事件：公司发布发行股份及支付现金购买资产预案。公司拟通过发行股份及支付现金的方式以交易作价49,560.00万元收购丰泽100%股份。公司与业绩承诺方签订的《业绩承诺补偿协议》，承诺丰泽股份2021-2023年度按照扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润孰低计算不低于4,200万元、5,040万元、6,048万元。 丰富产品结构增加业务协同，借力深入拓展基建业务。丰泽股份为铁路、公路、建筑、水利、电力、地铁、轨交等重大工程提供减隔震、止排水技术方案，产品包括支座、止水带和伸缩装置等，其支座、伸缩装置、止水带三类产品均已获得中铁检验认证中心颁发的CRCC认证，为目前国内同时拥有前述三个证书的5家公司之一。 丰泽股份16-20年营收及归母净利CAGR分别为14%和20%，公司销售毛利率40%以上。公司收购丰泽股份的意义在于：1））增加产品品类：丰泽正推广和应用民用建筑减隔震产品，科顺与丰泽合作有助于丰富科顺的产品结构，提升毛利率；2）提升业务协同：利用科顺渠道、客户优势，帮助丰泽拓展业务进行建筑领域客户的深度开发；3）进入基建防水领域：丰泽股份在铁路、公路等基础设施市场渠道、客户资源丰富，可以与科顺的防水业务形成互补，有助于科顺进入公路、铁路轨交领域。 科顺股份：产能布局+渠道扩张＋管理改善，成长优质优速。1）产能：加快全国布局，产能陆续释放。截至2019年末，公司有昆山、佛山、重庆、德州、鞍山、南通、荆门、渭南共计八个生产基地，共计拥有防水卷材产能1.63亿平，防水涂料产能15.65万吨。目前公司有荆门科顺尚未完全投产，渭南科顺、德州科顺二期、三明科顺等项目在建，在建项目投产后21年产能预计将达到：防水卷材3.3亿平，防水涂料33万吨。随着产能陆续落地，公司运输费用率等有望进一步摊薄，收入及盈利高速增长确定性较强。2）渠道：“直销+经销”双轮驱动，经销布局加快。直销业务方面，公司聚焦与大型房企的战略合作，持续扩增合作房企数量及扩大份额。同时公司为抢占市场及降低大客户应收账款风险，加快经销渠道布局，从2018年600家左右经销商发展到目前近1200家经销商，公司加快经销商拓展填补空白市场，同时加大对经销商扶持力度，完善销售网络。3）公司治理：提质增效成果显著，激励计划激发团队动力。公司优化经营质量成果显著，现金流持续向好，同时人效不断提升，管理费用率从2016年的7.71%下降到2019年的4.42%。此外公司推行多次激励计划授予中层管理人员及技术骨干股权，深度绑定核心员工，强化激励。 投资建议：防水行业需求稳定增长，公司作为行业规模第二的龙头企业受益于行业和地产客户集中度提升；公司加快全国生产基地和经销网络布局，随着新增产能陆续投产，公司有望不断提升市场份额，规模和业绩有望持续快速增长。同时，公司上市以来加快产能和渠道布局，激励充分，管理改善，提质增效，为公司快速发展提供保障。我们预计公司2020-2022年实现营业收入60.52亿元、80.40亿元和104.72亿元，归母净利润8.18亿元、10.73亿元和13.54亿元，对应EPS分别为1.29、1.69、2.13元，对应PE分别为19、 14、11倍；相较于同业目前公司估值水平较为低估，考虑到公司较好的成长性与经营质量，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求波动的风险；原材料价格波动的风险；市场竞争加剧的风险；收购进度不及预期的风险。

事件：公司发布 2020年报。 实现营收 32.18亿元，同比+0.24%；实现归母净利 3.07亿元，同比-6.58%；实现扣非后归母净利 2.53亿元，同比-7.27%。 大客户战略持续推进，工渠持续增长，零售基本持平。 分区域看，内销复苏增长，外销短期承压。国内业务营收同比增长 3.93%，海外业务由于 3月中旬开始国外疫情爆发影响时间较长， 收入同比下滑 10%。 分渠道看， 工程/零售渠道分别实现营业收入 8.20/15.91亿元，同比增长 11.87%/0.27%。公司新拓展富力、保利、康桥、奥园、万达、远洋、首创、中昂等地产大客户，同时公司启动惠达卫浴〃新基建产业联盟，目前参与机构超过 600家，为公司销售工程提供保障。零售端由于上半年疫情冲击较大， 恢复相对工程端较缓，报告期内公司升级门店、开拓新店，不断提升品牌形象和区域地位。 收入准则调整致毛利率有所下滑，管理、研发及财务费用率提升。 期内公司毛利率较上年同期下降 1.7个百分点， 主要原因是由于新收入准则的执行，销售费用中的运杂费重分类至营业成本，运杂费调整对毛利率影响 2.58个百分点。 期间费用率方面，销售费用率 8.23%，同比-1.2pct； 管理费用率 6.79%，同比+0.77pct，主要由于公司行政人员数量增加较多导致职工薪酬增加，职工薪酬本期发生额 11.35亿元，同比+13.84%； 财务费用率从 1.02%，同比+0.69pct，主要由于人民币升值致公司汇兑损益增加。 经营性现金流大幅改善， 收现比提升，对上游票据支付增加致付现比下降。 期内公司经营性现金流净额为 7.59亿元，较上年同期大幅改善，主要原因是公司销售收现增加及采用票据支付使采购付现减少所致。期内公司收现比为84%，较上年同期提升 9.2pct； 同时公司付现比较上年同期下降明显。 公司期末应付账款和票据总额 11.88亿元，与上年同期基本持平；应付方面，公司应付票据 4.35亿元，上年同期仅 900万元。期末公司资产负债率 32%，较上年同期有所提升，货币资金+交易性金融资产余额 14.95亿元，在手资金充裕，为公司发展提供保障。 投资建议： 公司深耕卫浴超过 30多年，“惠达”品牌已具备较高的市场知名度。上市后加快全渠道营销布局和产能建设，经销端门店升级同时积极渠道下沉覆盖空白区域，工程端重点开拓地产大客户效果显著，产能积极投放保障规模扩张，同时在手资金和经营杠杆空间相对充足。智能和整装卫浴开拓新市场空间，助力长远发展。 我们预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 3.70、4.28、 4.84亿元，对应 EPS 分别为 0.97、 1. 13、 1.27元，对应 PE 分别为 12、 10、 9倍；维持“买入”评级。 风险提示： 房地产行业波动的风险、市场竞争风险、汇率风险、反倾销风险。

事件：3月22日公司推出股票期权激励计划。据公告，1）授予数量及价格：拟向激励对象授予139万份股票期权，首次授予115万份，分别占公司总股本1.4%、1.2%，首次授予行权价格65元/股；2）激励对象：首次授予激励对象27人，包括财务总监周庆（占本激励计划授予股票期权总数7.2%）、中层管理人员和核心骨干（26人，占本激励计划授予股票期权总数76%）；3）行权条件：公司层面以2020年为基数，2021-2023年营收或净利润目标增长率（Am）分别为30%/69%/119%（年YOY30%），触发增长率（An）分别为22.5%/51.75%/89.25%（YOY为22.5%/23.9%/24.7%）。若实际增长率A>=Am/A>=An，则行权系数X分别为100%/80%，否则为0%。个人考核：激励对象考核结果为优秀或良好、合格、不合格，个人层面行权比例M分别为100%、80%、0%。4）期权费用摊销：本次股票期权总费用约416万元，预计2021/22/23/24年摊销费用分别约为142/154/99/21万元。 餐饮渠道恢复良好，新客户稳定开发。随着疫情好转，餐饮行业逐步恢复，在去年同期低基数背景下，我们预计今年一季度公司餐饮渠道有望实现高增，相较于2019年仍有望实现正增长。同时，疫情影响下加深餐饮行业对于去厨师化重要性的认识，有利于复合调味料向B端渗透，目前公司的B端客户开发稳步推进中。2020年12月成立上海运营中心，有望以上海为突破口重点布局华东市场，进而辐射全国。 内部管理持续优化，激励制度日趋完善。公司作为B端定制化复调公司，产品SKU多、服务重要性高，因此管理效率及激励制度对公司发展意义重大。目前公司逐步推进SAP系统应用，我们认为这将有效提升产品方案管理效率、优化客户服务。此外，此次股票期权方案的推出将增加员工激励考核维度，以中层员工为主要激励对象，且保留部分期权用于后续新员工激励，我们认为这将有效实现公司内部活力的充分激发。 有望立足大B多元延伸，长期发展空间广阔。公司目前以大B为根基，从长期来看，有望布局小B及C端业务，实现渠道多元化。与此同时，公司通过成立产业并购基金寻求品类上的多元，实现口味上的互补，向综合性的复合调味品乃至调味品公司进发。目前公司产能弹性较大，由一班次转化为两班次有望实现产能翻倍，我们预计公司产能仍有待增加，为后续发展垫定基础。 盈利预测：我们预计2020/2021/2022年公司营收分别为2.8/4.1/5.6亿元，预计2020/2021/2022年归母净利润为0.9/1.2/1.7亿元（同比-0.3%/+43%/+36%），对应目前股价的市盈率为75x/52x/39x，维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响不确定性；行业竞争加剧风险；新客户开拓不及预期。

事件。公司发布2020年年报。2020年公司实现营业收入7.85亿元，同比增长56.09%；实现归母净利润1.70亿元，同比增长52.93%；实现扣非净利润1.57亿元，同比增长53.86%；实现EPS0.41元；与业绩快报一致。 观点：业绩增长快，管线进展多，公司有望长期快速发展。 1.业绩业绩与快报一致，全年实现快速增长，各业务条线进展多：：原料药：卡泊芬净原料药占比大幅上升，中间体占比减少；米卡芬净由于专利到期，在欧洲已实现商业化放量，在美国和日本即将实现商业化放量，下游制剂客户对米卡芬净采购量大幅增加；阿尼芬净已在欧洲实现商业化放量，2020年销售收入稳定增长。恩替卡韦原料药受益于国内集采，下游中标制剂客户对恩替卡韦原料药采购量大幅增加。下游客户的吡美莫司制剂在美国上市，对公司吡美莫司中间体（子囊霉素）采购量有较大增长。 制剂类：制剂类：收入3617万元，毛利率69.53%。公司制剂产品商业化销售的第一年，主要包括磺达肝癸钠注射液和注射用醋酸卡泊芬净。 技术转让或服务：技术转让或服务：收入4701万元，同比下降40.60%。 产品权益分成：产品权益分成：收入6624万元，同比增长76.42%。收入增长较多主要是由于公司与合作伙伴合作的卡泊芬净制剂、阿尼芬净制剂及吡美莫司原料药因下游制剂销售稳定成长，公司分得的产品利润持续成长所致。 2.。研发持续高投入，有望支撑公司长期快速发展。公司2020年研发投入1.41亿元，同比增长12.79%，占营业收入17.93%。研发人员270人，较2019年增加36人。作为高壁垒药物研发企业，公司2020年收获颇丰。此外，创新药BGC0228准备申报IND，4个制剂和2个原料药国内提交注册申请，艾立布林等6个原料药和1个中间体向欧美日韩监管机构递交注册申请。公司通过股权投资博诺康源和启德医药，战略性进入呼吸吸入和肿瘤免疫领域。公司在研发上的高投入，有望支撑长期快速发展，并不断拓展新的领域。 3.从财务指标来看从财务指标来看：：公司销售费用率2.21%，比2019年下降0.82pct，销售费用率呈现下降趋势；管理费用率10.07%，比2019年下降2.00pct，管理效率提高；财务费用率0.60%，比2019年上升1.17pct。经营性现金流1.55亿元，大幅增长153.42%；应收账款1.77亿元，下降4.32%。 盈利预测与结论。根据最新年报，我们调整了盈利预测。预计公司2021-2023年收入可达11.93亿元、18.09亿元、27.68亿元，同比增长为51.9%、51.7%、53.0%；归母净利润为2.51亿元、3.81亿元、5.83亿元，同比增长为47.9%、51.5%、53.2%；对应PE为73x、48x、32x。维持“买入”评级。 风险提示：原料药价格波动风险；制剂销售不及预期风险；新品种研发失败

事件：公司全资子公司昊海发展与亨泰视觉、金亨泰（厦门）贸易签署《投资协议》，昊海发展以共计人民币2500万元总投资款获得亨泰视觉55%的股权；公司和亨泰光学（6747.TWO）、亨泰视觉签署《独家经销合同》，约定亨泰光学授予亨泰视觉高端角膜塑形用硬性透气接触镜产品（OK镜）迈儿康myOK于中国大陆地区、期限为10年（截至2030年12月31日）的独家经销权；并持续授予亨泰视觉儿童近视管理及控制的光学镜片“贝视得”于中国大陆地区的独家经销权。 OK镜“两条腿走路”的关键一环落地，蓄积OK市场竞争优势。昊海生科自主研发的创新OK镜产品（透氧率125），已经于2020年1月启动临床，2020Q3完成临床入组，有望于2022-2023年获批上市，由于公司的英国子公司Contamac（全球三大独立视光材料供应商）已经成功上市透氧率高达180，全球最高的角膜塑形镜材料，公司后续OK镜在材料端享有优先升级+自主可控的优势。公司本次与台湾亨泰光学在OK镜领域进行合作，是公司OK镜自主研发+对外合作两条腿走路战略的兑现。亨泰光学是亚洲第一大隐形眼镜制造商，拥有近50年的亚洲角膜形态数据，在大陆地区拥有2张角膜塑形镜批文，市占率约15%（销量）；亨泰光学已在中国大陆18个省市建立经销网络，2018-2019年其OK镜在中国的销量分别达到约18万片和20万片。根据亨泰光年报，2019年大陆地区收入2.7亿新台币，约合0.62亿人民币，主要为OK镜产品贡献，由于采用出口代理模式，出厂收入远小于终端规模。昊海生科本次取得的迈儿康myOK 独家代理权，产品在大陆地区获批于2019年，品名Hiline Boston XO2 overnight orthokeratology contact lens，透氧率高达141，是大陆地区已获批OK镜产品中最高的；迈儿康?myOK?可搭载数位验配方式，使消费者无需使用试戴片即能验配，验配体验较佳，验配时间较短，有助于提升消费者的验配意愿。 目前中国大陆市场已有9家企业取的OK镜（角膜塑形镜）批文，其中大陆企业仅有欧普康视和爱博医疗两家。按照中国医疗器械行业协会、爱博诺德及Menicon披露数据测算，2019年国内角膜塑形镜销售规模（出厂价）达16.2亿元，终端规模超过90亿元，渗透率仅为1.05%，相比港台地区5%以上渗透率提升空间很大，OK镜是目前国内眼科器械领域最具吸引力的消费产品。由于OK镜产品定制化、个性化的特点，以及渠道利润远大于工业端利润的现状（出厂价格一般为终端价格的10%-20%），对渠道和终端的掌控力成为产品本身以外行业竞争的关键。公司通过代理台湾亨泰的高端OK镜产品，不及能够丰富自身产品组合，也能为OK镜的销售积累经验，积累渠道和终端资源，在自主研发的产品上市后迅速打开局面，在OK镜的市场竞争中加强优势。 眼科实力持续增强，消费类眼科产品后劲十足。公司在眼科领域，除了传统优势的白内障人工晶体、粘弹剂外，眼表药物、眼底人工玻璃体、视网膜裂隙凝胶等强医疗属性产品外，消费类的OK镜、框架离焦镜（青少年近视防控）及后房型屈光晶体（成人近视手术）均已开始落地，后续巩膜镜（OK镜升级产品）、软性角膜接触镜在研。在医保控费大环境下，依靠自主消费驱动的眼科消费品将撑起公司未来3-6年的快速发展。 盈利预测：我们预计2020-2022公司归母净利润分别为2.3，4.5，5.8亿元，对应增速-37.9%，94.1%，30.0%，当前股价对应PE为78/40/31X，我们看好公司在眼科及医美领域布局逐步落地后的长期发展，维持“买入”评级。 风险提示：产品销售不及预期；市场竞争加剧；产品受政策影响降价；新产品开发不及预期；并购标的业绩不及预期。

事件：公司发布 2020年报。 公司实现营业收入 168.03亿元，同比+26.12%； 实现归母净利润 28.60亿元，同比+548.28%；扣非后归母净利润 27.76亿 元，同比+17.04%。 石膏板平稳发展，龙骨、防水快速放量。 石膏板业务收入 109.42亿元，同 比变动-0.58%。公司石膏板销量 20.15亿平，同比增长 2.49%。龙骨业务 快速放量，实现营业收入 19.64亿元，同比增长 26.59%，目前公司石膏板 市场占有率 60%，而龙骨配套率仍然较低，配套率提升空间较大。防水业 务并表收入 32.87亿元，占营收比重为 19.56%， 防水业务净利率 15.5%。 目前公司共计拥有十个防水材料基地，营收规模目前居于行业第三。 毛利率同比提升明显，收购防水业务等因素致期间费用率有所增加。 毛利率 方面，石膏板业务毛利率 35.90%，同比+2.2pct，龙骨业务毛利率 32.45%， 同比+1.07pct，防水卷材毛利率 36.68%，同比+10.21pct。石膏板均价 5.43元/平，同比下降 3.0%；单位营业成本 3.48元/平，同比下降 6.2%，单位 毛利 1.95元/平，同比提升 3.3%，主要系单位产品的原材料成本、燃料成 本、人工成本下降所致。期间费用率方面， 2019年 Q4新收购防水企业导致 期间费用率提升。 销售、管理、 研发及财务费用率分别同比+0.66pct /+0.17pct/+0.84pct/+0.25pct。 债务结构优化，防水业务拉长账期影响现金流。 目前公司资产负债率 23.83%，同比变动-8.42pct。 2020年末公司应收账款及应收票据总额 19.7亿元，同比增加 6.92亿元；全年应收账款周转天数 34.17天，同比拉长 16.06天。现金流方面， 2020年经营活动现金流量净额 18.39亿元，同比减少 1.46亿元，其中分部看，防水建材分部经营活动产生的现金流量净额为-4.93亿 元。从收付现比情况看，公司对下游收款能力下降，期内公司收现比 104%， 较去年同期变动-7.14pct；付现比 107%，与去年同期基本持平。 投资建议： 中长期来看，行业需求仍有成长空间，石膏板未来在住宅和隔墙 领域渗透率提升的趋势较为确定，公司依托行业龙头地位进一步外延内生进 行扩张的步伐稳定而确定；“一体两翼、全球布局”的战略发展目标之下， 龙骨配套、 防水材料拓展和海外市场开拓在未来几年或成为新的亮点，看好 中长期投资价值。我们预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 36.55、 42.03、 46.75亿元， EPS 分别为 2.16、 2.49、 2.77元，对应 PE 为 21.4、 18.6、 16.7倍；维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济及房地产行业波动产生的风险；原材料及燃料价格上涨 的风险；新业务拓展不及预期的风险。

博腾股份发布2021一季度业绩预告。公司预计2021第一季度实现营业收入5.16亿元-5.55亿元，同比增长32%-42%；预计归母净利润0.80亿元-0.89，同比增长65%-85%；预计归母扣非净利润0.63亿元-0.73亿元，同比增长30%-50%。考虑到汇率的波动对报表的影响，公司在2020年高基数的基础上再超预期。按中值计算的话，公司Q1营业收入5.36亿元，考虑到公司主要收入来自海外，且主要以美元等外币定价和结算，2021年Q1整体汇率水平在6.5,2020年Q1汇率水平在7左右，由此影响的收入我们测算在3000万规模，若还原回同等汇率计算，Q1收入增速在45-50%。去年Q1公司收入基数并不低，2021年Q1预告反映了订单持续的高速增长趋势。 利润端符合预期，新业务持续投入。公司基因细胞治疗CDMO业务和制剂CDMO业务等新业务板块目前仍处于“建能力、树口碑”的业务培育期，2021Q1较去年同期投入的加大，也影响了一部分利润增速，若还原回去，实际主业内生增速更高。归母利润和扣非利润之间的差异主要是1800万的非经常损益。 公司投资逻辑再梳理。 看三年，公司有望持续快速增长（我们预计收入复合增速30%+，随着产能释放和盈利能力提升，利润增长快于收入增长，利润复合增速40%+）。现有小分子CDMO业务方面，当前产能（1200立方，2020年平均产能利用率70%）打满后预计支撑25亿以上收入，109车间（新增162立方）+东邦产能投产后预计支撑35亿以上收入，其他空地建设完毕之后我们预计支撑50亿以上收入（2020年收入20.72亿，还有翻倍以上空间），可以预见逐步成为国内领先的CRO+CDMO一体化服务公司。 看五年维度，公司基因和细胞治疗CDMO有望开花结果。基因细胞疗法市场规模2017年约60亿美金，预计2026年会达到350亿美金，增速远远快于药品市场整体增速。当前基因细胞治疗可类比十年前的单抗生物药，但临床管线更多，壁垒更高！国内先发企业还均处于技术能力建设的过程中，所以博腾有一定的先发优势。后续如果进展顺利，则有望复制药明生物的辉煌。 盈利预测与投资建议。预计公司2021-2023年归母净利润分别为4.59亿元、6.46亿元、8.67亿元，增长分别为41.6%、40.6%、34.2%。EPS分别为0.85元、1.19元、1.60元，对应PE分别为53x，38X，28x。认为公司未来几年受益于产业趋势有望维持30-35%的收入高增长，基于经营效率的提升，利润增速有望快于收入。我们看好公司长期发展，维持“买入”评级。 风险提示：商业化订单波动风险；大分子战略不及预期

疫情、汇兑、减值等因素导致20年业绩下滑，21年有望显著改善。公司公告2020年实现总营收225亿元，同降7.72%；实现归母净利润11.3亿元，同降28.8%；全年新签合同341.89亿元，逆势增长9%；整体经营情况符合预期。20年公司业绩出现下滑主要因：1）受海外疫情影响，项目执行放缓，导致海外收入下滑28.5%。同时防疫支出导致相关成本与费用增加；2）20年人民币兑美元显著升值，导致公司汇兑损失增加2.5亿元；3）公司出于谨慎原则，对受疫情影响的安徽节源、德国HAZEMAG两子公司对应商誉合计计提1.63亿元减值损失。展望2021年，海外疫苗接种加速，全球经济复苏预期增强，公司海外项目有望加快执行；人民币兑美元升值进程放缓，汇兑损失有望减少；减值夯实资产质量，公司可以轻装上阵。疫情、汇兑、减值三个不利因素均有望得到改善，公司2021年业绩有望在低基数上实现明显反弹。 海外业务影响整体毛利率，经营性现金流表现亮眼。公司20年综合毛利率为16.05%，较19年下降0.78个pct，分地域看境内/境外毛利率分别变化+2.91/-3.04个pct，境外业务拖累整体毛利率。期间费用率9.49%，同比+0.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.46/+0.1/+0.2/+0.25pct。销售费用率下降较多主要因疫情影响导致海外市场活动受阻；财务费用率增加较多主要因人民币兑美元升值造成汇兑损失增加。资产减值损失2.78亿，较19年增加约3亿元，主要是子公司商誉减值增加。归母净利率为5.04%，较19年下降1.49个pct。公司经营性现金流净额为17.49亿元，同比多流入15亿元，表现亮眼，主要因：1）公司加大收款力度，优化现金流管控；2）埃及GOE等分期收款项目投入明显减少，进入回款期，实现现金净流入（长期应收款出现减少）。 把握“碳达峰、碳中和”政策趋势，打造可持续发展”第二跑道“。公司水泥绿色化技术相关指标达到世界领先，以低热耗、低系统电耗技术和装备、水泥生产超低排放技术及装备、富氧燃烧减碳和捕捉技术、新型低碳水泥生产技术引领水泥行业节能减排、低碳绿色发展。节能环保业务作为公司战略性新兴业务，20年实现营业收入17.03亿元，同比增长15.53%；实现毛利2.94亿元，同比增长29.28%。公司年报公告将把握“碳达峰、碳中和”的政策要求和发展机遇，用5年时间，使节能环保产业初具规模，品牌初步形成，成为推动公司再上新台阶的重要动力和可持发展的“第二跑道”。 智能制造打开新空间，推进公司向生产运维综合服务商转型。公司自主开发基于双中台数据湖技术的工业互联网信息化平台和基于人工智能、大数据预测技术的云边协同智能控制平台，可为客户提供水泥工厂智能化整体解决方案，智能化技术储备丰厚。年报披露，“十四五”期间，公司将加大数字化转型力度，实现数字设计、智能制造、智慧建造、数字交付、智慧运维、企业管理等全产业链数字化，将着力构建数字化运维+备品备件供应链生态，推进公司向生产运维综合服务商转型，潜力巨大。 属地化经营投资有望结出硕果。公司年报披露，将进一步加大国际化发展力度，一方面充分利用公司国际化优势，紧密围绕属地化市场需求，拓展多元化工程业务，另一方面在协同建材企业走出去的同时，积极发展属地化轻制造业投资、海外园区建设等。“十四五”期末，公司力争在全球形成5个以上“亿元级”利润平台，打造全新的成长点。 投资建议：我们预计公司21-23年归母净利润分别为17.5/19.2/21.2亿元（暂不考虑资产注入影响），同比增长54%/10%/10%，EPS分别为1.0/1.1/1.2元，当前股价对应PE分别为10/9/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫苗效果不达预期、新业务推进不达预期、收购整合集团工程资产进度不达预期、国内水泥产能置换政策变化、测算与假设存在误差风险。

事件：顺丰控股发布2020年度报告。2020年实现营业收入1539.87亿元，同比增长37.25%，归母净利润73.26亿元，同比增长26.39%，扣非净利润61.32亿元，同比增长45.74%。2020Q4营收443.93亿元，同比增长32.82%，归母净利润17.28亿元，同比增长16.37%，扣非净利润10.28亿元，同比增长47.57%。 点评：时效、经济、快运、国际业务带动，业务量高增长。20年公司完成业务量81.37亿票，同比增长68.46%，主要系特惠专配等产品增速较快。 我们认为随着鄂州机场的投产，有望进一步带动时效件和供应链等业务的发展。分产品收入来看，时效产品收入663.6亿元，同比增长17.41%；经济产品收入441.48亿元，同比增长64%；快运产品收入185.17亿元，同比增长46.27%；冷运及医药产品收入64.97亿元，同比增长27.53%；同城急送产品收入31.46亿元，同比增长61.17%；国际产品收入59.73亿元，同比增长110.4%；供应链产品收入71.04亿元，同比增长44.45%；其他产品22.44亿元，同比增长73.66%。时效、经济、医药及冷运、国际等业务板块净利润89.87亿元，快运业务板块亏损9.08亿元，同城、供应链业务等板块亏损11.25亿元。 产品结构调整毛利率下降，费用率控制良好。20年毛利率下降1.07pct至16.35%，20Q4毛利率下降0.99pct至11.97%，主要系经济、快运和供应链产品营收占比提升使得总体毛利率有所下降。随着规模效应，20年销售费用率下降0.32pct至1.46%，管理费用率下降1.11pct至7.53%，研发费用率增长0.07pct至1.13%；财务费用率下降0.06pct至0.55%，主要系债务性融资利息支出增加以及利息收入减少综合影响所致。 拟并购嘉里物流，完善国际业务布局以及供应链业务解决方案。公司拟收购嘉里物流51.8%股权，完善国际业务布局以及供应链业务解决方案。嘉里物流在泰国和越南有着本土快递运营经验和资源，拥有广泛的国际货运代理覆盖网络，在亚洲区内、亚洲至美国、欧洲等流向上拥有较强能力，并在其他潜力市场（如中东地区）也进行了前瞻性布局。通过本次交易，顺丰控股可以补充国际货代等关键能力，并进一步完善国际业务的战略布局投资策略：我们预测预测公司2021-2023年归母净利润为90.72亿元、123.88亿元、149.81亿元，同比增长23.8%、36.5%、20.9%，维持“买入”评级。 风险提示：收购发行失败的风险；宏观经济波动风险；市场竞争加剧风险；燃油价格波动风险；人力成本大幅增长风险。

事件：3月16日晚，公司发布2021年一季度业绩快报，预计实现盈利18-24亿元，同比增长130.8%-207.7%，得益于公司市场格局持续优化。营业收入同比增长和毛利率持续恢复改善。本报告期内公司转让北京中兴高达通信技术有限公司90%股权，确认税前利润约7.74亿元。 克服困难聚焦主业，各业务线发展优秀。根据公司年报，公司2020年国内和国际市场营收均实现同比增长，三大业务线（运营商网络、消费者业务、政企业务）营收也均实现了同比正增长。国内市场，公司实现市场格局和份额双提升，与超过500家行业合作伙伴开展5G应用实践，赋能各行各业数字化转型。国际市场，公司坚持全球化的策略不变，坚持健康经营，精耕价值市场，盈利能力不断提升，通过ICT技术、员工本地化和产业链高效协同等手段降低海外疫情影响，国际市场经营总体稳健。 一季度业绩超预期，经营质量持续提升。公司2021年一季度单季度预计实现归母净利润18-24亿元，同比增长130.8%-207.7%，经营情况持续向好。而根据公司年报，公司持续加强现金流及销售回款管理，优化资产和负债结构，2020年全年实现经营活动现金流净额102.3亿元，同比增长37.38%，资产负债从2019年末的73.12%下降至69.52%。公司近年来持续加强经营管理，经营质量提升明显，现金流充沛，为后续经营发展打下坚实基础。 科技创新大周期，主设备龙头前景光明。公司作为全球主设备龙头，在5G、ICT、消费电子等领域均拥有深厚布局，通过持续的研发投入，积累了丰富的技术基础，同时注重合规和规范化管理。随着今年中欧协定落地，中美关系也有回暖趋势，公司5G出海重燃希望。数字化时代下，公司ICT政企业务也有望持续发展突破。消费者业务战略调整精简聚焦阶段性成果已现，未来有望延续趋势。结合公司持续好转的基本面情况，在科技创新及数字化升级大趋势、流量持续爆发的大背景下，公司有望抓住历史性机遇，打开全新发展空间。 投资建议：我们预测公司2021-2023年归母净利润为60.8/70.3/81.4亿元，对应EPS为1.32/1.52/1.76元，当前股价对应PE分别为21.7/18.7/17.2倍，维持“买入”评级。 风险提示：5G网络设备价格下降；中美贸易摩擦加剧。

公司发布 2020年年报： 2020年实现收入 138.4亿元，同比增长 564.3%； 实现归母净利润 70.1亿元，同比增长 3829.6%；实现扣非后归母净利润 70.1亿元，同比增长 4045.1%；业绩符合预期。 一次性手套量价齐升，驱动公司业绩爆发： 国内外疫情拉动一次性手套需求 激增行业供不应求，公司持续加大生产投入供给全球市场，一次性手套业务 量价齐升，实现全球市占率与品牌知名度进一步提升。销售方面，以一次性 手套为主的个人防护类产品贡献收入 134.5亿（同比+660.2%）；一次性手 套销量 247.6亿只（同比+50.3%）；生产方面， 2020年末一次性手套产能 360亿只（同比+89.5%）。得益于行业供不应求下手套提价明显，报告期 内公司毛利率与净利率大幅提升，分别同比提高 44个百分点与 42个百分点； 销售费用率与管理费用率分别同比下降 4.0个百分点与 2.4个百分点； 主要 受汇率波动汇兑损失增加影响，财务费用率同比提高 0.8个百分点。 疫情加速手套行业发展，长期需求持续旺盛： 基于人们健康防护意识提升、 各国政府与行业规范手套使用及有关部门战略储备等因素，我们认为后疫情 时代一次性手套行业仍将持续增长。根据弗若斯特沙利文数据，预计全球一 次性手套销量将由 2019年 0.53万亿只增至 2025年 1.29万亿只（复合增 速 15.9%）。对比全球旧产能比例较高、新产能尚待扩增的供给端现状，一 次性手套市场有望持续供不应求，行业需求持续旺盛。 把握行业发展机遇，加速扩产跻身全球龙头： 根据马来西亚手套行业协会资 讯， 疫情之下马来西亚一次性手套厂上工率及相关配套产业链受损，手套供 给阶段性承压。公司是国内一次性手套行业龙头， 扩产方面相对海外传统手 套厂具备丁腈原材料、土地、能源方面的成本优势、工程师红利下的人才优 势与中国制造业优势。 公司持续推进扩产， 加速跻身全球龙头， 2020年末 一次性防护手套产能约 360亿只，预计在未来 12至 15个月之内总产能达 到 1200亿只。此外， 公司于 2021年 1月启动赴港上市，若发行成功有望 再增厚资金实力，支持未来持续发展。 盈利预测与投资建议： 全球一次性手套供不应求，公司在稳定供应能力与新 产能建设方面优势明显，在疫情下的旧产能淘汰赛与新产能突围赛中取得领 先优势， 业绩高增同时有望加 快跻身全球手套龙头 。我们预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 141.4亿元、 87.4亿元， 82.5亿元，对应 PE 分别 4.9X、 8.0X、 8.5X，维持“买入”评级。

事件： 公司发布 2020年年度报告， 2020年实现营收 734.33亿元，同比 +7.91%，归母净利润 100.41亿元，同比-0.87%，折合 EPS 3.20元/股， 加权平均 ROE 22.20%，同比减少 3.24个百分点；每股净资产 15.54元， 同比增长 15.20%；资产负债率 61.38%，同比增长 6.73个百分点。其中 四季度单季度实现营收 242.01亿元，同比 24.03%，归母净利润 46.92亿 元，同比+110.31%。公司拟每股派发现金红利人民币 1.3元（含税）。 下游需求好转，化工品量价齐升，四季度业绩大幅增长，全年业绩符合预期， 公司底部盈利进一步夯实。 三季度末随着国内化工品下游需求复苏，以及国 外外贸订单转单需求拉升，公司 MDI、聚醚多元醇、 PC、环氧丙烷等产品 价格四季度环比大幅提升，需求带动下，公司产品销量增加，全年实现归母 净利润 100.41亿，并连续四年盈利超百亿，公司盈利底部进一步夯实。 随着石化，精细化工占比提升， MDI 占比逐渐减少，周期性弱化，未来随 着公司持续发力研发创新，石化业务及新材料业务快速增长，成长性逐步得 到体现。 公司以研发创新为核心驱动其内在成长，公司 100万吨乙烯项目顺 利投产，乙烯二期也在积极规划中，产业链形成协同效益进一步增强，未来 可布局空间更加广阔； 2020年公司研发费用 20.43亿元，同比增加 19.84%， 公司在精细化工与新材料业务项目储备丰富，未来水性涂料、合成香料、 ADI、 尼龙 12、柠檬醛、锂电三元材料、生物降解聚酯项目、大规模集成电路平 坦化关键材料、 POE 高端聚烯烃等项目将持续为其成长性提供保障，公司成 长性逐渐得到体现。 实施人才战略，为公司跨越式发展提供不竭动力。 2020年，公司对战略驱 动力进行了调整，以优良文化为指引，以技术创新和卓越运营为双轮驱动， 以六有人才为重要支撑和保障，推动万华未来的发展。这是公司首次在年报 中提出六有人才的概念， 2020年，公司将“六有人才 ”（有激情、有思想、 有胸怀、有韧劲、 有担当、有业绩）做为人才培养的方向， 以六有人才为重 要支撑和保障，推动万华未来发展。 盈 利 预测 与投 资建 议 ： 我们预计公司 2021~2023年归母净利润 为 190.65/210.38/238.96亿元，折合 EPS 分别为 6.07、 6.70、 7.61元，目前 股价对应 PE 估值分别为 19.2/17.4/15.3倍，维持“买入” 投资评级。 风险提示： 新增产能释放进度超预期、原料采购及汇率风险、环保及安全生 产风险、下游需求增速大幅放缓、项目投产进度不及预期风险。

中国办公椅领军企业， 向全品类、 全渠道国际性椅业龙头步步奋进。 公司核心产 品为办公椅、按摩椅椅身、沙发， 销售模式以自营出口 ODM 模式为主， 服务模式 通过深耕差异化的核心产品为载体，实施大客户战略，通过精确分析客户需求+针 对性研发，提供综合的供应解决方案。 公司组织模式为矩阵式组织结构，纵向按 产品大类划分事业中心，横向设立研究院等职能部门。 公司当前处于品类、渠道 扩张的内生周期成长阶段， 乘电商东风，自有品牌带来延续性增量拓展。 雄踞全球供应链大动脉顶端， 高维度优势带来成长空间广阔。 全球办公椅市场为 千亿市场， 2019年市场规模约 250亿美金， 新兴市场+居家办公场景驱动， 行业 处于长期扩容阶段。我国为全球办公椅供应链大动脉， 2019年我国办公椅占全球 产量 30.2%，疫情下供应链韧性再获重视。 2019年公司占国内出口市占率全国领 先，却仅为 5.4%。 公司把握行业由同质化向差异化竞争转变的主要矛盾，后发切 入办公椅市场， 2014-2019年核心产品办公椅收入 CAGR 达 23.4%跃居领军企业。 依托供应链基础，公司研发、集团化运营能力具备向高端合约市场、自有品牌市 场拓展的高纬度优势， 在国内市场具备自主品牌发展的巨大战略纵深。 优势矩阵： 强研发为基石、大客户为杠杆、稀缺海外产能布局为支撑。 1）研发实 力领先： 办公椅是办公家具体系价值量提升最高一环， 公司具备主流客户愈发重 视的产品迭代实力， “供应商开发”能力逐步获得定价权； 2）以国际主流客户为 杠杆： 深耕国际一流客户获得供应链地位、份额提升，进一步依托大客户实现品 类延伸、 多市场多客户延伸，在产业竞争中具备高维度优势； 3）稀缺海外产能布 局： 管理层早在 2018年逆周期布局越南、罗马尼亚基地，贸易优势进一步夯实产 业优势地位， 2020年中报披露越南一期出货额相比 2019年底提升 3倍以上，当 前处于产能加速释放、订单承接能力爬升阶段。 “先聚焦后外延” 贯穿经营历程， 看好商业模式持续演进。 公司由按摩椅身起步， 以差异化切入办公椅行业成为领军企业。 依托研发、生产管理优势获得供应链地 位持续提升， 核心部件的研发积累获得底层通用能力，进一步向沙发、餐椅等多 品类顺势拓展。 乘跨境电商东风， 零售自有品牌建立获得高速发展。在后疫情时 代，具备 ODM 多品类延伸、自有品牌增量拓展的优异成长性。 盈利预测与投资建议： 公司商业模式由单品类，向多品类多渠道，直至自有品牌 的持续演进。 外部贸易扰动预期平滑，依托内部优势成长确定性强， 海外产能处 于加速投产周期。 2015-2019年平均 ROE 约 17.8%，高于行业可比企业， 当前估 值接近历史低位。 预计 2020-2022年归母净利润 2.52/3.30/4.06亿元，分别同增 39.2%/30.6%/23.2%，对应 PE 分别为 14.9X/11.4X/9.2X， 首次覆盖， 给予“买 入”评级。

公司简介：首创奶吧模式，创造新鲜健康生活。公司起源于温州，2002年首创奶吧模式，以新鲜“牛奶+面包”的营养早餐为起点，经过长期经营积累和优化升级，已经发展为社区化、信息化的知名连锁品牌。公司深耕浙江市场，其次布局江苏、上海及福建，截至2020上半年公司共有1699家门店。公司2019年营收规模约20亿元，2016-2019年增长CAGR为16.8%。实际控制人为朱明春家族，构建员工持股平台增强凝聚力。 奶吧行业分析：巴氏奶发展普及的新业态。奶吧是我国乳业转型时期，顺应消费发展需求出现的新渠道业态。奶吧业态当前仍处于初级发展阶段，在拓宽乳品消费渠道、满足消费者鲜奶消费诉求、增加奶农收入等诸多方面都发挥着重要作用。我国乳品消费市场下沉增长空间巨大，“新鲜”趋势下，常温奶增速放缓，低温奶保持高增长。但是当前上游奶源供给+中游冷链建设限制低温奶行业发展，奶吧模式自有奶源、自建供应链具有相对优势。 竞争优势：“三产接二连一”一体化经营。1）产品优势：以“鲜奶”为主打，差异化创新。公司聚焦“新鲜乳品+短保烘焙”，差异化定位，适用早餐消费场景且便于携带，并积极拓展下午茶消费场景。公司以“中央工厂+连锁门店”创立奶吧模式，公司门店坪效略高于便利店。2）门店网络：深耕浙江，占据消费者心智。公司门店网络深耕江浙，省内品牌知名度高，以加盟连锁为主；异地市场通过直营门店带动加盟发展。3）供应链优势：自有优质奶源，合作IBM打造ERP系统。公司自有奶源生产高端鲜奶，外购奶源向规模型供应商集中，提高供应稳定性。公司重视信息化建设，打造“智慧一鸣”ERP系统提升管理水平与竞争能力。 未来看点：产能布局带动渠道拓展。1）门店渠道拓展，异地扩张加速。公司计划深耕浙江、江苏、上海及福建四省市，未来3年新建540家直营奶吧加快市场覆盖。2）平衡产能布局，保障门店供应、提升运营效率。公司计划布局新基地以平衡、扩大产能，加快市场覆盖、提升运营效率。 盈利预测及估值分析：省外市场直营门店加速扩张，非门店渠道保持稳定增长。毛利率保持平稳，直营门店拓展致费用率上行，产能平衡有望推动效率提升。预计公司2020/21/22年营收为19.3/24.2/28.8亿元，分别同比-3.6%/+25.5%/+19.0%；归母净利润分别为1.20/1.96/2.56亿元，分别同比-31.3%/+63.7%/+30.8%；当前市值对应2020/21/22年估值为54.6/33.4/25.5倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：食品安全风险；奶源采购竞争与价格波动；门店租金及人员成本上涨；跨区域扩张风险。

白云机场：三大门户复合型枢纽机场之一。白云机场是珠三角世界级机场群及粤港澳大湾区的核心机场，拥有三条跑道，两座航站楼，可满足年起降62万架次、8000万旅客量和250万吨货邮量的运营需求，2019年旅客吞吐量位列全国第3，全球第11；2020年旅客吞吐量攀升至全球第1。疫情前公司营收保持连续19年增长，2000-2019年CAGR~12.9%；三大冲击（在建工程转固、取消机建费返还、新冠疫情爆发）导致净利润自2018年起下降，伴随需求复苏，公司业绩有望触底反弹。 区域机场群内产能优势突出，静待突出重围。白云机场的竞争者为香港机场和深圳机场。香港机场因航权开放及历史发展，国际航线竞争力强，但面临产能瓶颈；深圳机场缺乏强有力的主基地航司；此外香港和深圳在空域方面存在冲突，在建的三跑道或存在效率不足的情况。反观白云机场，目前产能尚未饱和，规划产能最高，且有能力承接香港机场的溢出国际客流，19年旅客吞吐量已反超香港机场，竞争格局有望改善。 政策和区位优势明显，主基地航司助力国际枢纽建设。国务院确立了白云机场大型国际航空枢纽的战略地位，公司有望在国际航权分配、空域使用、航线安排、产能扩张等方面获得政策支持；广州经济发达，处于欧洲至大洋洲航空市场的中心，具备发展国际枢纽的条件。2009年起主基地航司南航把澳洲作为突破口，逐步新开和加密了一系列广州至澳洲的航线航班，7年间广州-澳新的旅客量实现了10倍的高速增长，2012年南航正式推出“广州之路”理念，相继新开了多条欧洲、北美和东南亚航线，进一步加强了白云机场的国际枢纽地位。 非航业务存较大提升空间，成本端相对可控。驱动业绩增长的因素包括：①国际旅客占比提升，航空性收入及航空延伸性收入结构有望得到优化；②免税业务处在起步阶段，人均免税消费额仅为首都机场、上海机场的1/4~1/3，成长空间大；③非航业务中的商业餐饮、广告业务招商落地，保障稳定收入来源；④白云机场产能充裕，有望支撑未来3~5年的业务增长，成本端相对可控。 投资建议。我们长期看好中国机场行业发展，白云机场是我国三大门户复合型枢纽机场之一，竞争优势明显，成长空间广阔。我们预计白云机场2020-2022年分别实现归母净利润-2.81亿元/4.60亿元/12.65亿元，同比分别-128.1%/+263.8%/+174.9%。我们给予公司2021年目标价人民币17元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：疫情恢复不及预期，免税业务不及预期，扩建工程或影响未来年度业绩，商业违约风险。