政策引导拉大峰谷电价差，加快用户侧储能市场发展，公司有望显著受益。 近期发改委下发《关于进一步完善分时电价机制的通知》，主要内容有： 1）合理确定峰谷电价价差，上年或当年预计最大系统峰谷差率超过 40%的地方，峰谷电价价差原则上不低于 4:1；其他地方原则上不低于 3:1。 2）建立尖峰电价机制，尖峰电价在峰段电价基础上上浮比例原则上不低于 20%。 3）健全季节性电价机制，有明显季节性差异的地方，分季节划分峰谷时段；水电等可再生能源比重大的地方，进一步建立健全丰枯电价机制。目前全国多数省份峰谷电价差较小，此次文件的出台， 有望在全国更广范围内显著拉大峰谷电价差，提升储能系统的经济性，工商业用户使用储能系统调节峰谷用电负荷来降低综合用电成本的意愿有望进一步增强，从而加快全国用户侧储能市场的发展步伐。公司作为配网 EPCO 龙头，已积累较强的用户侧储能建设及运营技术实力，能源互联网平台富兰克林云应用场景中已涵盖分布式新能源发电、储能等业务，依靠丰富的工商客户资源，可在前期设计与方案沟通环节推荐客户安装储能系统，逐步开展储能业务，未来将显著受益户储市场的快速发展。 此外，峰谷价差变化条件增多，用电规划的复杂性和重要性提升，用户对智能用电服务的需求也将不断增加。公司在智能用电运维领域积累了丰富经验，可协助客户合理安排峰谷生产，进一步降低用电成本，未来智能运维业务也有望迎来快速增长。 用户侧储能加速推进打开配网建设与运营新空间，公司系统集成落地与渠道价值凸显。 近期国家发改委、能源局联合发布《关于加快推动新型储能发展的指导意见》，提出到 2025年，实现新型储能从商业化初期向规模化发展转变，装机规模达 30GW以上；到 2030年，实现新型储能全面市场化发展。其中《意见》还明确提出要积极支持用户侧储能多元化发展，鼓励围绕分布式新能源、微电网、工业园区等其他终端用户探索储能融合发展新场景，鼓励探索智慧能源、虚拟电厂等多种商业模式，后续用户侧储能需求有望持续快速释放。 2020年底我国电化学储能 3.3GW，据 2025年 30GW 装机目标有接近 10倍成长空间，年复合增速达 56%。我们测算 2020年用户侧储能投资规模约 58亿元， 2025年有望达 303亿元（5年复合增速达 39%），约占我国每年配电网建设规模的 10%，进一步打开我国配电网络建设与运营空间。 用户侧储能快速发展，需要与配网有机结合，并根据用户不同需求做个性化建设和服务，因此公司配网建设运营的经验以及对客户需求的了解在户储发展中将发挥核心作用，未来公司在“光伏+储能”领域集成落地能力与渠道价值将进一步凸显，打开更广阔的成长空间。 公司核心优势突出，未来有望持续高质量快速成长。 公司为配网 EPCO 龙头，近年来受益配网建设民营化改革红利，业绩持续快速增长。当前我国配网年投资额达 3000亿，公司全国市占率不到 1%、省内市占率不到 5%，未来成长潜力巨大。公司相较多数国有同业而言可更加高效满足客户个性化需求；相较中小民营配网服务企业更具完善的集成落地能力优势。同时公司依托丰富大客户资源、强客户粘性的能源互联网平台，持续受益于碳减排政策推动。未来公司有望通过异地扩张、运维放量、智能用电平台推广、开展分布式光伏业务，持续高质量快速成长。 投资建议： 我们预测公司 2021-2023年归母净利润分别为 3.4/4.8/6.7亿元，同比增长 42%/41%/40%， EPS 分别为 2.41/3.40/4.76元， 2020-2023年 CAGR 为 41%，当前股价对应 PE 为 26/19/13倍，考虑到公司未来业绩持续快速增长，在智能运维、用户侧储能、分布式光伏等市场均有较大潜力，维持“买入”评级。 风险提示： 户储推动不及预期风险，电力行业竞争加剧风险，行业政策落地不及预期风险，核心人才流失风险，新区域及新业务开拓风险等。

Q2营收业绩维持高增态势， 高空作业平台持续放量。 公司 2021H1实现营收 10.6亿元，同增 76%；实现归母净利润 1.9亿元，同比大增 136%； 实现扣非后归母净利润 1.8亿元，同增 148%，略超预期。其中 Q2单季实现营收 6.5亿元，同增 64%；实现归母净利润 1.2亿元，同比大增 144%；实现扣非后归母净利润 1.1亿元，同比大增 150%。分板块看， 2021H1高空作业平台/地下维修维护工程/建筑支护设备分别实现营收 3.8/1.0/5.8亿元，同增 106%/27%/73%，高空作业平台营收增长亮眼，截至 6月末公司已拥有高空作业平台 3万台，较去年底增加约 1万台，同时出租率维持在较高水平，驱动公司整体设备租赁收入持续快速增长。 毛利率保持稳定，费用率下降，净利率明显提升。2021H1公司毛利率 51.1%，YoY-4.9个 pct， 毛利率下降主要系新会计准则下， 运输、装卸及吊装费从销售费用计入营业成本，假设今年上半年该项费用等于去年数额*(1+H1营收增速)，则还原后毛利率为 55.4%，同比基本持平；其中高空作业平台/地下维修维护工程/建筑支护设备毛利率分别为 49.3%/51.0%/52.6%，YoY+0.9/+9.2/-10.6个 pct，新会计准则下公司前两项业务毛利率仍在提升，因此预计实际毛利率提升幅度可能更高，而建筑支护设备业务毛利率下降预计一方面受新会计准则影响，另一方面可能因低毛利工程服务项目占比有所提升所致。期间费用率 24.1%， YoY-11.3个 pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比变动-4.7/-1.7/-0.6/-4.3个 pct（估算剔除新会计准则影响后，销售费用率同比变动幅度约-0.4个 pct），当前公司规模效益持续呈现、数字化建设为管理持续赋能，公司各项费用率均有明显下降。净利率大幅提升 4.6个 pct 至 18.3%。 除高空作业平台外，公司多个业务均展现出明显亮点： 1）民用钢支撑方面，2021H1公司开展项目 17个，累计签订合同近 1亿元，超过去年全年合同金额； 2）铝合金模板方面， 业务被公司统一整合放入浙江恒铝，整合后浙江恒铝拥有铝合金模板超 70万方，规模效益持续增强，并通过引入战投充实资本实力，助力浙江恒铝加速发展； 3）轻资产运营方面， 与热联集团轻资产合作的子公司热联华铁已正式运营，累计采购盘扣式脚手架 2.9万吨，签订合同对应设备需求超 10万吨、金额近 7000万元，超额完成经营目标。 同时公司还扩展了“转租”轻资产模式， 该模式下转租设备价值已超 6亿元，累计贡献营收超 5000万元。目前公司管理资产规模已达 65亿元，其中 8亿元来自轻资产合作，占比 12.3%，后续有望持续提升。 ROA 与 ROE 稳步提升， 财务状况整体稳健。 2021H1公司 ROA 为 3.02%，YoY+1.16个 pct； ROE 为 5.81%， YoY+1.33个 pct， ROA 与 ROE 提升均主要由净利率和总资产周转率提升驱动，分别 YoY+4.6个 pct 和+0.02次，权益乘数 2.36， YoY-0.61，主要系公司资产负债率下行， 2021H1末公司资产负债率 55.9%， YoY-5.3个 pct。 2021H1公司经营性现金流量净额 4.9亿元， YoY+2.6亿元，现金流大幅净流入， 主要系公司规模快速扩张，同时加强业务回款。 投资建议： 我们预测 2021-2023年公司归母净利润分别为 4.6/6.5/9.1亿元，同增 42%/41%/40%， EPS 分别为 0.51/0.72/1.00元， 2020-2023年 CAGR为 41%，当前股价对应 PE 为 25/17/12倍，维持“买入”评级。 风险提示： 主要设备租金下降超预期风险；行业竞争加剧风险等。

事件：2021年7月29日，公司宣布自主研发的抗PD-1单抗药物特瑞普利单抗联合含铂化疗一线治疗局部晚期或转移性食管鳞癌的新适应症上市申请已获国家药品监督管理局（NMPA）受理，这是特瑞普利单抗在中国递交的第五项上市申请。 一线食管鳞癌适应症的申请打开了特瑞普利单抗大适应症上市新局面。本次申请适应症是特瑞普利单抗首个年新患超20万人的大适应症，同时实现了特瑞普利单抗由后线治疗向一线疗法的跨越，是其向后续更广阔市场空间拓展迈进的又一大步。展现了公司立足中国高发癌种，切实针对临床所需的发展理念。另外根据官网，JUPITER-06研究的数据将在近期ESMO大会上进行口头汇报。 快速的临床试验推进充分印证了特瑞普利单抗优异的临床疗效，体现了公司高效的研发运作效率。公司通过积极的病例入组和完善的医患沟通实现对竞争对手的进度反超，我们预计公司将于2021H2向FDA提交一线食管鳞癌上市申请，实现该适应症中美同步发展，积极拓展国际市场。一线食管鳞癌适应症研发的高效进程进一步体现了公司在临床端的效率提升，公司正成长为质量与效率发展并重的Biotech龙头企业。 广泛覆盖、迅速推进，特瑞普利单抗适应症正迎来井喷期。根据临床试验公示平台，特瑞普利单抗临床III期试验项目中， NSCLC（1L）已完成临床入组并有数据读出；SCLC（1L）、HCC（Adjuvant）已经完成入组；HCC（1L）、NSCLC（Neoadjuvant）、TNBC正在入组过程中（我们预计下半年将完成入组），我们预计将于2022前讲陆续完成最终数据读出。还有多项将在明年或以后结束入组。目前特瑞普利单抗在广泛适应症覆盖方面持续发力，多项独特适应症将于2021~2024年陆续上市，进入收获井喷期。在规范用药的政策导向下，广泛的适应症覆盖策略，尤其是辅助新辅助治疗布局有利于特瑞普利单抗实现市场的持续扩张，体现了公司前瞻性的战略思考。 盈利预测及投资评级。预计公司2021-2023年收入分别可达36.69亿元、33.59、45.04亿元，同比增长分别为130%、-8.4%、34.1%；归母净利润分别为6.24亿元、1.27亿元以及2.08亿元，对应EPS分别为0.69、0.14以及0.23元，对应2021年PE为85X，维持“买入”评级。 风险提示：研发失败的风险；产品降价的风险；中和抗体需求下降的风险。

2021H1业绩增长67%，超出市场预期。公司发布2021中期业绩快报，收入同增18.27%至81.97亿元，业绩同增66.59%至12.91亿元（高于市场原预期）。剔除汇率影响后（公司经营主要以美元报价结算、并表以人民币计价），收入同增28.75%/业绩同增81.35%。我们对此点评有二： 1、新增产能放量、终端景气传导拉动Q2收入增长加速。分季度来看，单Q2收入同增28.59%至44.94亿元（vs Q1同增7.8%），业绩同增93.24%至7.14亿元（vs Q1同增42.3%），我们判断Q2整体业务增速较Q1加速。我们认为Q2收入端高速增长主要系越南新工厂产能开始放量、运动鞋服高景气度带来核心客户贡献订单快速增长拉动。 2、生产效率提升、客户产品结构优化带来盈利质量提升。2021H1净利率15.74%，较2020H1（11.18%）提升4.57PCts，较2020全年（13.48%）提升2.26PCTs。我们认为盈利质量的优化主要来自于毛利率提升及规模效应体现：1）生产端，改善生产效率推动成本降低。公司推进自动化改造并坚持精益生产，包括热压工艺自动化、机器设备走线等细节的改善，有效控制成本。2）销售端，持续优化客户及产品结构。公司延续优质大客户策略，疫情后凭借产品开发及成本控制优势，快速响应市场、攫取优质份额。 中长期来看，产能释放，客户拓展。1）产能端，公司产能建设持续推进，根据公司Q1公告，目前公司在越南新建的三个工厂越南永山、越南威霖、越南弘欣已经投产，并且在印尼设立了制鞋工厂，我们认为随着后续产能的释放，全年公司产能同比有望达到20%左右增长，中长期有望保持稳健增长。2）客户端，优质大客户有望持续带来增长动力。公司客户高度集中于全球知名运动鞋服品牌商，2019年公司前五大客户订单合计收入金额同增24.7%至130.6亿元，占比高达86%，且有新客户陆续下单，与优质知名品牌的长期紧密合作意味着平稳增长的高质量订单和稳定的盈利水平。 全年业绩高速增长可期。营运方面，2021Q1公司存货周转/应收账款周转天数约75天/45天左右，处于正常水平。当前海运集装箱短缺或将影响收入确认时间，可能带来短期存货压力。展望全年，我们预计在产能释放并提效、客户订单增长并优化的作用下，收入/业绩分别有望实现20%+/30%+增长。 投资建议。公司是运动鞋制造龙头之一，我们预计2021-2023年公司归母净利润分别同增36.8%/23.8%/22.4%至25.7/31.8/38.9亿元，当前股价为91.02元，对应2021/22/23年PE为41/33/27倍，维持“买入”评级。 风险提示：新冠疫情超预期不利海外订单情况；产能扩张、产线改造不及预期；大客户订单波动风险；外汇波动风险。

中报业绩高增长，公司持续丰富业务版图，成长动能充足。 公司预计 21H1营收约 3.68亿元，同比+48%左右；归母净利约 1.63亿元，同比+157%左右；归母扣非净利约 7400万元，同比+51%左右。 单二季度，公司预计营收 1.96亿元，同比+57%；预计归母净利 4300万元，同比+32%； 预计归母扣非净利 3733万元，同比+72%。 2021年上半年的高速增长主要得益于公司光学元组件业务中的条码扫描及机器视觉镜头、车载光学、激光雷达光学部件收入快速增长，光学显微镜业务较去年同期也有较大幅度增长。 2021年上半年公司新厂区全面投入运营，条码镜头及机器视觉客户新品量产，公司积极推进新兴业务产品开发和业务拓展。 永新光学在显微镜、条码扫描、专业影像等基础业务之外，近年来不断拓展车载光学、机器视觉、激光雷达、人工智能等新兴业务领域，带来新的成长动能。 车载镜头持续推进客户验证， 公司长期成长空间打开。 受益于互联网和自动驾驶的迅速发展，车载镜头市场前景广阔。 车载应用自 2012年进入快速增长期。当前最先进的智能汽车搭载 17个自动驾驶用传感器， 未来自动驾驶将使人类出行方式产生巨大改变。激光雷达是自动驾驶的核心关键传感器，目前处于商用化阶段，据 Yole 预计 2032年自动驾驶激光雷达市场营收将达到 315亿美元，年复合增长率超过 50%，中国有望成为全球最大的自动驾驶市场。 永新光学主要涉及车载镜头中的镜片及镜头制造。 2020年底，公司车载激光雷达镜头已通过客户对 IQC、镀膜车间和组装车间的在线稽核，已经进入模组客户的指定产品供应商名单。 车载镜头前片项目已具备稳定量产能力， 有望充分把握需求增长黄金机遇。 高端显微镜强势增长， 21年共焦显微镜有望贡献营收增量。 高端显微镜在 20年疫情背景中仍有强势增长， NE900/NIB900等高端系列显微镜产品收入增长超过100%。 2021年若海外疫情控制情况较佳，教学市场抑制的需求有望反弹。 另外，国家将进一步支持国产高端科学仪器行业，市场对精密仪器的需求会持续增加。 永新光学作为国内显微镜制造企业的领先者，从事显微镜生产制造 20年， 技术沉淀充足， 有望受益于极大市场机遇。 公司下游客户主要是从事生命科学研究、生物制药的机构和企业。共焦显微镜等替代进口的高端仪器有望在 2021年实现销售。目前多家医院试用公司共焦显微镜效果良好，成像质量达到进口设备同等水平。 条码扫描仪镜头持续增长，高端相机镜头仍获青睐。 目前商业环节应用的条码扫描仪主要在金融、商业、税务等场景。 1998年以来，公司切入讯宝科技的供应链体系， 2016年开始公司成为了得利捷的供应商。徕卡相机与蔡司均为公司合作多年的客户。我们预计公司 2021E/2022E/2023E 年实现营收 7.51/9.71/12.49亿元，归母净利润 2.10/2.74/3.48亿元， 维持“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期、行业竞争加剧、智能驾驶渗透不及预期。

公司发布2021年半年报。2021H1公司实现营收36.8亿元，同比+49.1%，归母净利润6.76亿元，同比+53.14%，扣非归母净利润6.6亿元，同比+47.5%。21Q2单季度公司实现营收19.7亿元，同比+28.3%，归母净利润3.34亿元，同比+16.1%，扣非归母净利润3.23亿元，同比+13.2%。公司拟向全体股东每10股派15元（含税）。 Q2营收增速近预告上限，全国化顺利推进。21H1公司营收增速49.1%，接近预告上限。21H1公司广东区域/全国区域/直营本部营收分别同增39.5%/60.3%/51.3%，广东作为公司成熟市场依然实现高增长，公司在基地市场仍有发展空间，三区域营收分别占比45.1%/44.9%/10.1%，广东省外收入占比同增3.2pct。21H1公司经销商达2002家，较2020年的1600家增长25.1%，覆盖终端门店数量达179万家，较2020年的120万家增长49.2%。 同时公司发布拟设立全资子公司公告，计划在长沙推进东鹏饮料华中区域总部及生产基地项目建设，配备6条生产线生产东鹏特饮，统筹湖南、湖北和江西的总部本宫及生产销售职能，当前公司全国化有序、顺利推进。 产品盈利能力大幅提高，新品增速瞩目值得期待。21H1公司销售毛利率为49.7%，同增3.2pct，其中21Q2单季度公司销售毛利率同增5.0pct至49.8%，毛利率同比大幅上行主要系：1）高毛利率产品500ml金瓶装持续放量增长，2020年500ml金瓶产品毛利率高达52.25%，盈利能力明显强于其他三个SKU（250ml金瓶仅44.1%）；2）公司锁价成功带动PET瓶成本下降，白砂糖采购价亦同比下行；3）营收快速增长带动规模效应分摊固定成本。东鹏特饮之外，新品增长瞩目。公司2020年推出东鹏加气试销，全年销售收入2139万元，随着省外试销推广与消费者复购，2021H1东鹏加气已实现3114万元收入，增长瞩目。同时今年4月推出的0糖特饮，准确把握0糖消费趋势，部分区域试销后6月在广东、广西和线上渠道全面推广，3个月便实现3074万元收入，公司对行业具有深刻理解，看好公司能量饮料产品线全面开花。 销售费用高增加码品宣，业绩增速处于预告中值。21H1公司销售费用率同增3.38pct至21.69%，销售费用同增76.6%，其中单Q2同增7.15pct至23.46%，主要系：1）加码品宣，上市宣传片专案推广费6668万元；2）强化冰柜投放以及商场促销等渠道费用投放（9714万元）；3）针对销售人员实行新的激励机制，职工薪酬同增60.9%。同时公司终端活动力度不减，合同负债仍维持8.1亿高位，其中应付返利与折扣较年初增长69.4%至6.35亿元。销售费用率影响下21H1归母净利率同增0.5pct至18.4%，业绩增速处于预告中值。 盈利预测及估值分析：预计公司2021-23年营收分别为65.3/82.7/99.5亿元，同比+31.8%/26.5%/20.4%；归母净利润分别为11.2/15.2/18.9亿元，同比+38.1%/35.2%/24.4%，对应PE为68/50/40倍，维持“增持”评级。 风险提示：省外扩张受阻风险，原材料价格上涨风险，行业竞争加剧风险

公司公告2021年半年报：报告期内，公司实现收入1.91亿元（同比增长21.91%）；归母净利润6918.2万元（同比增长28.99%）；归母扣非后净利润5764.8万元（同比增长17.74%）。若剔除股份支付费用影响，实现归母净利润7741.1万元（同比增长44.33%）；归母扣非后净利润6587.7万元（同比增长34.54%）。 业绩符合预期，盆底磁快速放量：1）公司新一期股权激励于2021Q2开始费用摊销，剔除股份支付费用税后影响822.91万元，报告期内分别实现归母净利润、归母扣非后净利润同比增长44.33%、34.54%，主营业绩快速增长。2）分板块来看，报告期内电刺激、磁刺激、电生理、耗材及配件分别实现收入同比-10.7%、+102.9%、+25.7%、+15.3%；我们认为盆底磁凭借先发优势实现快速放量且有望全年持续，耗材及配件相对电刺激产品增速剪刀差反映了盆底电终端业务开展成熟度的加深，同时精神康复、神经康复板块预计实现快速增长。3）报告期内，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别同比提高0.46、0.55、4.97个百分点，主要源于股份支付费用摊销与研发投入明显增加；财务费用率同比下降2.94个百分点，主要源于利息收入明显增加；经营性现金流净额同比增长330%，保持高水平经营质量。 持续投入研发，新品陆续兑现可期：公司具备多年积累形成的品牌、学术、临床、渠道以及售后服务等综合性竞争优势，新产品新项目新领域的持续开拓有助于打开长期增长空间。1）报告期内，公司康复机器人Xwalk-200/300产品已获得II类医疗器械注册证，上市后有望进一步打造临床学术标杆并逐步实现销售放量。2）在研管线中除了电磁刺激等项目，我们看到新增了能量源类产品领域布局，相关射频项目已完成概念样机阶段，激光项目即将进入设计完成概念样机阶段，有望进一步加深公司产品在妇产科、皮肤科、医疗美容机构及非医疗机构的拓展应用，我们认为私密医美等业务拓展极具潜力。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2021-2023年归母净利润为1.87、2.60、3.41亿元，同比增长30.5%、39.0%、30.9%，对应PE为48x、34x、26x，我们看好公司作为盆底及产后康复器械细分龙头，通过产品端磁电联合与渠道端持续拓宽，盆底产康业务有望持续驱动增长；同时新一代电磁刺激、能量源类、康复机器人等在研项目快速推进，有望打开长期天花板，维持“买入”评级。 风险提示：新产品获证后销售推广效果不及预期风险，升级迭代不及预期风险，政策风险，技术人才流失风险。

公司公告与中国科学院高能物理研究所签署了《共建医药创新技术中心合作协议》。双方将优势互补、互惠共赢，以乙方基础研究的优势学科和技术领域为依托，结合甲方的技术孵化、放大以及科、工、国际化一体，聚焦于硼中子药物、mRNA核酸药物、纳米多肽药物、蛋白药物以及靶向递送系统等领域。 硼中子药物是中科院高能所的优势领域，公司持续向创新转型。 硼中子俘获治疗（Boron neutron capture therapy, BNCT） 是新兴的国际上最先进的癌症治疗方法之一（后文有详细介绍）。该疗法的治疗过程简单快速，注射硼药到病人体内，使癌细胞吸收靶向硼药，然后用中子设备照射含有硼药的癌组织。硼-10元素在遇到中子后会产生很短射程，但是杀伤力强大的辐射射线。该射线的射程只有一个细胞的直径大小，可以对癌细胞造成精准杀伤，同时不破坏正常细胞和组织。 中科院高能所在硼中子俘获疗法上具备领先优势。以往用于BNCT治疗的强中子束流主要通过核反应堆产生，几十年来BNCT发展缓慢。但如果可以使用加速器来产生中子，更易于推广到医院使用。2018年，中科院高能物理研究所在广东东莞建成我国首台散裂中子源，在加速器和中子技术方面有独特优势。中科院高能所于2020年8月成功研制我国首台自主研发加速器硼中子俘获治疗实验装臵，在中子设备小型化方面取得了重要的突破，同时在靶向硼药研发方面也取得了重要进展。2021年4月，高能所纳米药物组邢更妹研究员课题组在硼中子俘获治疗的纳米药物研究领域取得新进展，该新型硼药对肿瘤具有高选择性和很好的穿过血脑屏障能力，并能够在肿瘤部位高蓄积。公司与中科院高能所的合作是进一步向创新药转型的过程。 公司下半年正向催化密集，当前估值性价比高。公司目前21年估值仅34x，对应未来3年30%以上的业绩复合增长（有超预期可能性），具备高性价比，考虑到公司下半年ANDA密集获批的预期（除了已经获批的双环胺，还有达托霉素、泮托拉唑、硝普钠大输液、盐酸多巴酚丁胺等，以及造影剂品种在今年年底明年年初获批的预期）以及国内伏立康唑等品种获批的预期，正向催化密集。 盈利预测。我们预计公司2021-2023年归母净利润为5.57、7.53、10.15亿元，同比增长36.8%、35.1%、34.8%，对应PE为34x、25x、18x，维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响持续发酵；医保控费政策超预期；临床进展不及预期

事件：公司公告2021年上半年实现营业收入107.70亿元，同比增加125.68%，实现归母净利润21.26亿元，同比增加348.10%，Q2单季度实现营业收入71.46亿元，同比增加129.10%，环比增加97.17%，实现归母净利润13.59亿元，同比增加213.05%，环比增加77.29%，单季度利润创历史新高，超此前市场预期。 C2投产打开公司成长空间，新能源材料业务布局提速：1）公司在连云港规划的250万吨乙烷裂解制乙烯项目一阶段125万吨已于5月20日顺利投产，是公司二季度业绩环比增加的主要增量，C2项目是公司产业链延伸的重要布局，上半年C2实现营业收入15.32亿元，毛利5.59亿元，项目二阶段已进入安装阶段预计将于2022年中期建成，有望带动公司盈利再迈上一个重要台阶；2）C3产业链量价齐升，二季度持续高景气：公司36万吨丙烯酸及30万吨丙烯酸酯项目一阶段于一季度顺利投产，为公司C3产业链2021年提供量的增长，并进一步巩固公司丙烯酸及酯的规模与成本领先优势。根据卓创资讯，国内Q2丙烯酸及丙烯酸丁酯均价分别为9619元/吨和16664元/吨，环比增加4%和13%，同比分别增加39%和114%，二季度继续维持高景气状态。上半年C3业务实现营业收入77.14亿元，毛利24.99亿元，受益于新增产能及姐上涨，毛利同比增加15.64亿元。 3）依托优质原料优势，积极布局新材料业务：公司依托高纯度的轻烃原料优势，加速推进连云港基地乙烷下游聚醚大单体、乙醇胺、乙烯胺以及EAA新材料等项目建设，同时围绕新能源电池及光伏等下游快速发展的行业，计划于2022年建成以环氧乙烷与二氧化碳加成反应生产电池级碳酸乙烯酯EC、DMC、碳酸二乙酯DEC、碳酸甲乙酯EMC等装置，包括锂电池添加剂VC、FEC等产品规划，利用副产氢推进氢能业务开发利用，进一步扩大双氧水在半导体、光伏等行业影响力，加快乙烯齐聚法合成长链α-烯烃及POE技术开发项目的中试，看好公司未来在化学新材料领域多点开花。 ：碳中和背景下看好乙烷裂解制乙烯路线发展潜力：乙烯作为化工重要原料目前国内仍有较大供应缺口，国家十四五规划目标是2025年自给率将从目前50%提高至70%，从乙烯生产路线来看，煤制烯烃及炼油产能在碳中和背景下可能面临一定项目审批方面的不确定性，而卫星采取的乙烷裂解制乙烯在成本、环保及能耗方面具备显著优势，副产物氢气未来还可用于氢能项目建设，将成为弥补国内乙烯缺口的重要方式。并且我们强调乙烷裂解制乙烯项目在乙烷资源落实、港口资源、运输及项目选址方面存在非常高的壁垒，并且周期非常长，公司克服重重困难成为极少数成功落地项目具备明显先发优势，将奠定公司未来几年成长性。 盈利预测与投资建议：我们看好公司围绕C2及C3产业链打造完整的一体化产业链，碳中和背景下低碳原料优势显著，在建项目投产后公司利润中枢有望逐步迈上新的台阶。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为50.2、75.1、90.3亿元，分别对应PE为 13、9、7倍，维持“买入”评级，继续推荐。 风险提示：连云港项目建设进度不及预期、成本和运输不可控、中美贸易摩擦风险。

军用通信装备是一条由2.5G向4G、5G不断升级、拓展、渗透的长期成长赛道，当前我国军用4G通信装备渗透率较低，有很大提升空间。 1）市场空间：军用通信由2G向4G升级是大势所趋。当前我国军用通信仍以2G通讯为主，在带宽、传输速率、集成度等方面无法满足战场态势灵敏感知、作战指令快速传达等信息化战争的需要；而军用4G通信具有高带宽、传输速率快等特点，可以满足各类文字图像视频等大数据量业务传输、随时获取战场态势信息等作战需求。因此军用通信向4G升级是大势所趋。军用4G目前处于导入期，在各个军兵种的渗透率很低，未来还有很大提升空间。 2）竞争格局：军用通信行业门槛较高，产业链内从事相关通信装备的企业不多，且各家产品呈差异化。军用通信装备领域企业包括上海瀚讯、中电科十所、大唐联诚、七一二、海格通信等，各家产品的通信体制、产品类型及应用场景略有不同，目前上海瀚讯是唯一一家以军用4G通信装备为主的上市公司。产品差异化导致军用通信装备企业的产品一旦定型列装，即可获得长期稳定成长，以国内军用2G通信装备供应商七一二为例，其型号定型十余年，经历小批量列装、向各军兵种逐渐渗透，目前仍在不断迭代并大规模列装，公司业绩相应进入高增长期，2016-2020年七一二营收复合增速为18.02%，归母净利润复合增速为34.71%。随着4G通信装备的不断渗透，上海瀚讯作为我国军用4G通信装备的主供应商，将获得快速成长。 上海瀚讯是国内军用4G通信装备领域的核心卡位企业，未来将受益于军用通信由2G向4G、5G升级的大趋势，未来5年业绩复合增速有望达到40%以上。 上海瀚讯主要从事军用宽带移动通信系统及军用战术通信设备的研发、制造、销售及工程实施，结合业务应用软件、指挥调度软件等配套产品，向军方等行业用户提供宽带移动通信系统的整体解决方案。公司是军用4G移动通信系统的技术总体单位和标准制定者，是国内少有的具有军用4G通信系统自主研发能力的创新型军工企业。公司首批型号装备于2016年定型，2016~2020年营收复合增速为14.85%，归母净利润复合增速为45.82%。 1）成长逻辑一：公司产品具备纵向（向下延伸）横向（扩大军兵种应用）渗透率提升的双重逻辑。一是纵向延伸，已列装军种会继续按编配计划，当前列装产品仅应用在较高等级单位，后续将下沉应用至更低层级的单位；二是横向拓展，公司产品线丰富，同时在不同的军兵种应用上会不断渗透，进而带来批量采购订单。总体上看，军用4G通信装备目前仍处于导入期，渗透率还有很大提升空间，未来5年或将迎来5倍以上增长空间，再加上军用5G通信装备未来成长空间持续、巨大。 2）成长逻辑二：前瞻布局5G小基站，军、民共用前景广阔。小基站是一种从产品形态、发射功率、覆盖范围等方面都比传统宏基站小得多的通信装备，可以作为宏基站的补充，降低宏基站部署成本。军用领域可以提高军用通信的覆盖范围，提高宽带通信的整体应用效能；民用领域面向包括公共安全、应急管理、铁路轨交、电力水利等特种行业的市场，实现室内覆盖、室外热点补盲等功能；此外公司计划定增募资2.43亿元用于5G小基站项目，预计建设周期4年。 3）公司核心竞争力：从研发实力来看，公司核心团队源起中科院微系统所，在国内率先研究4G关键技术，每年均投入大量研发资金，2016~2020年研发支出占营收分别为30.98%、31.30%、25.19%、24.96%、29.77%；从公司机制来看，公司已形成“管理团队控股、国有股东参股”股权架构，目前公司是中科院体系内唯一国防通信领域上市公司，是典型混合所有制民参军企业，既有中科院的背书支持，又保证了公司的高效和持续创新能力；从产品角度来看，公司已形成“芯片－模块－终端－基站－系统”的全产业链布局；从下游客户来看，公司产品广泛用于火箭军、陆军、海军等各军兵种。 投资建议：根据业绩预告，2021H1公司实现归母净利润（0.20~0.22亿元，去年同期为-0.13亿元），扣非归母净利润（0.11~0.13亿元，去年同期为-0.17亿元）；其中2021Q2实现归母净利润（0.12~0.15亿元，去年同期为-0.06亿元，环比+59.00%~90.94%）。我们认为公司作为国内领先的军用4G通信装备核心供应商，未来有望充分受益于军用通信由2G向4G升级的大潮。我们上调公司盈利预测，预计公司2021~2023年归母净利润分别为2.44/3.47/4.85亿元，对应当前估值为40X/28X/20X，维持“买入”评级。 风险提示：国防信息化建设及军用4G通信建设进度不及预期。

2021Q2单季度收入增速指引中枢 75%，平台型龙头公司产品加速放量。 公司深耕芯片制造刻蚀、薄膜沉积领域近 20年，已成为国内领先的半导体高端工艺装备及一站式解决方案的供应商，客户覆盖中芯国际、华虹、三安光电、京东方等各产业链龙头。 根据业绩预告， 公司预期 2021H1营收 32.7~39.2亿元，同比增长 50~80%；归母净利润 2.76~3.31亿元，同比增长 50~80%。 2021Q2单季营收 18.4~25.0亿元，同比增长 49%~101%； 2021Q2单季归母净利润 2.03~2.58亿元，同比增长 28%~63%。作为国内设备龙头，收入高速增长反映着公司产品迭代和放量持续突破，国内半导体设备平台型龙头地位有望进一步增强。 全球晶圆厂加速投建， 中国大陆晶圆产能有望进入快速增长阶段。 根据 SEMI，到2022年全球将新扩建 29座晶圆厂， 全部建成后晶圆产能约增长 260万片/月。 根据集微网， 2020年中国大陆本土厂商 12英寸晶圆产能约 38.8万片/月，所有已宣布大陆本土厂商 12英寸晶圆产能合计目标 145.4万片/月，意味着中国大陆将有大量增量产能即将逐步投建、释放。 2020年全球薄膜设备市场达到 138亿美元，占 IC 制造设备 21%；其中主要是 CVD 和 PVD，合计占 IC 制造设备 18%。 CVD 市场规模 89亿美元，主流设备包括 PECVD、 Tube CVD、 LPCVD 和 ALD 等。 根据 Gartner， 2020年海外龙头AMAT、 Lam Research、 TEL 合计市占率高达 70%。 PVD 市场规模 29亿元， AMAT一家独大，长期占领约 80%市场份额。北方华创 PVD 国内领先， 国产替代加速成长， 2020年全球市占率突破至 3%。 国内薄膜厂商加速导入，国产化率仍有较大提升空间。 根据招标网数据，长江存储在 2019~2020年采购薄膜类设备约每年 200多台（主要是 CVD 和 PVD），主要类别以 CVD 为主，其中原子层沉积 70~80台。国产替代率而言，溅镀（PVD类）北方华创供应数量比重较高，合计达到将近 20%； CVD 类国产替代率较低。 北方华创、沈阳拓荆在华虹无锡、华力集成项目合计国产化率约 10~15%。 北方华创引领国产高端集成电路 PVD 薄膜工艺，公司多项产品进入国际供应链体系。 公司 PVD 产品布局广泛，近几年陆续推出 TiN PVD、 AIN PVD、 Al Pad、ALD 等 13款自主研发的 PVD 产品并成功产业化。公司自主设计和生产的 exiTinH630TiN 金属硬掩膜 PVD 系统是国内首台专门针对 55-28nm 制程 12寸金属硬掩膜设备。 2020年，公司 CuBS PVD 在客户招投标中获得重复订单。 我们预计公司 2021年将步入放量加速发展阶段，预计公司 2021-2023年实现营收92/125/167亿元， 实现归母净利润 8.36/11.55/14.83亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 国产替代进展不及预期、下游需求不确定性。

全国无烟煤龙头，担负新材料转型重任。公司为山西省大型骨干企业，是全国重要的无烟煤生产基地之一，具备资源禀赋优异、煤炭运输条件便利等优势。煤炭业务一直为公司的核心营收和利润来源，占公司营业收入和毛利润的比重分别保持在90%和75%以上。2021年Q1受益于煤炭行业高景气，公司业绩快速增长。2021年1月，为充分反映上市公司与控股股东的关联关系及战略定位，公司更名为?华阳股份?。公司积极参与集团的新材料转型，布局飞轮储能、钠离子电池板块，新材料转型蓄势待发。 煤价中枢大幅上移，行业高质量发展可期。短期，保供政策仍未取得实质进展，动煤现货缺口呈扩大趋势，煤价短期向上驱动强劲。展望全年，安监、环保压力持续加大，进口煤管控亦难言放松，而在经济复苏的背景下需求端或有明显改善，预计2021年动力煤市场总体呈现供需紧平衡格局，全年中枢或上移至800元/吨附近，较2020年均价上涨220元/吨。长期来看，行业供给受限，集中度提高，行业高质量发展可期。 产能增长潜力大，欲打造亿吨级煤炭销售基地。公司所在地阳泉矿区位于沁水煤田东北边缘，是我国五大无烟煤生产基地之一，主产稀缺的无烟煤和贫瘦煤，广泛用于电力、冶金和化工行业。公司现有可采储量15.0亿吨，控股在产矿井8座，核定产能3270万吨/年，在建矿井2座，涉及产能1000万吨/年。此外，公司一直以?打造亿吨级煤炭销售基地?为目标，通过对在产矿井实施?提能提效?工程以及收购兼并煤炭资产等方式，保证中长期煤炭产量稳中有增，为公司长期稳定的可持续发展奠定基础。 以煤为基，布局新能源蓄能新材料。在本轮山西省属煤企国改中，华阳集团担纲从煤炭资源到碳基新材料的转型尝试重任。拟以上市公司为抓手打造?光储网充?全产业链。今年3月，公司受让阳煤智能制造基金财产份额，通过该基金投资了北京奇峰和中科海纳两个项目公司，为公司转型打下坚实的技术基础。4月公司投资1.4亿元新建?钠离子电池正极材料千吨级生产项目?、?钠离子电池负极材料千吨级生产项目?两个项目；6月，公司与中科海纳共同打造的全球首套1MWh 钠离子电池储能系统在山西转型综改示范区投运。未来在新能源渗透率提升以及国内外政策加码的背景下，储能行业将迎来跨越式发展，助力碳中和，公司储能业务蓄势待发。 盈利预测及投资建议。2021年1月份，公司正式更名为华阳股份，除了继续巩固做强传统煤炭主业外，加快培育新能源产业也将成为公司的另一重要使命。我们预计公司未来将大力布局TopconN 型双面单晶电池、钠离子电池、飞轮储能等新能源领域前瞻性、引领性项目，致力通过?光伏+电化学储能+物理储能+智能微电网+充电桩?系统，打造?新能源+储能?未来能源终极解决方案。我们预计公司2021年~2023年实现归母净利分别为22.44亿元、26.84亿元、28.49亿元，EPS 分别为0.93元、1.01元、1.07元，对应PE 为10.0、9.2、8.7，维持?买入?评级。 风险提示：煤价大幅下跌，公司发生安全事故，在建矿井投产进度不及预期，新能源业务发展存在不确定性。

事件：公司发布2021年半年报。2021H1公司实现营业收入18.37亿元，同比+128.4%，实现归母净利润3.77亿元，同比+266.0%。其中单二季度实现营业收入5.97亿元，同比+691.5%，归母净利润-0.42亿元，去年同期为-0.88亿元。 Q2收入略超预期，低库存高回款为下半年蓄力。Q2公司实现营收5.97亿元，略超市场预期，同增691.5%，同时单季度公司销售毛利率为83.5%，同比+12.4pct，主要系去年公司为携手经销商共渡难关选择主动控货，导致基数较低，当前已回归正常发展。Q2作为白酒销售淡季，公司积极主动梳理公司团队和经销商渠道，渠道库存水平处于近年低位，同时经销商打款积极预收款维持高位，下半年开启新发展。 多因素导致Q2小幅亏损，全年视角目标达成无忧。我们认为主要系以下几个因素导致公司Q2出现小幅亏损：1）强化品牌宣传投入带动销售费用高企，公司坚持品宣两手抓，一方面继续独家冠名《国家宝藏》栏目、冠名世界顶级网球赛事，另一方面加码核心市场的宣传，上半年公司把握糖酒会在成都举办的机会成功营造品牌主场氛围，效果明显；2）费用确认的季节性因素扰动，预计公司为高端产品投放铺路，Q2前置投放部分费用导致单季度销售费用较高，Q2单季度销售费用同增159.1%达3.15亿元；3）为未来发展蓄力，公司Q2咨询服务费和会议费等投入较多，Q2单季度管理费用同增51.5%达1.04亿元；4）收入端公司仍有控货，淡季收入较低，收入的规模效应仍不明显。以全年视角来看，我们认为短期扰动不会影响公司全年目标的实现，看好水井坊下半年的发展态势。 发力高端产品，看好未来新发展。水井坊常年深耕次高端，近年公司持续推进高端品牌建设提升品牌力，与《国家宝藏》等项目的合作宣传成果瞩目，同时公司积极创新营销模式，推动由部分经销商组建水井坊高端产品销售公司，发力典藏及以上产品，卡位600元以上“蓝海”价格带，打开未来发展空间。 盈利预测：维持前期盈利预测不变，预计公司2021-2023年实现营业收入43.6/54.9/68.4亿元，同比+45.0%/+26.0%/+24.5%；实现归母净利润11.1/15.2/20.0亿元，同比+51.2%/+37.8%/+31.3%，当前股价对应PE为63/46/35倍，看好公司未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行，行业增速不及预期，行业竞争加剧。

矿化胶原人工骨修复领军者，进入快速成长期：自2004年成立以来，公司深耕矿化胶原人工骨修复材料领域十余载，于2011年后陆续推出“骼金”“齿贝”“颅瑞”“BonGold”多款产品，率先完成海内外研发技术产业化，并建立了具有完整知识产权的体外仿生矿化技术平台。经过十余年的学术推广与市场营销，公司产品逐步进入快速放量阶段，国内已实现应用在包括多家知名三甲在内的400多家医院，临床使用超过百万例，国外“BonGold”已取得美国 FDA 510(k)市场准入许可；2018-2020年公司收入与归母净利润年均复合增速分别达到21.9%与64.2%。 骨修复材料前景广阔，超百亿潜在市场亟待挖掘：经过几百年的发展创新，我国骨修复材料市场规模预计将于2018年的39.3亿元增至2023年的96.9亿元（CAGR 19.8%）。而从潜在市场角度来看，骨修复材料市场空间有望超过百亿。1）针对国内骨缺损的治疗，骨修复材料相对自体骨仍有替代空间（2017年自体骨占比62%国内%vs美国46%）；2）骨缺损的临床治疗本身依然存在巨大市场空缺亟待填补（国内骨科骨缺损患者600万人/年vs骨修复材料使用133万例/年）；3）部分骨科高值耗材参与带量采购背景下，终端有望提高相关领域未参与带量采购耗材的使用量，部分差异化优势明显的骨修复材料带量采购风险或影响更小，临床使用渗透率有望进一步提升。 体外仿生矿化优势凸显，多重替代下产品加速增长：公司通过自主研发的体外仿生矿化技术模拟人体内形成骨骼的生物矿化过程，能够形成主要成分及微观结构均与人体骨骼类似的人工骨修复材料，在骨传导能力、生物相容性、生物可降解性等多方面具备领先优势，能够实现对自体骨、同种异体骨以及其他人工骨修复材料的良好替代。目前公司国内骨修复材料市场份额尚小，国外市场快速启动，未来随着临床使用渗透率的持续提升，在售产品有望加速增长。同时，公司在研管线中丰富，新一代矿化胶原骨修复材料（计划于2021年临床入组）、胶原蛋白海绵、人工皮肤等一系列高端生物医用材料产品的持续投入布局，为后续长期发展注入十足动力。 盈利预测与估值：我们预计公司2021-2023年归母净利润为1.30亿元、1.80亿元、2.41亿元，同比增长46.6%、37.9%、34.1%，对应PE为82x、60x、45x。看好公司作为具备全球竞争优势的矿化胶原人工骨修复材料龙头，进入快速成长期。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险，产品降价风险，新品研发风险。

事件：公司于2021年7月23日发布2021年半年报，实现收入约339.02亿元，同比增长39.68%，实现归母净利润约64.81亿元，同比增长40.17%，实现扣非后归母净利润62.21亿元，同比增长39.39%，业绩符合我们前期预期，大超市场预期。 高水位库存保障供应链安全，长期安全边际进一步提升。2021年上半年，公司通过持续的高水位库存策略以及紧密的供应商合作关系，应对紧张的供应链环境和海外政治不确定性，期末存货达到历史高位约151亿元，环比继续增加约18亿元，为未来的产品和方案交付打下基础。 EBG持续打开成长空间，创新业务加速推进。考虑到2020年疫情带来的业务冲击，我们以2019年H1数据为基础，公司最近2年的PBG/EBG/SMBG收入的CAGR分别为10.7%/21.1%/22.7%，EBG在2020年H1“一枝独秀”的情况下依旧保持了非常稳健的增速，EBG业务打开更加广阔的市场空间、带来更强的客户黏性，“此项目制非彼项目制”。同时，公司的创新业务板块持续加速推进，上半年收入达到55.78亿元，同比增长高达122.2%（其中机器人收入高增125%、其他创新业务收入高增215%），且萤石网络分拆上市进入备案辅导期，随着公司沿着光谱的波长通过多维感知技术拓展产品组合（公司5月以来产品不断推陈出新，据我们不完全统计就推出了矿用本安型热成像、明眸“全面屏”智能门禁、防爆气体检测摄像机、大车右转盲区检测预警系统、大师型手持热成像仪等横跨多个行业和领域的产品），我们认为创新业务有望再造一个海康，同时和EBG业务的持续深入将持续带来公司和传统安防硬件公司的市场刻板印象和估值体系的全面“脱钩”。 现金流表现优异，产业链议价能力强大。公司2021H1经营性净现金流达到约19.63亿元，大幅刷新历史最佳半年度数据，收现比例108%维持高位，合同负债24.91亿元持续新高，同比增长113%，整体来看公司在供应链比较紧张的背景下依旧在产业链中保持了非常强的议价能力，有望进一步带来估值溢价空间。 费用率明显收缩，符合战略推进方向。公司2020年剔除生产人员后的人均产出达到205.3万元/人，扭转了2016-2019年这一数据的下滑趋势，同比增加约4%，2021H1的销售费用率同比下降1.73个pct至12.36%，管理费用率同比下降0.96个pct至2.60%，进一步验证了“统一软件架构+组织架构调整+AI开放平台”三轮驱动所带来的研发效率提升和业内标杆案例复制速度的边际改善，战略推进符合长期方向。 维持“买入”评级。我们预计公司2021-2023年实现收入817.78亿元、986.93亿元、1193.07亿元，归母净利润为179.48亿元、218.94亿元和265.88亿元，维持“买入”评级。 风险提示：国内需求不确定性；贸易关系扰动风险；原材料涨价风险；AI推进不及预期的风险；创新业务孵化不及预期的风险。