事件：公司发布 2021年半年度报告。 2021年上半年公司实现营收 192.3亿元，同比增长23.4%；实现归母净利润 19.4亿元，同比增长 60.7%；实现扣非归母净利润 19.3亿元，同比增长 62.8%； EPS 0.47元/股。 2021年 Q2实现营收 99.7亿元，同比增长 27.3%； 实现归母净利 10.3亿元，同比增长 72.1%。 煤炭产销双增。 产量方面， 2021年上半年，公司原煤产量 1797万吨，同比增长 10.9%，其中洗精煤产量 748万吨，同比增长 12.8%；精煤洗出率较 2020年上半年小幅上涨 0.7pct 至41.6%。 销量方面， 2021年上半年，公司共实现商品煤销量 1490万吨，同比增长 21.1%；其中焦精煤占比 16.1%（-3.9pct）、肥精煤占比 10.8%（-2.8pct）、瘦精煤占比 10.1%（+2.8pct）、气精煤占比 15.4%（+3.6%pct） 、洗混煤占比 35.6%（-1.8pct） 。 价格上行助推业绩增长，并入集团优质资产增厚业绩。 售价方面， 2021年上半年公司商品煤综合售价 725元/吨，同比增长 10.5%，主因焦煤供应收缩（矿难频发、安监高压、澳煤进口受限），而市场需求旺盛，焦煤价格快速上涨；其中肥精煤售价 1235元/吨，同比下滑 0.3%（幅度最小）， 洗混煤售价 576元/吨，同比增长 39.9%（煤泥外幅度最大）。 成本方面， 2021年上半年公司吨煤销售成本 361元/吨，同比增长 32.9%，主因公司按新收入准则将运费及港杂费调整至主营业务成本核算， 统计口径发生变化。 盈利方面， 2021年公司吨煤销售毛利 364元/吨，同比下降 21元/吨（-5.3%） ，毛利率下降 6.8pct 至 50.5%； 公司积极推行精益化管理，持续强化成本费用管控，未来有望降本提效。 公司去年底收购的水峪煤业（400万吨/年）、腾晖煤业（120万吨/年）业绩表现强劲，水峪煤业、腾晖煤业归母净利分别同比增长 224.2%、173.8%，二者归母净利合计占公司总归母净利的 20.2%。 电力拖累业绩，建材业务快速成长。 2021年上半年，公司电力热力业务实现毛利-1.84亿元，主因营业成本增长 8.6%；焦炭业务实现毛利 1.74亿元，同比下降 10.8%；建材业务逐步释放产能，营销体系逐步形成并完善（华通水泥 2020年 4月转入正式运营），实现毛利 0.38亿元，同比增长 88.7%。 焦煤价格迭创新高，公司业绩值得期待。 公司销售以长期协议合同为主（占比超 80%），公司长协执行“年度锁量、季度调价”，三季度焦煤定价以 6月末焦煤价格调价； 基于 6月末焦煤价格高位， 公司上调三季度价格，焦煤类、肥煤类上调 100-150元/吨， 1/3焦、瘦煤、贫瘦、气煤类上调 70-100元/吨。 后市来看， 主产区供应恢复不及预期，国内部分煤矿因安全压力将逐步关闭退出；而澳煤问题仍未解决，蒙煤进口因疫情、运力受限，后期进口优质主焦煤资源面临减少，焦煤整体供应面临较大收缩；需求端，新焦化产能面临投产前的补库需求，下游对优质焦煤的补库节奏或再次变的更为积极，对优质低硫主焦煤的需求更甚；焦煤市场供给偏紧局面难改，优质煤种价格再创新高。 公司焦煤毛利贡献约占 90%，在焦煤价格走强的背景下，全年业绩值得期待。 投资建议。 公司去年更名“山西焦煤”，肩负集团煤炭资产上市重任，明确焦煤板块龙头上市公司地位，且已于去年底现金收购集团公司所属水峪、腾晖煤业，正式拉开资产注入序幕，未来空间值得期待。 考虑到焦煤持续上行， 业绩有望持续增长，预计公司 2021年~2023年实现归母净利分别为 44亿元、 48亿元、 50亿元， EPS 分别为 1.07元、 1.16元， 1.23元，对应 PE为 7.4、 6.9、 6.5，维持“买入”评级。 风险提示： 煤价大幅下跌，进口煤管制放松，山西国企改革进度不及预期，资产注入存在不确定性

预计基本面表现出色，看好长期增长潜力。 上半年终端销售持续强劲， 据我们跟踪， 加盟商信心充足、 新品订货会表现积极。 我们综合流水跟踪判断，公司 H1收入预计较 2020H1/2019H1增长 30%左右/10%高段。据公司业绩预告，估算公司 H1业绩较 2020H1/2019H1增长 45%～55%/35%～40%。 我们始终看好比音勒芬作为中高端质优国牌的长期增长潜力： 1、 渠道量效有望齐增。 我们分渠道拆分公司增长动力： 1） 线下： 数量扩张， 质量提升， 驱动终端。 量价拆分来看，①店数：公司掌握特色布局渠道优势并持续外延， 2020年门店净增加 85家（直营+45家/加盟+40家）至979家（直营 486家/加盟 493家）。 我们预计未来每年净增加约 150家，高线城市加密、低线城市渗透持续。②店效：品牌力强化驱动终端， 公司携手腾讯智慧零售为门店运营减负提效， 新零售精细化 VIP 管理， 我们认为未来店效有望持续提升。 2） 线上推进轻奢销售新模式。 公司积极布局直播等渠道， 2020年线上销售增长 5倍至 1.0亿元。 2、 品牌拔高，产品迭代， 强势营销。 公司布局运动休闲优质赛道， 品牌力强化、 高端化、年轻化驱动终端。 产品层面： 高品质产品的创新迭代持续吸引新老消费者， 推出 Outlast（空调纤维）系列、国潮系列终端表现佳，我们认为 2021秋冬新品织带系列、高格格纹系列等新品有望在下半年接力带动销售。 营销层面： 赛事事件、 明星代言带来高强度曝光， 比音勒芬赞助中国国家高尔夫球队东京奥运比赛服， 品牌专业形象与知名度一再上行。 全年预计高速增长，有望推动营运边际改善。 1） 展望全年， 我们判断， 随着渠道外延×店效增长贡献，我们预计公司收入/业绩均有望实现 25%左右优质增长。 公司推出并实施第三期员工持股计划， 彰显业绩信心。 2）终端销售快速增长有望推动营运进一步健康化， 2021Q1存货周转/应收账款周转天数下行至 383.1/24.2天。 3）现金流量充裕， 2020年/2021Q1经营性现金流分别 6.4/3.7亿元（同期归母净利润分别 4.8/1.5亿元） 。 投资建议。 公司定位运动时尚细分市场，终端表现优异。长期看伴随渠道扩张及运营提效，业绩有望快速增长。我们上调盈利预测，预计 2021~2023年公司归母净利润 6.0/7.8/9.8亿元， 当前市值 137亿元， 对应 2022年 PE为 18倍。目标市值 194亿，对应 2022年 PE 为 25倍，维持“买入”评级。 风险提示： 疫情持续超预期；宏观经济疲软；威尼斯品牌孵化不达预期；运动休闲消费市场景气度回落。

首次覆盖，给予“买入”评级。公司深耕电力物联网领域多年，拥有从芯片到设备到解决方案的综合能力，具备体系化生态，是国网和南网等客户的长期合作伙伴。我们认为公司在电力物联网领域优势明显，战略布局合理清晰，随着碳中和时代来临，以及物联网的全面爆发，在电力、能源、数智城市等众多领域将迎来全新机遇，公司有望在此轮产业升级周期中把握机会，延续成长。 物联网全覆盖，聚焦电力物联网及数智化城市。公司产品覆盖物联网感知层、网络层和应用层，感知层的产品主要包括电监测终端和水汽热传感器终端，网络层产品主要包含通信模块和通信网关；应用层产品为智慧公用事业管理系统。公司通过持续的研发投入，基于电力物联网、大数据、云计算等核心技术，打造物联网智慧云平台，能够充分满足电力物联网及数智化城市的需求。公司与腾讯的战略合作有助于公司加速产品推广，抢占市场先机。 发展扎实稳健，持续成长创造价值。公司发展稳健扎实，过去五年营收规模从6.8亿成长到14.5亿，年复合增速超20%。归母净利润从 0.81亿元成长到2.75亿元，年复合增速接近40%。公司近年来利润率水平持续提升，2020年面对疫情的压力，利润水平依旧稳步提升，突显公司在管理上的卓有成效。我们预计随着公司营收规模持续扩大，公司销售费用和管理费用占比将呈现稳步下降的趋势，研发上公司将持续投入，通过技术创新铸造护城河，未来将持续成长创造价值。 碳中和新时代来临，产业或将迎接大爆发。“碳中和、碳达峰”已成经济工作重点任务之一，构建以新能源为主题的新型电力系统成为实现“碳达峰、碳中和”的重要举措。智能化电网、数字化电网是实现碳中和的重要手段和方面，我们判断当前电力物联网正处于技术升级和需求爆发的拐点，预计未来数年将迎来高速发展。此外，疫情、洪水等突发事件提高了城市管理的难度和要求，智慧城市发展加速，包括水务、消防等众多领域智能化升级需求将逐渐加强，产业正在迎接新一轮爆发。 投资建议：我们预计公司2021-2023年营收分别为18.8/24.3/31.1亿元，净利润3.6/4.73/6.25亿元，对应EPS 0.72/0.95/1.25元，对应估值分别为35.7/27.1/20.6倍，我们看好公司在此轮产业升级大周期下有望把握机会实现持续价值兑现，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动剧烈；客户集中风险；数智化城市进程不及预期。

老板电器 2021年中报业绩超预期。 公司发布 2021年中报， 2020H1实现营收 43.26亿元， 较 20H1/19H1同增 34.72%/22.64%；实现归母净利 7.90亿元， 较 20H1/19H1同增 29.08%/17.90%。其中， 21Q2实现营收 24.18亿元， 较 20Q2/19Q2同增 24.28%/29.49%； 实现归母净利 4.32亿元， 较20Q2/19Q2同增 17.49%/23.04%。 21H1烟灶业务稳健，新品类高增构建第二曲线。 分品类看，油烟机和燃气灶贡献主要收入，分别实现营收 20.91/10.45亿元，同增 26.69%/37.80%。 新 品 类 营 收 高 增 长 ， 第 一 / 第 二 / 第 三 品 类 群 收 入 占 比 同 比-4.09/+1.22/+2.15pct 至 78.04%/9.48%/5.64%。其中蒸烤一体机和洗碗机增长强劲，分别同增 96.37%/148.28%至 2.62/1.71亿元。新品类精装配套率大幅提升，有望实现爆发性增长。据奥维资料， 嵌入式洗碗机的精装修配套率同比提升 8.1pct 至 17.60%。 随着精装修渗透率及配套率持续提高，公司新品类构筑的第二曲线有望拉动营收持续高增。 原材料上涨仍实现毛利率水平提升，公司盈利能力稳健。 毛利率： 公司21H1/21Q2毛利率为 56.38%/55.62%，同比提升 1.55/1.90pct，主要系疫情后期毛利率较高的零售端恢复，综合毛利率水平结构性提升。 费率端： 2021Q2公司销售费率同比提升 2.42pct 至 27.13%，主要系线下渠道恢复后公司增加广告宣传和销售服务费用投入。综合来看，公司 20Q2净利率为18.08%，同比小幅下滑 1.27pct。 展望 21Q3： 随着原材料价格回落，公司成本端有望改善，期待盈利能力进一步提升。 现金流状况良好， 营运能力改善。 公司 21H1经营性现金流净额为 5.3亿元，同增 30.06%，其中 21Q1/21Q2为 1.46/3.48亿元。公司 2021H1应收账款为 9.88亿元，同增 27.84%；预收账款（即合同负债）为 10.32亿元，同增4.39%。 21H1公司存货为 15.79亿元，同增 24.33%，存货周转天数为 141天，同降约 20天。 推出股权激励和事业合伙人持股计划，完善公司激励机制。 2021年股权激励计划与事业合伙人持股计划中，公司拟向 142名核心人员授予不超过 313万份股票期权，占总股本的 0.33%。 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 。 我 们 预 计 2021-2023年 归 母 净 利 润 分 别 为19.54/23.21/27.50亿元，同比增速为 17.6%/18.8%/18.5%。公司龙头壁垒深厚， 第二曲线有望拉动业绩高增， 维持“增持” 投资评级。 风险提示： 新品拓展不及预期、 原材料价格上涨、地产竣工不及预期

在以锂电材料为主的 EOD 领域持续发力，成长属性强劲。 公司是我国环氧乙烷衍生品（EOD）龙头企业，在建材领域 EOD 材料聚醚单体国内市占率已超过 40%。未来将受益于由低附加值的建材领域 EOD 材料，向高附加值的锂电 EOD 材料、药辅 EOD 材料持续延伸，享受估值中枢提升和业绩加速成长的“戴维斯双击”。 一方面， 公司在扬州、 海南等地的投资将进一步扩大公司 EOD 产能，并向锂电溶剂、日化表面活性剂等高附加值 EOD 领域持续延伸；另一方面，公司参股的苏州华一在大连投资的11.65万吨锂电材料项目正在紧锣密鼓建设，达成后将贡献可观收益。 电解液添加剂景气向上， 与华一共建一体化产业链战略意义重大。 锂电池电解液添加剂 VC 具有较高的自聚合性，并且随着设备容量的增大自聚合现象会增强，从而使其纯度难以达到锂电池要求。 造成行业有效产能远低于总产能， 供货紧张，价格持续上涨。 公司参股的苏州华一在锂电材料领域具备深厚的研发积累和丰富的技术储备。华一的 11.65万吨锂电材料项目不仅大幅加码主流电解液添加剂 VC、 FEC，并且将华一过去储备的二氟磷酸锂、 PS 等高附加值添加剂以及低成本路线六氟磷酸锂技术产业化。 随着后续电解质产能的投放， 奥克与华一将共同实现对电解液材料：电解质、溶剂、添加剂的全方位布局，战略意义重大。 而与拥有优质客户资源、雄厚研发实力、强有力产业背景的锂电材料平台厂商研一合作将为公司打下坚实的下游基础。 立足颠覆性工艺构建 EC-CEC-VC/FEC 锂电材料产业链。公司于 2020年10月公布年产 2万吨 EC/DMC 锂电池溶剂项目达产。公司的锂电材料产业链的核心优势包括：第一，目前主流的溶剂生产工艺均采用环氧丙烷作为主要原材料。在当前市场价格下， DMC 厂商若为配套环氧丙烷产能极难实现盈利。而公司采用环氧乙烷路线生产 DMC，原材料成本较环氧丙烷路线低超过 50%；第二，产业链向下延伸。华一的主要产品电解液添加剂 VC/FEC 以奥克扬州项目产品 EC/DMC 作为原材料。 EC、 DMC 等碳酸酯类溶剂的绿色工艺将成为公司未来的重要方向。 投资建议： 公司持续从建材类化学品进入锂电材料、药辅材料等高盈利、高估值赛道，盈利能力和成长性将持续提升。 借助新能源汽车高景气，公司锂电材料业务盈利能力持续提升。 我们预计公司 2021-2023年营业收入分别为 69.13/84.67/110.99亿元， 归母净利润分别为 4.21/6.38/10.61亿元，分别对应 25.4/16.7/10.1倍 PE， 维持“买入”评级。 风险提示： 基建投资增速低于预期，减水剂聚醚单体对手扩产多于预期，DMC 项目扩产进度慢于预期。

事件： 公司发布 21年半年报， 21年上半年实现营业收入 5.60亿元，同比+23%，归母净利润 2.52亿元，同比+38%。 扣非净利润 2.43亿元，同比+34%。 Q2单季度，实现营业收入 3.23亿元，同比+9%，归母净利润 1.52亿元，同比+29%。公司业绩符合之前半年报预告情况，偏预告上限。 财务指标上， 费用端看 21年上半年，销售费用 1.55亿元，同比下降 0.8%； 管理费用 0.44亿元，同比增长 31%， 主要是公司人员、薪酬成本增加及信息化投入增加所致； 财务费用-1195万元，公司利息收入增加所致。研发费用 3443万元，同比增长 67%，公司研发投入加大。 其他财务指标看， 报告期内应收账款 6.17亿元，占总资产比重 26%， 年初占比 16%， 主要是公司收入增加所致。 存货 6001万元，上年同期 4992万元。 经营性活动现金流净额为-1922万元， 上年同期 1.37亿元，主要是加大物料储备，支付结算款项增加所致。 公司核心产品二倍体狂苗继续高速增长。 根据 20年批签发数据，核心产品二倍体狂苗目前狂苗中的渗透率仅 5%左右，未来有望进一步提高，按 30%替代率测算，二倍体狂苗有望占到 400-550万人份，存量市场替代空间超 6倍。公司上半年实现批签发 155万支，同比下降 13%，但我们认为考虑到上年的存货，因此 21年上半年实现快速增长， 后半年随着新增产能释放以及批签发的速度加快，批签发将逐渐增多。整体看， 二季度业绩增速相比一季度有所减缓，主要是 20年 Q2狂苗市场缺货，产品销量高基数的原因。二倍体狂苗依然处于高景气放量阶段。 二车间新增产能落地，未来成长确定性进一步提高。根据此前公告，公司于 20年 4月开始病毒性疫苗二车间的技改工作已获得补充批件，公司目前已完成《药品生产许可证》许可事项变更，并于 5月 30日公告获得相关证照，正式投入生产。二车间将新增 200万支二倍体狂苗产能，公司总产能将达到 500万支，未来成长确定性进一步提高。根据招股说明书信息，我们预计 23年左右公司募投项目新增产能 500万支也将落地。 公司推出激励计划，彰显未来发展信心。 4月 19日，公司发布 2021年限制性股票激励计划，拟授予的激励对象 73人，主要为中层管理人员及核心骨干，预计总量不超过 10万股，授予价格为每股 202.80元。考核目标为，以 2020年净利润为基数，21-23年净利润增长目标为 40%、 108%以及 218%。净利润为剔除公司股权激励计划的股份支付费用的数值作为计算依据。 23年按照 20年基数增长 218%计算， 23年目标值为 12.97亿元，对应 8月 2日收盘价仅 15X。 21-23年总摊销费用为 2054万元，对公司业绩影响较小。高增长，彰显了公司未来发展信心。 盈利预测： 预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 7.07亿元、9.63亿元以及 13.14亿元，同比增长 73%、 36%以及 37%， EPS 分别为 7.86元、 10.70元以及 14.61元，对应 PE 分别为 28X、 20X 以及 15X。 维持“买入”评级。 风险提示： 疫苗销售低于预期风险；新产品研发进度低于预期风险

事件： 公司 2021年 7月 31日发布 2021年股票期权激励计划。 1）激励计划向 9位核心管理层授予 850万份股票期权，约占公司总股本的 5.02%。 其中陈和军总获授 350万份，占比 41%。本次股票来源为二级市场回购或定向增发，本次股票期权行权价格为每股 108.2元，分 5期行权，每次 20%。 2） 行权条件：以 2020年营收为基准， 2021/22/23/24/25年增长率达到40%/75%/118%/170%/240%，对应 2021/22/23/24/25每年增速分别为40%/25%/25%/24%/26%。 点评： 激励力度大，主要偏向奥昆，绑定核心管理层。 公司此次拟授予的股票期权约占总股本 5%，期限为 5年，力度较大且时间较长。奥昆作为未来增速最快的业务部门，其负责人陈总获得 41%份额，占总股本 2.07%，解决了市场此前对奥昆陈总股权占比低、管理层不稳定的担忧。 以收入为考核指标，增速目标略超市场预期。 行权条件以收入为考核指标，体现出在行业高速发展初期，公司抢占市场份额的决心。 2021年激励目标值公司整体同比+40%，我们通过拆分收入结构预计对奥昆增速目标+50%，略超市场预期； 2022-25年整体增长 CAGR 为 25%，我们预计奥昆增速 CAGR30%，高于冷冻烘焙行业的平均增速约 20%。 核心管理层激励改善，看好公司长期发展。 冷冻烘焙行业处于景气度上行阶段，未来 10年增长 CAGR 为 20%。公司当前领跑冷冻烘焙行业，其余竞争对手或没有快速做大意愿、或没有加快扩张能力，具有先发优势、全国化布局、管理团队优秀等稀缺性。我们认为公司此次股权激励有利于进一步保证管理层稳定、激发积极性，解决了市场担忧，为公司保持并扩大领先优势提供保障。 盈利预测： 公司确立以收入规模扩大、提升市场份额为未来主导方向，股权激励方案出台后管理团队稳定性、能动性增强。 我们上调公司 2021/22/23年收入至 25.4/32.0/40.3亿元，同比+40.2%/26.3%/25.8%； 同时考虑公司利润端受到产能爬坡折旧摊销增加、销售费用投放增加、股权激励费用增加等影响，我们预计 2021/22/23年归母净利润 3.2/4.0/5.4亿元，同比+38.9%/24.1%/35.9%； 当前市值对应 2021/22/23年估值为 72.5/58.5/43.0倍。剔除股权激励费用后 2021/22/23年归母净利润为 3.5/4.7/5.9亿元，对应估值为 67.3/50.1/39.8倍， 上调评级至“买入” 。 风险提示： 行业竞争加剧；新品推广不及预期；原材料价格波动。

事件： 2021年 8月 2日，公司发布公告拟与联合新材料共同出资设立“龙口南山再生资源有限公司”， 合计投资 3.3亿元， 公司拟出资 1.98亿元，占注册资本 60%，联合新材料出资 1.32亿元，占注册资本 40%。合资公司主要从事再生铝保级综合利用项目，回收源以公司生产厂废料及市场回收易拉罐为主，投资建成后，公司将新增 10万吨再生铝合金产能。 进一步完善产业链构筑， 有效提升铝加工原料端供给。 公司现有 81.6万吨电解铝产能及下游 125万吨铝材加工产量，公司需外购约 40万吨电解铝以满足铝加工需求。 布局再生铝回收项目一方面为公司提供生产过程中铝废料回收途径，同时提升原料端自供率、 增厚产业链盈利空间。 公司引进国外多室炉熔炼工艺，实现再生铝保级使用。 假设单吨再生铝可实现约 1000元综合成本节约，则 10万吨产能可兑现约 1亿元年化利润空间。 国内“双碳”政策目标下，铝资源回收有望替代电解环节形成铝材原料新来源。 有色行业“双碳”政策规划下，占据有色行业超 70%碳排放规模的电解铝环节明确产能管控，已规划产能投放放缓，新产能难以落地。 再生铝不仅可实现废料再生利用，且能耗不足原铝生产 5%，明显减少碳排放，且在具备废料回收路径下具备良好经济效益，未来再生铝有望成为国内铝加工原料供给核心增量。考虑到国内当前铝板带箔材回收规模尚待扩张，提前构筑废铝端原料来源途径有望优先抢占区域市场，并为再生铝规模提升提供原料端基础。 公司在山东打造完整铝产业链，布局再生铝有望优先锁定省内废铝来源。 公司在山东龙口 45平方公里内构筑由氧化铝至铝材深加工完整产业链， 地方产业内具备区域性优势。 当前时点公司前瞻性布局再生铝，有望提前锁定省内罐料及其他铝废料回收源，为后续再生铝规模扩张提供基础。另一方面考虑到未来电解铝价格或将涵盖碳排放成本，再生铝环节凭借低能耗有望持续提升经济价值，为公司开拓利润增长新空间。 投资建议： 我们预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 30.68、 37.88、44.80亿元，对应 PE 分别为 20.1、 16.3、 13.8倍。 我们认为，公司高端化产线放量增长具备可持续性，利润增长模式将开启新篇章。 再生铝产业进一步完善产业链构筑及盈利空间， 继续看好公司业绩长期增长潜力，维持“买入”评级。 风险提示： 公司产品产销爬坡不及预期风险；新能源车市场规模增长不及预期风险；汽车轻量化发展方向变革风险。

技术进步、数字化转型成为经济结构调整重要动力，内生需求驱动企业级SaaS快速发展，国产替代加速云ERP领军用友成长。把握B端SaaS机遇，随国内企业对运营效率和数字化转型的进程加快，艾瑞预测2021年国内企业SaaS市场规模将达654.2亿元。2020-2022年将保持39%的复合增长，以用友为代表的管理软件有望受益于国产化浪潮，微观证据包括SAP亚太区收入（除日本）2017年至2019年复合增速1.5%，用友约11%，此外在银行、能源等行业多有替代案例。此外,2020年用友精智工业互联网平台发布四大核心能力：制造中台、AIoT、工业大脑、标识解析。 竞争格局边际改善，订单持续验证产品竞争力，中报有望成认知分水岭，后续国产替代、友商良性竞争有望渐次展开。大客户仍是用友优势所在，订单验证强产品竞争力，用友近期在大型央企及商业银行领域斩获多个千万级大单。典型的，用友与国投集团签署超4000万订单，与航天科技集团神软公司签署数字化转型合作，作为第一名中标重庆中烟数字化建设项目。商业银行领域，邮储银行HR项目、光大银行HR项目纷纷落地。预期中报“云+软件”的稳健增长，伴随对海外竞争对手SAP、Oracle的国产替代、友商之间的有序竞争，用友产品与服务竞争力将进一步得以验证。 云化改善商业模式，生态战略提升行业解决方案竞争力，YonBIP快速发展不断提高客户粘性与单客户价值。随下游企业从提升管理效率向商业创新需求转变，用友推出云服务平台型产品YonBIP，目前平台研发已迭代至第三代，具备八大核心领域SaaS服务，为公司自身产品、大型企业客户以及行业合作伙伴和众多ISV提供开发环境，通过集成与被集成相结合的生态合作模式，提升行业解决方案竞争力，十万生态伙伴目标可期。 剥离非主营业务，推进定增进展，内生外延双轮驱动云业务版图。2021年2月、6月，用友宣布收购大易招聘云56.57%股权、100%收购柚子移动股权。此前，用友汽车拆分并于科创板上市，同时拟将友金控股44.62%的股权转让给用友企业管理研究所，剥离后将不再持有类金融资产， 8月2日定增项目已过会，用友平台战略清晰，坚持云优先、订阅优先，同时满足大客户私有云场景部署，战略聚焦云主业，竞争力有望进一步加强。 盈利预测：预测公司2021/22/23年营收分别为95.26/118.76/150.1亿元，归母净利润分别为11.66/14.70/17.80亿元，其中云+软件业务收入分别为94/118.3/149.46亿元，考虑公司所处赛道空间持续扩容、与主要竞争对手之间竞争格局相对改善，大客户客群保持稳健，中小企业持续改善云业务收入质量，给予公司2022年 17X PS，对应目标市值约2011.1亿元，维持“买入评级”。 风险提示：宏观经济下行风险、云业务转型不达预期、市场竞争加剧风险。

事件：公司发布定增预案。公司拟向不超过35名特定投资者定向增发股票，拟募集23.84亿元。公司计划于广东、江苏、广西、盘山、湖南、四川6地共计新增16万吨卤制肉制品及副产品加工产能。 点评：募投项目用于扩大产能，提升自动化、规模化。公司2020年产能约14.53万吨，产能利用率约为87.46%，已经处于较高水平。公司主业开店空间2.5-3万家，截至Q1门店数量约为1.26万家，即使通过单班改双班等方式提效50%，仍具有一定产能瓶颈。公司此次6个募投项目中，广东阿华、广西阿秀为新建，其余4个为扩建。以当前广东阿达工厂(东莞大朗)为例，不仅覆盖经济发达且门店密度高的华南市场，同时也承担对香港地区等海外出口的重任，2017年营收已达到4.5亿元是公司规模最大工厂。此次公司拟投资8.6亿元新建广东阿华(佛山三水)6.57万吨，自动化、智能化程度更高，过渡投产后预计生产效率将明显提升。 此次定增与2019年可转债相比，区域布局及用途不同。2019年可转债项目主要为满足未来3年主业需求。2019年公司可转债项目募集10亿元，用于天津、江苏、武汉、海南共计7.93万吨卤制肉制品及副产品加工建设项目，以及山东3万吨仓储中心建设项目。可转债项目主要布局长三角、京津冀、华中及海南地区，以及在原材料主产区建设仓储中心以提升供应链效率。由于2020年受疫情影响，公司可转债项目江苏、武汉工厂扩产进展推迟，预计2023年6月投产；天津工厂2021年6月投产。 区域及用途不同：2021年定增以工厂搬迁、提升生产效率、储备产能为主。此次定增募投项目主要以广东、广西产能搬迁置换为主；其次为江苏、盘山、湖南、四川工厂产能扩建。此外考虑公司未来将要布局餐桌卤味第二增长曲线储备产能，为未来5年产能规划进行布局。 本次定增对业绩影响有限，增产提效足以抵消。公司此次定增项目建设周期为30-36个月，因而对未来3年利润几乎不构成影响。更长远来看，由于广东、广西工厂为产能搬迁过渡，预计3年后投产即有较高产能利用率。此外我们预计此次定增股份占比约为5%，对EPS摊薄影响有限。 盈利预测：预计公司2021/22/23年收入分别为66.8/80.8/97.1亿元，同比+26.5%/21.0%/20.2%；归母净利润10.2/12.8/15.4亿元，同比+45.3%/25.2%/20.6%；剔除股权激励费用后归母净利润11.0/13.2/15.6亿元，对应PE 40.1/33.2/28.2倍，维持“买入”评级。 风险提示：门店扩张不及预期；行业竞争加剧；原材料价格波动；产能建设不及预期。

事件：公司发布2021年中报。2021H1公司实现营业总收入507.2亿元，同增11.1%，归母净利润246.5亿元，同增9.1%，Q2营业总收入226.6亿元，同增11.4%，归母净利润107.0亿元，同增12.5%。此外，截至Q2末公司合同负债92.4亿元，环比增加39.0亿元，Q2经营性净现金流为232.0亿元，同增124.9%，业绩表现符合预期。 吨价显著上行，直销占比再创新高。量价来看，我们预计Q2实际飞天茅台出货量约7000吨，同比持平略增，Q2非标产品提价效应逐步显现，茅台酒总体均价预计同比提升7%左右。分产品来看，2021Q2茅台酒实现营收183.6亿元，同增7.7%，系列酒实现营收34.2亿元，同增37.7%，经过两年调整，系列酒加大招商力度，稳步放量，截至Q2末公司增加62家系列酒经销商。分渠道来看，Q2公司直销渠道（主要为公司直营店渠道）实现收入47.27亿元，同增47.1%，单季度占茅台酒比例已达25.8%，同比提升6.9pcts。 税金节奏影响消退，盈利能力保持稳定。毛利率来看，公司2021Q2毛利率91.3%，同比持平略减，非标提价的对毛利率带动和系列酒的占比提升的拖累双向对冲，因此总体变化不大；费用率来看，公司销售费用率为3.2%，同比提升0.7pct，主要系系列酒促销费用增长，管理费用率为7.5%，同比提升0.6pct，主要系薪酬费用、商标许可使用费等增加。此外，季度间的消费税缴交节奏的波动影响基本消退。总体来看，公司2021H1归母净利率48.6%，同比下滑0.9pcts，其中Q2净利率47.2%，同比提升0.5pct。 锚定全年目标，优化产品和渠道结构。当前，飞天茅台批价持续上行，淡季原箱批价突破3700元，散件批价突破2800元，供需关系部分因发货节奏的影响处于紧平衡的状态。但公司也在持续的清理茅台酒经销商，加大自营店的投放力度，加深对渠道的影响力和把控力，延续其价格周期。同时，公司今年也顺势提升总经销、生肖、精品和年份酒价格，带动均价依旧保持小幅提升的趋势，叠加产能后续亦稳步释放，预计较大概率完成全年10.5%收入增长目标，未来有望保持双位数稳健复合增速，增长的稳定性和持续性均有保障。 盈利预测与投资建议：看好强品牌力背书下，公司增长的稳定性和吨价上行空间，略调整公司2021-2023年归母净利润预测至525/608/690亿元（原预测为542/630/717亿元），同比+13%/16%/14%。当前股价对应2021-2023年PE分别为40x/35x/31x，维持目标价2330元，对应2021年56倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：渠道改革效果不及预期；批价大幅度波动。

事项： 公司发布 2021年半年报。 2021年半年度实现营业收入 13.5亿元，同比增长 12.5%；归母净利润为 3.8亿元，同比下降 7.0%；其中 Q2营收 6.4亿元，同比下降 10.8%； Q2归母净利润为 1.7亿元，同比下降 27.6%。 榨菜为增长主力，县级市场贡献增量。 在去年同期高基数背景下， 2021Q2公司营收增速承压（同比-11%）， 分产品看： 2020年聚焦核心产品、梳理产品线成效渐显， 2021H1榨菜营收保持双位数高增（同比+15.9%），营收占比提升2.6pct 至 89.1%，泡菜营收同比微增 0.85%、萝卜营收同比下滑 27.8%； 分渠道看： 2021H1除西南本部地区营收下滑外（同比-4.8%），公司通过渠道下沉的方式带动其他区域不同程度的增长，其中华南（+16%）、华东（+24.9%）、华中（+13.3%）营收同比均为双位数增长。同时公司加大对县乡级市场经销商布局力度， 2021H1较 2020年底新增 168家一级经销商，主要集中在弱势市场中原（+83家）、华北（+45家）地区， 并进一步夯实优势区域华南（+30家），县乡级市场开发贡献明显增量。 毛利率同比提升，销售费用大幅投放致利润承压。 2021H1公司毛利率同比提升2.1pct 至 59.5%，其中 Q2毛利率同比提升 1.6pct、环比下降 1.2pct。我们认为在青菜头价格明显走高的背景下，公司毛利率提升的主要原因系： 1） 2020年底公司对部分产品进行缩包装提价（150g 脆口缩包装至 130g）覆盖成本上行压力； 2） 半成品价格有所回落， 2021H1公司采购半成品占比约 6%，略有平抑整体原料成本，同时公司拥有 30万吨原料窖池，去年储备的原料尚可以支撑上半年生产； 3） 智能化工厂带来效率提升， 2021H1榨菜原材料在营业成本中占比提升 0.84pct 至 77.3%，而动力、工资及制造费用在营业成本中占比分别下滑 0.07pct、0.17pct、0.6pct。费用端看，2021H1销售费用率大幅提升 9.5pct至 25.2%，其中市场推广费用有所收窄（同比-34%），电商推广费用大幅增加（+88%），同时新增品牌宣传费用（1.67亿元），主要用于新媒体、梯媒及央视广告，占比分别约 43%、 30%、 24%。 产能持续扩充，龙头地位有望加固。 目前公司拥有榨菜、萝卜产能 20.6万吨、泡菜产能 1.3万吨，同时东北生产基地在建萝卜产能 5万吨，乌江涪陵榨菜绿色智能化生产基地（一期）在建榨菜产能 20万吨，达产后预计产能翻倍，规模效应将进一步释放。在原材料价格高企背景下，涪陵榨菜利用采购及原料储藏优势实现对竞品挤压，龙头地位有望加固。 投资建议： 预计公司 21/22/23年营收分别为 27.5/32.9/39.3亿元，同比+20.9%/19.6%/19.7% ； 归 母 净 利 润 8.1/10.3/13.2亿 元 ， 同 比+4.0%/27.9%/27.6%；对应 PE 为 33/26/21倍，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险。

事件：公司 2021H1营收及利润端出现下滑。公司 2021H1营收同降 35.4%至 1.97亿元，归母净利润同降 49.7%至 5949万元，主要系上半年公司订单减少所致。2021H1公司毛利率同增 5.8PCTs 至 60.3%，标准化考点相关产品毛利率较高。2021H1各项费用率均有所提升，销售费用率同增 6.7PCTs至 12.2%，主要系对市场拓展进行持续投入所致，管理/研发费用率同增2.7/5.4PCTs 至 8.4%/9.4%。综上，公司归母净利率同降 8.6PCTs 至 30.2%。 智慧招考业务保持领先地位，作弊防控系统有望于下半年放量。公司 2021H1标准化考点设备营收 1.40亿元，同比下降 35.2%，公司保持省级平台市占率领先以及学校标准化考点的入口优势，新一代英语听说智能考试系统项目开始在各地落地。值得关注的是，2021年高考湖北考生作弊事件使得有效屏蔽 5G 信号的作弊防控系统受到广泛关注，公司作为标准化考点建设龙头，目前已联合合作伙伴推出的新一代作弊防控系统，有望于 2021下半年开始放量。 素质教育相关业务迎合政策导向，下半年有望加速推进落地。公司重点布局符合国家发展战略的素质教育相关业务，包括智能体育测评和生涯规划业务等。智能体育测评方面，公司在行业内率先推出智慧体育新场景方案，目前已在多地展开智能体育新场景方案试点，并在多地中标体育测评项目。公司在该业务提供产品销售、收取服务、产品运营、共建共享等多种服务模式，满足用户需求。生涯规划方面，公司为学生提供一站式生涯规划教育和服务，目前已与重庆铜梁等地区教育机构签署协议，加速推进落地。 校内教育质量提升迫切，教育信息化建设需求有望加速提升。根据教育部数据，2020年全国教育经费总投入同增 5.7%至 5.30万亿元，我们预计其中教育信息化经费已超过 4000亿元。此外，近期“双减”政策出台，校内教育主体地位得到进一步强化，对教育信息化设备需求迫切。此外，体育测评、生涯规划等素质教育领域均为政策鼓励方向，公司已在细分领域提前布局，占据先发优势，下半年放量增长可期。 投资建议。公司作为教育考试信息化龙头，在标考建设领域中拥有高市场份额，在此基础上，英语口语机考、素质教育等业务有望打开增量空间。公司已于 2021年 1月 12日至 7月 12日期间累计回购 886.87万股（占公司总股本的 2.22%），完成其回购计划。根据公司 2021中报，我们调整公司2021-2023年归母净利润预测至 2.01/3.19/4.20亿元（原 2.98/3.80/4.74亿元），同增-4.4%/58.5%/31.7%，现价对应 PE 23/15/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：教育政策推进不及预期；教育经费支出不及预期；市场竞争加剧风险，拖累公司整体利润率水平；技术人员流失风险。

药石科技发布2021H1报告。上半年公司实现营业收入6.21亿元，同比增长35.24%；归母净利润3.81亿元，同比增长336.52%；扣非净利润1.45亿元，同比增长77.16%，实现EPS为1.93元。 单独看Q2，公司实现收入3.36亿元，同比增长16.16%（基数扰动较大，过去2年复合增速55.6%）；归母净利润3.11亿元，同比增长426.81%；扣非净利润0.80亿元，同比增长42.96%（过去两年复合增速54.4%）。 观点：Q2在高基数的基础上再次加速，同比环比增长大超预期，单季度收入利润再创新高 H1收入略超预期，Q2收入端在产能紧张的情况下环比创新高，超市场预期。公司上半年处于产能偏紧的状态，通过高附加值订单实现了35%以上的快速增长，略超预期。Q2单季度收入创历史新高，且是在2020年108%高基数的基础上持续增长，超预期。公司持续的超预期一方面来自于早期分子砌块持续向后推进带来的指数级放大效应，另一方面也有疫情之下产业转移趋势的加速。下半年公司募投项目产能逐步释放，我们预计将大大缓解公司产能压力，为公司收入端提供增长动力。 H1利润端大超预期，效率持续提升。公司H1归母利润3.81亿元，其中有2.22亿收购晖石后的公允价值变动收益。扣掉之后利润为1.59亿元，Q2单季度为0.89亿元，也超预期。公司产能偏紧，此前市场普遍预期Q2环比Q1增长不多，公司通过提升经营效率，在Q2完成了超高速增长。 Q2单季度毛利率超过50%，有晖石控股的贡献，也体现订单附加值的提升。公司H1毛利率，Q2单季度毛利率51.49%，环比Q1（47.47%）有了较大提升，一方面是由于晖石并入体内后成本口径有一定转变，另外公司在产能偏紧的状态下优先完成高附加值订单。 拆分来看，上半年公斤级以上订单超高速增长，体现早期项目向后延伸放量。 2021H1公斤级以上收入4.96亿元（+42.36%），未来预计kg级以上订单将持续快速增长。 2021H1公斤级以下收入1.16亿元（+30.78%），公斤级以下订单受到产能的限制，预计后续募投项目投产后将拉动公斤级以下订单加速。 2020H1技术服务收入0.09亿元，收入占比较小。 从业务的角度，前端分子砌块不断向后端引流，CDMO业务继续上升，收入增长44.43%，完成428个项目。公司持续推动API项目落地，2021年上半年API服务项目21个，其中9个为国外客户项目。 盈利预测与投资建议。我们上调盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润分别为5.33亿元、4.67亿元、6.56亿元，增长分别为189.5%、-12.5%、40.6%。EPS分别为3.47元、3.04元、4.27元，对应PE分别为43x，49x，35x，维持“买入”评级。 风险提示：分子砌块需求下降风险；大订单波动；晖石产能利用率低于预期。

事件：公司发布2021年中报，报告期内公司实现归属上市公司股东净利润135.30亿元，同比增加377.21%，其中Q2单季度实现归母净利润69.09亿元，同比增长373.80%，环比增长4.35%。折合EPS 4.31元/股，同比+378.89%，加权平均ROE 25.07%，同比增加18.51个百分点，公司中报业绩超市场预期。 聚氨酯业务以量补价，石化、精细化工景气度大幅提升，公司单季度盈利继续创历史新高：公司2021年上半年MDI价格同比大幅增长，Q2单季度环比有所下滑，其中聚合MDI、纯MDI上半年均价分别为19656元/吨、22352元/吨，同比63.3%、53.1%，其中Q2单季度均价分别为17923元/吨、20542元/吨，环比Q1分别-16.1%和-15.0%，烟台MDI新增产能50万吨后万华MDI总产能达到260万吨，销量同比增加。石化业务百万吨乙烯项目2020年11月投产后，下游聚烯烃、环氧丙烷等化工品高景气，乙烯项目盈利大幅提升；精细化工品板块产品价格同比均大幅增长，其中PC、HDI等产品Q2单季度价格环比Q1仍上涨21.7%和71.7%，化工品高景气下，精细化工业务盈利能力不断增强。聚氨酯、石化、新材料三个板块业务盈利改善之下，公司单季度净利润继续创历史新高。 国外科思创、陶氏遭遇不可抗力压缩供应，国内外经济持续复苏，下半年需求旺季将至，供需改善下看好MDI景气度持续提升：近期国内外热流、台风、暴雨等极端天气较多，装置不可抗力风险加大，德国、美国科思创75万吨产能受不可抗力影响，停车检修，美国陶氏34万吨/年MDI装置不可抗力停车检修，日本东曹南阳、烟台万华厂家也进入为期一个月左右的检修季，预计会影响MDI市场约20%的供应。需求端聚合MDI下游冰箱冰柜产销及出口依然高增长，截止2021年5月国内冰箱销量3578.5万台，同比2020年增长24.52%，同比2019年增长12.99%。纯MDI下游氨纶企业开工维持9成左右，TPU开工6-7成左右，鞋底原液及浆料开工6-7成左右，终端需求仍在缓慢复苏之中，叠加下半年传统需求旺季，供需改善之下，MDI景气度预计将持续提升。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2020~2022年归母净利润为232.68/255.46/282.04亿元，折合EPS分别为7.41、8.14、8.98元，目前股价对应PE估值分别为14.4/13.1/11.9倍，维持“买入”投资评级。 风险提示：全球疫情对经济活动影响时间超预期、新增产能释放进度超预期、原料采购及汇率风险、环保及安全生产风险。