事件1:公司2019年实现收入36.6亿元,同比+18.5%;实现归母净利润2.52亿元,同比+1518%;扣非归母净利2.43亿元,同比+562%。 事件2:公司2020Q1预计净利润400~600万元,同比下降79.6%~86.4%。 投资要点 疫情影响短期业绩,在手订单充足+订单转化率提高保障全年增长 2019年业绩靠预期上限,电梯业务同比+25.1%。分业务看,公司主营业务电梯、扶梯、零部件、安装与维保营收分别为22.9/6.7/2.5/4.2亿元,同比+25.1%/-4.71%/+26.24%/+24.51%。扶梯业务收入下滑,我们判断主要系公司主动控制扶梯销量,以避免钢材等原材料价格波动带来影响。 下游地产转暖,在手订单充足。2019年房地产竣工面积增速转负为正,至2019年底,全国房屋竣工面积累计同比+2.6%,电梯行业行业迎来增长周期。根据国家统计局数据,2019全年电梯产量117.3万台,增速达12.8%。康力全年有效订单较同期增加,截至2019年末,公司正在执行的有效订单为59.43亿元(未包括已中标但未收到定金的3.67亿订单),较去年同期+9.2%,同时公司的存量订单转化率和产能利用率也在持续提高,预计随着订单的交付,公司2020年业绩将会得到保障。2020Q1公司受疫情影响主营业务有所放缓。一方面,下游地产施工端尚未完全恢复,另一方面,电梯的出货、安装因交通受阻有所放缓,对公司生产经营造成一定负面影响。但整体上看,我们认为公司业绩指标仅在季度之间调整,全年业绩依旧可期。 盈利能力进一步恢复,费用率控制良好 2019年公司综合毛利率29.9%,同比提升3.8pct,其中主营业务电梯、扶梯、零部件、安装与维保毛利率分别为31.1%/29.2%/14.1%/32.1%,同比+3.6pct/+5.1pct/+3.2pct/+2.8pct。净利率6.9%,同比提升6.4pct。我们认为此期间利润水平回升主要得益于:①全年有效订单较同期增加;存量订单转化率亦有所提升;产能利用率提高;使得营收同比+18.48%,而营业成本仅+12.32%,毛利率明显提高。②海外销售项目毛利率水平明显提升,毛利率较同期+7.74%;③原材料市场价格总体保持平稳,公司有效发挥集团采购管控的优势,使得产品成本有所降低。 此外,公司销售费用率同比下降1.38pct、管理费用率下降0.26pct,带动全年期间费用率同比下降1.55pct至20.8%,这也佐证了公司在成本控制上取得良好效果,推动利润水平进一步提升。 现金流持续提升,预收账款+存货验证在手订单增长 2019经营性现金流净额为4.21亿,同比+20%,其中Q4单季经营性现金流2.1亿,环比增加0.64亿,经营性现金流持续改善;应收账款8.6亿,同比+5.3%,保持相对稳定;报告期末预收账款为11.87亿,环比Q3末增长1.7亿,较2018年年底+24%,主要是新签订单增加所致;期末存货为10.81亿,环比Q3末增加1.32亿,同比+18%;预收账款和存货金额持续增长也验证了公司在手订单在不断增加。 地产后周期电梯需求有望继续上行,康力积极布局旧楼加装业务 随着老旧电梯逐年增加,电梯行业由以往的房地产、基建增量驱动正逐步转变为新梯、更新改造、既有建筑加装电梯的多轮驱动。《政府工作报告》提出开展城镇老旧小区改造试点,而加装电梯正是老旧小区改造重要内容之一,未来旧楼加装电梯市场空间将进一步打开。针对旧楼加装电梯民生工程,公司全资子公司“幸福加梯”以单梯销售、一体化工程双重业务模式面向市场,提供旧楼加梯的一体化综合服务,公司作为内资龙头将会从中显著受益。 盈利预测与投资评级:我们预计公司2020-2022年的净利润分别为3.4/4.4/4.9亿元,对应当前股价PE为20/16/14X,维持“增持”评级。 风险提示:疫情影响电梯需求,行业竞争激烈。

事件:3月30日,兴森科技发布2019年年度报告,实现营业收入38.04亿元,同比增长9.51%;实现归属于上市公司股东的净利润2.92亿元,同比增长35.95%。 三大业务助推业绩稳健增长:PCB业务保持平稳增长,实现销售收入29.22亿元,同比增长4.54%,毛利率31.93%,同比提升1.07pp;半导体测试板业务增长迅速:全年实现营业收入5.04亿元,同比增长49.33%,毛利率27.92%,同比提升8.56pp,益于5G相关产业链拉动高端测试产品的需求,保持较快增长。IC封装基板业务订单饱满,产能利用率高:19年实现销售收入2.97亿元,同比增长26.04%,毛利率17.68%,同比提升7.10pp,良率稳定保持在94%之上。 降本提效效果逐现,经营质量显著好转:2019年,整体毛利稳中向好,全年实现毛利率30.68%,较2018年提升1.12pp,实现销售净利率8.47%,较2018年提升1.53pp。同时兴森科技加强预算管理的经营策略显现成效,期间费用同比呈现下降趋势,销售费用率下降0.59pp,管理费用率(含研发费用)下降0.20pp,管理费用率(不含研发费用)下降0.24pp。经营活动产生的现金流量净额较2018年增加1.80亿元,较去年同比增加54.10%,期末现金余额为5.28亿元,较去年增长8.42%。 受益5G与国产替代,业绩将持续稳步提升:2016年至2020年我国封装基板产值的年复合增长率约为5.5%,增速大幅高于其他地区,亦高于其他PCB产品,因此,我们认为全球IC载板产业正朝着中国大陆不断转移。2018年国内的IC载板产值不到3亿美元,全球的IC载板的市场空间为83.11亿美元,国内的产值占比不到4%,相比于PCB的产值规模占比来讲,国内IC载板的国产替代具有可观的市场空间。 盈利预测与投资评级:我们预计2020-2022年的营业收入分别为42.43亿元、47.88亿元以及54.32亿元,归母净利润分别为3.95亿元、5.22亿元以及6.86亿元,EPS分别为0.27元、0.35元及0.46元,对应的PE估值分别为41/31/24X,因此我们持续看好兴森科技未来业绩增长,维持“买入”评级。 风险提示:核心技术研发进度不及预期;产能爬坡进度不及预期。

19业绩12.52亿元,同增74.09%,超预期:公司发布2019年年报,报告期内实现营业收入211.55亿元,同增7.67%;实现归母净利润12.52亿元,同增74.09%,其中2019Q4,实现营业收入76.38亿元,环比增长64.30%,实现归母净利润5.55亿元,环比增长83.39%。此前公司预告2019年业绩为9.4-12.9亿元,实际业绩贴近预告上限,超市场预期。 组件出货量蝉联全球第二,海外占比迅速提升:公司2019年组件业务收入194.34亿元,同增8.49%,组件成本153.49亿元,同增5.35%,组件平均售价1.89元/W,同减14.68%,组件平均成本1.50元/W,同减17.35%,出货量10.26GW,同增27.29%,据PV ifolik榜单,2019年公司组件出货量蝉联全球第二名。公司组件销量高增长的原因在于海外组件出口的迅速增长,报告期内,公司国内出货量2.71GW,同减15.31%,海外出货量7.55GW,同增55.35%,占总出货量的73.61%(2018年占总出货量的60.30%),同增13.31pct。其中Q4海外出口约2.52GW,约占全年出口的1/3,环比增长44.72%。 毛利率显著上升,主要原因在于海外比重+硅片配套比重双提升:公司总毛利率21.26%,同增2.42pct,公司组件毛利率为21.02%,同增2.37pct,毛利率显著上升的主要原因在于海外比重+硅片配套比重双提升。公司2019年境外业务营收151.72亿元,同增34.58%,占总营收比例为71.72%(2018年为57.37%),同增13.34pct。境外业务毛利率22.33%,同增1.47pct,境内业务毛利率18.56%,同增2.44pct。19年底硅片配套产能达到11.5GW,同增34.41%,19年底硅片端包头一期2GW,越南1.5GW产能爬坡,20年初包头二期、云南一期2GW产能投产,对20年毛利率有较大贡献。同时,19Q1订单价格相对较低,硅片配套比例较低,对毛利率有拖累,可以预见20Q1毛利率同比会有明显提升。 重视研发,产能加码重装出发:报告期内,公司进一步加大研发力度,截至报告期末公司自主研发已授权专利779项,其中发明专利107项。产品技术层面,覆盖大尺寸、半片、双面双玻、多主栅、叠片、N型等多项主流技术。公司PERC电池量产平均转换效率达22.7%(行业水平22.3%),95%以上效率分布为22.50-22.90%,公司标准72片单晶PERC组件的主流功率可达385-415W,义乌一期电池组件5GW项目适配210大硅片。公司产能建设及技改推进顺利,截至2019年末,公司硅片产能达11.5GW(2018年8.4GW),电池11GW(2018年7.3GW),组件11GW(2018年8.2GW),公司目前正在持续推进浙江义乌一期电池组件各5GW项目,预计20年末,公司组件产能超过16GW,电池和硅片产能达到组件的80%左右,20年末组件出货目标为15GW。 盈利预测与投资评级:我们预计公司20-22年业绩为:14.63、17.69、21.22亿元,同比增长16.8%、20.9%、20.0%,对应EPS为1.09、1.32、1.58元。目标价19.6元,对应20年18倍PE,维持“买入”评级。 风险提示:政策不达预期,竞争加剧等

2019和2020Q1业绩整体符合预期,扣非和现金流超预期 2019公司营业收入17.15元,同比增长25.77%,归母净利润5.22亿元,同比增长38.56%,扣非归母净利润4.59亿元,同比增长62.84%,经营活动现金流净额7.53亿元,同比增长217.91%,ROE为17.43%,同比+3.52pct。同时公司预告2020Q1归母净利1.58-1.74亿元,同比增长0%-10%。 2019年收入和归母净利与业绩快报基本一致,符合预期,扣非归母和经营净现金流大幅增长;公司2020Q1业绩增速较低,我们认为考虑到疫情影响,以及2019Q1业绩基数较高,公司2020Q1整体经营状况稳健。 高效管理带来综合利润水平提升 2019年公司利润增速显著高于收入增速。从毛利率来看,占比较大的碳纤维及织物业务和碳梁业务分别实现收入7.98亿元和6.73亿元,毛利率为79.29%、21.82%,同比减少0.7pct、0.06pct;费用方面,2019年公司销售、管理、研发、财务费用率为1.95%、5.31%、11.08%、5.41%,其中研发费用同比下降3.16pct;此外,公司资产减值和信用减值分别为-621万元、1417万元,比2018年的2094万元、2977万元明显下降。根据公司披露的信息可知,资产减值下降是因为2019年产线效率提升,产品成本降低,信用减值下降是公司开展了保理业务。 虽然毛利率略微下滑,但是通过利润表其他科目的改善,公司整体盈利水平依然提升。年报数据印证了我们在公司财务分析报告中的观点,整体利润水平的提升,不仅仅是毛利率提升,是公司高效管理带来的报表全面改善。 下一代产品和新应用领域拓展持续推进 根据年报披露,2019年国产T800H级一条龙项目完成了批次性能评价和相关标准等工作,开始小批量供货;高强高模一条龙项目通过某院材料评审;国产T1000G-12K级成功进行了工艺性及爆破验证试验。2020年在民品领域,要确保募投项目建设顺利推进,争取在年内投产,并通过优化工艺技术进一步降低碳纤维生产成本,扩大产量,抓住压力容器和建筑补强等领域的发展机遇,保障关键客户需求。 盈利预测与投资建议 我们预测公司2020-2022年归母净利润6.66亿元,8.40亿元,11.31亿元,对应PE为39倍、31倍、23倍,维持“买入”评级 风险提示:碳梁业务可能受到全球疫情影响,军品订单不及预期。

19业绩1.27亿元,同比增长7.22%,略超快报预期:公司发布2019年年报,报告期内实现营业收入11.39亿元,同比增长37.01%;实现利润总额1.48亿元,同比增长7.98%;实现归属母公司净利润1.27亿元,同比增长7.22%,对应EPS为1.58元。其中2019Q4,实现营业收入3.64亿元,同比增长49.80%,环比增长0.23%;实现归属母公司净利润0.54亿元,同比增长45.38%,环比增长28.79%。Q4对应EPS为0.67元。公司每10股转增7股。此前公司业绩快报2019年业绩为1.25亿元,实际业绩略超快报预期。 逆变器业务快速增长,毛利率升高主要原因在于海外高增长与产品更新迭代降本,新产品为业绩注入新动能:公司19年逆变器业务快速增长,19年逆变器收入10.90亿元,同比+35.5%,2019年逆变器销量28.47万台,同比+46.3%,逆变器毛利率(并网+储能)约为34.75%(2018年为34.24%),同比+0.51pct。逆变器毛利率升高主要原因在于海外高增长,19年海外业务收入7.13亿元,同比+48.68%,海外业务毛利率44.74%,同比+3.25pct,国内业务毛利率17.57%,海外业务占比62.60%(2018年为57.65%),同比+4.95pct。公司19年产品从2G更新迭代到5G,单台成本从2718元/台下降至2499元/台,成本下降幅度大于单价下降幅度。公司通过新技术的应用和产品线丰富升级,已推出多种大功率段组串式逆变器产品,在巩固小型龙头地位前提下,战略性进入集中电站市场,为业绩注入新动能。 公司在手订单饱满,产能利用率较高:公司19年产量29.79万台,同比+52.7%,产能20万台,同比+25.0%,产能利用率149.0%(2018年为121.9%),同比+27.1pct,公司预期20年产能达到32万台,同比+60%。Q1公司订单饱满,业绩预告归母净利润5800-6000万元,同比+759.07%-788.69%,疫情影响有限。目前二季度来看海外疫情对于订单有些许负面影响,但国内户用市场三月中旬开始启动,国内增长对冲海外订单下降,同时19Q2基数较低,判断Q2收入同比仍有不错增长,但国内订单比例升高对Q2毛利率有所拖累。下半年来看,海外疫情缓解,国内旺季,同时公司产能释放,我们判断下半年业绩同比仍有较大增长,维持原先目标不变。 小型化溢价明显、出口市占率提升:据海关出口数据,2019年全国逆变器出口总额23.41亿美元,出货量51.91GW,其中锦浪科技出口额1.08亿美元(位居第三,市占率4.6%),出货量1.52GW(位居第六,市占率2.9%),单价0.0713美元/W(位居第三),远超行业平均水平(0.045美元/W1)。锦浪1-2月逆变器出口金额0.16亿美金,同增47.1%;根据业绩预告,Q1出口0.37-0.42亿美金,同增大约100%,测算3月出口金额0.21-0.28亿美金,恢复相当明显。按金额测算,1-2月出口市占率6.35%,较之2019Q4的4.35%提升显著。单价方面,2020年1-2月锦浪以0.0673美元/W,远超行业平均水平(0.0384美元/W)。公司主打小型化、高溢价优势相当明显。 盈利预测与投资评级:我们预计公司2020-2022年业绩2.26、3.55、4.80亿元,同比增长78.8%、56.9%、35.1%,对应EPS为2.83、4.44、6.00元。目标价84.9元,对应20年30倍PE,维持“买入”评级。 风险提示:政策不达预期,竞争加剧等。

云业务新增客户占比过半验证增量逻辑,继续翻倍增长可期:剔除金融后的云服务业务实现收入19.7亿,同比增长131.6%,大超市场预期,并且拳头产品50%以上收入来自新客户,验证增量而非存量替代逻辑。 其中小微企业云服务收入1.46亿,同比增长289.1%;大中型企业云服务收入18.2亿元,同比增长124.4%。云业务的累计企业客户数为543.09万家,累计付费企业客户数51.22万家,同比增长41.5%。续约率和客单价均稳步提高,剔除金融后的云业务预收账款5.9亿,同比增长97.0%。 随着公司在大型企业市场重点转向NCC产品的推广,传统软件业务收入略微下滑,但软件+云业务整体收入增长11.45%,云业务占主营收入的比重已经提升到23.2%。今年大型企业市场NCC规模放量情况下,云业务有望继续翻倍,在收入中占比有望提升到30%以上。 费用管控效果明显,研发支出保持高速增长:销售费用率、管理费用率分别为19.20%、16.32%,同比分别下降2.2pct、2.7pct。公司年初调整组织架构,使得母公司和子公司之间管理更加扁平,形成了以母公司为主的管理体系,费用管控效果显著。2019年继续加大对云服务的研发,整体投入同比增长10.6%,拉开和对手差距,研发占收入比例保持在20%附近,并且开发支出和无形资产净下降,产品放量和研发投入良性循环,行业领先地位不断强化,用友云战略进展顺利并体现出规模效应。 3.0战略进入第二阶段,工业互联网、大客户突破是今年看点:用友3.0战略实施进入第二阶段,将继续加速云服务业务发展,构建和运营全球领先的企业云服务平台,未来目标服务超过千万家企业客户,聚合十万家生态伙伴、亿级社群个人。业务进展方面,用友精智工业互联网平台形成了融合IT、OT、AI及企业核心业务应用于一体的“制造中台”,在疫情背景下有望加快落地。在ERP云化高端市场方面,除了华新丽华、宝马等国际名企相继突破和落地,用友加强了与华为、工行、中国联通等大型集团的战略合作,并成功签订中免集团、厦门航空等一批本土大型综合性集团企业,今年有望实现大型企业云服务业务的大规模放量。 盈利预测与投资评级:预计2020-2022年归母净利润为11.98/17.36/28.66亿元,EPS为0.48/0.69/1.14元,对应PE为88/61/37倍。采用分部估值,我们上调公司2020年云业务收入到40亿元,按照20倍PS给予800亿市值,传统软件和金融业务按照PE法给予400亿估值,合计对应1200亿市值。公司在云时代产品竞争力提升,相对国际巨头弯道超车趋势明显,大型企业集团案例今年有望放量落地,龙头地位更加牢固,市场有望给予一定溢价,目标价47.91-55.10元,维持“买入”评级。 风险提示:云业务发展不及预期;宏观经济对传统ERP业务影响。

公司发布19年年度报告:全年实现营收303.95亿(+5.26%),归母净利16.57亿(-34.00%),扣非归母净利7.02亿(-64.05%)。其中Q4单季实现营收83.81亿(+55.70%),归母净利5.89亿(+1953.67%),扣非归母净利-0.48亿(+78.99%),期内计提信用减值损失10.34亿、资产减值损失1.21亿所致。全年非经常性损益9.54亿元(去年同期为5.56亿元),主要系非流动资产处置损益、政府补助增加及取得子公司公允价值产生收益贡献。公司预计向普通股股东每10股派发现金红利人民币1.5元(含税),股息率是3.27%。 优化产品业务结构,销量大幅提升:报告期内,公司机制纸业务实现产量501万吨(去年同期为457万吨,同比+9.63%);销量525万吨(去年全年为432万吨,同比+21.53%)。分业务看,公司持续调整文化纸产品结构,聚焦于双胶纸及静电复印纸业务扩产提量,主要纸种白卡纸/双胶纸/铜版纸/静电纸全年实现收入69.09/77.29/37.79/32.70亿元(同比+7.28%/25.56%/-19.54%/36.01%),受文化纸Q1开始景气回升攀高,白卡纸/双胶纸/铜版纸/静电纸于19H2分别实现毛利率17.15/27.52/33.23/31.43pct,环比H1+0.84/4.14/12.77/4.75pct)。 回归造纸主业,实际吨净利环比大幅向好:报告期内由于多项计提及非经常性损益影响偏差,对其进行调整以获得造纸板块实际盈利状况,报告期内公司实现归母净利润16.57亿元,剔除期内公司计提信用减值损失10.34亿、资产减值损失1.21亿、取得子公司公允价值产生收益3.64亿、融资租赁净利润3.26亿元影响,我们预期公司19年全年造纸板块实现净利润18.32亿元,销量525万吨,对应实现吨净利349元/吨,其中19H1公司造纸业务实现净利润2.84亿元,销量239万吨,对应吨净利119元/吨,19H2造纸业务实现净利润15.48亿元,销量286万吨,对应吨净利约541元/吨,盈利环比大幅改善。 浆纸一体化优势突出,成本端竞争力显著:19Q1公司本部新闻纸改文化纸产线正式投产,预期贡献50万吨高端文化纸产能,此外于6月在寿光美伦投产51万吨高档文化纸。纸浆方面,公司黄冈晨鸣30万吨化学浆项目实际已于2018年四季度正常运转,寿光美伦100万吨化学木浆项目于19年5月投产,至此公司拥有湛江、黄冈、寿光三大浆厂,现有总计纸浆产能超过420万吨,成为国内首家实现造纸与纸浆产能相平衡的造纸企业,由于制浆原料木片的价格相对稳定,大宗物资采购优势和配套物流服务的投入使用,大幅降低原材料及产成品的物流运输成本,使公司的成本优势和质量稳定性大幅提升,当前市场浆价约为4000元/吨,已处于历史低位,据测算公司自制浆成本仍可节约500-700元左右,保障公司纸品的毛利率水平持续同业领先。 费用率小幅上升,Q4盈利同比改善:报告期内,公司实现毛利率28.36%(较同比下降2.91pct)。期间费用率20.86%,较去年同期+0.67pct。其中销售费用率4.27%,较去年同期+0.15pct;管理费用率7.00%,较去年同期+0.43pct,主要是报告期内人员工资增加,研发投入增多;财务费用率9.59%,较去年同期+0.10pct,主要是长期借款增加,利息支出同比增加所致。综合来看,报告期内公司归母净利率5.45%,同比-3.24pct,主要是受上半年行业景气度压制,Q4单季度归母净利率7.03%,同比+6.49pct,盈利恢复向上。 营运能力持续改善,融资租赁业务收缩显著、风险降低:截至期末公司账上存货47.74亿,较18年减少19.97亿,存货周转天数同比减少20.59天至95.45天,应收账款较去年减少8.79亿至25.25亿,主要是公司加强内部管理,加大应收款回收力度,提高营运能力;长期应收款较去年减少67.26亿至12.01亿,主要系公司持续压缩融资租赁业务规模,19年融资租赁规模为136亿,较去年降低214亿,同时实现净回收59亿元,财务风险持续降低;应付账款及票据合计58.66亿,较18年减少25.03亿。综合来看,公司全年经营性现金流净额122.33亿(-13.24%)。 盈利预测与投资评级:公司是国内最大上市浆纸龙头,现有浆纸总产能超过1100万吨,是首家实现自有浆纸产能完全匹配的纸企,预期持续带来高于行业的盈利水平,且近年来公司加大回款速度,持续缩减融资租赁规模,回归主业造纸,期待浆纸龙头王者归来。我们预计20-22年分别实现营收313.43/334.02/360.17亿,同增3.1%/6.6%/7.8%;归母净利21.03/24.05/27.70亿,同增26.9%/14.4%/15.2%。当前股价对应PE为6.34X/5.54X/4.81X,维持“增持”评级。 风险提示:纸价波动风险,原材料价格波动,融资租赁风险。

2019年公司业绩增长76.36%符合预期:公司发布2019年年报,2019年实现收入73.74亿元,同比增长37.19%;归母净利润17.75亿元,同比增长76.36%;扣非后归母净利润17.76亿元,同比增长77.4%,符合预期。2019四季度单季,公司实现收入19.30亿元,同比增长56.24%;归母净利润5.34亿元,同比增长218.39%;扣非后归母净利润5.43亿元,同比增长197.17%,符合预期。 生长激素板块继续维持高速增长:2019年,公司子公司金赛药业实现收入48.22亿元,同比增长50.87%;实现净利润19.76亿元,同比增长75.08%。我们认为,金赛药业的高速增长主要由生长激素的销量增长带来。根据草根调研,我们认为我国生长激素整体增速较快,增速超过35%,其中金赛药业增速行业领先。公司的快速增长主要由生长激素的快速放量推动。我们认为生长激素整体行业向上,公司产品与销售均有竞争力,2020年将继续维持快速增长。 新获批及在研产品众多,公司未来业绩增长有保障:公司冻干鼻喷流感减毒活疫苗药品注册在2020年2月获批,带状疱疹减毒活疫苗进入Ⅲ期临床阶段,吸附无细胞百白破(三组分)联合疫苗于2020年3月获得临床批件。上述产品的相继上市,势必将推动公司未来业绩的快速增长。长春高新的鼻喷流感疫苗,由于剂型有优势,而且采用鼻腔喷雾给药方式接种,使用方便,易于大规模免疫。考虑到公司流感疫苗的剂型优势,我们假设公司的鼻喷流感疫苗市占率达到10%,对应销量可以达到300万支。考虑现在四价流感疫苗的定价,我们估计鼻喷流感疫苗售价150元,则对应公司销售收入增量为4.5亿元。鼻喷减毒流感疫苗投产时间计划为2020年6月,有望在今年下半年或明年年初实现销售,在2021年放量,为公司业绩增长增加新动力。 盈利预测与投资评级:我们预计2020-2022年公司实现归属母公司净利润为27.76亿元、37.51亿元和48.83亿元,同比增长56.4%、35.1%和30.2%;对应EPS分别为13.72元、18.54元和24.13元,我们判断金赛在渠道下沉和新品占比逐渐上升等因素的驱动下能够保持高速增长,持续为公司贡献利润;百克生物在“疫苗事件”之后逐渐恢复销售。因此,我们维持“买入”评级。 风险提示:行业变动风险、产品推广销售不达预期。

投资要点 事件:公司公告拟投资15亿用于30万吨/年的合成氨技改项目,项目资金来源为公司自筹资金,计划建设周期为24个月。 利用资金实力进一步实现产业链一体化,强化成本端优势。公司现有15万吨/年的合成氨产能,但工艺陈旧,且产能无法满足复合肥与磷酸一铵的生产需求。此次投资建设30万吨/年的合成氨技改项目,有望充分降低生产成本与外购运输费用,提升盈利能力,增强风险抵御能力与业绩确定性。建设完成后预计单吨合成氨生产成本可降低700-800元,30万吨产能合计将节省超2亿元。按20年的折旧年限计算,每年可增加税前利润1.3亿元左右,净利润1.1亿元左右。同时,公司2019Q3的资产负债率仅为25.34%,现金15.85亿,几无有息负债,此次投资也将充分发挥公司的资金实力,提高资金使用效率与净资产收益率。 持续推荐拥有上游自主权、一体化优势的复合肥龙头:磷肥价格已启动:由于湖北占全国磷酸一铵产能40%+,受新冠疫情影响行业全国性减产5%;同时下游复合肥企业一铵库存处于历史低位,2月底开始价格已上涨150元/吨。与此同时,国际上磷肥巨头也开启控产,国际磷肥价格底部回升明显。长期来看,从去年的三磷整治起,行业落后产能逐步淘汰,国内外环境均对一铵价格形成长期的有力支撑。 磷酸一铵涨价背景下,公司拥有180万吨磷铵产能,成本端优势凸显。 宜昌、荆门、钟祥最晚均于3.4日全面复工,预计由于新冠疫情影响磷铵产量约5万吨;但由于去年四季度行业不景气公司手中库存存在,我们预估一季度销量并不会出现下降。 复合肥需求刚性,春耕旺季供不应求,在磷铵带动下价格同步上涨。公司湖北省外生产基地充分发挥效应,且去年Q4也有存货,加之政策保障春耕物资流通,销售虽然延后半个月,我们预估春肥季销量仍会提升。 新型肥是长期增长潜力点。公司过去两年聚焦新型肥的研发推广,于19Q2开始投放市场的力赛诺今年将进一步贡献销量。短时期新型肥销量增速受服务限制,但不改3-5年内有望达到200万吨级别的预期。看好公司紧抓复合肥率提升、经作区与大田流转区新型肥趋势化的行业方向,推进新品研发与推广,提升市占率,优化产品结构。 盈利预测与投资评级:基于公司越来越强的一体化护城河、以及复合肥行业潜移默化中的向龙头集中、新型肥占比提升,我们预计19-21年公司实现营收94.8/103.0/119.3亿同增-5.5%/8.6%/15.8%;归母净利6.7/8.3/10.4亿同增-18.0%/23.2%/25.3%,当前股价对应PE为15.3X/12.4X/9.9X,维持“买入”评级。 风险提示:新冠疫情影响;原材料价格剧烈波动;环保力度不达预期;三磷整治力度超预期,加大环保开支与经营成本;磷石膏生产建材的扭亏为盈进度低于预期;农产品价格反弹乏力

公司深耕营养品行业。公司传统业务为营养强化剂、饲料添加剂,并试图进军保健品。江斌为公司实际控制人,公司存在战略投资者,二股东中牧实业为其前五大客户。 VA供求偏紧,价格上行趋势强。目前VA渠道库存较低,需求端存在超买迹象,供给方面,巴斯夫开工不稳,帝斯曼因为间甲酚低负荷运行,国内企业因为新冠肺炎复工进度较慢,负荷偏低,且个别企业装置存在隐患。综上,我们判断VA价格存在较强的上行预期。 辅酶Q10格局较好,存在上涨空间。辅酶Q10最重要的功能是清除自由基、提高免疫力,保护和改善肝、脑、心脏和神经系统功能。随着年龄增长,人体需要外源性辅酶Q10补充。最新研究表明,辅酶Q10是心血管疾病、不孕不育患者的辅助用药。公司目前占据全球辅酶Q10的半壁江山,目前行业整合基本结束,辅酶Q10价格存在上涨空间。 进军保健品业务卓有成效。公司通过外延并购逐步从营养原料供应商向下游保健品延伸,在全球范围战略布局运动营养和功能性健康食品,逐步形成从原料研发制造-成品研发制造-品牌营销-渠道布局的大健康全产业链。 盈利预测与投资评级:我们预计公司2019~2021年归母净利润分别为4.39亿元、13.14亿元和14.83亿元,EPS分别为0.71元、2.13元和2.41元,当前股价对应PE分别为29X、10X和9X。考虑到公司产品价格持续提升,且计提减值后应对风险能力增强,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:VA价格大幅波动的风险,保健品业务整合存在不确定性。

公司发布FY19年报:FY19实现营收11.27亿元,同降40.59%,归母净利2.21亿元,同降70.70%,扣非归母净利2.15亿元,同降70.64%;其中Q4单季实现营收2.79亿元,同降39.96%,归母净利-0.27亿元。n非洲猪瘟疫情导致下游产能大幅去化,公司业绩处于周期底部。根据农村农业部,10月生猪/能繁母猪存栏同降41.4%/37.8%,下游养殖行业产能深度去化致使公司猪用疫苗产品销售大幅下滑。经测算,预计全年口蹄疫市场苗收入同比下滑60%+,口蹄疫招采苗同比下滑20%+,猪圆环同比下滑60%+。单四季度来看,预计口蹄疫市场苗收入同比下滑50%,招采苗同比下滑20%。 存货、商誉及应收账款减值等非经常性损益因素进一步影响税前利润8165万。公司全年计提资产减值损失约5500万,其中由于18年更换口蹄疫文号及非洲猪瘟导致库存积压计提存货减值约4000万;由于辽宁益康利润端没有达到4000万的考核要求计提商誉减值约1500万。此外,对应收账款和长期应收款计提预期信用损失、对部分下游客户进行信用评估后计提坏账准备,信用减值损失约2600万。 毛利率受产品结构及销售策略影响有所下滑。19年毛利率62.31%同降10.19pct,主要由于:1)禽养殖高度景气下毛利率较低的禽苗占比有所提高,经测算预计全年禽苗收入增速55%;2)通过提高赠送比例争取更多市场份额,也在一定程度上摊低毛利率。 目前已经能看到边际改善的情况,后周期逻辑值得验证期待。一方面,规模猪场生产恢复较快,2月全国年出栏500头以上的规模猪场新生仔猪数量环比增长3.4%,这是自19年9月开展监测以来首次实现环比增长。由于公司KA+TOP类客户占比90%+,预计20Q1有望出现环比增长情况,头部企业的加速扩张将带来20年较大的业绩弹性。另一方面,渠道库存已基本消化,19Q4少有存货减值,同时前期买赠情况也大幅减少,整体情况都在边际改善中。 成长的角度看,公司经过多年的研发投入及技术储备,积极寻求新突破: 1)新园区带来智能制造全面升级,将扩充生产规模,满足大型养殖集团的单批量产能,且产品质量达到国际标准,疫苗稳定性强,并降低运营费用。同时,公司的P3实验室已获得从事高致病性动物病原微生物实验活动的批复,成为国内首家可以同时开展口蹄疫疫苗和非洲猪瘟疫苗研究开发相关实验活动的动物疫苗企业,具有里程碑式意义,进一步提高研发实力,有望打开估值空间。 2)积累开展一针多防,在推广上稳扎稳打,已经有具体的方案和套餐进入了头部的大型企业,通过组合方案带动各类产品销量提升。 3)强化宠物疫苗布局,公司和日本共立合作布局高复合增长的宠物疫苗蓝海市场,在研发生产、工艺技术、渠道拓展、品牌建设等方面深度合作,产品矩阵丰富化,有望在未来挖掘全新利润增长点。 盈利预测与投资评级:不考虑非洲猪瘟疫苗,我们预计20-22年公司实现营收14.6/18.1/23.4亿元,同增29.5%/24.2%/28.9%;归母净利4.5/6.6/9.1亿元,同增103.5%/46.6%/37.5%,当前股价对应PE为51.9X/35.4X/25.8X。考虑到当前行业整体处于基本面底部边际向上,业绩拐点临近,同时动保龙头产品矩阵丰富化叠加前瞻性布局国际化标准新园区,长期成长轨迹清晰化,向平台型企业过渡不断提升竞争壁垒,成长驱动力强,维持“买入”评级! 风险提示:非洲猪瘟疫情不确定性风险,市场竞争风险,行业政策风险。

事件 新城控股发布2019年年报:2019年全年实现营业收入858.47亿元,同比增长58.6%;归母净利润126.54亿元,同比增长20.6%;基本每股收益5.62元,每股派发现金红利1.7元,加权平均净资产收益率36.86%。 点评 业绩平稳增长,符合预期。2019年新城控股实现营业收入858.47亿元,同比增长58.6%,归母净利润126.54亿元,同比增长20.6%,其中开发销售收入、物业租金及管理收入分别为803.22亿元,40.55亿元,同比分别增长58.0%、83.2%,开发项目结转提速、租管费收入增长共同推动公司总营收增速靓眼;业绩增速低于营收增速,主要由于:1)结算项目毛利率回落至32.6%,同比下降4.0个百分点;2)销售规模提升导致费用前置,三项费率10.6%,同比提升0.7个百分点;3)公允价值变动损益26.5亿元,同比下降4.7%;投资收益26.9亿元,同比小幅增长18.5%;4)计提存货跌价准备9.77亿元。2019年公司扣非归母净利润99.8亿元,同比增长31.4%。公司股权激励计划业绩考核要求为19-21年扣非后归母净利润较18年增长不低于20%、70%、120%,同比增长高行权条件彰显发展信心。 销售高增,投资持续布局都市圈,土储充沛。公司2019年实现销售金额达2708.01亿元,同比增长22.48%;销售面积2432.00万平方米,同比增长34.21%,增速位列2019年十强房企第二。根据CRIC,公司2019年销售规模位列行业第8位。公司立足长三角,持续拓展和深耕其他重点城市群,投资布局更加均衡,应对周期轮动和市场风险的能力进一步提高。2019年公司新增拿地72幅,总建面2508.5万平方米,同比减少47%;拿地金额607.4亿元,占销售金额的22%;楼面地价为2421.48元/平米,地价占售价比例仅为22%,未来项目毛利率可期。公司土储十分充沛,在105个城市合计拥有土地储备1.24亿平方米,其中一、二线城市占比38.3%,长三角区域三四线城市占比36.0%。2020年销售目标2500亿元司经营风格趋于稳健。 杠杆水平稳定,融资成本略有上升。公司有效控制自己的杠杆水平,2019年资产负债率86.6%,剔除预收后资产负债率仅44%,同比下降5个百分点;净负债率16.4%,同比大幅下降32.4%;公司积极拓宽融资渠道,通过中票、超短融、资产支持票据、公司债等多元化融资,平均融资成本6.7%,同比略有上升。 吾悦出租率维持高位,新开业数量创新高。公司年内新开业新城吾悦广场21个,开业数量创新高,累计开业新城吾悦广场达63个,已开业面积共计590.62万方,同比增长51.44%;吾悦广场实现租金及管理费收入40.69亿元,同比增长92.28%,平均出租率达99.16%。公司2020年继续坚定执行“幸福商业”的经营理念,计划新开业吾悦广场30座,总收入超过55亿元,同比增长36%。 投资建议:新城控股秉持“住宅+商业”的双轮驱动模式,销售规模持续扩张,土地储备充沛;股权激励方案有效绑定员工利益,稳定管理团队。我们预计公司2020-2022年EPS分别为7.42、9.48、11.48元,对应PE分别为4.2、3.3、2.7倍,维持“买入”评级。 风险提示:行业销售波动;政策调整导致经营风险(棚改、调控、税收政策等);融资环境变动(按揭、开发贷、利率调整等)。

19年归母净利润6.51亿,同比+9.56%,低于预期:2019年公司营收47.99亿元,同比增长44.9%;归母净利润6.51亿元,同比增长9.6%;扣非净利润6.06亿元,同比增长22.4%;2019年毛利率为29.5%,同比下滑2.43pct,净利率14.2%,同比下降4pct。 动力负极发力,全年出货量高增长:负极19年收入30.53亿,同比增54.1%,净利润4.5亿,同比增8%。19年出货4.58万吨,同比增长56%;预计19Q1-4分别出货0.9/1.1/1.3/1.3万吨,Q4出货量环比持平,略低于预期。19年负极均价7.5万/吨,同比下滑5%,主要由于动力占比提升,我们预计19年动力负极出货1.8万吨,同比增120%左右,占比40%,同比提升12pct,动力负极预计均价6万/吨,低于消费类。 2H加工环节自供负极单吨盈利提升:负极全年材料毛利率26.87%,同比下滑7pct;单吨利润0.98万/吨,同比下滑31%,主要由于原材料涨价及加工费用增加(产品结构变化,加工成本增加);但2H年盈利明显好于1H。1H19负极毛利率不足25%,但2H毛利率提升至近30%,主要原因:1)负极19H2收入16.6亿元,同比增长46%,环比增长19.5%,收入规模扩大;2)自建炭化和5万吨石墨化加工的产能在2019年下半年开始逐步贡献产能,19年石墨化收入6.1亿,其中自供3.5亿,占加工成本比重32%;同时碳化自供,可降低成本500-1000元/吨。 19年隔膜产能释放,业绩亮眼,绑定龙头,20年高增长可持续。19年隔膜业务收入6.95亿元,同比增117.8%,毛利率47.07%,同比增长1.7pct;实现净利润1.65亿,同比大增309%,其中月泉基膜实现利润161万元,去年亏损0.3亿,整体盈利水平好于预期。19年公司涂覆膜出货5.71亿平,同比增173.14%,占国内湿法出货的28.7%;主要得益于宁德基地及溧阳基地产能释放,在宁德份额提升至近100%,除了涂覆膜委托加工业务,同时公司也逐步开拓隔膜销售业务。19年单平利润预计约0.3元/平,同比增52%,净利率19%,好于行业平均。公司19年涂覆产能6.5亿平,20年进一步提升,我们预计20年宁德时代电池产量50gwh,对应隔膜需求约9亿平左右。 锂电设备收入稳步增长,竞争加剧致盈利能力进一步下滑。19年收入6.9亿元,同比增长24.8%,共出货285台(不含内销),同比增长43%。铝塑膜小具规模,稳步推进国产化:19年收入0.77亿元,同比增长29.3%,全年出货量616万平,同比增长36%;贡献约250万净利润。 投资建议:我们预计公司2020-2022年预计归母净利9.07/12.02/16.07亿,同比增长39%/33%/34%,对应PE为31x/23x/17x,给予2020年40倍PE,目标价83元,维持“买入”评级。 风险提示:价格下滑超预期;公司出货量低于预期。

公司披露2019年年报及2020年一季报预告:2019年实现营收188,846.24万元,同比增长15.56%;实现归母净利润25,126.12万元,同比增长21.56%;实现扣非归母净利润19,440.11万元,同比增长4.29%。公司预计2020Q1实现归属于上市公司股东的净利润1,500-3,000万元,同比下滑47.40%-73.70%。 2019Q4公司实现营业收入53,256.09万元,同比增长1.08%,实现营业利润7,432.13万元,同比增长28.38%,实现归母净利润7,602.57万元,同比增长21.88%。Q4毛利率同比下滑3.66pct,销售费用率同比提升2.59pct(判断主要为新开店的影响),管理费用率基本持平。Q4确认投资净收益3,794.88万元,主要是2019年12月处置持有的上海财金通教育投资股份有限公司股权实现投资收益2,582.54万元,同时还有部分资金管理理财收益。 出版发行实现稳健增长,少儿继续快速扩张。1)2019年图书出版和发行业务收入140,313.61万元,同比增长14.14%,其中经管保持行业龙头地位,2019年财经类图书市场占有率14.62%,继续保持市场第一,少儿预计维持高增速,少儿类图书市场排名提升5位,随着前期印刷产能的逐渐释放,少儿品类后续仍然具有放量潜力;2)数字阅读业务收入6,660.16万元,同比增长35.62%,符合预期。 线上渠道收入增长明显,整体继续减亏。书店业务2019年实现营业收入同比增长39%,减亏613.48万元,中店信集亏损相比上年同期略有收窄。线上渠道继续引领增长,营业收入同比增长69%,体现出良好的发展潜力和盈利能力;按渠道类型分,公司自营互联网销售同比增长44.8%;线下2019年新开门店19家,尝试场景化运营取得成效。 2020Q1疫情带来阶段性影响,后续关注恢复进展。受疫情影响,2020Q1公司整体收入预计比上年同期下降15%-20%之间,一方面书店因店面零售业务受到严重影响,书店整体销售额预计下降40%,人力、租金等费用支出刚性,是业绩下滑的主要影响因素;另一方面公司图书出版与发行业务2月份开始受短期物流恢复、线下销售客户延期复工等因素影响,Q1收入比上年同期降幅在10%-15%之间。 维持“买入”评级!考虑到一季度疫情的因素影响,我们更新公司盈利预测,预计2020/2021/2022年归母净利润分别为2.28/2.88/3.27亿元,对应PE分别为32/26/23倍。我们认为当前股价已经隐含了对于疫情影响的预期,后续随着战略推进,未来仍有望逐步恢复至前期增速水平,依然看好公司在出版发行及渠道方面的一体化优势,维持“买入”评级。 风险提示:线下渠道尤其是机场渠道受疫情影响恢复低于预期,产品适销风险,政策风险等。

2019年自营业务驱动业绩大幅增长,信用减值释放风险。2019年市场行情回暖,证券行业整体净利润上涨84.8%。公司实现归母净利润+82.8%,与行业基本持平,业绩增速于大券商较为突出(2018年基数较低)。1)公司2019年实现自营业务同比大幅+228.7%至114.5亿元,驱动业绩增长。公允价值变动由亏转盈,由-20亿元增至24亿元,交易性金融资产大幅增加(同比+23.9%至2195.9亿元),主要系债券、基金和股票规模增长分别同比+19%、+15%、36%至1227.9亿元,210.7亿元和239.3亿元。2)受计提其他债权投资和股票质押式回购的减值准备影响,信用减值损失同比+72.4%至28.4亿元。公司秉承“稳健乃至保守”的管理理念,股票质押余额较上年度末下降24.9%至417.9亿元,信用风险总体可控。 财富管理聚焦存量客户价值挖掘,资管主动管理转型加速,海通恒信上市完善跨境服务体系:1)公司强化财富管理能力建设,实现2019年股基交易额同比+37.6%至10.5万亿(优于行业35.2%),客户结构进一步优化,期末客户总资产较年初+34.3%至1.83万亿(可交易),其中高净值客户资产规模同比增幅超40%,客户结构调整导致市场份额下滑0.88个pct至3.86%,但佣金率提升至0.0305%,整体实现经纪业务收入同比+18.8%至35.7亿元。2)公司资管业务收入同比+24.4%至23.9亿元,在全行业资管新规去通道背景下,海通资管加速主动管理转型,主动管理业务规模+29%至1398亿元,实现净利润7.0亿元(同比+48%)。3)子公司海通恒信H股成功上市,完善了公司跨境服务体系,其总资产达990.5亿,不良资产率仅1.08%,不良资产拨备覆盖率为265.2%,助力融资租赁业务保持稳健增长(利息收入同比+23.1%至45.5亿元)。 全方位多地区布局,集团化更进一步,子公司收入占比提升至58%:1)公司通过设立、收购涵盖自营、投行、资管板块在内的9家专业子公司,以建设多领域全方位的大型金融服务集团,2019年子公司实现收入207.03亿元,占比58%。2)海通国际控股作为海通重要的海外金控平台,旗下海通国际证券海外资源整合取得实效。公司作为最早先发布局海外的龙头券商之一,2019年境外投行业绩亮眼,在香港市场完成44个IPO及48个股权融资项目,位列香港全体投行第一位。在美国市场完成5个IPO及3个再融资项目,其中美股上市的“瑞幸咖啡”成为2019年以来亚洲公司在纳斯达克交易所第二大规模的IPO(募资6.95亿美元)。3)海通银行进一步加快了风险资产的处置力度,资产质量逐步改善。2019年10月,标准普尔调整了海通银行的长期信用等级,由BB-上调至BB,评级展望稳定。报告期内,海通银行整体信用风险可控。 盈利预测与投资评级:2019公司增加固收投资规模,把握权益市场机遇,获得较好收益驱动业绩增长。预计公司未来集团化和国际化将更进一步,推动业绩稳健增长。我们预计公司2020、2021年归母净利润分别为108.6、121.8亿元,A股目前估值约1.09倍2020PB,维持公司“增持”评级。 风险提示:1)市场成交活跃度下降;2)股市波动冲击自营投资收益。3)疫情控制不及预期。