87亿元，2022年同期为-6.40亿元；2023年公司公允价值变动收益为-1.92亿元，2022年同期为-7.42亿元。我们认为随着公司被非主营业务负面影响波及的概率降低，未来将更多与主业发展相关。房屋销售再攀新高，产品研发立体提升。公司实现销售面积87.58万平，2022年同期为51.14万平；销售额424.65亿元，2022年同期为306.14亿元。2023年公司新增土地储备总建筑面积82.20万平（权益面积56.79万平），2022年同期为102.66万平（权益面积82.96万平）。 公司关注市场前沿，持续加大产品研究力度，全面推进设计管理和产品体系标准化建设。严格实施产品评审专家会机制，国誉府门IP完美对外亮相；香山樾、望京国誉府产品发布会被业界广泛关注；多个爆款户型引领市场。公司品牌和产品品质赢得客户和同行高度认可。多元业务协同开展，各项工作成效显著。棚改和一级开发高效推进，赢得政府和业主高度赞誉；保交付工作成效显著，公司以“智慧风控”平台为抓手，严格落实“业主开放日”制度，全年办理入住超14000套，入住面积约130万平方米，树立责任国企良好形象；商业地产逆势突围，公司首个自营项目城悦荟实现盛大开业，成为北苑区域商业新地标；城奥大厦荣获2022-2023年国家优质工程奖，综合租赁水平位居区域前列；文旅地产稳步推进，黄山项目乘索道开工建设及区域功能定位利好，发挥黄山公司和首联公司联合优势，加快项目整体建设进度，首批住宅实现顺利开盘，签订酒店委托管理协议。 投资建议：中特估值相关标的，“优于大市”评级。我们预测公司2024年和2025年EPS分别为0.29元和0.32元，公司2024年和2025年每股净资产分别为11.24元和11.58元。参考可比公司估值，我们给予公司2024年0.5-0.6倍PB估值，对应合理价值区间为5.62-6.74元每股。给予公司“优于大市”评级。风险提示：公司一级土地开发和棚改项目结转速度不及预期。

2023年归母净利润同比减少17.18%。2023年，公司实现营业总收入15.00亿元，同比减少16.80%；实现归母净利润1.71亿元，同比减少17.18%；实现扣非净利润1.61亿元，同比减少20.00%。2023Q4公司实现营收3.71亿元，同比减少7%，环比减少5%；实现归母净利润4950万元，同比增加145%，环比增加5%；实现扣非净利润4784万元，同比增加129%，环比增加8%。公司拟派发现金红利5994万元（含税），占2023年归母净利润的35.03%。2023年稀有气体原料回归正常水平，导致公司稀有气体产品销售价格和收入下降；消费电子等需求不振、下游半导体厂稼动率下降等导致2023年公司电子特气业务收入和营业利润下降；2023年因可转债发行完成，公司增加可转债利息费用，对公司利润亦造成一定影响。 产品布局增强供应能力。公司紧紧围绕市场需求及自身技术优势制定发展目标，始终践行“量产一批，研发一批，储备一批”的产品开发模式，加强研发力度。2023年，公司推出4款电子级新产品，1款混合气、1款新型氟碳类产品、2款氢化物。公司积极推进产业链延伸，以逐步实现更多品类材料的自主化为目标。其次，公司由小品类延伸大品类，大单品氟碳和硅基系列产品全产业链布局并实现突破。区域布局突显覆盖优势。多年的海外业务经验使公司具备了国际化视野、背景及国际化运营能力。目前，公司在泰国的现场制气项目增加至3个。2023年，公司立足原有海外客户，进一步强化国际化布局，通过收购的海外公司赋能公司的多款产品已通过新加坡“3DNAND制造厂商”的认证。为了更全面覆盖东南亚市场，公司投资马来西亚公司，通过此布局已实现互联东南亚市场。 发挥产品认证及业务协同优势，提升市场份额。公司的四款光刻气产品是唯一一家通过ASML和GIGAPHOTON认证的中国气体公司，公司已实现进品替代产品超55种，并通过产品在下游的认证优势，提升了境内外半导体客户的市场份额。2023年，公司海外的光刻气销售取得历史性突破。资源产品保障供应稳定。自2023年公司首罐液氦陆运成功，对公司而言是战略性资源的补充，也标志着公司在氦气事业的发展迈上了一个新的台阶。公司实现了资源性产品从销售端到原料端的可控，确保供应稳定、盈利增强。盈利预测。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.50、3.22和3.86亿元。参考同行业公司，我们给予公司2024年25-28倍PE，对应合理价值区间为51.88-58.11元，维持“优于大市”评级。风险提示。宏观经济周期；安全生产预期；原材料价格波动。

事件。公司披露2023年年报：1）公司2023年年报年营业收入为35.12亿元，同比+24.44%，归母净利润为2.86元，同比+7.25%，扣非归母净利润为2.50亿元，同比+4.34%；2）23Q4单季度营业收入为9.58亿元，同比+3.17%，归母净利润为0.34亿元，同比-57.46%，扣非归母净利润为0.26亿元，同比-61.55%。现金流改善显著，锂电设备依旧是主要收入来源。1）2023年，公司经营活动产生的现金流量净额2.36亿元（2022年为-1.99亿元），改善明显。主要系公司利润同比增长及加大合同收款力度所致。2）根据公司2023年年报，锂电设备为主要营收来源：①动力及储能电池：收入29.54亿元，同比+26.51%；毛利率30.40%，yoy-2.48pct。②3C：收入1.52亿元，同比+13.72%；毛利率46.68%，yoy+0.34pct。③汽车及五金：收入2.32亿元，同比-2.04%；毛利率41.94%，yoy-4.51pct。毛利率有所承压，费用率整体管控良好。1）根据公司2023年年报，2023年公司毛利率和净利率分别为32.93%/8.15%，同比变动-3.01/-1.31pct；23Q4公司毛利率和净利率分别30.57%/3.51%，同比变动-5.38/-5.07pct，拖累23年业绩。2）根据公司2023年年报，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为4.54%/13.81%/6.87%/-0.36%，同比变动+0.26/-0.37/+0.02/-0.22pct，公司整体费用率较为稳定，管控良好。积极布局国际市场，锂电设备出海可期。1）2023年，公司境外营业收入3.27亿元，同比+68.64%，毛利率50.60%，yoy+2.15pct，盈利能力显著高于国内水平（2023年境内毛利率30.21%，yoy-3.63pct）。2）德国子公司加大对欧洲本土企业的市场开拓，已与多家欧洲企业达成合作意向；日本子公司发展势头良好，公司将加强日本子公司的市场能力及生产能力；2024年计划设立美国子公司，快速响应当地消费电子客户的研发需求并着手开拓北美锂电设备市场。 在手订单充足，加大非锂电业务开拓。根据公司2023年年报，截至2023年年末，公司在手订单为40.48亿元（含税），保持了锂电设备产品行业领先的市场占有率；同时加大对消费电子、燃料电池、传感器行业的市场开拓力度，非锂电业务新签订单呈现出快速增长势头。此外，积极布局半导体、光伏等领域，培育新的业务增长点。 盈利预测与估值。我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润为3.44/4.22/5.13亿元，同比增长20.3%/22.6%/21.5%；EPS为1.02/1.25/1.51元。考虑到公司在积极布局海外市场和非锂电业务，具备一定成长性，我们给予公司2024年15-17倍PE估值，合理价值区间为15.23-17.26元/股（预计2024年公司EPS为1.02元），对应合理市值为52-59亿元，“优于大市”评级。风险提示。非锂电业务拓展不及预期、扩产缩减带来的公司订单及业绩下行的风险、锂电设备海外拓展不及预期、行业竞争加剧、回款风险。

2023年盈利逐季改善。 2023年，公司实现营业收入 461.42亿元，同比-5.95%；实现归母净利润 0.70亿元，同比-86.72%。公司单季度盈利逐步改善， 1Q23-4Q23公司分别实现归母净利润-4.98亿元、 -1.78亿元、 2.83亿元、 4.62亿元。公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 0.14元（含税）。 主要产品产销量稳定增长。 2023年，公司石化板块产销量分别为558.67/558.70万吨，分别同比增长 4.26%/4.97%；化肥板块产销量分别为126.83/126.17万吨，分别同比增长 14.05%/13.57%。 产品毛利整体回落。 2023年，公司主要化工产品价格平均跌幅高于原油加工成本跌幅，产品价差仍处低位，盈利空间收窄。从主要板块看， （1）石化板块， 2023年毛利 62.16亿元，同比减少 6.34亿元（-9.3%），但整体仍处于较高水平；其中，原油加工及石油制品、芳烃毛利高位小幅回落，聚烯烃产品小幅减亏。 （2）精细化工板块， 2023年毛利 0.29亿元，同比减少 1.58亿元（-84.5%），除丁二烯毛利小幅增长外， ABS 制品及副品、环氧乙烷、乙二醇类产品毛利均有不同程度下滑。 （3）化肥板块， 2023年毛利 5.67亿元，同比减少 4.81亿元（-45.9%），主要受尿素盈利下滑影响。 集团与沙特阿美合资建设大炼化项目。 公司大股东北方华锦集团及沙特阿美公司、盘锦鑫城集团共同投资的精细化工及原料工程项目已正式开工建设（北方华锦持股 51%，沙特阿美持股 30%）。根据阿美亚洲公众号，项目包含 30万桶/天的炼油厂（1500万吨/年）以及 165万吨/年蒸汽裂解装置，预计 2026年投入全面运营。 盈利预测与投资评级。 我们预计公司 2024-2026年 EPS 分别为 0.23、 0.27、0.31元， 2024年 BPS 为 9.08元。参考可比公司估值水平，给予其 2024年 0.8-1.0倍 PB，对应合理价值区间 7.26-9.08元（对应 2024年 PE 32-39倍），维持“优于大市”评级。 风险提示： 国际原油价格下跌、石化产品盈利不及预期等。

业绩实现稳健增长。 2023年，公司取得营业收入 86.20亿元，同比增长30.13%；归母净利润 11.02亿元，同比增长 38.08%；扣非后归母净利润 9.47亿元，同比增长 38.72%。分主营业务来看，智能制造解决方案、 S2B 平台业务、工业软件及服务、自动化仪表和运维服务的收入增速分别为 14%、117%、 11%、 80%和-4%；收入占比分别为 57%、 22%、 8%、 7%和 3%； 毛利率分别为 41%、 10%、 41%、 31%和 42%，其中智能制造业务、 S2B 业务和工业软件业务 2022年的毛利率分别为 41%、 10%和 42%，三大主营业务的毛利率基本稳定，智能制造业务毛利率稳中有升。 构建“AI+数据”核心竞争力。 2023年，公司在工业 AI 领域进行全方位探索，公司突破了流程工业基于强化学习与自然语言大模型的应用技术、面向流程工业的边缘智能视觉检测控制器和算法技术、基于大语言模型和 AI 智体的企业运营应用技术等核心技术，深度赋能客户数字化、智能化发展。 2023年全新发布了新一代设备智能感知平台（PRIDE）、迭代升级发布智能运行管理与控制系统（OMC2.0）及流程工业过程模拟与设计平台（APEX2.0），进一步夯实产品与技术核心竞争力。 PRIDE 基于工业互联网平台、数据湖、 AI 大数据分析、机器学习等先进技术，协助用户对全厂设备对象进行全面智能感知与精准预测，为设备全生命周期预防预知的智能化管理提供决策支持。 持续拓展下游不同行业。 公司致力于行业纵深的拓展，充分运用近 30年的行业积累和 Know-how，为客户提供独特而有效的策略和高价值解决方案，打造众多的“1+2+N”智能工厂行业标杆并复制推广，引领行业发展。在石化、化工等传统优势行业持续为客户创造价值，继续保持领先优势，在煤炭、油气、风光制氢、医药、食品、冶金、建材等行业，与头部企业共同打造了数字化、智能化标杆项目，扩大行业影响力，提升行业市场份额。 2023年，冶金、能源、石化、化工行业收入持续保持较快增长趋势，冶金行业收入增长62.87%，能源行业收入增长 34.70%，石化行业收入增长 28.95%，化工行业收入增长 23.70%。 海外市场实现突破。 2023年，公司新签海外合同近 10亿元。着力部署东南亚、中东、中亚、欧洲、美洲、日本等地区，在新加坡、沙特阿拉伯、哈萨克斯坦等国家设立子公司，海外本地化运营能力得到大幅提升。 2023年，公司中标沙特阿美控股企业、全球最大单体船厂沙特国际海事工业（IMI）数字化标杆项目，赋能客户数字化、智能化建设，并以此为契机与沙特阿美和 IMI展开全方位深度合作；此外，公司还取得了科威特石油公司以及马来西亚国家石油公司控制系统及仪器仪表项目、 Indorama 集团数字化管理项目、亚洲最大纸业集团印度尼西亚金光纸业智能化工业软件项目、新加坡丰益国际集团数字化项目等海外高端项目突破。

事件：公司发布2023年度及2024年一季度业绩。2023年公司实现营业收入95.1亿元，YOY+16.8%；实现归母净利润4.3亿元，22年同期为-2.0亿元。2024Q1公司实现营业收入22.8亿元，YOY+4.3%；实现净利润1.47亿元，YOY-3.1%；实现归母净利润1.47亿元，YOY+15.3%，归母净利润增加主要系回购少数股东股权所致。 输配电价上涨，煤价下行，23年业绩扭亏为盈。（1）电价端：受22年7月发布的输配电价调整文件影响，23年公司售电价继续上涨0.027元至0.326元。（2）煤价端：受益于煤价下行，公司23年火电成本同比下行2.19亿元至41.2亿元，测算23年火电度电成本为0.244元，YOY-5.93%。（3）信用减值损失：23年公司计提信用减值损失1.9亿元（22年同期提计0.47亿元），主要为计提应收账款坏账损失导致。 未来将继续受益于兵团内能源转型深化。公司兵团北疆石河子40万千瓦的光伏发电项目已于23年底全容量并网发电，我们测算有望贡献公司24年利润约0.8亿元。（1）根据关于投资设立新公司的公告，公司拟与中新建电力集团共同投资设立五个公司，开发光伏项目容量合计达557万千瓦。（2）根据兵团零距离公众号，八师石河子市正大力推进新能源项目建设，未来其电力总装机将超过2000万千瓦，新能源装机比例将超过55%，较23年底仍有923万千瓦的新能源装机增量，区域内能源转型空间广阔。 24年输配电价再调整。2024年1月5日，公司收到兵团第八师发改委《关于转发第八师电网输配电价及有关事宜的通知》，文件重新核定了工商业用电输配电价，明确了工商业用户用电价格的构成。以2023年供电量为基数测算，公司预计2024年减少电费收入约2.76亿元，对应度电降幅约0.014元。 公司提出差异化分红规划。公司发布《未来三年（2024-2026年）股东分红回报规划》，提出差异化的现金分红政策。公司发展阶段属成熟期且无重大资金支出安排的/属成熟期且有重大资金支出安排的/属成长期且有重大资金支出安排的，现金分红在当次利润分配中最低应达到80%/40%/20%。23年公司分红率达50.6%，对应4月12日收盘价股息率2.5%。我们认为，随着公司盈利修复稳健运营，在市值考核等背景下，公司分红值得期待。 盈利预测与估值。我们预计公司2024-26年实现归母净利6.68、8.52、11.36亿元（盈利预测暂未考虑兵团内资产整合），对应EPS为0.48、0.62、0.82元。参考可比公司2024年14倍PE，兼顾公司厂网一体化优势，给予公司2024年14-16倍PE，对应合理价值区间6.72-7.68元，维持优于大市评级。 风险提示。石河子地区用电需求、煤价下行、新能源装机等假设不及预期

事件：公司发布2023年年报。2023年,公司实现营业收入265.66亿元，同比增长10.91%，主要系公司清洁能源业务销量同比增长，能源服务及特种气体业务产生增量收入所致；归属于上市公司股东的净利润13.06亿元，同比增长19.81%，主要系本年度公司清洁能源业务单吨毛利保持基本稳定、销量同比增长，能源服务及特种气体业务产生增量利润贡献所致。 清洁能源业务增长稳健。LNG方面，2023年，公司LNG、PNG等产品销量达227.60万吨，实现销售收入146.87亿元，天然气回收处理配套服务项目及传统LNG液化工厂项目年产LNG超60万吨，发挥着陆气资源压舱石作用。 LPG方面，2023年，公司LPG产品销量达190.99万吨，实现销售收入88.09亿元。积极推动惠州液化烃码头项目（5万吨级）及配套LPG仓储基地项目前期审批工作，LPG仓储基地项目于2023年5月30日正式动工建设。 能源服务业务实现较快成长。2023年，公司能源作业服务业务实现销售收入15.58亿元，实现较快增长。公司服务的低产低效井涉及内蒙古鄂尔多斯、陕西榆林、山西吕梁、四川达州等区域，与中石油、中石化、中海油建立了良好的服务合作关系。截至2023年底，公司在运营超过110口天然气井（近80个作业平台）。 特种气体业务取得较大突破。2023年，公司特种气体业务实现销售收入1.60亿元，其中高纯度氦气产销量达30万方，占国产氦气产量的比例达10%，进入国产氦气规模第一梯队，同时积极布局液氦槽罐资产，为液氦进口做前期准备；此外，公司成功签约海南商业航天发射场特燃特气配套项目，拟投资4.93亿元，为火箭发射提供液氢、液氧、液氮、氦气、高纯度液态甲烷等产品，具备重大意义。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为16.52亿元、17.82亿元、19.27亿元，EPS分别为2.61元、2.81元、3.04元，参考可比公司估值水平，给予其2024年13-15倍PE，对应合理价值区间为33.93-39.15元，维持“优于大市”投资评级。 风险提示。项目建设进展不及预期；产品价格大幅波动。

2024 年 4 月 14 日，公司发布《2024 年 4 月 14 日投资者关系活动记录表》。 积极应对阶段挑战，交付化债双重承诺。 公司已制定一揽子稳定经营和降低负债的方案，能够妥善化解阶段性压力，首先立足“自救”，其次是用足现有的各类融资工具。公司承诺，今明两年债务规模将下降 1000 亿元，债务风险获得实质性化解；万科集团所有项目，将保证按时高质量交付。 行有不得，反求诸己。 公司自我总结导致目前挑战的三大原因： 1）转型业务超出资源匹配能力，过多占用了开发业务资金，规模过大也导致管理能力跟不上，经营目标未能按计划达成； 2）未能坚决摆脱行业惯性，在不少城市包括一些重点城市和一线城市，出现投资冒进和失误； 3）对融资模式趋势性变化的认识一开始不够全面透彻，集团已经启动了房地产融资模式的调整，但从总对总的信用融资为主转向新的融资模式还需要一个过程。 正面回应舆情，化解负面影响。 1）烟台实名举报不予立案，烟台万科已提起民事诉讼。 一是烟台举报方就万科挪用资金问题于 2023 年向烟台公安机关报案并被受理；烟台公安机关经过3 个月调查取证后，于 2023 年 11 月作出决定不予立案。二是税务机关对烟台万科进行稽查，万科不存在拒不交账的情况，目前税务机关亦没有认定烟台万科存在偷逃税款之主观故意。三是合作项目中不存在所谓万科管理团队私人利益。烟台万科公司已于 2024 年 2 月在烟台法院提起民事诉讼，依法主张合法权利。该案件已进入正式审理阶段，法院已依法裁定对合作方资产采取诉讼保全。 2）济南万科总经理肖劲被公安机关带走属于个人案件，与烟台举报无关。 3）不存在领导出国不回，管理层境外公务正常开展。 原华中区域首席合伙人蔡平，孩子在美国出生，现在到了接受教育的阶段，需要家庭陪伴，其于 2023年提出辞职并获得公司同意。原总部协同中心牵头合伙人王润川，因前往香港深造提出离职，目前人常住深圳。集团管理层境外公务出行正常进行。 投资建议：维持“优于大市”评级。我们认为公司多项业务仍具备发展潜力，积极应对债务问题并获得多方支持。 预计公司 2024 年和 2025 年 EPS 在 1.08和 1.13 元。考虑公司龙头地位，我们给予公司估值适度溢价，按照 2024 年10-12XPE 水平，对应合理价值区间 10.78-12.92 元，维持“优于大市”评级。 风险提示：行业面临总量下行风险，公司化债方案实际落地需后续跟踪

深耕民用指挥信息系统，面向民航空管、城市交通及城市治理。公司是民用指挥信息系统整体解决方案提供商，主要面向民航空中交通管理、城市道路交通管理以及城市治理等行业的信息化需求，提供以指挥控制技术为核心的指挥信息系统整体解决方案和系列产品。公司统一以观察-判断-决策-执行（OODA）作战理论为基础，围绕数据处理、态势感知、仿真评估与指挥决策等功能域，在数据资源、应用支撑和业务应用方面形成了具有核心技术的空管、交管和城市治理领域系列产品，涵盖了顶层设计、整体方案、产品研制、系统集成及服务运营等各重要环节。 民航空中交通管理系统的核心是空管系统，公司是我国空管龙头。空管系统是通信、导航、监视与空中交通管理系统。繁忙地区的空域资源日趋紧张，迫切需要空中交通管制系统和空中交通流量管理的进一步创新，实现空中交通流量管理和管制指挥的一体化，从而在有限的空域资源条件下，缓解空中交通拥堵，提升空中管制力度，保障飞行安全。公司属于管制信息系统类产品提供商，位于民航空中交通管理产业链中游，拥有丰富的空管系统研制经验，经历了空管国产化从无到有、从有到强的发展历程。 在空中交通管理领域，公司产品与技术打破国际垄断。近年来，公司承担多项重大任务，实现系列技术突破，稳固了市场领先地位。公司为北京大兴机场提供全球规模最大的空管自动化系统和国内首套符合国际民航组织规定四级运行标准的高级场面活动引导与控制系统（A-SMGCS），实现空管场面运行保障能力国际领先。公司承担民航空管运行管理中心的全国流量管理系统建设，支撑民航空管运行管理中心成为亚洲第一、世界第三大空中交通流量管理中心。根据三胜咨询统计数据，截至2022年12月，全国空管体系有7个地区局、37个分局站，共44个空管用户，其中，35个空管用户使用莱斯信息提供的自动化系统，系统覆盖率达80%。各空管用户空管自动化运行系统共88套，其中主用44套，备用44套，由国内外7个厂家提供。其中，莱斯信息提供37套（主用28套，备用9套），市场占有率42%（主用系统占比63.64%），全国领先。低空经济写入政府工作报告。根据中国政府网消息，2024年政府工作报告中提出，“加快前沿新兴氢能、新材料、创新药等产业发展，积极打造生物制造、商业航天、低空经济等新增长引擎。”低空经济作为政府工作报告里的新质生产力，是以低空空域为依托，以通用航空产业为主导，涉及低空飞行、航空旅游、支线客运、通航服务、科研教育等众多行业的经济概念，是辐射带动效应强、产业链较长的综合经济形态。我们认为此次低空经济着重强调了低空空域，低空飞行作为下游方向之首备受重视，未来我国低空空域管理有望取得里程碑式的前进，低空飞行时代即将到来。 盈利预测与投资建议。我们认为公司作为我国民用空管系统龙头，拥有较强的技术壁垒和资质壁垒。在未来低空飞行时代，空管系统作为核心系统将至关重要，公司有望深度受益于我国低空经济的发展。假设在低空经济政策的推动下，公司空管业务拓展顺利，需求的增长推动公司空管业务快速增长，给予民航交通业务23-25年增速分别为23%、40%、32%；城市治理业务、道路交通业务和企业级信息集成平台24年以后平稳发展，给予城市治理业务23-25年增速分别为-8%、8%、10%；道路交通业务23-25年增速分别为15%、18%、20%；企业级信息集成平台23-25年增速分别为-10%、20%、20%。 我们预计，公司2023-2025年营业收入分别为16.75/20.63/25.25亿元，归母净利润分别为1.31/1.82/2.35亿元，EPS分别为0.80/1.12/1.44元，给予2024年动态PE65-75倍，6个月合理价值区间为72.80-84.00元，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示。低空经济行业进展不及预期；空管业务拓展不及预期的风险；行业政策风险。

事件： 2023年公司实现营业收入 44.08亿元（YoY+30.26%），实现归母净利润 1.65亿元（YoY+122.08%），扣非归母净利润 1.32亿元（YoY+115.36%）。 拆分看， 4Q23实现收入 12.12亿元（YoY+40.37%）；归母净利润 1.53亿元（YoY+123.55%）。 财务： 产品市场占有率提升及客户需求结构的变化带动出货量增长，同时加强费用管控和存货管理。 公司 2023年出货量同比增长 58.0%，其中指纹和触控产品实现营收分别为 18.90亿 元（YoY+19.0%） 和 15.14亿 元（YoY+67.4%）， 主要受益于终端客户结构性需求增加及库存调整，叠加OLED 软屏加速渗透，指纹、触控等产品依托性能和成本优势实现市场份额进一步提升，但指纹和音频产品的销售单价下滑，致综合毛利率同比下降 5.7个百分点。 同时公司加强三费管控， 公司销售费用、管理费用、研发费用合计金额同比减少约 5.48亿元，同比下降 27.0%。公司存货去化效果显著，账面价值从年初 17.95亿元降至年末 7.16亿元，降幅达 60.1%。 业务：公司积极拓展客户资源，凭借高品质、差异化价值的丰富产品组合，持续拓展与更多智能终端头部客户的合作广度与深度。 目前公司拥有指纹、触控、主动笔、音频、 eSE 芯片、 SAR 传感器等手机应用产品，与越来越多客户达成更广泛的合作，推动智能终端收入同比大幅增长；深厚的客户关系为后续屏下光线传感器、 NFC 芯片等新产品拓展夯实了优势基础，单一客户的价值量将逐步提升。在 PC、平板电脑、智能可穿戴设备等领域，公司拥有触控、 Touchpad、指纹、音频、 BLE（低功耗蓝牙）、健康传感器等多元化产品，尤其是智能可穿戴市场的复苏，带动健康传感器收入同比增长 60.0%以上。面向汽车领域，公司的车规级触控芯片在国内外各大车厂持续渗透，出货量同比增长 50.0%以上；车载音频软件 CarVoice 成功导入比亚迪、丰田、吉利、蔚来等汽车厂商车型，为汽车领域的收入成长增添动能。 盈利预测和投资建议。 我们认为， 中长期看，公司完成芯片设计端的声、光、电全领域布局，作为国内领先的综合型 IC 设计公司，下游客户从手机逐步拓展至可穿戴、智能家居、汽车等新市场，有望逐步提供基于全产品线的完整芯片解决方案。 基于公司基本面受益于行业景气复苏(预计 24年毛利率回升)以及新品持续起量（eg.超声波指纹传感器凭借优异的信噪比及识别性能，已在头部手机客户正式量产并将陆续导入新客户项目中） 释放增长动能，同时公司库存去化效果显著和加强三费管控， 我们预计汇顶科技 2024年至 2026年 EPS 分别为 1.55、 1.73、 1.93元。考虑到可比公司估值水平，公司所在区域市场的增长，给予 24年 PE 估值区间 35-40x，对应合理价值区间54.25-62.00元，给予“优于大市”评级。 风险提示。 新产品开发可能需要大笔研发投入支撑，代工厂产能短缺，市场竞争加剧。

事件：公司4月9日披露2023年年报，23年公司实现营业收入14.12亿元（YOY=0.60%），实现归母净利润2.37亿元（YOY=7.20%）。此外公司分红1.97亿元（对应股利支付率83.23%）。 收入&净利率表现平稳，毛利率呈现较大改善趋势。23年公司营业收入实现14.12亿元（YOY=0.60%），毛利率同比提升3.37pct至35.85%（主要是原材料、能源价格的下降），毛利额同比增长11.05%至5.06亿元。此外公司期间费用率同比上升0.33pct至16.23%（其中销售费用率同比减少0.52pct，管理费用率同比提升0.55pct，研发费用率同比提升0.27pct），此外所得税率同比提升0.82pct，因此最终归母净利润同比增长7.2%至2.37亿元，对应归母净利润率同比提升1.04pct至16.78%。 23Q4单独来看，公司营收同比增长0.22%，毛利率同比减少1.31pct，因此毛利额同比下滑3.48%。期间费用率整体提升4.60pct（销售费用率提升4.18pct，管理费用率提升0.31pct，研发费用率提升0.59pct）。此外所得税率同比减少1.03pct，因此最终归母净利润同比下滑5.29%（对应归母利润率同比减少5.29pct）。 华东市场偏弱，期待核心市场24年回暖向好。23年分区域表现来看，华东市场有所承压，同比下滑3.61%，华中/西南市场表现平稳，分别同比增长5.10%/3.51%，此外华南市场表现较好，同比增长22.03%。华东/华中/西南是我国经济较为发达或人口较为密集的省份，市场仍有较大的开拓深挖空间，我们期待24年这些市场表现能够回暖向好。 全渠道开发拓展，期待驱动增长。23年分渠道来看，经销模式同比增长0.57%，直销模式同比下滑4.41%。经销商数目变化来看，23年年底公司合计经销商2585名（23年新增624名，减少589名）。 2023年公司在重点市场将继续精耕市场，快速进行全渠道开发及终端网点建设，重点拓展小餐饮、厂矿企业、办公大楼、单位食堂渠道，通过针对性的产品，提高该渠道的市场铺市率。在新兴市场或新开发市场区域，公司重点搭建客户框架及重点渠道框架，推进新客户的招商工作，快速建立渠道网络，以点带面，培育市场。期待后续公司新渠道拓展持续推进，驱动整体业绩成长。盈利预测与投资建议。我们预计2024-2026年公司营业收入分别为15.80/18.14/20.30亿元，归母净利润分别为2.73/3.21/3.63亿元，对应EPS分别为0.69/0.81/0.92元/股。结合可比公司估值情况，考虑业绩良好表现，给予公司2024年25-30倍的PE估值，对应合理价值区间为17.25-20.70元/股，继续给予“优于大市”评级。 风险提示。（1）食品安全风险，（2）下游需求不及预期，（3）市场竞争加剧，（4）新产品、新渠道、新市场拓展不及预期，（5）上游原材料成本价格以及费用投放波动。

事件： 公司发布 23年报， 23年实现收入 233.51亿元，同比增长 16.78%； 实现归母净利润 15.27亿元，同比增长 19.05%，实现扣非后归母净利润 13.98亿元，同比增长 21.00%，基本每股收益 1.66元。 23Q4收入利润增速环比提升： 4Q23公司实现营业收入 74.92亿元，同比增长 19.54%，实现归母公司净利润 4.33亿元，同比增长 24.62%， 四季度收入利润增速环比提升。分业务来看， 23年书写工具收入 22.73亿元，同比增长 4.83%，学生文具收入 34.66亿元，同比增长 8.58%，办公文具收入 35.11亿元，同比增长 8.91%，办公直销收入 133.07亿元，同比增长 21.75%，书写工具与学生文具增长以均价提升为主要驱动 ，销量同比分别变动-2.75%/+2.06%，办公文具销量增长 6.18%，实现平稳增长。 书写工具、学生文具毛利率提升，净利率小幅提升： 23年公司毛利率 18.86%，同比下降 0.50pct， 分业务看， 书写工具/学生文具/办公文具/办公直销毛利率分别变动+2.35/+1.58/+1.31/-1.20pct。期间费用率方面，销售费用率同比下降 0.15pct 至 6.64%，管理费用率同比下降 0.47pct 至 3.50%， 研发费用率同比下降 0.16pct 至 0.76%，财务费用率同比下降 0.02pct 至-0.23%。 综合影响下，公司净利率同比提升 0.26pct 至 7.04%。 科力普收入维持高增， 净利润实现增长： 23年科力普收入 133.07亿元，同比增长 22%，实现净利润 4.01亿元，同比增长 8%，我们预计随着规模效应逐步体现，净利率将持续上行。在客户开发方面，公司持续拓展央企、政府、金融和 MRO 客户，在业务场景方面，公司聚焦办公一站式、 MRO 工业品、营销礼品、员工福利四大板块，同时还在继续提升平台管理能力和仓储效率改进， 23年西北仓正式投入运营， 我们认为随着科力普逐步成为企业采购数字化先锋与行业引领者，其市场地位有望进一步提升。 盈利预测与评级： 我们预计公司 24-25年净利润分别 18.21、 21.19亿元，同比增速 19.3%、 16.3%， 4月 10日收盘价对应 24-25年 PE 为 18.7、 16.1倍，参考可比公司给予公司 24年 22~24倍 PE 估值，对应合理价值区间43.34~47.28元，给予“优于大市” 评级。 风险提示： 新业务拓展不达预期， 终端需求不振。

个贷增长继续提速。 23年末个人贷款及垫款余额较 22年同比增长 29.6%，超过23Q3同比增速（26.9%），个贷占比较 22年提升 3.1pct 至 40.5%。 23H2个贷增长主要源于消费贷，同比增幅达到了 32%。宁波银行贷款结构向个贷倾斜，适度配臵债券投资， 23年全年生息资产收益率为 4.16%，与 23H1基本持平。 财富管理做大做强，零售 AUM 近万亿。 公司在产品体系、客户经营、团队建设等方面持续优化， 23年末公司零售 AUM 达到了 9870亿元，同比增长 22.5%。 信用卡发卡量迅速增长。 23年公司信用卡发卡量较 22年末增长 21%。受资本市场影响，中收整体承压，然而银行卡业务获得的中间收入同比增长 63%。 不良率平稳，逾期及关注类贷款占比有所上行。 关注类贷款占比较 23Q3提升11bps 至 0.65%，逾期贷款占比较 23Q2提升 8bps 至 0.93%，主要是因为逾期 3个月以内贷款占比提升。 投资建议。 我们预测 2024-2026年 EPS 为 4.16、 4.52、 5.04元，归母净利润增速为 10.56%、 8.47%、 11.09%。我们根据 DDM 模型（见表 2）得到合理价值为24.02元；根据可比估值法给予公司 2024E PB 估值为 0.80倍（可比公司为 0.57倍），对应合理价值为 25.88元。因此给予合理价值区间为 24.02-25.88元（对应 2024年 PE 为 5.77-6.22倍，同业公司对应 PE 为 4.04倍），维持“优于大市”评级。 风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。

事件： 公司发布 23 年报， 23 年实现收入 65.19 亿元，同比增长 9.35%；实现归母净利润 2.73 亿元，同比增长 32.97%，实现扣非后归母净利润 2.52 亿元，同比增长 54.41%，基本每股收益 0.68 元。 23Q4 收入同比增长，盈利逐季改善： 4Q23 公司实现营业收入 18.55 亿元，同比增长 31.41%（单 23 Q1/Q2/Q3 同比分别-5.45%/-3.63%/+15.60%），实现归母净利润 1.66 亿元（单 23Q1/Q2/Q3 分别为-0.30/0.18/1.19 亿元），盈利逐季改善。 23 年公司食品包装材料系列、日用消费材料系列销量分别为61.43、 25.46 万吨，同比增长 12.13%、 19.50%， 工业包装纸转产出版印刷纸后销售 17.41 万吨，此外还有新收购的龙游工厂实现工业配套材料销售1.16 万吨， 新产能释放推动销量持续增长。 毛利率总体小幅改善，净利率提升： 23 年公司毛利率 9.59%，同比提升0.81pct ， 其 中 食 品 包 装 材 料 / 日 用 消 费 材 料 毛 利 率 同 比 分 别 变 动-6.45/+8.03pct，我们认为主要由于食品包装材料价格下跌、日用消费材料均价提升所致，此外工业包装纸转产出版印刷材料后毛利率从-5.05%提升至5.59%。期间费用率方面，销售费用率同比提升 0.09pct 至 0.25%，管理费用率同比提升 0.12pct 至 1.47%，研发费用率同比提升 0.26pct 至 1.35%，财务费用率同比下降 0.64pct 至 1.42%，主要由于本期可转债利息资本化所致。综合影响下，公司净利率同比提升 0.77pct 至 4.21%。l 湖北基地投产在即， 江西化机浆产能建设基本完成： 公司 23 年新增浙江基地年产 2.2 万吨数码转印纸产线， 江西基地年产 1.8 万吨描图纸产线， 以及通过收购五洲特纸(龙游)公司新增工业衬纸产能 3.5 万吨， 设计总产能达到141.6 万吨。 24 年在建湖北基地 4 条造纸产线、江西基地 1 条造纸产线预计陆续投产，原纸产能有望突破 200 万吨，此外江西基地 30 万吨化机浆产线也基本建设完成， 我们认为新产能投放将进一步提升优势产品市场占有率，丰富公司产品结构，降低原材料成本， 公司盈利能力有望持续向好。 盈利预测与评级： 我们预计公司 24-25 年净利润分别 5.84、 7.46 亿元，同比增速 114.2%、 27.7%， 4 月 11 日收盘价对应 24-25 年 PE 为 10.4、 8.1 倍，参考可比公司给予公司 24 年 12~13 倍 PE 估值，对应合理价值区间17.40~18.85 元，给予“优于大市”评级。 风险提示： 下游需求不振，公司产能投放不及预期，原材料价格大幅波动